深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据官方公告，英国上市公司 Valereum 计划通过发行约 1,612.9 万股普通股筹集约 50 万英镑资金，用于加速公司增长战略。

公司将重点发展数字金融市场基础设施平台，并计划建立比特币储备金。公司预计未来几年大部分收入将以比特币形式收取，以配合其在实物资产代币化领域的发展战略。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据 NLNico 消息，英国上市公司 Vaultz Capital 完成 430 万英镑融资，其中 Aura Digital 投资 260 万英镑。该公司目前正在进行新一轮募资，目标总额约 600 万英镑。

此外，公司任命 Erik Benz 为新任首席执行官，并成立了比特币咨询委员会。Vaultz Capital 计划扩大其比特币储备和基础设施战略布局。

整理 & 编译：深潮TechFlow

嘉宾：

肖风，HashKey Group 董事长兼 CEO

主持人：

刘锋，@Web3101cast 主理人，BODL Ventures 合伙人，前链闻总编辑

泓君 Jane，硅谷101创始人，播客主理人

播客源：硅谷101播客

原标题：E202｜对话肖风：在香港稳定币的沸腾时刻，一些回归常识的冷思考

播出日期：2025年7月31日

要点总结

香港稳定币发牌之际，稳定币、RWA 成为中文世界超热门词汇，有「中国区块链教父」之称的 HashKey Group 董事长兼 CEO 肖风博士与我们分享了他对这股热潮一些回归常识的冷思考。

精彩观点摘要

• 香港对稳定币的监管出乎意料的严格。

• 稳定币本身被创造出来不是为了支付。

• 内地会从接受稳定币开始，接受整个 Crypto。内地讨论稳定币关注大国货币竞争视角；香港更关切反洗钱漏洞。

• Crypto 在反洗钱上做得比传统金融要好。

• 联盟链是行不通的，联盟链上的稳定币不会成功。

• 大部分成功的应用，都是在无需许可的状态下产生的。

• 香港有可能再次成为数字资产交易的世界中心。

• 新加坡的定位是亚洲的瑞士，而香港的定位是亚洲的华尔街。

• 明年会是传统金融市场中拥抱加密货币增长非常快的时期。

• 区块链的底层协议是去中心化，但应用层一定是中心化的。

• 香港稳定币虽然热，但监管部门对这个话题的态度非常谨慎，这是巨大的落差。

• 在北京，大家逐渐形成两点共识。第一点共识是，面对美国在全球范围内关于 Crypto、稳定币和区块链的立法合规浪潮，中国不可能继续视而不见；第二个共识是，应该如何应对。如果中国永远视而不见，不接受这些新事物，可能在国家货币竞争中就会处于下风。

• 明年的这个时候，我们可能就在讨论 RWA 了，内地可能开始接受资产代币化，在 RWA 之后，未来第三步可能接受比特币。

• 既然你开始接受稳定币，那你就必然接受公链，否则的话你的稳定币就不会有全球竞争力，你发了也白发。

• RWA 有三个阶段，最容易的是法定货币的代币化；第二个阶段是金融资产；最后一个阶段是实物资产代币化。

• 今天市场上都是从货币的角度解读稳定币，缺乏对底层逻辑变革的思考。

• 所有的代币如果没有技术、记账方法和金融基础设施，就都不会存在。

• 香港的稳定币立法对于经过许可发行的稳定币，最核心的一点就是与反洗钱相关。

• 稳定币将来会成为虚拟世界和数字世界中的一个价值尺度，并且是所有虚拟资产和加密资产的交易媒介。

• 交易所在努力为任何一个交易对构建非常好的流动性，任何流动性池的构建都需要付出成本，这个成本需要被摊销。

• 香港又成为资本市场宠儿的两个原因。第一个因素是 DeepSeek 的出现，第二方面是，美国因为特朗普的政策，传统盟友关系淡化，一切都变成了生意。

稳定币和 RWA 热潮中的冷静思考

刘锋：

现在我能看到在整个能讲中文的地方，无论是香港还是内地，稳定币已经成了一个热门词汇。能不能先请您简单地跟我们的听众讲一讲，为什么大家这么关注香港的稳定币条例这个事情？另外，如果可以的话给我们画画重点，香港在加密货币数字资产监管方面有哪些特别值得关注的重点？

肖风博士：

我个人感觉热度有点过头了，我前几天在一家酒店的咖啡厅和朋友喝咖啡，结果发现周围几张桌子的人都在谈论稳定币。前不久我们也去香港金管局的官员做过一个关于稳定币的交流，官员也一再提醒我们说稳定币领域过于火热，香港也不会发很多的牌照。

香港的稳定币发行在初始阶段会非常严格，不仅发牌严格，监管也会很严格，尤其是在对待 Crypto 利用稳定币做反洗钱方面的监管。8月1号只是香港稳定币法案生效的日子，但并不意味着8月1号开始大家就可以在香港申请稳定币牌照。虽然市场上传言有几十家甚至上百家企业在申请，但我相信真正能够被金管局接受的申请会非常非常少。主要是大家对每一个申请者的背景，尤其是金融风险管控的背景和反洗钱的经验和能力非常关注。

香港是一个有几十年经验的国际金融中心，因此香港的监管部门，不管是 SFC 还是 HKMA（即金管局），对国际金融市场上的一些动向非常敏感，这一点与内地有很大反差。内地对稳定币，尤其是离岸人民币的稳定币，更多是从货币的角度、从大国货币竞争的角度、从美元霸权的角度去解释它。但香港不一样，原本我以为如果大陆有这么多机构、这么多人、这么多钱愿意来香港，不管是建设稳定币、发行稳定币还是使用稳定币，这对香港国际金融中心来说是巨大的好处。香港的监管部门给我的印象是，他们首先在意的，或者核心关切点是稳定币的发行是否会因为离开银行账户体系而导致监管的缺失。实际上，目前金融监管部门对 Mint 之后的稳定币流通缺乏监管手段。

所以香港在这一方面更关注的反而在反洗钱方面会不会出现漏洞。香港作为一个国际金融中心，如果在反洗钱方面被全球其他主要国际金融中心所诟病，那么这对香港所谓国际金融中心的声誉会受到巨大的影响。反过来，这可能与大家的感受完全不同，香港虽然热，但监管部门对这个话题的态度非常谨慎，这是巨大的落差。

回望来时路：在香港监管机构受冷遇

刘锋：

您其实在香港呼吁和推动数字资产的立法透明和规范，已经好多年了。能不能讲讲您怎么看今天大家的理解是香港作为一个全球金融中心，在全面拥抱数字资产和加密货币的同时，仍然有很多担忧和非常谨慎的态度？您怎么看这种反差，以及这么多年来的不同反差，过去的批判和拒绝，现在似乎张开了手臂，这种新态度？

肖风博士：

我可以讲一个我自己经历的故事，这个故事充分说明了您刚才提到的问题。HashKey 是2018年底在香港成立的，18年是因为17年内地对这个有更严格的监管措施，所以我们把这块业务移到香港，因为香港毕竟合法合规。2019年年初，我去拜访香港证监会，申请 Crypto 交易所的牌照。接待我的官员跟我说，肖先生，在香港开虚拟货币交易所不需要牌照，也不犯法，你出门左拐就可以开。

这个话实际上在2022年我去拜访香港的经管局主管、副局长时也听到了。我说我们想申请香港稳定币的牌照。这位副局长说，肖先生，在香港发稳定币不犯法，我们也没有权利监管你。我告诉他其实我们已经在香港投了一家稳定币公司，但做不下去，因为香港没有任何一家银行敢跟我们提供稳定币方面的服务，客户不能有正常的法币出入金。

这两位负责人为什么说了同样的话呢？因为香港是英美法系，在普通法理的框架里，第一句话是“法无禁止皆可为”，所以在2019年香港没有关于 Crypto 的任何法律，你可以去干任何事情，设交易所也没有法律禁止。同时，这两家机构（香港证监会和香港金管局）都说我们无权发牌照，也无权监管你，因为在普通法系里面的第二句话是“法无授权不可为”。你在大街上开一个交易所，他们无权查处你。

我当时也开玩笑说，那这样说在香港就没人管我喽？他回答说也不是没人管，警察局的商业犯罪侦查科会管你。虽然你经营的东西不是证券，但至少算个商品，消费者保护是有人管的。

确实行业里大家在讲香港的合规成本很高，香港做这个事情不赚钱。合规是有成本的，但合规的成本也有其一定的道理。毕竟我们从事的是一个新兴金融行业，金融科技带来的新金融，具有很强的外部性。过去几百年以来，逐渐累积了一套保护投资者、保护消费者的规则，这些规则当然会带来经营上的成本。

如果我们的行业不愿意去承受这些成本，就可能永远长不大。如果你畅想这是一个10万亿美元、几十万亿美元甚至100万亿美元的市场，那么必然会对你有外溢效应的约束，这是你必须要去承受的。

新的希望：「内地会从接受稳定币开始，接受整个 Crypto」

肖风博士：

那所以到现在为止我的看法，从2017年中国内地开始限制、规范甚至禁止某些与 Crypto 相关的业务，我一直在想一个问题：中国内地会从什么时候、什么地方开始重新接受这些？这几年其实一直没有答案。最近一个半月我觉得我找到了答案，因为我去北京参加了很多内部研讨会，这也是因为香港以及美国的稳定币法案带来的影响。

大部分的内地讨论都发生在5月21号香港稳定币条例通过之后，随后美国也在紧锣密鼓地推进相关法案，因此北京引起了很多讨论。在这些讨论中，我突然灵机一动，领悟到了一点：内地会从接受稳定币开始，进而接受整个 Crypto。

在这段时间里，我参加了很多讨论，持续了一个半月。虽然到星期天为止，在北京依然有不同的看法，但大家逐渐形成了两点共识。第一点共识是，面对美国在全球范围内关于 Crypto、稳定币和区块链的立法合规浪潮，中国不可能继续视而不见，也不可能不采取应对措施。第二个共识是，如何应对呢？用北京朋友的话来说，就是“打不打淮海战役？”这个问题已经定了，必须打。怎么打呢？是小打还是大打？先歼灭哪个兵团？现在的讨论就是这个问题。我坐在那里感受到，内地会从这里开始接受，因为如果中国永远视而不见，不接受这些新事物，可能在国家货币竞争中就会处于下风。我认为中国的高层实际上认识到了这样的问题，所以才有前不久在陆家嘴论坛上，前央行行长周小川的演讲，他的主旨就是要警惕美元稳定币对国际货币体系美元化带来的影响。

这显然就是从国家货币竞争的角度来看美元稳定币，中国显然不能不去应对。同时我自己预测，这就是一句俗话说的“有初一就会有十五”。既然你开始接受稳定币，那你就必然接受公链，否则的话你的稳定币就不会有全球竞争力，你发了也白发。

那接受 RWA 之后，下一步可能接受什么呢？我认为，明年的这个时候，我们可能就在讨论 RWA 了，内地可能开始接受资产代币化。毕竟 RWA 跟稳定币具有同样的一个属性，就是它能支持实体经济。能支持实体经济的东西，内地的官员、监管部门和政府都比较容易去接受。在明年你接受了 RWA 之后，你也就不得不考虑未来第三步可能接受比特币。

影响中国拥抱数字资产的挑战：坑蒙拐骗增加

刘锋：

您给我们画了一个您脑海中勾勒出来的，有可能在未来，我们在中国这块大地上真正怎么去拥抱区块链、拥抱数字资产的路线。听上去是从稳定币开始了解这个技术，因为背后的大国货币博弈的不得已而为之的方式，让大家必须先拥抱稳定币，这种看上去并不是特别 Crypto 的产品，然后慢慢地去拥抱像 RWA 这样利用区块链技术代币化的趋势，但可以支持实体经济的这种产品或形态。再往下可能会发现不得不拥抱更广阔的以区块链技术为核心的技术，或者一些产品形态、商业模式以及金融创新。

我想问一下，您觉得在这个过程中可能会有哪些挑战？让您这么美好的前景可能会受到一些影响。

肖风博士：

挑战我觉得来自于两方面。

一方面，确实不管是欧盟、美国，还是一些经济发达国家，或者说国际反洗钱组织、国际清算银行金融稳定委员会，他们都跟香港方面表达过对香港大张旗鼓地推行稳定币，尤其是人民币稳定币的关注。稳定币可能便利化中国跟俄罗斯、伊朗、委内瑞拉的石油贸易，因为这些国家都是受联合国制裁的。

以前如果是法币通道相对麻烦很多，它也能够监控到，但如果使用的稳定币脱离了银行，脱离了 SWIFT，那么就与整个欧美原来建立的一整套金融规则规范体系完全脱钩了。这种压力是他们目前为止已经开始关注的，同时我也相信他们会不断地施加压力。但是我们要发离岸人民币、稳定币，肯定也有这方面的需求。

第二个方面就是目前已经看到一些苗头了。最近在内地因为稳定币从香港热到北京，甚至北京有时候比香港还热，就导致坑蒙拐骗的现象也随之而来。实际上，现在以稳定币的名义去传销诈骗的潮流已经不是在一个省发生，而是在很多经济发达地区都已经发生了很多。所以我们看到新闻，内地不同省份的金融监管部门开始不断发警告，这股潮流确实是一个值得警惕的趋势。我也经常跟自己说，我们不要去火上浇油。我们都清晰地记得互联网金融持续整顿，我们不要堕落到互联网金融持续整顿的状态，这样会严重延缓内地接受这些稳定币或 RWA 的进程。目前的趋势确实比较严峻，这是对内地来说带来的压力，因为对监管部门来说，如果他们还没有看到好的情况，首先看到的就是各种骗案泛滥在内地，那显然就会放缓自己的步伐。

重新读懂 RWA（现实世界资产）的三个阶段：法币代币化；金融资产代币化与实物资产代币化

刘锋：

那比如像 RWA 这样的一些创新型的，利用新的区块链技术推动了一些金融创新的发展。您也提到可能会带来一些诈骗行为，能不能分享一下，您觉得什么是正确的、有前途的，真的是有价值的利用区块链技术去做像 RWA 这样的应用的一些场景或方向。

肖风博士：

RWA 我把它叫做资产代币化，我把它分成三个阶段。第一个阶段可以从 2014 年开始算起，就是 USDT 法定货币的代币化。第二个阶段应该是从 2024 年开始，金融资产的代币化就随着美国的 BlackRock、Fidelity、Franklin Templeton 等公司，他们把他们的美元债券基金、美元货币基金等变成代币上链。

但是市场上大部分人有兴趣谈论的是实物资产的代币化。我认为实物资产代币化至今还有一个最核心的问题没有解决，就是预言机。你怎么能够保证一个链下线下的实物资产与它在链上的数字双胞胎（digital Twins）能够一一对应，并且永远保持锚定，确保线下资产的存在。

现在这个技术并没有一个很好的解决方案，DePin 算是一种解决方案。DePin 一直是早产儿，20 年了也没找到一个独立的商业模式。DePin 未来可能是实物资产代币化的一个解决方案，但目前技术还不算成熟，所以实物资产的代币化还需要更长的路。如果要大规模推广或被大规模接受，还需要解决预言机的问题。

三个阶段就像水在流动一样，从易到难。最容易的当然是像美元、欧元、人民币这样的法定货币，其信任背书非常简单，大家都认。

第二步，从信任背书的角度来说，更容易解决的就是金融资产。它的发行人和托管人都是持牌金融机构，受到严格监管，更容易完成数字化、代币化的过程。

实物资产代币化是一个非常难的事情，我并不认为现在已经找到很好的解决方案，我觉得它还需要时间。

因此，我现在建议对 RWA 有兴趣的人，先把实物资产做成金融产品，然后在金融产品的基础上再进行代币化。比如说黄金，如果只是一个黄金矿主跟我说他每年生产 8 吨黄金，我不敢相信。但是如果你把这些黄金生产出来时，按照金融标准，什么样的金块才能成为货币的锚定物或抵押资产，那是有标准的。

做好之后，由一家持牌金融机构来发行黄金基金或黄金 ETF，这些金块由信誉良好的银行经过验收放在金库里，并且这家银行是这些黄金资产的托管行。托管行给我们发出指令，说明他收到了符合标准的黄金，然后再帮他铸造一个代币在链上流通，这可能是目前为止最好的解决方案。

刘锋：

这样在发行代币时就非常容易去理解和交付。您提到的这一点听上去更是告诉我们，尽管 RWA 是所谓真实世界资产，但不是所有的真实世界资产都能简单地映射到链上。相反，在前期应该经过一个非常规范的过程，第一是可验证、可审计，另外尽量能够结构化。这样的将来在交易过程中会更加容易流通，双方的交易也更容易达成，这才是一个有效做 RWA 的过程。

但我觉得在这个过程中，所谓的 RWA 并不是在创造一种新的资产，只是从实物到原来的金融账本，再到链上。这听上去更像是一种非常简单的用区块链的方式去完成交易过程中的结算和交易的一个用例而已，它本身而言，实际上是利用了区块链或 Crypto 的实时结算以及实时共识。

重回常识：区块链到底解决了什么问题

人类记账方法的三次变迁

刘锋：

所以 RWA 的核心不是发币发资产，这又回到了您早在十年前就呼吁的：为什么您认为区块链以及依附在区块链上的 Crypto 数字资产是一种未来真正的金融创新。

能不能回过头来，告诉大家近十年来，甚至十几年来，您一直讲的最基本的一些，为什么我们需要区块链？

肖风博士：

其实包括最近大家讨论稳定币时，大家都从宏观层面去看待它，从货币的角度解读稳定币，缺乏一个底层逻辑或者说技术基础。稳定币也好，所有的代币也好，它是基于一套新的技术来的。这套新技术首先是基于区块链分布式账本，它本身是人类记账方法的一个更新。

人类记账方法经历过三次变迁。最早的计数方法可以追溯到公元前 3500 年，在苏美尔地区，现在的伊拉克。当时出土了一块 3500 年前的泥板，后来研究发现它是一个账本，记载了收入和支出。那是最早的简式记账法或单式记账法，只记收入与支出，其他的不计。

后来到公元 1300 年，意大利北部城邦，特别是佛罗伦萨和威尼斯，出现了新的记账方法，除了记录收入和支出，还记录资产和负债。那么，为什么会在公元 1300 年前后在意大利出现这样的新计算方法呢？这与技术的发展有关系，比如造纸术，尤其是数学。公元 1200 年左右，意大利的数学家写了一本书叫《珠算原理》，这是很重要的。如果没有一定的数学发明创造，就没有新的计算方法。

第三个重要的变化是，中世纪的罗马数字被阿拉伯数字取代。阿拉伯数字的引入与文艺复兴有关，当时许多古希腊、古罗马的知识在阿拉伯得以保存，后来被翻译过来。技术的进步使得重新发明新的记账方法成为可能，尤其是阿拉伯数字的引入；另一方面，经济活动的复杂性也导致了新的需求。莎士比亚的《威尼斯商人》描绘的就是当时意大利的复杂海洋贸易，海洋贸易需要合伙、借钱、租船，同时也导致城邦开始征税，核算变得复杂。

这个需求促使了复式记账法的诞生，现金流开始分开，经营带来的现金流、投资带来的现金流、银行借款带来的现金流都需要区分。人类经济活动、商业活动的复杂性需求促使记账方法的改变。730 多年后，到 2009 年，区块链分布式账本的比特币主网上线，带来了新的记账方法，我们称之为分布式记账。

从技术角度来看，这与上世纪 70 年代的非对称加密算法、互联网的发展、分布式数据库等都有关系。计算机编程语言的发展，智能合约作为计算机程序等都是技术发展的结果。另一方面，需求也在变化，人类社会日益虚拟化、数字化，数字世界的活动越来越多。在数字世界中，基本的一个特点就是跨时间、跨空间、跨组织、跨主体、跨司法区域。

当这些跨越发生后，记账方法也必须跟上，因为你不能用中国会计准则或美国会计准则。人类社会为自己创造了一个平行宇宙，在这个平行宇宙里，你用什么记账方法？用哪个货币记账？采用哪个国家的会计准则，实行哪个国家的法律？出错后是用中国法还是美国法来约束？这些都变得不可行，或者说成本非常高，高到平行宇宙无法运行。因此，新的记账方法——分布式账本和复式记账法应运而生。最大的区别在于，复式记账法之前的记账方法都是私人账本，自己给自己记账，想让别人相信自己的账。为了保证账本的真实性，整个社会需要建立庞大的体系来威慑和惩罚造假者。

为了让这些法律得以实施，你需要律师、会计师、公安、检察院、法院甚至监狱。否则，我怎么敢相信你做出的账是真的？实际上，这整套体系的成本非常高。即使在这个体系的保障和规范下，几乎没有一家公司的账是 100% 真实的。

分布式账本在重构金融市场基础设施

刘锋：

这就是我们今天整个信用体系以及金融体系的核心、基础。这也是为什么在比特币出现时，最早的 Crypto native，也就是加密货币的原生主义者，他们挑战了这个体系的核心。

肖风博士：

对，这个挑战有过于理想化的一面，比如说无政府主义，我相信人类社会不可能变成一个无政府主义的状态，少部分人可以在乌托邦生活，但对于 99% 的人来说，不可能在乌托邦中生存。分布式账本的出现，是因为这个需求和技术的结合，所以在 2009 年诞生了这样的东西。这个账本首先对金融系统意味着一套新的金融市场基础设施基于分布式账本被重构。

所谓的金融市场基础设施，经典教科书上的解释可以用一句话概括，就是有关交易、清算、结算的一整套制度安排。不管你是交易股票、资金、债券还是其他交易，基本上都是一样的。传统的金融市场基础设施实行的是中央登记、中央存款、中央对手方交易以及中央结算。任何一笔交易，如果没有三家以上的中介帮助，你是无法完成的。比如说股票交易、券商交易所的资金结算和股份清算，得有四个中介帮助你才能完成一笔交易。

在分布式账本上建立的新记录方式，就是这些中介通通没有了，我们变成点对点的交易。之所以能够实现点对点交易，是因为记账的方法不同。在一个公共账本上，张三和李四都在同一个账本上记账，数据是共识的。区块链分布式账本是一个公开透明的全球公共账本，全球的人都在一个账本上记账，全球的人也能看到这个账本上的所有信息。因此，就不需要中介了，交易变成了点对点的，而不再是前面提到的中央登记、中央存管、中央交易、中央结算。这样，它能够做到点对点、秒级到账，几乎零费用。

从商业角度来说，如果一个新的金融市场基础设施能有更高的效率、更低的成本、更少的环节，它一定是有生命力的。假以时日，它也一定会取代旧的那套东西。如果不能被取代，那就违背了商业规律。

传统的金融市场基础设施都是净额交收，所谓净额交收就是所有金融机构，比如说银行系统，基本上下午 5 点钟就停下来，之后的交易就不再处理了。停下来的意思是什么？大家算账，算完账之后，今天的账就结束了。新的金融市场基础设施是逐笔交收，货银是两讫的，交易确认后结算也完成了。因此，你看到股票交易所和 Crypto 交易所的巨大不同，Crypto 交易所建立在逐笔交收的交收制度上，所以它能够 7 × 24 小时运行，不存在要停下来算账的这些环节。

股票交易为什么不能 7 × 24 小时？因为它是净额交收制度，这就一定有一个截止时间点，必须在这个时间点之前把账算清楚，大家才能结束。所以你看纽交所说今年要推行 5 + 23 小时的交易。为什么是 23 小时，而不是 24 小时？

因为它必须停下来，否则账是算不清楚的。所以分布式账本的改变带来了金融市场基础设施的改变。稳定币也好，其他代币也好，都是基于这样一套基础设施，一个区块链技术、分布式账本的新记账方法，以及建立在这个技术和记账方法之上的新的金融市场基础设施。我们要从这个角度去看稳定币，而不能只从货币的角度去看。

刘锋：

这也是我特别想请您分享的，因为我看到大家在讨论稳定币时，只是在讨论它作为一种支付方式的便利性。很多人会说，它其实还不如我们用的微信或支付宝的移动支付体系。但是，如果真正理解稳定币背后的这套分布式去中心化的账本，才能理解它的真正意义。

尽管我们作为中国人，使用微信、支付宝非常便捷，但当它在一个庞大的全球金融体系中进行跨境、跨不同对手方的交易时，甚至在证券市场中，我们会发现，今天的体系与以区块链、公链或 Crypto 为推动力的新金融体系之间存在根本的本质区别。因此，理解稳定币的意义，才能理解它为何代表了一种深刻的全新金融创新。

肖风博士：

把技术、记账方法和金融基础设施这三层讲明白，所有的代币没有这三个基础都不会发生，不仅稳定币，其他代币也不会发生，RWA 也不会发生。

香港加密资产监管的核心看点

香港加密资产反洗钱监管政策的变化和核心框架

弘君：

这里有几个关于稳定币的问题。

第一个是香港的政策、监管和立法会要求大家如何去做稳定币，才能够形成一整套的反洗钱机制？

第二是，做一个符合监管的稳定币已经超级不容易了，我觉得还有一个很大的问题，就是如何让你的稳定币有流动性，怎么把市场规模做大？

肖风博士：

香港的稳定币立法其实对于经过许可发行的稳定币，最核心的一点就是与反洗钱相关，其他的技术问题都可以解决。整个金融市场的反洗钱标准是完全一致的，不存在 Crypto 有单独的反洗钱标准。香港在反洗钱方面是对全球最高标准或最新标准的追求。大概在 2021 年，国际反洗钱组织第一次修订了自己的反洗钱标准，将 Crypto 的反洗钱纳入反洗钱规则中，导致香港立法会迅速开始修订自己的反洗钱条例。在很早的时候，大概在 2022 年和 2023 年，香港修订了自己的反洗钱条例，新增了两块内容。

第一块内容就是依据国际反洗钱组织有关 Crypto 反洗钱的指引，把它纳入香港的反洗钱条例中。同时，也增加了黄金的反洗钱规定。这一修订直接导致了像 HashKey 这样的加密资产交易所，最开始申请的是 7 号牌 ATS 牌照，即另类资产交易牌照。

在去年 6 月 1 日香港反洗钱条例生效之后，我们又要依据香港反洗钱条例申请一个叫做虚拟资产服务提供商牌照（VATP）。因此，在香港运营的交易所基本上持有两套牌照：一套是依据香港证券条例的另类资产交易牌照 7 号牌，另一套是依据香港反洗钱条例的 VATP 牌照。因为在香港修订反洗钱条例时，增加了 Crypto 的反洗钱规定，这些反洗钱的具体责任单位被授予给了香港证监会。香港证监会成为了香港有关 Crypto 反洗钱的责任单位，并且必须具备监管手段。因此，在反洗钱条例中设立了虚拟资产服务提供商牌照（VATP），该牌照于去年 7 月 1 日正式生效。这导致去年 6 月 1 日有很多交易所宣布关闭香港的业务。

在证券条例中，7 号牌照一直存在。在香港证监会没有修订反洗钱条例、没有被授予 Crypto 反洗钱责任之前，它只依据证券条例发放 7 号牌照。这是香港的一个非常独特的情况。

除了增加了另一块牌照外，这一条例还导致香港在过去一年半中对货币兑换点牌照的监管发生了很大变化。在香港，货币兑换点是由香港海关发放牌照的，货币兑换点自然将 Crypto 与法币的兑换纳入了营业范围。因此，他们开始开展这项业务，但是增长非常快，快到香港海关认为可能存在洗钱问题。于是，香港海关自行起草了对这些货币兑换点的反洗钱要求，并修订了货币兑换点牌照的要求。

修订完成后，香港新的立法明确了 Crypto 的反洗钱最大责任单位是香港证监会。因此，海关的说法不再算数，因为法律没有授予他们管理 Crypto 反洗钱的权限。于是，去年提出的方案是货币兑换的牌照由香港海关和香港证监会共同审查和颁发，但这只是双方的一个想法。

今年 5 月份，关于货币兑换点牌照的法律颁布了，即 VA OTC 牌照。新的法律遵循了公众意见，海关已经不再参与监管，VA OTC 牌照完全由香港证监会负责审查和发放。国际反洗钱组织有关 Crypto 的反洗钱规定带来了香港反洗钱条例的修订，影响了整个香港的 Crypto 行业。

为什么加密资产反洗钱措施比传统金融更有效？

弘君：

所以反洗钱在业务上或者在实际操作上具体是指什么呢？比如说它是指从稳定币或者 Crypto 兑换到法币的银行出入金问题，还是说假设以后稳定币全都是在链上，链上要实名化？它有没有一个具体的所指？

肖风博士：

传统金融的反洗钱和 Crypto 反洗钱由于技术逻辑不同，形成了两种不同的模式。这也是一个非常值得讨论的问题。传统金融认为整个 Crypto 是无法进行反洗钱的，因为它是匿名的。传统金融的反洗钱依据的是身份，而在链上没有身份或者身份是匿名的，所以他们认为这存在很大问题，无法进行反洗钱。

后来我向他们解释清楚后，很多传统金融人士认为 Crypto 的反洗钱做得比传统金融要好。因为 Crypto 的反洗钱追踪的是钱包地址，能够追踪到资金的流动，比如这笔钱去过哪里、没去过哪里。如果在一个国家之内，反洗钱相对容易，有司法机关可以调取所有银行的资料。但在香港，调取其他银行的资料程序可能复杂得多，基于身份的发现比内地困难得多。

但是如果是跨境，涉及两个或多个国家，这个人的钱在几个国家流动，反洗钱工作几乎无法进行，因为其他国家不会配合，除非履行冗长复杂的司法程序请求。而且，各国法律限制了客户资料的泄露。传统金融的反洗钱实际上是一套非常低效、高成本且难以执行的机制，但 Crypto 不需要这些限制。例如，HashKey 交易所不论是稳定币还是代币，从技术上我们可以追踪到代币的诞生日期及其流动路径。全球的 Crypto 反洗钱机构每天的工作就是标注钱包地址是黑的还是白的，只要某个地址涉及黑名单，我们就认为它有洗钱嫌疑，会拒绝接受。

这是一套更有效的反洗钱机制。传统金融逐渐理解并认同这种做法，认为这是目前最好的解决方案。

稳定币真实用例

刘锋：

为什么作为香港对稳定币感兴趣的金融机构，他们为什么一定要选择稳定币？大家站在高屋建瓴的货币战争和主权国家对这种货币权力斗争的角度可以理解，但参与者、消费者、用户为什么我们要参与到里面来？

肖风博士：

我曾经有一个观点，稳定币解决了普惠金融的最后一公里。稳定币比美元更容易获取，不需要银行账户，也不需要依靠银行。假设在一个美元非常短缺的国家，即使你有银行账户，去银行兑换美元，银行也不一定能提供服务，因为它没有美元。目前，拥有美元稳定币的最大的群体在非洲尼日利亚，2 亿多人中有 30% 到 40% 的人拥有美元稳定币，而这些人中大部分可能没有银行账户。他们开不了银行账户，银行也不能为他们提供服务。

而现在只要他们有手机，就可以在尼日利亚的货币兑换点把本国货币换成 USDT。换成 USDT 之后，任何个人就具有了全球支付的能力，可以向全世界汇款。

举个例子，香港的菲佣每个月会汇一到 2 千港币给他在菲律宾乡下的父母。现有的系统需要 15 天的时间，费用在 7% 到 10% 之间，他的父母才能在菲律宾的乡下收到这笔钱。如果用稳定币，不管是港币稳定币、美元稳定币，还是离岸人民币的稳定币，他的父母也是有手机的。现在有手机的人大概有八九成。用稳定币支付秒级到账，根本不需要付那 7% 到 10% 的费用，关键是到账只需几十秒。这才是真正的普惠金融。因此，新的技术和金融市场基础设施实际上有助于普惠金融的实现。

刘锋：

那这些机构为什么如此踊跃地申请牌照，他们看到的是什么？

肖风博士：

如果你是三四年前就开始筹备的机构，我相信你看到了巨大的前景。如果这个月才匆忙宣布要做稳定币的，我认为大部分都是投机者，他们根本不理解如何真正运行一个稳定币的系统。

刘锋：

即便他们有长期规划，但如果我们再回过头来看，今天如果推出香港稳定币，什么样的人会想用这个香港稳定币？包括大家期盼的人民币稳定币，在我们今天资本账户尚未开放的情况下，人民币稳定币的使用场景到底在哪里？

肖风博士：

稳定币在理解时被框定在一个狭窄的范围，我觉得这个范围其实是不对的。稳定币不仅仅是支付工具。美国立法虽然将美元稳定币视为支付工具，但也留了一个口子，授权稳定币的监管部门在法律生效一年内提交关于非支付的美元稳定币的研究报告。

实际上，现在的美元稳定币中 99% 不是用于支付，而是用于交易。可以看作是支付带来的交易，但主要是加密资产与稳定币的交易。用于支付的稳定币在 2024 年的支付额预计为 732 亿美元，这并不是一个太大的数字，更多是用于加密资产交易的。

稳定币实际上已经指引其走向交易媒介和价值尺度的方向，它将来会成为虚拟世界和数字世界中的一个价值尺度，并且是所有虚拟资产和加密资产的交易媒介。未来的港币稳定币和离岸人民币稳定币，很大一部分场景也会用于 RWA 等交易媒介。我觉得这就是它的主要用途，当然它也可以用于支付，但至少在三年内，它不会成为主要用途。

重探加密资产世界的发展脉络

刘锋：

大家现在心心念念的关于支付领域的应用，其实需要更长的时间。

肖风博士：

对，支付当然也有它伴生的功能。稳定币本身之所以被创造出来不是为了支付，而是因为 Crypto 的资产波动太大，因此我们需要一个币值相对稳定的东西来对这些波动大的资产进行标价和交易。稳定币的稳定是相对比特币的波动而言的，而不是相对于美元。现在有些人解释稳定币的时候说它跟美元 1:1 不能脱钩，稳定币不是为了这个目的而存在的。

稳定币在 2014 年出现的时候，整个市场就在呼吁说波动太大了，我没法用比特币或其他货币作为交易媒介，我需要有一个币值稳定的东西来对这些波动大的资产进行标价，比如说一个比特币价值多少？12 万美元，实际上你说的是 12 万个 USDT，然后交易的时候也用它来进行交易。

联盟链上的稳定币不会成功

刘锋：

USDT 诞生或者美元稳定币诞生的时候，实际上有好几年都没有人用。那时候所有的 Crypto 资产都是用法币来定价的。无论是美元还是人民币，很长时间人民币其实是整个加密资产的主要定价货币。

其实人民币在今天来看，像人民币国际化的一个重要用例就是加密资产的定价，但后来因为我们的监管政策，让这个现象停止了，才促使了稳定币的出现。今天我们又在讨论稳定币的回归。10 年前应该就讲过这个话题，当时其实有一个浪潮，就是我们要区块链，不要比特币。今天好像是我们既要区块链，也要比特币，更要稳定币。

肖风博士：

我记得在 15 年年初或 14 年年底，英国首席科学家办公室发布了一份政策报告，标题是“区块链与分布式账本”。其中的论调是区块链很好，分布式账本也挺好，只是那个币不好，因此就提出了联盟链的概念。到今天为止，这些联盟链到底去哪了？市场和技术都给出了答案，联盟链是行不通的。链，它的精髓在于自带 token，如果不带 token，它就还是互联网。实际上，我们看到最反对有币区块链的地方，可能也逐渐接受了。如果你接受稳定币，它就是链上的代币。

刘锋：

有没有可能我们今天谈的，或者在中文语境下谈的稳定币未来会在联盟链上发行，有这种可能吗？

肖风博士：

有人一直试图这样做，但我相信不可能成功。在联盟链上，谁会使用呢？如果这个使用需要申请、需要许可、需要批准，你想想看，从市场角度来说，推广会多么困难。首先，我得申请，其次你还得花巨大的精力去一个一个审查，这跟传统金融市场的 KYC 是一样的。区块链之所以能够发展，无需许可是它非常重要的一个特点，因为它是一个无需许可的网络，任何人都可以自由加入和退出，我自己做个决定就行。这最典型的例子就是比特币的矿工，我买矿机，找一个有电有网的地方，想加入就加入，不想加入就可以关掉整个矿机。从最开始的比特币矿工就是这样来的。

大部分的应用，或者说成功的应用，都是在无需许可的状态下产生的。因为我们前面讲到的数字经济，所谓的跨时间、跨空间、跨司法区域、跨主体的组织，那你谁来许可这件事情呢？依据什么标准来许可呢？所以如果你真的想要推广并取得成功，就必须遵循区块链的一个基本准则，就好像有没有币，这也是一个基本准则。一家银行如果要做一条公众联盟链或开放联盟链，找客户的难度不是比线下还要大吗？没有客户你要这个链干什么呢？最终这些问题都因为你的效率不够、成本不够，导致大家都无法真正地跑出来。

传统券商和加密资产交易所之间的竞合

刘锋：

除了稳定币和刚才我们讲的这些，能不能请肖博士谈谈现在正在发放的交易牌照？这也是市场上的一个热点，很多传统券商也开始热热闹闹地进入加密资产的交易体系。这个牌照是如何发放的？怎么看待这个牌照的价值，以及传统券商现在和未来如何做好加密资产的交易？

肖风博士：

从券商的角度来看，他们申请的是现有证券经纪牌照的业务升级。他们原来是代客买卖股票，现在希望他们的牌照也能代客买卖加密资产，Crypto 只是做的这个事情而已。很少有单独的券商去申请，比如说 7 号牌的交易所牌照或者 VATP 牌照。

在香港，我们 HashKey 交易所被称为独立第三方，几乎所有的券商在升级自己的经济牌照后，都会把订单汇聚到我们这里，我们是一个交易系统。但如果你是一家券商去设立一个交易所，其他的券商不会到你这里来。这样会出现一个问题，就是你的流动性怎么解决？你需要自己建立一个流动性池，这是一项成本非常高的行为，但如果没有订单，你怎么去建立这个流动性池呢？在这种情况下，几乎可以肯定地说你永远不会赚钱，除非这个市场上只有你一家独营。其他券商被迫要跟你做交易，把订单发送到你这里。

交易所在努力为任何一个交易对构建非常好的流动性，任何流动性池的构建都需要付出成本，这个成本需要被摊销。因此，如果你有 40 家券商都接过来那 10 单交易，每个人都能得到好处。

合规数字资产交易所价值何在？

刘锋：

随着不断地发放牌照，您看到香港本土的加密资产交易所的业务量和流动性好起来了吗？

肖风博士：

从我们交易所的数据来看，不仅交易量在增长，客户增长也非常快，包括我们交易所的资产沉淀，这一增长是非常显著的。因为任何一个人注册成为我们的客户时，我们有非常严格的 KYC（客户身份验证）。经过严格 KYC 的客户都是高价值客户。我们自己也有离岸交易所，将交易所分为两类：离岸和在岸。香港交易所属于在岸交易所，离岸交易所的客户增长当然更快，因为 KYC 标准没有那么严格，但最终发现，在岸交易所的价值是离岸交易所的 10 倍，主要体现在交易量和交易佣金上。

我们选择了做合规的事情，我相信从 09 年比特币以来，或者 11 年差不多有交易，我有三个观察。

首先，第一个是从 09 年开始，比特币和 ETH 等被称为数字原生。由于有分布式账本，很多东西是无中生有出来的。随着 USDT 的出现，数字孪生的发展到今天，数字原生阶段造就了离岸交易所，他们也非常赚钱。但现在开始数字孪生阶段，它会造就新的交易所，即在岸交易所。因为任何数字孪生的东西都被视作证券发行，因此你需要持牌、合规和受监管。任何 RWA 的发行，如果没有经过证监会的许可，将来可能会面临巨大的麻烦。这不是 ICO 时代，那时候香港不能监管你。但现在有了法律规定，如果不改变交易所模式，你会遇到巨大的麻烦。同时，数字孪生的东西也给我们带来巨大机会，数字孪生可能将整个代币化资产的市场规模从 3 万亿提升到 30 万亿，否则是不可能的。假设市场规模达到 30 万亿美元，仍然不受监管，这样的市场存在吗？没有任何国家会接受这样的市场。因此，这是第一个观察，从数字原生到数字孪生带来了

第二个观察，即交易所的变化。从离岸到在岸，第一阶段离岸交易所是成功的。作为 Hashkey，我们并不认为可以模仿他们，因为那是死路一条，所以我们以在岸交易所的形式去迎接第二波数字孪生的代币资产蓬勃发展，提供服务。

第三个观察实际上是 on-chain 和 off-chain 之间的互相融合。自去年以来，比特币和 ETH 未来还会有很多数字原生代币，它们从 on-chain 转向 off-chain，到了交易所后变成了 ETF，变成 ETF 时与链实际上没有关系。同时，像 BlackRock 也将他们的 off-chain 东西转变为 on-chain，各种基金的代币化，甚至现在大家热烈讨论的股票的代币化，这些可以概括为从 09 年以来的三个发展趋势。

香港 vs. 新加坡

香港有望成为数字资产交易中心

刘锋：

在这种趋势下，您觉得香港有没有可能真的再次成为数字资产交易的世界中心？

肖风博士：

我香港有很大的可能性，或者说它具备自己独特的优势。这个优势的核心因素其实是中国，从互联网、AI 到 Crypto，全球的主要竞争来自中美两国。美国建立的全球前二十大互联网平台中一半在美国，另一半在中国，而欧洲或其他国家基本上没有。AI 领域也是一样，除了美国和中国，几乎没有其他国家在做大模型。

据说美国的任何一个大模型团队中都有 40% ~ 50% 的成员是华人，尤其是第一代留学生。Python 的发展也是如此，全球范围内，欧洲在底层技术开发方面几乎没有什么贡献。等到应用层，即数字孪生的应用层面，欧洲也基本上没有人在做这方面的事情，真正做的要么是在美国，要么是在中国或华人圈中。

所以，这是香港有可能成为 Crypto 全球中心的一个最核心的因素。此外，香港在一国两制下的普通法体系，和英美法系的结构，也使其区别于中国大陆，具备独特优势。中国大陆是大陆法系，任何事情都需要获得许可才能进行。而香港是普通法系，因此在一国两制的背景下，香港更有可能代表中国在这方面多做一些事情。

香港又成为资本市场宠儿的两个原因

刘锋：

您刚才讲的这段话，今天听起来非常有道理，但如果放在去年或前年，很多人可能会跳出来说胡说八道，因为那时候香港的情况不太好。现在似乎香港又成为资本市场的宠儿了。您能否谈谈背后您观察到的变化和核心因素？

肖风博士：

我觉得主要有两个因素。第一个因素是，我有时候开玩笑说，DeepSeek 救中国。因为 DeepSeek 的出现，导致全球对中国资产的估值发生了巨大的变化。当你不喜欢它的时候，给它 8 倍的市盈率（PE）；当你喜欢它的时候，给它 80 倍的市盈率。因为我们对中国资产的估值水平突然乐观了，大家大幅调整，确实以前过于悲观，所以反弹就会非常大。 在 DeepSeek 之前，大家认为中国 AI 不可能成功，这对中国资产的整体估值水平有下调的过程。

第二方面是，美国因为特朗普的政策，传统盟友关系淡化，一切都变成了生意。这导致原本聚集在美国的钱开始重新配置，很多资金不再全部放在美国，因为不确定性太高。因此，重新配置的过程中，自然就有一些资金流向中国。

包括很多华人之前好不容易把钱搬到美国，现在看到中美关系紧张，担心美国可能会冻结他们的资金，所以也开始挪出一些资金，而香港成为了一个承载地。

另一个承载地是俄乌战争导致瑞士放弃了中立国的立场，支持乌克兰。放弃中立国立场后，原本在瑞士的资金开始重新平衡配置。既然瑞士不再是中立国了，那些资金也不一定要全部留在瑞士。

所以你可以看到，实际上有两个地方成为资金涌入的目标：一个是香港，另一个是迪拜。迪拜也吸引了很多资金，因为中东的钱开始从欧洲撤回。原本中东的钱是通过伦敦管理的，但现在伦敦脱欧，很多中东资金也回到了香港和迪拜。现在，迪拜也是资金泛滥的地方。

新加坡的定位是亚洲的瑞士，香港的定位是亚洲的华尔街

刘锋：

很长时间以来，在整个讲中文的区域，大家更看好新加坡，似乎觉得新加坡是香港金融中心地位的重要挑战者和替代者。我们看到大型金融机构的区域中心从香港搬到新加坡，金融媒体也从香港迁移到新加坡，包括一些核心的加密货币机构也是如此。

肖风博士：

这两个地方都是国际金融中心，但各自有完全不同的定位。新加坡的定位是亚洲的瑞士，而香港的定位是亚洲的华尔街。在新加坡没有什么好交易的，各种资产的交易市场最活跃的是香港。如果你把自己定位为亚洲的瑞士，就希望社会安定，市场平静，不希望出现大起大落，避免被人诟病。因此，新加坡才会让那些没有牌照且不服务新加坡人的机构离开，因为它们只带来了声誉上的损失，而没有交税，给新加坡带来的好处不大。如果你定位为亚洲华尔街，那就不一样了。你必须让市场活跃，提供很多投资和交易机会，否则就不是华尔街。这是两个地方不同的选择。

刘锋：

比如我们今天坐在中环的办公室，这里曾经也是世界金融中心的一部分。在您观察中，周边的银行家和财富管理人士，有多少人真正拥抱了加密货币和数字资产呢？

肖风博士：

目前，传统金融市场中拥抱加密货币的比例不算太高。这就像一瓶水剩下一半，有人说只剩一半了，有人说还有一半。我看到的趋势是尽管比例不高，但这个比例在增加。我觉得明年会是一个增长非常快的时期。最基本的原因是美国的立法为整个加密行业提供了合法性和合规性的背书。

传统金融之前比例不高，主要是合规性的问题，他们不会因小失大。尽管目前资产类别的回报率足够高，但绝大部分金融机构不会冒险，尤其是那些管理他人资金的机构，因为合规性出现问题将是他们的责任。然而，一旦有了法律背书，加上特朗普政府的推动，传统金融机构和投资者就可以大举进入这个领域。因此，预计在美国今年的法律通过后，明年会进入爆发期。

整个加密行业是否会出现第二增长曲线，就看今年美国的立法。美国的立法将影响全球，其他国家也会跟随，甚至会倒逼中国进行改革。香港作为国际金融中心，对国际金融市场的变化非常敏感。香港的监管者和建设者们有几十年的运营经验，他们会紧密跟随这些变化。

弘君：

刚刚您提到的银行家们在做什么，我在想香港这一轮的监管政策和牌照政策是否过于严格？区块链其实是一个可以无国界交易的地方，是否反而利好了很多海外项目，让本土项目在合规和牌照方面变得更加艰难？

肖风博士：

某个司法区获取牌照并受到监管是必然的。离岸空间会逐渐被压缩，主要来自两个方面：一是法律和监管，二是经营资源。资产带票的东西不大可能去完全不受监管的地方交易，因为证券监管部门不会同意。

另外，数字原生的东西也在收缩。这个世界不需要几百条链，理想状态是收缩成比特币一条链和以太坊一条链，已经足够了。互联网的底层协议是全球统一的，如果有两个协议，世界就会变得复杂，跨链就会出现问题。

区块链的底层协议应该是开源开放的，是去中心化，全球应该有同一个性质的东西。在应用层一定是中心化的，因为涉及具体场景、需求和消费者保护。在未来的 RWA 时代、稳定币时代和数字孪生时代，继续允许随意割韭菜的情况是不可能的。

刘锋：

肖博士，您一直在强调去中心化和无需许可，但同时又提到要拥抱监管，做合规的业务。这似乎与加密货币的原生主义精神相悖。您怎么看这种矛盾？

肖风博士：

如果从分层看，这并不矛盾。底层协议必须去中心化，而在应用层，某种程度上中心化是必然的。中心化和去中心化可以从经济学的公平和效率角度解释。强调公平就需要去中心化，更多人参与表决；强调效率则需要中心化，因为最高效率往往是一人说了算。大部分商业应用应该在公平和效率之间找到平衡。

在应用层面，100% 去中心化是不现实的。这确实是我一直在思考的问题，反映了矛盾的统一。最近我在看一本书，人民大学的田涛教授写的关于华为的书，书名是《在悖论中前进》，这本书讨论了悖论的重要性。

HashKey上市的目标和选择

刘锋：

您考虑过在香港市场上市吗？

肖风博士：

我们从 2018 年在香港设立时就有这个目标，所以我们对自身合规性的要求非常严格。我们是全球少数几个能够提供四大会计事务所连续 3 年以上审计报告的集团之一。因此，我们当然希望能够实现我们的 IPO 梦想，我们本身也应该成为一家公众公司，以更透明的方式来运营。

加密世界闯荡中那些难忘的瞬间

刘锋：

另外，我挺想听您讲讲过去的经历。您是金融行业的老兵，从传统金融过来，差不多十多年一直在跟大家讲区块链的重要性。再过一段时间正好是以太坊的十周年，7 月 30 号。

具体来说，您和背后的万象区块链其实是以太坊当年上线之前最重要的一笔资金，您支持了他。能否简单回溯一下过去十多年，您看到这个行业发展中最让您感悟的一些时刻？

肖风博士：

那可能还得回到 2014 年。我是 2013 年开始接触和研究区块链，2014 年我们去海外转了一圈。那年我去旧金山，还拜访过 Ripple。那个时候，孙宇晨刚刚被任命为首席代表。

转了一圈之后，我从国内的间接了解变成了亲身体验。我从纽约到硅谷，再回来，那个时候我坚信这套新技术真的有可能重构金融行业。因此，2014 年回来后，2015 年我们就开始行动。14 年年底时，我在财经杂志的一个论坛上谈论以太坊，新浪财经全程直播了。直播后，沈波介绍我认识了 Vitalik。2015 年我们见面，之后就有了投资的事情。我当时觉得 Vitalik 跟我讲的叙事是值得的。第一，肯定是对的，在逻辑上是对的；第二，如果有困难，值得去支持一把。所以当初并没有算过投资能带来什么回报，根本没有考虑过。

16 年支持以太坊开发者大会在上海举办，看到参会者面孔的瞬间

肖风博士：

2015 年支持了 50 万美元，2016 年的时候，ETH 已经主网上线，价格变成几十美元一个了。我继续问以太坊基金会：“你们今年还需要钱吗？”这时候他们说：“今年不要钱了。”我说：“但是我答应过我们 2016 年还会继续支持你，所以我还是打算把这笔钱花掉。”

我们谈了一个条件：如果你把 Devcon 放到上海来开，全程的费用我出，广告费和其他门票费通通归台湾基金会。在这种情况下，2016 年的 Devcon 就在上海举办了，所有费用是 50 万美元。我觉得这也挺好，我们履行了我们的承诺，不仅仅是 2015 年给了 60 万美元，2016 年我们继续支持。同时，我认为那次会议让我感受到，当我踏进会场，发现 800 多人，与会者中 90% 是老外。估计中国举办的国际会议没有一个会议有这么高比例的外国人参加。

刘锋：

我们很感慨，几年前中国其实是区块链世界的中心之一。我之所以提这个问题，是因为今天大家在讨论所谓的大国货币主权之争，而区块链成为了大家拥抱的技术。但其实在很长一段时间里，我们的祖国就是区块链技术的中心之一。

 

原文链接：https://www.youtube.com/watch?v=pR78J-hhbM8

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据官方公告，下午15:00（UTC+8）领取币安 Alpha 空投。 持有至少 200 个币安 Alpha 积分的用户可申领代币空投。先到先得。直至空投池领取完毕或活动结束。具体详情将另行公布。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，房地产投资公司 Cardone Capital 首席执行官 Grant Cardone 在社交媒体发文表示，Cardone Capital 今日增持 100 枚 BTC。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，Scallop 宣布其协议收入已突破 600 万美元里程碑，为庆祝这一成就，团队将向社区空投价值 20 万美元的 $SCA。持有至少 5,000 veSCA 的用户可参与分配，快照时间为 2025 年 8 月 3 日 8:00（GMT+8）。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据 Whale Alert（@whale_alert）监测，约 5 分钟前，USDC Treasury 在以太坊链上销毁了 5200 万枚 USDC，价值约 5198.95 万美元。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，香港立法会议员吴杰庄在 X 发文表示，“今天中国香港的稳定币条例开始实施，很高兴看到全球有不少机构到香港了解或表达希望申请稳定币牌照的意愿，这绝对有助于香港未来发展成为全球Web3中心。

另外，我也要提醒行业从业者及相关机构，稳定币法案开始执行后要根据法例处理或从事稳定币相关业务。最近有不少行业朋友询问，执行法例后线下的”加密资产兑换店”能否兑换和出售相关所谓”稳定币”，我认为大家要重点关注：

1. 稳定币条例第六条和第九条的内容细节；

2. 我呼吁各位香港有意参与加密资产投资和交易的朋友，必须使用香港合规交易所进行投资和买卖。”

撰文：伞，深潮 TechFlow

7月30日，备受关注的Robinhood发布了2025年Q2财报，引发市场的广泛关注与讨论。

这份财报的背后，是Robinhood如何在全球拥抱Web3的趋势中重塑经纪商角色的关键一瞥。作为传统金融向Web3前沿转型的平台，其增长动力与战略布局值得深挖。

财报数据分析

根据官方报道（来源：Robinhood Q2 2025 Earnings Report），Robinhood第二季度总收入为9.89亿美元，同比增长45%，净收入达到3.86亿美元，利润率达到39%，较上年同期显著提升。这些数据非常有力反映了其在市场中的稳健进步，展现出其在竞争激烈的经纪业务领域逐步站稳脚跟的潜力。

收入构成上，交易收入（包括期权交易、股票交易交易、加密货币交易等）为5.39亿美元，同比增长65%，这一增长主要得益于得益于加密货币和股票交易量的同步提升。其积极的Web3转型战略，特别是加密业务的推动，是交易收入增长的重要新引擎。

利息收入为3.02亿美元，受益于现金管理产品的拓展，而订阅服务（主要为Robinhood Gold）贡献1.14亿美元，同比增长76%，用户数增至350万。显示出Robinhood在构建高粘性收入来源方面的成功。

相较2024年第二季度（总收入6.82亿美元，净收入1.88亿美元），Robinhood的收入结构多元化趋势愈发明显，显著降低了单一收入来源的风险。

这些数据的背后，Robinhood展现了其在用户增长和成本管理上的平衡能力。净收入的显著提升表明，公司在控制运营支出同时抓住了市场机遇，尤其是在利率环境和用户行为变化下，利息和订阅收入的增长也为利润率的提升提供了有力支撑。

不过，收入结构多元化也带来了新的考量：交易收入的高速增长虽然令人振奋，但对于PFOF（订单流支付）的依赖仍可能面临监管波动的影响；订阅服务的扩张则需持续提升用户体验以维持增长的势头。这些数字不仅是当前业绩的写照，更是为公司未来的战略调整提供了清晰的指引，为后续Web3转型奠定了重要基础。

加密业务收入增长98%

在过去的第二季度中，Robinhood最重要的创新在于其在加密领域的尝试，根据财报显示，Q2加密货币交易收入为1.6亿美元，较去年同期0.808亿美元增长幅度高达98%。

在加密货币领域取得如此优异的增长，离不开Robinhood今年和加密领域相关的两次大动作——收购Bitstamp和推出美股代币化交易服务。

2025年6月2日，Robinhood宣布以2亿美元正式完成对全球加密货币交易所Bitstamp的收购，这家在全球范围内运营时间最长的交易所之一为Robinhood不仅带来了覆盖欧洲、英国以及亚洲的成熟加密交易所网络，还带来了50余项全球监管牌照，更为重要的是，Bitstamp的机构客户基础弥补了Robinhood一直被称为“散户乐园”的短板，使Robinhood巩固了其在零售和机构市场中的地位，同时也赋予了其与Binance、Coinbase等世界知名加密货币交易所竞争的资本。

收购Bitstamp为Robinhood拓展加密领域业务提供了巨大助力，而股价是最能直观反映市场情绪的镜子：Robinhood股价在宣布完成对Bitstamp的收购后，6月4日其股价暴涨13%至盘前74.42美元，

这次收购相比于数据上的增长，或许更重要的是其战略意义，收购Bitstamp标志着Robinhood从零售导向的交易平台转型成为全球化零售+机构金融科技企业，并且在加密货币领域也让Robinhood具备更强的竞争力。

除了对Bitstamp的战略收购，Robinhood在技术方面也做出了重大创新——面向欧洲市场推出股票代币化交易服务。

2025年6月30日，Robinhood在法国戛纳举办的“Robinhood Presents：To Catch a Token“活动中正式宣布推出美股代币化产品，并于7月1日起在欧盟地区上线。

目前Robinhood已经支持超过200种热门美股标的和ETF的代币化交易，其中不仅包含热门的Apple、Nvidia等，甚至还包含未上市的私有热门企业OpenAi和SpaceX。虽然两家企业的创始人都对此公开质疑，但毫无疑问，Robinhood已经达成了他们的目的——吸引全世界对美股交易感兴趣的投资者目光。

竞争对手

Robinhood在Q2的亮眼表现，也让市场中出现了将Robinhood与传统经纪商富途进行对比的声音。

作为传统经纪商，富途正不得不面对这位一步一步越来越强大的“年轻对手”，X平台上也有一些用户发表了自己对两家经纪商的对比分析。

X用户@bruce_aiweb3的推文将二者从各方面进行了详细对比。从产品背景上看，Robinhood由斯坦福高频交易软件开发者进行创造而非华尔街，这让Robinhood出生便带着技术至上的风格，流畅的使用体验，“游戏化”引导，都让Robinhood在年轻“散户”群体中广受好评。

相比之下，富途拥有得天独厚的“腾讯”背景，延续了大厂的精准眼光和对产品的把控能力：杀手级产品和极具粘性的交流社区。虽然这个背景带来了诸多成熟的经验和方法论，但同时也带来了地缘政治风险。

在营收方式角度，Robinhood当前营收主要依靠PFOF（订单流付款）和利息收入，虽然具备周期性但在周期内带来的营收非常高。而富途的营收来源更加多元化，除了佣金和利息外，富途还有B2B企业服务（IPO分销、IR、ESOP管理）带来高额利润，同时也提高了富途面对市场波动的抗风险性。

图源@Bruce_aiweb3

从数据对比角度上，Robinhood的市盈率估值约为63倍，远远超过富途的10.5倍。同时Robinhood的用户规模也更大，拥有2590万个账户约为富途的十倍，但是富途的用户平均资产更高。

图源@Bruce_aiweb3

由于富途暂未公布Q2财报，所以文中使用两者的Q1财报进行对比，Robinhood规模更大（9.27亿美元：6.03亿美元），但利润率更低（36.2%：45.6%）。这也体现出虽然Robinhood在全球覆盖范围更广发展迅速，但是缺少富途长期以来打造的稳健盈利能力。

在2024财年对比2023财年的报告中也体现了这一点：Robinhood收入增长了58.6%，实现14.1亿美元净利润，将亏损趋势扭亏为盈。富途则是稳健上升：收入增长36.7%，净收入增长28.3%，达到6.99亿美元。

在未来发展上，Robinhood正在全球拥抱Web3的浪潮中解决了监管限制的主要威胁，正朝着全球经纪商巨头一步一步迈进。但是富途所长期面临的地缘政治风险却一直存在并且短期内可能没有好的解决办法。

同为“散户之光”和Web3领域后起之秀的Robinhood，也被人拿出来和近两年新兴的去中心化交易所Hyperliquid进行了比较。

在过去的5、6月数据对比中，Hyperliquid交易数据均高于Robinhood。

图源@jonbma

但同时也有用户表示Hyperliquid的数据来源于永续合约使交易量倍数增加，并不是一个公平的对比。

除此之外，依然有大量用户认为Hyperliquid被严重低估了。这也从侧面体现出了加密货币交易的需求量多么庞大，也间接验证了Robinhood选择转型Web3战略上的正确。并且Robinhood拥有更多元的业务模式以及更广的全球市场，对比Hyperliquid来说拥有的护城河还是非常深的。

无论是富途还是Hyperliquid，Robinhood与之对比都有着自己的优势壁垒，当前正处于Web3时代下稳定盈利、爆发增长与技术创新的多纬竞争格局。Robinhood凭借Q2的稳健表现巩固了其市场地位。

开启下半场

Robinhood第二季度的财报给了市场一个清晰的答案：传统经纪商拥抱加密是无比正确的决定。

当前在全球对Web3的接受程度越来越高的这股浪潮中，Robinhood无疑已经成为了这篇浪潮之上的引领者，而在今年的下半年中，Robinhood还将开展多项与加密相关计划，如收购加拿大数字资产服务提供商WonderFi、在欧洲推出加密货币永续期货交易以及为客户推出更多加密货币产品组合等。

我们期待这个在散户托举中走出来的“罗宾汉”能够在今年下半场继续推动加密与传统金融的融合，交出一份更优异的成绩单。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据21世纪经济报道，香港《稳定币条例》今日正式生效，此前香港金管局多次强调“高门槛”“首批仅数个牌照”“预先沟通”的态度，被市场广泛解读为“邀请制”，但香港金管局人士表示“邀请制”并非官方说法，更多为一种市场解读，“邀请制（by invitation）”并未完整反映金管局的发牌模式，因为事实上有意愿、有兴趣申请的机构，均可事先主动与香港金管局沟通发牌事宜。

撰文：David, 深潮 TechFlow

7月31日，美国 SEC 新主席 Paul Atkins 发表了名为 《美国在数字金融革命中的领导力》的演讲，宣布了一项名为”Project Crypto”的全新计划。

这个消息虽然还没有登上主流媒体头条，但它可能成为2025年对加密行业影响最深远的事件之一。

今年1月，特朗普重返白宫时曾豪言要让美国成为”世界加密货币之都”。当时很多人将这视为竞选语言，整个行业都在观望特朗普的承诺到底是不是空头支票。

昨天，答案揭晓了。

这个 Project Crypto，目前看正是特朗普加密友好政策的第一个重要落地。

目前社媒上关于该计划的逐条解读有很多，在此不做赘述；但笔者认为其中最有价值的地方在于其允许金融机构创建”超级应用”，在一个平台上同时提供传统股票交易、加密货币、DeFi服务等所有金融服务。

如果摩根大通的APP既能买股票，又能交易比特币，还能参与DeFi挖矿，这将意味着什么？

从竞选承诺到监管行动，从”执法即监管”到”拥抱链上金融”——这个转变仅用了6个月。当全球最大的资本市场决定全面转向时，整个行业的竞争格局或都将被重写。

超级应用的多合一

Atkins 演讲里的这个超级应用概念，很容易让你先想到微信。聊天、支付、投资理财、购买保险，甚至申请贷款——一个APP解决所有需求。

这种在国内司空见惯的体验，在标榜自由市场的美国却是不可能的。

原因很简单：监管壁垒。

在美国，做支付需要支付牌照，做证券需要券商牌照，做贷款需要银行牌照，每个州还有不同要求。

Project Crypto第一次打破了这个僵局。

按照新规，一个持有经纪商执照的平台可以同时提供传统股票交易、加密货币买卖、DeFi借贷服务、NFT交易市场、稳定币支付功能——所有这些，只需要一个统一的牌照框架。

在加密行业，这个统一框架的额外好处在于贴合了众多产品的可组合型。

你可以用股票收益自动购买比特币，用NFT作为抵押品借出稳定币，再将稳定币投入DeFi获取收益…所有操作在一个界面完成，资产在链上自由流转。

当用户可以在一个平台上自由穿梭时，Web3超级金融平台就显得不是那么遥不可及了。

而SEC的这一决定，等于是发出了军备竞赛的发令枪。

三类玩家，命运分化

Project Crypto的发令枪响起，赛道上的选手们境遇却大不相同。

现有加密巨头，必须从躺赢转换为应战模式。

Coinbase的 CEO Brian Armstrong 可能正在经历复杂的心情。一方面，不用再担心SEC的诉讼是巨大解脱；另一方面，独占鳌头的日子可能要结束了。

过去几年，在Gensler的高压监管下，Coinbase反而因为合规优势成为美国用户的默认选择。

现在大门敞开，这种”监管护城河”正在消失。更要命的是，Coinbase需要快速转型——从一个单纯的交易所变成全能金融平台。这意味着要开发股票交易（与Robinhood竞争）、银行服务（与传统银行竞争）、DeFi集成（与去中心化协议竞争）。每个领域都有强大的既有玩家。

Kraken和Gemini面临类似挑战，但处境更严峻。

它们既没有Coinbase的规模优势，也缺乏快速扩张所需的资源。最可能的结局？要么被收购，要么专注细分市场。

如果说加密原生企业是在防守，传统金融巨头则准备发起总攻。

摩根大通早已不是加密货币的怀疑者。他们的JPM Coin每天处理数十亿美元交易，Onyx区块链平台也运行多年。现在，他们可以名正言顺地推出面向散户的加密服务。

高盛、摩根士丹利、美国银行——每一家都在摩拳擦掌。它们拥有加密企业梦寐以求的东西：庞大的用户基础、深厚的资金实力、成熟的风控体系、最重要的是——用户的信任。

当美国奶奶也想用退休金买点比特币时，她更信任用了30年的银行APP，还是从没听过的加密交易所？

但巨象转身并不容易容易。银行的官僚体系、陈旧的技术架构、保守的企业文化，都可能成为致命弱点。政策于它们而言是机会，也是挑战。

除此之外，Uniswap、Aave、Compound等，这些DeFi协议的处境最微妙。

Project Crypto 明确保护”纯代码发布者”，理论上利好DeFi。

 

但当Coinbase可以直接集成Uniswap的功能，当摩根大通推出自己的链上借贷产品，去中心化协议的价值主张是什么？

一种可能是”协议层”与”应用层”的分离更加明确。Uniswap继续作为底层流动性协议，而各种”超级应用”在上层提供用户界面和增值服务。这类似于互联网的TCP/IP协议——重要但不可见，甘当绿叶。

另一种可能更激进：部分DeFi协议可能选择”中心化”。成立公司、申请牌照、接受监管，换取更大的市场准入。

Aave已经在探索机构版本，Uniswap Labs本身就是公司。去中心化的理想很美好，但当竞争对手可以合法触达亿万用户时，理想或许只是一种口号。

最终，DeFi可能分化为两个阵营：坚持去中心化理想的”协议原教旨主义者”，和拥抱监管寻求增长的”实用主义者”。两者都有生存空间，但服务的用户群体将截然不同。

三类玩家，三种命运。但有一点是共同的，舒适区已经不复存在。

新政之下，每个人都必须重新定义自己在新生态中的位置。

四个维度，群雄竞争

当所有人都涌向同一个赛道，决定胜负的是什么？

首先当然是牌照。

过去，合规是烧钱的无底洞。现在，它可能成为最重要的护城河。

Project Crypto看似降低了门槛，实则提高了标准。”超级应用”牌照意味着你需要同时满足证券、银行、支付、加密等多领域的监管要求。这不是小公司玩得起的游戏。

牌照的真正价值在于网络效应。当用户可以在一个平台完成所有金融需求时，转换成本急剧上升。这就像当年的银行牌照——看似人人都能申请，最后只有少数玩家真正建立了帝国。

其次，是技术架构。

链上金融的用户体验标准是：Web2的流畅+Web3的主权。这是个极高的技术门槛。

传统金融机构需要从零构建加密基础设施，而加密公司则要达到银行级的稳定性。

更复杂的是跨链互操作——当用户想把以太坊上的资产转到Solana参与DeFi，你的系统能否在3秒内安全完成？当市场剧烈波动，你的风控系统能否毫秒级响应？

技术债务可能成为致命伤。

Coinbase花了10年打造的系统是为单一功能优化的，要改造成全能平台并非易事。而银行的遗留系统更是噩梦——有些核心系统还在用COBOL语言，怎么和区块链对接呢？

再次，是老生常谈的流动性。

在金融世界，流动性就是一切。超级应用时代，这个真理被放大了数倍。

用户期待的是：任何资产、任何时间、任何规模的交易都能即时完成。这需要接入所有主要交易场所、聚合全球流动性、提供最优价格。更重要的是资本效率——同一笔资金如何在股票、加密、DeFi之间高效流转？

最后是用户体验。

这可能是最被低估的竞争维度。当功能趋同、费用接近时，体验决定一切。

难点在于服务对象的巨大差异。你需要让加密老手满意（他们要自主托管、查看链上数据），也要让传统用户安心（他们连助记词是什么都不知道）。一个APP，两种语言，这就考验产品经理们的端水能力了。

总体上，Project Crypto 给从业者们出了个题，牌照决定你能做什么，技术决定你能做多好，流动性决定你能做多大，体验决定你能走多远。在这个多维竞争的棋局上，每一步都可能改变整个战局。

潜在输赢

在 Project Crypto 新政下，我知道你很想知道到底哪些企业和资产赢面更大。

但预测未来是危险的游戏，一切都没有定论，目前只能看到一些端倪。加密超级应用时代的赢家不会只有一种面孔。相反，我们可能看到三种截然不同但同样成功的模式。

第一种，是”联盟军”模式。

最聪明的玩家已经意识到，单打独斗不如强强联合。

以 Fidelity为例，这家管理着11万亿美元资产的巨头早在2018年就成立了数字资产部门，但在零售加密交易上始终不温不火。

如果Fidelity与一家技术领先的加密公司（比如Fireblocks）深度整合，结果会怎样？Fidelity的2亿客户获得无缝的加密体验，而合作方获得传统金融最稀缺的资源——信任和用户。结果不一定是这两家公司联姻，但这种”1+1>2″的组合将在未来大量出现。

第二种，是”军火商”模式。

当淘金热来临时，最稳定的生意肯定是卖铲子。

在超级应用时代，”铲子”就是那些关键的基础设施。以Chainalysis为例，无论谁赢得超级应用战争，都需要它的合规工具。这些公司的美妙之处在于，客户越多元，地位越稳固。它们不需要选边站，因为每一方都需要它们。

第三种是”专精”模式。

不是每个人都需要瑞士军刀，如果有一个专门服务DAO的金融平台，或者一个专注于NFT金融化的垂直应用。当巨头们忙于搭建大而全的平台时，这些专精玩家或许可以在细分市场里吃到长尾价值。

赢家的方式不外乎上面几种，但关于输家，我想无外乎那种不上不下的机构和投机者。

以美国一些区域性银行为例，它们既没有摩根大通的资源进行大规模技术投入，也没有小型金融科技公司的灵活性。当客户可以在大银行获得全套加密服务时，这些中等机构生存空间将被急剧压缩。

而关于投机者，过去几年，许多项目通过复杂的法律结构规避监管——在开曼注册、通过DAO运作、声称”充分去中心化”。

Project Crypto的明确规则意味着这些灰色地带将不复存在。要么真正去中心化（接受流动性和用户体验的限制），要么完全合规（接受监管成本），骑墙派将无处容身。

从商业竞争角度看，时间窗口正在快速关闭。

先发优势在赢家通吃的平台经济中可能是决定性的。谁能在未来数个月内建立起完整的生态系统，谁就可能成为下一个加密金融巨头。

iPhone 时刻？

2007年，乔布斯展示第一代iPhone时，诺基亚的高管们嗤之以鼻——没有键盘的手机怎么可能成功？18个月后，整个手机行业的游戏规则被彻底改写。

Project Crypto可能就是加密金融的”iPhone发布会”。

不是因为它完美，而是因为它第一次让主流金融机构看到了可能性：原来金融服务可以这样提供，原来传统资产和加密资产可以这样融合，原来合规与创新可以这样平衡。

不过请记住，iPhone真正改变世界不是在2007年，而是在App Store出现之后。Project Crypto只是开始，真正的革命将在生态系统形成后爆发。

当数百万开发者开始在新平台上创新，当数十亿用户习惯了链上金融，那时才是好日子。

现在就下定论，一切为时尚早。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据路透社，桥水基金创始人 Ray Dalio 已出售其所持有的最后一部分股份，正式退出其创办的公司。桥水基金于 7 月 21 日向客户发函确认该消息。消息人士称，文莱主权财富基金已收购桥水的部分少数股权。

深潮 TechFlow 消息，8月1日，根据 DefiLlama 数据显示，BSC 跨链桥净流入资金达 9 亿美元，位居所有公链之首。其次是 Arbitrum 和 Avalanche，净流入资金分别为 1.63 亿美元和 1.58 亿美元。

以太坊、xDai 分别净流出 17.46 亿美元、4,726 万美元。

撰文：Squid | drift

编译：Saoirse，Foresight News

Solana 上已有数十个同质化的 Launchpad，且每天还在不断新增。

本文旨在提供一个简单框架，帮助梳理行业乱象并引发思考。我们从核心问题切入：

为什么用户会选择新的 Launchpad，而非 Pump.Fun（或如今的 Bonk）？

用户可分为竞拍者与部署者两类。尽管这两类群体高度关联，但由于资金是稀缺资源，竞拍者是我们首先关注的核心群体。

若要分析买家为何选择新平台而非头部平台，答案很简单：他们认为新平台有更多赚钱机会。但其中许多因素是平台无法掌控的，因此本文聚焦于平台可控制的两大驱动因素：

• 资产（Assets）：平台能否创造具有显著差异化价值的资产？

• 流量（Flows）：平台是否有差异化的部署者流程？

让我们深入探讨。

资产（Assets）

人们购买代币的原因主要有二：一是投机（认为代币会升值），二是实用（代币有实际用途）。

• 投机层面：投机的驱动因素众多，主要包括模因（如 Meme 币）和基本面（如资金储备、现金流等带来的价值）。

但 Launchpad 无法在投机层面形成差异化。模因具有自发性且依赖市场，而收益等基本面因素最终由项目方或产品决定。

• 实用层面：实用性比较灵活，就是「除了投机，人们为何购买代币？」（当然，实用性与投机紧密相关，因为实用性可推动投机）。例如代币准入权限、手续费折扣、治理权等均属实用性范畴。

Launchpad 可通过提供差异化的配套基础设施与工具，在实用性上形成优势，让部署者从上线第一天就能接入。这类支持形式多样，但竞争可能集中在垂直领域更聚焦的平台。需注意的是，配套设施不仅要赋予代币独特效用，更要创造「有价值的效用」，即给用户一个必须购买的理由。

社交代币案例：Ego vs Time.Fun

两者均尝试将社交影响力代币化，且每个创作者仅能发行一个与推特账号绑定的「灵魂绑定代币」。

• Ego 的代币虽归创作者所有，但缺乏直接用途。这种「灵活性」导致创作者缺乏动力去构建效用，最终使其代币与 Pump 平台的代币无本质区别。

• Time.Fun 则不同。它为代币内置了实用功能，让创作者能快速通过代币创造价值并盈利，因此实现了持续的用户活跃度。

（需说明：我认可 Ego 团队，选择该案例是因为相信他们会持续优化。）

此外，「提供效用」不等于「创造价值」。例如，许多基于推文的代币化平台将推文整合到配套设施中，形成「基于价值的精选社交流」。这虽为一种效用，但如果无人使用该社交流，其价值便为零。这类平台往往难以创造真正的价值。

值得注意的是，创造价值并非易事，需审慎评估配套设施或设计是否真正有价值。同时，差异化是相对的。当前行业流行的「代币回购工具」和「项目经济与代币飞轮绑定」等功能，虽短期内有价值，但很快会沦为标准化技术。一旦失去差异化，便不再具备吸引力。

综上，从「资产」角度评估新平台时，需思考：代币的差异化体现在哪里？这种差异化是否为代币增加了价值？

我目前关注的领域包括：激励式分布式训练、下一代决策市场（存在一些有趣的机制）、小众现实世界资产（有一些新颖设计）、初始代币发行机制（ICM，处于早期且潜力大）。

流量（Flows）

接下来探讨另一个差异化因素：专属部署者「流量」。这与风投的「交易流」类似，核心是平台能否吸引最热门的项目上线。

从有限合伙人（LP）的视角看，评估风投机构的关键之一是其是否有优质的专属交易流。这一逻辑同样适用于 Launchpad。两者的回报结构相似（头部项目贡献大部分交易量 / 收入），且本质是「让创造价值的人选择你而非同质化竞品」。

例如，一种反向观点认为：Believe 初期的成功并非源于机制设计（事实上我不认同这种设计），而是因其创始人 Pasternak 能吸引原本不会发行代币的 Web2 创业者 —— 这就是流量的价值。

大型平台天生具备流量优势：它们拥有用户、生态整合能力和分发渠道。但用户注意力是稀缺资源，新平台必须靠切实的差异化才能吸引流量。

以下是流量差异化的几个常见因素：

• 创始人影响力：加密行业圈子小，人脉至关重要。平台创始人是否有足够的社会资源吸引部署者？能否在项目上线后为代币争取社会支持？（例如 Pasternak）

• 发展势头：平台是否有成功上线案例？例如 Bonk 的 Launchpad 因代币发行成功，激励了更多人在其上发行和竞拍代币，形成「社交飞轮效应」。早期平台应筛选优质项目以提供深度支持，几次失败的上线就可能摧毁一个平台，毕竟飞轮效应是双向的。

• 专业化定位：若平台聚焦某一细分领域，拥有专业化社区可提升项目曝光度。例如 AI 代理和虚拟资产领域（尽管代币本身同质化），尤其当平台面向非加密原生用户时，专业化优势更明显。

• 资本形成能力：对偏向商业属性的项目而言，上线初期的融资能力可能影响最终成败。平台的发行机制和覆盖范围是否有助于更高水平的资本形成？

• 实用性：如前文所述，资产的实用性可直接吸引流量。

综上，从「流量」角度评估新平台时，需思考：部署者为何选择该平台？他们当前选择的原因是什么？这种差异化是否具有粘性和可扩展性？

市场观点

以下是我对市场上主流 Launchpad 走向的分析（非 Solana 上的已标出所属的链）：

• BonkFun：行业领导者，模因优势显著。其头部地位比想象中更稳固，除非出现全新的激励机制平台，否则难以撼动。

• Raydium、Jup、Orca（即将推出）：资产无差异化，技术已标准化，但凭借品牌和资金优势仍能维持流量。竞争焦点在于商务拓展，谁能吸引更多平台合作，谁能更好地支持热门代币。

• Pump.fun：在推出更多流媒体功能前缺乏差异化，流量正流失。除非启动激励措施或发布新产品，否则短期内难回巅峰。激进收购或资金运作可能成为变数。

• Block：因与 WLFI 的合作，在资产层面具备差异化。

• Zora：（部署于 Base 链）依托 Base 生态的流量成为头部平台，但由于资产同质化，随着更多平台入局，其市场份额可能下滑（但 Base 阵营的支持或许能扭转这一趋势）。

• Doppler：作为「Launchpad 的 Launchpad」，行业认可度高，发展前景良好。

• MetaDAO：资产创建有差异化，但需证明治理机制的价值。

• Vertigo：资产无差异化（反狙击技术已标准化），但仍有机会吸引部署者。

• Believe：（部署于 BNB Smart Chain）核心优势在于流量，但目前部署者流失，市场情绪不明。我对该项目仍有期待，需通过新上线项目评估其健康度。

• heaven：（部署于 BNB Smart Chain）设计出色，核心问题是如何吸引高质量部署者，其投资方或能提供助力。

• The Metagame（部署于 BNB Smart Chain）、Trends：细节未知，但团队是资深加密原生玩家（这一点至关重要），有望在社交领域突围。

总结

• 垂直化是重要机遇，但必须创造实际价值。

• 早期布局比押注「防御性」或市场增长更易获得回报。

• 新颖性应被重视。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，SharpLink Gaming在X平台发文表示，将在持续购买ETH的同时确保股东价值最大化，因此披露数据不局限于发行多少股票或持有多少ETH，而是追踪每份股票的ETH价值，该指标已被命名为“ETH Concentration”，计算方法为：持有的ETH总量÷1,000股稀释流通股，其中包括所有已发行的股票、期权、认股权证和其他可转换股权。自推出以太坊储备策略以来，SharpLink的ETH Concentration指标值已从2.00增长至3.40，涨幅高达70%。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据 The Block 报道，富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）、Bitwise、富达（Fidelity）、Canary Capital、CoinShares、Grayscale 和 VanEck 等机构向美国证券交易委员会（SEC）提交了 Solana 现货 ETF 的 S-1 注册文件修订版。此外，CoinShares Solana 质押 ETF 已在特拉华州完成注册。

 

 

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据金十数据报道，前美联储理事 Larry Meyer 在本周的美联储的议息会议结束后写道，鲍威尔讲话的含义是，如果事情继续像现在这样发展（其中包括重要的一点，即劳动力市场没有恶化），FOMC 很有可能在 9 月份继续按兵不动。

与此同时，鲍威尔听起来并不排斥降息，只要未来数据和前景的演变表明有充分的理由去降息，FOMC 就会采取降息行动。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据链上分析师余烬（@EmberCN）监测，一位在 ETH 交易中累计获利 7396 万美元的波段巨鲸开始重新买入 ETH。该地址在过去 4 小时内向 Wintermute 转出 1.73 亿 USDT，随后收到 2 万枚 ETH，价值约 7406 万美元。

该巨鲸此前于 6 月以均价 2540 美元买入 13.2 万枚 ETH，并在 7 月以均价 2923 美元卖出 11.36 万枚，实现 4350 万美元收益。目前，该地址持有 4 万枚 ETH，持仓均价为 3121 美元。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据加密货币分析师 Trader T 监测， 7 月比特币现货 ETF 净流入达 60 亿美元（约合 52,000 枚比特币），为历史第三高月度流入规模。期间比特币价格从 107,173 美元上涨至 115,761 美元，涨幅达 8%。

同期，以太坊现货 ETF 净流入达 54 亿美元（约合 160 万个以太坊），创下最高月度流入记录，较第二高月度流入规模增长 2.6 倍。以太坊价格从 2,486 美元上涨至 3,698 美元，涨幅达 49%。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，ChainOpera AI宣布其AI原生公链将启动20余个子网项目，全面覆盖AI基础设施与多类AI Agent应用，旨在构建一个由社区共创、共建、共享的去中心化智能协作网络。截至目前，平台总用户数已突破200万，累计付费用户超过30万，日交互量达60万次。

在AI基建方面，ChainOpera已上线多智能体协作框架、跨地域训练系统、手机本地隐私推理模块，以及FedML联邦训练平台与ScaleLLM分布式推理引擎等关键子网，打造全栈AI平台。

在Agent应用侧，子网将支持自动交易、策略优化、预测市场、RWA与稳定币自动化、链上任务执行与生产力增强等典型场景，推动AI Agent从底层基础设施能力到终端体验的闭环落地。

这一庞大的社区驱动生态，已初步实现“AI版微信”的构想——用户可通过多个由社区开发者贡献的虚拟AI好友完成日常任务、信息处理与链上交互，助力AI Agent真正走入日常。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，纳斯达克上市公司Intchains Group宣布与数字资产主经纪商FalconX达成合作，以扩大ETH战略储备，公开数据显示该公司当前的ETH持仓量约7000枚。此外，Intchains Group还宣布组建ETH财库战略团队，目前已经启动人才招聘，旨在提高ETH的收购效率并推出结构化ETH收益策略产品。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据 CNBC 报道，摩根大通董事长兼首席执行官 Jamie Dimon 在接受采访时表示，他相信稳定币和区块链技术的发展前景，但对比特币持保留态度。他强调，稳定币类似于共同基金，需要明确的监管规则，包括反洗钱、银行保密法和了解客户（KYC）等方面的规定。

此前消息，摩根大通已与加密货币交易所 Coinbase 达成合作，允许 Chase 银行客户使用信用卡为 Coinbase 账户注资。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据香港电台消息，渣打香港暨大中华及北亚区行政总裁表示，集团仍在研究金管局新发布的稳定币相关文件。随着《稳定币条例》明日生效，集团正在探索可能的选项和应用场景，目标是尽快提交申请。

渣打与安谋及香港电讯合组财团，是稳定币发行人”监管沙盒”参与者之一。

玄惠仪表示，集团此前曾参与”监管沙盒”，并一直专注探索港元市场机会。她认为，稳定币新框架采用风险导向方法，取得了良好的平衡，同时对商业解决方案也持开放态度。集团相信数字资产未来将在金融体系中扮演重要角色。

 

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据 HTX 行情数据显示，BTC突破116000美元，现报 115977.99 美元/枚，日内跌幅缩小至 1.95%。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据 X 信息显示，Dylan 曾在 21 年公开表示不会出售 LOOT NFT 并看好 $AGLD 对生态的作用。

他在 X 中谈到：“AGLD 对生态系统至关重要，因为它能够统一现有的规范。在 mLoot 发布之前，Loot 理论上可以扮演这个角色，但现在我们需要 AGLD 来桥接这两个项目（以及未来更多的项目）。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据官方消息，Hotcoin热币交易所将于2025年8月1日12:00（UTC+8）同时上线以下交易对：

JUGS/USDT（现货）

上线时间：2025年8月1日12:00（UTC+8）

IKA/USDT（合约）

上线时间：2025年8月1日12:00（UTC+8）

IKA是IKA项目的代币，可享受最高20倍杠杆。Ika 是速度最快的并行 MPC 网络，在延迟、吞吐量、去中心化和零信任安全性方面超越所有其他 MPC 网络。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，加密 KOL 0xSun 在社交媒体发文表示，“目前多空分歧严重，我开了一笔对冲交易，做多ETH，做空一揽子山寨，仓位大概是1:1，和大家交流讨论下思路。

我的逻辑是，ETH是六月末开始的本轮上涨的发动机，主要推动力，一是机构效仿微策略，通过币股融资购买ETH，二是稳定币叙事，ETH是相关的核心基建与结算层。

参考此前微策略购买BTC，推动价格一路上涨的过程，到头来大部分山寨远远没有跑赢大饼。币股和机构用于买入ETH的这部分资金，也不太会外溢到其他山寨上。

数据上，根据CMC，过去30天Top200的代币里涨幅大于ETH的只有20个，还包括Bonk、Zora、CFX、ENA这些明显受利好事件驱动的。

山寨选择上，遵循此前做空的逻辑，优先选择市值偏高、非龙头、走法不强势、存在感低的，并且分散做空，设好止损，防止单个标的爆拉。

假如下半年后市继续走牛，我相信很大概率依然是会由ETH推动，假如走熊，我也不觉得山寨可以独善其身，而ETH至少有机构的购买力托底。会导致这个对冲思路失效的情况，要么是山寨季真的来了，大部分山寨都持续跑赢ETH，要么是ETH震荡或者领跌，而其他山寨反而跌的不多，按照这几个月的经验，我觉得可能性较小。”

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，为纪念以太坊十周年，HashKey Cloud 诚邀 $ETH 质押者（须持有≥32个ETH）参与独家 HSK 空投活动！即日起，用户将 $ETH 委托质押至 HashKey Cloud 节点，即可获得 HSK 空投奖励，质押金额越高，时间越长， HSK 奖励越多。

活动时间：2025年8月1日起至 2025年10月31日

参与方式：发送邮件至 contact@hashkey.cloud

奖励机制：$ETH 质押量及质押时长决定 HSK 空投数量

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据加密分析师 Trader T 监测，美国现货比特币 ETF 昨日净流出 1.1469 亿美元。

$IBIT (BlackRock): 流入 1877 万美元

$EZBC (Franklin): 流入 678 万美元

$BTC (Grayscale Mini): 流入 569 万美元

$BTCO (Invesco): 流入 349 万美元

$HODL (VanEck): 流入 331 万美元

$ARKB (Ark Invest): 流出 8992 万美元

$FBTC (Fidelity): 流出 5363 万美元

$GBTC (Grayscale): 流出 918 万美元

 

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据火币HTX官方公告，火币杠杆于7月31日20:00至8月7日20:00（UTC+8）启动新一期借贷+交易双榜活动，覆盖DOGE、SOL、ADA（全逐仓）及TRUMP（逐仓）四大热门币种，总奖池高达$30,000。活动期间，用户完成报名，并参与活动币种杠杆借贷，即可根据借贷量瓜分$20,000奖励；参与活动币种杠杆交易，即可瓜分$10,000奖励。此外，用户在活动期间参与DOGE杠杆借贷，还可享0.99%的超低年化利率。

撰文：赵启睿、Lynne

“香港搭建的数字资产监管框架，及其先行的沙盒用例实践，清晰的呈现了创新如何在合规的框架内实现稳健发展的具体路径。正如《香港数字资产发展政策宣言2.0》中所言，香港正不断构建一个“值得信赖和着重创新的数字资产生态圈”，并将持续巩固其在全球数字资产领域的领先地位，推动香港成为全球创新中心。”

【引言】

一、香港数字资产发展历程

（一）序曲：大陆的“暂停键”与全球的“快进键” (2017-2022)

2017年，中国内地对虚拟资产市场采取了全面叫停的政策，按下了数字资产发展的“暂停键”。当年9月，中国七部委联合发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，全面叫停了首次代币发行（ICO）活动，并关闭了境内所有虚拟货币交易平台，旨在有效出清市场风险。此后，内地进一步加强了对“变相交易”和“场外交易”的打击力度，并于2021年9月明确将虚拟货币相关的所有业务（包括交易、兑付、中介、广告等）定性为非法金融活动。这一系列高压监管措施，有效维护了金融体系的稳定性和风险可控性。

然而，这种严格的“封锁”在无意中成为全球加密产业的“催化剂”，引发了人才、资本和项目“出海”的浪潮。大量原本活跃在内地的Web3创业者、技术团队和资金开始寻求海外的合规发展空间，加速了Web3理念在全球范围内的播种和扩张。

在内地实施严格监管的同时，香港的角色则更为审慎和微妙，它既是避免风险外溢的“防火墙”，也悄然成为了观察全球Web3发展的“观察哨”。为了在保障投资者利益的同时鼓励金融科技创新，香港金管局于2016年9月率先推出了“金融科技监管沙盒”，随后SFC和保险业监管局（HKIA）也分别推出了各自的沙盒，并在2017年升级为“沙盒2.0”实现跨界别协调运作。而在同年9月，香港证券及期货事务监察委员会（SFC）就首次就ICO发表声明，指出若代币具有“证券”属性，则可能受到《证券及期货条例》的规管，强调“实质重于形式”的监管原则。此后，SFC持续关注虚拟资产基金经理和交易平台的运作，并于2018年启动了金融科技监管沙盒，允许企业在受控环境中测试其金融科技创新项目，包括与虚拟资产相关的业务。

而在应用层面，香港政府积极探索区块链技术的实际应用。例如，在2020年完成了4个区块链试点项目，涵盖了商标转让、环境影响评估、医药制品追溯性以及公司文件存档记录等政府服务范畴，以探讨区块链技术的应用可行性和效益。2022年6月，政府进一步推出了“共用区块链平台”，并计划开发更多通用服务和参考程式模块，以协助各政策局/部门开发更多区块链应用。

此外，香港还积极探索央行数字货币（CBDC）和现实世界资产（RWA）代币化。香港金管局于2021年6月启动了“数码港元”项目研究，并在2022年1月发布了《加密资产和稳定币讨论文件》，提出了稳定币监管框架的构想。香港金管局与国际结算银行创新枢纽辖下香港中心于2021年合作完成了“Project Genesis”项目，旨在试验在香港发行代币化绿色债券。2022年，香港政府还亲自参与了香港金融科技周的NFT发行试验计划，旨在测试虚拟资产带来的技术效益。

这一时期，很难不让人联想到的是，在金融与经济战线同中国人民坚定站在一起的香港，为何在大陆严加监管的时候，低调地筹备和研究虚拟资产的监管框架呢？尽管在政策上起步相对较慢，但凭借其作为国际金融中心的深厚底蕴、强大的传统金融业基础以及专业的金融服务能力，为未来更积极的布局奠定了基础。

（二）棋局的关键：香港的“落子”与战略意图 (2023-2025)

2022年末至2023年，香港数字资产监管政策迎来标志性转折，这被视为香港在这场全球数字经济战略棋局中的关键“落子”。2022年10月31日，香港特区政府发布《有关香港虚拟资产发展的政策宣言》，首次明确提出将“积极推动”虚拟资产生态发展，标志着监管思路从“风险导向”转向“机遇导向”。紧接着，2022年12月7日，《2022年打击洗钱及恐怖分子资金筹集（修订）条例草案》获得香港立法会通过，正式建立了虚拟资产服务提供者（VASP）强制发牌制度。该制度于2023年6月1日生效，允许持牌虚拟资产交易平台（VATP）在遵守严格投资者保护措施的前提下，向零售投资者提供服务。此后，香港进一步批准了虚拟资产现货ETF，使其成为亚太区最大的虚拟资产ETF市场。截至2025年6月，SFC已向10家VATP正式发牌，另有11家机构正在申请中。此外，香港特区政府还指定《稳定币条例》将于2025年8月1日正式实施，进一步完善了数字资产的监管框架。

选择此时“开门”，笔者解读其为国家层面的一次高层战略选择。在全球加密市场经历了一轮野蛮生长和风险暴露（如FTX、LUNA等事件）后，市场对合规、透明和信任的需求变得前所未有的强烈。此时，由香港作为“桥头堡”，代表中国以“合规”、“可控”的模式入场，收拢全球数字资产资源，争夺下一代金融科技话语权，无疑是最佳时机。香港独特的“一国两制”框架使其能够平衡国际金融中心的使命与内地金融安全的考量。香港金融管理局总裁余伟文指出，该条例建立了“基于风险、务实且灵活的监管环境”，为香港的稳定币及更广泛的数字资产生态系统提供了健康、负责任且可持续的发展条件。其目标是凭借完善的监管架构和生态系统，大幅提升对全球Web3人才、资金及项目的吸引力，以赋能实体经济，为经济发展提供新质动力。从而将香港从传统的国际金融中心，迈向全球领先的数字资产创新中心，并巩固其作为人民币国际化桥头堡和“超级联系人”的战略地位。香港财政司司长陈茂波强调，香港对Web3.0的态度不只是监管，而是要取得平衡，确保市场完整性同时不扼杀创新。

香港的“先行先试”政策也得到了内地城市的积极联动与呼应，预示着“港区试点，内地联动”的潜在模式。例如，蚂蚁数科已将香港列为其海外总部，并成功通过监管沙盒测试。其RWA（真实世界资产）通证化实践获得验证，如朗新集团与蚂蚁数科合作完成国内首单基于新能源实体资产的RWA项目，以及协鑫能科携手蚂蚁数科完成了基于光伏实体资产的RWA，这些项目均通过香港金管局的Ensemble项目沙盒公布。这些案例表明，香港的监管清晰度和国际开放性，正为内地企业在合规前提下参与全球数字资产市场提供重要通道。中国银行深圳市分行大湾区金融研究院曾圣钧和中国银行香港金融研究院关振球发布的报告认为，可以总结香港稳定币试点经验，加强离岸人民币挂钩稳定币的研究。此外，香港特区政府自身也发挥了引领导向作用，例如在2022年发行了NFT，随后在2023年成为全国首个政府发行代币化政府绿色债券的地区，并在2024年发行了第二批代币化政府绿色债券。这种战略协同不仅促进了香港数字资产生态系统的发展，也为内地与国际资本市场的连接搭建了新的桥梁。

长图：2015年至2025年8月香港大事纪

二、香港数字资产“双峰监管”框架

香港的数字资产监管体系以其“双峰监管”（Twin Peaks）模式为核心特征，由香港证券及期货事务监察委员会（SFC）与香港金融管理局（HKMA）两大机构分工协作，共同构建了一个既鼓励金融创新又严守风险底线的监管环境。此模式的精髓在于清晰的权责划分：SFC聚焦于虚拟资产的“投资”属性，而HKMA则专注于其“支付”功能。下表将系统性地阐明两大监管机构的职能、法律依据、管辖范围及监管基调，为理解香港的监管蓝图提供一个一目了然的指南。

表：核心监管机构权责对比

香港SFC与HKMA通过明确的职能划分与紧密的合作（如签署谅解备忘录），形成了一个协同互补的监管格局。SFC作为证券市场的守护者，将成熟的投资者保护原则延伸至虚拟资产投资领域；而HKMA作为金融体系的中枢，则确保支付型代币的创新不会动摇香港的货币根基。这种双峰并立、权责清晰的模式，共同构成了香港发展成为全球领先虚拟资产中心的坚实制度保障。

三、VASP牌照与稳定币发行监管核心解析

香港的虚拟资产监管框架，其核心由两大支柱构成：虚拟资产服务提供者（VASP）牌照制度，以及稳定币发行监管。本部分将深入解读这两大框架的要点与监管逻辑。

（一）VASP牌照制度：为交易平台划定红线

自2023年6月1日起生效的VASP牌照制度，是香港监管虚拟资产交易的核心。该制度要求，所有在香港运营或向香港投资者展业的中心化虚拟资产交易平台（VATP），无论是否交易证券型代币，都必须强制持牌。这一举措旨在将所有相关平台纳入统一、严格的监管体系。

1. 投资者保障：知情、懂险、可承受

为保障零售投资者，监管机构设置了多重门槛。平台在为零售客户开户前，必须评估其对虚拟资产的知识水平，并进行充分的风险披露。在推荐交易时，平台还需确保该建议符合客户的个人情况。其背后的逻辑十分清晰：确保投资者在入市前“知情、懂险、可承受”，避免因信息不对称而造成不必要的损失。此外，证监会还保留对高风险虚拟资产设置投资上限的权力，为零售投资者的资金安全再加一道防线。

2. 客户资产安全与财务稳健

鉴于FTX等平台因滥用客户资金而崩溃的教训，香港在客户资产安全上设立了全球顶级的严格标准。

· 资产“硬隔离”：核心要求是，平台须将客户的虚拟资产交由独立的第三方托管机构（通常是香港持牌的信托公司），并遵循98%冷存储、2%热存储的行业最佳实践，此举旨在最大限度地杜绝平台挪用资产的可能。客户的法定货币也必须存放在独立的信托或指定账户中。

· 财务高门槛：平台不仅要有不低于500万港元的实缴资本和300万港元的流动资金，还必须储备足以覆盖至少12个月运营开支的流动性资产。这确保了平台具备抵御市场风险和持续运营的能力，避免因自身财务问题损害投资者利益。此外，平台还需为客户资产购买经证监会认可的保险。

3. 反洗钱/反恐怖融资（AML/CFT）

虚拟资产的匿名性和跨境特点，使其易于成为非法活动的温床。因此，VASP牌照要求平台必须严格执行“认识你的客户”（KYC）、客户尽职调查（CDD）等AML/CFT措施。这包括持续监控交易、上报可疑活动，并鼓励使用区块链分析工具来提升追踪能力。这些规定旨在提升交易的透明度，打击金融犯罪，维护香港作为国际金融中心的声誉与金融体系的完整性。

4. 代币上架与交易范围

为从源头控制风险，平台必须设立独立的代币审查委员会。该委员会负责对所有计划上架的代币进行严格的尽职调查，评估其合法性、安全性、团队背景乃至技术基础。监管明确规定，只有那些非证券性质且被主流指数纳入的高流动性代币，才能向零售投资者开放。这种审慎的筛选机制，旨在保护投资者（尤其是零售投资者）免受劣质或欺诈性项目的侵害，确保市场的公平与透明。

5. 禁止业务活动

为确保平台的中立性，VATP被禁止为其自有账户进行自营交易，核心目的是防范平台与客户之间的利益冲突。此外，当前指引仍禁止平台发行或交易虚拟资产期货及相关衍生品。这体现了监管机构在面对复杂高风险产品时的审慎态度，优先保障市场稳定。证监会表示将在未来适时审查，考虑向机构投资者开放此类产品的可能性。

（二） 稳定币监管框架：为“准货币”立规

稳定币监管是香港打造全球虚拟资产中心的关键一步，由香港金融管理局（HKMA）主导。相关条例草案已于2025年5月21日通过，并将于同年8月1日正式生效。

1. 聚焦法币挂钩稳定币

监管框架的核心目标是与一种或多种法币挂钩的“指明稳定币”，因为这类资产具备支付潜力，其稳定性直接关系到金融安全。基于Terra/LUNA崩溃的教训，缺乏实体资产支撑的算法稳定币被明确排除在监管之外。值得注意的是，该监管具有域外效力：无论发行人在何处，只要其发行的港元稳定币触及香港用户，就必须遵守香港的牌照规定。

2. 确保“稳定”二字名副其实

要在香港发行稳定币，发行人必须获得HKMA的牌照。核心要求围绕着“稳定”和“可信”展开：

· 1:1全额储备：必须以高质量的流动性资产提供百分之百的储备金支持。

· 透明可信：储备金必须接受定期的第三方审计并向公众披露。

· 稳健运营：必须建立可靠的赎回机制、严格的AML/CFT措施以及确保网络安全和业务连续性的计划。

这些高门槛要求旨在确保稳定币随时可以兑付，防止“脱锚”风险，从而建立市场信心。

3. 审慎起步，鼓励创新

HKMA在牌照发放初期将采取极为审慎的态度，预计仅发放少量牌照，且要求申请人必须证明其稳定币具备明确、真实的应用场景。

香港设立了“沙盒”机制允许有意向的机构在受控环境中测试其业务模式和风控能力。这一“审慎发牌+沙盒试行”的策略，旨在确保首批持牌机构具备标杆作用，同时为监管和市场提供宝贵的实践经验，最终推动稳定币在支付、跨境汇款等领域的合规应用，巩固香港的金融创新地位。后一章节，我们将继续分析这一机制是如何运行作用的。

四、从申请人视角看监管沙盒全景流程

香港在虚拟资产监管领域的核心策略，是其精心设计的“监管沙盒”机制，这不仅是一个监管工具，更是一个促进金融科技生态系统发展的战略平台，旨在拥抱金融科技创新与维护金融稳定、保护投资者之间寻求平衡。香港的“监管沙盒”本质上是一个“监管与创新的对话机制”与“风险隔离的试验场”。

这一过程并非简单的牌照申请，而是一个漫长、严谨且充满深度互动的“共同进化”旅程。它对申请者的资本、技术、合规能力和风险管理水平提出了极高的要求。

为了将这一复杂、多阶段的审批流程直观化，笔者构建了以下的“监管沙盒全景流程图”。此图表以时间为轴，详细描绘了从最初构想到最终获得牌照的每一个关键步骤、互动模式与交付成果，旨在为潜在申请者提供一份清晰的行动路线图。

从上图可见，整个流程的设计体现了香港监管机构的严谨性、互动性与穿透性。

1. 准备为王（申请阶段）：此阶段的重点在于内部的“精雕细琢”。HKMA期望申请者在正式提交前，就已完成高度成熟的商业模型设计、技术系统建设和合规框架搭建。这实际上将大部分准备工作前置，确保进入沙盒的是有充分准备的、高质量的参与者。

2. 深度互动（测试阶段）：沙盒远非一个被动的观察期，而是一个监管与创新深度碰撞、共同演进的“实验室”。通过指派“个案官员”、建立“聊天室”机制以及要求持续的数据共享和汇报，HKMA得以深入了解创新业务的实际运作风险，而企业也能在监管的指导下，及时调整和优化其方案，降低最终不合规的风险。

3. 高标毕业（评估阶段）：“毕业”门槛极高，评估标准直指金融稳定的核心——储备金、赎回机制、风控体系和技术安全。从“原则性批准（AIP）”到“正式牌照”的设计，更是为最终的市场准入设置了最后一道保险，确保所有承诺的资本和系统都已完全到位。

这一严谨的流程并非单纯的监管关卡，它更构建了一个监管机构与创新企业互利共赢的生态系统。其产生的实际效果是双向的，具体体现在以下两个方面：

总而言之，香港的监管沙盒机制，特别是针对稳定币发行人的路径设计，是其数字资产监管框架中最具战略远见的组成部分。它超越了传统审批的单向度模式，创造性地将“严格监管”与“前沿创新”这两个看似对立的概念融为一体。

通过这一精心设计的流程，香港不仅为市场设定了全球领先的合规标准，更建立了一个动态的、自我优化的监管与产业互动生态。这既是在为自身的金融稳定保驾护航，也是在向全球宣告：香港有能力、有智慧驾驭数字金融的未来，并致力于成为全球虚拟资产领域最安全、最规范、也最具活力的枢纽。这个“双向赋能”的沙盒，正是香港构建其全球数字金融领导地位的基石。而在文章的第五部分，我们将进入到沙盒内部，以剖析这个动态的互动过程。

五、监管沙盒——通往合规路径下的典型案例

本章通过剖析香港数字资产领域监管沙盒的实践案例，揭示监管视角下的核心考量，试图把握香港在拥抱web3创新进程中的“发展脉搏”。

（一）稳定币监管沙盒：务实先行、解决痛点

2023年7月，香港金管局就实施稳定币发行人监管制度的立法建议开展咨询及宣布推出沙盒安排。2024年7月，金管局公布首批进入沙盒的参与者名单，包括京东币链科技（香港）、圆币科技，以及由渣打银行（香港）、安拟集团和香港电讯组成的联合体。首批三家均计划首先发行与港元挂钩的稳定币。

· 京东币链科技（香港）：根据京东币链ceo刘鹏介绍，其稳定币项目（JD-HKD）主要聚焦于跨境支付、投资交易和零售支付三大实际使用场景。通过直接获客与非直接获客（如与合规批发商合作）拓展跨境支付场景用户，与全球合规交易所合作拓展投资交易客户。在零售支付方面，首先在京东全球购港澳站落地，供用户率先在京东港澳地区的电商业务中使用稳定币支付账单。在具体策略上，京东将针对不同行业“量身”打造稳定币支付方案，同时结合京东国际物流场景，将出海的中小企业订单仓库等数据上链，提高企业的支付与融资效率。据报道，京东旗下京东币链已注册 “JCOIN” 及 “JOYCOIN”，市场普遍认为这两个名称将用作其稳定币。

· 圆币科技：作为由香港金管局前总裁陈德霖创办的公司，圆币科技即将推出港元稳定币HKDR，主要面向三大业务场景：跨境贸易、虚拟资产交易和RWA。依托其母公司已获得的储值支付工具（SVF）牌照，以及HashKey Exchange、Cobo数字资产托管商、连连支付等股东及合作伙伴在web3、托管、支付、交易领域积累的基础和渠道，通过生态协同优势，圆币科技有望布局web3生态支付的全链路，实现web2与web3的无缝连接。

· 渣打银行、安拟集团和香港电讯联合体：安拟集团作为原生web3领域的实践者，负责原生web3应用场景开发，渣打银行作为港元发钞行带动银行客户资源，香港电讯拥有电子支付程序Tap&Go，聚焦零售端客户触达。三方通过联合申请，达到稳定币推广、规模化流通和应用的最大化，实现传统银行客户、传统支付客户以及web3用户的全覆盖。应用场景上，包括web3游戏中的虚拟资产交易、传统金融中的跨境贸易与金融结算等。

值得注意的是，7月23日，香港金管局总裁余伟文再次表示，至今与其接触有意申请稳定币牌照的数十家机构，很多缺乏实际的应用场景，缺乏切实可行的具体方案和落实计划，更遑论风险管控的意识和能力。部分能够提供应用场景的机构，却缺乏发行稳定币的技术和管控金融风险的经验和能力。建议其毋需成为发行主体，而是与发行方合作，提供应用场景。总体而言，金管局只会批准数个稳定币牌照，“可能会让不少申请者失望”。

笔者认为，从当前入盒的稳定币发行方来看，金管局在稳定币发行人的考量有以下三点：一是重点考察发行方是否有真实应用场景，尤其是在跨境贸易、电商、金融等实体经济服务领域，能否利用稳定币技术优势在交易中提高支付效率及其他金融便利。二是是否具有金融风险管理意识与能力，能够确保建立适当的投资者保护措施。三是控制总体发牌数量，避免因缺少前两点必要前提条件造成的金融风险与竞争资源浪费。

（二）Ensemble沙盒：创新金融市场基础设施，促进代币化应用

2024年3月，香港金管局宣布开展Ensemble项目，以促进利用批发层面央行数字货币（wCBDC）进行银行间代币化存款结算，及利用代币化货币进行代币化资产交易。同年5月，成立Ensemble项目架构工作小组，与业界共同建立标准和提出建议，以促进wCBDC、代币化货币和代币化资产之间的互通性。8月，香港金管局公布了Ensemble项目的第一阶段进展，并对四大代币化主题用例进行了介绍，包括固定收益和投资基金、流动性管理、绿色和可持续金融，及贸易和供应链融资。

香港证监会行政总裁梁凤仪表示，“Ensemble”项目是建设关键架构的工程，将推动代币化生态系统在新一阶段发展的规模化，是香港创新金融基础建设设施的核心。在批发层面对央行货币和银行存款进行代币化将为整体的代币化工程注入强大动力。代币化货币和存款，是全面释放代币化潜力的前提。

近一年以来，Ensemble项目已陆续公布诸多用例，本章将选取重点展开介绍。

1. 绿色和可持续金融

蚂蚁数科是绿色和可持续金融、贸易和供应链金融两个重点领域的重要参与方，并落地多个用例。除蚂蚁数科合作的三个用例外，华润隆地“充美好”电动汽车充电站代币化案例同样入选香港Ensemble项目，业务模式与朗新科技类似。本节以蚂蚁数科合作的三个用例展开。

· 充电桩行业RWA（与朗新科技合作）：朗新科技是国内领先的能源科技企业，其开发了多款能源数字化产品及新能源互联网平台。例如：与支付宝等入口合作的生活缴费平台，为超过4.5亿表计用户提供水电燃热等公用事业的“查询·缴费·账单·票据”线上服务；新耀光伏云平台，通过分布式光伏平台运营，广泛连接各类电站，聚合余量上网的绿电交易；旗下新能源聚合充电平台——新电途，构建充电“AI数智枢纽”，链接新能源车需求与超200万充电设备。由此可见，朗新并非是传统意义上利用数字技术转型的新能源企业，而是以数字技术为核心竞争力的产业数字技术解决方案供应商，即“专注于公用事业领域业务信息化系统的技术与服务供应商”。

本次首单充电桩行业RWA，融资金额达到1亿元人民币。由朗新集团将新电途平台上运营的部分充电桩作为支撑资产，基于可信数据在区块链上发行“充电桩”数字资产，每一个数字资产代表对应充电桩的部分收益权。其中蚂蚁链inside产品模块提供数据上链技术支持。新电途上接入的本地、中小型充电站，面临着中小型企业相似的融资难题，如主体信用低、银行融资难等，但也具有熟悉本地资源、市场拓展与运营模式灵活的优势。通过设备运营数据上链，该项目有望为平台上数千家中小型储能、充电桩运营商提供建设、运营支持，帮助储能、充电运营商等能源企业盘活存量优质资产。

· 光伏产业RWA（与协鑫能科合作）：蚂蚁数科进一步携手协鑫能科，成功完成了基于光伏实体资产的RWA，涉及金额超过2亿元人民币。协鑫能科旗下以户用光伏业务为基础的“鑫阳光”品牌，开展包括户用光伏系统的产品研发、市场销售、工程建设、职能运维等一体化的完整业务体系。协鑫能科将位于湖北省、湖南省的82MW左右“鑫阳光”户用光伏作为RWA支撑资产，通过区块链技术和loT技术结合，将户用光伏项目自身价值、运营、收益等数据打包存储在区块链上，形成数字通证。

· 两轮换电业务RWA（与巡鹰集团合作）：将安徽巡鹰新能源集团运营的全国范围内约4000个电瓶车换电柜和1.6万个锂电池作为指定资产，面向私募市场发行，融资2000万人民币。结合loT和区块链技术，将换电项目自身价值、运营、收益等数据储存在区块链上，形成数字代币，以盘活存量资产、加速资金回笼，同时增强换电资产流动性和交易性。

通过蚂蚁数科合作的三例新能源RWA案例可以看到一些共性：

一是相较于农产品、房产、餐厅运营等需要人为干预的运营资产，新能源行业充换电的资产具有已接入电源和网络的先天优势，能够在没有人员干预的情况下自主运行、上传数据，排除了有些评论认为“雇佣一个月10万的保洁阿姨擦拭设备”作为运营费用，损害投资人权益的情形。

二是相较于底层资产以大型公司作为融资主体的直接融资，和作为信用主体的间接融资方式，RWA融资以项目形式（上述案例中均为大规模（上百万）个中小型新能源运营终端设备的收益权），在解决中小企业融资（或者说中小企业或运营商的集合体）上提供了新的方案，为海外资金支持国内新能源产业发展提供了支持。

三是蚂蚁数科在其中提供了多项技术，保障投资者权益。例如：loT技术保障资产实时连接，即时跟踪设备运行动态，AI提升运营效率，资产数据上链，保障数据真实可靠等，最终将新能源运营商的充电设备ID、充电设备状态、充电量、充电金额、充电时间等明细数据与多方同步，让资产和收益情况透明可见。

根据以上案例，也为后续的RWA产品潜在的底层资产提供了新的思路和启发，具备网络化管理、本地运营、已接入电源和网络、直接产生收益这四大特性的存量资产，具有未来成为RWA支持资产的重大潜力。例如本地共享租赁设备（商场里自助租赁的儿童车与滑板车）、智能无人零售机、工业领域租赁设备的收益权、智慧停车收益权、边缘计算节点算力服务租赁收益权等等。

2. 贸易和供应链融资

跨境贸易中所涉及的国际贸易单证繁多，一个跨洋运输可能就需要50页单据和30个相关方，作为重要物权凭证的海运提单，承载了确保货物交付给最终提单上的收货人的功能。然而，目前海运提单依然主要依靠纸质传统方式流转，2024年电子提单使用比例不足4%。2018年，中远海运发起成立全球航运商业网络平台（GBSN），2021年GBSN在香港注册成立，同年7月上线首个“无纸化放货”产品。2022年6月，首个基于GSBN平台的区块链电子提单——IQAX eBL，获得国际保赔集团的核准认可。

电子提单(eBL）：蚂蚁数科协助金管局在沙盒内搭建了代币化资产平台，促进传统资产与代币化存款之间的银货对付（DvP）交易，使得全球航运业务网络（GSBN）签发的电子提单（eBL）可在平台上进行代币化交易。并已经汇丰银行、恒生银行和中国银行（香港）促成使用代币化存款来结算电子提单的转让。该方案显著提升了贸易流程的效率，增强了数据与交易的安全性，同时为解决贸易融资缺口开辟了新途径。

3. 固定收益和投资基金

固定收益和投资基金聚焦于债券和基金的代币化。在债券市场方面，香港已通过EvergreenHub就绿色债券代币化进行探索：

· 2023年2月，香港特区政府宣布在绿色债券计划下成功发售8亿港元的代币化绿色债券，这也是全球首批由政府发行的代币化绿色债券。该次债券一级发行使用在私有区块链网络上，以T+1货银两讫（DvP）的方式结算代表债券实际权益的证券代币和代表对金管局港元法定货币债券的现金代币。由金管局债务工具中央结算系统（CMU）提供结算，高盛的代币化平台GS DAPTM负责交收。其后债券流程（包括息票派付、二级市场交易交收及到期日赎回）亦将以数字化形式在私有链网络上进行。

· 2024年2月，香港特区政府再次宣布，在香港政府绿色债权计划下成功发售以港港元、人民币、美港元及欧元计价，总值约60亿港元的数字绿色债券。该批数字绿色债券使用的结算及交收系统为CMU和HSBC Orion数字资产平台，也是全球首批多币种数字债券。

· 传统债券发行或基金买卖的交收程序一般需要2-5个工作日，而代币化债券及基金支持7*24小时的及时支付和结算，能够大幅缩短所需要的时间，同时简化交易流程，消除交收延误，降低相应的风险。

· 2024年8月，在Ensemble沙盒启动仪式上，香港金管局副总裁李达志表示，沙盒中所进行验证的债券发行是想要验证端到端的交易流程，在技术上与此前的代币化债券并不相同。代币化金融的发展并非一蹴而就，需要针对不同的技术层面进行验证。由此可推测，前期的发行测试重点在于在区块链网络及数字资产平台上的发行与交收环节，后期将验证债券在更广泛的不同主体间流转，由此验证代币化绿色债券可实现7*24小时交易相关技术。

货币市场基金方面，汇丰银行和中银香港是该主题下的首批参与者之一。根据两家银行披露，目前已实现将存款和金融资产代币化、代币化存款和代币化资产间的交易，以及将存款代币转账至不同金融机构区块链的可行性。

该用例较好体现了Ensemble如何促进银行间进行传统金融资产的代币化转换与交易，和建设新的金融市场基础设施的目标。下图展示了具体的流程，其中粗箭头表示沙盒中测试的新技术与交易通道。

图：ensemble沙盒支持金融资产代币化及新型基础设施建设

4. 流动性管理

流动性管理聚焦于回购协议和财资管理用例，推动银行为客户构建以代币化存款为本的企业财资管理方案。2025年5月，汇丰银行的代币化存款基建投入使用，推出香港首个由银行提供的区块链结算服务。蚂蚁国际是首家采用该方案的企业客户，其下辖公司在汇丰账户的存款经代币化后，通过其内部资金管理平台Whale向汇丰发出指示代币化存款转账交易，成功完成即时的内部资金调拨。通过发挥代币化存款可编程及即时交收的特性，代币化资金管理方案有望提高更加透明、高效和便捷的企业支付及资金管理方案。

六、未来展望

香港搭建的数字资产监管框架，及其先行的沙盒用例实践，清晰的呈现了创新如何在合规的框架内实现稳健发展的具体路径。正如《香港数字资产发展政策宣言2.0》中所言，香港正不断构建一个“值得信赖和着重创新的数字资产生态圈”，并将持续巩固其在全球数字资产领域的领先地位，推动香港成为全球创新中心。

随着8月1日《稳定币条例》正式实施生效，亦为香港助推稳定币应用场景，扩展代币化产品种类，提升稳定币和代币化金融产品的流动性和普及度提供了更坚实的制度基础与广阔的发展空间。

展望未来，依托传统国际金融中心的深厚根基、数字资产领域系统性监管框架的先发优势，和连接内地与全球数字资产市场的天然枢纽地位，香港有望跃升成为全球数字资产的关键节点和现实世界资产代币化的核心枢纽，构筑起不可复制的独特竞争力。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据金十数据报道，当地时间周四晚上，美国总统特朗普签署行政命令，对从67个贸易伙伴出口至美国的商品征收15%至41%不等的关税，将关税水平提高到一个多世纪以来的最高水平。然而，新关税要到8月7日才会生效，而不是之前的8月1日，这给了各国另一个试图通过谈判降低关税的窗口。一名高级政府官员说，“这是历史性的，这是一个新的贸易体系，这就是我所说的特朗普回合谈判。”白宫官员周四晚间表示，他们希望在新的关税实施日期8月7日之前，与各国达成更多协议。

演讲者： Paul S. Atkins，美 SEC 主席

编译：Alex Liu，Foresight News

美国在数字金融革命中的领导地位

大家下午好。谢谢 Norm 的热情介绍，也感谢你们邀请我出席。我非常高兴能与各位共聚一堂，尤其是在这个我认为是美国在加密资产市场展现领导力的关键时刻。在分享一些思考之前，我要感谢 America First Policy Institute 召集了这场及时的讨论。此外，为了让合规团队安心，我必须声明，我今天在此发表的观点仅代表我个人，并不一定代表 SEC 机构或其他委员的立场。

今天，我想谈谈我和 Hester Peirce 委员所称的「加密计划（Project Crypto）」，这将成为 SEC 在协助特朗普总统将美国打造为「全球加密之都」这一历史性努力中的北极星。但在谈及我们关于加密市场主导地位的计划前，我想先回顾一些资本市场发展史上的转折点，因为它们与我们现在所处的节点颇为相似，而我们塑造的未来，应当配得上我们所继承的遗产。

从梧桐树到区块链：资本市场的演进

创新之风始终席卷着我们的资本市场，有时甚至是飓风般地席卷。1792 年，它吹动了一棵梧桐树的枝叶 —— 在其树荫下，二十多位股票经纪人聚集起来，签署协议，创立了纽约证券交易所的前身。那份用羊皮纸手写、不足百字的协议，开启了一个优雅的体系，数代人以来一直主导着资本流动的秩序。

几个世纪以来，我们的市场从未停滞不前。它们随着当代的理念与技术而扩展、演化、重塑。市场之所以充满活力，正是因为有人的参与。市场引导人类的创造力投向社会最棘手的问题，并通过激励机制回报那些开发出最有价值、最受欢迎解决方案的人。这正是亚当·斯密所言「看不见的手」的运行机制：即便人们追求自身利益，市场也能将之引导至服务公共利益的方向。

SEC 的职责，就是保护这样一个市场：让人类的创造力和技能能造福社会。在其历史进程中，SEC 既曾促进过创新，也遗憾地扼杀过创新。幸运的是，前进的力量终将胜出。当我们的监管姿态能以审慎而非恐惧的态度迎接创新，美国的领导地位也总是更上一层楼。

20 世纪 60 年代——那时我尚未参与其中——华尔街正处于牛市，但幕后的市场运作却频频吃紧。大多数清算和结算事务仍需依赖昂贵又繁琐的流程。纸质股票证书堆积如山，必须由职员用推车运送，在华尔街及美国各地金融中心来回奔波。

这种纸质化的清算与结算体系是为一个更温和的年代设计的，显然已经难以承载急剧增长的交易量。某一家公司处理延迟，会拖累整个链条；证券遗失、遭窃的情况频频发生；交易失败大幅上升；一些资本较弱的券商甚至因交易中断而面临破产。无奈之下，交易时间被缩短，交易所甚至在每周三停市，只为让公司有时间处理堆积如山的纸质证书。

时任 SEC 主席形容这场系统性崩溃是「40 年来证券业最为严重且持久的危机 …… 公司破产、投资者信心骤降。」值得肯定的是，SEC 当时积极应对，推动市场参与方建立了今时今日我们所熟知的美国存管信托与清算公司（DTCC），彻底改变了证券的持有与交易方式。

此后，不再需要纸质证书在客户与券商、券商与券商之间流转。证券所有权开始以电子账本记账的方式完成。证书本身被「冻结」，安全保管于金库之中，而所有权通过电脑系统转移，为今天的清算与结算系统奠定了基础。

像我身边这台电传打字机（ticker tape）一样，它曾是当时市场信息传播的一项突破，让美国人能一行行地实时接收交易信息。但创新不应只是过去的辉煌。

到了 1990 年代后期，电子交易系统风靡，动摇了传统市场结构的许多假设。彼时的 SEC 主席 Arthur Levitt 同样认为，SEC 有责任为电子市场的创新提供监管弹性。于是，在 1999 年推出的《另类交易系统条例》（Reg ATS），允许这些系统以券商的身份进行监管，而非传统交易所。

这将我们带到今天 —— 一个需要美国雄心壮志的时刻，一个可以释放这种雄心的项目。

我们的监管框架不应被固定在模拟时代，拒绝探索新前沿。毕竟，未来正在加速到来，世界也不会等待我们。美国不能只是赶上数字资产革命的脚步，我们必须引领它。

开创未来：美国在金融黄金时代的领导地位

今天，我想向世界宣告，在我领导下，SEC 不会袖手旁观，看着创新在海外蓬勃发展，而我们自己的资本市场却停滞不前。要实现特朗普总统将美国打造为全球加密之都的愿景，SEC 必须从整体上考虑，将我们的市场从链下迁移至链上的潜在益处与风险。

我们正站在资本市场历史的新门槛上。如我前文所述，今天我正式宣布启动「加密计划」，这是一项覆盖整个 SEC 的倡议，旨在现代化证券法规，使美国的金融市场能够全面迁移至链上。

就在几周前，特朗普总统签署了《GENIUS 法案》，为稳定币设立了全球支付领域的黄金监管标准。签署后，他公开支持国会在年内通过加密市场结构立法。我赞赏众议院在这一进程中展现出的跨党派支持，并期待参议院在此基础上进一步完善相关法律，为我们的市场建立起抵御监管滥权的制度结构，巩固美国在全球加密产业中的主导地位。

昨日，总统数字资产市场工作组发布了《PWG 报告》，为 SEC 及其他联邦机构提供了明确建议，旨在建立一套框架以维持美国在加密资产市场中的领导地位。这份报告是一份蓝图，意在确保美国在区块链与加密技术领域处于领先地位。正如总统上周所说，他希望「全世界都运行在美国技术的基础设施之上」。我已准备好助其实现这一目标。

因此，我启动了加密计划，并指示 SEC 的政策部门与由 Peirce 委员领导的加密工作小组密切合作，迅速制定实施《PWG 报告》建议的方案。加密计划将确保美国继续成为世界上最适合创业、开发前沿科技、参与资本市场的国家。我们将把曾因上届政府的「以执法代替监管」政策和「第二版切断渠道行动（Operation Chokepoint 2.0）」而逃离美国的加密企业重新带回国内。无论是老牌企业还是新入场者，SEC 都欢迎那些渴望创新的市场参与者。

将加密资产带回美国：SEC 的新时代

加密计划将涵盖 SEC 内部的一系列举措。

首先，我们将致力于让加密资产的发行重回美国。那些复杂的离岸公司结构、伪去中心化的表演，以及关于加密资产是否属于证券的混乱，将成为过去。特朗普总统已经表明，美国正处于其「黄金时代」——而在我们的新议程下，加密资产经济也将步入黄金时代。

根据《PWG 报告》的建议，我的首要任务之一是在美国尽快建立起一个适用于加密资产发行的监管框架。资本形成是 SEC 使命的核心之一，但长久以来，SEC 忽视了市场对选择的需求，并对基于加密的融资模式形成了打压。这导致加密市场逐渐远离资产发行，美国投资者被剥夺了通过这一技术参与到有生产性的经济活动中的机会。SEC 长期以来对加密资产采取回避态度，「先开枪后提问」的方式，应该成为历史。

尽管 SEC 过去的立场是将多数加密资产视为证券，但实际上，大多数加密资产并非证券。然而，由于「Howey 测试」的适用范围含糊，一些创新者为了保险起见，将所有加密资产都当作证券处理。美国的创业者正在利用区块链技术，推动各类传统系统与工具的现代化。比如，俄亥俄州现任联邦参议员、前企业家 Bernie Moreno，在竞选前创立了一家将汽车产权证上链的公司。他看到了产权转移中的效率问题，并以区块链技术提出了实用的解决方案。

这些创业者需要、也应当拥有一套清晰的判断标准，帮助他们判定其业务是否受证券法约束。我已指示委员会工作人员制定明确的指南，便于市场参与者判断一项加密资产是否属于证券或是否构成投资合约。我们的目标，是帮助他们根据这些明确标准，将加密资产归类，比如数字藏品、数字商品或稳定币，并评估其交易的经济实质。通过这些分类，市场参与者可以判断发行方是否存在持续承诺或义务，进而判断该资产是否构成投资合约。

此外，被认定为证券不应成为发展的原罪。我们需要一个适应加密证券的监管框架，使这些产品能在美国市场内蓬勃发展。许多发行方会倾向于利用证券法所提供的产品设计灵活性，投资者也将从分红、投票权等证券属性中受益。项目方不应被迫在非理想阶段就设立 DAO、创建离岸基金会，或早早去中心化。我对加密证券在商业中的新应用感到振奋，例如通过代币化股票参与区块链共识机制等。

因此，对于那些确实属于证券法范畴的加密资产交易，我已要求工作人员提出专门的披露规定、豁免条款和「安全港」制度，包括针对所谓的「首次代币发行（ICO）」、「空投」和网络奖励计划等。我们的目标，是让发行方不再因法律风险而排除美国用户，而是选择将美国用户纳入发行计划，以享受法律确定性和友好的监管环境。我相信，只要我们坚持这一方向，就有可能迎来一场创新的寒武纪大爆发。

此外，许多公司希望将普通股、债券、合伙权益等证券进行「代币化」，或者代币化他方发行的证券。由于美国监管障碍，这类创新大多发生在海外。同时，我们政策部门也接到很多申请——从华尔街耳熟能详的公司，到硅谷的独角兽企业——它们都希望获得批准在美国境内分发证券代币。我已要求委员会与这些公司合作，在合适情形下提供监管豁免，确保美国不被甩在加密创新的身后。

增强自由：提供多样化托管与交易场所选择

第二，若要实现总统的目标，SEC 必须确保市场参与者在选择托管和交易平台时拥有最大限度的自由。正如我曾指出，拥有和自主管理私有财产的权利是美国核心价值之一。我坚信，个人有权使用自托管钱包来持有其加密资产，并参与链上活动，如质押等。然而，部分投资者仍会选择将资产托付给经 SEC 注册的中介机构，如券商或投资顾问，而这些机构在提供托管服务时需承担额外监管要求。

在我的任期内，落实《PWG 报告》关于「现代化 SEC 对注册中介机构托管义务」的建议将是一项优先事项。前一届政府推行的「特殊目的券商框架」、SAB 121 文件，以及「切断渠道行动 2.0」，导致如今市场上几乎没有合规的加密资产托管服务提供者。现有托管规定并未考虑加密资产特性。我已指示工作人员研究如何对现行制度进行适配，包括必要时提供豁免或修改规则，以促进加密资产托管服务的发展。

《PWG 报告》同时建议，应允许市场参与者在最有效的许可结构下开展多线业务。我们不能强迫他们被嵌入一个不合时宜的「普罗克拉斯提斯之床」式监管体系。我支持允许他们在保障投资者利益的前提下，自由选择最适合其业务的监管路径。

推动超级应用：实现产品与服务的横向整合

第三，我担任主席的另一项重要目标，是允许市场参与者在「超级应用（Super-Apps）」框架下进行创新。很多人问我：「什么是超级应用？」很简单：证券中介机构应能在一个平台、一张牌照下，提供多样化的产品与服务。一家拥有替代交易系统（ATS）的券商，应能同时提供非证券类加密资产交易、证券类加密资产交易、传统证券服务，以及质押、借贷等服务，而无需申请超过五十个州的牌照，或多张联邦级执照。

目前联邦证券法并不禁止注册交易平台上线非证券资产。我已指示委员会员工制定进一步的指导和方案，推动这类「超级应用」落地。也许最终我们会把它命名为「Reg Super-App」。

根据《PWG 报告》建议，SEC 应与其他监管机构协作，为注册中介建立最简洁高效的许可制度，避免让它们同时受多重监管。这种模式在银行业已被广泛采纳，例如银行普遍无需额外注册为券商或清算机构。监管机构应尽可能以最低必要剂量提供监管，保护投资者同时激励企业成长。我们不应用过度、家长式的监管把企业逼到海外，也不能让监管负担偏袒资源丰富的大公司，从而扼杀中小企业的竞争力。

根据《PWG 报告》的具体建议，我已指示委员会制定一套框架，使非证券类加密资产与证券类加密资产可以在同一 SEC 监管平台上并行交易。此外，我已要求评估如何运用委员会的权力，允许某些加密资产在非 SEC 注册交易平台上线。这样不仅能让州许可平台提供更多资产，也将为 CFTC 监管的平台提供保证金功能，尽管国会尚未给予其额外权限，这将释放出更大的流动性。

释放美国市场潜力：美丽强大的链上软件系统

第四，我已指示委员会工作人员更新那些陈旧的监管规则，以释放链上软件系统在美国证券市场中的潜力。链上软件形式多样——其中一些系统是真正去中心化的，不依赖任何中介运营；另一些则由特定运营方维护。无论是哪种形式，都应在我们的金融市场中拥有一席之地。

任何关于加密资产的市场结构监管框架，都必须为不依赖中心化中介的链上软件开发者提供明确路径。去中心化金融（DeFi）软件系统——例如自动化做市商（AMM）——能实现自动化、非中介的金融市场活动。美国联邦证券法一贯假设市场中存在需监管的中介机构，但这并不意味着我们应强行引入中介，只为迎合旧有监管逻辑。若市场本身能够无中介运作，我们应予以尊重。

我们将为这两种模式——中心化与去中心化——在美国市场中各自的发展留出空间。我们将保护那些单纯发布软件代码的开发者，合理划清中介参与与非中介活动之间的界限，并为那些希望运营链上软件系统的中介机构制定清晰、可行的监管规则。DeFi 及其他链上软件系统将成为我们证券市场的一部分，而非被冗余或过度的监管所扼杀。

为了实现这一愿景，我们需要修改现有规则。例如，若要支持证券的链上交易，我们可能需修订《全国市场系统法规》（Reg NMS）。事实上，早在二十年前我就曾与时任委员 Cynthia Glassman 联合撰写反对 Reg NMS 的异议意见，而今天看来，当年的担忧更具现实意义。过去二十年里，Reg NMS 所施加的过度要求扭曲了市场活动，阻碍了美国证券市场的自然演进。国会当年设想的，是让「竞争力量而非多余监管」主导全国市场系统的发展。我将努力推动我们回归这一初衷，进一步促进市场中的创新与竞争。

推动创新：商业可行性是我们的北极星

最后，创新与企业家精神是美国经济的引擎。特朗普总统曾称美国为「建设者之国」。在我领导下，SEC 将鼓励这一精神，而不是用繁文缛节与一刀切的规则加以压制。当前委员会正在积极考虑一些业界提出的改革建议，以激发创新活力；同时，我们也在探讨引入「创新豁免机制」——使注册与非注册机构可以快速将新商业模式和服务推向市场，即使这些模式与现有规则不完全匹配。

在我的设想下，这一创新豁免机制将允许技术先锋与商业创想者立刻参与市场，而无需遵守那些不合时宜或阻碍经济活动的繁琐规定。相应地，他们将需要遵守一些基于原则的条件，以实现联邦证券法的核心政策目标。这些条件可能包括：定期向 SEC 报告的承诺、引入白名单或「认证池」功能，以及仅允许符合合规功能标准（如 ERC3643）的证券代币进行流通。我鼓励市场参与者与 SEC 员工在制定模型时，都将「商业可行性」作为核心考量。

结语

在推进上述各项优先事项的同时，我期待与政府其他部门协作，共同努力将美国打造为全球加密之都。这不仅是一场监管模式的转型，更是一场跨世代的机遇。

从梧桐树下的纸质协议到区块链上的电子账本，创新之风依然劲吹。我们的使命，就是让这股风继续推动美国的领导地位不断前行。毕竟，女士们先生们，我们从未满足于追随他人。我们不会在场边观望。我们将引领潮流。我们将亲自构建。而且，我们将确保下一个金融创新篇章，在美国书写。

非常感谢各位今天的聆听。请关注我们即将发布的公告与提案，欢迎您一如既往地提出宝贵的建议与意见。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，全球领先的加密金融服务平台Matrixport宣布与纽约证券交易所上市公司DDC Enterprise Limited （股票代码：DDC）达成战略合作，为其比特币托管业务提供支持。根据合作框架，DDC将把Matrixport 集团旗下合规数字资产托管商Cactus Custody纳入其动态托管网络，以此强化其比特币资产的安全保障、合规管理及运营灵活性，有效支撑其日益增长的比特币持仓管理需求。

依托于Matrixport的合规监管资质与技术优势，DDC进一步夯实了其比特币战略布局的举措。双方亦通过此次合作，拓展了机构级数字资产服务在全球市场的覆盖维度。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据加密分析师 Trader T 监测，昨日美国以太坊现货ETF净流入 1709万美元。

ETHA（BlackRock）：净流入 1827万美元

FETH（Fidelity）：净流入 562万美元

ETHE（Grayscale）：净流出 680万美元

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据 Cryptoslate 报道，菲律宾政府正式推出基于 Polygon 区块链的政府文件验证系统，以实现公共服务现代化并提升国家记录的可信度。

该系统由菲律宾预算管理部（DBM）于 7 月 30 日推出，允许用户通过存储在 Polygon 区块链上的加密哈希值验证特殊拨款发布令和现金分配通知等政府文件的真实性。系统与本地区块链公司 Bayanichain 合作开发，用户可通过官方门户网站扫描二维码或输入参考代码来验证文件完整性。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据港媒明报报道，随着香港市场开放稳定币发行，可能令香港本地银行增强财富管理服务并可能透过此类服务吸引更多内地客。标普全球评级信用分析师称，在港发行稳定币可能会加剧银行间竞争，尤其是在零售支付领域，因为稳定币在成本和速度方面具有潜在优势，预计稳定币将继续成为加密货币资产交易的门户，香港本地银行可能会吸引寻求离岸加密货币投资的本地和跨境客户。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据 PeckShield 披露，2025 年 7 月共发生 17 起重大加密货币安全事件，总损失达 1.42 亿美元，较 6 月的 1.116 亿美元增长 27.2%。值得注意的是，GMX 黑客已归还约 4,050 万美元的加密资产。

7 月份五大安全事件分别为：加密货币交易所 CoinDCX 损失 4,420 万美元、去中心化交易所 GMX 损失 4,200 万美元（已追回）、BigONE 交易所损失 2,800 万美元、WOOX 损失 1,200 万美元以及 Future Protocol 损失 420 万美元。

深潮 TechFlow 消息，8 月 1 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，两个新建钱包地址 8 小时前累计购入 68,297 枚以太坊，总价值约 2.52 亿美元。

数据显示，自 7 月 9 日以来，共有 12 个新建钱包地址累计购入 790,449 枚以太坊，总价值约 29.2 亿美元。

你有没有想过，为什么在AI能生成一切的时代，一个”画图工具”反而更值钱了？7月31日，Figma正式登陆纽约证券交易所，首日收盘市值高达563亿美元，P/S倍数超过60倍。相比之下，SaaS行业的平均P/S倍数仅为7倍，这个数字不仅远远超过Adobe、Salesforce等成熟SaaS公司的估值水平，甚至比两年前Adobe试图收购它的200亿美元报价还要令人震撼。更令人深思的是，这个估值是在AI设计工具爆发、ChatGPT能够快速产出设计稿、Midjourney可以生成精美图像的背景下给出的。按照常规逻辑，当AI能够自动化设计工作时，传统设计工具的价值应该被削弱才对，但现实却恰恰相反。

投资者为什么愿意为一个协作设计平台支付如此高的估值？这背后究竟反映了对未来什么样的判断？当我深入研究Figma的IPO招股书，分析其9个多亿美元的年度经常性收入、46%的年增长率、132%的净收入留存率这些闪亮数据时，我发现了一个颠覆性的认知：人工智能技术不是在消灭协作平台，而是让真正的协作平台变得更加稀缺和珍贵。这种稀缺性正在重新定义整个软件行业的价值逻辑，也为我们理解全球科技投资格局提供了全新的视角。在这个重新定义的过程中，一些具有重要战略价值的优质标的正在等待被重新发现。

一个惊人数据背后的商业秘密：非设计师用户占比三分之二

Figma最颠覆性的不是收入或功能，而是用户构成：1300万用户中有三分之二并非专业设计师。这背后是企业协作方式的深刻转变——从以工种为核心的流程到以协作为核心的系统。Figma不再只是设计工具，而是跨职能协作平台。AI时代，企业愿意为「让人更好协作」而非「让人单打独斗」的工具付费。

让我先分享一个让人震惊的数据：Figma的1300万月活用户中，三分之二不是设计师。这意味着产品经理、开发者、市场人员、运营专员、甚至CEO都在使用这个最初被定义为”设计工具”的软件。如果你觉得这只是用户群体的自然扩展，那就大错特错了。这个数据背后隐藏着现代企业工作方式的根本性变革，以及软件行业即将到来的一次范式转移。

在传统的企业工作流程中，设计是一个相对孤立的专业领域。设计师在自己的专业软件中创作，完成后将文件交付给产品经理审核，再传递给开发者实现，最后由运营人员进行推广。这种线性的、分割式的工作流程在互联网早期是有效的，因为当时的产品复杂度相对较低，迭代速度也比较慢。但在当今这个产品生命周期以周甚至天为单位的时代，这种工作方式已经成为效率的巨大障碍。

根据德勤的研究，57%的商业领袖预测AI将在未来三年内”实质性地改变”他们的公司，但这种改变并非简单的替代关系。Figma用户构成的变化，实际上反映了企业对实时协作、跨职能合作的迫切需求。当产品经理能够直接在设计文件上标注需求、开发者能够实时查看设计规范、运营人员能够快速制作营销素材时，整个产品开发流程的效率会发生质的飞跃。更重要的是，这种协作方式消除了信息传递过程中的损耗和误解，让最终产品更接近最初的设计意图。

我发现，Figma用户构成的这种变化实际上预示了一个更宏大的趋势：在当下，软件的边界正在消失。过去我们习惯于将软件按照功能进行分类：设计软件、开发工具、项目管理软件、沟通协作软件等等。但随着AI技术的发展，这些边界变得越来越模糊。一个优秀的协作平台不再只是提供特定功能，而是成为承载整个工作流程的基础设施。这种基础设施的价值，远远超过传统功能软件的简单加总。

从商业模式角度看，这种用户构成的变化带来了收入结构的根本性优化。企业付费本质上是为管理和协作支付，而不仅仅是为设计师角色的工具付费。传统的设计软件主要靠设计师付费，天花板很明显。但当三分之二的用户都是非设计师时，平台的可扩展性就变得近乎无限。每个企业的设计师可能只有几个，但产品经理、开发者、运营人员的数量却是设计师的数倍甚至数十倍。这种用户结构的变化，为平台带来了指数级的收入增长潜力，也解释了为什么投资者愿意给Figma如此高的估值溢价。

AI时代的反直觉现象：协作需求的指数级增长

很多人以为AI能削弱协作需求，但现实是反直觉的：AI提升了信息复杂度、压缩了决策周期，引入更多非设计角色参与。设计不再是”做一个版本”，而是”实时调试多个版本”，Figma通过设计系统保证了品牌一致性，也成为智能协作的决策中枢。协作不降维，反而升级为AI系统的底座之一。

当我深入分析Figma在AI浪潮中的战略布局和用户行为变化时，发现了一个极其反直觉但又合乎逻辑的现象：AI技术的发展不仅没有削弱协作平台的价值，反而以一种前所未有的方式强化了它们的战略地位。这种现象背后的逻辑，揭示了我们对AI影响的理解存在着根本性的认知偏差，也为判断未来软件行业的发展方向提供了重要线索。

传统的观点认为，当AI能够自动生成设计稿、编写代码、制作图表时，对应的专业软件和协作工具的价值会被削弱。这种观点的逻辑看似合理：既然AI能够直接产出结果，为什么还需要复杂的工具和繁琐的协作流程？但Figma的实际数据完全颠覆了这种预期。2024年，Figma推出了180个新功能更新，其中大部分都与AI能力集成相关，包括自动布局优化、智能组件推荐、设计规范检查等等。而这些AI功能的推出不仅没有降低用户的协作频率，反而推动了团队协作活跃度的显著提升。

关键在于我们对”设计工作”本质的理解。设计从来不是简单的”生成图形”或”创作画面”，而是一个复杂的问题解决过程，包含需求理解、用户洞察、策略制定、方案探索、反馈整合、迭代优化等多个环节。AI确实能够在”方案生成”这个环节提供强大的支持，让设计师能够快速探索更多的可能性，但这反而让其他环节变得更加重要和复杂。当AI能够生成10个设计方案时，如何在团队中讨论这些方案的优劣？如何结合用户反馈和业务目标来选择最佳方案？如何确保选定的方案能够被正确地实现和部署？这些问题都需要更强的协作机制来解决。

AI技术还带来了设计工作时间轴的压缩。在传统模式下，一个设计项目可能需要几周的时间来完成，团队有充足的时间进行逐步的沟通和调整。但当AI能够快速生成设计方案时，项目的时间轴被大大压缩，这就要求团队具备更高的实时协作能力。异步的邮件沟通和定期的会议评审已经无法满足这种快节奏的工作模式，需要基于平台的实时协作、即时反馈、快速迭代机制。

同时，这种时间轴压缩也带来了一个更深层的挑战：虽然AI对各个工作的内容生成都有提效和帮助，但我们也都知道AI最大的问题是出错、不精确。当多个角色都开始使用AI快速产出内容时，如何确保品牌一致性和设计质量就成了关键问题。这正是协作设计平台的价值所在——Figma通过在线协作和设计系统使得不同角色的内容生成不会散架，保证了企业软件、体验、品牌的一致性。

进一步来看，AI技术的应用实际上增加了设计决策的复杂性。这种复杂性要求团队具备更强的集体智慧和决策机制，而协作平台正是这种集体智慧发挥作用的载体。平台不仅要承载AI生成的多样化内容，更要提供有效的评估、讨论和决策工具，帮助团队在众多选项中做出最优选择。

从商业角度看，AI驱动的协作需求增长为平台创造了新的收入机会。传统的SaaS模式主要通过用户数量和使用时长来计费，但在AI增强的协作模式下，平台可以基于协作的复杂度、AI处理的工作量、智能服务的价值等维度来定价。这种多维度的价值创造和价值获取模式，为协作平台带来了更大的商业想象空间。

平台经济的新逻辑：从功能堆叠到生态协同

76%的Figma用户使用多个产品，不是功能多，而是协同强。AI让数据、流程、权限横跨多个角色与场景，用户在生态中流转越深，迁移成本越高。年付费超10万美元的客户激增47%，说明企业已将Figma视为「高粘性协作平台」，而非单点工具。这就是平台型公司的护城河新范式。

深入研究Figma的商业模式演进，我发现了平台经济在当前时代的一个关键特征：多产品协同效应正在成为决定平台价值的核心因素，而传统的功能竞争逐渐失去意义。这种变化不仅重新定义了软件公司的产品策略，也为我们理解平台经济的发展规律提供了新的视角。

Figma用户中76%使用两个以上产品，这个看似简单的数字背后隐藏着现代企业软件消费的深刻变化。在传统的SaaS时代，企业通常会为每个具体需求采购相应的专业软件：设计需求用设计软件，项目管理用项目管理软件，沟通协作用即时通讯软件。这种”点状采购”模式在功能相对独立的时代是有效的，但在数字化转型深入推进的今天，这种割裂的软件使用方式成为了效率提升的最大障碍。数据无法打通、流程难以衔接、用户体验不一致等问题让企业付出了巨大的隐性成本。

Figma的多产品策略实际上是在构建一个完整的数字产品生命周期生态系统。从最初的创意讨论（FigJam）到具体的设计执行（Figma Design），从开发交付（Dev Mode）到内容营销（Figma Buzz），从网站建设（Figma Sites）到演示汇报（Figma Slides），每个产品都覆盖了数字产品开发过程中的关键环节。更重要的是，这些产品之间不是简单的功能堆叠，而是形成了有机的协同关系：在FigJam中产生的创意可以直接转化为Figma Design中的设计元素，Design中的组件可以自动生成Dev Mode中的代码规范，设计资产可以无缝应用到Slides的演示文稿中。

这种产品协同的价值在当前被进一步放大。AI技术让不同产品之间的数据流转和智能处理变得更加流畅，用户在一个产品中的行为和偏好可以被AI学习并应用到其他产品的体验优化中。比如，用户在Figma Design中经常使用的颜色搭配和字体组合，可以被AI识别并自动应用到FigJam的模板推荐中；用户在Dev Mode中的代码偏好，可以影响AI在Design中的布局建议；用户在Slides中的演示风格，可以指导AI在其他产品中的内容生成。这种跨产品的AI协同创造了传统工具无法实现的用户体验。

从用户粘性角度分析，多产品使用带来的迁移成本是指数级增长的。当用户同时使用多个关联产品时，迁移成本不仅包括每个产品的单独成本，还包括重新建立产品间协同关系的系统成本。更重要的是，在多产品生态中积累的工作流程、协作习惯、数据关联等”软资产”，往往比具体的文件和设置更难迁移，这些软资产构成了平台最强的护城河。

我注意到Figma年付费超过10万美元的大客户数量增长了47%，达到1031家，这些客户贡献了37%的总收入。这种收入集中度反映了平台价值的马太效应：组织规模越大，跨部门协作需求越复杂，越能从多产品协同中获得价值，也越愿意为这种价值支付更高的费用。大型组织通常有专门的设计团队、产品团队、开发团队、运营团队，这些团队之间的协作效率直接影响企业的竞争力，因此他们对协作平台的价值感知和付费意愿都更强。

更深层的商业逻辑在于，多产品平台改变了软件行业的竞争维度。在平台时代，竞争的核心转向了生态的完整性和协同的效率上。用户不再只关心产品的功能强弱，更关心整个平台能否支撑完整的工作流程，能否提供一致的用户体验，能否实现数据和流程的无缝连接。

从全球软件市场的发展趋势看，我预测未来的企业软件市场将主要由这种多产品协作平台主导。这个趋势对所有软件公司都提出了新的战略选择：要么发展成为平台，要么成为平台生态的一部分，要么面临被市场淘汰的风险。

中国市场的独特机遇：战略价值的重新发现

中国拥有相对庞大的设计师群体和活跃数字经济，为本土协作平台创造独特机遇。MasterGo作为国内唯一对标Figma的平台，具备技术实力、头部客户认可、本土化优势和政策红利。在AI布局上甚至比Figma更早，代表重要战略价值标的。

当我把分析视角从Figma转向全球软件市场格局时，发现了一个极其有趣且充满机会的现象：虽然美国诞生了Figma这样的协作设计平台标杆，但中国市场的独特性和复杂性为本土创新创造了一个巨大且相对独立的价值洼地。这个洼地不仅存在于市场需求层面，更体现在技术发展路径、商业模式创新和生态系统构建等多个维度。而在这个价值洼地中，正有一个具有重要战略价值的优质标的在等待被重新发现。

中国设计软件市场的独特性首先体现在规模效应上。中国拥有相对庞大的设计师群体和活跃的数字经济生态。从电商平台的商品页面设计，到新能源行业的HMI设计，到企业数字化的系统搭建，中国市场的设计需求在数量、种类、复杂度和迭代速度上都处于全球领先水平。这种市场环境为协作设计工具提供了丰富的应用场景和快速的成长土壤，也对工具的性能、稳定性和适应性提出了更高的要求。

在这样的市场环境中，MasterGo作为国内唯一能与Figma对标的协作设计平台，展现出了令人瞩目的发展潜力。从技术架构看，MasterGo同样采用了Web原生的协作设计架构，支持多人实时编辑、版本管理、设计系统等核心功能。经过多年的技术积累和产品打磨，MasterGo已经能够稳定支撑数百人同时在线的大规模团队协作，单个项目支持十万级图层编辑，在性能和稳定性方面达到了国际先进水平。更重要的是，MasterGo还具备了私有化部署能力，这为金融、政企等高安全要求的客户提供了理想的解决方案。

更深层的机遇来自于文化和工作方式的差异。中国企业的组织文化更加强调集体决策和跨部门协作，这种文化特征对协作设计工具提出了独特的需求。比如，中国企业更习惯于通过群体讨论来完善设计方案，更重视设计过程中的实时沟通和快速反馈，更需要设计工具能够支持大规模团队的同时在线协作。同时，中国企业的决策速度普遍较快，产品迭代周期更短，这就要求设计工具能够支持高频率的版本更新和快速的设计变更。这些需求特征与海外市场存在显著差异，而MasterGo恰恰在这些方面建立了强大的产品优势。

从市场表现看，MasterGo已经获得了头部客户的高度认可。通过”共创计划”，MasterGo深度绑定了中国电信、招商银行、美团、百度、科大讯飞等头部企业客户，上线三年就获得了近80%的企业市占率，有百余家头部企业付费使用。这种客户基础的建立不仅带来了稳定的收入来源，更重要的是构建了强大的口碑效应和行业影响力。MasterGo的NPS（净推荐值）超过50%，63%的用户认为其体验排名第一，这种用户满意度水平在企业软件领域是非常罕见的。

从支付能力和商业化潜力看，中国市场展现出了巨大的价值创造空间。我注意到Figma的一个有趣数据：虽然国际用户占其总用户的85%，但国际收入只占总收入的53%。这种用户与收入的不匹配反映了不同市场在支付能力、付费习惯和价值认知上的差异。中国企业对于能够显著提升效率和竞争力的工具，通常具备很强的付费意愿和较高的价格承受能力。特别是在一线城市和头部企业中，对专业设计工具的投资已经成为企业数字化转型的标准配置。这为MasterGo的商业化提供了良好的市场基础。

政策环境的变化为国产软件创造了前所未有的发展机遇。数据安全法、网络安全法等法规的实施，让企业对软件的自主可控要求从”可选项”变成了”必选项”。特别是在政府机构、金融机构、大型国企等重要客户群体中，使用具备自主知识产权的软件已经成为合规要求。Figma曾经出现过对大疆等中国企业的断供风险，这让很多企业意识到拥有自主可控设计工具的重要性。MasterGo作为国产协作设计软件的代表，不仅填补了这个空白，更是解决了企业在数据安全和业务连续性方面的核心担忧。

更有战略意义的机遇在于AI技术与本土需求的深度结合。在AI能力布局上，MasterGo展现出了令人印象深刻的前瞻性和执行力。据公开信息显示，MasterGo在AI大潮中动作相当敏捷，比Figma更早上线了AI Coding Agent类生成网站代码的功能，也是全球最早一批宣布支持和拓展MCP（Model Context Protocol）的软件平台。这种在AI技术应用上的积极态度和快速执行能力，体现了团队对技术趋势的深度理解和产品创新的敏锐嗅觉。

中文语境下的设计需求、中国用户的交互习惯、本土企业的协作模式，这些都为训练”更懂中国用户”的AI设计助手提供了独特的数据基础和应用场景。当这种本土化的AI能力与强大的协作平台相结合时，将产生海外产品难以复制的差异化价值。MasterGo基于对中国市场的深度理解，有机会在AI能力的本土化应用上实现突破，从而建立起更强的竞争壁垒。

从生态系统的角度看，中国拥有完整且独特的数字化工具链生态。从钉钉、企业微信等协作平台，到各种项目管理、代码托管、持续集成工具，中国企业的数字化工具栈与海外存在显著差异。一个成功的协作设计平台需要与这些本土化的工具进行深度集成，提供无缝的数据流转和工作流衔接。这种本土生态的集成能力，是海外产品很难快速建立的核心竞争力，也是MasterGo相对于Figma的重要优势之一。

最重要的是，中国市场还处在协作设计工具普及的早期阶段，存在巨大的增长空间。虽然头部互联网公司和设计机构已经广泛使用专业设计工具，但大量的中小企业、传统行业企业仍在使用相对落后的设计方式。随着这些企业数字化转型的深入推进，对协作设计工具的需求将迎来爆发式增长。而这个增长过程中，具备本土化优势的平台将比海外产品更容易获得用户认可和市场份额。

综合这些因素，我认为MasterGo代表着中国协作设计软件市场的一个重要战略价值的产品。它不仅具备了与Figma类似的技术能力和产品优势，更重要的是拥有了Figma所不具备的本土化优势和政策红利。当Figma首日以563亿美元市值收盘时，它为整个协作设计平台行业建立了清晰的价值标杆。而MasterGo作为中国市场上唯一可与Figma对标的平台，其战略价值正在等待被重新发现。

写在最后：时代机遇与价值发现

Figma成功为协作设计平台建立价值标杆，预示从工具时代向平台时代转变。中国市场独特性为本土企业创造弯道超车机会，这是一个AI重新定义软件价值的关键节点。

当我完成对Figma IPO的深度分析时，几个清晰的观点浮现在脑海中：

AI时代的软件价值重构正在发生。我们正站在软件行业发展的重要拐点上。协作平台不是被AI削弱，而是成为连接人与AI的关键基础设施，价值被重新定义和放大。Figma 500多亿美元的市值不仅是对一家公司的认可，更是对整个协作平台赛道价值的重新发现。

技术架构决定商业命运。Web原生、云优先的架构在AI时代具有决定性优势，这比单纯的功能堆砌更重要。那些基于传统桌面软件架构的公司，即使功能再强大，也很难适应AI时代的快速变化和协作需求。

平台经济呈现新特征。成功的软件公司不再是功能最强大的工具提供商，而是能够构建智能协作生态、连接多元化用户群体的平台型企业。多产品协同、生态整合能力和用户协作粘性成为估值的核心驱动力。

中国市场存在独特机遇。中国拥有相对庞大的设计师群体和活跃的数字经济生态，独特的工作文化和快速的决策节奏为本土协作平台创造了差异化优势。政策环境对自主可控的要求，更是为具备技术实力的国产平台提供了历史性机遇。

我认为，当前正是重新审视协作设计平台战略价值的关键时刻。Figma的成功IPO清晰地证明了这类平台在数字化时代的基础设施价值，而MasterGo作为中国市场上唯一可与之对标的产品，具有重要的战略价值，其意义远超产品本身。在AI重新定义软件边界的时代，在中国企业加速数字化转型的进程中，在自主可控成为刚性需求的政策环境下，MasterGo代表的不仅是一个产品平台，更是中国在关键软件领域的战略布局。

真正的战略价值往往蕴藏在时代变革的关键节点。当一个行业的底层逻辑发生根本性改变时，那些能够把握变革方向、具备核心能力的企业，往往会成为新时代的重要基石。Figma的成功标志着协作软件行业从工具时代向平台时代的转变，而MasterGo正是中国在这个转变过程中的重要代表。随着AI技术的深入应用和协作需求的持续增长，这类战略型资产的重要性将会进一步凸显。