TechFlow

撰文：Bryan Courchesne，Coindesk

编译：Portal Labs

在 Web3 世界谈合规，税务往往是最容易被忽视，却又最难处理的部分。

尽管当前中国大陆对于加密资产交易仍未开放，相关税收制度亦处于空白状态，但在全球范围内，加密资产已逐步被纳入主流税务监管框架，尤其以美国为代表，其申报要求正趋于细化和强制化。

从链上行为的透明性、到 CEX 与 DEX 的报税难题、再到个人钱包的成本基准追踪义务，Web3 世界正在被一套更精密、更严格的税务框架所覆盖。更关键的是：一旦合规路径打开，税务就是第一道入口门槛。

对有全球资产配置需求的高净值投资者而言，理解这些制度演进并非遥远命题，而是判断未来合规趋势、优化跨境结构布局的重要参考。因此，Portal Labs 特此整理并编译了这篇税务观察内容，供大家了解目前主流司法辖区中加密资产税务处理的核心要点与专业建议。

以下为正文。

作为深耕加密领域的财税顾问，我们深谙此类资产特有的税务处理场景。例如：

• 加密货币不受「洗售规则」限制，可实现更高效的税损收割策略

• 支持直接资产兑换（如 BTC-ETH 或 ETH-SOL），无需先变现为法币

这些特性使加密资产与传统投资形成鲜明差异。

但投资者最需警惕的是：多平台操作带来的庞杂数据，往往在报税季引发追踪难题。

加密税务管理绝非年终突击任务，而是贯穿全年的持久战——尤其当您同时活跃于多家中心化交易所 (CEX) 与去中心化平台 (DEX) 时。须知每笔交易、兑换、空投、质押收益或跨链转移，都可能随时触发纳税义务。

中心化交易所交易的税务痛点

当投资者使用 Coinbase、Binance 或 Kraken 等中心化交易所 (CEX) 时，平台提供的年终税务摘要往往存在两大缺陷：跨平台数据残缺与成本基准断裂。这与传统证券市场形成鲜明对比——

在传统股票交易中，若您通过富达账户买入亚马逊股票后转入嘉信理财账户：

1. 原始成本基准自动同步转移

2. 每次交易实时更新持仓数据

3. 嘉信直接生成精准的 1099 税务报表（完整呈现全年盈亏）

然而在加密世界，当您将资产从 Kraken 转移到 Coinbase：

• 成本基准归零重置（原始买入信息不随资产转移）

• 跨平台流动形成数据黑洞（需手工补录每笔交易）

• 报税季面临数据重构噩梦（遗漏记录将导致税务申报偏差）

这种结构性缺陷，迫使加密投资者必须建立贯穿全年的交易台账体系，尤其当资产在多个 CEX 与去中心化平台 (DEX) 间流动时，每笔兑换、空投甚至跨链转移都可能成为应税事件的导火索。

去中心化交易所交易

使用 DEX 时，复杂程度更甚。通过 Coinbase Wallet（注意：非 Coinbase 交易所）或 Phantom 等钱包连接 Uniswap、Jupiter 等去中心化交易平台时，这些 DEX 既不提供税务报表，也不追踪您的成本基准，因此记录与核验每笔交易的责任完全落在您肩上。

若遗漏一次代币兑换，或忘记记录流动性池撤资的公允价值，您的税务申报就可能失真。这或将引发美国国税局（IRS）审查，甚至导致抵扣资格丧失。虽然某些应用能计算单一钱包地址的盈亏，但当资产在地址间转移时，这些工具往往失效——对活跃用户而言实用价值大打折扣。

更棘手的是：如果您在 DEX 频繁交易，大概率处于亏损状态。但即便亏损也必须准确申报，才能获得抵扣资格。否则您不仅可能丧失抵扣权，更糟的还会面临税务稽查。

除非您是职业加密交易员，否则追踪每笔交易所需的时间和精力不仅是压力源，更会造成真实的经济损耗。

问：如何确保税务合规？

有多种方法可为加密税务妥善准备：

• 开始即用税务软件，但仍需人工核对交易逻辑，及时校准数据

• 聘请加密税务专家，或选择精通币圈生态的财税顾问。

• 导出所有交易日志，交由注册会计师构建成本基准，核算实际盈亏。

随着采用率提升，税务申报必将进化。在此期间，持续追踪交易活动对备战报税季至关重要。

更多咨询 – Saim Akif

Q：为何顾问们密切关注加密货币？

A：机构加密资金流入量已飙升至 350 亿美元。尽管加密货币波动性大于传统资产，但自 2012 年以来，比特币等主流加密货币长期跑赢传统资产类别。

Q：加密资产与股票 / 债券的税务处理有何差异？

A：加密资产在税务层面与股债产品存在根本性区别。

1. 分钱包成本追踪。顾问须独立核算每个钱包的成本基准（2025 年 1 月起强制执行）

2. 税务报告真空。交易所极少提供传统 1099 式税务报告，尤其对自托管资产基本无支持

Q：对注册会计师及税务顾问有何专业建议？

A：合规性已成法定强制要求。针对 2025 纳税年度申报：

1. 钱包级成本基准报告制度强制实施（依据 IRS 2024-21 号公告）

2. IRS 1099-DA 税表将于 2026 纳税年度启用（《基础设施投资与就业法案》第 80603 条）

3. 自持数字资产的交易所报告支持普遍缺失（SEC 2023 年合规指引第Ⅲ.C.2 项）

前瞻性税务机构正将以下三大核心能力整合为高端服务产品：

• 加密资产税务申报

• 税务稽查应对

• 去中心化金融（DeFi）会计处理

一、宏观拐点已至：监管转暖与政策护航共振

2025年第三季度伊始，宏观大局已悄然发生变化。曾一度将数字资产推至边缘的政策环境，如今正转变为一股制度性推动力。在美联储结束了长达两年的加息周期、财政政策重回刺激轨道、全球范围内加密监管加速“容纳式框架”建设的三重背景下，加密市场正处于一次结构性重估的前夜。

首先，从货币政策的角度来看，美国的宏观流动性环境正在进入一个关键的转向窗口。尽管美联储在官方层面仍强调“数据依赖”，但市场早已对2025年年内降息形成共识，点阵图的滞后与期货市场的超前预期之间的分歧日益拉大。特朗普政府对联储的持续施压，更将货币政策工具政治化，预示着2025下半年至2026年间，美国实际利率将从高位逐步滑落。这种预期差为风险资产，尤其是数字资产的估值打开了上行通道。更重要的是，随着鲍威尔在政治博弈中的边缘化，以及“更听话的联储主席”呼之欲出，宽松不仅是预期，更可能成为政策现实。

与此同时，财政端的发力也在同步展开。以《一大美法案》为代表的财政扩张，正带来前所未有的资本释放效应。特朗普政府在制造业回流、AI基建、能源独立等领域大手笔砸钱，实际上形成了一个横跨传统产业与科技新兴领域的“资本洪流通道”。这不仅重塑了美元内循环的结构，也间接强化了对数字资产类资产的边际需求——尤其是在资本寻找高风险溢价的背景下。与此同步发生的是，美国财政部在国债发行策略上也趋于激进，释放出“不惧债务扩张”的信号，使得“印钞换增长”再次成为华尔街的共识。

政策信号的根本性转向，更体现在监管结构的改变上。进入2025年，SEC对加密市场的态度发生了质变。ETH质押ETF的正式获批，标志着美国监管机构首次承认带收益结构的数字资产可以进入传统金融体系；而Solana ETF的推进，甚至让曾被视为“高Beta投机链”的Solana，获得了被制度化吸纳的历史机会。更关键的是，SEC已着手制定简化代币ETF审批的统一标准，意图构建一个可复制、可量产的合规金融产品通道。这是监管逻辑从“防火墙”向“管道工程”的本质转变，加密资产第一次被纳入金融基础设施规划之中。

这种监管思维的改变并非美国独有。亚洲地区的合规竞速正在升温，尤其是香港、新加坡、阿联酋等金融枢纽，正纷纷争抢稳定币、支付牌照与Web3创新项目的合规红利。Circle已在美国申请牌照，Tether亦在香港布局港币锚定币，京东、蚂蚁等中国巨头也申请稳定币相关资质，说明主权资本与互联网巨头的融合趋势已启动。这意味着未来稳定币不再只是交易工具，而是成为支付网络、企业结算甚至国家金融战略的一部分，而这背后推高的是对链上流动性、安全性与基础设施资产的系统性需求。

此外，传统金融市场的风险偏好也已出现修复迹象。标普500在六月再创历史新高，科技股与新兴资产同步反弹，IPO市场回暖、Robinhood等平台的用户活跃度提升，都在释放一个信号：风险资金正在回流，而这一轮回流，不再仅盯着AI和生物科技，而是开始重新估值区块链、加密金融与链上结构性收益资产。这种资本行为的改变，比叙事更诚实，也比政策更前瞻。

当货币政策步入宽松通道、财政政策全面放水、监管结构向“纳管即扶持”转变、风险偏好整体修复，加密资产的整体环境早已脱离2022年末的困局。在这种政策与市场的双轮驱动下，我们不难得出一个判断：新一轮牛市的酝酿，并不是情绪推动的，而是制度驱动下的价值重估过程。不是比特币要起飞，而是全球资本市场重新开始“为确定性资产付溢价”，加密市场的春天，正以更温和但更有力的方式回归。

二、结构性换手：企业与机构正在主导下一轮牛市

当前加密市场最值得关注的结构性变化，不再是价格的剧烈波动，而是筹码正在从散户与短期资金手中，悄然向长期持有者、企业金库与金融机构转移的深层逻辑。经过两年时间的出清与重构，加密市场的参与者结构正在发生历史性的“洗牌”：以投机为核心的用户逐渐边缘化，而以配置为目的的机构与企业，正在成为推动下一轮牛市的决定性力量。

比特币的表现已经说明了一切。尽管在价格走势上波澜不惊，但其流通筹码正在加速“锁仓化”。据QCP Capital等多家机构数据追踪，上市公司在过去三个季度中累计购买比特币的数量已超越同期ETF的净买入规模。MicroStrategy、NVIDIA供应链企业、甚至部分传统能源与软件企业，正将比特币视作“战略性现金替代品”，而不是短期的资产配置工具。这种行为模式的背后，是对全球货币贬值预期的深度认知，也是对ETF等产品激励结构认知之上的主动应对。与ETF相比，企业直接购入现货比特币更具灵活性和投票权，同时不易被市场情绪牵动，拥有更强的持有韧性。

与此同时，金融基础设施正在为机构资金的加速流入扫清障碍。以太坊质押ETF的通过，不只是扩展了合规产品的边界，更意味着机构开始将“链上收益资产”纳入传统投资组合。Solana现货ETF的获批预期则进一步打开了想象空间，一旦质押收益机制被ETF包装吸纳，将从根本上改变传统资产管理者对加密资产“无收益、纯波动”的认知，也将促使机构从风险对冲向收益配置转型。此外，灰度旗下的大型加密基金纷纷申请转换为ETF形态，标志着传统基金管理机制与区块链资产管理机制之间的“壁垒”正在被打破。

更为重要的是，企业正在直接参与链上金融市场，打破了传统“场外投资”与链上世界的隔离结构。Bitmine以2000万美元私募形式直接增持ETH，DeFi Development更豪掷1亿美元用于Solana生态项目的收购与平台股权回购，代表着企业正用实际行动参与构建新一代加密金融生态。这不再是过去那种风投参与初创项目的逻辑，而是带有“产业并购”、“战略布局”色彩的资本注入，其意图是锁定新金融基础设施的核心资产权利与收益分配权。这种行为带来的市场效应是长尾性的，不仅稳定市场情绪，也提升了底层协议的估值锚定能力。

在衍生品与链上流动性领域，传统金融也在积极布局。CME上的Solana期货未平仓合约达175万份创下历史新高，XRP期货月交易量也首次突破5亿美元，表明传统交易机构已将加密资产列入策略模型之中。而这背后的推动力，正是对冲基金、结构性产品提供商以及多策略CTA资金的不断进入——这些玩家并不追求短期暴利，而是基于波动率套利、资金结构博弈与量化因子模型运行，其对市场带来的将是“流动性密度”与“市场深度”的根本性增强。

而从结构性换手的角度看，散户和短期玩家的活跃度显著下降也恰恰强化了上述趋势。链上数据显示，短期持有者比例持续下降，早期鲸鱼钱包活跃度降低，链上搜索与钱包交互数据趋于平稳，说明市场正处于“换手沉淀期”。虽然这一阶段价格表现相对平淡，但历史经验表明，正是这种沉寂期往往孕育着最大的行情起点。换句话说，筹码已不在散户手中，而机构正在悄悄“打底仓”。

更不容忽视的是，金融机构的“产品化能力”也正快速落地。从摩根大通、富达、贝莱德，到Robinhood、PayPal、Revolut等新兴零售金融平台，无不在扩展加密资产的交易、质押、借贷与支付能力。这不仅使加密资产真正实现“在法币体系中的可用性”，也为其提供了更丰富的金融属性。未来，BTC和ETH可能不再只是“波动的数字资产”，而将成为“可配置的资产类别”——拥有衍生品市场、支付场景、收益结构与信用评级的完整金融生态。

从本质上说，这轮结构性换手不是一次简单的持仓轮动，而是加密资产“金融商品化”的深度展开，是价值发现逻辑的彻底重塑。主导市场的玩家，已不再是靠情绪与热点驱动的“快钱一族”，而是具备中长期战略规划、配置逻辑清晰、资金结构稳定的机构与企业。一场真正制度化、结构化的牛市正在悄然酝酿，既不会大张旗鼓，也不会热血沸腾，但它会更扎实、更持久，也更彻底。

三、山寨季的新时代：从普涨走向“选择性牛市”

当人们提及“山寨季”，脑海中浮现的往往是2021年那种全面开花、行情狂热的普涨局面。但在2025年，市场的演化轨迹已悄然改变，“山寨币上涨 = 全场起飞”的逻辑不再成立。当前的“山寨季”正迈入一个全新的阶段：普涨行情不再，取而代之的是由ETF、真实收益、机构采用等叙事驱动的“选择性牛市”。这是加密市场逐步走向成熟的表现，更是资本筛选机制在市场回归理性之后的必然结果。

从结构信号上看，主流山寨资产的筹码已经完成新一轮的沉淀。ETH/BTC对在多周下跌后首次迎来强势反弹，鲸鱼地址在极短时间内吸筹上百万枚ETH，链上大额交易频繁出现，表明主力资金已开始重新定价以太坊等一级资产。与此同时，散户情绪仍处于低位，搜索指数和钱包创建量尚未出现显著回升，但这反而为下一轮行情创造了理想的“低干扰”环境：没有情绪过热、没有散户爆量，市场更容易被机构节奏主导。而从历史经验看，正是在这种市场“似涨非涨、似稳非稳”的时刻，才往往孕育出最大的趋势性机会。

但与往年不同的是，这一次的山寨行情将不是“一起飞”，而是“各飞各的”。ETF申请成为新一轮题材结构的锚点。特别是Solana的现货ETF，已被视作下一个“市场共识型事件”。从以太坊质押ETF的推出，到Solana链上质押收益是否纳入ETF分红结构，投资者已经开始围绕质押资产展开布局，JTO、MNDE等治理型代币的价格表现也开始走出独立行情。可以预见，在这个新的叙事周期中，资产的表现将围绕“是否有ETF潜力、是否具备真实收益分配能力、是否能吸引机构配置”展开，不再是一波行情带动所有代币水涨船高，而是强者恒强、弱者淘汰的分化式演进。

DeFi也是本轮“选择性牛市”的重要场域，但其逻辑亦已发生根本变化。用户开始从“积分空投型DeFi”转向“现金流型DeFi”，协议收入、稳定币收益策略、再质押机制等成为考量资产价值的核心指标。流动性提供者不再盲目追逐高APY诱饵，而是更看重策略透明度、收益持续性与潜在的风险结构。这种转变催生了像Renzo、Size Credit、Yield Nest等项目的爆发，它们不依赖大肆营销或炒作，而是通过结构化收益产品、固定利率金库等创新设计吸引了资本持续流入。

资本的选择也在悄然变得更加“现实主义”。一方面，以真实世界资产（RWA）为背书的稳定币策略开始受到机构青睐，像Euler Prime等协议正试图打造出链上的“类国债产品”。另一方面，跨链流动性整合和用户体验一体化也成为决定资金去向的关键因素，Enso、Wormhole、T1 Protocol等中间层项目正凭借无感知桥接与嵌入式DeFi能力，成为资金集中的新兴枢纽。可以说，在这样的“选择性牛市”中，不再是L1公链本身主导趋势，而是围绕它们构建的基础设施和可组合协议成为新的估值核心。

与此同时，市场的投机性部分也在发生转向。Meme币虽然仍具人气，但“全员拉盘”的时代已一去不复返。取而代之的是“平台轮动交易”策略的兴起，例如在Binance上线的Meme合约多以资金费率快速转负、拉高出货为核心操作方式，其风险极高且不具持续性。这意味着即便投机性热点仍在，但主流资金的兴趣已明显偏离。资本更倾向于配置那些能够提供持续收益、拥有真实用户与强叙事支撑的项目，宁愿放弃爆炸性回报，也要换取更确定的增长路径。

总而言之，这一轮山寨季的核心特征，不在于“哪条公链要飞”，而在于“哪些资产具备被纳入传统金融逻辑的可能性”。从ETF的结构变化、再质押收益模型、跨链UX简化，到RWA与机构信贷基础设施的融合，加密市场正在迎来一次深层次的价值重估周期。选择性牛市，不是牛市的减弱，而是牛市的升级。未来将不再属于博傻游戏，而是属于那些提前读懂叙事逻辑、理解金融结构，并愿意在“安静的市场”中默默建仓的人。

四、Q3投资框架：从核心配置到事件驱动

2025年第三季度的市场布局，不再是单纯押注“市场情绪回暖”或“比特币独领风骚”的行情判断，而是一次全维度的资产结构重塑。在高利率尾声与ETF资金不断涌入的宏观大势之下，投资者必须在“核心配置稳定性”与“事件驱动的局部爆发”之间寻找平衡点。从比特币的长线配置，到Solana ETF的主题交易，再到DeFi真实收益协议和RWA金库的轮动策略，一个具有层次感与适应性的资产配置框架，已成为穿越三季度波动的必备前提。

首先，比特币仍是核心仓位的首选。在ETF流入未见实质性逆转、企业金库持续增持、且美联储政策释放鸽派信号的环境中，BTC体现出极强的抗跌性与资金虹吸效应。渣打银行的最新报告将其年底价格上限推至20万美元，虽属高位预期，但其背后逻辑却极具说服力：企业买盘正成为市场最大变量，且ETF的“结构性吸筹”特征已改变了减半周期的传统价格轨迹。即便比特币暂时未能创出新高，其筹码结构和资金属性也决定了其仍是当前周期最具稳定性的底仓资产。

而在主流资产的轮动逻辑中，Solana无疑是Q3最具主题爆发力的标的。VanEck、21Shares、Bitwise等头部机构已提交SOL现货ETF申请，审批窗口预计将在9月前后结束。随着质押机制有望纳入ETF结构，其“准股息资产”的属性正吸引大量资金预埋布局。这种叙事不仅将带动SOL现货本身，还会波及其质押生态的治理代币，如JTO、MNDE等。从当前150美元附近的价格水平来看，SOL已具备极强的性价比和Beta弹性。对于错过年初BTC行情的资金而言，Solana板块无疑将成为“补涨”甚至“领涨”的战略选项。

在板块层面，DeFi组合仍值得继续重构。区别于过往“拼APY”的阶段，当前更应聚焦于现金流稳定、真实收益分配能力、治理机制成熟的协议。可配置项目可参考SYRUP、LQTY、EUL、FLUID等，采用等权重配置方式，捕捉其中个别项目跑出的相对收益，并进行利润再轮动。值得强调的是，这类协议往往具备“资金回流慢、爆发延后”的特性，因此应以中线配置思维对待，避免追涨杀跌。尤其在比特币主导率维持高位、主流情绪未全面转向山寨的前提下，DeFi资产更适合作为结构性补强而非战术性投机。

在投机性仓位配置方面，Meme资产应严格控制敞口比例。建议限制在总资产净值的5%以内，并以期权思维进行仓位管理。鉴于目前Meme合约多被高频资金操控，风险极高但又不乏小概率的高回报空间，适宜设置明确的止损机制、止盈规则与持仓上限。特别是在币安等主流交易所推出的合约标的（如$BANANAS31、$TUT、$SIREN），其短周期拉升常伴随高负资金费率与剧烈回撤，应对其设定“快进快出”的策略框架。对于习惯做事件驱动交易的投资者而言，这类资产可作为情绪补仓工具，但绝不能误判为趋势核心。

除了配置思路，三季度的另一个关键是事件驱动的布局时机。当前市场正面临一个“信息真空”向“事件密集释放”的过渡期。特朗普再次确认其支持加密货币矿业并批评美联储主席鲍威尔，已引发政策博弈的加速预期。《一大美法案》的通过、Robinhood L2进军Arbitrum Orbit、Circle申请美国牌照等一系列信号显示，美国监管环境正在迅速变化。伴随Solana ETF的审查节点临近，预计市场将在8月中旬至9月初迎来一轮“政策+资本共振”行情。这类事件的布局不应在“利好兑现”后才介入，而应提前预判、逐步建仓，以规避追高陷阱。

此外，需重点关注结构性替代主题的放量动能。比如Robinhood构建L2并推动代币化股票交易，将可能点燃“交易所链”与RWA整合的新叙事；而如$H（Humanity Protocol）与$SAHARA（AI+DePIN融合）等项目，在可验证路线图与活跃社区的双重支撑下，或许会成为边缘板块中的“爆点”。对于有能力深入研判路线图的投资者而言，这类项目的早期机会也可作为高波动策略的一环，但务必控制仓位、遵守风控。

总体而言，2025年Q3的投资策略必须抛弃“大水漫灌”式的押注思维，而转向“以核心为锚、以事件为翼”的混合型策略。比特币是锚、SOL是旗帜、DeFi是结构、Meme是补充、事件是加速器——每一部分都要对应不同的仓位比重与交易节奏。在ETF资金底盘不断扩大的新环境中，市场也在悄然重塑“主流资产+主题叙事+真实收益”的新估值体系，投资者的成功不再靠运气，而是要看是否能读懂这轮变局背后的资本逻辑。

五、结语：下一轮财富迁移，已经在路上

每一轮牛熊轮回，实质上都是一次价值重估的周期性洗牌，而真正的财富迁移，往往并不发生在市场最热闹的时刻，而是在混沌之中悄然完成。在当前这轮行情的关键转折点，虽然市场表面尚未回归“全民狂热”的阶段，但一场由机构主导、由合规推动、由真实收益支撑的选择性牛市，正在酝酿。换句话说，故事早已写下前言，只等少数看懂它的人入场。

比特币的角色已然发生根本性改变。它不再只是年轻人投机的象征，而正逐步成为全球企业资产负债表中新的储备组件，成为国家级通胀对冲工具。在过去一年中，从特斯拉、MicroStrategy 到Bitmine、Square，越来越多企业将其纳入核心持仓；同时，美国ETF的流入改变了以往“矿工-交易所-散户”的筹码结构，构筑起一个底层的资本蓄水池。未来对比特币价格影响最大的力量，不是X平台上的热帖，而是下一个季度财报中机构的买入记录，是养老金、主权财富基金的配置决策，是宏观政策预期对风险资产估值体系的重定价。

与此同时，那些代表下一代金融范式的基础设施与资产，也在缓慢而坚定地完成从“叙事泡沫”到“系统接管”的进化。Solana、EigenLayer、L2 Rollup、RWA 金库、再质押债券……它们代表的是一种趋势：加密资产正从“无政府的资本实验”，变成“可预期的制度资产”，而这些结构性机会，将引领下一轮资本潮汐的方向。别误会，这不是一场暴富游戏的延续，而是一场跨越资产边界的定价革命。过去属于PC互联网和美股，未来属于链上协作与数字产权。

山寨季不是回来了，而是变了。那种2021年Meme共振、链游联动的“全面普涨”，不会重演。下一轮行情，将更深地绑定于真实收益、用户增长和制度性接入这三大锚点。那些能为机构提供稳定收益预期的协议，那些能借助ETF通道吸引稳定资金的资产，那些真正具备RWA映射能力、能嫁接现实体量的DeFi项目，将成为新周期中的“绩优股”。这是一次“山寨”的精英化，一次淘汰99%伪资产的选择性牛市。

而普通投资者，身处其中，面对的挑战与机会并存。市场的表象仍是一潭死水——热度低、板块散、情绪弱、动能差，但这正是大资金悄悄完成建仓的黄金时期。当市场开始追问“下一个爆发点在哪”，你需要问的其实是：“我是否站在了正确的结构之上？”是仓位结构的重构，而非暴击博弈的偶然，才决定你能否吃到主升浪的利润。

无论是比特币的机构接盘、Solana的ETF叙事、DeFi的现金流估值体系重建，还是稳定币的全球化浪潮、L2的新秩序确立，2025年第三季度，都将是这场财富迁移的前奏。你或许还没有感知，但它已经发生；你或许还在等待，但机会从不等人。

下一轮牛市不会为谁敲钟，它只会奖励那些比市场早一段时间思考的人。现在，是时候认真规划自己的仓位结构、信息来源和交易节奏了。财富不会在高潮处分发，而在黎明前悄然转移。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据官方公告，币安 Alpha 现已上线 MemeCore (M) ，符合条件的用户可使用币安 Alpha 积分在上线开始后申领 1000个 M 代币空投。

本次空投将分两阶段发放：

第一阶段（前 18 小时）：持有至少 214 个 Alpha 积分的用户可申领。

第二阶段（后 6 小时）：持有至少 140 个 Alpha 积分的用户可参与，先到先得，直至空投池领取完毕或活动结束。

请注意，申领空投将消耗 15 个币安 Alpha 积分。用户需在 Alpha 活动页面于 24 小时内确认申领，否则视为放弃领取空投。

作者：ASXN Daily

编译：深潮TechFlow

Ethena

Ethena 的战略围绕着加密货币的两大主要应用场景展开，这在团队的多次采访中被明确提及：

1. “投机结算”（Settlement for speculation）：包括 meme 币、衍生品、收益农业以及类似赌场的活动。团队通过 USDe 和 sUSDe 产品在这一市场中占据了一席之地。

2. “稳定币、数字美元和资产上链的结算”（Settlement for stablecoins, digital dollars and tokenization）：将传统金融资产引入区块链。团队正逐步将重心转移至这一领域，推出了 iUSDe、USDtb 和 Converge 等产品。

在与投机相关的领域，Ethena 协议专注于将 USDe 深度整合到去中心化和中心化的交易场所中，以确保其与交易活动的紧密联系。

在 DeFi 生态中，这种整合体现为多种形式：用户可以用 USDe 持仓进行借贷（用于投机或赚取收益）；在像 Pendle 这样的平台上交易 sUSDe 的收益；或者将 USDe 作为去中心化和中心化交易平台上的永续合约和其他交易的抵押品。通过这种方式，Ethena 试图建立自己的竞争壁垒，将自己定位为与投机和交易活动紧密相连的资产。某些情况下，USDe 本身甚至成为了交易资产，比如在 Pendle 上的应用。

在结算与资产上链领域，Ethena 正在大力扩展其产品组合。Ethena 创立的最初几年明确聚焦于核心产品 USDe 的增长，并取得了卓越的执行效果。协议实现了快速增长：USDe 的供应量在成立第一年就达到了 60 亿美元的流通量，使其成为加密领域增长最快的美元产品和 DeFi 协议之一。此后，USDe 已成为加密和 DeFi 领域中仅次于 Tether (USDT) 和 Circle (USDC) 的第三大美元产品。

过去一年，Ethena 的重心逐渐转向将传统金融资产引入区块链，专注于稳定币、数字美元和资产代币化的结算领域。Ethena 创始人 Guy 表示，“机构资本流入加密领域是这一周期中最重要的主题，也将是未来发展的关键。”为了成功抓住机构资本流入的机遇，团队开发了多款产品（包括 iUSDe、USDtb，以及最重要的 Converge），这些产品不仅旨在吸引机构资本并引入代币化资产，还能够相辅相成，形成协同效应。

近期，加密货币的应用场景发生了显著变化。虽然去中心化、无需信任的系统、无许可的访问以及透明的市场和金融依然重要，但加密货币为传统金融基础设施带来的结算和效率提升正日益受到关注。Ethena 的产品扩展正是针对这一趋势，通过稳定币和资产代币化，直接瞄准机构层面的效率改进需求。

Ethena

USDe

USDe 是 Ethena 的核心产品，是一种基于代币化基差交易（basis trade）的合成美元产品。USDe 的快速增长得益于其高嵌入式收益，用户可以通过质押 USDe 以获得 sUSDe 的方式获取收益，同时也得益于其在 DeFi 协议和中心化交易所的广泛整合。团队采取了激进的策略，确保 USDe 能够在各类交易场所中被广泛应用，并且经常成为收益最高的美元产品。

Ethena 联合创始人 Guy 在过去几年中多次提到，USDe 与 USDT 和 USDC 的本质区别在于收益分配方式。USDT 和 USDC 通常将收益（如国债利率）内部化，或者仅在特定场所（如 USDC 在 Coinbase 上）返还。而 Ethena 选择了一条不同的竞争路径——不是在流通速度或流动性上与 USDT 和 USDC 竞争，而是专注于收益，将基差交易的全部收益传递给质押者和 USDe 持有者。

截至 2025 年 5 月，USDe 的流通量已达到 53 亿美元，占稳定币市场总市值的约 2%。特别是在货币市场、收益产品以及其他基于 CDP（抵押债仓）的稳定币中，Ethena 的影响力显著。USDe 经常成为收益来源、交易工具或抵押品的重要角色。

在本报告中，我们将 USDe 称为美元产品或合成美元产品，但需要强调的是，它的风险特征与传统意义上的稳定币（如基于国债或短期政府债券的稳定币）有所不同。

Ethena 特别致力于为用户提供一种储值或储蓄产品，即其合成美元 USDe。团队并未试图直接与 USDT（以及在较小程度上 USDC）竞争，以成为支付和结算领域的主导者。USDT 在中东、北非（MENA）、非洲和亚洲地区具有强大的网络效应和广泛的分布优势。相反，Ethena 提供了一种半互补的产品——USDe，通过与用户分享收益，并作为一种储蓄账户（尽管因高收益而伴有更高风险）吸引了寻求美元化产品收益的用户群体。与此同时，团队最近推出了一种以国债为支持的稳定币产品 USDtb，作为对 USDe 的补充，而非直接与 USDT 和 USDC 竞争。

与法币支持的稳定币不同，USDe 由波动性较高的加密资产支持，并通过衍生品市场中的空头头寸进行对冲。每铸造一个 USDe，协议都会持有等值的加密资产（如 ETH、BTC 或流动性质押代币），并同时通过永续合约或期货建立等额的空头头寸。这种自我对冲的“多头 + 空头”组合（即基差交易）使得加密资产的价格波动相互抵消：如果基础资产价格上涨，空头头寸的价值会下降，反之亦然，从而保持净资产组合的价值大致稳定在 1 美元。由于价格风险被中和，USDe 可以实现 100% 的完全抵押（1:1 支持），而无需传统超额抵押稳定币所需的大量缓冲资金。

要获得 Ethena 机制产生的收益，用户需要将 USDe 质押为 sUSDe，这是一种收益型代币。sUSDe 可以被视为储蓄代币：它会随着时间累积协议收入（如资金费率等），而基础的 USDe 本身如果闲置持有则不会产生利息。用户通过质押 USDe 可以获得 sUSDe，并享受系统产生的收益。在 2024 年，sUSDe 为持有者提供了平均约 19% 的年化收益率（APY），通过捕获加密市场的收益实现。

USDe 的铸造机制

铸造 USDe 的过程涉及将资产转换为对冲结构。例如，一名白名单内的做市商可以向 Ethena 存入价值 100 美元的 USDC 或 USDT，并获得 100 个 USDe。在后台，Ethena 使用这些资金购买现货资产，同时开立等值的空头永续合约头寸。这一过程是原子化且自动化的，支持资产在创建时立即完成对冲。除了执行成本外，Ethena 不会对铸造或赎回过程收取额外的差价或利润。

所有支持资产均存放在链下的安全账户中（由 Copper 和 Ceffu 等提供商提供服务），而非直接存放在交易所，从而最大限度地降低了对手方风险。正因如此，在 Bybit 交易所遭遇黑客攻击时，Ethena 能够成功撤回头寸，避免用户抵押品受损。交易所仅在需要保证金时被临时授权控制资产，而链下结算的托管解决方案确保了资产的安全性。

USDe 的运作机制与收益来源

Ethena 的设计以基差交易作为核心收益来源，同时叠加其他收益渠道。

基差交易

USDe 的核心是基差交易。历史上，永续合约的价格通常高于现货价格，这意味着多头需要支付资金费率给空头以维持价格平衡。Ethena 的 USDe 本质上将 Arthur Hayes 所描述的“中本美元”（Nakadollar）概念进行了代币化：通过做多基础加密资产并做空永续合约，形成一种合成的美元头寸。由于多头和空头的价格波动相互抵消，头寸的价值保持大致恒定，但空头能够从永续合约中获得周期性的资金费率收入。

此外，如果基础资产本身是收益型资产（例如质押的 ETH 可赚取协议奖励），这些奖励也会累积。综合来看，USDe 的抵押品通过以下两种方式产生收益：

1. 永续合约的资金费率支付：空头从多头支付的资金费率中获益。

2. 基础资产的协议奖励：如质押 ETH 所产生的额外收益。

永续资金费率

当市场对加密资产的多头需求占优时，空头会收到资金费率。加密市场通常表现出持续的多头倾向，例如，由于 ETH 的通缩特性以及质押收益属性，ETH 永续合约往往以年化溢价（资金费率）交易。通过始终保持空头头寸，Ethena 能够捕获这部分收益。

围绕 Ethena 的收益策略（特别是基差交易），一个常见的讨论点是其可持续性。从 ETH 和 BTC 的资金费率数据来看，负资金费率的持续性相对较低：负资金费率很少会持续较长时间。例如，BTC 最长连续出现负资金费率的天数仅为 8 天，而 ETH 最多为 13 天。平均而言，BTC 的负资金期仅持续 1.6 天，而 ETH 为 2.2 天，这表明市场的结构性多头倾向会迅速恢复。

值得注意的是，上述数据中包含了以太坊从工作量证明（PoW）切换到权益证明（PoS）后，由永续市场套利驱动的一个异常值。下图展示了去除该异常值后的数据。

直方图分析进一步证实了资金费率的正偏态分布：BTC 的资金费率仅有 10.5% 的时间为负，而 ETH 为 12.5%。分布呈现明显的右偏特性，BTC 和 ETH 的平均资金费率（BTC：7.27%，ETH：7.62%）显著高于中位数，这表明偶尔出现的极高正资金费率拉高了整体平均收益。尤其值得注意的是，资金费率的分布显示，最常见的区间为稳健的正值，BTC 和 ETH 大部分时间的年化资金费率均处于 5%-10% 的范围内。

在过去几年中，BTC 和 ETH 市场的资金费率经历了显著变化。2022 年的平均资金费率相对较低（BTC：1.69%，ETH：-1.92%，其中 ETH 出现负值是由于合并事件相关的异常，资金费率一度跌至 -276%）。然而，2023 年资金费率显著提升（BTC：7.59%，ETH：9.09%），并在 2024 年达到峰值（BTC：11.12%，ETH：12.68%）。

目前，Ethena 的总锁仓量（TVL）已接近 60 亿美元，占据了永续合约市场空头头寸的相当大比例。这带来了一个理论上的风险，即协议自身的对冲活动可能会随着时间推移压缩资金费率。然而，数据显示，资金费率依然保持在较为舒适的正值区间，远高于与其他奖励结合后产生吸引力收益所需的门槛。即便 Ethena 规模庞大，资金费率仍能在当前水平稳定下来，这表明市场能够容纳协议的对冲需求，而不会完全消耗基差交易的机会。

基础收益解析：质押与借贷

Ethena 持有多种形式的抵押资产。其中一部分（比例逐渐减少）是质押的 ETH（以及流动性质押代币，如 stETH），这些资产可获得 ETH 的质押奖励，为抵押池提供基础收益。此外，Ethena 还可以持有稳定币作为抵押资产（例如，储备中的闲置 USDC/USDT），并将其部署到安全的收益渠道（如借贷市场）。流动性稳定币的加入不仅在市场波动中提供缓冲，还能通过投资收益渠道为协议带来额外收益。通过在加密资产和稳定币之间的动态分配，Ethena 能够在优化收益的同时有效管理风险（例如，在资金费率较低或为负时，增加稳定币的持有比例以降低风险）。

自协议启动以来，Ethena 对 ETH 质押收益的依赖逐渐减少，这与质押收益率的变化密切相关。Guy 最近提到，在 Ethena 刚上线时，ETH 的质押收益率约为 5%-6%，但随着时间推移，收益率已降至 3% 以下。他认为，当前的回报水平不足以合理补偿质押所固有的期限和流动性风险。这一观点推动了协议抵押资产的重大调整——Ethena 从最初 80% 的流动性质押代币（LSTs）支持，减少到如今不足 6%。

ETH 的质押收益率在 2023 年初一度超过 13%，但随后大幅下降。从 2022 年 9 月以太坊转向权益证明（PoS）时的约 4.3% 开始，收益率在 2024 年初平均为 3.9%，并进一步下降至当前约 3.1% 的水平。

Ethena 的抵押资产构成反映了其策略调整的方向。从 2024 年 12 月至 2025 年 6 月，质押 ETH 的分配比例从 6.4% 降至 5.4%，而流动性现金的比例则扩大至接近总抵押资产的 50%。这一变化清晰地表明，Ethena 更加注重稳健的抵押策略与资本保值。

这一调整背后的逻辑基于风险与回报的权衡。在当前约 3% 的质押收益率下，质押者需面对多重风险：解除质押期间的期限风险、流动性质押协议中的智能合约风险，以及验证人操作中的惩罚性削减风险。这些风险叠加后，回报甚至低于传统的无风险收益率。此外，Ethena 的核心永续合约策略本身已经能够生成可观的收益，无需额外增加质押暴露，这不仅复杂化了操作，还需要更多的监控和风险分析，却无法带来显著的回报。

除了永续合约的资金费率收益和质押奖励之外，Ethena 还通过以下补充收益策略提升 USDe 的回报或增强其韧性：

1. 协议收入共享

Ethena 对铸造 USDe 收取 10 个基点（0.1%）的费用，赎回则免收费用。协议的主要收入来源于未分配给用户的收益部分。只有质押的 USDe（sUSDe）能够获得收益。这部分储备金可以用于加强抵押资产或资助协议相关的项目。实际上，这为 Ethena 提供了一个可持续的收益来源，用于支持运营或确保 USDe 的锚定稳定性。对于用户而言，这也形成了质押的激励。截至 2024 年 5 月，Ethena 的储备基金已显著增长，在分发 sUSDe 收益后，协议每月的收入达数百万美元。

2. 清算与交易费用

协议在重新平衡抵押资产时可能偶尔实现收益。如果支持资产的价格发生变化并重新对冲头寸，可能会产生小幅的套利收益或损失（Ethena 可能会尽量减少这种情况，但任何结构性收益都会归系统所有）。

3. 外部收益整合

Ethena 正在探索与 DeFi 平台的整合，以在 USDe 的基础上进一步生成收益。例如，将 USDe 存入借贷市场（在无需用于对冲时）或流动性池中，可以赚取一定的费用。Ethena 提到，即使是作为支持资产的“流动性稳定币”部分，也可能根据其存放位置获得奖励。这表明，Ethena 对闲置抵押资产进行积极管理，例如在资金费率较低时，将部分 USDT 存入收益账户，或者通过 Aave 等协议在不影响锚定稳定性的前提下赚取储备收益。每个外部协议的使用都需要经过治理机构——即风险委员会的批准。

4. 市场波动

尽管并非持续发生，Ethena 也可以从市场波动中受益。例如，今年早些时候，以太坊市场出现连锁清算，导致价格跌破 2200 美元。由于 Ethena 持有的空头永续合约头寸在价格下行过程中脱离现货价格，协议从中获利约 5%-7% 的盈亏（PnL），尽管其头寸理论上应是德尔塔中性（delta neutral）。这种收益的产生是因为连锁清算导致空头永续合约头寸在价格下行时与现货价格脱节，形成了额外的收益空间。

Ethena 的增长路径

Ethena 的增长特点在于其快速融入 DeFi 协议和 CeFi（中心化金融）平台，推动 USDe 的需求并拓展其应用场景。以下是其关键增长路径的概述：

中心化交易所与交易功能整合

Ethena 的核心战略之一是将 USDe 集成到永续合约交易所中。这一举措利用了稳定币在交易平台上作为抵押资产的广泛需求。2024 年，Ethena 宣布与 Bybit 合作支持 USDe。Bybit 不仅上线了 USDe 的交易对，还允许交易者使用 USDe 作为永续合约的保证金，并能通过 USDe 赚取收益。传统上，交易者通常使用 USDT 或 USDC 作为保证金，这些稳定币本身可以产生收益。而通过允许用户使用 USDe，Bybit 的用户能够通过 USDe 生成的收益部分抵消其资金费用。在黑客事件发生前，Bybit 上的 USDe 持仓量超过 7 亿美元，显示出市场的高度接受度。

2025 年初，Ethena 宣布计划将 USDe 集成到 Deribit（领先的加密期权交易所），并在近期宣布与 Hyperliquid 的合作。此外，USDe 还被集成到 Ethereal，这是一款由 Converge 原生开发的永续合约去中心化交易所（DEX）。

Ethena 正努力将 USDe 打造成与 USDT 和 USDC 并列的标准化保证金资产。如果交易者因为 USDe 的收益属性而将其抵押资产转移到 USDe，每次交易所的整合都可能带来大量资金流入。考虑到整个行业交易所使用的抵押资产总额高达数百亿美元，Ethena 正在切入一个极具潜力的市场。

对于交易所而言，支持 USDe 能够吸引更多的流动性，因为交易者可以通过其抵押资产赚取收益。此外，交易所通常与 Ethena 协议已有合作关系，因为 Ethena 的基差交易中的空头部分是在交易所完成的。

对于 Ethena 来说，这种合作形成了一个良性循环：交易所上的 USDe 越多，捕获的资金收益越多，从而提高 sUSDe 的年化收益率（APY），吸引更多用户铸造 USDe。

借贷平台整合

对于一个能产生收益的美元产品来说，借贷市场和借贷平台是其天然的契合点。像 Aave、Morpho、Euler 等协议允许用户借贷稳定币及其他美元资产。将 USDe 集成到这些协议中后，用户不仅可以通过出借 USDe 获得借贷利息，还能赚取 sUSDe 的固有奖励。此外，用户还可以用抵押物借入 USDe，这对借款人来说具有吸引力，因为借入的 USDe 可以被质押以部分抵消利息支出，并可能捕获利差收益。

2024 年初，Sky（前 MakerDAO）旗下的借贷子 DAO——Spark Protocol 开始与 Ethena 合作。2024 年 3 月 29 日，Spark 使用 Maker 的直接存款模块（Direct-Deposit-Module, DDM），将 1 亿美元新铸造的 DAI 转入两个 Morpho Blue 市场（DAI/USDe 和 DAI/sUSDe）。这些 DAI 是基于超额抵押的 USDe 头寸借出的，为交易者提供了信用额度，同时为 Maker 创造了稳定费用收益。

根据 2025 年 2 月发布的治理披露文件，如果市场条件允许，Spark 可能将直接持有的 USDe 和 sUSDe 或相关信用敞口扩大至 11 亿美元。sUSDS（前称 sDAI）目前占据了 Ethena 总锁仓量（TVL）的重要部分，达 14 亿美元。

此外，Ethena 与 Pendle 也有深度整合（后文将进一步讨论）。Pendle 的本金代币，特别是 PT-SUSDE 和 PT-EUSDE，已广泛集成于 Morpho、Euler 和 Aave 等协议中，进一步拓展了 USDe 的应用场景。

Pendle 与收益衍生品

Pendle Finance 是一个专注于收益代币化的协议，而 Ethena 与其的整合被认为是最重要的合作之一。Pendle 允许用户将收益资产分割为本金代币（Principal Tokens, “PT”）和收益代币（Yield Tokens, “YT”），并进行交易。USDe/sUSDe 在收益代币化方面具有天然优势：sUSDe 本身是一种收益资产（通过基差收益获利）。两者的整合促成了 SY（标准化收益）USDe 市场的创建，用户可以存入 USDe 并获得会累积收益的 SY 代币，或者通过 YT 和 PT 交易未来的收益。

这种整合带来了双赢的增长局面。Pendle 平台通过提供固定收益或杠杆收益机会吸引了 USDe 持有者。例如，2024 年中，用户可以将 USDe 存入一个 Pendle 池，该池将在 2025 年 7 月到期，锁定约 32% 的年化收益率（APY），相当于固定了当时的高资金费率。其他用户则通过购买 YT 来投机或放大收益（例如 YT-sUSDe 提供了更高的有效 APY，但伴随更高的风险）。这种灵活性使得 2024 年 7 月时，超过 17% 的 USDe 供应量流入了 Pendle。Pendle 的交易量和总锁仓量（TVL）也因 sUSDe 收益的流行而大幅增长，从而推动了 Pendle 的整体发展。

Ethena 通过一系列激励活动进一步推动了这一整合，例如“Sats Campaign”奖励计划。用户通过持有或使用 USDe 可赚取比特币的 Sats 积分，而将 USDe 存入 Pendle 的 YT/LP 池则享有最高的奖励倍数（例如 20 倍）。这一策略吸引了更多 USDe 流入 Pendle，形成了一个正反馈循环：高收益吸引了更多的 USDe 需求，进而增加了 Pendle 的使用量，使收益保持竞争力。

通过奖励外部协议中的使用，Ethena 成功引导了流动性和实用性的增长，而无需自行构建这些服务。

风险对比：USDe、USDC 与 USDT

Ethena 的 USDe 在构建和风险模型上，与传统法币支持的稳定币（如 USDC 和 USDT）有着根本性的不同。

抵押资产与透明度

USDe 是加密资产抵押并对冲的，而 USDC 和 USDT 则是法币抵押的。USDe 的抵押资产（如 BTC、ETH 等）存储在链上或加密托管中，同时在中心化衍生品交易所上持有相应的负债（空头头寸）。相比之下，USDC 和 USDT 的抵押资产是现金或债券（如国债或短期政府债务工具），存储在链下的银行或信托账户中。

因此，USDe 的抵押支持具有链上透明性（部分涉及链下交易所），并且可以包括加密资产；而 USDC 和 USDT 则依赖于链下的审计（如 USDT 的审计报告）。

USDe 的透明度相对更高，用户可以通过链上监控其抵押资产的价值（例如，通过公开的托管地址查看 Ethena 的资产持有量，以及通过交易所 API 查看空头头寸的规模）。此外，Ethena 每月发布 USDe 抵押资产的托管证明，显示资产在链下托管中。USDC 每月也有审计机构发布证明，而 USDT 则是每季度发布一次。

在去中心化方面，USDe 的架构更加分布化，涉及多个交易所、多个托管方以及智能合约，因此信任更具分布性；而 USDC 和 USDT 则完全中心化（由单一主体控制发行）。这意味着 USDe 无法被单方面审查或冻结，这在抗审查性方面是一大优势。

交易对手与交易所风险

USDC 和 USDT 面临传统金融系统的风险，例如银行倒闭（如 2023 年硅谷银行事件导致 USDC 脱锚至 $0.88）、监管冻结（如 OFAC 将地址列入黑名单，Circle 或 Tether 可冻结代币）以及透明度不足（尤其是 USDT，尽管 Tether 已在披露方面有所改善）。相比之下，USDe 的风险更偏向于加密领域：它依赖于交易所的交易对手。如果持有 Ethena 空头头寸的主要交易所破产，Ethena 可能面临损失或难以重新对冲。

这种风险在 Bybit 被黑事件中部分显现（相当于一次压力测试）：Bybit 遭遇资产损失，但由于 Ethena 的资产托管在链下，其仅有衍生品的未实现损益（PnL）受到影响，而 Ethena 的储备金足以覆盖。当时 Ethena 在 Bybit 的风险敞口约为 3000 万美元，但其储备基金完全抵消了这一风险，并在事件后迅速将敞口降至零。这表明，尽管 USDe 的模型存在交易所风险，但通过分布式托管和储备缓冲等措施，风险得到了有效缓解。然而，如果一家更大的交易所（或多家交易所）突然破产，USDe 可能会出现抵押不足的情况，直到抵押品被追回或储备金填补空缺。

稳定机制

USDC 和 USDT 的稳定性依赖于简单的可兑换承诺：当价格下跌时，套利者可以低价买入代币，并以 1:1 的比例从发行方兑换美元（前提是发行方履行兑换承诺）。而 USDe 的稳定性则依赖于市场机制和其对冲模型的套利。当 USDe 价格低于 $1 时，套利者可以购买 USDe，并通过 Ethena 的流程赎回：销毁 USDe 后会返还其对应的抵押资产（如果对冲到位，抵押资产价值为 $1）。但需要注意的是，只有被授权方可以直接赎回；不过在实践中，这些被授权方（如做市商）如果有利可图会进行赎回，从而保持价格稳定。

此外，Ethena 的系统在必要时可能会动用储备基金来稳定价格（尽管尚未公开明确的储备金护盘机制，储备金主要用于弥补资金缺口）。迄今为止，USDe 始终保持了较为紧密的锚定，得益于其深度流动性池的支持。

规模与支持限制

USDC 和 USDT 理论上可以随着法币流入的增加而无限扩张（达到数千亿美元级别，受银行能力和市场信任的限制）。相比之下，USDe 的增长则与衍生品市场的容量和加密抵押品的可用性挂钩。实际上存在一些限制：例如，要铸造大规模的 USDe，Ethena 需要执行同等规模的永续合约空头。而交易所的未平仓合约（Open Interest, OI）限制可能会成为增长瓶颈。截至 2025 年 7 月，Ethena 已占据部分平台上相当大的 OI 比例（例如，占 BTC 永续合约 OI 的约 4.3%，以及 ETH 永续合约 OI 的约 4.9%）。如果 USDe 规模翻倍，这可能会对这些市场造成压力或拉大价差。

为应对这一问题，Ethena 通过在多个交易所（如 Binance、Bybit、OKX、Bitget 等）分散交易来缓解风险，并可能推动 USDT 计价的永续合约市场扩容。相比之下，USDT 的增长限制可能取决于 Tether 能购买多少美国国债或其银行关系的稳定性，但这些限制相对较高（Tether 已成功增长至超过 800 亿美元规模且未出现重大问题）。

波动性、资金费率与市场风险

USDe 暴露于衍生品市场的条件中。如果出现长期负资金费率（即空头支付多头），Ethena 的持仓价值将持续下降。Ethena 需要通过自有资金或抵押品支付这些资金成本，从而形成一种“资金流失”。协议可以应对短期的负资金费率（通过储备基金），但如果市场环境发生根本性变化（例如，出现数月内对做空加密货币的巨大需求），USDe 可能面临收益赤字，甚至在管理不当的情况下危及抵押品。

Ethena 推出的 USDtb 部分是为了解决这一问题，在这种情况下转向正收益资产。传统稳定币则不受市场利率波动的影响，其价值仅依赖于发行方的偿付能力。

在极端加密市场波动期间，USDe 的锚定机制理论上可能更脆弱。如果加密价格一夜之间翻倍，Ethena 的空头头寸将产生损失，这可能略微滞后于抵押品的收益，或者反之亦然，导致轻微的不平衡（尽管设计为 1:1，但执行中的滑点可能起作用）。如果交易所流动性不足，重新平衡大额头寸可能会产生成本，这可能导致短暂的脱锚，直到套利机制发挥作用。然而，Ethena 的每日盈亏结算和抵押调整使得这种风险在正常条件下最小化。

USDT 和 USDC 也可能因恐慌性抛售而脱锚（例如，USDC 在银行倒闭恐慌中跌至 $0.88），但如果储备充足，套利通常会恢复锚定。关键区别在于：信任与算法。USDC 和 USDT 完全依赖于对发行方的信任；而 USDe 则依赖于算法对冲以及对 Ethena 运营的信任。如果 Tether 的储备受到质疑（例如，发生重大审计失败），USDT 可能会显著脱锚。而 USDe 的脱锚更可能源于技术故障（如智能合约漏洞、交易所连锁违约）或极端的资金费率反转。

监管与机构采用

从机构风险角度来看，USDC 和 USDT 已被广泛理解，并有明确的法律框架（例如，USDC 被监管为储值工具等）。相比之下，USDe 可能被视为更具风险或更复杂，甚至可能游走于监管的灰色地带。

机构可能会担心 USDe 的操作风险，例如如何向风险委员会解释一个支持稳定币的空头头寸。为缓解这些担忧，Ethena 可能会将 USDtb 定位为面向机构的产品，而 USDe 则更适合加密原生基金、自营交易团队和 DeFi 用户。

随着时间推移，如果 USDe 能证明其稳定性和收益能力，即使是机构（如对冲基金）也可能会使用它来获取收益（事实上，早期配置 USDe 的投资者在低利率环境下曾获得近 20% 的年化收益率，这在任何标准下都极具吸引力）。

USDC 和 USDT 正面临监管审查（例如，纽约总检察长对 Tether 的调查，以及潜在的稳定币立法）。

USDe 引入了衍生品，因此可能会被监管机构视为某种“合成优质货币市场基金”，从而受到关注。如果监管机构认为其构成系统性风险或未注册产品，Ethena 可能会面临压力，尤其是在其规模扩大之后。

不过，Ethena 的全球化和去中心化特性可能会提供一定缓冲（其基金会可能位于离岸地区）。另一方面，对于担忧稳定币储备的监管机构而言，USDe 的完全透明性以及不依赖银行的特性可能会让其更具吸引力——USDe 面临的是加密市场风险，而非银行风险。这是一个尚未被充分探索的领域。

对于机构和协议而言，这些差异意味着 USDe 目前是对 USDC/USDT 的补充，而非完全替代品。例如，像 Maker 这样的协议已经为 USDe 找到了角色（通过 DAI 储备获取收益），但尚未完全放弃 USDC 作为稳定支撑。然而，若 USDe 和 USDtb 在历史表现和流动性上持续增长，可以想象像 Maker 或 Frax 这样的协议可能会将 USDtb 用作储备（取代 USDC），或者交易所更倾向于使用 USDe 作为抵押品。机构可能会将 USDtb 作为资产负债表上的现金等价物，同时将 USDe 用于收益生成策略。

为吸引机构资金流入并在稳定币、数字美元和资产代币化的结算市场中占据更多市场份额，Ethena 决定开发一系列新产品。其中包括 iUSDe 和 USDtb 这两种新的稳定币产品，专门面向机构资金和资本流动。

USDtb and iUSDe

iUSDe

iUSDe 是核心 sUSDe 产品的合规版本，具备基本的权限控制和 KYC（了解你的客户）限制。此设计使得传统金融机构和实体能够与该产品交互，因为它符合反洗钱（AML）和 KYC 的合规要求。这款产品虽然可能无法达到 USDe 的规模，但它作为专门为机构参与者量身定制的重要工具，具有独特的价值。

USDtb

USDtb 是 Ethena 推出的第二款稳定币产品，是一种完全由代币化美国国债资产支持的“数字美元”。与 USDe 的基差交易结构不同，USDtb 基于法币支持的稳定币模型。每枚 USDtb 代币代表对投资于机构级美国国债基金的美元的索取权，其运作方式类似于 USDC 和 USDT。

在 USDtb 的推出中，Ethena 与贝莱德（BlackRock）的 USD 机构流动性基金（“BUIDL”）合作，将其作为主要支撑资产。通过 BUIDL，USDtb 持有者可间接接触美国国债及其他短期金融工具，这与 USDC 持有者依赖 Circle 的国债和现金储备类似。

从用户体验的角度来看，USDtb 的功能与传统稳定币无异：

• 保持与美元 1:1 的锚定比率

• 可在区块链网络（最初为以太坊，未来可能包括 Ethena 的 Converge 链）上转移

• 可用于支付、交易或借贷，与 USDC/USDT 类似

USDtb 的设计充分利用了稳定币基础设施日益受到机构认可的趋势。

Visa 在 2025 年 4 月 30 日的一份报告中表达了对稳定币的看法：

现代化结算基础设施：从 Visa 的视角来看，我们认为稳定币能够提升后台金融和资金流动基础设施的效率和实用性。尽管过去十年中，资金流动的“前端”已经实现了显著的数字化和现代化，但全球结算和资金流动基础设施的“后端”仍需迎头赶上。

在传统的跨境支付与结算系统中，流程复杂且多步骤，需要多个中介机构的协调：

1. 银行从客户账户中扣款，并发送包含支付详情和合规检查的 SWIFT 消息。

2. 消息通过一个或多个代理银行传递，因为大多数银行并未在所有货币中维护账户。每个代理银行在互为账户（即“nostro/vostro”账户）之间移动资金、更新账簿并收取费用。由于银行减少了此类合作关系，对代理银行的依赖有所下降。

3. 在每个货币区域内，银行通过中央银行的实时全额结算系统（RTGS）或延迟净额结算系统来清算每日累积余额。这些系统仅在特定时间段内运行，意味着在非营业时间到达的支付必须等待系统重新开放，导致端到端的结算时间从几分钟延长至可能两天。

4. 在资金处理中，参与中介机构必须维持闲置资金或确保日内流动性，这增加了成本和风险。

5. 最终，接收方银行记录入账并将资金释放给收款人，完成整个转账流程。

稳定币可以显著减少支付与结算中所需的中介数量。在传统跨境交易中，通常涉及冗长的交易链，每增加一个环节都会增加成本和复杂性，同时引入结算风险。基于稳定币的系统能够通过减少维持大量代理银行关系的需求，简化跨境交易流程。

稳定币系统通过减少中介环节，降低了结算风险，同时减少了预融资和日内信贷需求，限制了寻租行为的机会，从而显著降低费用。此外，随着稳定币的广泛采用，网络效应和规模经济可以进一步降低成本，而标准化的数据格式则使其与其他系统的集成更加高效且经济。

区块链技术的另一个优势在于其全天候运行能力，能够实现近乎实时的端到端支付结算。而当前传统的代理银行支付路径可能需要从不到五分钟到超过两天不等（具体取决于相关国家的银行系统），稳定币可以完全消除这些延迟，实现支付全流程的即时性。

除了在结算和效率上的改进，稳定币在货币管理不善的国家中扮演着至关重要的角色，例如阿根廷、黎巴嫩和尼日利亚。在这些国家，保持购买力是人们的主要关切。通过将本地货币转换为与美元挂钩的稳定币，可以实现即时的“美元化”。稳定币继承了美元的相对稳定性和可信度，为那些对本地货币失去信任的国家提供了有吸引力的替代方案。

在这些地区，兑换实体美元通常困难且成本高昂，而从国内银行系统提取美元也面临额外挑战。很多持有美元的银行客户经常遭遇任意的提款限制。而稳定币允许用户通过安全的硬件钱包自主管理美元资产，提供了资金的持续可访问性和安全性。

此外，传统基于美元的服务（如银行或汇款服务提供商）通常受到监管、审查和政治干预的限制。而稳定币，尤其是在点对点或去中心化平台上交易时，可以提供更高的隐私性和抗审查能力。

稳定币还为用户提供了收益机会。尽管安全性仍是用户的首要关注点，但根据个人的风险承受能力，用户可以选择不同风险等级的收益选项。稳定币的收益可通过与更广泛的加密货币生态系统的整合、其背后的支持机制，或两者结合来实现。例如，在通货膨胀环境中，用户可以将 USDe 存入去中心化借贷协议中，赚取 10%-15% 的年化收益率（APY），将其稳定币资产转化为带息资产。这种能力在本地银行提供接近零或负实际利率的情况下尤为重要。

需要注意的是，稳定币的应用场景远不止上述提到的内容，以上仅聚焦于我们认为当前的两大主要用途。我们将在即将发布的稳定币报告中更详细地探讨其他应用场景。

值得一提的是，Ethena 专注于为用户提供一种价值储存或储蓄产品，其合成美元 USDe 就是其中的代表。该团队并未试图直接与 USDT（泰达币）竞争，也较少试图与 USDC 争夺支付和结算领域的主导地位。USDT 具有强大的网络效应和广泛的分布，特别是在中东及北非（MENA）、非洲和亚洲地区占据主导地位。相反，Ethena 提供了一种半互补的产品——sUSDe。该产品通过与用户共享收益，充当储蓄账户（尽管因高收益而伴随更高风险），从而吸引那些希望在美元化产品中获得收益的用户，逐渐扩大市场份额。

最近，Ethena 开始提供一种以国债支持的稳定币产品 USDtb，旨在补充 USDe，而非直接与 USDT 和 USDC 竞争。

USDtb 是一种由 100% 流动性强、低风险资产支持的稳定币，主要由贝莱德（BlackRock）的货币市场基金份额构成，该基金持有短期美国政府债务。这种设计有效降低了银行信用风险，将重点转向相对被认为无风险的主权信用风险。此外，这也意味着 USDtb 的储备能够天然产生收益（货币市场收益），目前由于国债利率，年化收益率（APR）约为 4.5%。USDtb 储备的证明文件每月更新一次，其储备资产由 Zodia、Komainu 和 Copper 托管。

为了实现快速赎回和链上兑换，Ethena 还将部分 USDtb 的储备维持在稳定币（如 USDC）形式中。这种安排使得 USDtb 能够在无需立即赎回 BUIDL 份额的情况下，处理大额提现或转账需求。

互补型稳定币

USDtb 和 USDe 是两种本质上完全不同的产品。与专注于通过收益和回报建立护城河的 sUSDe 不同，USDtb 的主要目标是吸引机构资本。许多机构、国库以及投资者可能对 USDe 这类依赖加密衍生品的产品不熟悉，或者对其完全依赖加密生态的模式感到不够放心。而 USDtb 则为这些用户提供了一种更为熟悉的加密美元，其背后由美国政府债务支持，并在合规性方面具有强大的基础（Securitize 是一家受监管的数字证券平台）。通过提供符合机构标准的产品（包括 KYC、完全抵押、由流动性强且低风险的国债产生收益），Ethena 能够将大量新资本引入其生态系统。

通过 USDtb 和 USDe，Ethena 实现了稳定币产品的互补性。USDe 提供更高风险与更高收益的选择，而 USDtb 则以最低风险和基础收益（约 4.5%）为主。这种组合使 Ethena 能够覆盖不同偏好和市场条件的用户。例如，投资者可以将 USDtb 作为稳定储备持有（赚取约 4.5% 的收益），同时利用 USDe 进行更激进的收益农业。这种策略不仅让 Ethena 成为稳定币的一站式发行商，还减少了对第三方稳定币的依赖。此外，这种双产品模式能够适应各种市场环境：当资金成本较低但利率较高时，USDtb 的需求可能会增长；反之则是 USDe 的机会。

iUSDe 则代表了稳定币产品的另一端。尽管一些机构可能对代币化的基础收益产品感兴趣，但由于 KYC（了解你的客户）和 AML（反洗钱）合规风险，它们可能无法直接接触此类产品。

机构无法使用无需许可的去中心化金融（DeFi）工具有多种原因，包括但不限于：

1. 监管与合规风险：机构无法与身份未知的交易方进行交易。

2. 交易对手透明度：机构需要知道借贷对象的身份，尤其是在涉及受制裁实体的情况下。

3. 法律要求：机构有法律义务遵守 AML 和 KYC 相关法规。

4. 内部政策限制：大型金融机构的内部政策要求识别交易对手，风险管理部门需要对交易对手的身份保持完全透明。

针对这些合规挑战，iUSDe 提供了解决方案。虽然 USDtb 作为稳定币提供了完全不同的风险与收益组合，iUSDe 则确保机构资金和投资者能够在符合监管要求的前提下，享受与 USDe 相同的收益和风险特性。通过 iUSDe，Ethena 成功填补了机构投资者在合规性与收益之间的空白。

Converge

Ethena Labs 与 Securitize 合作正在开发一个名为 Converge 的新链，旨在引入代币化的真实世界资产（RWAs）、传统金融市场及其相关工具。

与稳定币的普及类似，过去一年中，代币化技术因其对真实世界金融工具和市场的诸多益处，逐渐被传统金融机构采纳。这些益处包括提升透明度、降低交易与信息成本、加快处理速度以及增强风险管理能力。

可编程性与可组合性

传统金融交易通常涉及多个中介机构，这些机构在交易的各个阶段（包括发行、交易、撮合、结算、托管以及公司行为处理）分别维护独立的记录。代币化通过智能合约的引入，从根本上改变了这一结构，使所有这些步骤能够自动化完成，而无需依赖分散的中介机构。

共享账本的使用为整合传统上孤立运作的金融功能创造了机会。例如，外汇支付系统、证券托管平台和抵押品管理平台可以整合到一个统一的框架中。这种整合不仅降低了价值转移的成本，还使得过去昂贵或难以进行的交易变得更加容易清算。

此外，代币化还通过条件交易增强了金融的可组合性。这种机制允许交易在复杂条件下被组合并自动执行，从而创造出更复杂的金融工具和工作流程。

代币化的自动化能力还可以显著优化资产服务。例如，它能够简化公司行为处理（如股息和利息支付），并促进股东投票流程的效率提升。

透明度和审计

当前的跨境支付系统依赖于一系列代理银行，每个机构维护独立账本，并仅通过周期性确认消息进行沟通。这种模式需要繁琐的对账流程，因为各机构必须对齐各自的记录。

相比之下，代币化平台采用共享账本，能够保持单一且持续同步的记录，并对所有相关参与方可见。这种共享的“可信来源”提供了实时可见性，消除了银行之间需要在独立系统间协调或进行日终对账的需求。此外，重复的人工流程（例如在交易链的多个环节重复进行 AML/KYC 筛查）可以通过智能合约逻辑一次性完成或完全消除。这些改进不仅降低了运营成本，还显著加快了直通式处理（Straight-Through Processing）的效率。

标准化与流程优化

资产发行流程通常因涉及众多参与方和依赖手动操作而变得昂贵且耗时。代币化通过资产发行流程的标准化以及对中介机构数量的减少，解决了这些低效问题，从而降低了成本，并减少资本市场的准入门槛。

这些改进不仅能够促进新资产的发行，还能实现现有资产的共享或分割所有权，包括那些在传统市场中流动性较低的资产。这种扩展的可及性可能吸引新的投资者需求。在法律允许的情况下，代币化甚至可以使参与者直接发行资产或为特定代币协商合同条款，而无需依赖传统中介机构。

代币化还支持多步骤交易的原子结算。例如，在区块链上使用稳定币购买国债代币时，交易双方通过智能合约实现同步交割：买方提交现金代币，卖方提交债券代币，智能合约在双方资产均充足的情况下同时释放两者。如果任一方资产不足，交易将不会发生，从而完全消除本金风险。相比之下，传统的链下交易通常通过独立的系统处理交易的两个步骤，常常在不同时间完成，并需要清算经纪商、中央对手方、托管机构和银行的参与，结算时间通常需长达 T+2。

资产类别的差异化

代币化的优势在不同资产类别中表现出显著差异。对于流动性较低且非标准化的资产，代币化具有最高的效率提升潜力。这些资产包括银团贷款和中型市场的私人信贷，这类资产通常涉及手动的入驻流程、定制化的契约条款，并缺乏集中化的市场基础设施。商业地产的股权份额也属于这一类别，因其通常流动性较低且以双边交易为主。

相比之下，像美国国债、大型市值股票和交易型开放式指数基金（ETFs）等流动性高且标准化的资产，由于已有完善的基础设施，其效率提升空间相对有限。然而，即便是这些资产，通过代币化仍可受益于一些增强功能，如在本地市场交易时间外进行交易与结算、原子结算机制、提高的可组合性、可编程生命周期事件、统一的记录保存以及分割所有权的机会等。

Ethena 正在开发一条名为 Converge 的新链，专注于引入代币化的真实世界资产（RWAs），并将其与去中心化金融（DeFi）和加密货币连接起来（这也正是“Converge”名称的由来）。尽管代币化仍是一个处于早期发展的领域，但其扩展潜力可能呈指数级增长。目前，许多公链和私链都在努力吸引代币化资产入驻其网络。一些链提供 KYC（了解你的客户）、AML（反洗钱）以及对整个技术栈的完全控制（如 Avalanche Subnets、L2s 和其他机构链）；另一些链则专注于可组合性、蓬勃发展的 DeFi 生态以及与加密货币发行和活动的紧密联系（如 Solana、Ethereum 等）。正如报告稍后所述，Converge 试图为希望引入资产的机构同时提供控制力和可组合性。

技术设计与性能规格

Converge 被设想为一条高吞吐量、低延迟且兼容以太坊虚拟机（EVM）的区块链。该链将在启动时实现 100 毫秒的区块时间，并计划于 2025 年第四季度将区块时间缩短至 50 毫秒。其目标是至少达到每秒 1 gigagas 的吞吐量，即每秒处理约 10 亿 gas 单位。相比之下，以太坊目前每个区块处理约 1500 万 gas（约每分钟 1 亿 gas）。

架构设计

Converge 构建于 Arbitrum Orbit 技术栈之上，并使用 Celestia 作为数据可用性层。其交易执行与排序由优化的基于 Arbitrum 的排序器（Conduit G2）完成。Converge 运行 Arbitrum Nitro 技术栈（提供基于欺诈证明的安全性和 EVM 兼容性），但采用了专为高吞吐量优化的自定义排序器和配置。

在数据可用性方面，Converge 初期将数据发布到 Celestia，以低成本实现高容量的数据发布。Celestia 的架构支持超大数据块（其最近的测试网演示了 128 MB 的数据块和约 21 MB/s 的吞吐量，并规划了 1 GB 数据块的未来路线图）。通过 Celestia，Converge 能够并行发布大量交易数据，而不受以太坊当前数据吞吐量限制的约束。

Converge 的交易排序由 Conduit G2 排序器负责。这是一种由 Arbitrum 提供的高性能排序器，用于快速收集交易、执行交易并提议区块。目标区块间隔为约 100 毫秒，这意味着平均每秒生成 10 个新区块（有时被称为迷你区块或闪电区块）。Converge 计划通过引入连续迷你区块流和改进的 RPC 处理等优化措施，进一步将区块时间降低至 50 毫秒以下，目标是在 2025 年第四季度实现。

Converge 验证者网络（CVN）与安全机制

Converge 的一个关键组成部分是 Converge 验证者网络（“CVN”），这是一个专门的验证者层。CVN 是一个经过许可的验证者集合，被赋予类似“安全委员会”的职能，拥有一定的自主权。在紧急情况下，验证者集合可以采取干预措施（如暂停链运行、在发生重大漏洞或错误时回滚链状态等）。与传统验证者集合仅负责区块生产或排序不同，CVN 的职责是为网络的经济完整性和用户资金提供安全保障。

例如，CVN 可以限制或阻止通过跨链桥传入的恶意跨链消息，以防止基于桥的攻击。此外，它能够触发协议级别的断路器（暂停或停止某些合约或整个链的运行），以应对预兆性的预言机操控、关键智能合约漏洞或其他可能导致资金损失的经济异常。在极端情况下，CVN 甚至有权质疑链的最终性，或协调网络的暂停/分叉，以保护用户利益。

这些权限被设计为最后的应急手段，旨在为机构用户提供安全保障（机构通常对风险缓释有较高需求），同时不会根本性地削弱链的去中心化或活跃性。这种机制为用户提供了一张安全网，在保障资金安全的同时，仍然保留了区块链的核心价值。

执行机制

Converge 采用多线程执行流水线，充分利用多核 CPU 的性能，在可能的情况下并行处理交易。与传统的单线程 EVM 不同，这种设计允许独立交易同时执行，同时严格保证结果的确定性。

Converge 并未采用传统的长时间间隔生成大型区块的模式，而是由排序器根据交易流实时生成连续的小型“闪电区块”（微区块）。验证节点可以逐步执行并验证这些微区块，而无需等待完整区块的生成。这种方式显著降低了网络中的传播延迟，即使在高负载下，系统也能保持高度响应。区块生产更加连续化，有效平滑了交易高峰，缩短了新交易到达验证者的时间。

为应对高 TPS（每秒交易量）带来的快速状态增长，Converge 使用了基于路径的扁平化状态存储模型，并辅以高性能数据库支持。这种设计提升了合约状态的读写效率，存储引擎支持并发读写，允许状态树的多个部分在不发生冲突的情况下并行访问或更新。此外，该引擎还具备在线状态修剪功能，可以根据需要丢弃旧状态。这些特性对于达到现有网络 10 倍吞吐量的链至关重要，能够防止状态数据库成为性能瓶颈或膨胀至不可控的规模。

Converge 在基础层面是一条无许可链：任何人都可以将资产桥接到链上，任何开发者都可以自由部署智能合约。然而，它支持一个多样化的生态系统，其中一些应用可能在应用层面实施自己的权限控制（尤其是涉及受监管资产的应用）。Converge 预计将承载两类平行的应用：

1. 完全无许可的协议；

2. 用于传统金融场景的受监管或有权限的应用。

关键在于，这两类应用可以相互交互。例如，一个有权限的 RWA（真实世界资产）平台可以从链上流动性和 DeFi 原语的可组合性中受益（例如，一个债券代币可以作为 DeFi 借贷池的抵押品），只要这些交互遵守必要的合规规则。Converge 的设计不强制实施任何全局权限控制，访问控制的决策权完全交由应用开发者或资产发行方在智能合约层面决定。

初始生态

Horizon – Aave

Horizon 是由 Aave Labs 推出的全新机构级借贷市场，作为 Aave 协议的许可版本，专为真实世界资产（RWA）而设计。Horizon 扩展了 Aave 的货币市场架构，使机构能够以代币化的传统资产为抵押借入稳定币。首个产品聚焦于代币化的货币市场基金（如代币化的美国国债基金份额）作为抵押品，为合格投资者提供从低风险收益资产中释放流动性的机会。

Horizon 的底层技术最初采用 Aave V3 智能合约（未来将升级至 Aave V4），并部署在一个独立的环境中，针对机构需求进行了定制化。协议保留了超额抵押贷款和自动化风险参数的核心设计，同时增加了针对受限资产的合规层。Horizon 的设计借鉴了 Aave Arc（Aave 早期的许可池框架）的经验，但并未对整个市场实施限制，而是在代币层面进行权限控制。实际上，只有经过白名单认证的机构参与者才能持有 RWA 抵押代币，而协议的稳定币流动性池仍然保持开放和去中心化。

Horizon 于 2025 年 3 月通过 Aave 治理提案和 Temp Check 投票正式推出。其收入将与 Aave DAO 分享（第一年利润的 50%），并由 Aave 的治理体系进行监督。剩余收入将归 Labs 团队所有，这一分配方式引发了一些争议（超出本文讨论范围）。

与 Aave 专注于加密原生抵押品不同，Horizon 将传统金融工具（从代币化货币市场基金开始）引入 Aave 的借贷模式。该协议允许拥有国债和高质量债务资产组合的用户和机构将这些资产代币化，并在链上以此为抵押借入稳定币。这种方式类似于传统市场中的回购协议或有担保信贷额度，能够在无需出售资产或参与复杂回购协议的情况下，实现资本效率的解锁。

例如，一位货币市场基金经理可以通过 Horizon 使用其基金代币作为抵押借入 iUSDe。对于出借方而言，Horizon 的目标用户包括持有稳定币的投资者和现金管理者，他们愿意接受低风险收益，通过向高质量抵押品提供贷款来赚取利息。这类用户可能是寻求 iUSDe 或 USDtb 收益的机构，希望通过稳定币借贷市场获取额外利息。

这种关系是共生的：Ethena 为 Horizon 提供合规的稳定币（iUSDe 和 USDtb）以及结算层（Converge），而 Horizon 为 Ethena 的 USDe/iUSDe 在链上借贷市场中提供了重要的用例。

Morpho

Morpho 是一个提供无许可链上贷款基础设施的货币市场协议。其核心功能允许任何人创建具有自定义参数的借贷市场。每个市场由一个抵押资产、一个贷款资产以及一组风险参数定义，并且对可提供的组合不设限制。

这种设计使得 Morpho 能够跨多个市场聚合流动性，成为链上贷款发放的基础工具。实际上，Morpho 的架构包括两个主要组成部分：

1. Morpho Protocol：负责市场创建和持续的利息计算；

2. Morpho Vaults：位于基础协议之上，用于管理出借方的风险和收益。

协议实时跟踪所有市场中出借方的收益和借款方的债务，而 Vault 智能合约则能够自动将出借方的流动性分配到一组精心挑选的市场中，为用户提供一种被动的、托管式的收益体验。这些 Vault 通常由专业的风险管理者运营，根据市场条件调整分配，以优化风险与回报的平衡。

与 Horizon 类似，Morpho 将为 Ethena 的 USDe/iUSDe 提供重要的应用场景，通过允许基金、机构和用户将真实世界的金融工具代币化，并以此为抵押进行借贷，从而提升资本效率。由于 Morpho 的设计具有高度灵活性，它还支持创建许可型市场，在这些市场中，可以使用经过 KYC 验证的代币作为抵押品。这种设计使得 Morpho 能够实现多样化的信用安排，从加密资产支持的贷款到真实资产支持的借贷均可覆盖。

Maple

Maple Finance 是一个专注于低抵押和基于现金流借贷的去中心化机构信用市场。该平台通过由信用审核员（称为 Pool Delegates）管理的链上借贷池，将借款方与出借方连接起来。

每个 Maple 的借贷池都有明确的投资任务，例如向加密交易公司放贷或融资真实世界资产（如发票），并设有具体条款，包括利率、期限和抵押要求。出借方将稳定币注入借贷池，而 Pool Delegates 则负责筛选和批准贷款。所有贷款均以链上形式表示，利息透明累积。

Maple 的混合模式结合了链上资金管理与链下法律合同，使其能够提供纯代码协议无法实现的无抵押或轻抵押贷款。贷款服务、利息分配和违约处理均实现自动化，而 Pool Delegates 则负责包括 KYC 和信用分析在内的尽职调查。

Maple 提供两种不同的产品以服务不同用户群体：

1. Maple Institutional：为大型资本分配者和合格投资者提供许可型借贷池，特点是精选借款方、严格的风险管理以及通常要求的抵押品（如托管的比特币）。这些借贷池基于法律协议运作，通常需要出借方完成 KYC。

2. Syrup.fi：提供无许可借贷池，将 Maple Institutional 的部分贷款代币化或分层处理，进一步拓展了借贷市场的灵活性和可参与性。

Pendle Finance

Pendle Finance 是一个去中心化协议，专注于将收益资产代币化，从而实现收益交易和利率市场的功能。简单来说，Pendle 允许用户将一种收益生成型资产（如带收益的稳定币或质押代币）拆分为两个部分：

1. 本金代币 (PT)：代表资产的本金部分，可在到期时兑换为原始资产。

2. 收益代币 (YT)：代表资产到期前产生收益（利息）的权利。

通过这种拆分，Pendle 构建了一个市场，参与者可以选择锁定固定收益，或者对未来利率进行投机。例如，用户可以通过出售 YT 换取本金，提前固定收益；反之，用户也可以购买 YT，以获得杠杆化的收益敞口，押注基础资产的收益高于市场预期。

Pendle 支持的资产种类广泛，包括稳定币收益代币（如 sUSDe、cDAI）、质押衍生品（如 stETH）以及其他 DeFi 收益代币。

Pendle 为 DeFi 中的利率发现提供了基础设施，类似于传统金融中的债券市场如何设定利率预期。其架构通过将原始资产锁定在 Pendle 的智能合约中，生成 PT 和 YT。这些代币与特定的到期日绑定（例如，2025 年 12 月到期的 PT）。

Pendle 的自动化做市商（AMM）支持以下交易：

1. PT 与基础资产的交易：隐含折扣率，从而推导出固定利率。

2. YT 与基础资产的交易：隐含收益定价。

随着时间推移，PT 的价格会逐渐与基础资产的价值趋同（到期时 1 PT 可兑换 1 单位基础资产），而 YT 则会累积实际收益。

Pendle 是非托管且自动化的协议，并引入了多种新机制以提升资本效率：

• Synergy 机制：自动再投资收益，进一步放大资本利用率。

• 收益质押 (Yield Staking)：为用户提供额外的收益优化选项。

Ethereal

Ethereal 是一个非托管的去中心化交易所（DEX），支持现货和永续合约交易，原生构建于 Converge 区块链之上。平台以 Ethena 的 USDe 稳定币作为主要保证金和结算资产，旨在实现亚 20 毫秒的交易延迟，并能够每秒处理超过百万笔订单。

截至 2025 年，Ethereal 正处于预发布阶段，称为 Season Zero。在此阶段，用户可以提前存入 USDe，以助力流动性启动。参与的早期用户将获得 Ethereal Points（忠诚度奖励）以及额外的 Ethena （USDe）收益激励，并优先体验即将上线的功能。

Ethereal 采用链下订单簿（Offchain Orderbook）系统，其交易机制结合了链下高性能匹配与链上结算，实现了近乎即时的订单执行和安全透明的交易结算。

1. 链下订单簿引擎：

   1. Ethereal 的高性能订单簿和匹配引擎运行于链下，支持现货和永续市场。

   2. 通过链下订单簿系统，平台能够以极低延迟处理大量订单，提供实时交易体验。

2. 批量结算的排序节点（Sequencer）：

   1. 专门的排序节点负责处理链下交易，并将结果以批量形式提交至链上。

   2. 排序节点会聚合用户订单和交易执行结果，定期将压缩后的交易批次发布到 Converge 区块链。

   3. 这种批量更新方式在确保链上结算安全性的同时，大幅减少链上交易负载。

Ethereal 的设计不仅满足高频交易需求，还通过结合链下高效处理与链上透明结算，为用户提供了兼具速度与安全的去中心化交易体验。

Ethereal 作为一个运行在 Converge 区块链上的 L3（Layer 3）交易所，拥有独立的区块空间和交易排序控制权。这种设计确保了即使在交易高峰期，平台性能依然稳定。与共享链上的 DEX 不同，Ethereal 避免了因网络拥堵或延迟导致的交易问题。

Ethereal 的核心亮点之一在于其与 Ethena 的 USDe 稳定币的深度集成。USDe 是一种带收益的稳定币，通过 Ethena 的 sUSDe 奖励机制不断产生收益。这意味着，即使用户将 USDe 用作交易保证金，他们的抵押资产仍然会持续获得利息收益。

这种收益型稳定币的引入，使用户能够以更高的资本效率执行多种链上交易策略，例如：基差交易（Basis Trades）、借贷、流动性提供。

所有用户资金均由 Ethena 网络上的智能合约管理，而非由交易所托管。这种非托管设计确保了用户资产的完全控制权，资产始终由用户的私钥管理。

智能合约的功能包括：管理用户的存款余额、执行交易匹配结果、处理资产提取。结合链上结算机制，Ethereal 实现了类似中心化交易所的高性能体验，同时保留了去中心化金融（DeFi）的信任无须化与资产主权。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，HashKey Group 宣布，其与港股上市公司多点数智（02586.HK）自今年 2 月达成战略合作以来，双方在多个领域持续深化交流，取得了阶段性进展。

基于双方此前达成的战略合作，HashKey Group 已透过旗下持牌交易所为多点数智提供合规交易服务及机构账户支持，协助其进行比特币数位的资产投资与配置。双方还联合发起“Web3 技术共创实验室”，围绕现实世界资产（RWA）通证化与代币化融资模式开展研究，为零售客户提供真实资产上链的完整解决方案，拓展数字融资新可能。

稳定币已成为链上金融的核心基础设施之一。日前，多点宣布其正筹备申请中国香港稳定币牌照，HashKey Group 将为其提供合规、安全的技术和平台支持，推动稳定币技术与实体经济深度融合。

 

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据官方公告，Bithumb 新增 Humanity Protocol (H)、Mantra (OM) 韩元市场。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据证券时报报道，华夏基金(香港)行政总裁甘添表示，稳定币业务目前正处于从政策落地走向场景试点的关键阶段，已进入”基础规则已定、应用场景待爆发”的临界点。他认为香港Web3生态系统正迎来新的发展机遇，展现出强劲的增长动能。甘添透露华夏基金也参与了香港金管局启动的稳定币沙盒测试，正在探索支付+申赎+资产管理的一体化应用。他指出，未来谁能率先打通”合规+落地+连接资产”的闭环，就有机会成为市场领导者。

对于香港发布的政策宣言2.0，甘添评价其展现出更深层次的发展愿景，认为这套循序渐进、系统完备的发展策略将有力提升市场运行质量，促进业务创新与市场参与。他进一步分析，Web 3.0技术正推动金融资产全面代币化，稳定币凭借高效、低成本的跨境支付优势已在发展中国家广泛渗透，交易规模甚至超越部分主权货币体系。甘添预测，未来全球货币体系或向少数主流稳定币收敛，香港的实践不仅为人民币国际化提供新路径，更可能重塑国际金融基础设施的底层逻辑。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据链上分析师 Ai姨 (@ai 9684xtpa) 监测，某巨鲸1小时前从链上买入1406枚ETH，均价2592.47美元，价值约 364.5 万美元。该地址在过去一个月内已有 3 次波段操作，目前 2 胜 1 负，累计亏损 19.8 万美元。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据金十数据报道，“大而美法案”在美国众议院闯过程序性关卡，为该法案展开辩论和最终投票铺平道路。
 

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据Cryptoquant分析师表示，以太坊在2025年6月创下多项链上数据新记录，尽管价格表现平平。累计地址持有量达到22.7465M ETH，较月初增长35.97%，单月购买量创历史新高达6.0184M ETH。同时，Liquid Staking规模突破35.56M ETH，创历史新高，月增长2.83%。

分析显示，这些累计地址多为机构投资者、ETF和大持有者，其平均购入成本为$2,114.70，当前获利21.29%。Lido和Binance ETH Staking成为最大受益的DeFi协议。

专家认为，尽管价格尚未爆发，但机构持续大规模囤积和锁仓ETH，市场可能正在为显著上涨做准备。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据金十数据报道，美国众议院议长约翰逊表示，北京时间今晚 20:00 众议院将就「美丽大法案」进行最后投票。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，HTX DeepThink专栏作者、HTX Research研究员Chloe（@ChloeTalk1）分析表示，比特币近期从105,200美元飙升至109,500美元，主要受益于衍生品市场活跃度大幅提升：各大期货交易所的未平仓合约（OI）激增10%，总额达到32亿美元，显示大量新增资金正涌入市场。此次增长主要由多头仓位推动，表明投资者对比特币后市上涨持乐观态度，市场动能正在回暖。

与此同时，最新“小非农”ADP就业数据意外下降（-3.3万人），引发市场对美联储降息预期进一步升温，7月降息概率上升至27.4%，更重要的是，市场普遍认为美联储将在9月采取行动，25BP降息概率高达64%–72%，甚至不排除50BP的可能性。

尽管宏观氛围趋松，比特币当前走势仍偏震荡整理，期权市场Put/Call比率升至0.72，下方104,000美元成为关键支撑位，而114,000美元构成短期强阻力。链上资金流保持平稳，说明主力仍在等待本周晚些时候的非农与初请失业金数据。从结构上看，市场正在博弈两条路径：若就业持续疲软，9月降息落地有望引发比特币新一轮上攻；反之若非农意外强劲，104,000美元一线或被击穿，触发技术性回调。

整体来看，在宏观政策转向与技术信号共振之下，比特币正处于一个充满方向性选择与潜在波动放大的敏感窗口期。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据Cointelegraph报道，美国证券行业协会SIFMA正敦促SEC拒绝加密公司关于代币化股票的豁免请求，主张此类重大政策变更应通过正式的”通知和评论程序”进行。与此同时，Coinbase和Kraken等交易所正积极寻求在美国推出代币化股票交易，但Kraken目前仅在美国、加拿大、欧盟、英国和澳大利亚以外地区提供此服务。SEC委员Hester Peirce已表示监管机构正考虑潜在的豁免令，以解决区块链证券交易的监管困境。业内人士指出，传统金融机构抵制是为保护其市场地位，因为代币化证券可能让更多平台提供类似股票的交易服务

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据官方消息，币安 Alpha 将在7月5日上线 Infinity Ground (AIN) ，符合条件的用户可于 Alpha 交易开放后，前往 Alpha 活动页面使用币安 Alpha 积分领取空投。具体详情将另行公布。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，上市公司Hamak Gold Limited（伦敦证券交易所代码：HAMA）宣布成功筹集246.7万英镑，发行3.08亿股新普通股，每股0.008英镑。公司同时宣布董事会重组，任命Nick Thurlow为执行主席和James Lawrence为执行董事，两人共认购20万英镑。

公司将在保持现有黄金勘探业务的同时，新增比特币财务管理(BTM)策略，旨在为机构和专业投资者提供黄金和数字资产的结构化投资机会。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，英国上市公司Coinsilium Group Limited宣布成功完成一轮加速配售融资，筹集了278.75万英镑。本轮融资通过Peterhouse Capital、SI Capital和Oak Securities向机构投资者发行了15,486,111股新普通股，每股发行价为0.18英镑，比7月2日的收盘价折让10%。新股预计将于7月8日正式开始交易。此次融资所得将用于支持公司在数字资产领域的战略发展。 此前消息，上市公司Coinsilium增持约15.41枚比特币，总持仓升至约73.73枚。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据官方社媒消息，火币将于今日20时举办“本周四非农数据重磅登场！利好利空大揭秘，行情真要一飞冲天？”主题直播。届时，梵天与小白、红逃K、侯爷论盘等资深行情分析师将受邀出席，从宏观数据切入，深度解析非农对币市的潜在影响，剖析主流币种的关键走势，帮助用户把握市场先机。本次活动通过火币直播进行，更有空投不断，敬请期待。

预约直播：https://www.htx.com.de/zh-cn/live/detail/h5?id=77063&invite_code=ip549223&inviter_id=11351630

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据 CoinGecko 数据，过去 24 小时，Upbit交易量达 21.5 亿美元，上涨19.6%，交易量排行前五的代币分别为：

CBK（交易量占比 11.12%，成交额 2.39 亿美元）

XRP（交易量占比 9.72%，成交额 2.09 亿美元）

BTC（交易量占比 6.67%，成交额 1.43 亿美元）

XEM（交易量占比 5.72%，成交额 1.23 亿美元）

ETH（交易量占比 5.32%，成交额 1.14 亿美元）

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据网络安全公司Sentinel Labs周三发布的报告显示，北韩黑客正在使用针对苹果设备的新型恶意软件，攻击加密货币公司。黑客通过在Telegram等即时通讯应用上冒充可信人士，发送假冒的Zoom更新文件，实际安装名为”NimDoor”的恶意软件。

该恶意软件使用罕见的Nim编程语言编写，能够绕过苹果的内存保护机制，部署信息窃取程序专门针对加密货币钱包和浏览器密码。Nim语言因能在Windows、Mac和Linux上无需修改即可运行，且编译速度快、难以被检测，正成为网络犯罪分子的新宠。

恶意软件还包含能够窃取Telegram加密本地数据库及解密密钥的脚本，并会在激活前等待10分钟以避开安全扫描。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据Decrypt报道，美国司法部周三公布，一名尼日利亚籍诈骗者通过冒充特朗普-万斯就职委员会联合主席史蒂夫·威特科夫(Steve Witkoff)，成功骗取一名捐赠者25万美元的加密货币。

据悉，诈骗者于2024年12月24日发送电子邮件，使用了一个巧妙的域名欺骗手段——将官方邮箱”@t47inaugural.com”中的小写字母”i”替换为外观几乎相同的小写字母”l”，形成”@t47lnaugural.com”。受害者信以为真，于12月26日向诈骗者控制的加密钱包转账了250,300个以太坊版USDT稳定币。

FBI通过区块链交易追踪，在Tether公司协助下成功追回了40,300 USDT，目前这些资金正在进行民事没收程序以赔偿受害者。专家警告，随着政治领域对加密货币接受度提高，此类针对加密捐赠的诈骗可能增加，而AI和深度伪造技术将进一步放大诈骗活动的规模和复杂性。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据Cointelegraph报道，加密货币分析师预测比特币价格可能在7月底达到116,000美元，主要受三大宏观因素推动：美国比特币ETF持续资金流入、美联储政策不确定性以及交易所比特币供应连续98天减少。

10x Research研究主管Markus Thielen指出，比特币正在测试整合区间的上限，目前价格约为109,000美元，距离预测目标仅需上涨6.45%。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，Jump Crypto 关联钱包闲置两年后将7499枚BTC转移至新钱包，价值约9.16亿美元。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据官方社媒消息，HTX DAO“DAO友请留步”第十二期节目“谁能上 HTX？上币推荐 + 空投激励全揭秘”将于今日20时举办。HTX DAO Core Builder六爷、Helium，HTX DAO治理委员毛毛姐，蓝鸟会成员牛魔王，鲸富社区创始人狗哥，HTX DAO Builder魏星泽等加密KOL将受邀出席，全面探讨社区项目如何成功上线火币HTX、推荐人与投票人的激励规则等HTX DAO 上币治理机制核心议题。

预约直播：https://x.com/i/spaces/1RDxlzrwPBgGL/peek

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据 GMGN 官方社媒消息，GMGN 上线自定义视频分享图功能，支持用户上传喜爱的视频自定义盈亏卡背景，制作 10 秒内的 Mp4 视频收益图，并在社交媒体上分享，打造 GMGN 版本 TikTok。

据悉，GMGN.AI 是一个专注于快速发现和交易 MEME 代币的工具，旨在帮助用户通过跟随智能资金来提高交易效率。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，疑似Matrixport钱包从币安和OKX提取 30,734 枚ETH，价值约 7800 万美元。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，HTX行情显示，ETH短时突破2600美元，现报2590美元，24小时涨幅为6.12%。

撰文：Bright，Foresight News

当前比特币波动率已经来到了极低点，难免行情显「枯」。

但市场上总有一帮合约杠杆高手想要见缝插针，赌博比特币未来的可能走势。他们一个个都是曾经在大行情中豪赚 A8、A9 的交易悍将，出手动辄就是上亿美元的仓位。但就最近来看，好几位被市场密切关注、曾搅动行情起伏的合链上巨鲸，都在「最不该努力的时候，选择了激流勇进」。

James Wynn：从 1 个亿到 1 万

7 月 2 日晚 11 点，据 Lookonchain 监测，James Wynn 于 Hyperliquid 开设的比特币多单已连续遭遇四次清算，目前账户中仅剩余 1.06 万美元。其落魄情景，堪称所有合约交易者的警钟，

James Wynn 是上半年当之无愧的流量明星。其从 2025 年 3 月开始在 Hyperliquid 上操作，在早期，他喜欢相对长久些（超过 3 天）的持仓，并且是主流币与 Meme 币来者不拒。他擅长在大行情推动的高波动中单向盈利，譬如 5 月 13 日，其 Pepe 的多单仓位就有超过 2300 万美元的未平仓利润。James Wynn 自己表示。其账户巅峰时期总价值已超 1 亿美元。

然而 5 月底，James Wynn 在巨额亏损后就陷入了「贤者模式」。在前一周，其就在比特币因地缘政治因素与新高压力的回调中回撤超 9600 万美元，账户整体亏损 1403 万美元。

然而那时候 James Wynn 非常有个性，他在 X 上发文表示「不过是 1 亿美元罢了，金钱世界里的沧海一粟。」「我压根没想平仓。」

而在 6 月 2 日，James Wynn 面对再次要被清算时，竟直接向全网公开「乞讨」，还挥舞着对抗「做市集团」的大旗。

虽然这一单最终因为好心人士的帮助和市场情绪的缓解得以盈利。但没过几日，随着特朗普与马斯克友情破裂的一次「撕逼」，一夜过后，James Wynn 又失去了一切。

此后，James Wynn 再也没有往 Hyperliquid 里充值大金额用以重新开单，但他依然顽强喊单道：「若 Hyperliquid 将杠杆率重调回 50 倍，我将存入 7500 万美元开多。我们再来一次，这次我已经做好了准备。」「若发生黑天鹅事件，将投入所有资金进行布局。」

「内幕老哥」：一失足成千古恨

「内幕老哥」 @qwatio 同样上半年的链上合约交易中战果累累。他擅长「极限梭哈」，通常会在开设仓位时勾选最高杠杆，同时清算价离市场现价十分接近，有着对市场敏锐的洞察力。

其经典「战役」有：2025 年 3 月 20 日美联储利率决议前后，他先在 BTC 价格为 84566 美元时做空，待价格跌至 82000 美元后平仓获利，随后在 82200 美元做多，价格反弹至 85000 美元时平仓。他多空双吃的操作，也让人们给他起了「内幕老哥」的绰号。此后，他精准判断以太坊底部买入现货、借中美贸易协商结果做空的操作也均收获满满。期间，甚至引起了其他大户组建「猎鲸小分队」对其进行「狙击」。

但进入 6 月份下半月，「内幕老哥」的做空操作遭遇了溃败。6 月 25 日晚，其持仓的 1.22 亿美元比特币及 6830 万美元以太坊空单仓位遭遇部分强制平仓，当时浮亏 832 万美元。而期间在多次被清算强平减仓后，他在 7 月 1 日下午时段趁 BTC 和 ETH 略微回调时再次加大做空仓位，晚间更是重新加仓价值 5000 万美元空单，将整体做空仓位拉到了 2.5 亿美元。

市场并没有眷顾这位一厢情愿的交易者。7 月 2 日晚 11 点，随着比特币回升，「内幕老哥」又被清算了 5000 万美元。链上数据显示，期间 BTC 回调至约 105500 美元时，他其实已经接近回本，但他却并未止损平仓。

AguilaTrades：账户被以伊轰炸的可怜大佬

AguilaTrades 在 X 简介中表示其是 2013 年开始进行交易的资深波段交易者 ，原先在 Bybit 进行合约交易。并在 2024 年美国大选中成功押对涨势，豪赚 5000 万美元，一战成名。

在 2025 年 1 月，AguilaTrades 晒出了过去六个月盈利接近 1 个亿美元的战绩图，可见其操作的犀利。

但是即使是这样的 OG，在地缘政治造成的市场波动前也是无能为力。6 月 8 日，AguilaTrades 从 Bybit 提出 3918 万枚 USDC 并转移到 Hyperliquid，并采用 40X 杠杆做多比特币。

一开始他的多单盈利 560 万美元，但并未落袋为安。随着以色列对伊朗核设施的打击，他在匆匆平仓后实际亏损高达 1247 万美元。

6 月 15 日和 20 日，AguilaTrades 卷土重来再次做多。第二次最高获利 1000 万美元，第三次最高获利 320 万美元，但均未平仓。此后，受美国直接军事打击伊朗和投票决定关闭霍尔木兹海峡的消息影响，比特币价格跌破 10 万美元。结果，两笔交易均被强制平仓，合计损失 2000 万美元。

让人唏嘘的是，在比特币跌破 10 万的时候，AguilaTrades 曾反手报复式开空，但当比特币反弹时，又损失了 233 万美元，共计亏损 3500 万美元。可见，即使是盈利过 1 亿美元的大佬，在面对亏损时也依然和小韭菜一样无法冷静。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，Bitget 链上交易（Onchain） 上线 Solana 生态的 MEME 代币 invest、This You?。用户在链上交易板块即可开启交易。

Bitget 链上交易（Onchain） 旨在无缝连接 CEX 与 DEX，为用户提供更加便捷、高效、安全的链上交易体验。用户可直接使用 Bitget 现货账户（USDT/USDC）交易链上热门资产。目前已支持 Solana（SOL）、BNB Smart Chain（BSC）与 Base 等热门公链。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据 Ark Invest Daily 数据显示，Cathie Wood 旗下 ARK Invest 于昨日共减持 3067 股 Coinbase 股票 COIN，价值约 108 万美元。

撰文：Ryo，BlockBeats

近日，上市公司建立加密货币储备的浪潮席卷全球，在美国内华达州东北部的一座小城市 Mesquite，一家上市公司 Dogecoin Cash Inc. 宣布即将建立子公司并配置 DOGE 资产。然而在此之前，该公司以提供线上大麻服务为主，期间曾创建子公司购买大量名为「Dogecoin Cash」的代币。GMGN 数据显示，该代币流动性低于 4000 美元，以及「该代币可能是貔貅」。

数据来源：GMGN

DOGE 还是 DOG？

Dogecoin Cash Inc. 是一家从大麻医疗行业转型而来的上市公司，正逐步构建「大麻 + 加密」双主业布局。公司最早以提供远程医用大麻服务为主，旗下平台 PrestoDoctor 曾在多个州为患者提供线上咨询和大麻推荐服务，并拥有多项大麻品种与应用专利。

2024 年 11 月，公司正式由「Cannabis Sativa, Inc.」为「Dogecoin Cash Inc.」，并通过设立多个子公司进军加密资产领域。

2025 年 6 月 13 日，Dogecoin Cash, Inc. 宣布完成先前披露的收购 4.2 亿枚 DOG，公司持有的 DOG 代币总量增至 20 亿枚。此次收购还包括域名 AltcoinMarketCap.com。公司计划将该网站打造为一个社区驱动的山寨币指数平台，整合进 DOGP 更广泛的生态系统。该平台将重点展示热门、以表情包文化为核心以及社区支持的数字资产，契合 DOGP 推动去中心化加密文化的使命。

Dogecoin Cash Inc. 于 2025 年初成立全资子公司 MEME Coins Inc. 主要负责持有和管理 DOG，DOG 是一种部署在 BSC 链的山寨币，而非真正的 DOGE 狗狗币，据链上数据显示，该公司钱包已累积持有 30 亿枚 DOG；

MEME Coins Inc. 是 DCI 旗下首个涉足加密资产的子公司，布局 meme coin（DOG）战略，3 月 24 日，MEME Coins Inc. 与 Tipestry Inc. 达成协议，成功收购 10 亿枚 Dogecoin Cash（DOG）代币。6 月 25 日 SEC 文件披露：由 MEME Coins Inc. 向 Tipestry 发行 25 万股优先股，每股面值 20 美元，换取这批代币的完全控制权和所有权。Tipestry 会将代币转入一个专门的钱包，并把访问权限全部交给 MEME Coins Inc. 负责保管。

公司 CEO David Tobias 表示，这次收购是 Dogecoin Cash 扩展数字资产组合的重要一步，也进一步强化了公司在加密生态的布局。

2025 年 7 月 1 日，新成立旗下全资子公司 Dogecoin Treasury Inc. 主要聚焦于支持公司与狗狗币相关的开发项目，协助管理公司持有或获取的数字资产（包括 DOGE），并作为协议资产所有权和长期规划的平台。Dogecoin Cash Inc. 发言人表示，DTI 为公司技术工作与业务目标提供了专门框架，有助于有序推进包括狗狗币协议在内的内部工具开发与实施。

截至目前，公司已经累计收购了超过 40 亿枚 DOG 代币，而且此次交易不会稀释原有股东的权益，资本结构也不会受到影响。然而目前没有明确文件显示该公司持有 DOGE 相关资产。

币股双跌，一波流割韭菜？

Dogecoin Cash Inc. 的股价近期进入盘整区间。截至 2025 年 7 月 1 日美股收盘，DOGP 报收于 0.0289 美元，单日跌幅 1.03%，延续近一周以来的小幅调整趋势。自 2024 年 9 月创下 52 周低点 0.0028 美元，DOGP 累计涨幅一度超过 900%，并在 2024 年 12 月触及年内高点 0.1662 美元。不过，进入 2025 年第二季度后，该股明显回落，当前价格相较高点已回撤超过 80%。

数据来源：TradingView

截止目前，该公司链上代币 DOG 价格距离高点下跌超 80%。

数据来源：Dexscreener

根据公开披露的数据统计，Dogecoin Cash Inc. 呈现出一种高管主导型的股权结构。公司的主要股份掌握在董事会成员及高管手中，机构投资者参与度较低，公众股东持有其余大部分流通股。

数据来源：simplywall

CEO David Tobias 是最大的单一股东，持有约 3120 万股，约占公司总股本的 22.8%。除他之外，董事 Kyle Powers、财务负责人 Carolyn Merrill、董事 Catherine Carroll、Robert Tankson 与 Trevor Reed 分别持有 160 万至 740 万股不等的股份，个人持股比例在 1.6% 至 5.1% 之间。

公司董事与高管团队合计控制超过 40% 的股份，显示出强烈的内部控制属性。这种结构在一定程度上保障了战略执行的一致性，但也意味着外部投资者在公司治理中的影响力相对有限。

机构投资者的持股比例非常低。目前，仅有少数小型机构披露持有该公司股票。例如，Advisors Management Group, Inc. 持股 42,700 股，约占总股本的 0.03%；Winch Advisory Services LLC 持股仅 93 股，占比不足 0.001%。这表明主流机构尚未对 Dogecoin Cash 表现出显著的投资兴趣。

除内部高管和少量机构之外，其余约 55% 至 60% 的股份由散户持有。这一部分构成了市场上的主要流通股来源。

撰文：Deron，曼昆

2025 年 5 月 13 日，稳定币 USDT 发行方 Tether 宣布将在泰国数字资产交易所 Maxbit 上线 Tether 黄金代币（XAU₮），据 Tether 介绍，1 枚 XAU₮对应现实世界中的 1 盎司黄金。

在此之前，2025 年 3 月 10 日，泰国证监会 SEC 宣布 USDT 为受认可的加密货币，泰国副总理也宣布泰国有意利用加密货币和区块链技术来促进当地旅游业的发展。

图 1 Tether 官宣黄金代币正式进入泰国

更早些时候，2023 年 12 月 7 日，Tether 宣布和泰国交易量最大的加密货币交易所 Bitkub 合作，将在泰国发起一个关于稳定币和区块链知识的教育项目，双方将通过设立教育课程、通识运动、激励性的学习计划以及问答节目来增强泰国用户的数字金融认识。值得注意的是，USDT 同时也是泰国用户以及 Bitkub 交易所交易量最大的稳定币。

Tether，全球市场规模最大的稳定币 USDT 发行方，在其最新公布的 2025 年第一季度财报显示，截至 3 月 31 日，Tether 发行的稳定币市值约 1437 亿美元，持有美国国债的规模约 1200 亿美元，一季度 USDT 新增供应约 70 亿美元，新增 4600 万用户钱包。

即便贵为稳定币一哥，Tether 近些年来也在通过不断拥抱监管的方式，期待获得更多的监管背书和市场份额。今年 1 月 13 日，Tether 在获得萨尔瓦多颁发的数字资产服务商牌照（DASP）后，宣布将公司总部及相关实体从英属维尔京群岛（BVI）迁到中美洲岛国萨尔瓦多，公司 CEO 和 COO 也在当地购入房产并获得当地居民身份。

泰国，东南亚最活跃的经济体之一，世界闻名的旅游地，出口导向型经济，跨境资金和人员流动频繁。在多种因素作用下，泰国政府对数字资产的政策也颇为友好，吸引了不少行业巨头和初创企业选择在泰国从事加密资产业务。在 Chainalysis 于 2024 年公布的一项全球加密货币采用指数国别排行榜上，泰国位列榜单第 16 名。

图 2 chainalysis 公布 2024 年加密货币采用指数排名

本文将以 Tether 在泰国的战略布局为切入点，归纳泰国市场对于数字资产监管的特点。

泰国对于数字资产的监管态度

泰国对加密资产的监管态度经历了从谨慎观望到积极拥抱的转变过程，这一演变与全球数字经济发展趋势及泰国国内经济战略调整密切相关。

2018 年 5 月 14 日，泰国颁布《数字资产业务法令》将数字资产分为两大类：加密货币、数字通证，二者的主要区别在于，加密货币是作为交换的媒介，数字通证是作为权益的代表。同时，法令主要从两大维度对加密资产进行监管：一是数字通证的发行，二是数字资产业务的开展，包括交易所、做市商、服务商、基金管理人、投资顾问以及托管钱包服务商。

泰国对于通证发行的监管

1. 受监管的通证发行：投资型通证、准备登录交易所的实用型通证、加密货币。

依据收入来源的不同，泰国证监会将数字通证的类别分为不动产数字通证、基础建设数字通证、可持续发展相关的数字通证、债权通证等。2022 年，房地产公司 SC Asset 通过 STO 筹集了约 3 亿泰铢（约 800 万美元），成为首个获批案例。

投资人如果想发行受监管的通证，需要满足如下条件：

• 获得泰国证监会的许可；

• 就数字通证发行向泰国证监会提交注册申请，并提交通证发行的招股书；

• 满足监管要求的资质条件。

2. 豁免监管的通证发行：泰国央行（BOT）发行的数字通证、消费型的实用型通证、满足特定条件的有限发行（limited offering）。

消费型的实用型通证：

发行人基于消费目的或作为数字证书的通证发行；

• 非基于消费目的或作为数字证书，但是限于在特定分布式记账系统使用的实用型通证，比如在中心化金融 CeFi 和去中心化金融 DeFi 内部使用的通证，又比如在持牌数字交易所作为折扣或其他补贴使用的通证，又比如代表投票权益的通证。

发行人在满足 SEC 关于投资人的信息披露等要求，且满足以下特定条件之一的有限发行：

• 面向机构投资者发行或超高净值客户发行；

• 面向与发行人有特殊关系的特定投资人，发行周期不得超过 12 个月，面向的特定投资人不得超过 50 人；

• 发行周期不超过 12 个月，且发行总价值不超过 2000 万泰铢。

泰国对于数字资产交易所的监管

受监管的数字资产交易所范畴：提供购买、销售、撮合交易数字资产服务的中心或网络。

数字资产交易所需满足的条件：

1. 泰国注册成立实体，且获泰国财政部颁发的牌照许可；

2. 交易所不得从事数字资产交易业务；

3. 实缴的注册资本不低于 1 亿泰铢；

4. 维持监管要求的净资产水平；

5. 遵守监管要求的反洗钱和反恐怖主义融资规定；

6. 尽到 KYC、CDD 以及可疑交易及时上报的义务。

曼昆律师建议

1. 在泰国开展通证发行业务，必须通过在泰国注册公司实体，根据通证的特点来评估是否需要获得泰国证监会的牌照许可；

2. 公司的管理层，比如董事、执行董事、其他管理人员不能有破产或刑事案件案底；

3. 公司至少应有可靠的商业计划，经审计的财务报表；

4. 公司应注意按照 SEC 要求及时披露公司的经营和财务数据。

作为一个常年蹲守币圈的科技博主，最近搞到了GetAgent的邀请码——这个号称“全球首个全能加密交易Agent”的产品（https://www.bitget.com/events/bitget-getagent），目前还在灰度测试阶段，距离正式上线临门一脚。但体验一周后，我必须说：如果它能把目前的功能和未来的规划完整落地，那么未来真的很可能颠覆整个加密交易行业。今天就从产品的视角，聊聊这个AI助手的真实表现和潜在影响。

一、先泼盆冷水：有啥限制？

（提前说明避免误导）

• 仅对少数用户开放：目前靠邀请码注册，我是找Bitget内部朋友要的，据说首批只放了1000个名额，VIP和BGB持有者优先 。

• 功能还在迭代：官方明确说现在是正式版，但是我理解其实还是在最后的内测阶段，一部分功能还在开发中。

二、实测：这三个功能，实在是太香了

1. 「聊天式问行情」：终于不用盯盘到眼花

传统加密交易操作：打开交易所看K线→切到CoinGecko看市值排名→去推特刷大V观点→回交易所下单，从看行情资讯到交易决策再到最终的交易操作完成至少5分钟已经过去了。

GetAgent使用体验：直接发消息“BTC现在怎么样，有比较合适的短线买入点吗？” 。

AI会返回：

1. 近期行情与技术指标：• 价格区间：过去一个月BTC价格在104,000~111,000 USDT区间震荡，当前收盘价约105,000 USDT。• 技术指标（截至2025-06-07）：￮ EMA：21日 105,280；50日 102,280；100日 99,102；200日 96,607￮ RSI：51.27（中性偏多，无超买/超卖信号）￮ MACD：macd 873.85，signal 1,575.11，hist -701.26（短线动能略偏空）￮ 布林带：中轨 106,781，上轨 111,145，下轨 102,417￮ 斐波那契关键位：阻力 106,925111,145，支撑 101,294102,4172. 技术面分析￮ 趋势：BTC目前处于震荡区间，EMA多头排列但斜率趋缓，短线缺乏强势突破。￮ RSI显示市场情绪中性，未见极端信号。￮ MACD柱值为负，短线动能略偏空，需警惕回调风险。￮ 布林带收敛，波动性适中，市场观望情绪较浓。￮ 关键点位：上方阻力在106,900-111,100 USDT，下方支撑在101,300-102,400 USDT。3. 新闻与市场情绪￮ 部分分析师警告：BTC周线出现与2021年顶部类似的RSI看跌背离，或有较大回调风险，极端情况下可能回调至64,000 USDT。￮ 市场分歧明显：有观点认为若突破106,900 USDT将引发空单大规模清算，若跌破102,400 USDT则需警惕多单清算和进一步下跌。￮ 社区情绪：短期内投资者普遍谨慎，建议关注关键价位和风险控制。4. 操作建议：• 短线操作￮ 买入/止损参考：若价格回踩至 102,500 ~ 103,800 USDT 区间（布林下轨与斐波那契R38附近）并止跌企稳，可尝试小仓位分批买入；止损建议：设于 101,000 USDT 下方（斐波那契R50下破确认）。￮ 卖出/止盈参考点：若反弹至 106,900 ~ 107,000 USDT 区间（斐波那契R23、布林中轨）遇阻，可考虑分批止盈或减仓。若强势突破 111,100 ~ 111,950 USDT（布林上轨与近期高点），可追涨但需警惕假突破，止损紧跟5%以内。

真实感受：GetAgent并不是简单的信息抓取和总结，而是直接通过AI完成市场数据抓取、技术指标分析、链上资金追踪，并以普通用户可以理解的语言直接给出交易建议，对于普通的交易者来说再也不用频繁的跨平台使用各种工具来做分析和交易，GetAgent直接通过一站式的服务将所有的操作替人完成，而交易者只需要做最终的决策即可。

2. 「聪明钱预警」：散户也能享受机构一样的投研团队配置

最让我惊喜的是meme币行情分析功能，输入“Pepe 现在还有上涨空间吗？”，AI会解析：

• 技术面因素￮ 移动平均线呈多头排列：EMA21 (0.00001297) > EMA50 (0.00001116) > EMA100 (0.00000966) > EMA200 (0.00000856)，表明中长期上升趋势稳固￮ RSI值为58.21：处于中性偏强区域，未到超买状态，仍有上升空间￮ 价格布林带分析：价格接近中轨(0.00001365)，向上轨(0.00001482)有约14%的潜在上涨空间￮ MACD指标：虽然整体为正，但MACD线(0.00000097)略低于信号线(0.00000117)，短期可能有小幅调整• 市场因素￮ 排名稳固：在多个排行榜中均保持前三位置，市场关注度持续高涨￮ 市场情绪乐观：恐惧贪婪指数处于74的”贪婪”区间，有利于Meme币发展￮ 价格企稳：经历5月初以来超70%的涨幅后，价格维持在0.00001250-0.00001450区间，显示较强支撑• 最新消息影响￮ 特朗普效应：特朗普在社交媒体发布PEPE相关内容，短期带动价格上涨7.3%￮ 鲸鱼行为分歧：一方面有大户将4433.7亿枚PEPE(约617万美元)转入交易所可能准备抛售；另一方面有投资者使用337万美元做空PEPE• 结论：Pepe币短期内仍有上涨空间，但需警惕潜在风险：￮ 技术面支持继续上涨，但短期可能需要整理￮ 多空力量出现分歧，大户操作方向不一致￮ 已完成一轮显著涨幅，获利盘较大建议投资者适当关注0.00001482(布林上轨)作为短期目标位，同时设置合理止损，并密切关注大资金流向和整体加密市场趋势变化。

真实感受：对于普通的加密交易者来说，使用GetAgent就好比拥有了类似机构的研究团队+交易员+风控官的配置组合团队，而成本却几乎可以忽略不计。

3. 「新手友好的持仓诊断」：再也不怕买成「垃圾桶」

我故意用一个乱买的测试钱包导入，问“我的持仓合理吗？”

AI回复：

• 风险提示：山寨币占比达45%，高于市场平均25%，建议降低波动风险 。• 调仓建议：可将ETF币种减持10%，加仓ETH以平衡组合。• 理由说明：ETH在牛市初期通常跑赢山寨币，历史数据显示相关性达0.7。

特别细节：它还提醒我“某代币流通市值低于1000万U，存在砸盘风险”，这正是我之前忽略的点，能做到这个程度挺意外的。

三、未上线就影响行业？它可能改变这三个现状

1. “工具平权”加速：散户不再被机构数据碾压

传统模式下，机构用的链上分析工具（如Glassnode专业版）年费超1万美元，普通用户根本用不起。而GetAgent目前的版本虽然功能有限，但已经能覆盖绝大多数的加密交易应用场景，未来正式上线说不定真的能让散户第一次拥有可以直接抗衡机构的“数据武器”。

2. 「降低入场门槛」：AI当教练，新人敢下手了

我让一个完全不懂K线的朋友试用，他直接问“什么是定投？帮我制定个计划”，AI不仅解释了定投原理，还根据他输入的1000U本金，推荐了“每周投250U到BTC+ETH组合，持有6个月”的方案，甚至算了预计收益区间。这比让新人看枯燥的教程有用多了，至少敢开始交易，而不是被吓跑。

3. 「倒逼行业升级」：传统交易平台该慌了

现在市面上的AI工具大多是单点功能（比如只能看指标或只能查资讯），而GetAgen已经在尝试全链路服务。这种对话式交易的模式如果跑通，可能会倒逼其他平台从工具思维转向智能助手思维，未来交易APP可能都得带个AI聊天框。

四、给普通用户：现在值得申请邀请码吗？

￮ 如果你是新手：强烈建议试试，AI能帮你避开90%的新手坑；

￮ 如果你是老韭菜：可以用它当辅助工具，尤其是链上分析和持仓诊断功能；

￮ 注意：毕竟是初版，别用大资金跟着操作，当学习工具更合适。

五、GetAgent的发展前景预测

1. 重塑加密交易生态，成为行业标配

从行业发展趋势来看，随着AI技术在加密领域的渗透，GetAgent有潜力重塑整个交易生态。当前，加密交易市场竞争激烈，各平台都在寻求差异化优势。GetAgent若能持续优化并将功能全面上线，很可能像当年移动支付改变金融交易方式一样，重新定义加密交易的交互模式。未来，各大交易平台或许都会以集成类似GetAgent这样的智能助手为标配，以满足用户对高效、智能交易的需求。

2. 推动行业变革，提升市场效率

GetAgent若能成功普及，将对加密交易市场产生深远影响。它有助于提升市场效率，减少信息不对称。通过智能助手，散户能快速获取准确信息，做出更明智的决策，这将促使市场价格发现机制更加有效，减少非理性波动。同时，GetAgent可能会激发行业内的创新竞争，推动其他交易工具和平台加速智能化升级，从而提升整个加密交易行业的服务水平和用户体验。

3. 应对挑战，突破发展瓶颈

当然，GetAgent在发展过程中也面临诸多挑战。技术层面，要不断优化算法，提高模型对复杂多变的加密市场的适应性和预测准确性，同时保障数据安全和隐私。市场竞争方面，随着其模式被认可，可能会吸引更多竞争者进入市场，GetAgent需保持技术领先和服务优势，不断提升用户粘性。此外，加密行业监管环境复杂，GetAgent需要密切关注并适应监管政策的变化，确保合规运营。

六、结语：现在上车，还是观望？

作为使用过的用户，我对GetAgent的态度是谨慎乐观——它的底层逻辑用AI解决散户信息差、操作门、给到的结果足够专业这些服务足够硬，但最终能否成功，取决于三个关键点：

￮ 技术落地速度：能否在产品上线后快速优化可能出现的问题，并保持持续快速的服务升级。

￮ 用户教育能力：能否让习惯了手动交易的老韭菜接受AI决策。

￮ 市场牛熊周期：若未来1年进入熊市，用户交易活跃度下降，可能影响产品的迭代节奏。

如果你对AI和加密交易感兴趣，建议现在申请邀请码（申请链接），把它当作观察行业趋势的窗口——即使不用于实际交易，也能从中看到未来5年加密交易的进化方向。毕竟在科技领域，提前看懂趋势的人，往往能抓住下一个风口。

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（注：本文所有预测基于行业规律表现，不构成投资建议，产品最终发展以官方动态为准）

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据金融市场分析师JACKIS最新发布的消息，比特币当前波动率已降至2023年以来的最低水平，这一现象在比特币历史上仅出现过7次。分析师预测，比特币将在最多5周内（甚至可能更早）迎来波动性的显著爆发。

作者：Arthur Hayes

编译：深潮TechFlow

（本文仅代表作者个人观点，不构成投资决策的依据，也不应被视为投资交易的建议或推荐。）

股权投资者一直高呼：“稳定币，稳定币，稳定币；Circle，Circle，Circle。”

他们为何如此看好？因为美国财政部长（BBC）这样说：

结果就是这张图表：

这是一张 Circle 与 Coinbase 市值对比的图表。请记住，Circle 必须将其净利息收入的 50% 上交给其“爸爸” Coinbase。然而，Circle 的市值竟然接近 Coinbase 的 45%。这不禁让人深思……

另一个结果是这张让人心酸的图表（因为我持有的是比特币而不是 $CRCL）：

这张图表显示的是 Circle 的价格除以比特币价格，并以 Circle 上市时的指数 100 为基准。自 IPO 以来，Circle 的表现比比特币高出近 472%。

加密圈的狂热者们应该问自己：BBC 为何如此看好稳定币？为什么《Genius 法案》能获得两党支持？难道美国政客真的关心金融自由？还是另有隐情？

或许政客们在抽象层面上确实关心金融自由，但空洞的理想并不能推动实际行动。一定有其他更现实的原因，才让他们对稳定币态度大转弯。

回顾 2019 年，Facebook 曾试图将稳定币 Libra 整合到其社交媒体帝国中，但因政界人士和美联储的反对而被迫搁置。要理解 BBC 对稳定币的热情，我们需要审视他面临的主要问题。

美国财政部长 Scott “BBC” Bessent 面临的主要问题，与其前任 Janet “坏女孩” Yellen 面临的问题如出一辙。他们的上司（即美国总统和国会议员）喜欢花钱却不愿加税。于是，筹措资金的重任落在了财政部长身上，他们需要通过借贷以合理的利率为政府提供资金。

然而，很快市场就表现出对高负债发达经济体的长期国债并不感兴趣——尤其是在高价格/低收益率的情况下。这就是 BBC 和 Yellen 在过去几年中目睹的“财政困境”：

全球国债收益率的蹦床效应：

以下是 30 年期国债收益率的对比图：英国（白色）、日本（金色）、美国（绿色）、德国（粉红色）、法国（红色）

如果收益率上升已经够糟糕了，那么这些债券的实际价值更是雪上加霜：

实际价值 = 债券价格 / 黄金价格

TLT US 是一个跟踪 20 年以上国债的 ETF。以下图表显示 TLT US 除以黄金价格并以 100 为基准指数。过去五年中，长期国债的实际价值暴跌了 71%。

如果过去的表现还不足以让人担忧，那么 Yellen 和现任财政部长 Bessent 还面临以下限制：

财政部的债券销售团队必须设计一个发行计划，以应对以下需求：

• 每年约 2 万亿美元的联邦赤字

• 2025 年到期的 3.1 万亿美元债务

这是一张图表，详细展示了美国联邦政府的主要支出项目及其同比变化。请注意，每一项主要支出的增长速度都与美国名义 GDP 增速持平甚至更快。

此前的两张图表显示，目前未偿国债的加权平均利率低于所有国债收益率曲线上的点位。

• 金融体系以名义上无风险的国债作为抵押发行信用。因此，必须支付利息，否则政府将面临名义上的违约风险，而这将摧毁整个法币金融体系。由于国债收益率曲线整体高于当前债务的加权平均利率，随着到期债务以更高利率再融资，利息支出将持续增加。

• 国防预算不会下降，毕竟美国目前卷入了乌克兰和中东的战争。

• 医疗支出将持续增加，尤其是在 2030 年代初期，婴儿潮一代进入需要大量医疗服务的高峰期，这些费用主要由美国政府资助的大型制药公司承担。

控制10年期国债收益率不超过5%

• 当10年期收益率接近5%时，MOVE指数（衡量债市波动性）飙升，金融危机往往随之而来。

以刺激金融市场的方式发行债务

• 美国国会预算办公室的数据显示，尽管数据仅截至2021年，但自2008年全球金融危机后，美国股市持续上涨，资本利得税收入也随之飙升。

• 美国政府需要通过对股市年复一年的收益征税来避免巨额财政赤字。

美国政府的政策始终倾向于服务富有的资产所有者。在过去，只有拥有财产的白人男性才有投票权。尽管现代美国实现了普选权，但权力仍然源自控制上市公司财富的少数人。数据显示，约10%的家庭掌控着超过90%的股市财富。

一个显著的例子是2008年全球金融危机期间，美联储通过印钞救助银行和金融体系，但银行仍被允许收回人们的房屋和企业。这种“富人享受社会主义，穷人承受资本主义”的现象，正是为何纽约市长候选人 Mamdani 在穷人中如此受欢迎的原因——穷人也希望分得一些“社会主义”的好处。

在美联储实施量化宽松（QE）政策时，财政部长的工作相对简单。美联储通过印钞购买债券，不仅让美国政府以低成本借贷，还推高了股市。然而，现在美联储至少在表面上必须表现出对抗通胀的姿态，无法降息或继续实施 QE，财政部不得不独自承担重任。

2022年9月，市场因对美国历史上最大和平时期赤字的持续性及美联储鹰派立场的担忧，开始边际抛售债券。10年期国债收益率在两个月内几乎翻倍，股市从夏季高点下跌近20%。此时，前财政部长 Yellen 推出了被 Hudson Bay Capital 称为“激进债务发行”（ATI）的政策，通过发行更多短期国债（国库券）而非附息债券，将美联储的逆回购（RRP）余额削减了2.5万亿美元，为金融市场注入了流动性。

这一政策成功实现了控制收益率、稳定市场和刺激经济的目标。然而，目前 RRP 余额几乎枯竭，现任财政部长 Bessent 面临的问题是：在当前环境下，他如何在高价格、低收益率的情况下找到数万亿美元的资金来购买国债？

2022年第三季度的市场表现极为艰难。以下图表展示了纳斯达克100指数（绿色）与10年期国债收益率（白色）的对比。在收益率飙升的同时，股市出现大幅下跌。

ATI 政策有效地降低了 RRP（红色），并推动了金融资产如纳斯达克100（绿色）和比特币（品红色）的上涨。10年期国债收益率（白色）始终未突破5%。

美国大型“太大而不能倒”（TBTF）银行拥有两个资金池，可以随时准备在有足够利润潜力的情况下购买数万亿美元的国债。这两个资金池分别是：

• 活期/定期存款

• 美联储持有的准备金

本文重点关注八家 TBTF 银行，因为它们的存在和盈利能力依赖于政府对其负债的担保，而银行监管政策也更倾向于照顾这些银行，而非非 TBTF 银行。因此，只要能获得一定程度的利润，这些银行会配合政府的要求。如果财政部长（BBC）要求它们购买国债，他将以无风险的回报作为交换。

BBC 对稳定币的热情，可能源于通过发行稳定币，TBTF 银行能够释放高达 6.8 万亿美元的国库券购买力。这些沉睡的存款可以在法币金融系统中重新杠杆化，从而推动市场上扬。在接下来的部分中，将详细介绍如何通过发行稳定币实现国库券购买，以及如何提升 TBTF 银行的盈利能力。

此外，还将简要说明如果美联储停止支付准备金利息，可能释放高达 3.3 万亿美元用于购买国债。这将成为另一个虽然技术上不是量化宽松（QE），但对固定供给的货币资产（如比特币）具有类似积极影响的政策。

现在，让我们来了解 BBC 的新宠——稳定币，这一“货币重型武器”。

稳定币流动模型

我的预测基于以下几个关键假设：

国债获得补充杠杆率（SLR）的全面或部分豁免

• 豁免意义：银行无需为其国债投资组合持有权益资本。如果全面豁免，银行可以用无限杠杆购买国债。

• 近期政策变化：美联储刚刚投票决定减少银行对国债的资本要求，预计这一提案将在未来三到六个月内释放高达 5.5 万亿美元的银行资产负债表容量，用于购买国债。市场具有前瞻性，这种购买力可能会提前涌入国债市场，从而在其他条件不变的情况下降低收益率。

银行是以利润为导向、损失最小化的组织

• 长期国债的风险教训：2020至2022年，美联储和财政部敦促银行大量购买国债，银行纷纷购买了收益率较高的长期附息债券。然而，到2023年4月，由于美联储政策利率自20世纪80年代以来最快速上升，导致这些债券出现巨大亏损，三家银行在一周内倒闭。

• TBTF银行的保护伞：在 TBTF 银行领域，美国银行的“持有至到期”债券投资组合的亏损已超过其全部权益资本。如果被迫按市场价格计价，该银行将面临破产。为解决危机，美联储和财政部通过“银行定期融资计划”（BTFP）有效地将整个美国银行系统国有化。非 TBTF 银行仍可能亏损，如果因国债亏损导致破产，其管理层将被撤换，银行可能廉价出售给 Jamie Dimon 或其他 TBTF 银行。因此，银行首席投资官（CIO）对大量购买长期国债持谨慎态度，担心美联储再次通过加息“抽地毯”。

• 国库券的吸引力：银行会购买国库券，因为它们实际上是高收益、零期限的类现金工具。

• 高净利息收益率（NIM）是关键：银行只有在国库券能带来较高净利息收益率，并且无需或仅需极少资本支持的情况下，才会用存款购买国库券。

摩根大通（JP Morgan）近期宣布计划推出名为 JPMD 的稳定币。JPMD 将运行在 Coinbase 基于以太坊开发的二层网络 Base 上。由此，摩根大通的存款将分为两种类型：

1. 传统存款（Regular Deposits）

   1. 虽然也是数字化存款，但其在金融系统中的流动需要银行间使用传统的老旧系统进行对接，并需要大量人工监管。

   2. 传统存款只能在工作日（周一至周五）上午 9 点到下午 4:30 之间转移。

   3. 传统存款的收益率极低，根据联邦存款保险公司（FDIC）的数据，普通活期存款的平均收益率仅为 0.07%，一年期定期存款的收益率为 1.62%。

2. 稳定币存款（JPMD）

   1. JPMD 基于公共区块链（Base）运行，客户可以全年 24/7 全天候使用。

   2. 根据法律规定，JPMD 不能支付收益，但摩根大通可能会通过提供丰厚的现金返还消费奖励来吸引客户将传统存款转换为 JPMD。

   3. 是否允许提供质押收益（staking yield）目前尚不明确。

   4. 质押收益：客户将 JPMD 锁定在摩根大通期间，获得一定的收益回报。

客户之所以会将资金从传统存款转移到 JPMD，是因为 JPMD 更加实用，同时银行还提供现金返还等消费奖励。目前，TBTF 银行的活期和定期存款总额约为 6.8 万亿美元。由于稳定币产品更优越，传统存款将迅速被转换为 JPMD 或其他 TBTF 银行发行的类似稳定币。

如果所有传统存款都转化为 JPMD，摩根大通将能够大幅削减合规和运营部门的成本。以下是具体原因：

第一个原因是降低成本。如果所有传统存款都转化为 JPMD，那么摩根大通可以有效地取消其合规和运营部门。让我来解释为什么当杰米·戴蒙（Jamie Dimon）了解到稳定币的实际运作方式时会如此兴奋。

合规工作从高层来看，是一套由监管机构制定并通过一群使用上世纪90年代技术的人类执行的规则。这些规则的结构类似于：如果发生某情况，那么执行某行动。这种“如果/那么”的关系可以由一名高级合规官员解释，并被编写成一套规则，供 AI 代理完美执行。由于 JPMD 提供完全透明的交易记录（所有公共地址均已公开），一个接受过相关合规法规训练的 AI 代理可以完美地确保某些交易永远不会被批准。AI 还可以即时准备任何监管机构要求的报告。而监管机构可以验证数据的准确性，因为所有数据都存在于公共区块链上。总体来看，“大到不能倒”（TBTF）的银行每年在合规以及遵守银行监管所需的运营和技术上花费 200 亿美元。通过将所有传统存款转化为稳定币，这一成本将几乎降至零。

摩根大通推动 JPMD 的第二个原因是，这让银行能够用托管的稳定币资产（AUC）无风险地购买数十亿美元的国库券（T-bills）。这是因为国库券几乎没有利率风险，但其收益率接近联邦基金利率（Fed Funds Rate）。请记住，根据新的杠杆率要求（SLR），TBTF 银行拥有 5.5 万亿美元 的国库券购买能力。银行需要找到一笔闲置的现金储备来购买这些债务，而稳定币托管的存款是完美的选择。

一些读者可能会反驳说，摩根大通已经可以用传统存款购买国库券。我的回答是，稳定币是未来，因为它们不仅能创造更好的客户体验，还能让 TBTF 银行节省 200 亿美元 的成本。仅凭这项成本节约，就足以激励银行接受稳定币；额外的净息差（NIM）收益则是锦上添花。

我知道很多读者可能想把自己辛苦赚来的钱投入到 Circle（$CRCL）或下一个闪亮的稳定币发行商。但千万别低估“大到不能倒”（TBTF）银行在稳定币领域的盈利潜力。如果我们以 TBTF 银行的平均市盈率（P/E）14.41倍为基础，将其与成本节约和稳定币净息差（NIM）潜力相乘，结果是 3.91 万亿美元。

目前八家 TBTF 银行的总市值约为 2.1 万亿美元，这意味着稳定币可能使 TBTF 银行的股价平均上涨 184%。如果市场上有一种非共识性的投资策略可以规模化执行，那就是基于这一稳定币理论，做多一个等权重的 TBTF 银行股票组合。

竞争如何？

不用担心，《Genius Act》（天才法案） 确保非银行发行的稳定币无法大规模竞争。该法案明确禁止像 Meta 这样的科技公司发行自己的稳定币；它们必须与银行或金融科技公司（FinTech）合作。当然，理论上任何人都可以获得银行牌照或收购现有银行，但所有新所有者都必须得到监管机构的批准。至于这需要多长时间，拭目以待吧。

另外，法案中还有一项条款将稳定币市场拱手让给银行，那就是禁止向稳定币持有者支付利息。由于无法通过支付利息与银行竞争，金融科技公司将无法以低成本吸引存款离开银行。即便是像 Circle 这样成功的发行商，也永远无法触及 6.8 万亿美元 的 TBTF 传统存款市场。

此外，像 Circle 这样的金融科技公司和小型银行并没有政府对其负债的担保，而 TBTF 银行则享有这一保障。如果我的母亲要使用稳定币，她一定会选择由 TBTF 银行发行的稳定币。像她这样的婴儿潮一代（Boomers）永远不会为了这种用途信任金融科技公司或小型银行，因为它们缺乏政府担保。

美国前总统特朗普的“加密沙皇”大卫·萨克斯（David Sachs）对此表示认同。我相信，许多企业加密货币捐赠者会对结果感到不满——在为加密货币竞选捐款了这么多之后，他们却被悄无声息地排除在美国这个利润丰厚的稳定币市场之外。也许他们应该改变策略，真正倡导金融自由，而不是只为那些 TBTF 银行 CEO 的“马桶”提供一个凳子。

简而言之，TBTF（大到不能倒）银行采用稳定币的做法，不仅消除了金融科技公司对其存款基础的竞争，还减少了对昂贵且经常表现不佳的人类合规官的需求。此外，这种方式无需支付利息，从而提高了净息差（NIM），最终推动了其股价上涨。作为回报，为了感谢《BBC法案》（The BBC）所赋予的稳定币礼物，TBTF银行将购买高达 6.8 万亿美元 的国库券（T-bills）。

ATI：Yellen的戏码：稳定币与《BBC法案》

接下来，我将讨论《BBC法案》如何从美联储的资产负债表中释放出另外 3.3 万亿美元 的静态储备。

储备余额利息（IORB）

在2008年全球金融危机（GFC）之后，美联储决定确保银行不会因储备不足而倒闭。美联储通过从银行购买国库券和抵押贷款支持证券（MBS）来创造储备，这一过程被称为量化宽松（QE）。这些储备静静地躺在美联储的资产负债表上。理论上，银行可以将美联储持有的储备转化为流通货币并放贷出去，但它们选择不这么做，因为美联储通过印钞支付给它们足够的利息。美联储通过这种方式“冻结”这些储备，以防止通胀进一步飙升。

然而，美联储面临的问题是，当它加息时，储备余额利息（IORB）也会随之增加。这并不利好，因为美联储的债券投资组合中的未实现损失也会随着加息而增加。结果是，美联储陷入了资不抵债和负现金流的困境。不过，这种负现金流状况完全是政策选择的结果，是可以改变的。

美国参议员泰德·克鲁兹（Ted Cruz）近日表示，也许美联储应该停止支付储备余额利息（IORB）。这将迫使银行通过将储备转化为国库券来弥补失去的利息收入。具体而言，我认为银行将购买国库券（T-bills），因为其具有高收益和类现金的属性。

据路透社报道，泰德·克鲁兹一直在推动参议院同僚取消美联储向银行支付储备利息的权力，他认为这一改变将有助于大幅降低财政赤字。

为何美联储要印钞并阻止银行支持“帝国”？没有理由让政治家反对这一政策变化。无论是民主党还是共和党，都对财政赤字情有独钟；为什么不通过释放 3.3 万亿美元 的银行购买力进入国债市场，让他们能够花得更多呢？鉴于美联储不愿协助“特朗普团队”以“美国优先”为目标进行融资，我相信共和党立法者将利用他们在两院的多数席位剥夺美联储的这一权力。因此，下次当收益率飙升时，立法者将准备好释放这股资金洪流，用于支持他们的肆意支出。

在结束本文之前，我想谈谈在《BBC法案》推行期间，美元流动性必然增加的情况下，Maelstrom在现阶段到第三季度之间的谨慎策略布局。

警示故事

尽管我对未来持非常乐观的态度，但我认为，在特朗普的支出法案——被称为“美丽大法案”（Big Beautiful Bill）通过后，美元流动性创造可能会出现短暂的停滞。

根据目前的法案内容，该法案将提高债务上限。尽管许多条款将成为政治博弈的筹码，但特朗普不会签署一项不提高债务上限的法案。他需要额外的借贷能力来支持其议程。目前没有迹象表明共和党会试图迫使政府削减开支。那么，对于交易者而言，问题在于，当财政部恢复净借款时，这对美元流动性会产生什么影响？

自1月1日起，财政部主要通过消耗其财政部普通账户（TGA，Treasury General Account）的余额来为政府提供资金。截至6月25日，TGA余额为 3640亿美元。根据财政部在其最近的季度再融资公告中的指导意见，如果今天提高债务上限，TGA余额将通过发行债务补充至 8500亿美元。这将导致 4860亿美元 的美元流动性收缩。

唯一可能缓解这一负面冲击的主要美元流动性项目是从隔夜逆回购协议（RRP，Reverse Repo Program）中释放资金，目前RRP余额为 4610亿美元。

由于财政部普通账户（TGA）的补充计划，这并不是一个明确的比特币做空交易机会，而是一个需要谨慎操作的市场环境——牛市可能会因短期波动而被暂时打断。我预计，从现在到8月杰克逊霍尔会议期间，由美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）发表的讲话之前，市场可能会横盘整理或略微下跌。如果TGA补充对美元流动性产生负面影响，比特币可能下探至 90,000至95,000美元 区间。如果该补充计划未对市场产生实质性影响，比特币可能在 100,000美元 区间内震荡，但难以突破 112,000美元 的历史高点。

我猜测鲍威尔可能会宣布结束量化紧缩政策（QT）或其他看似平淡却深具影响的银行监管政策调整。到9月初，债务上限将被提高，TGA账户大部分已补充到位，共和党将专注于在2026年11月的选举中拉拢选民。届时，随着货币创造的激增，多头将凭借强劲的绿蜡烛反击空头。

从现在到8月底，Maelstrom将加大对质押型USDe（Ethena USD）的配置。我们已清仓所有流动性较差的山寨币头寸，并可能根据市场表现减少比特币风险敞口。今年4月9日前后买入山寨币的风险头寸，在三个月内实现了 2倍至4倍 的收益。然而，在缺乏明确流动性催化剂的情况下，山寨币板块可能会遭受重创。

在市场调整后，我们将有信心重新布局，寻找被低估的资产，或许能在下一轮法币流动性创造放缓之前（预计在2025年第四季度末或2026年第一季度初），抓住 5倍至10倍 的收益机会。

逐步勾选

系统重要性银行（TBTF，Too Big To Fail）对稳定币的采用，可能为美国国债短期票据（T-bill）市场创造高达 6.8万亿美元 的购买力。

美联储停止支付超额准备金利率（IORB，Interest on Reserve Balances），可能进一步释放高达 3.3万亿美元 的T-bill购买力。

总体来看，由于“BBC”的政策，未来可能有 10.1万亿美元 流入T-bill市场。如果我的预测正确，这笔 10.1万亿美元 的流动性注入，将对风险资产产生与前财政部长耶伦（Yellen） 2.5万亿美元 流动性注入相似的影响——推动市场“狂飙突进”！

这为“BBC”的政策工具箱增添了又一支流动性之箭。随着特朗普的“美丽大法案”通过并提高债务上限，这一工具可能会被迫启用。不久之后，投资者将再次担忧，面对即将发行的大量债务，美国国债市场究竟如何消化这些压力而不崩溃。

有些人还在等待所谓的“货币戈多”（monetary Godot）——等着美联储主席鲍威尔（Powell）宣布新一轮无限量化宽松（QE）和降息，然后才卖出债券、买入加密货币。但我要告诉你们，这根本不会发生，至少在美国确实陷入与俄罗斯、中国或伊朗的热战，或者某家系统重要性金融机构濒临崩溃之前都不会发生。即便经济衰退也不足以让“戈多”现身。所以，别再听那个“软弱无力”的人说什么了，去关注真正掌控局势的人吧！

接下来的几张图表将展示，投资者因为等待“货币戈多”而遭受的机会成本。

美联储的资产负债表（白线）缩减的同时，有效联邦基金利率（黄金线）上升。按理说，这期间比特币和其他风险资产应该会下跌。

但前财政部长“坏女孩”耶伦（Bad Gurl Yellen）并没有让富人失望，她通过实施ATI（可能指资产支持的流动性工具）来稳定市场。在此期间，比特币（黄金线）上涨了 5倍，而隔夜逆回购（RRP）余额则下降了 95%。

不要再犯同样的错误！ 很多金融顾问仍在劝客户买债券，因为他们预测收益率会下降。我同意，各国央行确实会降息并印钞，以避免政府债券市场的崩溃。此外，即便央行不行动，财政部也会有所作为。

这篇文章的核心观点是，通过支持稳定币监管、放宽SLR（补充杠杆率）限制以及停止支付IORB，美联储可能释放高达 10.1万亿美元 的国债购买力。但问题是，持有债券赚 5%到10% 的回报真的值得吗？你可能会错过比特币 10倍涨至100万美元 或纳斯达克100指数 5倍飙升至10万点 的机会，这些可能会在 2028年 前实现。

真正的稳定币“游戏”并不是押注像 Circle 这样的传统金融科技公司，而是看清美国政府已经将一把价值数万亿美元的“流动性火箭筒”交到了系统重要性银行（TBTF）的手中，并美其名曰“创新”。这不是去中心化金融（DeFi），更不是所谓的金融自由，而是披着以太坊外衣的债务货币化。如果你还在等着鲍威尔（Powell）对你耳语“无限量化宽松”（QE infinity）才敢进场冒险，那么恭喜你——你就是市场的“接盘侠”。

相反，你应该做多比特币，做多摩根大通（JPMorgan），而不是浪费精力在 Circle 上。稳定币这匹“特洛伊木马”早已潜入金融堡垒，但它打开后，里面装的不是自由主义者的梦想，而是充满了用于购买美国国债短期票据（T-bill）的流动性。这些流动性将用来维持股市的高位、填补财政赤字，并安抚婴儿潮一代（Boomer）的焦虑。

不要再坐在场边，等待鲍威尔来为牛市“加持”。“BBC”（注：可能是对美联储或相关政策的戏称）已经准备好结束铺垫，开始用流动性洪流浸透全球市场。抓住机会，别让自己成为被动的旁观者。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据官方公告，Upbit 将上线 MOODENG 韩元、BTC 及 USDT 交易对

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据链上分析师 The Data Nerd（@OnchainDataNerd）监测，过去9小时内，三家CEX出现大量比特币提现：

• Coinbase: 1,666 BTC (约1.8136亿美元)
• Binance: 874 BTC (约9,565万美元)
• Bitstamp: 221 BTC (约2,421万美元)

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据每日经济新闻报道，深交所上市公司中山公用（000685.SZ）针对「有没有考虑参与稳定币牌照申请？」提问回应表示，目前暂无稳定币相关业务计划。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据火币HTX公告显示，火币HTX已于7月2日21:00 (GMT+8) 开放M的充币业务。M/USDT现货交易将于7月3日17:00 (GMT+8)开放。M的提币业务将于7月5日17:00 (GMT+8) 开放。同时，火币杠杆将于7月3日17:00 (GMT+8)新增M/USDT (10X) 逐仓杠杆交易。

据悉，MemeCore 是首个专为 Meme 2.0 时代打造的 Layer 1 区块链。在这一全新范式下，迷因代币不再只是投机工具，而将成为文化、价值与社区协作的引擎。在 Meme 2.0 时代，迷因不仅是内容，更是货币、治理机制与创意表达。

撰文：Tom Maloney、Annie Massa 和 Demetrios Pogkas，彭博社

编译：Luffy，Foresight News

2024 年 12 月，唐纳德·特朗普手持比特币的照片在香港的一家 Coinhero 商店展出，标志着比特币的价格首次突破 10 万美元。图片来源：彭博社

从表面上看，唐纳德·特朗普的个人净资产自他重返白宫以来似乎没有太大变化：选举日时为 65 亿美元，现在为 64 亿美元。

但深入研究这些数据就会发现，他和他的家族巩固其财富帝国的方式发生了前所未有的明显转变，而且他们凭借自身名气、影响力和权力获得利益的速度远超以往。

无论是将自己的品牌应用于房地产项目，还是将其与香水和床垫联系起来，特朗普家族长期以来一直利用授权协议来快速赚钱，相比之前，房地产开发通常需要多年的规划和执行周期。而现在有了加密货币，特朗普家族将品牌变现的速度进一步提升。

再加上特朗普第二届政府放松了对海外交易的限制，这一切造就了一场财富盛宴。根据彭博亿万富翁指数显示，加密货币投资在几个月内为唐纳德·特朗普带来了至少 6.2 亿美元的财富增值。该指数首次对特朗普家族从 World Liberty Financial 和特朗普 Meme 币（TRUMP）等项目中获得的收益进行了估值。

特朗普的财富与加密货币和 Memecoin 的联系越来越紧。资料来源：彭博亿万富翁指数（注：不包括负债。最新估值中的公开交易资产截至 6 月底。）

越来越多的加密货币和鲜为人知的公司通过与特朗普及其「让美国再次伟大（MAGA）」运动的联系而获得价值，而这些加密货币和公司所赚取的钱，远远超过了特朗普集团去年通过房地产授权交易所获得的 3400 多万美元的收入。

特朗普集团执行副总裁、特朗普次子埃里克·特朗普（Eric Trump）表示：「我为我们出色的公司感到无比自豪，我们从未如此强大。」

虽然特朗普总统的资产由小唐纳德·特朗普（Donald Trump Jr.）管理的信托基金持有，但他个人仍然直接受益于特朗普集团的成功，彭博财富指数也将其家族的各种利益归于这位「族长」名下。目前，特朗普子女参与的许多私人投资尚未被纳入其中，因为他们的财务利益细节尚不清楚，其中包括华盛顿的私人俱乐部 Executive Branch、由日本酒店公司转型为比特币囤积者的 Metaplanet、广播和播客公司 Salem Media Group Inc.、预测市场初创公司 Kalshi 以及在线药品零售商 BlinkRX。

尽管特朗普和他的子女们都在涉足加密货币领域。仅从 12 月以来，埃里克·特朗普和小唐纳德·特朗普就曾在阿布扎比、华盛顿、迪拜和拉斯维加斯的活动上发表过演讲，有时是单独发表，有时是一起发表。但对特朗普个人财富最大的推动力之一，是一个酝酿多年的本土项目。

埃里克·特朗普（左）和小唐纳德·特朗普在比特币 2025 大会上。图片来源：彭博社

今年 1 月，特朗普国家多拉尔度假村（Trump National Doral）获批在该地块上建造约 1500 套豪华公寓，这是特朗普家族长期以来的目标，需要与社区进行广泛的宣传。据彭博社计算，这个项目使得这片位于迈阿密郊区、占地超过 600 英亩、拥有四个高尔夫球场和一个拥有 600 多间客房的度假村的价值从之前的 3.5 亿美元飙升至 15 亿美元。

与此同时，特朗普旗下上市社交媒体公司特朗普媒体科技集团 (Trump Media & Technology Group Corp.) 的剧烈波动。作为 Truth Social 的母公司，该公司去年报告净亏损 4.01 亿美元，但 10 月份却为特朗普的财富增加了 40 多亿美元。如今，即便该公司正试图进军金融和比特币领域，特朗普的持股价值仍高达 20 亿美元。

然而，与特朗普相关的加密项目的热潮为该家族提供了新的获利途径。

其中最引人注目的是 World Liberty Financial，这是一个销售自有代币并发行名为 USD1 的稳定币的平台。USD1 是一种旨在锚定美元价值的加密货币。特朗普家族通过代币销售、持有该项目母公司的部分股份以及持有其 World Liberty Financial 代币，从该项目中获利。

截至 3 月份，World Liberty 已售出价值 5.5 亿美元的代币。据彭博社计算，其中约 3.9 亿美元流向了特朗普家族。特朗普家族还拥有 225 亿枚代币，根据 6 月份代币的易手价格计算，其价值超过 20 亿美元。由于这些代币不可转让，因此这些代币被排除在特朗普的净资产计算之外，尽管该公司最近几周表示，这种情况可能很快就会改变。

根据该公司网站的详细信息，特朗普家族上个月将其在 World Liberty 的持股比例从 60% 降至 40%。目前尚不清楚买家是谁，也不清楚特朗普家族从此次撤资中获得了什么。

World Liberty 还推出了稳定币 USD1。总部位于阿布扎比的科技投资公司 MGX 表示，将使用该代币向加密货币交易所币安投资 20 亿美元，这极大地提升了 USD1 的流通量。据《华尔街日报》报道，币安创始人赵长鹏在承认违反美国反洗钱法后，一直在寻求总统赦免。他目前与加密货币行业领袖孙宇晨和巴基斯坦加密货币委员会主席比拉尔·本·萨基布一起担任 World Liberty 的顾问。

唐纳德·特朗普出席纳什维尔举行的比特币 2024 大会。图片来源：彭博社

根据彭博社的计算，若按稳定币发行商 Circle Internet Group Inc. 的市值与 USDC 流通量比例推算，World Liberty 估值约 14 亿美元。由于 USD1 的采用有限，彭博社未将其计入特朗普净资产，但其 22 亿美元的流通量意味着 World Liberty 今年可能从储备中赚取约 1 亿美元。

另一个以总统名字命名的 Memecoin（TRUMP）在其就职的前两天推出。当 TRUMP 的价格上涨时，特朗普家族将受益：Fight Fight Fight 和特朗普集团的附属公司 CIC Digital 持有 80% 的 TRUMP 供应量，其中部分代币将在三年内逐步解锁和出售。Memecoin 没有基础价值，交易完全基于市场情绪。

特朗普的 Memecoin（TRUMP）因其与现任总统家族的联系而备受追捧，而在今年 5 月举行的一场竞赛之后，其需求量更是飙升。这场竞赛邀请了 220 位最大的 TRUMP 代币持有者参加特朗普在弗吉尼亚州特朗普高尔夫俱乐部的私人晚宴，并在晚宴上发表了讲话。孙宇晨也是嘉宾之一，他在前往活动举办地弗吉尼亚州特朗普高尔夫俱乐部的途中，穿着黑色领带发布了一张自拍照。宾客们享用了菲力牛排和香煎大比目鱼，而场外的抗议者则举着标语，称其为「骗子盛会」。

Memecoin 的估值非常困难，通常是因为代币的创造者掌握着绝大多数的供应量，一旦出售，市场就会崩溃。加密货币风险建模公司 Gauntlet 发现，与 Memecoin TRUMP 创建相关的数字钱包拥有近 1700 万枚 TRUMP 代币。

这些钱包另外又将大约 1700 万枚 TRUMP 代币转移到了加密货币交易所。

5 月 22 日，在弗吉尼亚州斯特林举行的特朗普国家高尔夫球场外，来自「Our Revolution」组织的活动人士在特朗普国家高尔夫球场外举行了示威活动。当天在此举办特朗普的私人晚宴邀请了 220 位 TRUMP 代币的最大持有者。图片来源：美联社

特朗普集团持有 TRUMP 代币总供应量的 40%，这与其在 World Liberty Financial 披露的持股比例相同。根据彭博计算，在应用大额流动性折扣并计入近 3 亿美元交易和出售收益后，特朗普的 Memecoin 投资价值约 1.5 亿美元，这还不包括将于本月晚些时候开始、未来三年解禁的 8 亿枚代币。按目前价格计算，这 8 亿枚代币的价值超 70 亿美元。

尽管 World Liberty Financial 和 TRUMP 最初是两个独立的项目，但现在它们至少在一个方面发生了交集：埃里克·特朗普透露，World Liberty Financial 计划大量囤积 TRUMP 代币，以作为该公司加密资产储备。

除此之外，特朗普家族在加密货币领域还拥有一张王牌。

American Bitcoin，这是一家由特朗普旗下一家小型投资银行分拆出来的实体，正计划成为一家上市公司，这将为特朗普家族增添另一笔来自加密货币的财富。American Bitcoin 前身于今年 2 月成立时，一份新闻稿称其将专注于人工智能基础设施和数据中心。到 3 月，该公司制定了新的战略，转向加密货币领域并更名。

比特币矿商 Hut 8 Corp.同意收购 American Bitcoin 的多数股权，并转让其几乎所有的加密货币挖矿设备。Hut 8 Corp.计划与纳斯达克上市的低市值公司 Gryphon Digital Mining Inc.合并，将整个公司上市。特朗普家族及其合伙人持有 American Bitcoin 20% 的股份。

据彭博社计算，Gryphon 股价使新合资企业的估值超过 30 亿美元。考虑到新公司的主要资产将是 Hut 8 提供的比特币挖矿设备（账面价值约为 1.2 亿美元）。按任何传统的估值标准，30 亿美元这一数字似乎都过高了。

但是，就像构成特朗普新财富的许多资产和企业一样，基本面往往不是重点。

深潮 TechFlow 消息，7 月 3 日，据CNBC报道，美国政府已撤销对中国的芯片设计软件出口限制。芯片设计软件巨头Synopsys和Cadence均已确认这一消息，并表示正在恢复对中国客户的软件和技术访问。此前，美国于2025年5月23日要求包括Synopsys、Cadence和西门子EDA在内的多家公司在向中国出口前必须获得许可证。这三家公司共占全球电子设计自动化(EDA)市场份额约74%。此举发生在中美双方上周就贸易停战达成条件性协议后，中方已同意恢复部分稀土和先进技术交流。