整理 & 编译：深潮TechFlow
嘉宾：Shan Aggarwal，Coinbase CBO
主持人：Yano
播客源：Empire
原标题：Inside Coinbase’s $375m Acquisition of Echo | Shan Aggarwal
播出日期：2025年10月21日
要点总结
Coinbase 首席商务官 Shan Aggarwal 解读对 Echo 的收购，本期播客邀请到了 Coinbase 的首席商务官 Shan Aggarwal，一起探讨了 Coinbase 收购 Echo 的相关内容。本期内容深入剖析了 Coinbase 将资本市场链上化的战略、Echo 在合规链上融资中的作用、收购团队的整合、代币化股票、预测市场以及 Coinbase 成为一个全面金融平台的宏大目标。
精彩观点摘要
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Coinbase 的终极目标是将资本市场完全迁移到链上。
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在寻求合作时，Coinbase 会主动出击，直接表达对对方的兴趣。总体来看，我认为大约 75% 是主动出击，25% 是被动联系。
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虽然 Echo 目前没有盈利，但我们更关注的是未来的潜力，而不是当前的表现。很多时候，主要是为了技术和团队进行收购，我们会以一种前瞻性的方式来看待这些交易。
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在未来，当代币完成发行后，它们可以直接在 Coinbase 交易所上市交易，也可以在 Base 平台上发布并在区块链基础设施上进行交易。这实际上填补了现有资本市场中缺失的“上市前”环节。
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如果你要问我对没有收购哪些协议感到遗憾，Phantom 是一个很好的例子。他们现在非常成功，团队也非常优秀。我们当时对收购 Phantom 非常感兴趣，但最终没有达成协议。
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其实我们也是 Polymarket 早期轮次投资者，并同时投资了 Polymarket 和 Calcium，这两家公司都很出色，但采取了不同的策略。Polymarket 更专注于国际市场，并从一开始就基于链上操作。而 Calcium 则聚焦于美国市场，并努力在监管合规性上取得突破。
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同时选择链上和传统 IPO 可能是更好的策略，就像 Galaxy 那样。这样既能满足链上用户，也能覆盖对加密资产感兴趣的主流受众。
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Coinbase 希望为用户提供全方位的资产服务，无论是加密货币、股票、预测市场，还是未来可能出现的代币化私募证券和预售代币等。
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至于未来是否会再出现熊市，我认为是有可能的，但相比 2018 年或 2022 年的熊市，未来的熊市可能不会那么剧烈或令人痛苦。
Shan 的背景
Yano: 很多人可能知道 Coinbase 的高管团队，比如 Emily、Paul 或 Brian，但我觉得你作为幕后功臣，领导了许多关于风险投资、并购（M&A）和企业发展的重要工作。今天我特别希望了解你的职业背景，以及你在过去几年中的经历。
Shan:
我在 2018 年 5 月加入 Coinbase，当时公司规模还很小，大约只有 150 名员工，办公室也比较简单，就在旧金山。我在加入 Coinbase 之前就对加密货币领域充满兴趣。当时我在一家名为 Greycroft 的早期成长型风险投资公司工作，主要专注于金融科技和媒体领域的投资。我一直对新兴技术保持敏感，在 2017 年初我第一次读以太坊白皮书，这让我眼前一亮，因为它让我联想到早期 App Store 的时代——那时开发者可以利用一个全新的平台，创建各种创新应用。而以太坊正好开启了 ICO 时代，所以我花了很多时间参与相关社区活动。
2018 年，我决定全职投身加密货币行业，于是加入了 Coinbase。当时公司还没有专门的企业发展团队，Emily 刚刚加入，并开始搭建我们的并购能力，我帮助启动了 Coinbase Ventures 项目，并逐步扩展其规模。
我参与的第一件重要事件是领导 2018 年的 E 轮融资。当时我们在 80 亿美元估值下成功募集资金。这是我第一次真正感受到加密货币的市场波动性——融资期间比特币的价格还在 2 万美元左右，但不久后就暴跌至约 3000 美元。我看到许多投资者试图撤回承诺，这次经历对我来说非常特别，最终我们还是顺利完成了融资。之后，我负责投资者关系工作，一直到公司 IPO。我实际参与了我们 S1 文件的大部分撰写工作，并亲历了直接上市的全过程。有趣的是，在上市时，我们曾尝试对 Coinbase 的股票进行代币化，并设计了一个双轨计划，但由于监管障碍，最终不得不放弃这个方案，以确保传统上市流程的顺利进行。这段经历非常特别，因为我们成为了第一家上市的加密货币公司，并在人工智能时代之前完成了 S1 文件的撰写。
完全是按照传统流程从零开始。最近，我主要负责公司的合作伙伴关系、投资，以及业务运营和战略工作。从整体来看，我的角色是帮助制定公司的战略方向，并确保我们能够高效地执行。
Yano: 你提到过尝试对 Coinbase 的股票进行代币化，这个事情我之前并不了解。能详细谈谈吗？
Shan:
是的，我们确实尝试过。在内部，我们有一个名为 Clementine 项目的计划。我们的目标是希望 Coinbase 在纳斯达克上市的同时，也能在链上实现一个数字化版本（即“数字双胞胎”），让股票可以在 Coinbase 平台上进行链上交易。然而，当时的监管环境和市场教育水平与现在相比差距很大。我们进行了许多深入讨论和健康辩论，希望推动这个项目，但最终还是没能找到可行的监管路径。为了避免拖延传统直接上市的进程，我们最终选择在 2021 年 4 月以传统方式完成上市。
收购 Echo
Yano: 你们正在收购 Echo，是否可以详细介绍一下这笔交易的情况。
Shan:
我们非常高兴能够完成对 Echo 的收购，这次交易的核心目标是让资本市场更加开放和触手可及。通过 Echo，我们能够提供一个完整的解决方案，为开发者、区块链协议和资产发行方提供合规的链上融资服务，而这些资金可以直接来自他们最忠实、最活跃的用户群体，也就是实际使用他们产品的用户，而不仅仅依赖于传统的机构投资者。
我认为这次收购与 Coinbase 的使命高度契合，我们一直致力于为全球创造更多经济自由。我们相信区块链和加密货币能够提供更加开放、包容的金融服务，而 Echo 恰好为我们提供了实现链上合规融资的关键工具，帮助资本更好地连接投资机会。
Yano: 这笔交易是如何促成的？Echo 是 Cobie 创立的公司，那么是 Cobie 主动联系你们，还是你们主动找到他的？这笔交易的过程是怎样的？
Shan:
这其实是双方长期互动的结果，我们与 Echo 合作了很长时间，他们的项目最初是在 Base 平台上启动。今年早些时候，我们通过 Base 生态系统基金支持了 Echo Group 的发展。基金的投资者希望能够支持我们投资的公司，同时帮助 Base 生态系统进一步壮大。而 Base 生态系统中的许多公司也在寻求更多的融资机会。这次合作是一个很好的起点，随着我们对 Echo 的深入了解，我们意识到这是一个更大的机会，可以帮助生态系统中的项目进行社区销售和公开代币销售，推动整个生态的发展。
这笔交易的总价值目前还不是完全确定，大概在 3.5 亿到 4 亿美元之间，具体金额取决于 Coinbase 的股价。这是一笔现金加股票的混合交易，由于股价波动较大，具体金额可能会有所变化，但总体大致在这个范围内。
Yano: 我记得你们之前收购 Deribit 的时候，初始估值是 20 亿美元，但一周后涨到 30 亿美元，随后又升至 40 亿美元。显然，创始人选择了 Coinbase 的股票，这对他们来说是个不错的选择。那么作为收购方，你们是如何达成这些交易的？我相信很多创业者都希望有一天能被 Coinbase 收购。能分享一些经验吗？
Shan:
这是个很好的问题。自从我加入 Coinbase 以来，我们已经完成了 40 次收购，可以说在并购方面非常活跃，这次对 Echo 的收购是我们今年的第八笔交易。我们在考虑并购时，通常会根据产品战略和长期优先事项来制定计划。这些方向是基于客户反馈以及投资者和开发者的需求。明确目标后，我们会评估实现战略的最佳方式。虽然我们可以组建团队从零开发产品，但这往往会面临时间延迟和缺乏专业知识的问题。
因此，我们会扫描市场，寻找那些已经在相关领域取得进展的优秀公司。如果我们发现某家公司不仅在技术和产品上表现出色，团队文化也与我们高度契合，那么我们会毫不犹豫地选择收购，将他们纳入 Coinbase，并赋予他们更大平台上的发展机会。
最初的出发点还是我们想要实现的战略目标。很多创业者会主动联系我，希望出售他们的公司，但 Coinbase 在市场的多个领域已经有了布局，因此我们必须集中精力，确保每一笔并购投资和整合工作都与我们的长期方向一致。如果目标不明确，就可能导致资源分散，事情变得复杂且难以管理。
Yano: 你们是如何确定收购价格的？这笔收购的估值在 300 到 400 万美元之间，显然与 Coinbase 的股价有关。但你们是如何得出这个价格的？我猜这并不是基于收入倍数，因为 Echo 目前应该还没有盈利。
Shan:
这确实取决于具体情况。像 Deribit 这样成熟的企业有稳定的收入和利润，我们可以通过传统的财务分析来评估其估值。但对于像 Echo 这样的公司，我们更关注的是未来的潜力，而不是当前的表现。很多时候，我们主要是为了技术和团队进行收购，因为我们相信这些资源可以帮助我们实现更快的增长和更大的成功。我们会以一种前瞻性的方式来看待这些交易，评估未来 12 到 24 个月的可能成果，以及最终能够带来的收入增长，并据此确定收购价格。
Yano: 我对 Coinbase 的并购印象最深刻的一点是你们在整合能力上的表现，尤其是在创始人收益期结束后，仍然能够留住他们。你们的托管业务来自 Zapo，主要经纪业务来自 Tagomi，衍生品业务来自 FedEx，质押业务转型为 Bison Trails，资产管理业务来自 One River，这个名单似乎还在不断增加。
你们是如何整合这些业务，同时留住创始人和团队的？能谈谈整合过程吗？
Shan:
这是我非常自豪的一点。实际上，我们的管理团队中有三位重要成员都是通过收购加入 Coinbase 的。比如 Tagomi 的创始人 Greg Tusar，现在负责我们的机构业务；Rob Witoff是 Coinbase 的早期工程领导者，曾参与 Unit 410 的开发；还有 Jesse Pollak，目前负责 Base 项目，他也是通过收购加入的。
我们在整合过程中，不仅关注产品和技术的结合，更重要的是文化的融合和团队的契合度。我们希望团队能够认同 Coinbase 的使命，成为真正的“传教士”，而不是单纯为了短期利益的“雇佣兵”。在传统的并购中，很多团队只关心收益期和薪酬待遇，这种模式虽然没有错，但可能会影响团队的长期留存和目标的实现。
我们在筛选过程中非常注重长期的文化契合度。如果团队与我们的文化相符，他们通常会选择长期留下来，与我们共同成长。正因为如此，我们能够实现你所提到的那种效果，团队成员在加入 Coinbase 后，往往会在这里工作三年、五年甚至更长时间。因此，我们投入了大量精力去确保文化的融合和团队的协作，我认为这是并购成功的关键所在。
Coinbase 的终极目标
Yano: 你们最近又收购了一家可能不太知名的公司——Liquifi。随着这笔收购的完成，你们似乎正在努力构建公司的资本架构？过去十年，Coinbase 的主要业务面向交易者和投资者，而现在你们似乎正在向企业金融服务领域迈进。能否谈谈 Liquifi 和 Echo 的结合？你们的最终目标是什么？具体在做些什么？
Shan:
我们的终极目标是将资本市场完全迁移到链上。当前 Coinbase 的主要角色是一个加密代币的二级交易市场，而通过 Liquifi 和 Echo，我们能够为代币发行方提供一整套端到端的解决方案，帮助他们完成从公司创建、代币管理到融资的全过程，最终推动项目的启动和成长。虽然我们最初的重点是加密代币和区块链项目，但从更大的角度看，我们发现传统金融与加密技术之间正在逐步融合，而代币化正是桥梁。通过代币化，传统资产可以被数字化并迁移到区块链上。Liquifi 和 Echo 提供的基础设施，不仅能够支持加密代币，还可以适用于其他类型的资产。因此，这些模块化组件让我们得以从头到尾重新构建资本市场的架构，并将这些能力整合到 Coinbase 的产品体系中。
Yano: 那么 Echo 的核心目标是什么？是项目融资的规模？是吸引更多发行方加入？还是提升二级市场的流动性和社区参与度？你们是如何评估这些的？
Shan:
目前，我们的重点是通过项目融资来推动资本的流动。这不仅为需要融资的公司提供了资金来源，也让普通投资者有机会参与到他们之前无法触及的投资机会中。
Yano: 那么你们的愿景是，我的 Coinbase 账户里不仅有比特币、以太坊和 Solana，还会有一个新选项，比如参与某公司的 A 轮融资，或者直接加入某个公开代币销售项目。用户可以直接从账户里的美元余额进行投资，是这样吗？
Shan:
在未来，当这些代币完成发行后，它们可以直接在 Coinbase 交易所上市交易，也可以在 Base 平台上发布并在区块链基础设施上进行交易。这实际上填补了现有资本市场中缺失的“上市前”环节。
Yano: 那么在这个资本架构中，你们还需要什么？比如 Liquifi 提供资本表管理，Echo 提供融资支持，还有哪些是目前缺失的？
Shan:
我认为接下来一个关键的模块是监管合规部分。Liquifi 和 Echo 提供的链上基础设施可以支持任何类型的代币，但问题在于，哪些代币能够合法发行？是商品型代币，还是证券型代币？两者之间有什么区别？这些问题需要我们花时间去厘清，才能让这个愿景真正落地。
此外，我们还需要考虑这些代币的交易场所。虽然它们可以在 Coinbase 的中心化交易所进行交易，但我们相信，随着时间推移，它们也应该能够在链上的去中心化交易所 (DEX) 进行流通。而在这些交易中，如何确保权限管理和合规性也是一个重要的挑战。
我们已经在很多方面打下了基础，比如你可能听说过的 Coinbase Verifications 项目。这个项目允许用户将自己的 KYC 信息代币化并存储在钱包中，这样我们就可以验证是谁在链上的 DEX 上进行交易。通过这些底层工具，我们希望能够在链上高效地运行证券和资本市场，为用户提供更加开放和透明的金融服务。
Coinbase 的上市策略
Yano: 你们如何看待这些代币上市的最终形式？你们觉得代币上市的未来会是什么样子？另外，我注意到你们发起了“蓝地毯行动” (The Blue Carpet)，能否谈谈你们对代币上市最终状态的理解？
Shan:
我认为会有很多代币被创建。历史上，上市通常是一个非常大的市场营销事件，我们认为应该尽可能多地列出和支持加密代币，我认为真正的问题是如何筛选或策划质量。我们不想强加自己的判断，告诉大家什么是好资产，什么是坏资产，因为这就像是大哥在监视一样。所以，我们更倾向于提供全面的披露和深入的研究，让人们能够找到准确的信息，信任并依赖这些信息，以便做出自己的决策。
在这个领域中，确实存在大量的错误信息和误导性内容。因此，我认为像 Blockworks 这样的机构在提升行业透明度和真实性方面起到了非常重要的作用。此外，我们还在探索是否可以引入一些预测市场的机制，进一步增强信息的准确性和可信度。
未来，你会看到越来越多的代币供用户选择。我们也在不断努力，为用户提供更好的教育和信息支持，帮助他们做出明智的投资决策。
Yano: 我们再聊聊发射平台 (launchpads)。你们收购了 Echo，而另一个主要玩家是 Legion。我知道 Legion 与 Kraken 有合作关系，可能还会与其他交易所合作。你怎么看待这个领域的发展？每个交易所都会推出自己的发射平台和 ICO 服务吗？这会成为交易所的标配产品吗？
Shan:
我无法代表其他交易所发言，但对于我们来说，这确实是一个顺理成章的战略选择。我想，其他交易所可能也会采取类似的策略。我们对 Echo 非常看好，因为我们认为他们在链上资本形成领域处于领先地位。截至目前，Echo 已经帮助项目筹集了超过 2 亿美元，涉及 300 多项投资案例，其中包括一些非常知名和成功的项目，比如 Plasma 和 MegaETH。我们认为，Echo 在吸引高质量发行者和支持协议开发方面具有明显的竞争优势，同时也拥有一个非常广泛的投资者基础。
Yano: 有没有哪笔放弃的收购让你感到遗憾？
Shan:
这是个好问题，Phantom 是一个很好的例子。他们现在非常成功，团队也非常优秀。我们当时对收购 Phantom 非常感兴趣，但最终没有达成协议。他们抓住了市场机遇，快速崛起，看到他们从那时起取得的成就，真是令人钦佩。
Coinbase Ventures
Yano: 接下来我们聊聊 Coinbase 在风险投资方面的布局。Coinbase Ventures 团队显然表现非常出色，我认为你们是行业内最活跃的风险投资机构之一，甚至可能是完成交易数量最多的公司之一。你们现在的排名是行业第一还是前三？我相信你们肯定有这些数据。能否谈谈你们的风险投资策略，以及它如何与市场营销和广告 (MMA) 相结合？
Shan:
这是个好问题。自 2018 年以来，我们已经完成了超过 500 项加密领域的投资，是行业内最活跃的风险投资机构之一。我们的投资组合也在不断扩大，尤其是随着 Base 生态系统基金的推出。我们始终坚持在不同的市场周期中保持投资的连续性。比如，在市场热潮期，很多人会涌入并积极参与，但在熊市期间，资本获取往往会变得更加困难。
我们启动风险投资的初衷，是因为我们观察到许多优秀的开发者希望在 Coinbase 之外构建协议和应用，而当时市场上缺乏专注于加密领域的投资者。于是我们思考，Coinbase 能否通过某种方式支持整个生态系统的增长？这就是生态系统基金的起点。最初，我们通过小额投资支持一些有潜力的创始人，尤其是那些在我们认为前景广阔的领域中工作的创新者。随着时间推移，这个基金逐渐扩大，现在更专注于投资行业内最优秀的公司，同时也希望通过这些投资获得可观的财务回报。
这不仅让我们能够支持行业的创新，也为我们提供了观察整个生态系统发展的绝佳机会。在加密行业，预测未来趋势往往非常困难，但我始终认为，观察行业内最优秀的人正在做什么，通常是预判趋势的好方法。比如，在某些领域（如社交应用或稳定币发行），我们会发现两到三家公司几乎同时启动，其中一个可能是领头者，另一个则是快速跟随者。这些现象往往预示着未来的行业趋势。通过这样的观察，我们能够为 Coinbase 制定长期战略方向提供参考。一旦方向明确，我们会决定是自己开发、收购，还是与合适的合作伙伴合作。过去，我们在这些方面都有成功的尝试。
Yano: 那么，Coinbase Ventures 的核心目标是什么？是单纯追求财务回报，还是希望通过这些投资为 Coinbase 带来战略价值？
Shan:
目前我们的主要目标是追求财务回报。当然，我们也希望通过投资建立与行业内顶尖创始人的良好关系。
Yano: 那么在风险投资方面，还有什么特别之处吗？比如，别人会不会直接联系你说：“嘿，Sean，这家公司很有潜力，我们是不是应该考虑收购它？”
Shan:
确实会有这样的情况，我通常会参与这些讨论，这让我能够清楚地了解我们的投资组合表现，哪些公司发展得好，哪些可能遇到了一些挑战。不过，更多时候我们是从 Coinbase 的战略需求出发，关注行业内最优秀的公司，看看谁在做一些真正有意思的事情。对我来说，这种方式让我感到很有信心，因为我们在风险投资领域的成功率还是不错的。很多最终被列入我们收购目标名单的公司，实际上都曾是我们的投资对象。当然，这并不是硬性规则，我们也收购过一些我们没有投资的公司。但如果我们已经与创始人建立了信任关系，这确实能让整个收购过程更加顺畅。
给创业者的建议
Yano: 我们认识很多加密行业的创始人，我觉得其中至少有一半的人都在想，“有一天，我会把公司卖给 Coinbase。”这似乎成了许多创始人的退出计划。如果你要直接对这些人提建议，你会说些什么？
Shan:
首先，我认为了解 Coinbase 并建立关键人脉是非常重要的。无论是通过 Coinbase 的风险投资部门还是业务发展团队，尽早与我们建立联系对未来帮助很大。
其次，我建议创始人认真思考未来与 Coinbase 的战略匹配。很多创始人可能会说，“这是我们开发的产品”或者“这是我们取得的成就”。这些当然很重要，但从我们的角度来看，更关键的问题是：“如果我们真的进行收购，双方的合作能创造出怎样的价值？”换句话说，双方的资源和能力结合后，能否解锁新的机会？
历史和过往的成就固然重要，但我们最成功的收购案例往往是通过将外部创新与 Coinbase 的资源整合，创造出全新的价值。例如，你之前提到的 Tagomi，就是一个很好的例子。Tagomi 是一家专注于机构交易的公司，他们开发了顶级的交易基础设施，并成功建立了独立的加密优质经纪业务。而与此同时，Coinbase 正在扩展自己的资产托管业务，我们拥有强大的资产基础和资产负债表。
要想真正扩大优质经纪业务的规模，需要同时具备以下几个条件：一流的交易基础设施、能够支持贷款和大额交易的资产负债表，以及可靠的托管服务，以保障资金的安全存放和高效交易。
因此，将 Tagomi 的技术与 Coinbase 的资源整合是一个顺理成章的选择。整合完成后，我们发现市场对这类服务有着巨大的需求。比如在 2021 年，许多公司找到我们，希望购买价值十亿美元的比特币，但当时市场上并没有其他能够满足这种大额交易需求的解决方案。通过 Tagomi 的交易技术和 Coinbase 的品牌优势及托管能力，我们打造了 Coinbase Prime，成为如今加密行业领先的优质经纪平台，这是一个通过战略整合实现成功的典型案例。
收购流程
Yano: 你们已经完成了 40 笔交易。那么这些交易中，主动联系和被动联系的比例如何？换句话说，有多少是对方先找到你们的，又有多少是你们主动接触的？
Shan:
这是个好问题，我并没有特别统计过这类数据。有时候很难界定，因为双方的关系往往是随着时间慢慢建立起来的，很难分清是谁先主动，这就像一场“长期的双向互动”。
Yano: 比如在 Echo 的投资中，你们已经和团队建立了联系。但最终总会有一个明确的时刻，比如有人会问：“你们有兴趣收购我们吗？”或者“你们会考虑合作吗？”
Shan:
大部分情况下，还是我们主动出击，直接表达对对方的兴趣。因为我们对 Coinbase 的长期发展规划非常清楚，所以当我们决定在某个领域寻找合作时，通常会主动接触该领域内的领先公司。当然，也有一些例外情况，比如偶然发现某个机会后，我们意识到它的重要性，尽管它可能并非我们当时的首要目标。总体来看，我认为大约 75% 是我们主动出击，25% 是被动联系。
Yano: 有句老话说：“公司是被买走的，而不是被卖的。”谈到投资银行，在收购像 Tagomi、Zapo、Liquifi 和 Echo 这样的公司时，你们是依赖传统投资银行、加密领域的投资银行，还是完全不需要投资银行？
Shan:
我们确实欣赏投资银行的专业性，但大多数情况下，我们发现不通过银行的方式更高效，也更受欢迎。我们的交易通常是直接与创始人对话完成的。可以说，用到投资银行的交易少之又少，几乎可以用一只手数过来。至于买方顾问，我们从未使用过，因为 Coinbase 内部已经建立了一支专业团队，足以胜任这项工作。不过，近年来市场上确实出现了一些专注于加密领域的优质投资银行服务。
通常我们对目标公司的需求和定位有清晰的认识，并且已经与对方建立了关系。这些交易更像是 Coinbase 和创始人之间的头脑风暴，讨论如何通过合作创造未来的价值。此外，我们非常重视文化的融合，因为这些创始人未来很有可能在 Coinbase 扮演重要的领导角色，时间跨度可能长达五到十年。因此，确保文化契合是我们收购流程中的关键。
Yano: 你们在处理交易结构时有没有固定的模式？比如，有些是全股票交易，有些是全现金交易，还有的涉及业绩承诺或其他指标。你们是如何平衡这些因素的？
Shan:
我们没有固定的模式，也没有严格的剧本，我认为这正是交易的艺术所在。你提到的各种工具和方式，实际上只是实现目标的手段。关键在于我们需要明确想要实现的目标、对哪些方面有信心，以及如何评估相关的风险。
在大多数情况下，我们倾向于避免在交易中加入过多复杂的结构，我不希望有复杂的业绩承诺和多重里程碑，但也可能导致 Coinbase 和被收购公司之间的激励不一致。被收购的公司可能会专注于完成承诺的指标，而 Coinbase 则需要关注更大的战略目标。因此，我们更希望两家公司能够协同合作，共同朝着一个方向努力，而不是各自为战。当然，也有一些特殊情况需要设定业绩承诺，但我认为前提是让团队保持独立性和自主权，这样才能专注于推动他们的目标。
Yano: 你和创始人交谈多久，就能判断是否会收购他们？
Shan:
通常来说，我能很快判断出是否有足够的理由进行收购。当然，最终达成交易需要多个条件的配合。创始人需要有出售的意愿，同时我们也需要足够的动力和紧迫感去促成这笔交易。就像你提到的那样，确实是“公司被买走”，而不是“公司被卖掉”。很多因素需要协调一致，而最终能否成功往往取决于时机。
有时候，我会觉得某家公司是 Coinbase 的理想收购目标，但如果时机不对，也难以达成交易。例如，如果他们刚刚完成一轮融资，估值已经超出我们能接受的范围，那么我们就只能遗憾地错过。有时候会想，“如果早六个月就好了”。不过，这就是商业的现实，错过了也只能继续向前看。
Yano: 有没有这样的情况：交易经过尽职调查，你的团队非常看好，高层也认可，但最终到了 Brian 那里却被否决了？
Shan:
这样的情况倒是没有发生过。不过，我们确实遇到过一些情况，在尽职调查过程中发现了问题，推翻了我们之前的判断。这也正是尽职调查的意义所在。我们希望一切都能顺利，但在签署条款清单后，我们会深入审查公司的核心运营情况。这不仅包括财务和团队，还涉及合规性、法律风险，以及公司在生命周期中如何管理员工等问题。
此外，加密市场本身波动性很大，因此准确评估定价并不容易，尤其是从短期来看。我们通常会以三到五年的时间跨度来评估一家公司，有时甚至更长，而不会过于关注短期的 12 个月表现。不过，2022 年就是一个典型的例子，当时全球市场发生了剧烈变化，所有人都不得不适应新的现实。
对预测市场的看法
Yano: 我们来聊聊预测市场吧，你们最近对 Calcium 进行了投资。预测市场在 Coinbase 的战略中扮演什么角色？你如何看待 Polymarket 和 Calcium？
Shan:
其实我们也是 Polymarket 早期轮次的投资者，我们对预测市场非常感兴趣。我们一直认为，加密货币的核心价值之一是为非流动性资产注入流动性，从而创造新的市场。而预测市场正是一个很好的例子，它展示了如何让人们围绕生活中重要的事件下注，比如体育比赛或选举等。从更广泛的趋势来看，日常生活的“金融化”正在加速，人们希望通过这些市场获得更多的参与感。
我们认为预测市场与 Coinbase 的业务有很强的协同效应，因此计划将其整合到我们的产品中，为用户提供相关服务。我们投资了 Polymarket 和 Calcium，这两家公司都很出色，但采取了不同的策略。Polymarket 更专注于国际市场，并从一开始就基于链上操作。而 Calcium 则聚焦于美国市场，并努力在监管合规性上取得突破。特别是在体育博彩领域，未来一年可能会有更多法律判决推动这一市场的发展，我们对此充满期待。
Yano:那么一年后我们是否可能通过 Coinbase 平台参与体育博彩？
Shan:
有可能，我们预计在 12 个月内，用户就能通过 Coinbase 参与体育博彩。
Yano: 你认为 Polymarket 和 Calcium 会形成竞争关系，还是说市场足够大，能容纳两者共存？你们是否考虑过最终收购其中一家？
Shan:
我认为市场空间足够大，可以让它们都取得成功。就像传统金融中的期货和期权市场一样，不同的交易所各有专长。我预计预测市场也会呈现类似的格局，比如有些平台专注于实时直播，而另一些则深耕体育领域，针对 NFL、NBA 或足球等具体赛事提供专业服务。虽然目前市场还处于早期阶段，但随着监管环境的逐渐明朗，我们认为这一领域有巨大的增长潜力。
Yano: 你们最近的高管会议上，预测市场占了多少讨论时间？
Shan:
我们已经将其列为今年年底和明年的优先事项之一，我们认为预测市场可以吸引比传统加密交易更广泛的用户群体，这对我们的业务发展非常有意义。同时，这对加密作为一种资产类别也具有重要意义。预测市场有潜力吸引许多从未接触过加密的人进入这个领域。比如，有些人可能觉得加密货币太过前沿或小众，但他们却愿意在 NFL 比赛上下注。
Yano: 当我想到 Coinbase 和预测市场时，我联想到了你们对 Calcium 的投资。我在想，确实有一种观点认为，每个初创公司与老牌公司之间的竞争，归根结底是看初创公司能否在老牌公司推出类似创新之前获得分销能力。在这种情况下，我觉得 Coinbase 是“老牌公司”，而像 Polymarket 和 Calcium 这样的公司是“初创公司”。
虽然你们正在投资这些公司，并与它们合作，但为什么不直接自己开发预测市场呢？毕竟，作为老牌公司，你们拥有更大的资源优势，可以快速推出自己的预测市场，并直接触达超过一亿用户，而不是让初创公司来争夺这部分市场。
Shan:
你说得很对，我们的确有能力这么做，但我认为这些公司所构建的一些核心能力并不是那么容易复制的。例如，像 Polymarket 和 Calcium 拥有一些关键的许可证，而这些许可证并不能在短时间内轻松获取。此外，他们在没有实时数据源的情况下，能够通过一定的自由裁量权解决市场问题，这也是一种非常独特的能力。所以，这确实是我们需要权衡的一个选项。
我们已经有一个指定合约市场，这是一个在 CFTC 监管下的衍生品交易所，并于 2022 年获得批准。未来，我们会在“构建、收购还是合作”之间做出选择，目的是为我们的用户提供最优质的产品，同时不断优化业务。
Yano: 我们能否回到代币化股票和你们的股权代币化问题上？我很想听听你对这个市场的看法，比如代币化你们自己的股权、代币化股票以及将其上链的可能性。
Shan:
我认为我们还处于这个领域的早期阶段。目前最大的障碍是监管问题，而不是技术问题。事实上，代币化股票的技术条件已经成熟。我相信，未来大多数股本资本市场，甚至整个资本市场，都有可能上链。但这一切必须在符合监管要求的前提下进行。传统股权市场总体上运行得还不错，尽管并非所有人都能公平地参与。例如，一些地区的人无法平等地获得资本市场的准入机会。而像 T+2 结算这样的机制，如果能在链上实现，可以极大地提升效率。
不过目前还有许多工作要做，比如增强市场的透明度和完整性，让用户对链上市场的安全性和参与者有足够的信心。我觉得现在一些最有潜力的公司是那些能够连接传统金融市场和链上资本市场的企业。比如 Superstate，这家公司非常有趣，因为它可以实现交易所交易证券和链上证券之间的互换性。我对未来充满信心，认为这样的市场一定会出现。
但就目前而言，链上证券的实际用途仍然有限。比如，如何转让、在哪里交易、是否能基于它们建立借贷市场等，这些问题都还没有明确的答案。
Yano: 你可以看到，与 Galaxy 的股票相比，这一市场目前并没有真正发挥作用。我希望它能开放，但目前效果并不理想。
Shan:
确实如此，但我认为这是一个重要的进步。我很欣赏他们的努力，他们正在做的事情与我们在 2021 年的尝试非常相似。他们为许多公司树立了榜样，未来这类传统市场和链上市场可以并存。我相信我们会看到更多市场上链，特别是一些创新的应用，比如股票永续合约。由于股票现货市场并非全天候交易，因此目前很难实现 24/7 的交易，但一旦资产上链，就可以支持全年无休的市场交易，从而推出股票永续合约。类似的应用也可能扩展到私募证券，尽管这些证券可能无法自由交易。我注意到 Hyperliquid 最近在这方面进行了有趣的实验，尤其是在 HIP 3 推出后，他们的愿景是让所有资产都支持永续合约，这非常吸引人。不过，这一切的前提是底层资产必须被代币化，并在链上持有，以减少因价格差异导致的市场失衡。
Yano: 我想问一个假设性问题，我认为 Blockworks 是一个传统股权业务，没有代币，也不像协议那样基于链上。所以按传统路径，我们会选择在纳斯达克上进行 IPO，这是过去几十年初创公司的典型做法。但我们的受众大多在链上，并且他们在链上持有大量资本。
当我们看到 Superstate 的尝试时，就在想，Blockworks 是否应该选择链上 IPO，而不是传统的 IPO？如果在链上 IPO，这是否意味着我们需要发行代币？如果你是我们，你会怎么看？
Shan:
我认为在链上 IPO 是一个很好的选择，因为这更贴合你的核心受众。如果你选择链上 IPO，可以使用工具如 Liquifi 管理资本表，通过 Echo 或 Sonar 实现链上融资，这个方向非常值得深入探讨。不过，你需要权衡的是，虽然链上 IPO 更适合你的受众，但链上资本市场的规模仍然远小于传统市场，尤其是从资金池和可用资本的角度来看，所以虽然链上市场可能更契合你的业务，但整体规模较小。
我认为在过渡阶段，同时选择链上和传统 IPO 可能是更好的策略，就像 Galaxy 那样。这样既能满足链上用户，也能覆盖对加密资产感兴趣的主流受众。
Yano: 这是一个好主意，我们应该深入研究。那在 Coinbase 高管会议上，哪些话题让人意外地占用了大量时间？除了预测市场和永续合约，还有哪些值得一提的内容？
Shan:
是的，我们确实花了很多时间思考从链外到链上的转变速度，因为这直接影响了我们的决策。你知道，在 Coinbase 创立初期，我们需要在每个市场中申请监管许可、开设银行账户等，以为用户提供加密资产的桥梁。这是一项非常繁琐且复杂的工作。但一旦资产上链，它们就变得更加灵活和可移植，可以更容易地创建新的金融市场。我们在链上未来的布局中投入了大量精力，确保有完善的基础设施支持这一转变，比如 Base 和 Base 应用程序，甚至将链上协议集成到 Coinbase 平台中。
根据我们对转变速度的预期，如果这种变化加速，我们需要调整资源分配策略，优先推动链上市场的建设；如果变化较慢，我们则需要平衡资源，继续支持链外市场的运营。因此，我们在制定优先事项和资源分配方案时，始终在寻找这种平衡点。
Yano: Shan，还有什么我们没有谈到的吗？特别是关于 Coinbase 成为“万物交易所”这一愿景？
Shan:
我觉得我们已经涵盖了很多内容，关于“万物交易所”，其实可以看作是代币化进程的总结。过去，人们通常会区分加密资产和传统金融资产，但当金融资产被代币化后，这种界限就开始模糊了。我们希望为用户提供全方位的资产服务，无论是加密货币、股票、预测市场，还是未来可能出现的代币化私募证券和预售代币等。Echo 的收购是我们向这一目标迈出的重要一步。更广泛地说，这标志着我们在推动资本市场上链的进程中取得了巨大进展。
市场周期是否仍然存在？
Yano: 在结束之前，Shan，我想听听你对市场周期的看法。你认为我们目前处于周期的哪个阶段？市场周期是否仍然存在？很期待你的最新见解。
Shan:
这是一个很好的问题，也是我们刚刚在高管会议上深入讨论的话题之一。我认为市场周期确实仍然存在，但它的波动性和极端程度相比过去已经有所减弱。如今加密市场的周期不仅受到行业内部因素的影响，还受到宏观经济环境的显著影响。
至于未来是否会再出现熊市，我认为是有可能的，但相比 2018 年或 2022 年的熊市，未来的熊市可能不会那么剧烈或令人痛苦。原因在于，我们已经开始看到一些更加稳定的实际用例正在发展，这些用例与加密资产的价格波动关联较小。例如，稳定币就是一个典型的案例。可以说，稳定币是代币化资产的早期代表。自 2018 年以来，稳定币的市场规模经历了令人惊叹的增长，目前总市值已超过 3000 亿美元。
此外，我们还看到围绕稳定币的创新层出不穷。全球范围内，许多新兴的稳定币银行正在快速崛起，为用户提供了更高效、更便捷的金融服务体验。这些服务过去往往需要大量资本和时间才能实现。因此，我认为这些创新正在逐步降低市场的整体波动性，减少加密资产价格起伏对市场的影响。
Yano: 如果你们觉得市场已经接近周期的“顶部”，会选择放慢投资或并购的步伐吗？
Shan:
我们不会刻意放慢节奏，我们的重点始终是寻找与公司战略高度契合的最佳投资机会。当然，在评估定价和估值时，我们会考虑未来三到四年的市场走势，这其中不可避免地涉及到周期的影响。毕竟，大多数加密业务在某种程度上都依赖于整个市场的表现。
不过我们并没有明确的计划去根据市场周期调整投资节奏。然而，市场回调时，新的投资机会通常会自然减少，这是我们在过去周期中观察到的规律。
