【蜜雪集团研报】营收335亿市值千亿！2元冰淇淋背后藏着什么投资逻辑？（2026年4月）
【核心结论】
| 维度 | 结论 |
|---|---|
| 商业模式 | 加盟模式，主卖食材供应链，极致性价比 |
| 成长性 | 营收+35%，净利+33%，但下半年增速放缓 |
| 当前估值 | 股价283港元，PE约17x，偏贵 |
| 核心看点 | 海外扩张能否复制国内？下沉市场还有多大空间？ |
| 操作建议 | 稳健型投资者观望，激进型可少量配置，支撑270港元 |
一、公司概况
| 项目 | 信息 |
|---|---|
| 股票代码 | 02097.HK（港股） |
| 成立时间 | 1997年 |
| 上市时间 | 2025年3月 |
| 发行价 | 202.5港元 |
| 当前股价（4月10日） | 283港元 |
| 总市值 | ~1000亿港元 |
| 主营业务 | 现制饮品连锁（加盟模式） |
二、核心数据
| 指标 | 2025年 | 同比 |
|---|---|---|
| 营业收入 | 335.6亿元 | +35.2% |
| 毛利润 | 104.5亿元 | +29.7% |
| 归母净利润 | 58.8亿元 | +32.7% |
| 全球门店数 | 59823家 | – |
三、商业模式
蜜雪冰城采用的是加盟模式，不是直营。
| 收入来源 | 占比 | 说明 |
|---|---|---|
| 食材供应链 | ~70% | 向加盟商销售原料、包材 |
| 设备收入 | ~15% | 冰淇淋机、奶茶设备 |
| 加盟费 | ~10% | 品牌使用费 |
| 其他 | ~5% | 广告、外卖佣金 |
核心产品：2-3元冰淇淋、4-8元奶茶
四、竞争优势
① 规模全球第一
- 全球门店59823家，现制饮品行业全球第一
- 超过星巴克，成为门店数量最多的饮品品牌
② 极致性价比
- “你爱我我爱你，蜜雪冰城甜蜜蜜” ——洗脑神曲
- 2元冰淇淋、4元柠檬水 ——下沉市场无敌
③ 供应链强大
- 自建供应链，原材料成本低
- 规模效应显著
④ 下沉市场优势
- 国内门店44000+，覆盖三四五线城市
- 海外4000+家（越南、印尼、菲律宾等）
五、财务分析
| 指标 | 2023年 | 2024年 | 2025年 |
|---|---|---|---|
| 营收（亿） | 203 | ~248 | 335.6 |
| 净利润（亿） | 32 | ~44 | 58.8 |
| 净利率 | 15.8% | ~17.7% | 17.5% |
亮点：
- 营收5年复合增速超40%
- 净利润率稳定在17%%左右
- 现金流健康
隐忧：
- 2025年下半年增速有所放缓
- 海外门店减少428家（战略收缩）
- 消费降级红利能否持续存疑
六、估值分析
| 指标 | 数值 |
|---|---|
| 市盈率（PE） | ~17x |
| 市销率（P/S） | ~2.8x |
| IPO发行价 | 202.5港元 |
| 当前股价 | 283港元 |
| 较发行价涨幅 | +39.8% |
机构评级：
| 机构 | 评级 | 目标价 | 较当前 |
|---|---|---|---|
| 华泰金融 | 买入 | 473.5港元 | +67% |
| CLSA | 买入 | 406港元 | +43% |
| 摩根大通 | 卖出 | 270港元 | -5% |
| 麦格理 | 卖出 | 263港元 | -7% |
七、情景预测
| 情景 | 概率 | 假设 | 目标价 |
|---|---|---|---|
| 乐观 | 25% | 海外扩张加速+国内继续下沉 | 400港元+ |
| 中性 | 50% | 增速放缓至20-25% | 280-330港元 |
| 悲观 | 25% | 竞争加剧+消费降级红利消退 | <250港元 |
八、操作建议
支撑位：270港元（机构平均成本区）
压力位：330港元（前期高点）
| 仓位建议 | 操作 |
|---|---|
| 激进型 | 可少量配置，目标300港元附近减仓 |
| 稳健型 | 观望，等待估值消化 |
| 防守型 | 不建议追高，等200港元以下再考虑 |
九、风险提示
⚠️ 消费降级红利消退风险
⚠️ 加盟商盈利压力——门店过密，单店收入下滑
⚠️ 海外扩张遇阻——东南亚市场竞争激烈
⚠️ 估值偏高——17x PE在港股消费板块处于高位
免责声明：以上分析仅供参考，不构成投资建议。市场有风险，入市需谨慎。