TechFlow

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，HTX行情显示，ETH跌破2700美元，现报2700美元，24小时跌幅为11%。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，HTX行情显示，BTC跌破84000美元，现报83400美元，24小时跌幅扩大至9.07%。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，HTX行情显示，BTC跌破83000美元，现报82787美元，24小时跌幅为10.19%。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，HTX行情显示，SOL跌破130美元，现报129.64美元，24小时跌幅为9.24%。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据Aastocks报道，香港稳定币覆核审裁处及Web3发展小组成员吕志宏表示，目前香港仅允许以法定货币作为支撑的法币抵押型稳定币，申请者必须具备至少2,500万港元的资本规模，以确保具备足够的财务实力营运及应对市场风险，发行人的法币资金必须投资于高流通性、低风险资产，以确保稳定币价值能被可靠支撑，还需通过独立审计，向监管机构提供合规证明。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，桂阳县人民法院近日审结一起涉虚拟货币”挖矿”合同纠纷案。原告胡某与他人合作开展虚拟货币”挖矿”活动，出资55万余元购买设备，后因设备丢失起诉要求返还57万元。法院依据央行等十部门发布的《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，认定虚拟货币相关业务属非法金融活动，相关合同违背公序良俗，无效。同时，原告未能提供充分证据证明实际损失，最终法院驳回全部诉讼请求，判决损失由投资者自行承担。法官提醒公众远离虚拟货币交易，选择合法投资渠道保障财产安全。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据Matrix on Target最新周度报告(#2025-161)显示，比特币目前已进入极度恐慌区间，市场情绪降至近十年少见的低位。

主要观点

• 表面现象与深层信号: 虽然当前恐慌情绪容易让人产生”恐慌见底、风险出清”的错觉，但数据分析显示市场中仍隐藏着交易者未察觉的重要信号

• 技术指标背离: 多项曾在十月下跌前发出预警的指标现已走向相反极端，但这并不意味着风险已解除，部分关键指标与价格出现明显背离

• 宏观因素持续: 引发本轮抛售的宏观压力尚未缓解，未来几周将是决定比特币是趋于稳定还是进入更深一阶段回调的关键时期

 

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，CryptoQuant创始人兼首席执行官Ki Young Ju在X平台发文分析指出：如果不进行期货交易只持有比特币现货，那么目前的比特币价格似乎是一个适合积累的区域。从链上周期的角度来看，牛市周期或在今年早些时候比特币触及10万美元左右时就已结束，根据经典周期理论，市场已实现价格应该回落到56000美元左右，但是宏观经济形势表明全球已开始注入流动性，市场情绪随时可能反弹，此时卖出或做空是极不明智的做法。Ki Young Ju补充称自己也可能判断失误，现在不再使用杠杆，所以不太擅长把握入场时机，但仍然对长期走势充满信心。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，日经225指数周五收盘下跌1198.06点，跌幅2.40%，报48625.88点。韩国KOSPI指数收盘下跌151.4点，跌幅3.78%，报3853.45点。(金十)

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，66kETHBorrow 巨鲸再次购买了 7,837 ETH （2190 万美元），现在持有 440,558 ETH （12.3 亿美元）。

撰文：深潮 TechFlow

是骡子是马，拉出来遛遛就知道了。

过去十多年，加密行业已经完成从「白皮书纸上谈兵」到「用链上实绩说话」的转变，市场更青睐能够在具体实践中斩获更亮眼表现的项目。

2025 年 11 月 19 日，一个从诞生第一天起就围绕实盘设计的 Agentic AI 货币平台宣布完成近千万美元规模的 Pre-Seed 轮融资，支持者包括 Anthropic 等明星项目的早期机构投资方、红杉美国 Scout 基金、a16z Scout 基金以及 Tesla FSD AI 领导层等在内的多家硅谷顶级投资机构。

它就是 AIUSD：致力于实现不管是人还是 AI ，都能通过自然语言「对钱说话」，系统能够理解意图并拆解任务，自动在所有主流公链、中心化交易所与主流稳定币之间进行统一资产管理、路由与交易结算，实现区块链的真正「普惠」，推动全球金融真正走向「智能化」。

时值融资官宣之际，深潮 TechFlow 与 AIUSD 团队两位联合创始人 Yao Meng 与 Bill Sun 展开了一场深度对话。

谈及 AI 在金融乃至更细分的加密行业的表现，近期世界 6 大顶级 AI 模型的交易竞赛也成为本次交流的话题之一，对于本场比赛，两位嘉宾敏锐指出了这场比赛中「AI 并不拥有完整执行环境」的根本性问题，并对 AIUSD 加入竞赛跃跃欲试，Yao 指出：

AIUSD 的 Agent 不是只给出观点，它直接连着真实流动性、资金费、跨 venue 执行路径和清算系统。如果这种竞赛未来允许真实执行，我们非常愿意参加。

对 AIUSD 实操的自信源于多方面，Bill 兴奋表示当下是 AIUSD 成功推向市场的「罕见窗口期」：

一方面，AI 正在从「会聊天」迈向「能执行」，且 Crypto 基础设施真正走向成熟；

另一方面，AIUSD 底层的资金费引擎、微结构执行引擎、跨场景路由系统在内部实盘已经连续跑了两年多，年化成交体量在 1 万亿美元规模，核心策略平均年化收益在 20% 以上，Sharpe 在 22 左右，且没有出现过单月回撤，同时我们也搭建好了风险管理、合规框架、风控自动化等部分，保证这是一套真正能承载资金的系统。

面对当下 AIUSD 的蓄势待发，Yao 分享了其更清晰的规划：

AIUSD 已经成功走过从 0 到 1 的阶段：0 是证明这件事技术上可行，1 是把它做成一个任何人都能上手的账户层，你说话，系统自己去路由和结算。目前 AIUSD 处在从 1 到 10 的拐点阶段，未来我们将致力于把同一套基建，稳定地交付给更广泛的 C 端与开发者生态。

本期内容，让我们跟随两位华尔街 / 加密 OG 的分享，一起走进 Post – AGI 金融的具体形态，以及在「AI 驱动的金融智能」核心愿景下，AIUSD 的核心竞争优势以及具体演进路径。

AIUSD：一种让人和 AI 都能轻松理解并使用的「钱」

深潮 TechFlow：感谢二位的时间，欢迎二位首先做一个自我介绍。

Yao：

大家好，我是 Yao，很高兴能与大家交流。

2011 年，我进入加密货币世界，那时我还在大学，最开始是参与挖矿，后来也逐步参与到各类区块链项目和早期交易所的建设之中。十多年来，从 Mt.Gox 的索赔、FTX 爆雷再到最近的 10.11 爆仓,我完整经历了行业变动与发展：比如 2021 年 5.19 大规模爆仓，我们一夜被平掉了 5000 万美元的仓位，大量投资人被清偿；比如上个月的 10.11 爆仓，我们公司应该是世界上较大机构里第一个大规模抛售的；再比如去年年底的大选，我重仓了狗币，当时整个市场上狗币持仓的 20% 都是我们公司的自费套利策略的持仓，有一段时间年化高达 200%，这在 delta-nutual 策略里可以说是惊世骇俗的收益。

这些年我始终在做交易相关的事情，从套利、高频系统，到机构托管与量化策略，如今我推出 AIUSD，是希望把我们这些年积累的系统能力重新封装，打造一个 AI 和人都能自然使用的稳定币基础设施。

Bill Sun：

大家好，我是 Bill（Qingyun） Sun，很高兴能与大家交流。

我本科和博士都在斯坦福读的数学专业，2014 年开始读博的时候，深度学习刚起势，我就有一个比较执拗的念头：一定要搞清楚这些模型背后的数学结构是什么样的，然后看看它们在金融这种真实、复杂的环境里到底能不能站得住脚。我的研究从一开始就同时盯着两件事：一边是深度学习的底层规律，一边是金融里的实际应用场景。

2016 年我在 Google Brain 做 NLP，那还是 Transformer 这个名字出现之前的阶段。我们在注意力框架下做阅读理解和问答实验，一边改模型结构，一边试不同任务。那时候我们在做的这些工作，后来被外界总结和命名为 Transformer，可以说我算是参与了这条路线最早期的一批探索者。

也是在这个阶段，我第一次系统地看到几个现象：一是不同任务之间，其实可以共享一套统一的注意力结构，泛化能力比想象中强；二是随着模型和数据规模的提升，性能会呈现出近似对数式的提升规律，这些后来被大家叫做 Scaling Law 的东西，当时都是通过大量实验一点点被摸索出来的。

回到 Stanford 之后，我继续跟两位导师做深度学习的数学结构研究。一位是 David Donoho，美国两院院士、高斯奖得主，是高维统计和压缩感知领域的代表人物；另一位是 Stephen Boyd，美国工程院院士，优化界的标志性学者，同时也是 BlackRock AI Lab 的创始人和负责人。两位导师都不仅做理论，也深度参与量化金融工业界：David Donoho 之前在文艺复兴做研究，Stephen Boyd 在 BlackRock 搭建并带领 AI Lab。跟他们一起工作，让我比较早就接触到：什么样的问题在现实市场里是真的重要，哪些模型特性在论文之外还能活得下来。

读博期间，我也在 Citadel 和 Point72 Cubist 做过 Quant Research，把深度学习和强化学习的想法放到股票和期货交易里去跑。毕业后，我去了华尔街，在 Millennium WorldQuant 做基金经理，交易全球股票，管理一个规模不小的美股统计套利组合。

Crypto 我接触得也比较早，大概从 2015 年开始。当时在 Stanford 上 Dan Boneh 的密码学课，也在 Stanford Bitcoin Lab 跟 Balaji 和 Lily Liu 做项目，我们研究过 Lightning 微支付、以太坊智能合约早期的一些设计，还有 Zcash 和 Monero 的隐私机制。我自己也做过 Bitcoin 手续费优化、和链上借贷生成稳定币的一些早期尝试。

我个人对于crypto在AI里面的应用最相信的是agentic economy，我去年开始也作为Cofounder, Chief Scientist参与了PIN AI的建设，从更偏consumer数据自主和AI个性化语音+推荐的角度去尝试建立agentic economy，把人类的意图转化为AI的行动。

这十年下来，我越来越强烈地感觉到：AI、Crypto 和传统金融之间的边界正在快速消失。传统金融带来的是成熟的效率和风控体系，Crypto 重塑底层基础设施，而 AI 则在把这一切变成真正「智能」的系统。这三块叠在一起，本质上是在重写全球金融的底层逻辑。

AIUSD 就是在这样的背景和长期思考里诞生的，我想做一种「货币」，既让人用起来是自然的，也是智能体可以原生理解和调用的，它能够在多链、多市场的环境里自动完成路由、结算和风控。简单说，就是借着这样一种新的货币形态，把全球金融从「自动化」真正推到「智能化」的阶段。

深潮 TechFlow：二位都是 Crypto 非常早期的参与者，可否请二位分享一下，为什么想要创办 AIUSD 这样一个 AI x Crypto 项目？它想要解决什么问题？

Yao:

我入圈 14 年，最大的感受是：区块链虽然创造了巨大的财富效应，却没能真正实现「普惠」。

这个行业的使用门槛太高了。我不缺钱，我想让人人都用上数字货币，如果这是我的遗产，我会很开心。所以十几年过去，链上真正活跃的，多是撸空投的羊毛党和赌徒，而不是能让技术惠及大众的应用层用户。我始终考虑的问题是，如何让普通人，比如你 50 岁的父母，使用上加密货币，他们使用微信和淘宝是没有障碍的。

我想我们应该从钱包入手，重塑整个加密的交易体验。但抱歉的说，我入圈 14 年了，市场上还没有一款多链的、一键式交易的钱包，这是令人痛心的，原因其实也很简单，加密圈基本只有交易所是赚钱的业务，所以所有的资源都倾向了交易所。而钱包，作为最大的入口，反倒没有好的产品。

举个例子：我想在 BSC 上买一个代币，但资金在 Solana 上。我要先换 SOL 来付 Gas，再换 BNB 付另一条链的 Gas，还要跨链转账、桥接资产、计算滑点等，整个过程要切钱包、等确认、处理 Fee，这对普通用户来说几乎是「不可用」的。假设你的用户不是斯坦福的博士硕士，而是出租车司机，他为什么要搞这么复杂？这使得产品很难真正走进人的生活。

AI 的出现带来了转机。AI 天生擅长理解意图、做决策、自动化复杂流程。AIUSD 正是利用 AI 把这些繁琐操作全部抽象掉，让跨链、路由、结算、收益分配都能自动完成。

换句话说，AIUSD 的核心是一个统一的钱包层，让 AI 或人类用户都能零 Gas、零跨链障碍地完成资金操作。

而我们相信，AI 会是下一代的主要交互方式：未来的钱不会是「人手动点」的，而是 AI 直接理解你要干嘛，然后自动去找最优路径、结算、收益、甚至做风控。所以 AIUSD 想解决的问题，其实是「让钱变得 AI – Native」。你不需要理解十条链、二十个代币标准，你只要跟一个 AI 说「帮我转一千给朋友」、「帮我买点 BTC 放到稳健收益里」等指令，AI 就能自动完成路由、交易、结算。

我们常说，AIUSD 想成为「One AI to rule them all」：一个统一的基建，让所有人和所有智能体都能自然地使用资金。

不是每个人都需要成为区块链专家，用户只需要一句话，就能让系统帮他们搞定一切。这是我们从第一天就相信的方向：把复杂的金融系统，抽象成一句自然语言就能调用的指令。

这个项目其实是延续我们一直在做的事：让资本运作变得可编程、可验证、可复用。以前是 HFT 机器人，现在是 AI agent。底层逻辑没变，只是更智能、更抽象。

Bill Sun：

我是在 2015 年进入的 Crypto，这十年刚好经历了行业从理念期到基础设施成型的全过程。一路下来，我有两个非常直观的判断。

首先我认为稳定币和 RWA 会是现实世界流动性真正进入链上的关键入口。无论市场怎么波动，这两类资产的需求是最稳定、也是最接近真实经济活动的。

其次我认为要让链上的钱真的好用，必须把链上的操作复杂度彻底抽象掉。对于普通用户和机构来说，管理地址、选链、改 RPC，这些都不应该成为使用门槛。

我一直认为，稳定币最终会成为区块链世界里的 First-Class Citizen。今天稳定币还是 ERC-20 等资产之下的「子民」，而 ETH、SOL、BNB 这样的 Gas token 才算是一等公民。但未来应该反过来：用户拿着 USDC 或 USDT，不需要知道它在哪条链上，就像你在 Chase、Interactive Brokers 或 Robinhood 之间转美元，从来不会在意底层系统怎么跑。

现在的多链结构有点像多个宗教国家，各自独立而封闭，跨链桥既复杂又高风险。我们做 AIUSD 的一个重要目标，就是把这种割裂感抽象掉，让「用钱」在链上也能像现实世界一样自然。

从 AI 的角度看，我一直觉得行业缺一种真正 Machine – Native 的货币。它需要能做微支付，能被 API 或 Function Call 精准执行，最好还能让模型直接生成确定性的 DSL，把资金流动用代码级别的方式统一表达。也正因为这样，我们把两件事合并在了一起：

• 在 Crypto 层，把多链、多池、多资产统一到「钱」的体验里；

• 在 AI 层，让钱成为机器可以直接理解、直接调用的对象。

最终我希望 AIUSD 不只是一个 M0 形态的稳定币，而是一个带有 M2 特征的智能资产系统：不使用时像 Money Market 一样计息，需要使用时又能做杠杆、对冲或者现货兑换，把 Interactive Brokers 和货币基金这些传统工具的核心能力封装进稳定币的后台。这样一来，它既对人友好，也对智能体友好，可以自然地成为下一代金融系统的底层资产。

当下是 AIUSD 走向 C 端的罕见窗口期

深潮 TechFlow：AIUSD 有三个核心关键词：Crypto、AI 和稳定币。二位身处华尔街一线，目前以华尔街为代表的传统机构是如何看待这三个赛道潜力？

Yao：

老实讲，华尔街现在对这三个方向的态度非常分层。

Crypto 的底层基础设施，比如托管、结算、稳定币清算网络，已经不被视为「叛逆的玩意」，而是新一代金融管道。越来越多的基金已经在研究「如何让自己的资金效率更接近链上的速度」。

AI 是另一个层面，华尔街的量化和风控已经高度 AI 化了，尤其在策略生成、数据清洗和情绪识别方面，但大家发现 AI 可以做分析，却没法直接执行资金动作，这是一个巨大缺口。

稳定币，则是连接两者的桥。它是 AI 执行交易的能源，也是 Crypto 世界的结算单位。过去五年，USDT、USDC 证明了「链上美元」的存在价值；接下来五年，市场需要的是「更智能的钱」，它能懂策略、懂收益、懂风险、能被编排。

所以从华尔街 OG 的视角看，这三个赛道不是独立的，是一条演化链：AI 是需求端，Crypto 是基础设施，稳定币是中间层。AIUSD 想做的，就是让这三层合为一体。

Bill Sun：

我在 WorldQuant、Citadel、Point72 Cubist 和 Millennium 的经历让我对传统 buyside 那种「合规优先」的文化非常熟悉。过去两年，从比特币和以太坊的 ETF，到稳定币立法（包括所谓的 Genius Act）不断推进，其实释放了一个非常明确的信号：传统机构可以进场了。

而一旦机构能真正进场，带动的往往是几何级别的新流动性，这是 Crypto 市场结构里很容易被忽略、但影响特别深远的一件事。

在这个背景下，稳定币和合规托管体系（比如 Coinbase Custody；离岸侧则是 CEFFU）正在把所谓的「链上美元」变成一个可信、可监管的结算层。我判断未来会出现一批机构级别的稳定币，可能来自大型互联网公司、支付集团、甚至离岸交易所。稳定币会从今天两三家主导的格局，逐渐过渡到多主体竞合阶段。这个变化会让链上美元更像一个开放结算网络，而不只是几家公司的产品。

AI 在交易领域的应用，现在华尔街整体还停留在「辅助人类交易和研究效率」的阶段。我在 2023 年创业前做过一个小实验：我一个人带着一套 AI 分析系统，只专注 AI、Fintech 和 Crypto 相关的股票，跑了一年，收益大概是 880%。当然这是高波动策略，但它验证了一件事：AI 做 Deep Research，人类做 PM 判断，这个组合的效率远比我当初想象得高。

也正因为这个实验，我开始认真考虑：这套能力能不能做成一个产品，让普通散户也能用到机构级别的研究和决策工具。

监管端的变化也在推动另一件事情，就是 Tokenized Stock 的放开。美股交易正在从「部分延长交易时段」往真正的 7 × 24 靠拢，而非美国投资者的股票交易会逐步从券商系统流向链上。代币化股票会变成一个合规的连接器，把传统金融市场和链上世界接在一起。

深潮 TechFlow：团队深耕 LLM Trading Agent 赛道多年，在正式推出 AIUSD 之前也经历了漫长的研发。您认为当下是推出 AIUSD 的最佳时机吗？为更好的将 AIUSD 推向市场，团队做了哪些准备工作？

Yao：

我觉得现在是非常好的窗口期，同时我们为这一步的到来其实准备了很多年。

AIUSD 背后的策略引擎、交易系统、风险管理框架，都源自我们过去做高频交易和套利的底层堆栈。过去两年我们在内部跑 AIUSD 的 prototype，在不对外的情况下，年化成交量已超过 1 万亿美元。同时我们也在和 Binance 生态的 CEFFU 深度合作，把机构托管和 MirrorX 收益通道打通；此外我们搭建了完整的风险、合规与风控机制，从资金流监控到多签与限额管理，全都走机构标准。

这就是为什么我们有信心。现在，是 AIUSD 真正能走向 C 端、走向智能体经济的时刻。

Bill Sun：

是的，现在确实是一个罕见的窗口期。

一方面，AI 正在从「会聊天」迈向「能执行」：越来越多的 Agent 需要自主调度账户、下单、支付、清算，但行业里还没有一个统一、可扩展、又足够安全的账户和结算基础设施，AIUSD 刚好能填上这个空白。

另一方面，Crypto 基础设施真正走向成熟：稳定币清算已经走向标准化，跨链路由逐渐变得可靠，机构托管体系完善，流动性市场也越来越深。在这样的环境下，我们可以同时做到安全、效率和合规，而不是只能三选一。

我们把十年来量化交易和风险管理的那套技术堆栈，重新翻译成了一个零门槛的账户层。正如 Yao 提到的，我们底层的资金费引擎、微结构执行引擎、跨场景路由系统，在内部实盘已经连续跑了两年多，年化成交体量在 1 万亿美元规模，同时我们也搭建好了风险管理、合规框架、风控自动化等部分，保证这是一套真正能承载资金的系统，而不是 demo。

一句话概括就是，我们不是简单地把一个模型「挂到交易所」上，而是把「交易所级别的执行和清算能力」封装成一个人和 AI 都能直接使用的账户层。

围绕实盘设计：AI 驱动的「意图 → 策略 → 执行」闭环

深潮 TechFlow：做为首款面向 C 端用户的核心产品，AIUSD 与其他 AI 交易平台产品相比，有哪些差异化优势？您认为 AIUSD 最吸引 C 端用户的特征是什么？

Yao：

最大的不同在于：AIUSD 不是一个策略平台，而是一个账户层。

很多所谓 AI 交易平台，其实只是让用户选模型、选策略、挂单，但底层还是中心化撮合，资金是隔离的，AI 也只是建议者。

AIUSD 是反过来的，我们做的是「账户抽象 + 智能结算」层。用户只要持有一份 AIUSD，不管是现货、合约、质押、跨链支付，所有流动性与收益路由都自动完成。

AIUSD 不是要做一个「更聪明的交易平台」，而是要让所有平台都能通过它更聪明地结算和流动。

Bill Sun：

是的，这里其实可以用几个具体的例子来说明我们到底在做什么。

首先在 AIUSD，自然语言即指令：用户不用再去点按钮、切链、算 Gas，举个例子，用户只要说「用 1000 AIUSD 买点 ETH，剩下的放稳健收益」，系统就能自动把这句话拆解成一系列交易、路由和结算动作，并在后台完成执行。对于用户来说，它就是一句话，而对系统来说，这是一套完整的微结构级任务。

其次在 AIUSD，收益和安全同时保证：AIUSD 本体是 1:1 锚定 USDT 的，而收益是在 sAIUSD 层承载的，来源是 delta-neutral 的资金费策略。我们这一套策略在内部实盘已经跑了两年半，没有出现过月度级别的回撤。这个结构让稳定性和收益性不再互斥。

另外一个非常重要的点在于，AIUSD 拥有真正统一的钱包体验：用户不需要关心在哪条链上、不需要切钱包、不需要碰桥，也不需要学跨链语法，跨链、现货、永续、支付都在一个统一账户语义里完成，这其实是我们一直强调的 Machine – Native 底层结构：钱是统一的，执行是统一的，体验自然就是统一的。

在这种模式下，我们的用户并不是被动地「选策略」，他们拥有的更像是一种会思考、会执行、会管理的「钱」，在此背后，是一整支随身携带的 AI 金融团队：一个负责深度研究的 Analyst，一个负责下单与微结构执行的 Execution Trader，以及一个负责头寸管理和配置的 Wealth Manager。

我们把这种体验称为 Vibe Trader 或 Vibe Coding，简单来说，就是用户用语义和感觉表达自己的意图，由 AI 实现「意图 → 策略 → 执行」的完整闭环，让整套流程变成一种极自然的金融交互方式。

深潮 TechFlow：「AI 可以使用的稳定币」是 AIUSD 产品的重要概念，为什么实现 AI 驱动的稳定币交易十分重要？这将为链上金融释放哪些创新？

Yao：

因为下一代金融活动的执行者，不一定是人。

AI Agent 会持有资产、做交易、结算收益、再投资。但今天的稳定币系统是为人设计的，不是为智能体设计的。AIUSD 想做的，就是把稳定币升级成「AI-native Money」。

Bill Sun：

我们认为这会带来几个新的可能性：

首先，AI 可以主动管理资金流。比如它能根据市场波动自动从 AIUSD 切换到 sAIUSD，再切回流动性账户。

其次，智能体之间可以形成自主金融网络。比如一个 AI 可以雇另一个 AI 做数据分析、支付报酬，整个闭环在链上发生。

第三，它会让金融从「人下单」进入「意图执行」阶段。用户只需要表达目标，AI 通过 AIUSD 完成路径搜索、执行和结算。

长期看，AIUSD 不只是稳定币，而是整个 AI 金融生态的「结算中枢」。

深潮 TechFlow：最近，世界 6 大顶级 AI 模型的交易竞赛引发广泛讨论，您如何看待这场交易实战？如果AIUSD 也参与其中，是否会表现更好？

Yao：

我看这场比赛的关注点稍微不一样。我觉得模型做得好不好是其次，关键在于大家把 AI 的能力限制在「生成判断」，而没有给它们一个真正完整的执行环境。AIUSD 的系统则恰好相反：从第一天起就是围绕实盘设计的。

AIUSD 的 Agent 不是只给出观点，它直接连着真实流动性、资金费、跨 venue 执行路径和清算系统。我们内部这套执行与路由引擎已经在实盘跑了两年多，成交体量年化在万亿级别，所有收益来自结构性资金效率差，而不是靠赌方向。

所以如果这种竞赛未来允许真实执行，我非常愿意参加，因为这才是真正能展示「AI 金融系统」而不是「 AI 模型」的地方。

Bill Sun：

我认为这场比赛确实展示了一个事实：模型已经能读懂市场信号，也能形成自己的交易逻辑，这是过去几年 AI 在金融领域最明显的进步。

不过我当时的第一反应是，这种类型的比赛和真实交易还隔着一道根本性的鸿沟。在这场比赛里的 AI 都是「能想不能做」：它们不能跨链调资金、不能下真实单、不能和清算系统对接，所以只能停在 Paper Trading 的层面。

而真实市场里，难点从来不是预测行情，而是在执行、风控、资金路径、清算这些交易基础设施上面。如果未来比赛升级为「AI + 实盘执行」的比拼，我觉得意义会完全不同。那才是考验一个系统能不能在真实市场里存活，而不是看几十个模型谁输出的概率更好看。

深潮 TechFlow：截止至目前，AIUSD 取得了哪些关键数据成就？

Yao：

我们把执行与结算这条链路真实跑了两年多：底层策略栈长期年化成交体量已达到万亿美元量级，这不是累计撮合量的美化，而是可复用、可回测、可审计的实盘执行规模，核心的资金费与微结构策略组合，历史 Sharpe 大概在 22 左右，过去 2.5 年没有出现月度回撤，另外在稳定性方面，AIUSD 本体维持 1:1 USDT 备付，sAIUSD 的收益发生在质押层，两个账本分离，兑付与计息互不干扰，同时托管侧与 CEFFU 深度打通。

产品侧的手感也越来越顺：自然语言的意图拆解已经能覆盖跨链转账、微支付、现货/永续的组合指令，用户在一个账户里调度抵押，不必在不同 venue 来回搬砖。对我来说，真正的成就不是某个漂亮数字，而是这套系统在最难的市场时刻也没掉过链子。

Bill Sun：

我们现在做的这套东西，其实最早是从 Alpha.dev 演变出来的。那是一个做加密货币新闻、情绪和交易信号的 AI 平台，现在大概有三百五十万用户，总交互量也已经超过六千万次了。这个数据说明了一个很简单但很真实的需求：大家确实希望 AI 去帮他们读信息流、过滤噪音、提出观点，甚至直接帮他们找交易机会。

我们的量化引擎是另外一条线，是底层的执行系统，全年能做到一万亿人民币等值的成交规模，我们的核心策略是完全 Delta-Neutral、完全对冲的资金费套利，也就是说我们不赌方向，完全靠市场结构性的资金效率差赚钱。过去三年，这套策略平均年化收益在 20% 以上，Sharpe 在 22 左右，而且没有出现过单月回撤。无论市场如何剧烈变化，我们的收益曲线都很平稳。

和很多「调仓型」的做法不一样，我们做的是动态的资金费优化，会在市值前二十的币种之间追踪、切换、调度资金。它不是一个表面上看起来稳的策略，而是真实经受住高波动环境检验的。

还有一个值得分享的地方在于我们的 AI 分析与执行框架，它可以从「提出投研假设」到「自动搜索数据验证」，再到「生成策略并执行」，最后甚至能自动回测，整个过程是闭环的。刚才有提到，我曾把这套架构搬到了股票市场，用一种「AI 做深度分析，我做 PM 最终判断」的方式去跑，过去一年我的个人账户收益大概是 880% 左右，也算是把这套方法在另一个资产类别里验证了一遍。

从 1 到 10 的拐点：成为 AI 经济体的通用结算层

深潮 TechFlow：以「AI 驱动的金融智能未来」为核心愿景，从 0 到 1 再到 100，您认为目前 AIUSD 处于实现该愿景的哪一阶段？未来将面临哪些阶段性挑战？

Yao：

我认为我们已经成功走过从 0 到 1 的阶段：0 是证明这件事技术上可行，1 是把它做成一个任何人都能上手的账户层，你说话，系统自己去路由和结算。

而现在，我认为我们处在从 1 到 10 的拐点阶段，未来我们将致力于把同一套基建，稳定地交付给更广泛的 C 端与开发者生态。

Bill Sun：

关于未来的挑战，我将其分为三个类别：

第一类是规模化的不确定性，包括资金费拥挤度与容量上限，越做大越要克制，我们宁可牺牲一点收益，也要把回撤钉在地板上。

第二类是多司法辖区的合规拼图，稳定币、支付、经纪、收益，每个模块的边界要画得很清楚，这需要时间与耐心。

第三类是 Agent 生态的可用性，意图表达、权限颗粒度、可回滚与审计日志，都要让开发者拿来就能用，我看重把这些看不见的技术细节打磨到无感。

举个例子，我们可以将我们所做的事情类比 Stripe：我们在为数字金融世界修桥铺路，把割裂的 rails 收敛成优雅的 API，AIUSD 要成为 AI 经济体的通用结算层。

深潮 TechFlow：稳定币和 RWA 是本轮周期的绝对主角，围绕稳定币和 RWA，AIUSD 未来是否有更多的拓展计划？您认为稳定币和 RWA 的持续发展将会为全球金融市场带来哪些改变？

Yao：

先说方向上的规划。

AIUSD 的定位始终是「通用的稳定币基础设施」，不是「某一篮子资产的被动映射」。因此在稳定币侧，我们会坚持两层结构：AIUSD 本体保持 1:1 USDT 备付，兑付路径简单清晰；收益侧放在可选的 sAIUSD，通过 delta-neutral 的资金费策略来承载「α」，不把本金暴露在外部信用与久期错配里。这条线我们会继续做深，包括更细颗粒的风险限额与动态降档机制。

关于 RWA 我们会谨慎推进。我不反对把真实世界的现金流带上链，但我们要非常诚实的面对三个问题：流动性分层、估值/定价的可验证性，以及法律上对「受益权 / 所有权」的边界。只要这三件事能在某些类别上被解决，例如最短久期的账款或高流动性的国债机会，我们会以可撤回、低相关性的方式小步试点，绝不让 RWA 去污染 AIUSD 主体的兑付确定性。

宏观上看，稳定币和 RWA 的持续发展会把金融市场的「清算速度」与「所有权证明」拉到一个新的基线。全球资金的可编程性增强之后，定价会更快、错配会更贵，好的风险被更精确地定价，坏的风险更难躲在表外。我相信这会逼着金融业回到「拿得出手的资产与合规能力」本身。

Bill Sun：

稳定币其实对应的是 M0 层，也就是全球现金层，它解决的是最基础的问题：美元能不能真正实现全球可达、能不能在链上随时结算，不依赖本地银行系统。

RWA 则是在这个基础上再往上一层，是资产层，让优质美元资产、国债、票据、甚至私募信贷，都能变成 7×24、可切片、可全球交易的资产。

如果没有 RWA，稳定币的落地大概率只会发生在高通胀、资本相对开放的经济体，但一旦 RWA 打开，机构级资产就能真正面向 Global retail，这个意义是完全不同的。

AIUSD 的定位不是再造一个新的链上稳定币，而是把不同稳定币之间的交互做成一个平台层，让用户用相同的体验买任何链上的 RWA，不管是在以太坊、Solana、Base、Sui 或是 Tron。底层的 VM 和 Gas 差异，都由系统自动抽象掉。

从宏观来看，这会重新定义整个金融体系基线：清算速度提升到实时，所有权证明变成默认配置；好的风险能被更精准定价，坏风险更难藏在表外；整个体系会往「高质量资产 + 高透明度 + 高流动性」的方向集中。

如果把这件事总结成一句话：稳定币是美元的全球投射，RWA 是美元之外优质资产的全球投射。而 AIUSD 想做的是两层之间的智能连接引擎，让钱与资产之间的流动变得简单、智能、自动化。

我们的终局愿景是一件很自然的事情：一个基于稳定币的钱 + 一个基于 RWA 的全球交易所。你只需要对钱说话，AIUSD 就能帮你买到全世界任意 Tokenized 的资产，这些资产本身也能被编程，可以被人用语义交互，也可以被 AI 自主调用、调仓和结算。

深潮 TechFlow：构建 AI 驱动的金融智能未来，AIUSD 之外是否还有更多产品矩阵规划？

Yao：

有，但我们不打算用堆叠产品线的方式去「扩表」，我们更像在搭一条稳定币的高速公路，然后把关键的服务站一个个补齐。

短期看，我们会做更强的「账户抽象 + 抵押信用」能力，让同一份抵押在多 venue 同时发挥效率，但把清算路径和极端状态写死在合约里。

中期会考虑把收益曲线产品化，比如在 sAIUSD 之上提供不同久期与波动容忍度的档位，让用户与 AI agent 以「目标回撤/目标波动」来选档，而不是被动接受一个均值化的收益线。

长期我希望我们做的不是 N 个 App，而是一条稳定、透明、可追责的金融操作系统。

Bill Sun：

是的，我们不会去横向堆更多产品线，所有能力都会往 AIUSD 这个核心收口。最开始是稳定币的 Hub，接着往下走就是一个智能化的 brokerage：无论用户持有什么稳定币，都能在同一套体验里被使用、被交易、被分配到不同资产上。

我们也会把 Alpha.dev 的 AI 新闻、事件识别和投研能力整合进来，让系统不只是读信息，而是理解你的偏好、你的风险习惯，然后主动推荐你可能感兴趣、可以直接交易的机会。

另一条线是连接 TradFi 和 CEX。很多人的钱还在 Interactive Brokers、Robinhood、各类中心化交易所里，如果你要做真实交易，绕不开这些体系。所以我们会在 AIUSD 内直接集成它们的 API，把身份、密钥、权限、下单都统一到一个账户层里，让用户不需要拆分资产、也不需要切换系统。

开发者这边，我们会把「意图层 + 权限/额度/白名单/撤回/审计」做成标准化的 SDK，同时也提供 B2B 的路由和结算白标。简单说，就是让整个金融交互从多入口、多账户、多逻辑变成一套统一的操作系统。

后 AGI 时代：人是叙事生产者，AI 是执行机器

深潮 TechFlow：随着 AIUSD 对于「AI 驱动的金融智能未来」愿景的不断实现，可否请您分享一下，您眼中的 Post – AGI 时代交易是什么样的？

Yao：

在我眼里，Post – AGI 的交易不会是更花哨的界面，而是更安静的基础设施。价格发现会更快，且预测本身不再是主要收益源，真正的超额回报来自把资本、算力、数据和清算路径以最小摩擦编排在一起。交易从「人盯盘」走向「意图治理」：你声明目标、约束和可信边界，系统在可验证的轨道里执行、复盘、纠偏。 人类角色会变得更像治理者和叙事的生产者，我们设定规则与边界，给系统定义什么叫可接受的风险和值得追求的收益，然后把大部分的执行交给机器。资金会更快，但也更有章法，每一次资金移动，都带着可审计的理由与可追责的签名。这是我理想中的交易世界：效率被极致放大，但克制与可解释性也被写进了协议。

Bill Sun：

我自己对 AGI 的定义其实很务实，简单来说就是，它能系统性取代白领岗位，让各个专业能力在同一个模型里逐渐合流，而不是科幻里那种「突然出现的奇点」。按现在的进展速度，我觉得所谓的 Post – AGI 阶段可能在三四年内就能看到。

到了那个阶段，一个特别关键的事情是：AI 需要一套它能真正理解、能直接使用的「钱」。这就是我们给 AIUSD 设定的方向——让它成为 M2M，也就是 Machine-to-Machine 支付的底层货币。这样 AI 能把「钱」纳入自己的世界模型里：为算力、数据、服务付费，也能投资、再投资，把金融当成行动的一部分。

同时，我认为接下来会出现两类非常重要的智能体形态：一个是 AI Scientist，它通过 AIUSD 去买算力、买数据、买 RL 环境、买能源，形成一个真正的 Self – improving loop，可以自己迭代自己；另一个是多智能体之间的自由市场。我们不会进入一个「单一超级模型的计划经济」，而是无数独立 AGI 之间用 AIUSD 做交易、博弈、协作，通过价格发现完成资源配置。

在这样的世界里，AIUSD 对人的意义和对 AI 的意义是不同但互补的。对人来说，它是一套 Financial OS，让你通过意图治理来管理财富，不需要懂所有细节，只需要表达目标，系统会帮你把策略、执行、结算都跑完。对 AI 来说，它是一种 Agentic Money，让智能体真正拥有金融行动力，可以像参与者而不是旁观者一样在经济系统里运作。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据金十数据报道，日本高市早苗内阁今日批准了自疫情以来最大规模经济刺激计划，总规模达21.3万亿日元(约1120亿美元)。该计划超过半数资金(11.7万亿日元)将用于通胀救济，包括每户7000日元能源补贴、每名儿童2万日元现金补助及取消汽油税等措施。此举旨在应对已持续43个月的高通胀和日益增长的民众不满。计划资金将通过税收增长和新增国债筹措，补充预算案预计11月28日提交国会。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，MarketPulse分析师Christian Norman表示，美国九月非农就业数据超预期，强化美联储推迟降息倾向。但市场现在存在一个核心疑问：在缺乏数据的情况下，美联储如何能保证做出正确决策？因此，尽管高利率环境本应利空黄金，有迹象表明，市场正开始将黄金视为对冲“政策失误”的工具。万一美联储12月决定按兵不动，但后续数据公布后，却被证明不降息是一个错误决定，就很可能动摇市场对美元的信心。

相比之下，黄金反而成了更可靠的“避风港”。这目前虽然只是一个次要逻辑，但确实可能为金价提供一些支撑，因为这反映了市场对美联储（在信息不全的情况下）能否精准把控经济的信心正在下降。(金十)

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，Taiko 正式发布其原生去中心化交易所（native DEX）TaikoSwap，以进一步推动并强化网络不断增长的 DeFi 生态。TaikoSwap 直接运行在 Taiko 的 based rollup 上，具备以太坊级别的安全性与去中心化特性，并基于 开源的 Uniswap 架构 构建，提供稳定、可信且熟悉的交易体验。

TaikoSwap 首批上线三个核心交易对：ETH/USDC、TAIKO/USDC、TAIKO/ETH，将成为 Taiko 生态未来应用与金融原语的关键流动性枢纽。

用户可立即通过 swap.taiko.xyz 访问并开始使用 TaikoSwap。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据 WEEX 唯客交易所公告，将于今日 17:00 (UTC+8) 在 WEEX 官方中文社群 (https://t.me/+VzUwSGt_E8diZjhl) 开展主题为「币圈 90% 的人都在亏损，你凭什么赢？」的 AMA 活动，邀请 2 位 WEEX 全球大使作为主讲嘉宾，围绕补仓、止盈、仓位管理，以及如何对待消息等交易者关心的话题，直面最扎心的交易痛点，揭秘顶尖交易员「反人性」的生存法则。用户可进群参与互动，聊聊自己在交易中最难克服的「人性弱点」。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据官方公告，币安Alpha将于22日23日分别上线MineD (DIGI) 、Kyuzo’s Friends(KO) 。

符合资格的用户可在交易开放后，前往 Alpha Events 页面使用币安 Alpha 积分领取空投。更多详情即将公布。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，地址“stayawayfromridiculouslyprettygirls.eth”开仓3倍做多 120.93 BTC （1040 万美元）和 988.23 ETH （278 万美元）。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，摩根大通不再预计美联储将在12月降息，其先前预测为降息25个基点。(金十)

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据8marketcap最新数据显示，比特币已被Vanguard Total Stock Market ETF超越，跌至全球资产市值排名第九位。数据显示，当前比特币市值已降至1.703万亿美元，24小时跌幅7.47%，7日跌幅达13.12%。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，针对市场披露纳斯达克上市的比特币财库公司Nakamoto已出售367枚比特币，该公司首席执行官David Bailey在X平台发文澄清表示，这些比特币是用于对数字资产财库公司（DAT）进行股权投资，包括Metaplanet、Treasury和Future，因此并非真正意义上的“出售”，只是企业资产负债表上的比特币余额并未反映这些股权投资的价值。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，Sonic生态借贷协议项目Silo Labs在X平台发文更新xUSD脱锚事件处理进展，目前为止已确认的还款金额达到约213万美元，包括Sonic链上约88,169美元、Avalanche链上约556,669美元、以及Arbitrum链上约149万美元。此前Stream Finance稳定币xUSD价格大幅脱离其目标区间，影响包括 Euler、Morpho和Silo等链上Curated Markets并导致流动性问题。

作者：Naly

编译：深潮TechFlow

摘要

Zcash（ZEC）可以被视为隐形版的比特币。

它拥有与比特币相同的供应上限、相同的减半机制、相同的通缩架构，但却是隐形的。

随着机构、政府以及加密行业的原生用户逐渐将比特币视为一种主权价值储存工具，全球开始意识到需要一种货币的第二维度——不仅稀缺且可自我托管，同时还具备无需许可和隐私保护的特点。

在这个快速迈向人工智能监控、可编程货币、账户冻结以及无现金控制系统的世界中，Zcash提供了一种货币自由的第二维度——不仅稀缺，还能够被保护。

本报告将深入探讨 Zcash 作为“隐形比特币”的核心理念，以及为什么它可能是当今加密领域最具非对称性潜力的投资选择。

主要亮点：

• 一个拥有固定供应上限且类似比特币的货币系统，但其成熟度仍落后两轮减半周期。

• 源于深厚的密码朋克背景，包括由爱德华·斯诺登参与的密码学设置。

• 即使没有技术知识也能轻松理解：隐形货币这一概念本身就足够直观。

• 重新获得机构与思想领袖的关注，例如 Naval Ravikant，其支持源于金融隐私日益重要的现实，而非炒作。

本报告将 Zcash 的投资逻辑拆解为八大关键领域：

• 意识形态

• 起源故事

• 技术优势

• 竞争对手

• 代币经济学

• 宏观相关性

• 风险与挑战

• 投资逻辑

1.意识形态

Zcash 的诞生并非为了与比特币竞争，而是为了补足比特币的不足。比特币赋予了货币主权，而 Zcash 则赋予了货币隐私。它将中本聪的设计延展至比特币始终无法掌控的领域——隐形性。

从比特币的早期发展开始，隐私就被视为其根本弱点之一。Hal Finney——首批运行比特币的人之一，也是中本聪发出的首笔交易的接收者——对此有着清晰的认识。他曾警告，比特币的透明账本虽然在验证方面极具优势，但不可避免地会削弱其可替代性，因为币的历史可以被追踪和区分。对于 Finney 和早期的密码朋克而言，这破坏了数字现金的核心理念。

Hal Finney 在1990年代活跃于密码朋克的邮件列表中，这个社区首次讨论了诸如零知识证明和密码匿名性等概念，并将其视为实现个人自主的工具。他坚信，未来的数字货币需要同时具备可验证性和隐私性。

多年后，Zooko Wilcox——另一位密码朋克资深人士以及比特币早期贡献者，致力于解决这一问题。他与一支世界顶尖的密码学团队合作，共同撰写了学术提案 Zerocoin，旨在为比特币扩展完整的交易隐私功能。然而，当比特币核心开发者拒绝整合这一提案后，团队决定另起炉灶，创建一种全新的协议。

这一协议最终发展成为 Zcash，并在2016年正式上线。它的创立理念简单却激进：隐私是常态。它不是一种特权或可选功能，而是健全货币的基本属性。

长期以来，隐私被误解为秘密或隐藏行为。然而，实际上，隐私关乎尊严、自主权，以及选择向谁披露信息的自由。它是自我主权的静默基石。

比特币通过去中心化实现了抗审查能力，而 Zcash 更进一步，带来了金融隐形性。通过运用零知识证明（Zero-Knowledge Proofs），Zcash 允许用户验证交易，而无需披露发送方、接收方或交易金额。首次实现了在公共区块链上转移价值，同时不暴露身份或活动。

这一创新使 Zcash 成为首个在无需许可的区块链中实际部署 zk-SNARKs 的项目，这一里程碑塑造了零知识密码学的广泛领域。即便在今天，Zcash 仍然是少数几个将隐私作为底层属性而非叠加功能的一级协议之一。

Zcash 的起源故事连接了两个时代：比特币的密码朋克开端与现代密码学前沿。它代表了由中本聪、Hal Finney以及互联网早期建设者们最初构想的理念的成熟：隐私不是需要修复的漏洞，而是需要被保护的权利。

2.起源故事

在 Zcash 创立之初，为了实现屏蔽交易（shielded transactions），需要生成加密参数。然而，如果这些参数遭到破坏，理论上可能导致无法检测的币通胀问题。为降低这一风险，Zcash 团队设计了加密货币历史上最引人入胜的启动事件之一，名为“仪式”（The Ceremony）。

“仪式”是一项全球分布式的多方计算活动，进行时采用了极高的操作安全标准。每位参与者都在物理隔绝的环境中操作，使用与网络隔离的设备，并在完成任务后销毁所有加密材料。其目标是确保没有任何单一方，甚至多个方串通，都无法重建密钥。

参与者中包括爱德华·斯诺登，他以化名参与，直到2022年才公开其身份。斯诺登作为数字隐私运动的象征性人物，他的参与进一步巩固了“仪式”在加密货币历史中的地位。

Radiolab 对这一事件的报道宛如科幻小说：

• 巫师帽

• 纸质地图，无 GPS

• 硬件在篝火中焚烧

• 随机选择的酒店，电视被拆除

• 笔记本电脑睡在枕头下

• 通话中途移除手机电池

比特币有创世区块（Genesis Block），而 Zcash 则有“仪式”。

比特币记录历史，Zcash 加密历史。

如果你相信隐私是一种集体权利，那么 Zcash 就是这一理念的起点。而在叙事驱动的市场中，这一点尤为重要。网络流行语和起源故事不是对基本面的干扰，而是信念的载体，而信念正是推动网络效应的力量。

3.技术

Zcash 是首个在无需许可的区块链环境中实现零知识简洁非交互知识证明（zk-SNARKs）的项目。尽管 zk-rollups 在近年来逐渐流行，Zcash 早在2016年就将零知识密码学应用于实际生产环境。

零知识密码学的核心在于，它允许一方证明某事为真，而无需透露任何底层数据。在传统区块链（如比特币和以太坊）中，验证交易需要公开发送方、接收方以及交易金额，这些信息都会永久记录在透明的公共账本上。

Zcash 提供了一种截然不同的模式。通过 zk-SNARKs，用户可以证明交易有效性，而无需披露任何细节。这不是一种模糊处理的附加层，也不是一个可选的隐私工具，而是一种底层功能，由密码学强制执行并内置于协议之中。

Zcash 支持两种类型的地址：透明地址（t-addresses），其功能类似于比特币的模式；屏蔽地址（z-addresses），则提供完全的隐私保护。资金可以在这两个池之间自由流动。这种灵活性以及屏蔽池的集成特性，使 Zcash 在结构上与几乎所有其他区块链都截然不同。

ZEC 网络的隐私性与屏蔽池（Shielded Pool）中的流动性直接相关：就像人群一样，人数越多，越难辨认出其中的个体。

尽管技术本身非常强大，但批评者指出，屏蔽交易在历史上仅占整个网络活动的一小部分，这为屏蔽用户提供了一个“规模较小的人群来隐藏”。部分原因在于钱包支持不足、用户体验上的障碍，以及生成 zk-SNARK 证明所需的相对较高的计算资源。

在某些时期，完全屏蔽的 ZEC 转账比例甚至低于 5%。然而，这一趋势正在发生逆转。最近对证明系统的更新以及 Zashi 钱包等新工具的出现，使屏蔽交易的使用变得更加便捷。根据 Zcash 基金会的数据，目前超过 70% 的活跃钱包支持屏蔽交易，日常屏蔽活动的交易量也在迅速增长。

如今，超过 25% 的流通 ZEC 已进入屏蔽池，并且这一数字正在快速攀升。这里的区别至关重要：隐私本身并不足够。要实现规模化采用，隐私必须是可用的。Zcash 在过去十年间致力于构建密码学基础，而现在才开始打造能够推动其进入主流的用户界面。

4.竞争对手

在深入探讨 Zcash 的代币经济学之前，有必要明确其在更广泛的数字资产隐私领域中的独特性。如今的市场环境下，Zcash 面临的真正竞争对手并不多。

尽管 Monero 被广泛使用，但它依赖环签名（Ring Signatures）技术——这一技术虽然强大，却在统计和启发式分析中暴露出了一些漏洞。甚至 Monero 的开发者也承认了这些局限性，并正在探索集成零知识系统以增强隐私保护。此外，Monero 的模式也背负着一定的声誉问题，长期以来与暗网市场和未受监管的活动联系密切。

此外，Monero 不再被 Coinbase、Binance 和 Kraken 等主流交易所列出，而 Zcash 却可以在这些平台上自由交易。原因在于，Monero 的隐私是绝对的，因此无法受到监管；而 Zcash 的隐私是可选的，用户可以选择透明交易或屏蔽交易。

正如 Helius 的 Mert 所观察到的：

“Zcash 是双模的——用户可以选择屏蔽或不屏蔽他们的资产。

如果你希望隐私真正被广泛采用，那么你需要一个能够经受住现实检验的系统。”

正是隐私与合规之间的平衡，为 Zcash 提供了持续发展的道路。其架构通过查看密钥（Viewing Keys）实现选择性披露，使用户能够在必要时与审计员、监管机构或受信任的第三方共享交易数据。简而言之，它提供的是一种在系统内运作的隐私，而非脱离系统的隐私，这是实现广泛采用的必要前提。

然而，将 Zcash 和 Monero简单地视为竞争对手并不准确。真正的挑战并非是哪个隐私资产胜出，而是隐私是否能继续作为数字经济的重要支柱。两者的生态系统都在推动这一领域的发展。然而，从设计和采用的角度来看，Zcash 的隐私与合规的混合模式使其更有可能实现主流化和机构化的整合。

以太坊上的隐私协议 Tornado Cash 曾是一个充满希望的项目，但它展示了完全脱离监管适应性的系统的局限性。由于受到制裁并被当局拆解，其开发者面临起诉，其智能合约也受到严格审查。这传递了一个明确的信息：没有韧性或适应性的隐私无法存活。

相比之下，Zcash 通过零知识证明在协议层面实现隐私，这种方法在密码学上比环签名或基于混币器的方式更强。它结合了数学上的严谨性与实际的灵活性，提供了在需要时能够与透明性共存的隐私。这种技术上的稳健性与法律上的可生存性是 Zcash 的独特之处。

此外，Zcash 的概念也极易理解：它是“隐形版比特币”——相同的供应上限、相同的减半模型、相同的通缩架构，但具备屏蔽功能。从采用和投资的视角来看，这种叙事的简洁性尤为重要。

Zcash 从一个密码学实验起步，如今正逐渐成熟为一个主权化、私密化、可编程的金融系统。在一个充满监控、可编程货币以及地缘政治不稳定的时代，它占据了独特的位置。

5.代币经济学

在后ETF时代，机构已经熟悉了比特币的减半周期和固定供应量，而 Zcash 的设计则显得像一个非对称的礼物。

随着比特币的模型——固定供应量、每四年减半以及可预测的稀缺性——成为机构投资者的共识，一种与其相似但引入隐私特性的资产，代表了这一理念的逻辑演进。

Zcash 完全复制了比特币的货币架构：

• 2100万的最大供应量

• 每约四年减半

• 前期发行量较高

• 无 ICO，无预挖矿，无风投分配

这就是比特币的稀缺性模型，只不过是“隐形版”。

但关键的不同点在于：ZEC 的减半周期落后两次。这种滞后意味着它正在沿着相同的货币曲线前进，只不过处于更早的成熟阶段。

这一周期与以往不同之处在于进入市场的资金规模。如今积累比特币的参与者已经不再是零售投机者或加密原生基金，而是掌管万亿美元资产的管理者、养老金分配者以及寻求硬数字资产敞口的主权实体。现货 ETF 的出现使比特币的叙事得以机构化，为传统资本打开了闸门，这些资本如今将编程化稀缺性视为一种合法的资产类别。

图：Greyscale Zcash Trust

许多资产分配者错过了比特币的早期发展阶段，他们不太可能再犯同样的错误。随着机构投资范围逐渐扩展到比特币以外，ZEC 的比特币式供应机制、监管上的可接受性以及清晰的叙事逻辑，使其成为一个自然的次级配置选择。

ZEC 提供了与比特币相同的数学稀缺性，同时还增加了一个维度：隐形性。对于那些既认识到透明性力量又意识到其风险的大型资产管理者而言，即使只对 ZEC 进行少量配置，也代表着他们为数字资产周期的下一阶段提供了更多选择。

Zcash 于 2016 年推出，其早期市场动态受到了陡峭的发行曲线以及没有预售或风险投资分配的影响。由于供应主要集中在矿工手中，抛售压力非常大。价格从最初的投机高峰急剧下跌，持有者范围逐渐扩大，资产进入了长期的积累阶段。

如今，这些市场动态已经发生了逆转。

• 流通供应量：约 1630 万 ZEC

• 最大供应量：2100 万

• 市值：约 44.6 亿美元，创历史新高，尽管单价（272 美元）仍低于 2017年、2018年和2021年的峰值。

这一差异至关重要。ZEC 早期的高通胀使价格图表多年保持平缓，但随着供应增长现已显著减速，市值揭示了真正的趋势——一种稳定的结构性上升，与比特币历史上的减半后拐点相呼应。

图：ZEC 市值（对数刻度）

交易量正在激增（每日约 12.8 亿美元），而大型玩家似乎正在悄悄布局。在加密历史上最大规模的清算风暴中——超过 190 亿美元的强制清算——ZEC 是少数几个价格上涨的资产之一，这显然是积累的信号。

链上数据证实了这一潜在转变：

• 活跃地址和隐私钱包数量正在稳步增长。

• 超过 70% 的 ZEC 钱包现已支持 z-address（隐私地址）功能。

• 隐私池交易数量在多年平稳后开始呈指数级增长。

• 持有者分布保持干净且自然：从未有过预挖矿，创始人奖励已经完全归属，长期信仰者掌握了大部分供应量。

从投资角度来看，这种情况是教科书式的非对称性：基本面正在增强，供应曲线趋紧，市值悄然创下新高，而叙事——比特币的“隐形双胞胎”——开始重新获得共鸣。这不是投机，而是重新定价。市场开始重新认识 Zcash 的真正价值。

6.宏观相关性

Zcash 不能孤立地进行评估。只有将其置于加速数字化、日益扩大的监控以及日趋加深的宏观经济脆弱性背景下，其重要性才能显现。

在大部分发达国家，公众对机构的信任正在瓦解。主权债务已达到不可持续的水平，财政赤字已成为结构性问题，而中央银行因政治和杠杆的限制，工具箱中可用的手段越来越少。通胀不再是短暂的冲击，而是已经成为一种政策。

在当前环境下，比特币已成为对抗货币贬值的主要对冲工具之一，作为一种现代储备资产，为寻求避免法币稀释的人们提供了保护。然而，每一笔比特币交易、钱包余额以及主权购买行为都在链上可见。比特币的透明性虽然确保了其供应的安全性，但也暴露了持有者的隐私。

简而言之，比特币能够对冲通胀，但无法对冲监控。

随着实体现金逐渐消失，中央银行数字货币（CBDC）距离部署越来越近，私人交易的能力正逐渐从一种权利转变为一种特权。而 Zcash 恢复了这种权利——不是通过政策、游说或许可，而是通过代码。

过去十年表明，金融基础设施已经不再中立。支付系统被武器化，抗议者被剥夺银行服务，外国储备被冻结，整个群体因几个键盘操作而被排除在全球金融体系之外。

曾经被认为是反乌托邦的场景，如今已成为常规政策。

Zcash 提供了一种替代方案。它不是一个用于投机或收益的平台，也不是 NFT 或游戏的底层基础。它的目标更为简单：保护货币本身的隐私性和可替代性。通过在协议层实现可编程的隐私交易，Zcash 确保了在货币完全链上化的过程中，金融自由不会消失。

宏观趋势已经显而易见：监控将加剧，审查将扩大，而人们对从完全透明的金融系统中脱身的需求将愈发强烈。个人、企业甚至在对抗性司法辖区内运营的机构，都将寻求能够让价值隐秘流动的工具。Zcash或许不是唯一的答案，但它是少数几个可信赖、技术成熟且理念一致的解决方案之一。

随着比特币进入机构领域，被 ETF、托管机构和主权投资组合吸收，Zcash 坚守着另一条阵线：个体自主权。它是比特币公开角色的安静补充，是保护比特币未曾打算提供的隐私的隐形层。

在一个每笔交易都留下痕迹的世界里，金融隐形的权利或许会成为最具价值的资产。

7.风险与阻力

尽管 Zcash 具备强大的加密技术和清晰的哲学理念，但它仍面临着一些现实世界的挑战。那些让 Zcash 引人注目的特性——隐私保障、理念纯粹性以及技术野心——同时也成为其在普及、可用性和监管接受方面的障碍。

监管压力 是最持久的风险。尽管 Zcash 避开了像 Tornado Cash 那样因制裁而被瓦解的命运，但它仍然处于法律的灰色地带。隐私资产常常被描绘成非法金融的工具，尽管缺乏足够的证据支持这一说法。这种认知已经导致 Zcash 在一些关键市场（如韩国和英国）的下架。如果美国监管机构对隐私交易采取更严格的态度，或扩大反洗钱（AML）的执法范围，ZEC 的可访问性可能会显著收窄。

可用性 是另一个障碍。Zcash 的零知识架构虽先进，但并不总是易于使用。隐私钱包、查看密钥以及私人交易通常需要比普通用户具备更高的技术素养。尽管像 Zashi 这样的工具显著改善了用户体验，但要实现广泛普及，仍需将隐私功能无缝集成到移动应用、多资产钱包和支付系统中。要让隐私得以规模化，它必须变得毫不费力。

生态系统内部 也面临协调问题。Electric Coin Company（ECC）与 Zcash Foundation 的共存有时导致路线图的分散以及沟通的不一致。随着 Crosslink 升级的临近，这两个实体之间的紧密协作将成为保持信任和推动发展的关键。

Zcash 的双池模型同时提供透明地址和隐私地址，这种灵活性伴随着一定的权衡。由于隐私是可选项而非默认设置，仅有部分网络活动能够享受完全的匿名性。如果隐私地址的采用率未能随着价格上涨而增长（目前正在增长），这种分裂可能会削弱网络整体的隐私保障，并削弱其核心差异化优势之一。

此外，Zcash 正在一个竞争日益激烈的零知识技术领域中运作。自其推出以来，zk-rollups（零知识汇总）、模块化隐私层以及其他与以太坊生态系统相结合的架构，吸引了曾经专注于底层隐私链的大量关注和资金。虽然这些替代方案中很少能提供与 Zcash 相同的成熟度或使命纯粹性，但它们正在争夺开发者的关注和资本。

然而，这些风险都不是致命的。每一项都代表着执行上的挑战，而非结构性缺陷。Zcash 的未来不在于重新定义其使命，而在于精准执行其使命，明确叙事、团结社区并持续优化产品。

隐私之战不会仅通过理念来赢得。它将通过可用性、合法性以及对自由交易权的持续信念来赢得胜利。

8.投资逻辑

图：Greyscale ZEC 投资论点

Zcash 代表了一种罕见的投资机会：一种结构性稀缺、经过加密验证且经受住市场考验的资产，目前的交易价格远低于其内在价值。

与大多数数字资产依赖叙事驱动不同，Zcash 的价值源于其设计。它以稀缺性为基础，建立在经过验证的加密技术之上，并逐渐被认可为它一直以来的定位：数字货币隐私领域的基石。

投资 ZEC 的逻辑基于三个核心支柱：时机、信念和设计。

时机：Zcash 的减半周期比比特币晚两次，其货币曲线与比特币相似，但处于更早的成熟阶段。其最近一次减半发生在 2024 年 11 月，这是其发行计划的重要转折点，年度通胀率从 12.5% 降至约 4.2%。这使 ZEC 进入了比特币历史上突破阶段的同一结构路径。比特币在第二次减半之前始终难以维持 1,000 美元的价格，而减半后，编程稀缺性开始主导市场动态。如今，Zcash 正处于相同的节点。下一次减半将使发行率降至约 2%，之后通胀率预计低于 1%，逐步趋同于比特币的长期货币模型。

这一转变发生在宏观条件日益有利于硬资产和自托管资产的时代。在监控、资本管制以及可编程货币盛行的背景下，隐私保护与稀缺性正在成为一种独特的资产类别。很少有资产能在如此早期的认知阶段结合可信的货币设计、已建立的历史和结构性稀缺性。

信念：Zcash 没有风险投资的负担，没有 ICO 的历史包袱，也没有投机性资金推动短期叙事。其发行透明且有限，分配方式自然。经历多年冷落后仍持有 ZEC 的人深刻理解协议的意义。他们不是追逐收益或参与炒作的人，而是建设者、密码学家以及自由技术的早期采纳者。这种基础使 Zcash 在市场低迷时更具韧性，同时也在叙事转换时更具爆发力。

设计：Zcash 不是一个应用链、二层网络或 DeFi 工具包。它是一种货币——纯粹、隐私保护且可编程的货币。这种简单性赋予它清晰性和持久性，在一个充斥着复杂性的市场中脱颖而出。它传达了一种机构和个人都能理解的语言：它是比特币的架构，但隐形化。

市场不对称与投资组合定位

本节基于 Frank Braun 的分析，他在离岸财富与数字隐私资产交叉领域的研究，为理解 Zcash 的投资机会提供了出色的量化背景。

全球资产总额估计约为 1,000 万亿美元。黄金的市值为 27 万亿美元，比特币的市值为 2.3 万亿美元——约为黄金价值的 8.5%，仅占全球资产的约 0.2%。相比之下，整个隐私币领域的总市值仅为 126 亿美元。

这一差距在与估计约 10 万亿美元的未申报离岸财富对比时尤为显著，这一数字约占全球资产的 1%。所有隐私币的市场价值甚至不足这一离岸财富池的 0.1%。

历史上，房地产一直是隐秘财富存储的主要载体，既提供不透明性又能产生收益。然而，这一渠道正在逐渐关闭。全球反洗钱（AML）制度、更加严格的报告标准以及数字化监管，使跨境房地产和公司结构日益透明化。当资本寻求新的自托管、抗审查的存储形式时，可编程隐私网络如 Zcash 或将成为数字化的替代方案。

从投资组合构建的角度看，ZEC 可以扮演两种独特的角色。它既是对抗央行数字货币（CBDC）、资本管制以及现代金融体系普遍数据捕获的对冲工具，也是对加密货币创始理念——自托管与隐私作为主权基石——回归的高贝塔不对称投资。

潜在需求规模巨大。如果隐私资产能够捕获全球离岸财富的 1%，ZEC 的隐含估值可能接近每枚 6,000 美元。若达到 5%，估值将超过 30,000 美元；若达到 10%，则超过 60,000 美元。这些并非预测，而是框架——在金融隐形性逐渐消失的世界中，这些数据突显了结构性的不对称性。

机构资金流入仍处于初期阶段，但关注度正逐渐转移。在多年被忽视后，Zcash 再次成为有影响力的投资者和开发者讨论的话题。像 Naval Ravikant 和 Balaji Srinivasan 这样的知名人士，已公开强调其作为“隐形比特币”的重要性——一种稀缺的加密资产，专为监控金融时代而生。

Zcash 并非适合所有人，但它也不需要如此。它的目标不是与比特币竞争，而是与之互补；成为投资组合中隐形资产的代表，而其他资产则定义为可见。

在一个数字世界逐步迈向全面可追溯性的时代，最具反叛精神的投资选择或许不再是杠杆或收益，而是隐私本身。

总结

Zcash 不只是另一种数字资产。它并不以交易吞吐量、模块化组合性或锁定总价值为竞争点，也不试图定位为去中心化金融的通用基础设施层。Zcash 的使命更专注，也更激进。

它致力于在全面可见的时代捍卫金融自主权。

在一个数据成为货币、监控嵌入基础设施、金融透明性不再是选择的世界里，Zcash 提供了一种替代方案。它为数字时代带来了加密现金——一种价值超越代码库、发行曲线或加密设计的资产。其真正的价值在于它所捍卫的东西：个人在日益透明的金融体系中的自主权。

多年来，Zcash 一直被市场忽视。这并非因为它失败，而是因为它拒绝妥协。它始终坚持一个市场尚未准备好接受的理念。而这一切正在改变。对私人货币的需求正在上升，技术工具日益成熟，威胁模型也在不断扩大。

Zcash 的成功并不依赖于大规模的普及。它只需要对那些重视隐私的人来说具有意义。在一个隐私不再是默认选项的世界里，这些人不仅包括活动家或异议者，还包括越来越多认识到金融监控已成为现实的普通公民。对于他们来说，Zcash 不仅是一种投机资产，更是一种保护措施，以防未来每一笔交易、行为和关联都被记录和分析。

或许有一天，隐形货币会成为不可或缺的存在。而当那一天到来时，Zcash 无需为了迎合时代而进化。它早已成为世界所需的样子。

如果你想进一步探讨这个话题，以下资源提供了关于 Zcash、隐私技术以及塑造数字主权的宏观环境的精彩观点：

• 《为何应少量配置 ZEC》The case for a small allocation to ZEC – Sacha

• 《为何选择 Zcash 现在》Why Zcash Now – Arjun Khemani

• 《我的 Zcash 投资论点》My Zcash investment thesis – Frank Braun

• 《Zcash 2.0：关于不可阻挡的隐私货币的误解》Zcash 2.0 – misconceptions about unstoppable private money – Frank Braun

• 《Zcash 正在胜出》Zcash is winning – zooko

免责声明：以上内容不构成任何财务建议。这仅是我的个人观点以及我选择应对这些变化的方式。每个人的情况都不同，请务必进行独立研究，保持批判性思维，并做出适合自己的决策。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，在纽约举行的第 11 届 Benzinga 金融科技大奖（Benzinga Fintech Awards）中，Bitget 获得「最佳加密货币交易所」奖项。该奖项是金融科技领域最具影响力的年度评选之一，旨在表彰推动行业未来发展的平台与创新成果。今年的获奖名单中也包括多家传统金融机构与行业企业，如 Interactive Brokers、TradeStation、Ramp、WisdomTree、Best Egg 和 Groundfloor 等。

Bitget 首席执行官 Gracy Chen 表示，「获得 Benzinga 授予的『最佳加密货币交易所』奖项，是 Bitget 在推进全景交易所（Universal Exchange）战略过程中的重要节点。我们希望为用户提供在一个账户中高效连接加密资产、代币化股票、AI 工具与全球衍生品的体验。此次认可，也体现了行业对多资产交易方向的关注与肯定。」

撰文：ARK Invest, Raye Hadi

编译：Block unicorn

介绍

本文是四篇系列文章的第一篇，旨在解释稳定币领域的复杂机制。稳定币的运作机制十分复杂，目前尚无全面的教育资源能够整合各种稳定币的机制、风险和权衡取舍。本系列文章旨在填补这一空白。本指南基于发行方文档、链上仪表盘和项目团队的解释，为投资者提供了一个评估稳定币的框架。

本系列文章共有四部分，第一部分将介绍稳定币，包括其设计和历史。其余的三篇将分别聚焦于当前三大主流稳定币类别：

• 多数法币支持的稳定币（第二部分）

• 多资产抵押稳定币（第三部分）

• 合成美元模型（第四部分）

这些文章分别概述了稳定币储备的管理、收益和激励机制带来的机遇、代币获取的便捷性和原生集成，以及基于治理和合规性的代币韧性。每篇文章还将探讨外部依赖关系和锚定机制，这些因素决定了稳定币在市场压力时期能否维持其价值。

本系列第二部分首先介绍以法币为主要抵押品的稳定币，这是目前最主流、最直接的设计。第三部分和第四部分将评估更为复杂的稳定币类型，包括多资产抵押品支持的稳定币和合成美元模型。这些深入的分析为投资者提供了一个全面的框架，帮助他们理解每种稳定币的相关假设、权衡取舍和风险敞口。

请欣赏本系列的第一部分。

稳定币：加密行业的 ChatGPT 时刻

稳定币的出现是加密货币行业发展史上的一个转折点。如今，各国政府、企业和个人用户都认识到利用区块链技术简化全球金融体系的优势。加密货币的发展历程证明，区块链可以作为传统金融体系的可行替代方案，实现数字化原生、全球化、实时价值转移——所有这一切都通过一个统一的账本完成。

这种认知，加上全球对美元的需求，为加速加密货币与传统金融的融合创造了独特的机会。稳定币正处于这种融合的交汇点，无论对于传统机构还是政府而言皆是如此。推动稳定币普及的关键因素包括：

• 随着全球支付格局的现代化，传统机构力求保持其相关性。

• 各国政府寻求新的债权人来为其财政赤字融资。

尽管各国政府和现有金融机构的动机各不相同，但它们都明白，必须接受稳定币，否则随着金融格局的转变，它们将面临失去影响力的风险。最近，ARK 数字资产研究主管 Lorenzo Valente 就此主题发表了一篇详细的论文——《稳定币或将成为美国政府最具韧性的金融盟友之一》。

如今，稳定币不再仅仅是加密货币交易者的小众工具，散户的采用也随之加速。它们已成为跨境汇款、去中心化金融（DeFi）以及新兴市场（这些市场缺乏稳定的法定货币）获取美元的主要途径。尽管稳定币的实用性和普及率不断提高，但对许多投资者而言，支撑稳定币体系的复杂结构和机制仍然晦涩难懂。

了解稳定币

稳定币是一种在区块链上发行的代币化权益，持有者可获得价值一美元的某种资产，该资产既可在链上交易，也可在链下交易。稳定币由抵押储备支持，这些储备通过传统托管机构或自动化链上机制进行管理，并通过锚定套利机制进行稳定。稳定币旨在吸收波动，并与目标资产（通常是美元或其他法定货币）保持平价。

稳定币严重偏向美元计价，是其在为美元稀缺市场提供合成美元敞口方面与市场需求高度契合的必然结果。稳定币结合了美元的稳定性、区块链的成本效益和全天候可访问性，已成为极具吸引力的交易媒介和可靠的价值储存手段。这种动态在长期受货币不稳定和美国银行账户准入限制困扰的市场中尤为显著。在此背景下，稳定币有效地充当了进入美元敞口的数字入口，这体现在 2025 年链上活动增长最快的地区：亚太地区、拉丁美洲和撒哈拉以南非洲。

此外，稳定币通过引入一种流动性强、波动性低的记账单位，彻底改变了加密货币，尤其是去中心化金融（DeFi）的发展。如果没有稳定币，链上市场将被迫使用比特币（BTC）、以太坊（ETH）或 Solana（SOL）等波动性较大的资产进行交易，这不仅会使用户面临价格风险，还会降低去中心化金融（DeFi）的实际应用价值。

稳定币通过提供与美元挂钩的链上资产的稳定性，提高了 DeFi 协议的价格发现和链上交易结算效率，从而提升了资本效率。这种稳定性和可靠性对于这些新型金融市场赖以生存的核心基础设施至关重要。因此，维持这些特性的具体挂钩机制和储备架构对于其韧性非常重要，尤其是在市场承压时期。

资产还是债务工具？稳定币设计带来实质性差异

稳定币的底层机制和储备架构直接影响其经济和法律行为。不同的架构在监管合规性、抗审查性、加密原生设计程度以及控制和稳定性方面各有优劣。它们也决定了稳定币的运作方式，以及持有者应承担的风险、行为和限制。这些细微差别引发了关于如何理解稳定币的关键问题——例如，特定类型的稳定币应被视为资产还是债务工具。

在此背景下，当持有者对稳定币或其支持储备拥有直接的合法所有权，从而即使在发行方破产的情况下仍能保留可执行的权利时，稳定币可以被视为一种「资产」。而当发行方保留对储备的合法所有权，持有者仅拥有合同债权，实际上相当于无担保债权人时，稳定币则更像是一种「债务工具」。这种区别取决于发行方的法律设计以及储备托管的结构。

代币的分类主要取决于谁控制着支撑代币的储备金，以及该方是否负有履行赎回义务的法律责任。虽然大多数发行方即使在压力情况下也可能打算履行赎回义务，但如果没有明确的法律义务或用户控制的储备金，代币的功能更像是债务工具。这种区别决定了持有者在最坏情况下是否仍然拥有对基础抵押品的可执行权利。

下表概述了不同类型稳定币在这一分类上的差异。

此类结构通常是经过精心设计的，基于稳定币所针对的地区、目标市场或特定用途。即便如此，法律结构的差异也可能导致细微差别，进而对代币持有者产生重大影响。值得注意的是，这只是众多有趣案例之一，在这些案例中，有意或无意的架构差异都可能对稳定币和投资者产生深远的影响。

过去的稳定币失败事件与设计缺陷密切相关

过去一些问题事件涉及在危机期间稳定币与选定的法定货币脱钩。这些事件深刻地提醒我们，设计差异会带来切实的后果，尤其是在市场承压时期。事实上，每种类型的稳定币都经历过失败，这反映了它们各自的架构缺陷和设计选择。下文将分别讨论三种类型稳定币中最显著的一些失败案例。这部分讨论将为本系列第二、三、四部分对「多数法币支持型」、「多资产抵押型」和「合成美元模型」的深度分析作铺垫。

SVB、Silvergate 与 Signature 银行的倒闭

2023 年 3 月，三家专注于加密货币的美国银行——Silvergate、硅谷银行（SVB）和 Signature 银行的倒闭，凸显了法币支持的稳定币一直以来都依赖于传统银行体系。Silvergate 的倒闭始于其失去了联邦住房贷款银行（FHLB）的支持。此前，由于美联储以前所未有的速度大幅提高利率，Silvergate 持有大量长期国债和抵押贷款支持证券，这些资产本已不堪重负。为了应对不断增长的提款需求，Silvergate 不得不以巨额亏损出售资产，这加速了其破产进程，并动摇了市场对硅谷银行和 Signature 银行的信心，最终导致这两家银行倒闭。

当 Circle 披露其对 SVB 持有 33 亿美元的敞口时，其稳定币 USDC 与 SVB 的挂钩度骤降至 0.89 美元，引发了 DeFi 和中心化市场的恐慌，直到联邦存款保险公司（FDIC）出手担保所有存款。几天之内，USDC 恢复了其挂钩度。然而，这场冲击波及了包括 DAI 在内的所有稳定币，DAI 由于大量抵押了 USDC，也随之脱离了挂钩。之后，Circle 调整了其银行合作伙伴，但这场危机仍然引发了人们对稳定币与银行之间脆弱联系的担忧。

Terra/Luna 算法式崩盘

2022 年初，Terra 是领先的 Layer 1 生态系统，其核心是算法稳定币 UST 和原生代币 Luna。基于 Terra 构建的借贷协议 Anchor 为存款者提供 19.5% 的保证收益，是 TerraLuna 生态系统的主要资金来源。UST 通过套利机制维持其锚定：1 个 UST 可以兑换 1 美元的 Luna，UST 的发行会销毁 Luna，赎回则会铸造新的 Luna。尽管 Terra 的管理层后来增加了 BTC（比特币）和其他加密货币储备，但这些储备从未超过 UST 供应量的 20% 左右，导致该系统在很大程度上缺乏资金支持。在巅峰时期，TerraLuna 吸引了数十亿美元的资金，尽管其外部实际用例有限，且高收益主要靠 Terra 补贴而非真实借贷需求支撑。

当市场转向，Luna 价格跌破 UST 流通量的价值时，赎回机制就失效了。2022 年 5 月，UST 与比特币脱钩引发了大规模的资金外流。Terra 限制了赎回，迫使更多资金流入二级市场。随着赎回恢复，Luna 为了吸收外逃资金而大幅增发，代币数量从数亿飙升至数万亿，价格也随之暴跌。比特币储备未能阻止价格螺旋式下跌。短短几天内，UST 和 Luna 的总市值蒸发了超过 500 亿美元。

DAI 的「黑色星期四」

2020 年 3 月 12 日，MakerDAO（现更名为 Sky Protocol）社区遭遇了「黑色星期四」的灾难。以太坊价格暴跌和网络拥堵导致 DAI 清算机制出现系统性故障。以太坊价格下跌超过 40%，数百个金库的抵押率跌破阈值。通常情况下，清算是通过链上拍卖完成的，由「保管人」竞价购买抵押品 DAI。然而，在「黑色星期四」，高昂的 gas 费用和预言机更新延迟导致许多竞价失败，使得投机者和机会主义者有机会以接近零美元的价格赢得抵押品。超过 36% 的清算以 100% 的折扣完成，造成 567 万 DAI 的缺口，并使许多金库所有者损失惨重。

雪上加霜的是，由于借款人争相购买 DAI 偿还债务，导致 DAI 反而溢价脱钩。通常情况下，套利者会增发新的 DAI 来满足需求，但这一次，网络拥堵、价格波动和预言机延迟都成了阻碍。清算和极少的发行造成了供应冲击，而需求却飙升，推高了挂钩价格。MakerDAO 随即进行了债务拍卖，并发行了 Maker（MKR），即 MakerDAO 现已弃用的实用代币，以补充协议资金。这场危机暴露了 DAI 在清算机制设计和稳定币在压力下的稳定性方面的脆弱性，促使 Maker 对其清算引擎和抵押模型进行了重大改革。

稳定币设计至关重要

Silvergate、SVB 和 Signature Bank 的倒闭，TerraLuna 的算法式崩盘，以及 DAI 的「黑色星期四」，都有力地提醒我们稳定币架构的重要性。这些危机凸显了架构设计选择如何影响系统的韧性和风险。TerraLuna 的崩溃暴露了完全由算法驱动的稳定币的结构性脆弱性，表明缺乏足够抵押品或真正经济效用的系统本质上是不稳定的，容易在压力下崩溃。

相比之下，USDC 和 DAI 的脱钩虽然令人担忧，但只是暂时的，并促使两个生态系统都进行了意义深远的改革。在硅谷银行危机之后，Circle 提高了其储备金的透明度，并加强了与银行的关系；而 MakerDAO（Sky Protocol）不仅重组了其抵押品组合，纳入了更多现实世界资产（RWA），还升级了其清算机制，以防止连锁违约。

这些事件的共同之处在于，它们都暴露了各自稳定币类型的缺陷，以及对该类型最具破坏性的具体情况。了解这些架构如何因应对失败而演变，对于评估当今稳定币的设计选择和差异至关重要。并非所有稳定币都面临相同的风险，它们的优化目标也各不相同。这两种结果都源于它们各自的底层架构。认识到这一点对于了解稳定币的漏洞所在以及如何最佳地使用它至关重要。

结论

本文介绍了稳定币，并论证了稳定币设计的重要性。在本指南的第二至第四部分中，我将探讨三种主流的稳定币类型：法币多数支持型、多资产抵押型和合成美元模型。每种稳定币在韧性和权衡取舍方面都存在差异，其重要性不亚于其效用或用户体验。每种类型稳定币（以及稳定币本身）独特的设计、抵押品和治理特征，是决定其各自风险以及持有者预期代币行为的关键因素。

撰文：Paul Veradittakit，Pantera Capital 合伙人

编译：Saoirse，Foresight News

自比特币诞生以来，区块链行业的核心理念始终植根于「透明性」—— 它是一个开放且不可篡改的账本，任何人都可查看；其信任源于「验证」而非机构声誉。正是这种透明性，让去中心化系统能够凭借诚信与问责机制正常运转。

但随着区块链技术逐渐成熟、应用场景不断拓展，仅靠「透明」已不再足够。一个新的现实正在形成：隐私保护是推动区块链走向主流的关键，且在文化、机构与技术层面，对隐私的需求都在加速增长。在 Pantera Capital，我们从一开始就坚信这一观点 —— 早在 2015 年，我们就投资了 Zcash，它是首批尝试为不可篡改账本引入隐私保护的项目之一。

我们认为，行业正步入「隐私复兴」时代：这一时代将开放式区块链的理念与全球金融的实际需求深度融合。而在此背景下，以「保密性」为核心原则构建的隐私协议（如即将推出主网的 Zama）迎来了发展机遇。Zama 的全同态加密（FHE）技术，是推动区块链实现主流应用的「绝对堡垒」，也能在未来几年抵御量子计算带来的威胁。区块链应用仅是 Zama 全同态加密技术的一个落地领域，该技术还可拓展至人工智能（如 Zama 旗下 Concrete 平台）、云计算等其他垂直领域。

另一个值得关注的投资标的是 StarkWare—— 它是 zk-STARKs 零知识证明技术与 Validium 方案的发明者，为区块链隐私保护与可扩展性提供了「混合解决方案」。StarkWare 的加密技术同样具备抗量子特性，并专注于区块链应用场景，尤其是其最新推出的「S-Two 证明器」（S-Two prover），进一步提升了技术实用性。

文化转变：从「监控疲劳」到「数字主权」

全球范围内，人们对数据的认知已发生根本性转变。多年来的大规模监控、算法追踪与数据泄露事件，让「隐私」成为近十年的核心文化议题之一。如今用户逐渐意识到：不仅信息与交易记录，就连元数据也可能泄露个人身份、财富、位置与人际关系等私密细节。

「隐私保护 + 用户对敏感数据的所有权」，已成为新的行业常态 —— 这也是 Pantera Capital 看好的方向，为此我们投资了 Zama、StarkWare、Transcrypts 与 World 等项目。随着公众隐私意识不断提升，区块链行业必须正视一个事实：数字货币需要「保密性」，而非「全程可追溯」。在这样的环境下，隐私不再是小众需求，而是推动「数字主权」发展的重要组成部分。

机构转变：缺乏隐私的透明性无法支撑规模化应用

越来越多机构开始进入区块链生态：银行、汇款平台、支付处理商、企业与金融科技公司纷纷开展试点，准备在代币化资产、跨境结算与多司法管辖区支付网络中处理实际交易量。

但这些机构无法在「完全透明的公共账本」上运作 —— 企业现金流、供应商网络、外汇风险敞口、合同条款与客户交易记录，绝不能向竞争对手或公众公开。企业需要的是「可选择性透明的保密性」，而非「完全暴露」。

这正是 Zcash 等早期先驱项目奠定的基础。2015 年 Pantera Capital 投资 Zcash 时，我们就意识到：隐私并非意识形态层面的偏好，而是实际经济活动的必要条件。Zcash 的核心洞见在于：隐私保护不能「事后添加」到系统中（尤其是采用零知识证明技术时），而必须嵌入协议核心 —— 否则，后续使用会变得极为困难、脆弱且低效。

Zcash 于 2016 年作为比特币分叉项目推出，它引入的 zk-SNARKs 技术，既能隐藏交易细节，又能保证交易的完全可验证性。此外，混币协议 Tornado Cash 也是链上隐私发展的重要里程碑：随着人们寻求打破公链交易关联性的方法，该协议曾出现大量实际用户活动。

Tornado Cash 在制裁前后的 USD 流入量变化（数据来源：TRM Labs）

但 Tornado Cash 的模式存在缺陷：它仅强调强隐私保护，却缺乏「选择性披露机制」，最终导致政府机构对其发起高调法律行动 —— 尽管该项目是自主运行的代码，仍被迫实质暂停。这一结果印证了一个关键教训：隐私保护不能以「可审计性」或「合规路径」为代价。

这也正是 Zama 全同态加密技术的核心价值所在：全同态加密支持在「加密数据」上直接进行计算，同时保留「选择性验证与披露信息」的能力 —— 而这是 Tornado Cash 等混币协议从设计之初就不具备的功能。

全同态加密的重要性，从科技巨头的布局中可见一斑：苹果、微软等公司均在投入资源构建全同态加密框架。它们的投入传递了一个明确共识：对于消费者与机构而言，「可扩展、合规、端到端的加密技术」是数字隐私的未来。

隐私需求正加速爆发

数据印证了这一趋势：聚焦隐私保护的加密资产，正获得用户与投资者更多关注。但真正的转变并非由散户投机驱动，而是源于「隐私与透明必须共存」的实际应用场景：

• 跨境支付对区块链的依赖度日益提升，但企业与银行无法公开每一条支付路径；

• RWA 需要对「持有情况」与「投资者身份」进行保密；

• 全球供应链金融中，交易双方需要验证事件（如货运、发票、结算），但不能泄露商业机密；

• 企业级交易网络需要「审计机构与监管方可见、公众不可见」的模式。

与此同时，散户用户也对「高监控性公链」愈发不满 —— 在这些公链上，只需简单工具就能还原交易关系图谱。如今，「隐私保护」已成为用户对数字货币的核心期待之一。

简而言之，市场正逐渐认同一个事实：无法提供保密性的区块链，在机构规模化应用中会受到结构性限制。

Canton、Zama、StarkWare 与新一代隐私架构

随着隐私复兴时代到来，新一代协议正应运而生，以满足机构需求。

以 Canton 区块链为例，它凸显了企业对「共享结算层上私有交易执行」的需求增长。这类系统允许参与者进行私密交易，同时享受「全球状态同步」与「共享基础设施」的优势 ——Canton 的发展充分说明：企业希望获得区块链的价值，同时避免业务数据公开暴露。

但私有计算领域最具变革性的突破，可能来自 Zama —— 它在隐私技术栈中占据着独特且更具可扩展性的位置。Zama 正在打造基于全同态加密（FHE）的「保密层」，支持在加密数据上直接进行计算。这意味着，整个智能合约（包括输入、状态与输出）都能保持加密状态，同时仍可在公共区块链上验证。

与「隐私优先的 Layer1 公链」不同，Zama 可兼容现有生态系统（尤其是以太坊虚拟机 EVM）—— 这意味着开发者与机构无需迁移到新链，只需在现有开发环境中接入隐私功能即可。

使用全同态加密（FHE）的私有智能合约（数据来源：Zama）

Zama 的架构代表了区块链隐私保护的下一个演进方向：不再是简单隐藏交易，而是实现「规模化私有智能合约」。这将解锁全新应用场景 —— 包括私有 DeFi、加密订单簿、保密型现实世界资产发行、机构级结算清算流程与安全多方业务逻辑 —— 且所有场景都无需牺牲去中心化特性，其中部分应用有望在短期内落地。

当前，隐私资产正获得更多关注：机构积极评估保密层技术，开发者希望在「无链下系统延迟与复杂性」的前提下实现隐私计算，监管机构也开始制定框架，区分「合法保密工具」与「非法混淆手段」。

展望未来

区块链行业的隐私叙事，已不再是「透明与保密的对立」，而是意识到：二者都是 DeFi 下一个时代的必要条件。文化态度、机构需求与加密技术突破的叠加，正重塑未来十年区块链的演进方向。

Zcash 从协议层面证明了隐私保护的必要性；Canton 等协议体现了机构对「保密交易网络」的需求；而 Zama 正在构建基础设施，有望将这些需求整合为「跨链通用可扩展隐私层」。

Pantera Capital 早期投资 Zcash，源于一个简单的信念：隐私保护不是「可选项」。近十年后，这一观点的相关性愈发凸显 —— 从代币化资产到跨境支付，再到企业结算，下一波区块链应用落地的关键，在于实现「安全、无缝、私密」的技术体验。

随着隐私保护成为本轮市场周期的核心主题，那些能提供「实用、可扩展、合规保密方案」的协议，将定义行业未来格局。其中，Zama 作为「隐私超级周期」中极具潜力与时效性的领军者，正脱颖而出。

作者：momo，ChainCatcher

在加密世界的喧嚣中，我们似乎陷入了一种奇特的语言迷思——当“跨链互操作性”、“模块化架构”这样的术语成为行业标配时，技术本身正在构筑一道无形的认知高墙。用户与产品之间的距离，非但没有因为技术进步而缩短，反而因晦涩难懂的技术语言越拉越远。

当整个行业都在用更复杂的表述证明自己的专业深度时，Bitget选择了一条不同的路径。2025年，这家交易平台决定重新思考与用户的对话方式——不再堆砌技术名词，而是回归到用户能够理解的语言，用”全景交易所”这个简单却富有深意的概念，开启一场关于品牌沟通的本质重构。

这场变革的背后，是一位从代码世界走来的叙事者：Bitget 新任首席营销官(CMO）Ignacio Aguirre Franco。他带着计算机工程的严谨思维进入营销领域，却深信最好的技术应该被感知，而非被解释。“好的代码消除摩擦，好的品牌消除疑虑。”

在他的引领下，一个值得深思的问题逐渐浮现：在一个被技术术语统治的行业里，如何让复杂的“全景交易所(UEX)”概念，转化为每个用户都能理解和信任的简单承诺？当其他平台都在追求更复杂的技术表述时，Bitget为何坚信，真正的专业不是让事情听起来复杂，而是让复杂的系统用起来简单？

以下是他的讲述：关于如何用代码的逻辑构建品牌信任，如何将技术的复杂性转化为用户的简单体验，以及为什么在追求“全景”的道路上，最朴素的承诺往往需要最坚实的支撑。

从代码到叙事：一位工程师的品牌哲学

在Ignacio的思维框架里，营销的底层逻辑与软件工程惊人地相似。这位从代码世界跨界而来的Bitget CMO，用工程师的严谨重新定义了品牌建设的含义。

Ignacio：“编程与品牌建设遵循相同的规则：清晰、一致与可靠。好的代码消除摩擦，好的品牌消除疑虑。”

这种思维直接塑造了他的工作哲学。无论是Adobe、SAP这样的传统科技巨头，还是Xapo Bank这样的金融创新者，他始终坚持一个原则：功能本身不具粘性，故事才有。

在加密行业，复杂的技术往往成为用户理解的门槛。而Ignacio最擅长的，就是将艰深的概念转化为任何人都能理解的语言。

他分享了一个得意案例：“我们拿一个复杂、涉及多链的产品，将其提炼为三个承诺：你的收益持续产生，操作变得更简单，并且你可以在你所在地方使用它。“

Ignacio ：“一旦用户能用一句话复述出来，用户采纳就随之而来。其余的合作伙伴、社区，也就自然到位了。”

从传统科技行业到加密世界，Ignacio经历了营销理念的重塑。在他看来，有些基本功历久弥新，有些规则却必须打破。“有效的核心营销‘基本功’依然是：了解你的理想客户画像的痛点，并用平实的语言与之沟通。”

但与此同时，他清醒地认识到必须改变的规则：“在传统领域，品牌对叙事有很强的控制力；但在加密世界，社区拥有品牌。你无法控制对话，只能引导和参与。” 这种认知转变直接影响了工作节奏。“加密世界的节奏是传统科技的10倍，这意味着营销策略必须更加敏捷，要敢于快速测试、学习和迭代。”

站在代码与叙事的交汇处，Ignacio用工程师的严谨与营销人的洞察，正在重新定义加密世界的品牌建设。

“全景”叙事，如何化繁为简？

当Bitget在成立七周年的关键节点宣布“全景交易所(UEX)”战略时，这不仅仅是一个产品路线图的发布，更是一场关于如何将复杂技术转化为简单用户体验的品牌叙事开端。

而这一叙事，与CMO Ignacio进入加密世界的初心同频共振。他坦言，自己最初是被比特币以去中心化系统重塑互联网价值的宏伟愿景所打动。在Bitget，他找到了同样的特质——“大胆但执行力至上，这里不追求炒作，而是致力于构建持久的基础设施”。这令他感到兴奋，并成为他构建品牌叙事的底层动力。

在Ignacio看来，公司默默积累超过1.2亿用户，本身就是这种务实精神的最佳证明。基于工程思维的背景，他正致力于将全景交易所从技术概念转化为用户可以感知的品牌承诺。

Ignacio：“在Bitget，我正在应用同样的原则：锐化品牌叙事，放大我们已经做得很好的方面，并确保我们在加密原生和大众市场渠道的关键时刻都能持续出现。”

在他的解读体系中，“全景”首先是一个体验承诺——让任何用户都能在一个界面完成所有投资活动，消除用户在复杂生态中不断切换的必要性。加密技术的出现，本就应让一切更简单，而不是更复杂。

他将全景概念拆解为几个关键支柱：深入骨髓的产品基因、广泛均衡的全球布局，以及快人一步的执行速度。这三者共同构成了“全景叙事”的坚实底座。

Ignacio ：产品基因上，Bitget不仅仅是在适应趋势，更在持续创新以定义趋势。除了在跟单交易、移动端优先体验和风险管理方面紧跟市场需求，我们还通过整合链上交易、引入美股代币、推出智能交易助手 GetAgent 等一系列创新举措，以及率先提出“全景交易所”战略理念，重新定义数字资产交易体验。

全球布局上，Bitget并不集中于单一市场，我们在亚洲、欧洲、拉丁美洲和中东及北非地区都有业务。这赋予我们跨区域的韧性和洞察力。

此外，Bitget执行迅速。我们实验、学习并发布产品。Web3领域不等人，而我们的构建就是为了与之同步前进。

目前Bitget 已经服务了超过 1.2 亿用户，围绕“全景叙事”，未来的增长侧重方向是什么？

Ignacio谈到了Bitget的规划，“我们关注两件事：资产供给和用户体验”。

他强调，全景交易所的首要特点就是要覆盖全球核心资产，Bitget目前已支持所有链上加密资产，同时成为美股代币和美股合约的最大交易市场，很快还将支持黄金，外汇等，“一站买尽全球核心资产”，是资产供给端的创新；用户体验的创新则来自AI的整合，“Bitget推出的AI助手GetAgent能从ChatGPT等通用AI那里学习算法和分析能力，同时还拥有通用AI没有的用户习惯和交易数据，因此能提供更定制化、精准的交易建议。”

对于为何重点布局新兴市场，采访中他揭示了Bitget 的战略逻辑：即进入那些用户需求未被充分满足、基础设施薄弱，且Bitget能真正产生影响的地区。在他看来，一旦深刻理解了这些市场的实际需求，“全景交易所”作为一站式解决方案的价值便会不言自明。

在风暴眼中构建秩序

身处加密行业这个永不停歇的风暴中心，要将这样的愿景付诸实践，需要一个高效的团队。

Ignacio常居卢森堡，他的一天在跨时区的会议、密集的营销活动和关键产品发布中高速运转。他需要在战略复盘、创意审批和针对特定市场的深度讨论之间切换。压力最大的时刻是在重大产品发布时需要协调全球执行，或是应对突然的市场变化时。

在这种高压节奏下，他依靠严格的自律来构建秩序、保持敏锐。他将精力视为一种需要管理的核心资源，何时该全力推进，何时需停下来恢复，都需在规划之中。

正是这种在风暴中心维持冷静与秩序的能力，奠定了他独特的管理哲学根基。

Ignacio : “我以信任和清晰度来领导。给予团队成员自主负责的空间，但确保每个人都明白’为什么’要做。”

在团队构建上，他有着与众不同的标准。Ignacio 提到，“我看重主动性、谦逊和适应性，多于出身背景。和很多Bitget的管理者一样，我宁愿要一个学习者，而不是一个万事通。”

在Ignacio看来，管理全球营销团队就像架构一个复杂的系统——每个组件既要独立运作，又要协同配合。

Ignacio：“在这个行业，速度就是竞争力，但快速不等于混乱。我们通过明确的分工和信任文化，确保高速运转的同时，每个决策都是经过深思熟虑的。”

从愿景到现实的演进之路

在Ignacio看来，清晰的战略与高效的团队，正是将“全景交易所”从愿景推向现实的关键基石。

这套方法论正在显现成效。站在2025年的尾声回望，Bitget已经将“全景交易所”的蓝图逐步转化为可触达的现实：成为首家支持全部链上资产的主流平台；美股合约交易量突破50亿美金；AI助手GetAgent累计回复了超100万个来自用户的投资疑问。

Ignacio在盘点这一年时保持着清醒的认知：“过去几个月，我们在主流交易所资金流入量方面排名全球第二，这标志着用户信任度和平台成熟度的提升。当然，挑战依然存在——特别是在全球监管环境差异下推进业务扩展，以及推动新链上功能的用户采用。”

而在平台生态价值捕获方面，随着BGB交由Morph网络治理，BGB价值支撑进一步夯实，成为连接”交易所-钱包-公链”的三位一体生态枢纽。

值得关注的是，Morph基金会近期完成了BGB代币经济模型的重要升级，核心是引入了新的季度销毁机制。该设计巩固了BGB在支付、治理与结算中的核心角色，拓展了其在DeFi与PayFi的应用场景，从而确立了其基于真实需求的长期价值逻辑。

展望2026年，Bitget的战略方向展现出从量变到质变的深化。Bitget的目标也正在经历重要转变。“我们的目标是从快速增长转向可持续的全球领导地位。”

Ignacio强调：“衡量标准不再仅仅是用户规模，更包括生态深度、产品创新和持久的用户参与度。”

如今，在Ignacio的推动下，“全景交易所”正从一个技术概念，通过精准的品牌叙事，逐步转化为用户触手可及的现实体验。这位用工程思维解构品牌的建设者，正在证明：最好的技术故事，不需要华丽辞藻，只需要准确的传递。

作者：Bitget

今日前瞻

1、美联储哈玛克：非农就业报告“略显过时”，但符合预期；

2、金融时报：美国公布的9月非农就业意外大增11.9万人，将使美联储降息决策更趋复杂；

3、昨日美国公布至11月15日当周初请失业金人数22万人，预期23万人。

宏观&热点

1、Bitget数据：加密市场普遍下跌，BTC跌5.71%至8.6万美元下方，ETH跌7.46%至2800美元以下；

2、Solid Intel：美国科技股近四周平均每周资金流出达25亿美元，超过2021年纪录约8亿美元。其中最近一周录得净卖出16亿美元。

3、The Block：据摩根大通报告，加密市场近期回调主要由非加密原生散户投资者推动，11月迄今约40亿美元从比特币与以太坊现货ETF流出，已超2月纪录。

大盘走势

1、BTC、ETH 12 小时持续下跌，市场极度恐慌， 24小时爆仓约8.34亿美元，其中多单爆仓7.22亿美元；

2、美股周四收盘，道指初步收跌0.84%，标普500指数跌1.55%，纳斯达克综合指数跌2.15%。英伟达(NVDA.O)跌3.1%，盘中一度上涨5%，甲骨文(ORCL.N)跌超6%；

3、Bitget BTC/USDT清算地图显示：BTC现价86010美元，多头高杠杆密集爆仓区主要集中在 85,400–88,000 美元附近，当前价格 86,010 正好处于该区间中部，一旦向下波动容易触发连续多头爆仓。空头累计清算在 77,600–83,000 美元区间较为平缓，而多头在 88,000–95,000 美元区间累积清算量快速上升，显示整体杠杆结构明显偏多，价格下跌方向的风险更大。

4、过去24小时内，BTC现货流入3.92 亿美元，流出4.72 亿美元，净流出0.8 亿美元。

新闻动态

1、阿根廷国会报告称总统Milei在LIBRA项目中提供“关键协助”；

2、OpenAI向全球用户推出ChatGPT群聊功能；

3、桥水基金创始人Ray Dalio：比特币约占个人投资组合的1%，认为其难以主要国家的储备货币；

4、市场消息：Polymarket计划以120亿美元估值进行新一轮融资。

项目进展

1、Base联创兼协议负责人Jesse Pollak创作者代币上线当日即遭狙击，26%供应量同区块被买走套利130万美元；

2、Sign推出基于BNB Chain的主权国家Layer2解决方案，支持稳定币与RWA上链；

3、MOVE回购代币持续回流，Movement再转入币安5000万枚；

4、链游Illuvium已在Base链部署Staking v3；

5、Bitmine再购入17242枚ETH，价值约4907万美元；

6、美国政府转移FTX、Bitfinex黑客案查封资产至新钱包地址，资产包括：1513万枚TRX、54.5万枚FTT、74.4万枚KNC及1066枚WETH；

7、美股上市公司ANPA拟在24个月内最多购买5000万美元EDU代币；

8、比特币ETF昨日净流入1840枚BTC，以太坊ETF净流入12986枚ETH；

9、MegaETH将于11月25日推出预存款跨链桥，总上限为2.5亿美元；

10、Aster：ASTER回购总量已超1.55亿枚，S3空投将于12月15日开放申领。

免责声明：此报告由AI生成，人工仅作信息验证，不作任何投资建议。

作者：Ray Dalio

编译：深潮TechFlow

尽管我仍是一名沉迷于投资游戏的活跃投资者，但在我生命的这个阶段，我也肩负着教师的角色，试图传授我关于现实运转方式的理解以及帮助我应对挑战的原则。作为一名全球宏观投资者，我已有超过50年的经验，并从历史中汲取了许多教训，因此我分享的大部分内容自然与此相关。

这篇文章主要探讨以下几点：

• 财富与金钱之间的重要区别；

• 这种区别如何驱动泡沫的形成与破裂；

• 这种动态伴随着巨大的财富鸿沟，可能刺破泡沫，导致不仅是金融上的崩溃，还可能引发社会和政治上的剧烈动荡。

理解财富与金钱的区别及其关系至关重要，尤其是以下两点：

1. 当金融财富的规模相较于货币的规模非常庞大时，泡沫是如何形成的；

2. 当出现对货币的需求，导致出售财富以获取货币时，泡沫是如何破裂的。

这个关于事物运作机制的非常基础、易于理解的概念并没有被广泛认知，但它在我的投资过程中却帮助了我许多。

需要了解的核心原则包括：

• 金融财富可以非常容易地创造，但它并不真正代表其真实价值；

• 金融财富本身没有价值，除非将其转换为可用于消费的货币；

• 将金融财富转换为可消费的货币需要将其出售（或收取其收益），而这通常正是泡沫转变为崩溃的关键所在。

关于“金融财富可以非常轻松地创造，但它并不代表其真实价值”，举个例子，现在如果一家初创公司的创始人出售价值5000万美元的公司股份，并将公司估值定为10亿美元，那么这位创始人就成为了一名亿万富翁。

这是因为公司被认为价值10亿美元，尽管这个财富数字背后并没有真正接近10亿美元的实际支撑。同样地，如果某只公开交易的股票的买家以特定价格从卖家手中购买了少量股票，那么所有股票都会按照这个价格进行估值，通过这个估值方法就可以得出该公司拥有的财富总额。当然，这些公司可能并不真正值这些估值，因为资产的价值最终取决于它们能够被出售的价格。

关于“金融财富本质上是毫无价值的，除非将其转换为货币”，原因在于财富无法直接消费，而货币可以。

当财富的规模远远超过货币的规模，而拥有财富的人需要出售财富以换取货币时，就会触及第三个原则：“将金融财富转换为可消费的货币需要将其出售（或收取其收益），而这通常正是泡沫转变为崩溃的关键所在。”

如果你理解了这些内容，就能够明白泡沫是如何形成的，以及它们如何破裂为崩溃，这将帮助你预测并应对泡沫与崩溃。

同样重要的是要知道，尽管货币和信贷都可以用来购买商品，但它们之间有以下区别：

a) 货币可以完成交易，而信贷则会产生债务，需要未来通过获取货币来结清交易；

b) 信贷的创造相对容易，而货币只能由中央银行创造。

虽然人们可能认为购买商品需要货币，但这并不完全正确，因为商品也可以通过信贷购买，而信贷会产生需要偿还的债务。这通常是泡沫的构成基础。

接下来，我们来看一个例子。

尽管历史上的所有泡沫和崩溃的运作方式基本相同，我将以1927-1929年的泡沫和1929-1933年的崩溃作为例子。如果你以机械化的视角思考1920年代末的泡沫、1929-1933年的崩溃及经济大萧条，以及罗斯福总统在1933年3月为缓解崩溃所采取的行动，你会发现我刚刚描述的这些原则是如何发挥作用的。

泡沫资金从何而来？泡沫如何形成？

那么，所有推动股市上涨并最终形成泡沫的资金究竟从何而来？又是什么让它成为泡沫呢？

常识告诉我们，如果现有的货币供应量有限，并且所有东西都需要用货币购买，那么购买某样东西就意味着需要从其他地方抽走资金。而被抽走资金的东西可能会因为被出售而价格下降，而被购买的东西价格则会上涨。

然而，在1920年代末期以及现在，推动泡沫的并不是货币，而是信贷。信贷可以在没有货币的情况下被创造出来，用于购买股票和其他资产，从而形成泡沫。当时的动态——这也是最经典的动态——是信贷被创造出来并借贷用于购买股票，这导致产生了需要偿还的债务。当偿债所需的货币超过股票产生的收益时，金融资产不得不被出售，这就导致资产价格下跌，而泡沫的动态开始逆转，最终形成崩溃的动态。

这些动态驱动泡沫与崩溃的基本原则是：

当金融资产的购买由大量信贷增长支撑，财富总量相较于货币总量不断上升（财富远远超过货币），就会形成泡沫。而当财富需要被出售以换取货币时，就会导致崩溃。例如，在1929至1933年期间，股票和其他资产不得不被出售，以偿还用于购买它们的债务的利息，从而使泡沫的动态开始逆转。

自然地，借贷和购买股票越多，股票表现越好，更多的人就会想要购买股票。这些买家并不需要出售其他资产来完成购买，因为他们可以通过信贷购买股票。随着这种行为的增加，信贷开始变得紧张，利率随之上升。这既是因为借贷需求过于强劲，也是因为美联储允许利率上升（即收紧货币政策）。当借贷需要偿还时，股票不得不被出售以获取资金来偿还债务，导致价格下跌、债务违约发生，抵押品价值缩水，信贷供应进一步减少，泡沫转变为自我强化的崩溃，最终引发经济大萧条。

财富差距如何刺破泡沫并引发崩溃？

为了探讨这种动态如何在伴随巨大财富差距的情况下刺破泡沫，并导致不仅是金融层面的崩溃，还会引发社会和政治层面的动荡，我研究了以下图表。该图表展示了过去以及当前财富与货币之间的差距情况，具体表现为股票总价值与货币总价值的比例。

接下来的两张图表则显示了这一比例如何成为未来十年名义回报率和实际回报率的指标。这些图表本身已经说明了一切。

当我听到人们试图通过分析公司未来是否能够盈利，从而为当前的股价提供足够回报，来判断某只股票或整个股市是否处于泡沫时，我心里会想，他们并不真正理解泡沫的动态。虽然投资的长期收益当然重要，但这并不是泡沫破裂的主要原因。泡沫并不会因为人们某天早晨突然意识到收入和利润不足以支撑当前价格而破裂。毕竟，是否有足够的收入和利润来提供良好的投资回报率，通常需要多年甚至几十年才能真正明确。

需要牢记的原则是：

泡沫破裂的原因在于流入资产的资金开始枯竭，而股票或其他财富资产的持有者需要出售这些资产以获取资金用于某些目的（最常见的是偿还债务）。

接下来通常会发生什么呢？

当泡沫破裂，市场中资金和信贷不足以满足金融资产持有者的需求时，市场和经济会随之下滑，内部的社会和政治动荡通常也会加剧。尤其是在存在巨大财富差距的情况下，这种动态会进一步加剧富裕阶层（通常倾向于右翼）与贫困阶层（通常倾向于左翼）之间的分歧与愤怒。

以1927至1933年的案例为例，这种动态导致了经济大萧条，并引发了严重的内部冲突，特别是富裕阶层与贫困阶层之间的对立。这一系列事件最终导致胡佛总统被赶下台，罗斯福总统当选。

自然地，当泡沫破裂并伴随市场与经济衰退时，往往会引发重大政治变革、大规模财政赤字以及债务货币化。在1927至1933年的例子中，市场与经济的衰退发生在1929至1932年，政治变革则在1932年到来，而这些变革促使罗斯福总统在1933年开始实施巨额财政赤字政策。

罗斯福总统的中央银行印制了大量货币，从而使货币贬值（例如，相对于黄金而言）。这种货币贬值缓解了资金短缺问题，并带来了以下影响：

a) 帮助那些系统性重要的债务人缓解压力，能够支付债务利息；

b) 推高了资产价格；

c) 刺激了经济发展。

在这样的时刻上台的领导者通常会实施许多令人震惊的财政政策变化，虽然在此无法详细展开，但可以肯定的是，这些时期通常伴随着巨大的冲突和财富的重大转移。在罗斯福的案例中，这些情况促使了许多重大财政政策的变革，以实现财富从顶层向普通民众的转移。例如，将最高边际所得税率从1920年代的25%提高到79%，大幅增加遗产税和赠与税，并为社会项目和补贴的巨大增长提供资金。这些政策也导致了国内与国际间的巨大冲突。

这是一种经典的动态。在历史上，许多领导者和中央银行都在许多国家和许多年间重复了类似的做法，次数之多难以一一列举。顺便提一句，在1913年之前，美国并没有中央银行，政府也没有能力印制货币，因此银行倒闭和通缩性经济萧条更为常见。但无论哪种情况，债券持有者的处境通常不佳，而黄金持有者则表现良好。

虽然1927至1933年的案例是经典泡沫破裂周期的一个典型例子，但它属于较为极端的情况。类似的动态也可以在其他时期看到，例如促使尼克松总统和美联储在1971年采取相同措施的事件，以及几乎所有其他泡沫和破裂的发生（如1989至1990年的日本经济泡沫、2000年的互联网泡沫等）。这些泡沫和破裂通常还伴随着其他典型特征，例如市场因流行而吸引了大量缺乏经验的投资者，这些投资者受市场热度驱动，以杠杆方式买入，最终损失惨重并感到愤怒。

这种动态在数千年来一直如此，当这些条件存在时（即对货币的需求超过供应）。财富不得不被出售以换取资金，泡沫破裂，违约、货币印刷以及经济、社会和政治问题随之而来。换句话说，金融财富（尤其是债务资产）与货币之间的失衡，以及金融财富转化为货币的过程，是导致银行挤兑的根本原因——无论是私人银行还是政府控制的中央银行。这些挤兑要么导致违约（主要发生在美联储创立之前），要么促使中央银行创造货币和信贷，向那些“太重要而不能失败”的机构提供支持，以帮助它们偿还贷款并避免失败。

请牢记以下几点：

当货币交付的承诺（即债务资产）远远超过现有货币数量，并且需要出售金融资产来获取资金时，警惕泡沫破裂的可能性，并确保自身得到保护。例如，不要持有大量信贷敞口，并拥有一些黄金作为避险资产。如果这种情况发生在财富差距巨大的时期，还需警惕可能出现的重大政治和财富变动，并采取措施保护自己免受影响。

虽然加息和信贷收紧是导致资产被出售以获取资金的最常见原因，但任何导致资金需求增加的因素（例如财富税）以及出售金融财富以满足资金需求的行为，都可能引发类似的动态。

当货币/财富之间的巨大差距与财富分配的不平等同时存在时，这种情况应被视为非常高风险的环境，需格外谨慎。

从1920年代到现在：泡沫、破裂与新秩序的轮回

（如果您不想了解从1920年代到现在的简要历史，可以跳过这部分。）

虽然我之前提到了1920年代的泡沫如何导致1929至1933年的破裂和大萧条，为了快速补充背景信息，那场破裂和随后的萧条最终促使罗斯福总统在1933年违约了美国政府承诺以固定价格提供硬通货（黄金）的承诺。政府大量印制货币，黄金价格上涨了约70%。

我将略过1933至1938年的再通胀如何导致1938年的紧缩；以及1938至1939年“经济衰退”如何创造了经济和领导层的条件，再加上德国和日本崛起挑战英国与美国主导权的地缘政治动态，共同导致了第二次世界大战；还将略过经典的大周期动态如何将我们从1939年带到1945年——当时旧的货币、政治和地缘政治秩序崩溃，新的秩序得以建立。

我不会详细探讨原因，但需要指出，这些事件使美国变得非常富有（当时持有全球三分之二的货币，即黄金）且强大（生产了全球一半的GDP，并成为军事主导力量）。因此，在布雷顿森林协议中确立的新货币秩序中，货币仍然以黄金为基础，美元与黄金挂钩（其他国家可以用他们获得的美元以每盎司35美元的价格购买黄金），而其他国家的货币也与黄金挂钩。

然而，在1944年至1971年间，美国政府的支出远超税收收入，因此大量借款并以债务形式出售，从而创造了远超中央银行黄金储备的黄金索取权。意识到这一点后，其他国家开始用纸币兑换黄金。这导致货币和信贷变得过于紧张，因此尼克松总统在1971年采取了与罗斯福总统1933年类似的行动，再次使法定货币相较黄金贬值，黄金价格随之飙升。

简而言之，从那时到现在：

a) 政府债务及其偿债成本相较于税收收入显著上升，尤其是在2008年全球金融危机后的2008至2012年期间，以及2020年新冠疫情引发的金融危机之后；

b) 收入和价值差距扩大至当前的巨大水平，导致难以调和的政治分歧；

c) 由于信贷、债务以及对新技术的创意支持投机，股市可能处于泡沫状态。

下图展示了收入分配中，前10%人群的收入份额相较于后90%的比例——可以清楚地看到，今日的收入差距极为巨大。

当前局势

美国以及其他民主治理且过度借贷的国家政府如今面临困境：

a) 无法像过去那样继续增加债务；

b) 无法通过足够的税收增长来弥补财政缺口；

c) 无法大幅削减支出以避免赤字并阻止债务进一步增加。

他们陷入了僵局。

详细解析

这些国家无法借到足够的资金，因为自由市场对其债务的需求已经不足。（原因在于这些国家债务过高，而债权持有者已经持有了过多债务资产。）此外，国际债权人（例如中国）担忧战争冲突可能导致债务无法偿还，因此减少了对债券的购买，转而将债务资产转换为黄金。

它们无法通过足够的税收增长来解决问题，因为如果对财富集中于前1%-10%的人群加税：

a) 这些富裕阶层可能会选择离开，带走他们的税收贡献；

b) 政治家可能会失去前1%-10%群体的支持，而这些群体的支持对于资助昂贵的竞选活动至关重要；

c) 可能导致市场泡沫破裂。

与此同时，它们也无法削减足够的支出和福利，因为这样做在政治上甚至道德上可能是不可接受的，尤其是这些削减将会对底层60%的人群造成不成比例的影响……

因此，它们陷入了僵局。

基于这些原因，所有拥有高额债务、巨大财富差距和严重价值分歧的民主国家政府都面临困境。

在当前条件下，结合民主政治体系的运作方式以及人性特点，政治家们不断承诺快速解决问题，但却无法交付令人满意的结果，因此迅速被赶下台，继而被新一批承诺快速解决问题的政治家所取代，而后者同样失败，再次被替换，如此循环。这正是为什么英国和法国这样的国家——它们的体制允许快速更换领导人——在过去五年内分别经历了四任首相。

换句话说，我们正在目睹“大周期”这一阶段的经典模式。这种动态非常重要，值得深入理解，现在应该已经显而易见了。

与此同时，股市和财富繁荣高度集中于顶尖的人工智能相关股票（例如“七巨头” Mag 7）以及少数超级富豪手中。而人工智能正在取代人类工作，加剧财富和货币分配的不平等，以及人与人之间的财富差距。历史上曾多次出现类似动态，我认为很可能会出现显著的政治和社会反弹，这种反弹至少会显著改变财富分配，而在最糟糕的情况下，可能会导致严重的社会和政治混乱。

接下来，让我们探讨这种动态与巨大的财富差距如何对货币政策造成问题，并可能引发财富税，从而刺破泡沫并导致经济崩溃。

数据怎么样？

我将比较财富和收入排名前10%的人群与财富和收入排名后60%的人群，选择后60%是因为这一群体代表了大多数人。

简而言之：

• 最富有的人群（前1%-10%）拥有远远超过后60%人群的财富、收入以及股票资产。

• 对于最富有的人群而言，他们的财富主要来源于资产价值的增长，而这种增长在资产未被出售之前是不被征税的（与收入不同，收入在赚取时即被征税）。

• 随着人工智能的繁荣，这些差距正在扩大，并可能以加速的速度进一步扩大。

• 如果对财富征税，则需要通过出售资产来支付税款，这可能会导致泡沫破裂。

更具体来说：

在美国，排名前10%的家庭是受过良好教育且经济生产力较高的人群，他们赚取了约50%的总收入，拥有约三分之二的总财富，持有约90%的股票资产，并支付了约三分之二的联邦所得税。这些数字都在稳定增长。换句话说，他们的经济状况非常好，并且对社会的贡献也很大。

相比之下，排名后60%的家庭教育水平较低（例如，60%的美国人阅读能力低于六年级水平），经济生产力相对较低，合计仅赚取了约30%的总收入，拥有仅约5%的总财富，持有约5%的股票资产，并支付不到5%的联邦税。他们的财富和经济前景相对停滞，因此面临着财务上的压力。

自然地，这种状况导致了对财富和资金从前10%人群向后60%人群重新分配的巨大压力。

虽然美国历史上从未征收过财富税，但如今在州和联邦层面对财富税的呼声越来越高。为什么现在要对财富征税，而之前没有？原因很简单——因为财富集中在那里。也就是说，排名前10%的人大多数通过财富增长而变得更富有，而这些增长并未被征税，而不是通过劳动收入实现财富积累。

财富税面临三大主要问题：

1. 富人可以选择迁移，一旦他们离开，不仅带走了自己的才华、生产力、收入和财富，还带走了税收贡献。这将削弱他们离开的地区，同时提升他们迁往的地区。

2. 财富税实施起来非常困难（具体原因你可能已经了解，我就不赘述了，以免这篇文章变得更长）。

3. 财富税将资金从用于支持生产力提升的投资活动中抽离，转交给政府，而假设政府能够妥善处理这些资金以让后60%的人群变得更具生产力和富裕，这几乎是不现实的。

基于上述原因，我更倾向于看到对未实现资本收益征收一个可接受的税率（例如5%-10%），但这又是另一个需要单独讨论的话题。

附言：财富税将如何实施？

在未来的文章中，我会更详细地探讨这一问题。简单来说，美国家庭资产负债表显示大约有150万亿美元的总财富，但其中现金或存款的规模不到5万亿美元。因此，如果每年征收1%-2%的财富税，所需的现金将超过1-2万亿美元，而现有的流动现金池规模也仅略高于这一数值。

任何类似的政策都可能导致资产泡沫破裂并引发经济衰退。当然，财富税不会对所有人征收，而是针对富人群体。虽然本文暂不深入具体数字，但可以明确的是，财富税可能会带来以下影响：

1. 迫使私人和公共股权进行强制性出售，从而压低估值；

2. 增加信贷需求，可能推高富人及整体市场的借贷成本；

3. 鼓励将财富转移至税收友好地区或离岸避税地。

如果政府对未实现收益或非流动性资产（如私募股权、风险投资持股，甚至集中持有的公共股权头寸）征收财富税，这些压力将尤为突出，甚至可能引发更严重的经济问题。

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深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，花旗银行与 Swift 宣布已完成一项在法币与数字货币之间进行 Payment-versus-Payment（PvP）结算流程的试点，验证了传统金融系统与分布式账本网络互操作的可行性。此次试点依托现有 Swift 基础设施实现，并通过无缝集成机构级区块链连接器、业务流程协调器及智能合约实现。此外，试点中花旗银行使用了以太坊 Sepolia 测试网的测试版 USDC，用于模拟近生产环境。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，被标识为”#66kETHBorrow”的加密货币巨鲸今日再度增持57,725枚ETH，价值约1.63亿美元。此次购买后，该巨鲸ETH持仓量已达432,721枚，总价值约12.1亿美元。同时，该巨鲸在借贷平台Aave上已累计借入6.026亿美元稳定币。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据链上分析师 Ai姨 (@ai 9684xtpa) 监测，某鲸鱼「清仓 ETH，卖掉部分 WBTC」，过去 8 小时其以均价 84710 美元卖出 250 WBTC（2117 万美元），亏损 794.8 万美元。

其 ETH 持仓则于 11 月 17 日-11 月 21 日期间分批清仓，最终以 2994.9 美元均价卖出 17497 ETH（5241 万美元），此前建仓的 13,316 ETH 亏损 1840 万美元。

该鲸鱼今年八至九月时高点囤积的 WBTC 和 ETH，仅不到四个月就亏损 2634.8 万美元，剩余 1310 WBTC 仍浮亏 4071 万美元。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据Trader T监测，昨日以太坊现货ETF净流出额达2.6066亿美元。其中贝莱德(BlackRock)的ETHA流出最多，达1.2167亿美元；富达(Fidelity)的FETH紧随其后，流出9055万美元；VanEck的ETHV流出1867万美元；灰度(Grayscale)的ETHE流出1860万美元；Bitwise的ETHW流出1117万美元。21Shares、Invesco、Franklin和Grayscale Mini的产品当日未出现资金流动。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据Trader T监测，昨日比特币现货ETF净流出额达9.04亿美元，为历史第二大单日流出规模，具体数据如下：

• BlackRock的IBIT：-3.5639亿美元
• Grayscale的GBTC：-1.9935亿美元
• Fidelity的FBTC：-1.9037亿美元
• Ark Invest的ARKB：-9442万美元
• VanEck的HODL：-3059万美元
• Bitwise的BITB：-2117万美元
• Franklin的EZBC：-751万美元
• Grayscale Mini的BTC：-420万美元
• Invesco的BTCO、Valkyrie的BRRR和WisdomTree的BTCW均为0流出

 

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，HTX行情显示，ETH跌破2800美元，现报2799美元，24小时跌幅为8.12%。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，流动性质押平台aPriori在X平台发文表示，已经注意到社区针对项目可能涉及女巫活动的讨论，目前没有发现任何证据表明团队或基金会成员领取空投，主网上线首日将有更多APR代币空投给Monad社区且不设任何限制或锁定期，主要基于社区贡献，所有现有APR代币桥接到Monad主网上。
此前消息，Bubblemaps披露aPriori募资约3000万美元，但该项目60%空投被同一实体通过1.4万个地址领取，尚不清楚幕后是谁，以及这些钱包是如何获得认证的。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，据The Block报道，摩根大通分析师在周四的股票研究报告中维持对加密货币交易所Bullish(BLSH)的”中性”评级，但将2026年12月目标价从46美元小幅下调至45美元。此调整主要因剔除了公司12亿美元IPO所得资金产生的稳定币推广收入。

Bullish第三季度表现强劲，收入达7700万美元，调整后EBITDA为2900万美元，均超出市场预期。分析师指出，尽管市值下跌，但第四季度市场波动性增加正推动交易量上升，为Bullish创造”更具建设性”的交易环境。该公司还早于预期推出期权交易，并在获得纽约BitLicense后继续吸引美国机构客户。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，Re7 Labs发布xUSD脱锚事件更新，其中指出已聘请律师事务所Pillsbury Winthrop Shaw Pittman调查情况并就正式的法律选择提供建议，包括资产追回，此前多次联系Stream Finance和Stables Labs，但均未得到满意的答复，律师已经向相关方送达法律通知，要求偿还款项和保存证据，目前Morpho Worldchain sdeUSD头寸完全恢复，金库风险敞口已降低50%以上。

深潮 TechFlow 消息，11 月 21 日，BitMine 董事长 Tom Lee 在接受 CNBC 采访时表示，目前加密市场的疲弱走势与 10 月 10 日的暴跌高度相似，当时因稳定币定价错误引发史上最大规模清算，近 200 万账户被洗出场、流动性瞬间枯竭。Lee 指出，这类去杠杆周期通常持续约 8 周，目前已进入第 6 周，市场或正处于调整尾声。