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撰文：加密沙律

12 月 5 日，中国互金协会、银行业协会等七大行业协会联手抛出了一份《关于防范涉虚拟货币等非法活动的风险提示》。这是继 11 月 28 日十三部委开会打击虚拟货币交易炒作后，行业协会紧随其后的监管动作。这份文件（以下简称「《风险提示》」）字里行间透出的些许凉意，让一些正筹划着将实物资产代币化（RWA）的创业者们打了个寒战。

很多人在后台问：沙律师，RWA 在内地是不是彻底凉了？

作为 Web3 法律人，我们认为这个问题的答案并非简单的「是」或「否」。RWA 的核心是将线下资产通过区块链技术数字化、代币化，再进行二级市场流动与融资。但在内地当前的监管语境下，任何试图与公众交易挂钩的代币化行为，本质上都在挑战 2021 年「9.24 通知」的红线。七协会的《风险提示》，更像是把那道早已紧闭的铁门，又加了几把明晃晃的大锁。

一、内地为何「不能搞」：底线思维下的风险隔离

《风险提示》明确指出：「目前我国金融管理部门未批准任何（在内地的）现实世界资产代币化活动」。在内地搞 RWA，法律障碍如同「三座大山」：

1. 非法金融活动的定性：文件将境内 RWA 发行和融资定性为涉嫌非法集资、擅自公开发行证券等非法金融活动。在内地，任何绕过特许经营权的融资行为，都是在刀尖舔血。

2. 金融机构的全面封锁：银行、支付机构及互联网平台被全面禁止为此类业务提供结算与宣传支持。没有了入金渠道与流量入口，境内的 RWA 便成了无源之水。

3. 法定货币的强悍地位：RWA 涉及的稳定币在内地不具法定地位，试图用其锚定资产收益，触动了货币主权的神经。

以刑事辩护常用的底线思维来说：在内地搞 RWA，可能不是「凉不凉」的问题，而是「判几年」的问题。但从治理角度看，这种高压态势其实是监管层在尚未摸索出有效监控手段时的「紧急刹车」。正如对话中所言，这在很大程度上是为了保护社会，避免让全社会再次经历一次类似 P2P 的系统性金融灾难。

二、境外的「绿洲」：宏观叙事下的「出水口」

既然内地是禁区，目光自然投向香港、新加坡等离岸市场。七协会虽然提到「境外服务提供商向境内开展业务同样非法」，但对于纯粹的境外业务，并未给出明确的「一棒子打死」的禁令。

这里隐藏着一个深刻的宏观叙事：中国经济的内循环终究需要与外循环衔接。内地的「严格卡死」与香港的「坚决放开」，其实是一个硬币的两面。内地需要有这样一个「出水口」，让资产在合规的语境下走向国际市场。

只要项目能做到真正的「全离岸」——从底层资产到资金端、从服务器到合规主体均在境外，且不涉及境内人民币流出，内地监管部门通常缺乏跨域执法的动力。在这种模式下，如果你在海外搞得热火朝天且符合当地监管（如取得香港 VASP 牌照），那是你的自由。

三、理论上的「通途」与实务中的「天堑」：时机大于一切

此时一些内地老板可能心生一计：我能不能把国内的工厂、矿产收益权拿到香港去做 RWA？

理论上，通过 ODI（境外直接投资）架构设立 SPV，将权益「过户」给境外实体是可行的路径。但实务操作中，这堪比李白诗中的蜀道，甚至近乎「天堑」：

• 首先，资产出境的合规枷锁：跨境确权复杂，且极易被怀疑为资产转移。

• 其次，资金回流的「断路器」：结汇环节面临极严的涉币审查，账户被封往往只是最轻的结果，严重一点将面临罚款甚至有非法集资嫌疑。

• 最后，「境内人」的法律风险：如果人在内地经营境外涉币业务，执法机构照样可以打击（无论是老板等管理层还是普通的员工都属于非法金融活动）。

其实有关 RWA 业务，更核心的问题在于「时机」。目前我们判断，在监管层面，多个部委意见统一，国内正处于抓典型的「高压期」。即便是在香港，由于上市公司和持牌机构对政商关系的审慎考量，目前的口径也多为「即便是法无禁止即可为，也请先等一等」的现实状态。存量项目现阶段的最佳策略是响应「窗口指导」，要么喊停，要么彻底变更为全海外方案，切忌顶风作案。

四、结语

RWA 在内地不是凉了，而是从未真正「玩明白」。十三部委和七协会的发文，再次重申了境内业务的红线。

但对于有野心的内地企业，RWA 的真正机会藏在「离岸」的深水区。这不再是一场内地非法集资的马甲秀，而是一场关于法律合规、外汇管理与国际私募的高难度杂技。

我们的建议是：如果你想搞 RWA，请先切断一切与境内人民币、普通散户及宣传渠道的联系。在红线面前，活得久比跑得快更重要。法律的红线，从来不是用来跳皮筋的。

当下的沉寂是为了未来的规范。如果您正计划在境外开展 RWA 业务，需要进行法律合规性论证或架构设计，欢迎联系我们进行深度咨询。

2025 年 12 月 17 日，港交所的钟声敲响，香港首家持牌数字资产交易平台 HashKey Group 在此刻完成上市。

加密沙律后台收到了很多留言，希望我们聊聊 Web3 企业香港上市代表了什么，是不是代表 Web3 企业在香港有着和 Coinbase 相似的光辉未来。

在畅想未来之前，我们想先指出一个误区：“上市”并不是一个成功的终点。特别是对 Web3 企业而言，上市作为一条“分水岭”的意义是更大的。HashKey 今后面临的问题就不再只是解释自己为什么合规，为什么被认可，而是更多其他的现实问题。

比如股价，现在不论是经济环境还是政策环境都并不够好，HashKey 在这个环境中上市，当天一开始顶住没有破发，但很快就掉了下来，收盘价基本和发行价差不多，甚至略低。接下来几天，股价多数时间都在发行价下面来回晃，中间偶尔反弹一下，但也没持续多久。整体给我们的感觉是，市场并没有因为它成功上市就一路追高，而是先看看再说，等公司后面真正干得怎么样，再决定买不买、值不值这个价。

如果和 Coinbase 对比，Coinbase 的股票好不好，很大程度上就取决于一件事：市场有没有人交易。行情一热，交易量上来，手续费就上来，收入和利润立刻反映在报表里，股价自然跟着动。所以市场愿意用一种偏“周期股”“交易平台股”的思路去看 Coinbase。

但 HashKey 现在不是一个单纯靠交易手续费吃饭的公司，由于各种大家都知道的原因，它更像是一个合规框架下的综合平台：交易、托管、资管、合规服务、机构业务，节奏慢、变现路径长，短期内不太可能因为某一轮行情就立刻赚很多钱。因此 HashKey 无法直接套用 Coinbase 的估值逻辑。

但有些问题并不取决于一家公司运营的好坏，而是由其本身的基因决定。比如，作为一家 Web3 上市企业，HashKey 不仅拥有公开股份，还拥有自己的生态代币（HSK）。

虽然，HashKey 在招股文件中说明，HSK 只是用于支付 HashKey 上的计算和交易费用的 Gas 代币，代币价格的涨跌与上市公司股价在法律和结构上是分开的。但是“股价”和“币价”两套市场定价机制如何实现可持续的平衡？毕竟这是两套金融市场的叙事，两套监管逻辑，甚至投资者预期也是大相径庭。任何一家带着代币生态走向公开市场的企业，都绕不开这个问题。

今天，我们就想把这个问题抛出，谈谈自己的看法。

在传统公司语境里，股价是一套相对清晰的综合指标：它把公司的收入能力、成本结构、风险敞口、治理质量与宏观预期压缩为一个可交易的价格。这里的关键并不在于市场是否理性，而在于证券市场对信息与责任的基本要求是确定的：上市公司需要持续披露、需要可核验的经营数据、需要相对稳定的治理结构，也需要对投资者承担明确的法律义务。因此，对上市公司的要求并非业务不允许有任何波动，而是信息披露与风险边界必须足够清晰，让投资者能够在可比较的框架里做决策，也就是相对具有可预测性。

币价则完全不同。即便不讨论代币是否具备证券属性，单从市场定价机制看，币价和“公司”本身的关联性并没有那么高，对币价影响最大的是外部变量影响，例如叙事、市场预期、流动性结构和最重要的——市场情绪。

因此，股价与币价是完全两套定价逻辑。

而现在，HashKey 的上市使两者开始共存，我们可以想象到某些难以避免的矛盾：证券市场希望企业把不确定性变得透明、可控；加密市场则习惯于把不确定性转化为叙事与波动本身。如何平衡，就成了一个必须解决的难题。

对 HashKey 而言，最难的一点往往不是做业务，而是做“持续合规”。HashKey 通过各种厉害的手段，已经满足了各司法辖区对于“虚拟资产交易平台”这个维度的合规（详见加密沙律公众号文章《为何 HashKey 能成为“香港加密第一股”？》. 现在，作为一家上市公司，HashKey 要面临《证券及期货条例》及《上市规则》等法规的合规要求。

其中，信息披露是上市公司合规的核心。根据相关法规，上市公司对重大消息必须确保披露的公平性、及时性与准确性。但在 Web3 业务场景中，由于加密市场是 24/7 全天候交易，且信息传播极快，市场也已经适应了这个速度。某个生态合作伙伴的加入，某条链的部署节点，某项技术协议的更新，是否构成重大信息，是否需要披露，应该如何披露？其次，如果披露时上市公司尚未完成停牌或公告发布，会不会面临内部信息泄露或被定性为市场失当行为呢？与之相关的关键问题还有：

第一， 是否存在利益冲突，是否可能为了维护某一市场预期而牺牲另一市场投资者的利益？比如，在决定利润分配时，是增加股东分红提振股价，还是强化代币回购支撑币价？

第二， 是否存在被误解为操纵市场的风险，即便主观上并无此意，客观上也可能形成不当影响。HashKey 的本公司员工都会持有 HSK，员工因职务接触尚未公开的重要信息，是否必然影响 HSK 的市场价格？

这一系列问题，其实并不能“怪罪”HashKey，毕竟没有一家 Web3 企业会以“防冲突”为出发点设计治理机制，而作为行业先驱，这些微妙且复杂的问题，是 HashKey 必须要解决的。

所以 HashKey 该如何做到币股“平衡”呢？

加密沙律认为，不是追求同涨同跌，而是让两种价格都能在各自规则内形成信任。

很多人谈币股平衡时，会不自觉落入一个直觉：两者最好互相促进、最好联动上涨，至少不要彼此拖累。但从法律与治理角度看，真正可持续的平衡并不是“走势一致”，而是“规则一致”：

股价要在证券市场的披露与治理框架下被理解，币价要在加密市场的透明度与生态预期框架下被理解，而企业要确保自己不会在两套框架之间反复横跳。换句话说，企业不需要承诺币价如何，也不需要承诺股价如何；企业需要承诺的是，自己对信息披露与行为边界有稳定的制度安排，能够抵抗短期情绪、流动性冲击与叙事波动。

从这个角度看，HashKey 上市对 Web3 企业的意义，远不止“进入主流资本市场”。它标志着一种新公司形态开始被迫成熟：既要保留 Web3 业务的创新速度与生态组织方式，又要在公司法与证券法框架下实现可审计、可披露、可追责的治理结构。

行业真正要观察的，也不是某一时点股价或币价的表现，而是企业能否证明：当两套市场逻辑同时存在时，它仍能以一致的制度与边界管理风险、分配责任、维护信任。若能做到这一点，币价与股价之间的张力不会消失，但它会变成一种可长期共存的结构，而不是一颗随时引爆的合规雷。

因此，我们想说，欲戴皇冠，必承其重。我们感谢 HashKey 作为第一个吃螃蟹的人，直面这些压力，也期待 HashKey 能给出答案，为更多 Web3 企业树立一个样板，成为一个真正的行业领袖。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据金十数据报道，美国证交会（SEC）文件显示，英特尔(INTC.O)向英伟达(NVDA.O)出售2.148亿股，交易额达50亿美元。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Whale Alert 监测，USDC Treasury 在 Solana 链上销毁并在以太坊链上铸造约 98,469,098 枚 USDC。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Investing.com 报道，英国金融科技公司 GSTechnologies Ltd（伦敦证券交易所：GST）宣布收购波兰虚拟资产服务提供商 Finferno Spółka Z Ograniczoną Odpowiedzialnością，交易金额未披露。

此次收购由 GST 现有现金资源提供资金，旨在扩大该公司在波兰和中欧地区的数字资产业务。通过这笔交易，GST 将能够在波兰推出新的数字资产交易所和财富管理服务，初期将以试点形式运营。GST 董事长 Tone Goh 在新闻稿中表示，此次收购符合公司在具有强大潜力的特定市场国际化发展数字资产业务 GS Fintech 的计划。

 

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，彭博分析师 Mike McGlone 昨晚在社交媒体发文表示，比特币价格可能在 2026 年跌至 5 万美元，随后可能跌至 1 万美元。McGlone 认为 2025 年可能标志着比特币和加密货币的价格顶点。他指出，黄金仅有三种主要贵金属竞争对手：白银、铂金和钯金。相比之下，比特币作为首个加密货币，如今已面临数百万种数字资产的竞争。

当前比特币价格约为 8.8 万美元，较 10 月创下约 12.6 万美元的历史高点已下跌 30%。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，比特币在9万美元附近震荡走强。市场一方面关注 Strategy 增加现金缓冲、资金优先用于股息与利息支出而非继续加仓 BTC，显示“防御姿态”升温；另一方面 Coinbase 强硬表态反对修订《天才法案》，稳定币“奖励/收益”规则之争或再掀监管博弈。多份机构观点认为，加密市场正从单纯情绪驱动转向结构性驱动，永续期货、稳定币支付与预测市场或成2026主线；但贵金属走强、加密回落的“分裂行情”也提示资金在重新定价宏观风险。BiyaPay 分析师指出，在结构性行情主导的阶段，跨市场配置与衍生品工具的使用将更为关键。平台支持 USDT 覆盖美股、港股、期货及现货、合约交易，便于投资者在不同市场间捕捉波动机会。

 

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据官方消息，Bybit Alpha 与 Byreal 已支持直接交易链上代币 $learing。

用户只需登入 Bybit Alpha 即可快速交易、无需另设钱包，并实时追踪热门代币行情。

Byreal 是构建于 Solana 的 DEX（去中心化交易所），通过精细化的流动性分布与快速的链上确认机制，实现稳定交易执行与高效流动性做市体验。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 CoinShares 监测，数字资产投资产品上周录得 4.46 亿美元资金流出。

从地区来看，美国是资金流出的主要地区，录得 4.6 亿美元流出；而德国则逆势吸引 3570 万美元流入，本月累计流入达 2.48 亿美元，表明德国投资者正利用近期价格疲软进行布局。

XRP 和 Solana 上周分别录得 7020 万美元和 750 万美元的资金流入，自 10 月中旬美国 ETF 推出以来，两者分别吸引了 10.7 亿美元和 13.4 亿美元流入，与比特币和以太坊的资金流出形成鲜明对比。

 

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 HTX 行情数据显示，BTC 跌破 88,000 美元，现报 87,990.00 美元，24 小时涨幅缩小至 0.24 %。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据官方公告，今天 21:00 (UTC+8) 开放币安 Alpha 空投申领。拥有至少 241 个币安 Alpha 积分的用户可以按先到先得的方式领取代币，直至空投池全部发放完毕或空投活动结束。更多详情即将公布。

请密切关注币安官方渠道，了解具体的空投代币和最新动态。

作者：Noir

编译：深潮TechFlow

大多数 Web3 内容创作者认为自己不擅长讲故事，因为他们觉得自己“创意不够”。

但朋友，那通常不是问题的真正根源。

实际上，真正的问题是：

——你的内容缺乏对比。

嘿，要么是内容：

听起来都一样，

感觉很平淡，

或者毫无变化。

而当一切都没有变化时，就没有故事可言。

什么是对比？

对比其实是指某些东西与之前的内容不同。

是的，就是这么简单。

并不需要：

华丽辞藻，

出人意料的情节反转，

或者背景音乐。

本质上，对比是一种转变，比如：

从“之前”到“之后”

从“期待”到“现实”

从“信念”到“领悟”

如果没有这种转变，你的内容就只剩下信息。

是的，也许它有用，但想让人记住？嗯……不太可能。

为什么缺乏对比会让内容无力？

Web3 世界充满了：

功能、数据、承诺、路线图……

但大多数内容的呈现方式却过于直白：

“这是它的作用。”

“这是它的好处。”

“这是你为什么要关注它。”

然而，大脑对这种直线式的信息并不感兴趣。

它会在某些出乎意料的事情发生时被唤醒。

为什么内容缺乏对比就会失去吸引力

Web3 世界充斥着：

功能、数据、承诺、路线图……

但大多数内容的呈现方式却过于直白：

“这就是它的功能。”

“它为什么好。”

“你为什么需要关心它。”

然而，大脑并不会因为这些直线式的信息而被激活。

它会在某些出乎意料的事情发生时才会被唤醒。

一个关于“对比”的简单例子

（你一定见过无数次）

没有对比的表达：

Solana 的交易速度快且成本低。

你的大脑会回应：好吧……然后呢？

有对比的表达：

我点击了发送，切换了下页面，然后才意识到交易已经完成了。

同样的想法，却带来了完全不同的冲击力。

第二种表达方式创造了一个“瞬间”。明白了吗？

为什么“对比”会让人感到不适？

（以及为什么这很重要）

对比往往需要你承认：

你错了，你迷惑过，你低估了某些事情。

这就是为什么大多数人会回避它。

但这种不适感恰恰是让内容显得真实的关键。

人们并不喜欢完美无瑕的东西。

他们更容易与共鸣和脆弱建立联系。

当有人心里想：“等等……我也有过这样的感受。”

恭喜你，你成功了。

如何为你的内容添加“对比”？

在发布前，问自己一个问题：

“这里发生了什么变化？”

如果你无法回答，那就试试加入以下内容：

• 你曾经的一个错误假设

• 一个犹豫的瞬间

• 一个意想不到的结果

• 一个差点没做出的“小决定”

其实根本不需要什么戏剧性的情节。

你只需要一点让人共鸣的变化。

怪咖的总结

别误会，创意在讲故事中确实扮演着重要角色。

但并不是每个人天生就有创意，这篇文章是专门写给那些真正想学习讲故事技巧的人。

它的核心在于：足够真诚地展现“转变”。

在 Web3 这个复杂又嘈杂的世界里，

“对比”是让你脱颖而出的方法，而无需大声喊叫 🙂

记得关注我，不然你就……（此处内容不符合中国大陆规范，建议删除）。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，Greeks.live 宏观研究员 Adam 发布英文人社区简报称，“社区内部意见严重分化,强烈看跌阵营认为自2024年11月19日IBIT期权推出以来，BTC已经发生根本性变化,持续表现不佳且美国交易时段没有出现上行波动。关键关注水平包括1月6日前后的潜在波动，但大多数交易员对年末任何重大突破持怀疑态度，日线时间框架仍显示看跌结构。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 HTX 行情数据显示，BTC 跌破 89,000 美元，现报 88,996.25 美元，24 小时涨幅缩小至 1.31 %。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Onchain Lens（@OnchainLens）监测，一名地址为 “neoyokio.eth”（”0x350″）的鲸鱼向 HyperLiquid 存入了 200 万美元 USDC，并以 2 倍杠杆开设了 Zcash（ZEC）空头仓位。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据金十数据报道，美股三大股指期货走低，标普500指数期货下跌0.3%，纳斯达克100指数期货下跌0.5%，道琼斯指数期货下跌0.1%。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Whale Alert（@whale_alert）监测，某未知钱包约 7 分钟前将 900 枚比特币转入 Coinbase，价值约 8053.5 万美元。

撰文：林晚晚

2025 年的加密市场很割裂。

BTC 年内回撤超过 30%，山寨币血流成河，「加密已死」的哀嚎此起彼伏。年初那批追高进场的新韭菜，账户缩水大半，有的已经卸载了交易所 App，有的还在死扛等解套。加密社区的情绪跌到了 2022 年 FTX 爆雷以来的最低点。

但就在这片狼藉之中，另一群人正在疯狂扫货。

根据 PitchBook 数据，2025 年加密行业并购总额达到 86 亿美元，交易 267 笔，同比增长 18%。这个数字是 2024 年的近 4 倍，超过了过去四年的总和。如果用 Architect Partners 更宽泛的统计口径，总额是 129 亿美元。

头部交易的体量令人咋舌：Coinbase 掏 29 亿吃下期权巨头 Deribit，创下加密行业史上最大收购纪录；Kraken 砸 15 亿拿下传统期货平台 NinjaTrader，被称为「史上最大 TradFi 与 Crypto 融合交易」；Ripple 以 12.5 亿收购华尔街主经纪商 Hidden Road，正式杀入机构金融的腹地。

散户在恐惧中割肉离场，机构在废墟上大举建仓。

有意思的是，这帮机构买的不是币。如果看好币价，直接买 BTC 就行了，何必花几十亿收购公司？

他们买的是交易所、是牌照、是托管商、是支付管道、是清算系统。

他们在抄底的，是整个行业的基础设施。

这让人想起 2008 年金融危机后的华尔街。雷曼倒了，贝尔斯登没了，但摩根大通和高盛活了下来，还趁机吃掉了一堆资产。危机之后，强者恒强，行业集中度大幅提升。

2025 年的加密行业，正在上演类似的剧本。

传统金融为什么「抄底」

为什么是 2025 年？因为三把钥匙同时转动了。

第一把钥匙是 SEC 换届。

Gary Gensler 时代，加密行业活在「薛定谔的合规」状态里：你不知道自己发的币是不是证券，不知道交易所业务哪天会被认定为非法，不知道明天醒来公司还在不在。

Coinbase、Binance、Kraken、Ripple、Uniswap、OpenSea，几乎所有叫得上名字的公司都收到过 SEC 的传票或 Wells Notice。

这种不确定性是并购的天敌。没有哪家正经的金融机构愿意花 10 亿美元买一家随时可能被监管「定点清除」的公司。尽职调查怎么做？估值模型怎么建？法律风险怎么定价？全是问号。

2025 年 1 月，特朗普政府上台，SEC 态度发生 180 度转向。新任代理主席 Mark Uyeda 上任第一天就成立了 Crypto Task Force，宣布要用「对话」取代「执法」。

随后几个月，SEC 以近乎清仓甩卖的速度撤销了 60% 的加密相关诉讼：Coinbase 案撤了，Binance 案撤了，Kraken 案撤了，连 Ripple 那场打了四年的世纪官司都以和解收场。

关键是撤诉的方式：「with prejudice」，法律术语，意思是不可重新起诉。这给了市场一颗定心丸：这是彻底翻篇。

第二把钥匙是牌照放闸。

12 月 12 日，美国货币监理署（OCC）批准了 5 家加密公司的国家信托银行牌照：BitGo、Circle、Fidelity Digital Assets、Paxos、Ripple。这意味着它们可以直接接入美联储系统，提供托管、支付、清算服务，享受和传统银行一样的特权。

一个数字对比很能说明问题：2025 年全年，OCC 收到 18 份银行牌照申请；2024 年只有 1 份。闸门一开，所有人都往里挤。

第三把钥匙是 GENIUS Act。

7 月 18 日，美国首个联邦加密立法签署生效。这部法案给稳定币定了规矩：1:1 储备、按月披露、破产优先偿付。更重要的是，它明确了合规稳定币不属于证券或商品，不归 SEC 和 CFTC 管。

这等于给稳定币发了一张「良民证」：银行可以放心做稳定币业务了，支付公司可以大胆接入了，不用担心哪天被秋后算账。

SEC 撤诉，让法律风险清零；OCC 批牌照，让银行能力可得；GENIUS Act 通过，让稳定币成为合规金融产品。三把钥匙一起转，一扇紧闭十年的门洞开了。

门外站满了人，手里攥着支票。

三大买家军备竞赛

要论 2025 年并购的野心和格局，MVP 非 Ripple 莫属。

说到 Ripple，很多币圈老人的印象可能还停留在「XRP 那家公司」——2020 年被 SEC 起诉、和监管打了四年官司的那个 Ripple。但 2024 年之后的 Ripple 已经是另一个物种了。

官司基本尘埃落定（2024 年 8 月最终判决，罚款从 20 亿砍到 1.25 亿），公司手握大量现金，开始疯狂扩张版图。他们的核心业务早已转型：托管、稳定币、合规通道，什么赚钱做什么。

这一年 Ripple 砸了 27 亿美元进行收购，成为继摩根士丹利和纽约社区银行之后，第三家同年完成两笔 10 亿美元级并购的美国金融公司。上一次摩根士丹利做到这件事是 2020 年：130 亿买 E-Trade，70 亿买 Eaton Vance。

Ripple 站到了和大摩同一个量级，而这两笔核心交易值得细看。

第一笔，12.5 亿美元收购 Hidden Road。这是一家全球顶级的非银行主经纪商，服务对象包括对冲基金、资管公司、自营交易公司，业务覆盖外汇、衍生品、固定收益、数字资产等多个资产类别。

主经纪商是什么概念？简单说，就是给机构投资者提供「一站式后台服务」的公司：你要交易，我帮你清算；你要加杠杆，我借钱给你；你要托管资产，我帮你保管。高盛、摩根士丹利的主经纪业务都是利润奶牛。

收购完成后，Hidden Road 更名为 Ripple Prime。Ripple 一步跨进了华尔街的核心圈层。

第二笔，10 亿美元收购 GTreasury。这是一家有 40 年历史的企业资金管理系统提供商，听起来不性感，但客户名单很吓人：美国航空、固特异、沃尔沃，都是财富 500 强。GTreasury 每年处理的支付流水超过 12.5 万亿美元。

把这两笔交易放一起看，Ripple 的战略图谱就清晰了。

它不再满足于做一家跨境支付公司，它要构建「端到端的机构金融栈」：企业的资金管理用 GTreasury，机构的主经纪服务用 Ripple Prime，跨境支付用 Ripple 自己的网络，中间用 XRP 做桥接。从财务总监的电脑到对冲基金的交易台，全链条打通。

CEO Brad Garlinghouse 在 Ripple Swell 大会上说了句大实话：「我们的大部分收购都聚焦于传统金融，目的是把加密解决方案带进去。」

这话翻译一下：加密公司正在吞噬传统金融。

Coinbase 的打法则不同。它要做加密世界的「超级 App」，一个什么都能交易的平台。

29 亿吃下 Deribit 是年度最大手笔。Deribit 是全球最大的加密期权交易所，年交易量超过 1 万亿美元，持仓量常年维持在 300 亿美元以上。

期权市场是机构投资者的主战场：对冲基金用期权对冲风险，做市商用期权管理头寸，资管公司用期权构建结构化产品。拿下 Deribit，等于拿下了机构市场的入场券。

除了 Deribit，Coinbase 还收购了链上广告平台 Spindl、代币管理公司 Liquifi、DeFi 期权协议 Opyn、Meme 币交易所 Vector.fun、预测市场公司 The Clearing Company。

全年 10 笔收购，覆盖衍生品、DeFi、预测市场、Meme 币交易。CEO Brian Armstrong 的野心是「Everything Exchange」：所有能交易的东西，都在 Coinbase 完成。

Kraken 的打法更直接：先买牌照，再接业务。

15 亿买 NinjaTrader，买的是 CFTC 期货牌照。这家公司有 20 年历史，是美国零售期货交易领域的老牌玩家。在美国，要合法地为散户提供期货和衍生品交易服务，必须持有 CFTC 牌照。

自己申请？排队三年起步，还不一定批。买一家持牌公司？立刻上线。时间换空间，溢价 50% 都是便宜的。

拿下牌照后，Kraken 在 11 月提交了 IPO 申请，目标 2026 年一季度上市，估值 200 亿美元。它已经不是一家纯粹的加密交易所了，它是一家持牌的多资产交易平台。

Stripe 们的算盘

加密公司在吞噬传统金融，传统金融也在反向渗透加密。

最典型的案例是 Stripe 收购 Bridge。

2025 年 2 月，这家支付巨头以 11 亿美元收购了 Bridge：一家只有 58 人的稳定币基础设施公司，A 轮估值才 2 亿美元。Stripe 给了 5.5 倍溢价，创下公司史上最大收购纪录。

为什么一家 58 人的初创公司值 11 亿？

因为 Bridge 有一样东西是钱和时间都很难买到的：它是稳定币领域最成熟的 API 平台，客户包括 Coinbase 和 SpaceX，能让企业像调用普通支付接口一样调用稳定币能力。创始团队来自 Coinbase 和 Square，对支付和加密都有深刻理解。

Stripe 自己做？至少两年。买 Bridge？下个月就能上线产品。

Stripe CEO Patrick Collison 把稳定币叫「金融服务的室温超导体」。这个比喻精准道出了稳定币的本质：它让钱可以像信息一样流动，7×24 小时、跨国界、近乎零成本。传统跨境汇款要 3 到 5 天，收 3% 到 5% 手续费；稳定币转账几秒钟到账，手续费不到 1 美分。

收购完成后，Stripe 半年内连推三个产品：覆盖 101 个国家的稳定币账户「Stablecoin Financial Accounts」、与 Visa 合作的稳定币消费卡、让任何公司都能发行自己稳定币的 Open Issuance 平台。

Stripe 的野心很清楚：用稳定币重新定义跨境支付。

华尔街的老钱也在动。

10 月，JPMorgan 宣布接受 BTC 和 ETH 作为抵押品，先从 ETF 份额开始，后续扩展到现货。这是华尔街最大银行第一次正式把加密资产纳入抵押品范围。据彭博报道，一个由 10 家大型银行组成的联盟正在探索联合发行 G7 货币稳定币。

Paxos 以超过 1 亿美元收购了机构级 MPC 钱包平台 Fordefi。Fordefi 服务 300 多家机构，月交易量 1200 亿美元。

收购完成后，Paxos 可以提供「稳定币发行 + 资产代币化 +DeFi 托管」的一站式服务。

五年前，华尔街和加密圈还在互相鄙视。华尔街觉得加密是骗局和泡沫，加密圈觉得华尔街是老古董和既得利益者。现在，它们坐在同一张谈判桌上，用真金白银给对方的资产定价。

边界正在模糊。「加密公司」和「金融公司」的定义正在被重新书写。

尾声

但所有人都在抢时间。

2025 年 6 月 5 日，Circle 在纽交所上市，首日暴涨 168%，两日累计涨幅 247%。这是 1980 年以来募资规模超过 5 亿美元的 IPO 中，首日表现最好的一笔。市场给 USDC 发行商的定价是：市值 167 亿美元，募资 11 亿美元。

有投行分析师算了一笔账：按照发行价计算，Circle「留在桌上」的钱高达 17.6 亿美元，是史上第七大 IPO 定价失误。换句话说，市场对稳定币赛道的热情，远远超出了承销商的预期。

Circle 之后，Bullish、eToro 相继上市。2025 年全年，11 家加密公司完成 IPO，累计募资 146 亿美元。作为对比，2024 年只有 4 家，募资 3.1 亿美元。

2026 年的 IPO 管线更加拥挤。Kraken 估值 200 亿，目标一季度上市；BitGo 收入翻了 4 倍，已经递交了保密申请；Gemini、Grayscale 都在排队。Bitwise CEO Hunter Horsley 预测，这波 IPO 潮可能创造近 1000 亿美元的市值。

但 2026 年也是美国中期选举年。

历史规律很清楚：总统所在政党通常会在中期选举中失去国会席位。如果共和党在众议院或参议院失去多数，加密友好的政策窗口可能会收窄，甚至关闭。SEC 主席可能换人，立法进程可能停滞，监管风向可能再次转变。

这解释了为什么所有人都在抢跑。并购要赶在窗口关闭前完成交割，IPO 要赶在市场情绪反转前定价，牌照要赶在政策收紧前拿到手。

时间窗口可能只有 18 个月。

回到开头的问题：华尔街在赌什么？

赌的是「双向收购」时代的到来。加密公司买传统金融的牌照、客户、合规能力；传统金融买加密的技术、管道、创新能力。两边互相渗透，边界逐渐消失。三五年后，可能就没有「加密公司」和「传统金融公司」的区分了，只有「金融公司」。

2025 年 86 亿美元的并购潮，本质上是一场关于「合规基础设施」的军备竞赛。这场竞赛的赢家，不会是盯着 K 线图追涨杀跌的人，而是提前卡位、拿下牌照、构建全栈能力的长期主义者。

散户还在猜顶猜底，机构已经在买整条赛道了。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 CriptoNoticias 报道，2025 年稳定币 USDT 已成为委内瑞拉经济的重要支柱，在该国面临严重外汇短缺的情况下，为民众提供了金融”氧气”。

报道显示，2025 年下半年委内瑞拉外汇严重短缺，促使私营部门转向加密货币，特别是 USDT、USDC 和 DAI 等稳定币作为跨境支付和获取商品服务的有效机制。金融教育专家 Orlando Sevilla 强调，委内瑞拉民众不再将加密货币视为快速致富工具，而是作为传统金融系统限制下的替代金融工具。

 

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 CoinDesk 报道，随着白银价格创下历史新高，代币化白银市场需求激增。

数据显示，过去 30 天内，代币化 iShares 白银信托 (SLV) 的月交易量增长超过 1,200%，持有者数量增加约 300%，净资产价值上涨近 40%。目前白银价格接近每盎司 75 美元，较 2024 年价格上涨约三倍。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据加密分析师 Darkfost（@Darkfost_Coc）监测，Galaxy Digital 今日将约 447 枚比特币（价值约 3900 万美元）转移至 Bybit 和 Bitstamp 交易所，疑似准备出售。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据金十数据报道，瑞银集团表示仍持多头立场，并将对 2026 年 3 月、6 月和 9 月的黄金价格目标上调至每盎司 5000 美元（此前为每盎司 4500 美元）。预计到 2026 年底，黄金价格将小幅下跌至每盎司 4800 美元。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 onchainschool.pro（@how2onchain）监测，过去一小时内，一个疑似团队相关钱包从 KuCoin 交易所提取了价值 130 万美元的 RVV 代币。

据其分析，类似的交易所提款行为曾在一个月前发生，该钱包目前持有价值 360 万美元的 $RVV 代币。链上数据还表明，这些代币可能是早期积累的，现在才转移到链上。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Financefeeds 报道，美国比特币ATM运营商 CoinFlip 在墨西哥城瓜乌特莫克区开设了其首家”加密货币中心”。该中心配备专业人员，将传统零售银行概念与加密基础设施相结合，用户可与专家互动、使用加密货币自动取款机，并获得关于如何通过现金、银行转账和墨西哥 SPEI 支付系统进行数字资产交易的指导。

据悉，CoinFlip 目前在墨西哥运营近 50 台加密货币自动取款机，其中 26 台位于墨西哥城。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，WEEX 唯客交易所宣布开启 AriaCoin (ARIAGO) 交易大赛，活动时间：2025/12/29 16:00 – 2026/1/5 16:00 (UTC+8)。

活动期间，用户交易 ARIAGO/USDT 现货享受零手续费；新用户净充值≥ 100 U 并选择 ARIAGO 进行首次现货交易，即可获得 10 USDT 奖励；新用户交易任意合约，活动期间累计交易量≥ 200 U，即可领取 10~30 USDT 奖励；新老用户 ARIAGO 现货交易量≥ 100 U，可根据交易量排名参与瓜分 5,000 USDT；邀请好友参与活动，每完成一次合格邀请可获得 10～20 USDT，单人最高领取 1,000 USDT。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Cryptonews 援引日经新闻报道，日本近期发布 2026 年税改蓝图，拟加密货币税率大幅下调至统一 20%。目前日本加密资产收益最高需缴纳 55% 的税款，这一高税率抑制了国内交易活动。

据报道称，新税改将加密货币利润纳入与股票和投资信托相同的 20% 统一税率框架，但仅限于由在金融工具业务运营商注册处登记的企业处理的”特定加密资产”。比特币和以太坊等主要加密货币可能符合条件，但具体业务要求尚不明确。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据官方公告，UXLINK 宣布已完成 12 月的首次月度回购计划，共回购总供应量的1% 的UXLINK。

撰文：sysls

编译：Luffy，Foresight News

我并非选股高手。我信奉的是广撒网、低胜率（≤53%）的投注策略，但我愿倾尽所有押注一个观点：长期投机主义，将是未来一个世纪的主流社会经济主题。

这也解释了为何 40 岁以上的人会建议你专注本职、加薪谋生，而其他年龄段的人却对这条建议置若罔闻，不顾一切地追求任何能让他们实现暴富的机会。

向这类人群兜售的最佳商品，莫过于希望。想通这一点，你就能明白各类赌场（包括去中心化交易所、预测市场等）为何会兴起，也能理解交易导师、商业大咖、付费课程，当然还有 substack 付费订阅专栏，为何会大行其道。

困局之始

身陷囹圄，未必需要有形的牢笼。如今有一代人，正带着无形的枷锁前行。

他们知道某种生活真实存在：有房有车、安稳度日，兢兢业业三十年就能获得回报。他们知道有人正过着这样的生活，却完全无法想象自己该如何抵达。这不是困难与否的问题，他们根本无法为自己规划出一条从当下走向理想生活的可行路径。

传统的财富积累之路早已关闭，不是变得更难，而是完全堵死。当婴儿潮一代以占总人口 20% 的比例，手握全国近 50% 的财富，而千禧一代占比相同，财富占比却仅为 10% 时，这套财富积累机制的内在缺陷便暴露无遗。

向上攀爬的阶梯已被抽走。这并非婴儿潮一代刻意为之，资产价格上涨本就会让资产持有者受益。但无论初衷如何，最终结果都殊途同归。

传统契约的崩塌

过去，社会的隐性契约简单明了：按时上班、勤奋工作、忠于企业，你就会得到回报。公司会提供养老金，资历深浅至关重要，房子会在你熟睡时悄然升值。只要你信任这套体系，它就会为你运转。

而今，这份契约成了一纸空文。

在一家公司干满 20 年，如今不再是职场加分项，反而是一种职业负债。薪资涨幅仅有 8%，房价却翻倍上涨，年轻人的债务压力更是飙升约 33%。单靠耐心，找不出通往财富的答案。

曾经我以为情况已经够糟，但随着人工智能的兴起及其即将带来的经济冲击，我意识到，形势只会愈发严峻。

当制度不再奖励耐心，人们自然会抛弃耐心。这，就是理性的适应。

推力与拉力

当下，有两股力量正裹挟着年轻人前行。

拉力：无处安放的高阶需求

现代社会基本解决了马斯洛需求层次的底层需求。食物价格低廉，基础住房有迹可循，安全、医疗、基础就业虽不保障，但足以让大多数年轻人不必为生存挣扎。

面对经济压力的前辈们，面临的是另一种困境。当你为温饱发愁时，根本无暇思考人生意义。埋头苦干是理所当然的选择，因为不这么做就会挨饿。你会接受一份稳定的工作，安分守己， 毕竟这份工作是你的生存之本。

而这一代人，却没有这样的生存枷锁。

当生存需求得到满足，人类就会追求更高层次的需求：归属感、尊重与自我实现。他们渴望丰富的人生体验，渴望生命的意义，渴望自己的人生有方向、有奔头，而非日复一日的重复。然而，实现这些高阶需求的传统路径 —— 买房、职场晋升、财务安全 —— 恰恰都已被堵死。

从本质上讲，我们就像一群本能地抓挠着自我实现这道 「伤疤」 的猩猩，鲜血直流却束手无策，根本不知道如何破局。

推力：步步紧逼的生存焦虑

人工智能正在蚕食白领岗位，这已是人尽皆知的事实。

这种焦虑不是杞人忧天。ChatGPT 写的文案，比多数初级营销人员更出色；Midjourney 生成的视觉作品，远超入门设计师水平；Cursor 和 Claude 编写的代码，足以通过审核。除了那些技能严重落后的人，几乎所有人都承认这一点。

每个月都有新的测试数据显示，在那些曾需要高学历和多年培训才能胜任的任务上，人工智能已达到或超越人类水平。

白领阶层，或是渴望改善财务状况的人，正眼睁睁看着自己的职业保质期不断缩短。三年前，「人工智能将取代知识工作者」 还只是一个思想实验；如今，这已成为企业规划的预设前提。所有人都在追问 「何时取代」，而非 「是否取代」，并且预测的时间节点还在不断提前。

雪上加霜的是社交媒体，它让你永远对现状感到不满。

算法的终极目标，就是向你展示那些你本可以拥有的生活。你没去过的度假胜地、买不起的公寓、比你高一级的精致生活。无论你处于人生的哪个阶段，总有人过着你向往的生活，而算法总能精准地推送到你眼前。

前辈们能接触到的他人生活十分有限，无非是邻居、同事，或是杂志上的几位名人，参照系极其狭窄。但现在，参照系变得无限广阔。一个 25 岁、年薪 7 万美元的年轻人，会不断刷到同龄人年入 200 万美元、在巴厘岛旅居、每天只工作 4 小时的内容。「好」 的标准，被不断拉高。

你永远追不上。无论你取得了什么成就，社交媒体总会让你看到自己的缺失。你的现实生活与理想生活之间的鸿沟，被算法牢牢维系，永远无法弥合。

一边是人工智能不断压缩职业前景，一边是社交媒体让人永远无法满足。「趁现在还有机会，赶紧逃离困局」 的压力，与日俱增。

焦虑感无处不在。每个白领都曾在心里盘算：「人工智能能取代我的工作吗？什么时候？」 大多数人得出的答案，都不容乐观。即便他们认为自己暂时安全，这个暂时的时限也在不断缩短。

于是，这一代人陷入了两难：既负担不起传统的人生里程碑，又相信传统路径可能在自己抵达终点前就彻底消失。趁手里还有钱、还有机会，放手一搏，成了最理性的选择。

毕竟，何必为了一个十年后可能不复存在的晋升机会，埋头苦干二十年？

马斯洛陷阱

当你能活下去，却无法向前一步时，某些东西就会在内心崩塌。你还没窘迫到被迫接受任何条件，却又被挡在真正重要的机会之外。原本用于谋求生存的精力，全部转化为了挫败感、迷茫感，以及对任何可能出路的苦苦追寻。

职场晋升不只是为了涨薪，更是为了获得目标感、身份认同，以及 「自己的工作有价值」 的成就感。财务安全也不只是为了钱，更是为了拥有承担风险的底气、环游世界的自由，以及创造的能力。

当这些路径被堵死，且实现目标的时间窗口不断缩小时，压力总得有个宣泄口。这些 「囚徒」 急需一条出路，而且迫切地需要现在就找到出路。

赌场：唯一的救命稻草

我最早在加密货币的公链领域看到这种现象，当时只当是一阵跟风热潮。后来，这种趋势又出现在 NFT 领域，接着又在永续合约去中心化交易所的乱象中愈演愈烈，如今更是蔓延到了所谓的 「预测市场超级周期」。

那些不愿在同一家公司埋头苦干的年轻人，却愿意花数月时间钻研加密货币交易；他们会投入大量精力去研究预测市场，试图搞懂这个他们深信不疑的 「被操纵的经济体」；那些嘲讽传统投资是 「内部游戏」 的人，会把房租钱押在一只 Meme 币上。

这是为什么？

因为赌场，是他们唯一能感受到掌控感的地方。在这里，他们的决策才有可能在自己在乎的时间维度里，叩开通往更高生活层次的大门。

传统职场路径？你的上司升职，靠的是资历而非能力，而你所在的部门，随时可能被自动化取代。股市投资？当然，你可以每年赚 10% 的收益，然后在 47 年后买得起一套房子，前提是你的工作还在。

但加密货币呢？预测市场呢？体育博彩呢？在这里，你的研究真的有用，你的笃定能带来回报。哪怕只是一种 「自以为是的优势」，也完完全全属于你自己，不必仰仗他人施舍。在这些领域下注，你的判断能直接决定结果。

赌场的确有庄家优势，大多数人最终都会输。我认为大多数人其实都明白这一点。但他们依然选择参与，因为不愿坐等一个可能永远不会到来的未来。那些规劝他们 「别再赌了」 的人，根本没看懂这些 「囚徒」 的处境，还总带着一种 「你这是负期望值博弈」 的智力优越感。而我的观点是：这些赌徒对此心知肚明。

那些说 「赌博有害，你该收手」 的人，几乎都来自享有特权的上层金融阶层。他们看得见出路，找得到路径，因此会鼓吹 「按部就班」 的好处。

但对无数身陷财务囚笼的人来说，赌博就是他们的救赎。而规劝者的言论，无异于让他们接受永世不得翻身的命运。这就是为什么他们会反抗，为什么你的苦口婆心，只会被当成耳旁风。

冰冷的数据：狂热背后的现实

具体数据如何？

• 预测市场：2025 年 11 月单月，Polymarket 和 Kalshi 两大平台的交易额就突破 100 亿美元，年度总交易额逼近 400 亿美元。而在 2020 年，这个数字几乎为零，增长曲线陡峭得近乎垂直。

• 体育博彩：合法体育博彩的营收从 2017 年的 2.48 亿美元，飙升至 2024 年的 137 亿美元。千禧一代和 Z 世代贡献了 76% 的投注量，这两个群体在在线体育博彩平台的活跃度，同比上涨了 7%。

TransUnion 的报告将这类投注者定义为 「投机者」：他们是城市租客，频繁使用加密货币应用，活跃于移动端交易平台。这群被传统财富积累路径拒之门外的年轻人，正在唯一能提供非对称回报的市场里，孤注一掷。

经济理论的印证

当人陷入困局，风险偏好就会发生改变。

经济学家将这种现象称为 「损失凸性效用」：当你已经处于亏损状态时，相比于接受确定的小额损失，你更愿意赌一把，哪怕只有微小的机会能扳回一城。这正是人们在 21 点赌局中输钱后，会选择加倍下注的原因，也是彩票在低收入社区销量更高的根源。

在我看来，社交媒体和高阶需求的驱动，让那些远未达到上层金融阶层的人，产生了 「自己已然亏损」 的错觉。「盈亏平衡点」 的基准线，被彻底抬高。这也解释了为何会有人一本正经地说 「年收入 15 万美元才算脱贫」。这一代人赌博，不是为了活下去，而是为了真正活过。

当底层需求得到满足，而高阶需求被阻断时，金钱的意义就从 「保障安全」，变成了 「获取入场券」—— 获取体验的入场券、自由的入场券，以及那触不可及的理想生活的入场券。房子不再只是遮风挡雨的居所，而是扎根的底气、构建社群的基础、长大成人的象征；旅行也不再是奢侈品，而是让生活变得值得的体验。

对这一代人而言，既然通过传统途径看不到实现这些目标的希望，那么放手一搏的预期价值，就开始超过埋头苦干的预期价值。如果你的人生基线是 「永远原地踏步」，那么一个哪怕只是自认为的 5% 的翻盘机会，在数学层面也远比 100% 困死原地更具吸引力。

这不是财务无知，而是受困环境下的理性选择。

那些 Meme 币投机者、体育博彩玩家、预测市场常客、付费订阅交易课程的人，都清楚胜算渺茫。他们同样清楚自己别无选择。当摆在面前的选项只有 「注定困死」 和 「大概率困死但有一线生机」 时，任何人都会选择后者。

长期投机主义

那么，我们该押注什么？

如果我的判断没错，这一代被经济困局锁住的年轻人，将持续通过高波动性金融产品寻求掌控感；那么，所有满足这类需求的赛道，都值得长期布局。

无论用户输赢，平台永远是赢家。你要找的，是那些不关心用户赌注胜负、只靠交易手续费盈利的平台，而这类平台的交易活跃度，正在持续飙升。

• 创业赛道：「逃离朝九晚五」 的产业版图正在迅速扩张。有人卖代发货教程，有人教做代理模式，有人兜售 「月入十万」 的秘籍。「创业当老板」 早已成了社会认可的 「彩票」—— 它听起来积极向上、充满掌控感，仿佛你正在构建属于自己的事业。大多数创业者最终会失败，但这丝毫不会削弱人们的热情，就像低中奖率不会影响彩票销量一样。

• 预测市场：Polymarket 的估值已达到 80-100 亿美元。人们预测这个赛道的整体潜在市场规模堪比整个博彩行业，超过一万亿美元。即便这个预测有 90% 的水分，依然是个体量惊人的市场。

• 加密货币基础设施：托管、交易、质押、借贷，每一波投机热潮，都需要新的入场渠道。Coinbase、Robinhood 加密货币业务线、各类专业交易所，无论行情涨跌，都能从交易额中获利。

• 体育博彩运营商：DraftKings、FanDuel 及其基础设施提供商。合法体育博彩正在美国各州逐步铺开，监管壁垒构筑起了坚实的护城河。

• 社交交易与社群平台：服务这类人群的 Discord、X 平台、Substack。这里汇聚了海量关注度，用户也愿意为所谓的 「独家内幕消息」 付费。

我们押注的，不是某个投机者的输赢，而是这种现象的持续性。驱动年轻人投身高风险投机的底层经济现状，不会轻易改变。靠手续费盈利的平台，将随着用户规模同步增长。那些身陷财务囚笼的人，会一次次下注，永不停歇 。

结合我们已知的人工智能发展趋势、高企的房价、失衡的财富分配、代际经济差异…… 这一切，真的只是暂时现象吗？

道德维度的思考

需要明确的是，我的论述是描述性的，而非指导性的。

看着一代人将财务救赎的希望寄托在各类 「彩票」 上，绝非什么值得庆祝的事。当预测市场和 Meme 币，成了人们寻求掌控感的唯一路径时，这本身就是社会运转失灵的症状。庄家永远盈利，大多数玩家终将一败涂地。

但理解正在发生的现实，能让你找准自己的位置。它能让你反思现状，也能让你决定是否要参与其中。如果你选择入局，就必须保持清醒，只在自己有优势的领域下注。

每个时代的赌场，都靠人们的绝望牟利。而当下的绝望，真实、有据可查，且愈演愈烈。这些赌场，就是兜售希望的贩子 ——Polymarket、Coinbase、DraftKings 皆在此列。它们会源源不断地抽取手续费，赚得盆满钵满。

你可以站在道德高地批判这一切，也可以选择布局这些平台。讽刺的是，后者恰恰是为数不多的、能让你跳出财务囚笼的路径之一。或者，你也可以加入赌徒的行列 —— 但如果选择这条路，你必须做到极致出色。

因为这不是一场游戏。我们谈论的，是你的人生。如果你打算赌上自己的人生，就必须竭尽所能，为自己争取最大的胜算。

结语

我给大家讲个真实的故事。

我认识一个人，很聪明，在科技行业工作，以任何历史标准来看，他的收入都相当可观。上个月，他投资了 10 万美元，去某个永续合约去中心化交易所刷平台积分。他这么做，并非因为觉得这是一笔划算的投资。

而是因为，用他的话说：「不然我还能怎么办？难道存二十年钱，等 55 岁再买一套公寓吗？」

我很清楚，当下一个去中心化交易所出现时，他还会再赌一次。

长期投机主义的时代，才刚刚开始。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Cryptopolitan 报道，目前约有 33.5% 的比特币处于亏损状态，上一次比特币供应呈现类似状况是在 2023 年 10 月，当时比特币交易价格约为 26,000 美元。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Whale Alert 监测，Ceffu 将 599 枚比特币转移至 Coinbase，价值约 5370.5 万美元。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 Whale Alert（@whale_alert）监测，USDC Treasury 约 3 分钟前在 Solana 链上销毁超 5100 万枚 USDC。

作者：Campbell

编译：深潮TechFlow

自我们上次关于白银的分析发布以来，已经过去了 10 天。

10 天前的市场动态似乎已成为过去的四分之一。而在这短短的时间里，白银市场却经历了一系列重要的事件：

• 中国宣布自明年1月1日起对白银出口实行许可证制度。

• 上海实物白银价格飙升至 91 美元，而 COMEX（纽约商品交易所）的结算价为 77 美元。

• 伦敦远期曲线依然深陷现货溢价（backwardation）状态，虽然不及 10 月的极端情况，但仍保持倒挂。

• CME（芝加哥商品交易所）上调了白银的保证金要求。

• 在经历了一场理应得到的数字世界“排毒”之后，我花了整个下午盯着 Bloomberg 和 Rose，试图弄清楚这些变化是否会影响我们的市场观点。

短期结论：现在并不是新买入的好时机。

我会等待即将到来的回调机会继续布局，并在通过期权进行操作时保持灵活。

这正是交易书籍中不会告诉你的部分——当你的投资逻辑奏效，甚至奏效得太过顺利时，你需要的不仅是管理资金，更要管理自己的情绪承受能力。此时，纸上推演的数学模型，不再只是一个概率分布，而是变成了一个“已实现收益”的看涨期权。

这种阶段令人不安，因为你需要做更多的功课：重新核验你的计算，评估可能对你不利的反向叙事。

这就是目前的局面。

熊市警告（或：可能“致命”的风险因素）

在接下来的两周内，白银多头将不得不应对一些短期内可能引发看空情绪的叙事和压力。

请不要对即将到来的“阴线”感到惊讶，它很可能会发生。关键在于，你是否会选择在低点买入。我们已经将部分“Delta”（即价格敞口）转移到黄金上，重新调整了交易组合，目前持有约 15% 的黄金头寸和 30%-40% 的白银头寸，而此前这个比例更接近 10:1。

此外，我们还购买了一些看涨蝶式期权（upside butterflies），并大幅买入美元看涨期权。这些操作背后的逻辑会在后续逐步清晰。

无论如何，以下是当前可能带来看空压力的主要因素：

1. 税务抛售压力

你现在手中的这笔交易已经赚了不少，甚至可能多到让你的会计师都感到不安的程度。对于那些通过行权长期看涨期权而买入白银的投资者来说，他们可能会对在 12 月 31 日之前卖出持有的头寸感到抗拒。

尤其是当这些头寸持有时间不足一年时，因为这不仅涉及资本利得税，还可能面临短期和长期税收待遇的差异。

这意味着当前会有看涨压力，但到了 1 月 2 日之后，就会转为看空压力。

2. 美元与利率问题

最新的 GDP 数据表现强劲，这可能导致 2 年期国债收益率曲线的宽松预期被削弱，从而迫使政策制定者在更强势的美元和更高的短期利率之间做出选择。无论哪种选择，短期内对以美元计价的贵金属（如白银和黄金）都不是好消息。

3. 保证金上调

CME（芝加哥商品交易所）宣布自 12 月 29 日起上调贵金属的保证金要求。

如果你在期货市场中使用了杠杆，这一变化可能会对你产生重大影响。更高的保证金要求 = 更高的资本需求 = 对资金不足的投资者造成强制平仓。这与 2011 年白银市场崩盘时的情形类似，当时 CME 在 8 天内连续五次上调保证金要求，导致杠杆率暴跌，白银的上涨行情戛然而止。

那么，这次是否值得担心？其实，情况并没有那么糟。原因在于，白银的保证金要求早已远高于 2011 年的水平，因此，最近的上调虽然有影响，但相对来说冲击较小。此外，现在白银市场的大部分需求主要是实物需求，这与 2011 年的情况大不相同。

回顾 2011 年，当时的白银保证金起步仅为名义价值的约 4%，也就是说，只需投入 4 美元的资本就能控制价值 100 美元的白银——这相当于 25 倍的杠杆，风险极高。随后，CME 在几周内将保证金比例提高到约 10%，杠杆从 25 倍骤降至 10 倍，强制平仓的连锁反应直接扼杀了那轮白银的上涨行情。

而今天呢？目前白银的保证金比例已经高达约 17%，相当于 6 倍杠杆，这甚至比 2011 年最严苛时期的保证金要求还要严格。

目前的市场环境已经进入“挤压后”的保证金阶段，那么继续上调保证金会带来什么影响？答案是：不会再引发投机者的恐慌性抛售，因为市场中已经没有多少投机性杠杆可以清理了。相反，这些调整会对对冲者产生更大的影响，比如那些试图锁定价格的生产商、管理库存风险的精炼商以及依赖期货市场运作的商业玩家。

如果将保证金比例提高到 20%，你不会看到像 2011 年那样的强制平仓连锁反应。真正的结果是：流动性减少，买卖价差拉大，商业玩家转向场外交易（OTC）市场。市场的运作机制已经发生了根本性的转变。

因此，那些对保证金上调发出警告的人，其实是在打一场“上一场战争”（如果上文的分析无误的话）。尽管这种说法在短期内可能有助于构建“反向叙事”，但实际意义有限。

4. “超买”言论的出现

当上述提到的种种因素开始显现时，你会听到金融推特（FinTwit）上那些“画图占星师”一口一个“超买”的论调。而技术性抛售往往会引发更多的技术性抛售，形成负面循环。

但问题是，“超买”是相对于什么来说的呢？

白银的投资逻辑根本不在于技术图表的“线条”或“茶叶占卜”。白银的核心驱动力在于其供需基本面：太阳能板的经济效益（需求缺乏弹性，白银成本仅占太阳能板价格的约 10%）与白银供应的刚性（75% 的白银是其他金属的副产品）之间的碰撞。这些才是真正推动短期价格波动的因素。

此外，白银刚刚创下历史新高。你知道还有什么会创下历史新高吗？那些仍在不断上涨的资产。

5. 铜替代论

这是反对者最常用的论点之一：“他们会用铜来替代白银。”

好吧，这个观点是有一定道理的，但我们来仔细算算账。

铜替代的现实（或者说：四年是很长的时间）

铜替代的看空论点确实存在，但问题在于：它的速度很慢。

这里是实际的数学计算，而不是感性推测：

时间是关键限制因素

即使资金无限，转换仍然受制于物理条件：

• 全球约有 300 家制造太阳能电池的工厂；

• 转换每家工厂为铜镀层需耗时 1.5 年；

• 最大并行转换能力为每年 60 家工厂；

• 需要至少 4 年才能实现 50% 的铜替代率。

从这些回报周期来看，1.5 年的转换时间是一个显而易见的资本分配决策。换句话说，首席财务官们应该争先恐后地批准这种改造计划。

但问题在于，即使如此，也需要至少 4 年时间才能完成一半的转换工作。

工厂需要一个个地重新改造，工程师需要重新培训，铜镀层的配方需要重新验证，供应链也需要重新调整。这一切都需要时间。

需求的弹性计算

太阳能制造商实际上已经吸收了白银价格上涨 3 倍带来的冲击。我们可以看看这对其利润的影响：

• 当白银价格为 28 美元/盎司（2024 年均价），整个行业的利润为 310 亿美元；

• 当白银价格上涨到 79 美元/盎司（当前价格），行业利润下降到 160 亿美元。尽管利润被腰斩，但他们仍然继续购买。

盈亏平衡点在哪里？

白银价格达到 134 美元/盎司时，需求破坏才会开始显现。这一价格比当前的现货价格还高出 70%。

需要注意的是，134 美元/盎司并不是价格目标，而是需求破坏的起点。

紧迫感的阈值

随着白银价格的进一步上涨，铜替代的经济性确实会变得更加吸引人：

当白银价格达到 125 美元/盎司时，铜替代的回报周期将缩短至不到一年，到那时，每一次董事会会议都可能围绕铜替代展开讨论。然而，即使所有企业明天就做出决定，距离实现 50% 的铜替代仍需 4 年时间。同时，125 美元/盎司的价格比当前现货价格仍高出 50%。

资金在“尖叫”着“快行动”，而物理现实却在说“等等”。

强度悖论

有趣的是，当所有人都在谈论“铜替代”时，太阳能行业实际上正在转向使用更多白银的面板技术：

加权平均银用量：

• 2025 年：约 13.5 毫克/瓦

• 2030 年：约 15.2 毫克/瓦

从 PERC 到 TOPCon 再到 HJT（异质结）技术的转变，实际上增加了每瓦太阳能板的白银用量，即使铜在某些方面逐步取代白银。但需要注意的是，尽管每种技术的银用量效率会随着时间提高，但没有大规模的铜投资计划，行业整体上正朝着每瓦使用更多白银的方向发展，而不是更少。

空头们在谈论铜替代，而行业实际上正在采用 HJT 技术。

关于铜替代的结论

时间在流逝，但流逝得很慢。

白银价格的上涨速度要快于工厂改造的速度。4 年的窗口期是白银多头逻辑的保护伞：白银价格有 70% 的上涨空间才能触发需求破坏，而即使铜替代今天开始，也无法在短期内赶上白银的涨势。

白银多头逻辑（或者说：为什么这波行情可能“撕裂你，但令人愉悦”）

好的。坏情况已经处理了。现在让我们谈谈我为什么仍然看涨。

1. 中国正在“武器化”白银

从 1 月 1 日起，中国将对白银出口实施许可证制度。这一点至关重要，因为中国是全球精炼白银的主要净出口国，每年出口约 1.21 亿盎司白银，几乎全部通过香港流向全球市场。

而现在，这一出口流动将需要政府的许可。

战略性资源博弈，正在上演。

2. 实物白银溢价高得惊人

上海：85 美元/盎司；迪拜：91 美元/盎司；COMEX：77 美元/盎司

你生活在一个以美元计价的世界中，但边际买家却并非如此。他们支付 10-14 美元的溢价，而且对此毫不在意。

当实物白银价格与纸面价格出现如此大的分歧时，必然有一方是错误的。而从历史来看，出错的通常不是实物市场。

3. 伦敦市场的“尖叫”

伦敦场外交易市场（OTC）是实物白银在金银银行、精炼商和工业用户之间交易的核心，而目前该市场正处于数十年来最严重的现货溢价（Backwardation）状态。

什么是现货溢价？

简单来说，就是市场愿意为今天的实物支付更高的价格，而不是未来交付的承诺价格。即 现货价格 > 远期价格。这种现象并不正常，通常意味着市场压力巨大。

• 一年前：现货价格 29 美元，价格曲线逐步上升到 42 美元，属于正常的期货升水（Contango）。

• 现在：现货价格 80 美元，价格曲线反而下降到 73 美元，出现倒挂（Inverted）。

与此同时，COMEX 的纸面市场却仍然表现出懒散的期货升水，假装一切正常。

三个市场，三种叙事：

4. 波动率已重新定价

平值期权的隐含波动率（ATM Volatility）同比从 27% 上升到 43%。看涨期权的隐含波动率更为陡峭——价外（OTM）执行价的期权隐含波动率高达 50-70%。这表明期权市场正在为价格大幅上涨的尾部风险定价。

我们通过持续买入看涨价差期权（call spreads）沿着波动率曲线逐步布局，具体策略为：买入平值期权的隐含波动率，同时通过卖出高执行价的看涨期权对冲成本。最近，我们甚至采取了买入 6 个月期限的蝶式期权的策略：

• 买入 1 张 SLV（iShares Silver Trust ETF）执行价为 70 美元的看涨期权；

• 卖出 2 张执行价为 90 美元的看涨期权；

• 再买回 1 张执行价为 110 美元的看涨期权。

这一策略反映了我们的短期观点，即希望在价格显著上涨的情况下适当减少我们的 Delta 敞口（对价格变动的敏感性）。

5. 投机者尚未拥挤

当前，黄金市场的投机净多头持仓占总未平仓合约（Open Interest）的 31%，而白银市场的这一比例仅为 19%。这表明，尽管白银价格已经上涨，但投机性头寸并未达到极端水平，仍有进一步上涨的空间。

6. ETF 需求正在追赶

投资需求随着价格的上涨而增加，这验证了我们之前的预测：白银将表现出类似凡勃伦商品（Veblen Goods）的特性，即价格越高，需求越大。

• SLV ETF 的流通股数在经历了多年的资金外流后，正在再次上升。价格上涨的同时，需求也在增加。

• 这并非典型的商品市场行为，而是反映了白银作为货币性资产的需求在增长。

与此同时，中国市场对白银的溢价仍然存在：

• 西方的 ETF 开始重新买入白银；

• 而东方市场对白银的实物需求从未停止。

7. 太阳能产业对白银的“吞噬”

25 年无需求增长，无供应增长，然后太阳能来了

在过去的 25 年里，白银市场的需求几乎没有增长，供应也没有明显增加。但一切在太阳能产业崛起后发生了改变。 摄影行业对银的需求逐渐消失，太阳能产业不仅填补了这一空缺，还进一步推动了白银需求的爆发式增长。

• 当前太阳能行业对白银的需求为 2.9 亿盎司；

• 到 2030 年，这一数字预计将超过 4.5 亿盎司。

8. 人工智能 → 能源 → 太阳能 → 白银

从人工智能到白银的需求链条已经形成：

• Sam Altman（OpenAI CEO）正在四处联系企业，急切地寻求电力供应；

• 数据中心为了避免连接电网的延迟，甚至开始安装飞机发动机作为应急电源；

• 每一次人工智能的查询都需要消耗电力，而新增电力供应的边际贡献来自于太阳能；

• 而太阳能的发展又离不开白银。

这条链条已经闭环。

关注的关键价格与信号

需要关注的风险

1. 一月的税收抛售：投资者可能因税务原因在年初进行抛售，带来短期波动；

2. 美元走强：美元的强势可能对以美元计价的白银价格产生压力；

3. 保证金上调：虽然“杀手开关”已经耗尽，但仍需警惕保证金的进一步上调。

需要关注的信号

1. 现货溢价加深，价格横盘整理：表明市场正在积累；

2. 现货溢价缓解，价格下跌：表明挤压行情正在解除；

3. 上海市场溢价持续存在：表明这是结构性问题，而非市场噪音。

观察框架：

关注曲线，而非价格。

如果伦敦实物市场的压力持续，而 COMEX 纸面市场却无动于衷，那么套利空间将持续扩大，直到市场出现“断裂”：

1. 要么供应突然增加（价格飙升以释放被囤积的白银）；

2. 要么纸面市场价格被迫重新调整至反映实物市场的真实情况。

最终总结

短期内，空头逻辑确实存在，以下因素可能对市场造成冲击：

• 税收抛售：年初的税务相关抛售可能带来短期波动；

• 保证金上调：潜在的保证金调整可能对市场情绪产生影响；

• 美元走强：美元升值可能对以美元计价的白银价格形成压力。

然而，支撑白银价格的长期结构性因素依然强劲：

1. 伦敦市场现货溢价处于数十年来的极端水平；

2. 亚洲市场溢价高达 10-14 美元；

3. 中国将在 5 天内实施白银出口限制；

4. 太阳能需求对白银价格的弹性极低，即使价格达到 134 美元/盎司，需求破坏才刚刚开始；

5. 铜替代至少需要 4 年时间才能完成 50% 的转换；

6. 72% 的白银供应是其他金属的副产品，无法通过简单增产来满足需求；

7. 投机仓位并未过度拥挤，ETF 正在持续吸纳白银实物；

8. 波动率已经重新定价，市场正在为价格大幅上涨的尾部风险定价。

这正是市场最有趣的地方，也是最令人感到恐惧的地方。

建议：根据以上信息调整仓位，理性投资。下次再见！

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据 The Kobeissi Letter 报道，比特币与贵金属的比率近期大幅下降。比特币兑白银比率已降至 1,104，创 2023 年 9 月以来新低，自 5 月以来下跌 67%，显示白银明显优于比特币表现。

同时，比特币兑黄金比率降至 19，为 2023 年 11 月以来最低，自今年 1 月以来下跌 50%。

相比之下，在 2022 年熊市低点时，这两个比率分别为 680 和 9。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，Nano Labs 创始人孔剑平昨日在社交媒体发文表示，“比特币的接盘逻辑正在发生根本性变化。

过去的牛市路径很清晰：极客→程序员→散户→主流金融，每轮上涨都是认知扩散的结果。

但2024年后，ETF和机构化持仓改变了供需结构。一部分BTC正在转化为不参与短周期博弈的沉寂资产，就像黄金进入央行体系一样。

当筹码被长期锁定，愿意反复进出的卖方越来越少，价格驱动力就会从”认知扩散”转向”供给收缩”。

下一轮上涨，也许不再需要新的叙事和信仰。”

作者：Merkle3s Capital

本文基于 Messari 于 2025 年 12 月发布的年度报告 The Crypto Theses 2026。 该报告全文超过十万字，官方标注阅读时长为 401 分钟。

本内容由 Block Analytics Ltd X Merkle 3s Capital 支持，本文信息仅供参考，不构成任何投资建议或邀约，我们不对内容准确性负责，亦不承担由此产生的任何后果。

《解读 Messari 十万字年度报告（一）：为何 2025 年市场情绪全面崩溃？》

引言：当 ETH 开始跑输，问题到底出在哪？

过去一年，ETH 跑输 BTC，几乎已经成为一个无需论证的事实。

不论是价格表现、市场情绪，还是叙事强度，BTC 都在不断被强化为“唯一主线资产”：

ETF、机构配置、宏观避险、美元对冲……每一条叙事都在向 BTC 聚拢。

相比之下，ETH 的处境显得有些尴尬。

它依然是 DeFi、稳定币、RWA 和链上金融最重要的底层网络，却在资产表现上持续落后。

这带来了一个被反复讨论、却始终没有被认真拆解的问题：

ETH 跑输 BTC，是因为它正在被边缘化， 还是因为市场正在用一套错误的方式给它定价？

Messari 在最新的十万字年度报告中，给出的答案并不讨好情绪，也不站队任何一条链。

他们更关心的是：资金真正在哪里落地，机构真正把哪些东西放上链。

而从这个角度出发，ETH 的“问题”，可能和大多数人想象的并不一样。

这篇文章不会讨论信仰，也不会比较 TPS、Gas 或技术路线。 我们只做一件事：

沿着 Messari 的数据，把 ETH 跑输 BTC 这件事拆清楚。

第一章：ETH 跑输 BTC，本身并不反常

如果只看 2024–2025 年的价格表现，ETH 跑输 BTC 会让很多人产生一种直觉判断：

是不是 ETH 出问题了？

但从历史和结构上看，ETH 跑输 BTC，本身并不是一个“异常现象”。

BTC 是一个高度单一叙事的资产。

它的定价逻辑清晰、共识集中、变量极少。

当市场进入宏观不确定、监管转向、机构重新评估风险资产的阶段，BTC 往往会率先吃掉溢价。

ETH 则完全相反。

ETH 同时承担三种角色：

• 去中心化结算层

• DeFi 与稳定币的基础设施

• 一个带有技术升级路径和执行风险的“生产型网络”

这意味着，ETH 的价格并不只反映“宏观共识”，还被迫吸收技术节奏、生态变化、价值捕获结构等多重变量。

Messari 在报告中明确指出：

ETH 的问题不是“需求消失”，而是“定价逻辑变复杂了”。

2025 年，ETH 在链上活动、稳定币结算、RWA 承载等关键指标上依然占据绝对主导地位。

但这些增长，并不会像 BTC 的 ETF 或宏观叙事那样，立刻被转化为资产溢价。

换句话说，ETH 跑输 BTC，并不意味着市场否定了以太坊。

更可能意味着，市场暂时不知道该如何给它定价。

真正值得警惕的，并不是“跑输”这件事本身，

而是：当 ETH 被大量使用时，这种使用是否还能持续反馈到 ETH 这个资产上。

这才是 Messari 真正关心的问题。

第二章：使用在增长，价值却没跟上？ETH 的价值捕获困境

真正让市场开始怀疑 ETH 的，并不是价格跑输 BTC，

而是一个更刺眼的事实：以太坊在被大量使用，但 ETH 本身却没有同步受益。

Messari 在报告中给出了一组关键数据：

随着竞争性 L1 的崛起，Ethereum 在 L1 手续费中的占比持续下滑。

• Solana 在 2024 年重新站稳高性能执行层的位置，

• Hyperliquid 在 2025 年以链上衍生品的方式迅速放量，

• 两者共同挤压了 Ethereum 在“经济活动直接变现”这一维度上的份额。

到 2025 年，Ethereum 的 L1 手续费占比已下滑至约 17%，

排名跌至 L1 的第四位。

而就在一年前，它还牢牢占据第一。

手续费并不是衡量网络价值的唯一指标， 但它是一个极其诚实的信号：

哪里在收手续费，哪里就承载了真实的交易行为和风险偏好。

这也是 ETH 的核心矛盾开始显现的地方。

以太坊并没有失去用户。 相反，它在稳定币、RWA、机构结算等领域的地位更加稳固。 问题在于，这些活动越来越多地发生在 L2 或应用层， 而非直接反映为 L1 的费用收入。

换句话说： Ethereum 作为系统越来越重要， ETH 作为资产却越来越像“被稀释的权益”。

这并不是技术失败，而是架构选择的必然结果。

Rollup 扩展路线成功降低了交易成本、提升了吞吐， 却也客观上削弱了 ETH 直接捕获使用价值的能力。

当使用被“外包”给 L2，ETH 的收入更多来自抽象的安全溢价和货币预期，而非现金流。

这也是为什么，市场在定价 ETH 时开始犹豫：

它到底是一种会随使用增长而复利的资产， 还是一条越来越像“公共基础设施”的中性结算层？

这一问题，在多链竞争加剧后，被进一步放大。

第三章：多链不是威胁，真正的压力来自“执行层替代”

如果只看叙事层面，ETH 的对手似乎越来越多。

Solana、各类高性能 L1、应用链、甚至专用交易链轮番登场，

很容易让人得出一个结论：ETH 正在被“多链世界”边缘化。

但 Messari 给出的判断更冷静，也更残酷。

多链本身并不是 ETH 的威胁。

真正构成压力的，是执行层被持续替代，而结算层的价值却难以被市场直接定价。

以 Solana 为例：

• Solana 在 2024–2025 年重新夺回了高频交易和散户活动的主场，

• 在现货成交量、链上活跃度、低延迟体验上明显领先。

但这些增长，更多体现在“交易体验”和“流量密度”， 而不是稳定币清算、RWA 托管或机构级结算。

Messari 在报告中反复强调一个事实：

当机构真正把钱放上链时，他们依然首选 Ethereum。

稳定币发行、Tokenized T-bills、链上基金份额、合规托管路径， 这些最“无聊”、但最关键的金融基础设施， 仍然高度集中在 Ethereum 生态。

这也解释了一个看似矛盾的现象： ETH 的资产表现承压， 但 Ethereum 在“机构愿意使用的区块链”这一维度上，反而进一步巩固了领先优势。

问题在于，市场并不会因为“你很重要”而自动给溢价。

当执行层的收入被其他链分走， 而结算层的价值更多体现在“安全性”和“合规可信度”时， ETH 的定价逻辑就不可避免地变得抽象。

换句话说：

ETH 面临的并不是“被取代”， 而是被迫承担一个更像公共基础设施的角色。

而基础设施，往往使用率越高， 资产溢价却越难讲故事。

这正是 ETH 与 BTC 的根本差异开始彻底分化的地方。

第四章：ETH 依然离不开 BTC 的“宏观锚”

如果说前面三章回答的是一个问题—— ETH 有没有被边缘化？

那么这一章要面对的，是更残酷、也更现实的判断：

即便 ETH 没有被取代，它在资产定价层面，依然深度依附于 BTC。

Messari 在报告中反复强调一个被很多人忽略的事实：

市场并不是在给“区块链网络”定价，而是在给可被抽象为宏观资产的东西定价。

在这一点上，BTC 与 ETH 的分化极其清晰。

BTC 的叙事已经被彻底简化为三件事：

• 宏观对冲资产

• 数字黄金

• 可被机构、ETF、国家资产负债表接受的“货币型资产”

而 ETH 的叙事则复杂得多。

它既是结算层，又是技术平台， 既承载金融活动，又不断经历升级与结构调整。

这使得 ETH 很难像 BTC 一样，被直接纳入一个“宏观资产篮子”中。

这种差异，在 ETF 资金流向上体现得尤为明显。

在 2024 年初 ETH 现货 ETF 刚刚上线时， 市场一度认为：机构对 ETH 几乎没有兴趣。

前六个月，ETH ETF 的资金流入明显弱于 BTC， 强化了“BTC 是唯一机构资产”的叙事。

但 Messari 指出，这个结论本身是有误导性的。

随着 2025 年中 ETH 价格与 ETH/BTC 比例的同步反弹， 资金行为开始发生变化。

• ETH/BTC 从 0.017 的低点反弹至 0.042，涨幅超过 100%

• ETH 美元计价价格在同一阶段上涨近 200%

• ETH ETF 的资金流入开始显著加速

在部分时间段内，ETH ETF 的新增流入甚至一度超过 BTC。

这说明一件事：

机构并非不愿意买 ETH，而是在等待“叙事确定性”。

但即便如此，Messari 仍然给出了一个冷静的结论：

ETH 的货币溢价，至今仍然是 BTC 货币共识的“次级衍生品”。

换句话说， 市场之所以愿意在某个阶段重新拥抱 ETH， 并不是因为 ETH 已经成为独立的宏观资产， 而是因为 BTC 的宏观叙事依然成立，并向风险曲线外溢。

只要 BTC 仍然是整个加密市场的定价锚， ETH 的强弱，就不可避免地要在 BTC 的阴影之下被衡量。

这并不意味着 ETH 没有上涨空间。 恰恰相反，在 BTC 趋势成立的前提下， ETH 往往具备更高的弹性和更强的 Beta。

但这也意味着：

ETH 的资产叙事，尚未完成“去 BTC 化”。

直到 ETH 能够在更长周期内， 展现出更低的 BTC 相关性、 更稳定的独立需求来源、 以及更清晰的价值捕获路径，

它都仍然会被市场视为：

建立在 BTC 之上的、第二层信念资产。

第五章：ETH 会被威胁吗？真正的问题从来不是输赢

讨论到这里，其实已经可以回答一个被反复抛出的问题：

ETH 会不会被其他链“取代”？

Messari 给出的答案很明确：

不会。

至少在可预见的时间内，Ethereum 依然是链上金融、稳定币、RWA 与机构结算的默认底座。

它不是跑得最快的链，但它是最先被允许承载真实资金的链。

真正值得担心的，并不是“ETH 会不会输给 Solana、Hyperliquid 或下一条新链”，

而是另一个更不舒服的问题：

ETH 作为资产，是否还能持续从 Ethereum 的成功中获益？

这是一个结构性问题，而不是技术问题。

Ethereum 正在变得越来越像“公共金融基础设施”：

• 使用量在增长

• 系统重要性在提升

• 机构依赖度在加深

但与此同时，ETH 的价值捕获却越来越依赖于：

• 货币溢价

• 安全溢价

• 宏观风险偏好外溢

而不是直接的现金流或费用增长。

这也是为什么，ETH 的资产表现越来越像一种“高 Beta 的 BTC 衍生资产”， 而不是一个拥有独立定价体系的网络权益。

在多链世界里， 执行层可以被竞争， 流量可以被分流， 但结算层不会频繁迁移。

Ethereum 恰恰站在这个最稳定、也最难被市场情绪奖励的位置上。

所以，ETH 跑输 BTC，并不意味着失败。

它更像是一种角色分工的结果：

• BTC 承担宏观叙事、货币共识与资产锚定

• ETH 承担结算、金融基础设施与系统安全

问题只在于，市场更愿意为前者付溢价，而对后者保持克制。

Messari 的结论并不激进，但足够诚实：

ETH 的货币故事已经修复，但仍未完成。 它可以在 BTC 趋势成立时大幅上涨， 却尚未证明自己能在脱离 BTC 的情况下，独立被定价。

这并不是对 ETH 的否定， 而是一种阶段性的定位。

在 BTC 仍然是加密市场唯一宏观锚的时代，

ETH 更像是建立在这套锚之上的金融操作系统。

它很重要， 它不可替代， 但它暂时，还不是那个“先被定价的资产”。

至少现在，还不是。

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深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据链上分析师 Ai姨 (@ai 9684xtpa) 监测，易理华旗下机构Trend Research过去1小时再次从币安提出20850枚ETH，价值6328万美元，随后通过地址0x8FD…97f43质押ETH又借出了4000万枚USDT，或将继续加仓。 截止目前该机构的五个地址已持有累计600850枚ETH，总价值达18.2亿美元；按照易理华提供的数据，此前58万枚的成本约3150美元，那么本次加仓后平均成本在约为3146美元。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，Flow 官方发布攻击事件更新，验证者共识已达成，接受拟议的软件升级方案，网络目前正进入修复和测试阶段。

Flow 网络已上线并开始生成区块，但由于需要验证和测试补救协议，一般交易接收仍处于暂停状态。太平洋时间早上 6 点，网络将作为 Flow 网络恢复计划第一阶段的一部分开放，Cadence 环境开放操作，受攻击者投毒攻击影响的账户仍暂时受限，EVM 环境暂时受限（只读）。超过 99.9% 的 Cadence 账户将在此次过渡期间恢复全部功能。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，ZK 智能可验证计算平台 Brevis 上线空投注册和资格查询门户。用户需先查看是否符合资格并完成所有必要步骤后方可进行申请。申请通道将于 12 月 29 日至 1 月 3 日开放。分配数量将在未来开放申领时公布。

深潮 TechFlow 消息，12 月 29 日，据Dlnews报道，加密货币行业在2025年通过IPO筹集了34亿美元，2026年预计将有更多高调上市计划。值得关注的六大IPO包括：

1. Kraken – 美国加密交易所，估值200亿美元，计划2026年上半年上市
2. Consensys – MetaMask钱包开发商，估值70亿美元，与摩根大通和高盛合作筹备IPO
3. BitGo – 首家上市的主要加密托管机构，专注合规和安全
4. Animoca Brands – Web3游戏巨头，预计通过反向并购上市，估值约60亿美元
5. Ledger – 硬件钱包制造商，已售出超600万设备，定位为”加密安全领域的苹果”
6. Bithumb – 韩国交易所，选择三星证券为承销商，计划在韩国本土上市

分析师认为，这些IPO反映了加密行业走向成熟，特别是在合规、基础设施和安全领域的发展。