分类： TechFlow

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据NLNico披露，瑞典科技公司Pixelfox AB宣布计划将部分剩余流动性投资于加密货币和数字资产。根据其投资框架，资金将主要配置于比特币、以太坊和BNB等主流加密货币，以及区块链基础设施、成熟代币项目和早期创新项目。该公司预计将于2025年第三季度启动首批投资。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据 BiyaPay官方推特消息（@BIYAPAYOFFICIAL），BiyaPay 将于2025年7月31日21:30（UTC+8）上线美股Figma（$FIG.M），标志着全球领先的在线协作设计平台Figma正式登陆多资产交易平台BiyaPay。

Figma作为设计领域的SaaS巨头，受益于远程办公浪潮，其2025财年营收飙升至7.49亿美元，同比增长48%，IPO估值高达193亿美元，每股发行价33美元，预计募资12亿。

Adobe收购案失败后，Figma独立上市备受瞩目，或将成为云工具板块新星。

BiyaPay支持USDT交易美股、港股，用户无需申请离岸账户，即可实时参与股票交易。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据彭博社报道，白宫重申支持特朗普总统提名Brian Quintenz担任美国商品期货交易委员会（CFTC）主席一职。此前，参议院农业委员会突然取消了原定的提名投票，引发市场关注。按照程序，该提名需首先获得参议院农业委员会多数支持，随后提交参议院全体表决。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据彭博社报道，Circle首席执行官杰里米·阿莱尔（Jeremy Allaire）在彭博社专访中表示，随着美国国会通过GENIUS法案，为稳定币业务建立了明确的监管框架，这一领域已成为加密货币市场最具活力的板块。作为全球第二大稳定币USDC的发行方，Circle将探索区块链支付系统在传统金融机构中的应用。阿莱尔指出，稳定币技术正获得传统金融机构和政策制定者的关注，未来有望在支付和商业领域开启全新应用场景。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据彭博社报道，德意志银行旗下DWS集团、荷兰市场做市商Flow Traders及金融服务提供商Galaxy Digital共同支持的公司AllUnity于7月31日宣布，推出欧元稳定币EURAU。该稳定币在以太坊区块链上发行，由多家欧洲银行的储备金提供完全抵押，符合欧盟加密资产监管框架。Bullish交易所将作为其首发上市平台。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据官方公告，国泰君安国际（1788.HK）于近日成功发行首笔中资券商公募数字原生债券。该债券以美元计价，发行规模不超过3亿美元，期限为3年。本次发行采用直接发行结构，并通过汇丰银行的”Orion”数字资产平台完成。国泰君安国际在本次发行中同时担任牵头全球协调人和结算交割行。

该数字债券基于区块链技术发行，具有数字化、可编程和自动执行等特点。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，Bitget 第 27 期链上交易竞赛即将开启。活动期间，用户交易 CHILLHOUSE、Froggie、USELESS 代币，链上累计交易额达前 965 名的用户可获得 20 至 100 枚 不等的 BGB 空投奖励，总奖池 20,000 枚 BGB。活动时间为 7 月 31 日 19:00:00 至 8 月 4 日 19:00:00 (UTC+8)。 

撰文：Jiayi

1981 年，16 岁的释永信进入了当时几乎被遗忘的少林寺。那时寺里只有 9 个和尚，靠种地和香火艰难度日。转折点出现在一年后：李连杰主演的《少林寺》电影引爆全国，古寺一夜之间成为大众关注的焦点。

释永信精准捕捉到了这次「心智红利」。他没有发明功夫，也不是武艺最高强的那个，却完成了一次跨时代的品牌定位：他将「少林寺 = 中国功夫」的心智烙印，深植进了全球观众的脑海。

在之后的几十年里，他系统整理武术典籍、推动表演出海、开展文化传播、打造商业授权，从一个宗教场所出发，把少林打造成了全球「功夫认知」的入口。更重要的是，这种认知并不止于「文化影响」，而最终变现为真金白银：门票、IP、地产、无形资产管理……认知成了生意的入口。

这，就是「群体心智」的力量：当你在用户脑海中留下明确、唯一的标签，你就有资格讲故事、定价格，并长期存在。

群体心智，与 Web3 项目的关系到底有多大？

你可能会问：一个和尚在少林寺搞了四十年的品牌，有什么值得 Web3 项目学的？

我让你看释永信，不是因为他懂直播、讲文化 IP，而是因为他完成了一件几乎所有 Web3 项目都在努力却极少做到的事：在全球用户心中，绑定了一个关键词的定义权。

Web2 做的是业务，当然看市占率，即你的垂直赛道你的用户占比体量。因为传统商业无论是估值还是生意本身都离不开产品落地后在市场的直接竞争力。而 Web3 项目我个人认为：项目的「群体心智占有」作用大大超过「实战占有率」。

但「关注群体心智」不是一句空话，它贯穿了项目从 0 到 1 的每一个阶段，特别是 TGE 这个关键节点。TGE 之后有了流动性，项目的运行逻辑会彻底改变。你不再只是讲故事、拉关注，而是开始面对真实市场的定价、套利和博弈。这种转变非常剧烈，一旦准备不足，前期所有的热度和期待都可能在几天内迅速瓦解。

所以项目方必须提前思考：在 TGE 之前，你到底该抢占什么样的用户心智？该讲怎样的叙事？该把自己摆在用户脑海中的哪个位置？

接下来，我们分开细谈。

TGE 前，项目方该如何构建「群体心智」？

对于大多数 Web3 项目而言，TGE 是第一次站上公开市场的舞台。但真正决定成败的，其实是在 TGE 之前。这个阶段，是你抢占用户心智的黄金窗口。它不仅关乎代币能否顺利上线，更关乎你能不能借助这次「集体注意力时刻」，在用户脑海中种下一个可被长期记住的认知标签。

你如何通过这段时间，把项目的定位讲清楚、信任打牢固、预期稳得住，决定了你能不能收获真正有价值的早期参与者。否则你等来的，可能不是启动，而是终结。

我通常会建议还没 TGE 的项目，先做一次「心智三问」自查：

1. 你在用户心中，属于哪个 Tier？

你是这个赛道的头部选手？还是边缘项目？这背后其实是一个非常现实的公式：

用户对你项目的 Tier 认知 = 对你 TGE 的预期值 = 愿意投入多少时间关注你 = 你真实的数据表现等等

你真实的数据表现和用户参与度，往往是用户主观认知你「值不值得押注」的外显结果。这些都不完全来自你做了什么，更来自你「看上去是第几梯队的」。

2. 用户到底记住了你什么？

这可能是 Web3 创业者最常高估自己的一点。很多团队在讲解项目时逻辑严密、条理清晰，但当我听了二十分钟之后，还是会问一句：「所以你们的爆点是什么？」

现实很残酷。在这个聚焦力无比碎片化的市场，每天有无数项目宣传，不要指望用户真正的读懂你。他们只会记住能带来联想、能产生情绪的那几个关键词。所以你一定要做减法，把所有内容最终提炼出用户可以「带得走」的三件事：容易记、能激发赚钱想象力、与未来爆发潜力有关。

说人话，是大多数项目最缺的能力。

3. 群体信任是否稳得住？

如何打造一个受信于用户的项目？这是最容易被忽略的一点，也是最容易被击穿的一层。

哪怕你技术强、叙事牛，一旦用户对你的人设、团队、行为模式产生质疑，信任一旦塌方，心智就会自动脱锚。

信任崩塌很多时候不是因为大事，而是一些看起来不值一提的小事积累起来的。比如，用户提个问题没人回，问了几次都石沉大海；本来说好什么时候发奖励，拖了又拖，连个解释都没有；社区里有人开始质疑，团队却集体装死，或者冷冷一句「我们会内部讨论」；甚至有时候，外面看着项目讲得头头是道，背后却被传「这就是一轮套利局」。

这些事每一件看起来都不大，但就是这种「说一套、做一套」的感觉，会一点点击穿用户最初的信任感，尤其是那批最早的支持者。他们原本是你最宝贵的资产，是真心相信你故事的人，但一旦信任裂缝出现，他们离场最快，也最不会回头。

正如全世界提到中国功夫，大多数人第一反应不是咏春、八极、太极，而是：少林。咏春拳并不差，但它没有迎来它的释永信。你要成为那个给项目建立集体心智的人。

TGE 之后，项目正式进入「金融标的」状态

TGE 之后，项目不再只是产品、愿景、故事，而是成为了一个有价格、有流动性、有二级交易的金融资产。你是否值钱、值不值得买、能不能涨，开始以最公开、最冰冷的方式被验证。

首先变化的是用户结构。曾经那些陪你讲理想、跑测试网、活跃社区的早期用户，身份也发生了转变。他们现在既是使用者，也是交易者。而更大的一波交易者，此刻才刚刚进场。他们不是来「听你讲故事」的，而是来问一个更直接的问题：「你这个币，有没有赚钱机会？」

Web3 很少有是「产品无可替代」的。你哪怕做得比竞品好 20%、30%，只要币价没有动静、市场没有波段，你依然会被迅速抛弃。用户不会给你时间和耐心去成长，他们会立刻去追那个「看起来更能涨」的项目。

因此，项目方必须正面回答一个问题：为什么别人要买你的币？

这背后，其实对应的是三类典型的用户心智模型：

🌞低阶玩家：我产品好。 用户：好不好不重要，反正我不是不敢买。

这类项目最常见的心理是：「我们技术领先、产品体验好、团队很认真」。但市场不会因为你努力就给你回报。

用户的反应通常是：「你说得再好，有波动吗？没有？那我不敢买。」

这是典型的「产品价值和金融价值割裂」。在 Web3，只有产品，没有价格弹性，是撑不起用户信任的。你可以是 builder，但在用户眼里，你只是一个「没有预期差的币」。

现实是，产品体验早已不是稀缺品，但能调动注意力的价格预期才是。

所以你需要明白：你以为自己是在构建产品，其实你在竞争的是金融情绪的心智入口。

🌞中阶级玩家：我有利好，我拉盘 用户：短期投机一下，获利我赶紧跑

Web3 绝大多数用户，是短平快的投机者。他们也不奢望长期共建，但只要你有拉盘、有节奏、有利好，他们就会进来参与。

他们不是信仰者，更不是社区布道者。但只要你制造了「可交易性」，他们就会进场做一轮。

这不是坏事。相反，这说明你有「动静」了。用户知道你是一个可以做波段的项目，哪怕不能抱死，也值得蹲点。

只要你能做成几次有效拉盘，市场就会开始默认你是个「有行情」的币。你的代币会被加进用户的 watchlist，会有一批人专门等你下一次出手。

从没人关注 → 有人参与 → 有人蹲点，这就是 Web3 中「价格弹性心智」的慢慢建立的过程。

高阶玩家：让用户觉得「这个币值得留着，卖飞就上不去车了」

最理想、也是最难打下的用户心智，是当用户在清仓时，主动留下你的币。他们心中浮现的不是「能不能赚快钱」，而是：「这个项目，下一轮我可能还用得上。」 「这个币，一旦涨了我可能就买不回来了。」

要达到这个层级，项目必须建立起一个完整的「信任 × 预期 × 反馈」循环，至少满足四个条件：

·项目长期方向清晰，叙事不会反复横跳；

·产品进展有节奏，用户看得见希望；

·项目方有利好，币价不疲软

·币价有韧性，能形成「上去了还有得讲、跌下去也能再拉」的情绪弹性；

这种代币不一定天天暴涨，但用户心里知道，「你是值得长期参与的资产」，自然会留仓、传播、维护。

SUI：一个心智反转的真实案例

拿一个最近我把它放到了长期标的的币：$SUI。来拆解一下

SUI 坐拥豪华的团队（这次 facebook 的 meta 项目的产研团队），几十亿美金的一级市场估值也不乏成为了各大投资机构的为之 FOMO 对象。实话说，TGE 初期我认为 SUI 的表现并不好，社区整体感受是，项目方高傲自大不贴近社区。直到一年半以前，SUI 突然意识到了社区的重要性，一手继续推生态一手抓社区。二级层面因为法规问题就不多说。

之后发生的事情大家就都知道了。突然间，SUI 在市场心智层面成为了「小 SOL」。挤入了，用户愿意长期持有资产名单。

其实 Sui 在今年夏天已经经历了两件对市场信心构成考验的事件：一是 5 月底生态项目Cetus 遭遇安全事故，导致约 2.23 亿美元的流动性池被耗尽；二是 7 月初迎来 4400 万枚、价值近 2 亿美元的大额代币解锁，是整个季度最大的释放之一。

按照常规节奏，这种连环负面本应带来价格崩盘和社区情绪崩溃。但结果却相反：SUI 不仅没有被市场抛弃，反而在大前天涨到了 $4.39，创下了今年 2 月以来的新高，成为板块内最具交易热度的项目之一。

为什么它扛住了？其实关键不只在于 Sui 团队对黑客事件等负面情况没有回避、而是迅速承担责任。真正重要的是，Sui 在过去一年多的时间里，用行动慢慢改变了用户对它的认知，把原本被吐槽「高傲冷漠」的形象，一点点拉回成了一个「值得信任、能长期押注」的项目。

以生态项目 Cetus 被攻击为例，虽然这是由第三方智能合约引发的风险，Sui 并非直接责任方。但团队并没有甩锅，不仅立即暂停相关合约、冻结两笔涉事钱包、合作 Sui 验证节点发起投票，还联合 Sui 基金会安排贷款，筹集补偿资金来承诺「全额赔付」受害者。最终 90.9% 验证人投票支持释放 1.62 亿美元冻结资产，赔偿方案顺利通过。

整个过程透明、迅速、带有极强执行力，也让外界不仅一次真正意识到：这个团队在关键时刻，是扛得住、愿意兜底的。

它给大家示范的是：只要你前期建立了清晰的心智锚点，并在 TGE 后持续兑现，市场是会给你时间和空间的。

信任，是我唯一愿意押注的方向

很多项目会来找我做市场，但我合作的项目一直很少。不是我眼光多高，而是我只愿意把自己的时间和信用投入到值得信任的团队里。

在我决定是否协助之前，我都会做完整的项目 DD，核心判断标准只有两个：这个团队是否值得我信任？它的社区是否相信他们？

如果有一点不成立，那无论 narrative 多漂亮，我都会选择不合作。我不认为我能靠一场营销帮项目变好，更不会把信任交给一个不负责任的团队。

因为说到底最终 Web3 项目的核心竞争力，不是技术壁垒，也不是融资额。而是你能不能在一群人心中，留下一个清晰、可信、值得被转述的位置。

这就是群体心智，也是 Web3 真正的胜负手。

撰文：Nicky，Foresight News

近一个月，Pudgy Penguins 生态代币 PENGU 价格显著攀升，据 Bitget 数据显示，自 2025 年 6 月 23 日至 7 月 23 日，其最大涨幅一度突破 500%，现报 0.038 美元。与此同时，Pudgy Penguins NFT 系列地板价同步上扬超 50%，现报 15.8 ETH（约 61,000 美元）。

7 月 31 日，据官方透露 Pudgy Penguins 及 Abstract 团队已正式担任美国政府顾问角色，参与加密货币相关立法设计工作。团队多次赴华盛顿特区进行政策磋商。此外，PENGU 已向监管机构提交申请，拟推出涵盖 NFT 与代币资产的现货 ETF 产品。

赶上美国政坛的加密春风，恰逢其团队操刀的另一项目 Abstract Chain 主网上线一周年。这条 L2 能否从一众竞争对手中杀出重围呢？

作为 Pudgy Penguins 母公司 Igloo Inc. 旗下的以太坊 Layer 2 网络，Abstract Chain 的前身为链上创作者经济平台 Frame，其愿景是构建专注于「消费级加密体验」的区块链基础设施。

其技术基础采用 zkSync 的 ZK 技术和 EigenDA 的数据可用性方案，作为以太坊 Layer 2 运行，同时提供低成本与高速交易体验。其官网明确表示：「我们不追求成为『最快』或『最复杂』的链，而是聚焦『最易用』— 让新手用户能像使用 Web2 应用一样无缝接触区块链。」

项目早期获得了 Founders Fund、Fenbushi Capital、1kx 等机构投资。2025 年 7 月，Pudgy Penguins CEO Luca Netz 透露正在为 Abstract 寻求新一轮融资，并探索社区参与融资的途径。同时 Abstract 将持续优化 iOS 体验及其门户应用 Portal，目标是将 Web3 的入门门槛降至最低。

一年进展：从基础设施到生态初显

截至 2025 年 7 月，Abstract Chain 网络总锁仓价值（TVL）达到 4500 万美元，累计处理交易笔数超过 1 亿。

Abstract Chain 的生态围绕「消费级场景」展开。其官方账号近期频繁转发的合作项目：

1. Onchain Heroes：一款运行于 Abstract Chain 上的放置类角色扮演游戏（idle RPG），由 Proof of Play 提供技术支持。玩家派遣英雄冒险、赚取代币 HERO、制作装备并参与排行榜竞争。其 Genesis Hero NFT 地板价现报 0.14 ETH，代币 HERO 市值约为 1050 万美元。

2. Moonsheep（SHEEP）：采用创新的 DN-404 标准（融合 ERC-721 与 ERC-20），定位为融合 Meme 币传播力与 NFT 品牌深度的混合型项目。

3. Death.Fun：一款高风险高回报的链上游戏。玩家通过下注、选择安全方块规避「死亡格」并累积乘数，可随时选择结算收益。

除此之外，Abstract Chain 近期宣布韩国 K-pop 经纪公司 Modhaus 达成合作，后者旗下拥有 tripleS、ARTMS 等顶流女团。

Meme 与社区：PENGU 引领的「文化符号」

当前 Abstract Chain 上市值靠前的 Meme 币，亦成为其生态活力的主角。其中，PENGU 市值已达 23 亿美元，稳居榜首；ABSTER（市值 3200 万美元）、NOOT（1400 万美元）等围绕「企鹅」 IP 衍生的 Meme，通过故事性与社区共识形成独特标签。

例如，ABSTER 自称「深植于 Abstract Chain 代码的传奇企鹅」，其「不可逃避」的设定强化了用户对其「链上文化符号」的认知；NOOT 则以「企鹅复古情怀」吸引用户，呼应 Pudgy Penguins 早期的社区记忆。

成立一年，Abstract Chain 在交易规模、TVL 和生态项目孵化上取得初步进展，尤其依托 Pudgy Penguins 的社区影响力吸引了用户与开发者。其聚焦消费级体验、降低使用门槛的定位清晰，与 K-Pop 的合作也展现了链下文化破圈的尝试。

然而，如何超越 Meme 币的热度，培育出真正具有持久生命力和广泛用户粘性的消费级应用，仍是 Abstract Chain 及其生态建设者面临的核心挑战。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，某巨鲸从Hyperliquid平台获利1360万美元后，随即退出永续合约交易，转而购入3,322枚以太币现货，价值约1284万美元。

撰文：深潮 TechFlow

恰逢以太坊主网启动十周年之际，老牌公链项目 IOTA 也迎来其诞生的第十个年头。

十年前，当有人提出想打造一个去中心化基础设施，吸引用户、开发者甚至大型企业、政府合作，从而构建一个完全革新传统秩序规则的数字世界，很多人会觉得遥不可及，因为彼时的区块链还只是少数极客口中的小众词汇；

十年后的今天，区块链逐步演变成为推动金融创新、数据安全、供应链优化以及全球贸易数字化的核心基石，随着科技巨头开启新一轮布局，世界各国政府掀起抢滩加密热潮，曾经的区块链雄心壮志，也变成了触手可及的重大机遇。

十年前，在以太坊主网正式上线的同一年，IOTA 诞生，以其独有的面向大型企业和政府理念，旨在通过解决现实问题而创造实际价值，加速去中心化力量渗透，带来区块链在现实世界应用的范式级创新；

十年后的今天，凭借 Rebased 主网升级、去中心化数字贸易基础设施 TWIN 发布以及与包括肯尼亚、荷兰、英国在内的多个国家政府部门建立深度合作，IOTA 再次活跃在加密一线视野。

十年大浪淘沙，从物联网到 DeFi、RWA 到全球数字贸易底座，作为曾经的 Coinmarketcap 前十，IOTA 作为区块链老将的仍屹立的演化路径是什么？

面对由真实的用户、真实的落地场景、真实的收益组成的可持续发展生态蓝图，IOTA 又蕴含哪些参与机会？

内外双循环：真实资产及场景下的可持续生态收益

老牌公链，关键优势之一在于积累。

十年精耕细作，从 Web3 原生 DeFi 到区块链在现实世界场景的大规模落地，IOTA 已然在追求合规的基础上，构建起清晰的生态内、外双循环系统。

内循环：多元生态版图，贯穿资产全生命周期

IOTA 生态版图涵盖 DeFi、RWA、NFT、GameFi、Meme 等多个模块，形成了从资产发行、交易到收益管理的完整闭环，为用户提供了多层次、多维度的金融服务与创新体验。

众所周知，DeFi 是公链生态的金融支柱，而拉动 DeFi 的三驾马车分别是：DEX、借贷和稳定币。

作为 IOTA Rebased 升级后部署的首个 DEX，Pools 旨在实现链上资产的无缝交换，高流动性和低成本的交易体验是 IOTA 生态基建的重要里程碑。

Deepr 是 IOTA 生态安全高效的借贷平台，提供数字资产的借贷服务，为用户提供撬动更高收益的高效杠杆。

而刚刚于 7 月 14 日上线的 Virtue 则是 IOTA 生态首个原生稳定币协议 Virtue，用户可通过锁定 IOTA 或 stIOTA 铸造超额抵押稳定币 vUSD，具有统一稳定池设计、固定利率借贷、支持闪电贷/闪电铸造等特征，目前已深度集成 Swirl Stake、Pools Finance 等生态协议。

三驾马车之外，围绕原生同名代币 $IOTA，IOTA 生态也衍生出了多样化兼具流动性与收益的玩法。

Swirl 是由 IOTA 基金会官方扶持的流动性质押协议，用户可质押 IOTA 获得 stIOTA，赚取质押奖励并通过 stIOTA 获得更丰富的 DeFi 收益。

与此同时，LiquidLink 不久前正式上线了 IOTA 链上积分系统：作为一站式平台，LiquidLink 旨在通过直观的投资组合管理、积分系统和定制的链上身份，简化 Web3 参与体验，实现实时社区参与管理和公平透明的激励分配。目前 IOTA 链上积分系统已与 Swirl 建立合作，Swirl LST 积分系统即将上线，用户通过 Swirl 质押 IOTA 代币即可赚取积分，钱包中每持有一个 stIOTA，每小时可获得 1 个积分，积分在未来享有多项生态权益。未来 LiquidLink 将推动与 Pools、Virtue 等协议的集成，提供更多获得积分的方式。

除此之外，IOTA 生态还拥有代币资产发行平台及资产代币化等多个模块：代币发行平台为 IOTA 生态内项目提供从社区建设到代币发行的全方位支持，扶持优质项目快速成长；资产代币化解决方案为现实世界优质资产上链提供了高效便捷的通道，不仅为用户提供更多元的投资选择，同时推动传统资产与区块链技术的深度融合。

多元化格局下的生态内循环，不仅为 IOTA 生态的高度活跃性打下坚实基础，更通过各模块间的协同作用，赋予了 IOTA 不断向外探索、从单一的金融服务延伸至更多元化的社会经济领域的创新动力。

外循环：链接现实场景，创造可持续价值

IOTA 专注于为现实世界的真实场景提供落地解决方案，通过技术赋能跨境贸易、供应链管理、资产代币化等领域，为生态引入更大规模用户与资金，并在真实场景中创造真正的价值，为生态参与者带来以真实资产为依托的可持续收益。

最生动的案例莫过于 2025 年 5 月 8 日在赞比亚卢萨卡正式启动的去中心化全球数字贸易体系 TWIN 在英国、波兰、荷兰、肯尼亚等国家的应用。

作为下一代数字基础设施，TWIN 全称为 Trade Worldwide Information Network（全球贸易信息网络），通过开放模块化基础设施、分布式账本技术(DLT) 助力信任与透明、安全且去中心化的数据交换、开源及合规等设计实现强大的互操作性、可扩展性和可追溯性，为全球供应链带来实时、可验证的数据共享，大大提升国际贸易透明度、信任和效率。

基于 TWIN 技术框架，IOTA 与英国内阁办公室合作打造了边境贸易示范项目，高效追踪了 2024 – 2025 年间从波兰到英国的 900 多批家禽货物，促进了全球供应链之间即时、安全的数据共享，展示了 TWIN 技术在支持跨行业和跨地区去中心化数字贸易中的强大能力。

比 TWIN 更早推出的 TLIP 同样专注于提升跨境贸易效率，但更聚焦物流模块，并广泛应用于非洲市场：作为贸易物流信息管道，TLIP 全称为 Trade and Logistics Information Pipeline（贸易和物流信息管道），旨在简化信息交换并促进跨境合作和国际贸易，并能够对贸易融资和商品交易的资产进行代币化，以促进 IOTA 上的 RWA 的发展。

此前，2024 年，IOTA 与肯尼亚税务局达成合作，肯尼亚税务局建立 TLIP 节点，以改进出口贸易证书的数据流，最具代表性的产业改善是鲜花出口，肯尼亚是世界第三大鲜花出口国，以玫瑰为主要出口品种的肯尼亚鲜花是该国的重要外汇来源，通过 TLIP ，肯尼亚建立了高效、透明、实时追踪且稳健的全球跨境贸易体系。

此外 RESULD 通过 TLIP 实现数字化运营，简化肯尼亚、荷兰和英国之间的新鲜农产品供应链，不仅减少了中断，还提升了产品质量，并确保符合 ESG 标准。

跨境贸易场景之外，Realize 则是 IOTA 在中东所打造的 RWA 示范级合作。

作为一家总部位于阿布扎比的代币化平台，Realize 同时也是中东地区首支代币化国债基金。该平台不仅支持现实世界资产的代币化，还将代币化资产整合到丰富的 DeFi 场景中，进一步提升资产的流动性与收益机会，为投资者带来真正的价值。

此外，IOTA 还陆续与秘鲁、荷兰、阿拉伯、日本等国家建立合作，在智慧城市、数字政府、跨境贸易、能源和石化等维度，探索区块链和 DLT 创新驱动可持续数字转型新范式。

合规：全球化战略布局，进一步推动机构与国家采用

当然，政府级别的合作建立在强大的合规基础上。

合规的重要性不言而喻，但在所有的公链发展优势中，合规优势最难被复制和取代，这是一个需要长期投入和持续努力的复杂过程，现实世界大规模采用的过程中，建立信任，尤其是政府信任，不仅需要专业团队在法律法规领域进行大量投入，还需要与政府、机构及其他利益相关方进行长期的沟通与协作。

IOTA 自诞生以来便非常重视合规工作，并在多年的建设中逐渐积攒优势：

在中东地区，IOTA 已获得伊斯兰金融合规认证，并在阿布扎比建立首个受监管的合规基金会，注入价值超1 亿美元 IOTA 代币以支持 IOTA 生态发展，进一步打开 MENA 市场。

在欧洲和北美地区，IOTA 是欧洲 European Blockchain PCP 计划的成员之一，该计划由欧盟委员会资助，旨在为欧洲设计新的、符合欧盟法规的分布式账本技术 (DLT) 解决方案。另外，IOTA 还是英国加密行业协会 CryptoUK 一员，并与全球区块链商业理事会 ( GBBC ) 建立合作，GBBC 将 IOTA 和 TWIN 纳入《101 个真实世界区块链用例手册》，展示了 IOTA 技术在国际贸易中的实际应用。

在亚洲，IOTA 为马来西亚证券委员会、日本金融服务局提供相应加密监管咨询意见。

而在非洲，IOTA 基金会与在世界经济论坛、托尼·布莱尔研究所、非洲商标研究所、进口和国际贸易研究所及全球贸易便利化联盟等知名实体建立合作，助力简化信息交换并促进跨境合作和国际贸易，探索 TWIN 和 TLIP 在更广泛场景中的应用。

根据 IOTA 团队透露，在 TWIN 已经在肯尼亚、赞比亚等国家获得成功的基础上，TWIN 的目标是在 2032 年服务覆盖非洲 30 个以上的国家。与此同时，未来 IOTA 更将致力于推动 TWIN 走出非洲走向世界：目前 IOTA 已经有计划的推动 TWIN 在亚洲、美洲市场跨境贸易方面的应用。

在合规发展的坚实基础上，IOTA 通过内外双循环的深度协同，不仅在区块链生态内部构建了涵盖资产发行、交易、管理与收益的完整闭环，实现了资产的高效流转与创新应用，还通过与现实世界的深度融合，成功赋能跨境贸易、供应链管理、资产代币化等多个领域，为生态参与者创造了真正长期且可持续的价值。

而作为支撑区块链在现实世界真实场景大规模落地的基础，自诞生来，IOTA 在技术方面的精进也从未松懈。

全新技术栈：冲向大规模现实采用的基座

公链的技术比拼，就像是汽车的引擎较量，从最根本上决定着公链能做多大、跑多远。

作为从多轮公链大战中厮杀走出的老牌 Layer 1，IOTA 不仅拥有多轮竞争的技术沉淀，更有老牌公链在技术方面独有的严谨与较真，这在今年 5 月进行的 IOTA Rebased 主网升级中得以充分展现。

在诞生之初，IOTA 就凭借创新的 Tangle 架构在 Web3 行业独树一帜：Tangle 是一种有向无环图（DAG）结构，由于无需单独的矿工参与即可就交易有效性达成共识，Tangle 架构赋予 IOTA 高吞吐量、强大的可扩展以及无手续费等突出特点，但存在中心依赖等问题。

为追求完全的去中心化和可扩展性，使得技术真正能够解决现实问题并创造实际价值，加之 Move 生态的崛起，IOTA 开启了技术升级探索并于 2025 年 5 月完成 Rebased 主网升级。

Rebased 主网升级：行业首个双智能合约生态系统

升级后的 IOTA 网络在性能、安全性、智能合约生态、经济模型等多个维度实现了显著提升：

本次升级的最大亮点在于，通过本次升级，IOTA 成为行业首个双智能合约生态系统：此前 IOTA 宣布推出兼容 EVM 的 L2 解决方案 IOTA EVM，引入了智能合约、跨链功能、并行处理以及增强 MEV 攻击的安全性等功能；Rebased 主网升级后，IOTA 在保持 L2 EVM 兼容的同时，在 L1 支持基于 Move 语言的智能合约，成为继 Aptos 和 Sui 之后第三个采用 Move 的头部 L1 网络。通过对于两大智能合约生态的支持，开发者可轻松基于 IOTA 构建产品，进一步为生态带来丰富想象力。

而从性能表现上来说，IOTA 拥有 50,000+ TPS 处理能力及亚秒级确认时间，仅满足了高频交易场景的需求，更为复杂的智能合约执行提供了坚实基础。

从安全性和去中心化程度上来说，IOTA 已获得包括 LugaNodes、KILN、Twinstake、Ankr 等行业顶级机构的节点支持，未来还将引入超过 150+ 验证节点，进一步实现高度去中心化的网络结构。

与此同时，IOTA 还通过升级引入了 APY 最高 15% 的质押收益，用户质押 IOTA 代币即可获得收益，质押机制不仅为代币持有者提供了长期参与网络的经济激励，同时促进了网络的安全性和稳定性，目前网络质押率为 46.58%。

更为重要的是，IOTA 还设计了动态费用机制和代币销毁机制：动态适应的费用机制将根据网络活动自动调整交易费用，部分交易费用会被销毁（即永久移除），从而减少代币供应量，进而对代币价格产生积极影响，同时提升网络的经济模型。

组件与拼图：构建去中心化数字世界的完善基础

基于 IOTA 对于技术的钻研与追求，带来了流畅的用户体验，也赋予了 IOTA 构建丰富组件打造完善去中心化数字经济基础设施的能力，在连接 Web3 与现实世界的过程中，如果你有任何创新想法，你都可以轻松将其实现。

基于 IOTA 双智能合约生态，IOTA 构建了多个创新技术组件，为生态发展提供了强大的技术支撑。

在上一章节中，我们已经初步了解了 TWIN 和 TLIP 两大组件在政府级合作中的重要作用，但对于二者的技术原理和具体区别可能还比较模糊。

简单来说，TLIP 在三年前推出，主要致力于改善东非的贸易流程，而 TWIN 于今年推出，背靠 Rebased 主网升级后的系列优势，TWIN 更加开放、包容、去中心化，互操作性也更强，能够为全球范围内的多贸易生态系统提供支持。

对于任何需要跨行业和跨地区贸易来说，尤其是在数字经济基础设施没那么完善的中低收入国家的小型企业，都可以选择通过 TWIN 以更低成本实现更高效的全球贸易管理，囊括数据空间、数字产品护照、物流追踪等各个环节。

当然，TWIN 的强大，是 IOTA 生态多个组件协同效应下的结果。

IOTA Wallets 作为用户进入 IOTA 生态的重要入口，凭借用户友好的界面和功能，为生态的普及与应用奠定了基础；

IOTA Identity 作为去中心化身份框架，旨在提供一个用于身份验证、验证和安全数据交换的框架。

IOTA Tokenization 是 IOTA 生态 RWA 快速发展的重要推力，作为资产代币化解决方案，帮助轻松发行、管理数字资产；

IOTA Notarization 作为一个开源的模块化工具包，用于记录和验证数据完整性，保护数据免遭欺诈、丢失和操纵，解锁产权保护、数字护照与供应链、物联网实时系统等用例。

此外，对于开发者，IOTA 还提供系列实用工具：

IOTA Tooling 是全面的开发工具包，提供开发者所需的工具，帮助快速构建和部署应用；

IOTA Gas Station 则能够实现让开发者和企业承担用户的交易费，实现用户层面的免 Gas 交易，简化 Web3 交互门槛，打造更流畅的 Web3 体验。

强大的底层技术基础 + 丰富的组件与工具，使得 IOTA 更有能力推动协议超越投机，真正解决现实问题创造实际价值，引领区块链进入实用化时代。

而在上半年完成 Rebased 升级、TWIN 发布等多个里程碑之后，进入下半年的 IOTA 将继续在技术迭代、生态拓展、开发者吸引方面持续发力。

技术迭代 + 生态资助：多措并举激发生态活力

根据 IOTA 官方透露的路线图，2025 年下半年 IOTA 的技术迭代将围绕更优的性能、更低的门槛、更强的安全性展开。

一方面，IOTA 将围绕协议增强展开系列工作，包括验证者评分、拥堵期间取消交易的反馈机制以及 Gas 费用预测器等。

另一方面，IOTA 将着重聚焦基于 DAG 优化持续进行 Starfish 开发：Starfish 是 IOTA 开发的全新共识协议，旨在增强先前采用的 Mysticeti 引擎的稳定性和可扩展性，此前Mysticeti 专注于低延迟和简化架构，而 Starfish 则旨在通过基于部分同步 DAG 的 BFT 方法兼顾安全性和可扩展性。Starfish 目前正在积极开发中，预计将于第三季度部署到 Devnet 上。

此外，在降低用户门槛上，IOTA 还将带来账户抽象与密钥集成两大功能：账户抽象旨在将简单的外部账户替换为可编程的链上账户，从而提升用户体验，以及通过社交恢复等功能提升安全性，为团队提供更完善的资金管理解决方案。与此同时，将密钥集成作为一种额外的身份验证方法，将进一步简化钱包登录流程，并与云服务同步后，增强账户的可恢复性。

技术上的精益求精，不仅将带来更丝滑的用户体验，也持续增强了开发者基于 IOTA 构建应用的吸引力。而事实上，开发者作为公链生态的灵魂人物，一直以来，IOTA 生态激励对于开发者都有着非常特殊的「优待」。

2025 年至今，IOTA 已举办两场大型黑客松活动：

首场 IOTA MOVEATHON 黑客松活动计划贯穿 2025 年全年，首届已于 2025 年 3 月正式开启，本次黑客松聚焦对基于 IOTA 使用 Move 语言构建项目感兴趣的开发者，来自全球的开发者将围绕支付与消费应用、现实世界应用、DeF(A)i、工具与基础设施四大板块构建项目，共同瓜分高达 15 万美元的总奖金池。

第二场黑客松活动则刚刚于马来西亚落幕，2025 7 月 19 – 21 日，作为 2025 年马来西亚区块链周的冠名赞助商，IOTA 马来西亚 2025 黑客松活动拉开帷幕，该活动旨在旨在吸引顶尖人才并推动构建创新的 Web3 解决方案，获胜者将共同 10,000 美元奖励，同时前 10 名团队将在马来西亚区块链周期间展示他们的项目，从而获得潜在的投资者、合作伙伴和创新同行的关注和支持。

在不定期举办的黑客松活动之外，IOTA 基金会更在官网开放了两大设长期开发者激励计划：

IOTA Grants 计划面向生态所有参与者开放，其资助分为开源开发、Web3 教育以及社区活动（如黑客马拉松和研讨会等）三个板块，通过审核的申请将可获得 5 万美元以上资助。

截止至目前，共有 243 个项目提交资助申请，其中 29 个项目通过了资助委员会的审批，涵盖 DEX、借贷 GameFi 等多种类别，总发放资助金额超过 287 万美元。

IOTA 商业创新计划则更聚焦现实世界落地，重点关注的方向包括供应链追踪、数字产品护照、身份和访问管理、数据完整性与合规性、现实世界资产代币化等。该计划旨在支持初创企业、企业和开发者将富有远见的想法转化为可扩展的解决方案，将为每位合格申请人提供高达 100,000 欧元的资金以及技术和战略支持。

该计划报名时间截止至 2025 年 12 月 31 日，首批入选项目已在多个现实场景中展现出强大的问题解决能力：Impierce 是一家欧洲企业，其基于 IOTA 构建的数字身份解决方案能够在不泄露个人数据的情况下参与数字生态。Orobo 构建的数字产品护照平台实现了产品从原材料到处置的全生命周期可追溯性；而 ObjectlD 则为实体产品提供可验证、防篡改的身份信息。

而对于普通投资者而言，更多注意力可能在 IOTA 同名原生代币 $IOTA 身上。

作为原生代币，$IOTA 与生态深度绑定，扮演交易费、质押、价值转移、治理等重要角色。

2024 年 12 月，IOTA 宣布引入可持续的代币经济模型，$IOTA 总供应量将根据代币通胀和手续费销毁之间的平衡而随时间波动，年通胀率约在 6% 左右，在完成 IOTA Rebased 升级后，46 亿 IOTA 代币从 Stardust 网络迁移至 Rebased 主网。此后每个 epoch 将新铸造 767,000 枚 IOTA 代币。

除了新代币经济模型，$IOTA 更为社区津津乐道的莫过于其高流通比例。

我们知道，流通量是代币的重要指标，流通量较高，往往意味着流动性更强，同时更能抵御市场短期冲击。而作为已诞生 10 年的公链项目，目前 $IOTA 流通比例超过 80%，且 2015 年 ICO 筹集的 50 万美元早已市场化，在更健康的代币结构下，不少社区成员认为 IOTA 未来将更能够以社区利益为主导。

解决现实问题，创造实际价值。

不管是技术迭代，还是生态合作，这句话都经常出现在 IOTA 的内容里。

从 2015 年到 2025 年，区块链从极客的实验室走向全球经济的舞台，而在探索全球数字经济转型升级方面，IOTA 也已经积累了十年。

这十年里，从全新的技术栈，到遍布全球多个国家/地区的合规进展及生态合作，IOTA 用实际行动将区块链技术的潜力转化为现实的生产力。

而在新的十年展开之际，面对 IOTA 以真实用户、真实场景和真实收益所构建的可持续生态蓝图，IOTA 还将继续在技术、合规与生态合作方面持续发力，进一步扩大生态飞轮效应。

随着多项里程碑的落地，在加速去中心化力量渗透现实世界具体场景的道路上，新周期下的 IOTA 也正在积蓄力量走的更远。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，Pudgy Penguins 首席执行官 Luca Netz 在接受采访时表示，Pudgy Penguins 与 Abstract 团队已正式以政府顾问身份参与美国加密货币立法并发表建议，团队成员最近三个月多次前往华盛顿特区，并已提交 PENGU ETF 申请，ETF 中将不仅包含 PENGU 代币，还将包括 NFT。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据链上分析师 Onchain Lens（@OnchainLens）监测，一个新创建的钱包地址从币安交易所提取了多种加密资产，总价值约420万美元。具体包括：

• 80,126枚LINK，价值约146万美元
• 110.34亿SHIB，价值约145万美元
• 344万个MATIC，价值约76.2万美元
• 142.62个ETH，价值约55.2万美元

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，Robinhood 发布2025年第二季度财报。报告显示，公司总净收入达9.89亿美元，同比增长45%；净收入为3.86亿美元，同比增长105%。

期内，公司各项业务收入均实现显著增长：基于交易的收入同比增长65%至5.39亿美元，其中加密货币收入增长98%；净利息收入增长25%至3.57亿美元。平台总资产增长99%至2,790亿美元。

在业务拓展方面，Robinhood 已完成对加密货币交易所 Bitstamp 的收购，并在欧洲30个国家推出股票代币化服务。公司同时宣布计划收购加拿大数字资产服务商 WonderFi，预计将于2025年下半年完成交易。

撰文：FinTax

1. 事件概况

2025 年 7 月初，律师事务所 Pomerantz 代表所有在 2024 年 4 月 30 日至 2025 年 4 月 4 日期间购买或以其他方式取得 Strategy （原名为 MicroStrategy，纳斯达克股票代码：MSTR）证券的个人与实体，在美国弗吉尼亚东区联邦地区法院对 Strategy 提起集体诉讼。该诉讼，依据《1934 年证券交易法》第 10(b) 条和第 20(a) 条及其实施条例 SEC Rule 10b-5 的规定，要求 Strategy 公司及其部分高级管理人员就涉嫌在比特币投资盈利数据和会计标准方面的证券欺诈行为承担法律责任，并追索由此造成的投资损失。在加密资产逐步成为企业战略资产配置的重要组成部分的今天，该诉讼或将成为监管机构和市场参与者重新审视加密资产会计与信息披露标准的重要信号。

2. Strategy 的比特币战略

大名鼎鼎的 Strategy 最初是一家专注于企业级商业智能（BI）、基于云的服务和数据分析的软件公司，长期为大型企业客户提供数据可视化、报告生成和决策支持工具。尽管其传统软件业务在业内具有一定知名度，但增长趋于缓慢，营收和利润表现也较为平稳。

自 2020 年起，公司在创始人 Michael Saylor 的主导下，正式确立以比特币为核心的资产配置战略，将其定位为替代现金的主要储备资产。这一转型标志着 Strategy 开始将大量资金投入比特币市场，并通过多轮融资持续加仓。公司不仅动用自有资金购币，还通过发行可转债、优先票据和以比特币为抵押的贷款等方式获得低成本资金，从而放大其投资规模。此后，Strategy 转型为一家杠杆式比特币金融公司，而非一家简单的企业软件公司。

其比特币策略的核心在于长期持有，Strategy 明确表示不会主动出售所持资产，而是利用比特币的长期升值潜力提升公司总资产与市值。进入 2024 年以来，公司在比特币价格大幅回升期间持续买入，尤其在其突破 6 万美元后加快了购入节奏。仅 2024 年第一季度，公司就增持了逾 12,000 枚比特币，至 2025 年初累计持仓已超过 200,000 枚，进一步强化了其「比特币本位」的企业形象，也令其股价高度与比特币走势挂钩，成为资本市场中备受关注的另类加密资产载体。

3. 被指控的核心方面

诉状核心指控在于，Strategy 及其高管发布了若干虚假和 / 或误导性陈述，或未能充分披露关键信息，主要包括：（1）对公司围绕比特币的投资策略与资金运作所能带来的预期盈利能力进行了夸大；（2）未充分揭示比特币价格波动所带来的相关风险，尤其是在采用会计准则更新（ASU2023-08）后，公司可能因加密资产公允价值变动而确认的重大损失；因此，（3）公司在公开场合发表的相关声明在所有关键时间点上具有重大误导性。

分析来看，被指控的核心问题集中在两个方面：一是对其比特币投资策略盈利能力的虚假或误导性陈述，二是未能及时披露新会计准则带来的重大影响，并淡化相关风险。

一方面，诉讼认为该公司对其比特币投资策略的盈利能力作出了虚假和误导性陈述，违反了联邦证券法。作为一家公开上市公司，Strategy 有责任在其财报和公开声明中如实反映比特币投资对公司盈利的实际贡献。然而公司被指在多项对外沟通中夸大了比特币带来的财务正面效应，模糊了其真正依赖的是币价上涨带来的账面浮盈，而非核心业务的持续盈利能力。与此同时，公司可能通过调整后的非 GAAP 指标或正向语言渲染盈利前景，掩盖了加密资产价格波动带来的真实财务压力。这类行为若构成对重大事项的虚假陈述，即可能违反《1934 年证券交易法》第 10(b) 条及其实施条例 SEC Rule 10b-5 的规定。

另一方面，Strategy 还被指未能及时、充分按照披 ASU2023-08 会计准则修订对公司财务数据进行披露。2023 年底，美国财务会计准则委员会（FASB）正式通过了关于加密资产的新会计处理标准，规定企业从 2025 财年起（即 2024 年 12 月 15 日之后开始的财年），允许将比特币等加密资产按公允价值计量，并直接在利润表中反映公允价值的变动，同时也允许企业提前采用该准则。

控方方认为，结合虚假陈述与披露不足两个方面，Strategy 被控在关键时间窗口未履行其作为上市公司在信息披露方面的法定义务，从而误导了投资者并造成实际经济损失。

4. ASU 2023-08 会计准则的主要内容以及相关挑战

ASU 2023-08 由 FASB 于 2023 年 12 月发布，标志着美国公认会计准则下加密资产会计处理的重大变革。这一准则适用于符合特定条件的可互换加密资产，要求企业在每个报告期按市场价格对其进行公允价值计量，并将价值变动计入当期净利润，同时在财务报表中单独列示相关信息。新规自 2024 年 12 月 15 日之后开始的财年起生效，并允许提前采用。该准则引入了更为细致的披露要求，包括加密资产的种类、数量、公允价值、限制性信息及期间变动情况，提升了财报的透明度和一致性。简言之，ASU 2023-08 在提升会计信息质量的同时，也对企业的合规能力与风险管理水平提出了更高要求。

此前，FinTax 曾 ASU 2023-08 会计准则进行专文分析。对加密企业来说，采用 ASU 2023-08 作为会计准则进行会计处理可能产生以下影响：提高财务报表透明度、简化会计处理流程、改变税收和资本结构与面临非 GAAP 指标的监管风险。以比特币投资为核心战略的 Strategy 在采用 ASU 2023-08 之前并未采用公允价值会计方法，而是采用成本减值会计模型对其比特币进行核算，即公司将其持有的大量比特币归类为无形资产。在该会计模型下，Strategy 仅在价格下跌时才需确认减值，除非资产被出售，否则不会因价格上涨而加价。直到 2025 年 4 月 7 日，该公司才在向 SEC 提交的文件中披露其因采纳该准则而确认的 59.1 亿美元未实现损失，并在随后 5 月份的季度财报新闻稿和电话会议中说明损失来源于比特币价格下跌背景下的估值调整。正如控方所认为，这种延迟披露削弱了投资者在集体诉讼期内对公司真实财务状况和风险敞口的判断能力，构成了对重大信息的遗漏。

5. 结语

综合来看，Strategy 面临的这起集体诉讼凸显了在加密资产快速发展背景下，上市公司在信息披露与合规监管方面所面临的双重压力。

一方面，随着企业将比特币等加密资产纳入财务结构，其盈利能力、资产波动性与融资模式均高度依赖市场行情，任何对外表述若未充分反映真实风险，易引发遗漏或误导性陈述的法律风险。

另一方面，随着 FASB 于 2023 年底通过的新会计准则逐步实施，企业必须在财务报表中以公允价值方式反映加密资产，并提前评估其对资产估值、利润波动与披露义务的系统性影响。若未能及时、准确地说明这一会计制度变更对财务状况的性质与范围，可能构成对投资者预期的实质误导。

因此，本案不仅关乎个案责任的追究，也可能是加密资产会计准则改革背景下，上市公司履行披露义务、平衡战略宣传与合规边界的案例。

作者：Biteye核心贡献者@viee7227

以太坊十年，潮起潮落，正当市场再次火热之际，ETH价格距离历史新高似乎只有一步之遥。

本文分析了机构加仓与ETF热潮、基金会变动、K线技术指标、链上数据、路线图、RWA和稳定币崛起等7大维度，或许以太坊这轮上涨才刚刚开始。

一、ETH储备概念股

近期ETH市场买盘异常强劲，不少上市公司及资管机构积极增持，甚至已将ETH纳入财务战略核心。与此同时，ETH储备概念股大涨，成为美股新宠。

引发华尔街拥抱以太坊的标志性事件就是华尔街知名策略师、Fundstrat联合创始人Thomas Lee高调押注ETH，他于2025年出任Bitmine董事长，直接推动这家原比特币矿企转型为以太坊资产公司。在Lee的主导下，Bitmine迅速在市场上累计了超过60万枚ETH头寸，价值逾30亿美元，作为财政储备主要资产。也正是在他的营销鼓舞下，华尔街的兴奋点被引爆，多家美股上市公司相继宣布购入ETH作为资产配置，例如此前Bit Digital公司将持有的BTC转换为ETH，耗资1.72亿美元，购入10万枚ETH，目前已累计超过12万枚；SharpLink Gaming目前已持有约43.8万枚ETH，总价值约10.9亿美元。

这一系列动作表明，机构投资者正将以太坊视为类似比特币的战略储备资产来配置，以太坊的市场认可度显著提升，进一步强化了看涨预期。

二、ETF

伴随ETH价格大涨，场外资金大举涌入以太坊ETF。

根据SoSoValue数据，美东时间7月29日，以太坊现货ETF总净流入2.19亿美元，自7月3日起持续18日净流入。单日净流入最多的以太坊现货ETF为贝莱德（Blackrock） ETF ETHA，单日净流入为2.24亿美元，目前ETHA历史总净流入达97.04亿美元。7月16日，美国九支现货以太坊ETF合计吸引超7.26亿美元净流入，创去年7月上市以来单日最高纪录。

相比之下，同期美国比特币ETF在经历年初热潮后有所降温，7月下旬一度出现连续数日小幅净流出，这表明部分资金从BTC板块再平衡至ETH板块，反映机构对以太坊应用前景的信心提升。目前比特币ETF的市值占比特币总市值为6.49%，而以太坊ETF仅为4.71%，相比之下以太坊在ETF渠道流入的资金仍有较大增长空间。

来源：SoSoValue

展望未来，除了现货ETF，以太坊质押收益ETF也在路上，7月17日，贝莱德旗下iShares以太坊信托基金（ETHA）正式向SEC提交 19b-4 文件，拟为其以太坊ETF引入质押功能。根据分析师预测，美国有望在2025年下半年批准首批ETH质押ETF。这类产品将在持有现货以太坊的基础上，提供3-5%的年化质押收益，对机构吸引力更强。

ETF效应为以太坊带来的最直接影响，就是提升了流动性和需求天花板。机构在配置完 BTC ETF后，ETH ETF成了接下来唯一的选择。有了ETF，数百亿美元级别的大型资金也能方便地进行资产配置，这无疑大幅增强了ETH的投资品属性和市场深度，是支撑长期看涨的重要外部因素之一。

三、以太坊基金会

本轮以太坊走强也与管理团队的变化密不可分。

以太坊基金会在过去一年经历了管理层调整，2025年3月，Hsiao-Wei Wang和Tomasz Stańczak新上任为基金会联席执行董事，双主管模式将分散决策权、降低单点依赖，并且在Vitalik等技术领袖之外，引入更专业的管理，推动效率提升。既保留社区驱动的开源精神，又增强对外沟通和战略执行力，有利于推进以太坊与机构和监管的良性互动。

此外，以太坊基金会前核心研究员Danny Ryan加盟由前银行家Vivek Raman创立的Etherealize项目，旨在通过教育传统机构与市场推广，将ETH引入华尔街主流金融体系。这标志着以太坊核心团队首次主动融入传统金融生态，ETH估值逻辑将向机构化转型，长期价格支撑力显著增强。

四、K线技术指标

以太坊近期呈现强劲的上涨行情。过去一个月内，ETH价格从约2400美元大幅攀升约60%，在7月下旬接近4000美元关口。涨幅远超大盘平均，体现出市场对以太坊的乐观预期。

从技术指标上看，过去三个月ETH/BTC结束了长时间的横盘整理，并在7月中旬向上突破关键区间，单月上涨40%，表明此前由比特币主导的资金偏好开始转向以太坊，市场对风险资产的偏好回升。

来源：TradingView

此外，ETH的RSI（相对强弱指标）在4月份周K线上回落至30附近，这历来被视为“低点买入区”的位置。数据显示，过去每当RSI触及这个区间（30-40），ETH往往会迎来一轮大级别上涨。比如，2023–2024年期间，上次出现同样的信号伴随着ETH超290%的涨幅。

来源：TradingView

分析师 @MikybullCrypto在4月就曾提示这轮买入信号，他当时判断这是一次“极为罕见的买点，不容忽视”，并预言ETH会在此后实现翻倍。他近日再次重申这一观点，认为如果RSI继续攀升到高位，以太坊的价格可能会上探7000至10000美元区间。

这意味着，从技术面来看，以太坊的这轮上涨，可能还没有走完。

https://x.com/MikybullCrypto/status/1945580696140919266

五、链上指标

从链上数据看，以太坊活跃度显著提升。

交易活跃度：以太坊主网日均交易笔数近月来保持稳定，2025年6月以太坊月度交易总数约为4200万笔（日均约140万笔），与此前数月基本持平。值得注意的是，尽管目前链上Gas费用处于低位，但这可能并非因用户减少，而是由于主网升级后网络处理能力增强，单位交易成本下降。根据Nansen数据显示，过去一个月，以太坊活跃地址数量在过去30天增长16.3%，交易数在过去30天增长14.2%，并于7月22日达到日均交易笔数162万笔，创下近半年内新高，链上活动活跃意味着更多用户和应用在使用以太坊网络。

来源：Nansen

链上手续费： 随着近期币价和链上活动回暖，以太坊手续费收入也有所回升，并重新超过其他公链，在2025年二季度重新回到链上手续费收入第二位。据Artemis数据统计，6月以太坊单月全网手续费收入约3910万美元，仅次于Tron，从某种程度上体现了以太坊网络需求的回归。

来源：Artemis

DeFi总锁仓价值（TVL）： 下图DefiLlama数据显示，以太坊的TVL从6月28日的602亿美元上升至7月28日的3年高点859亿美元，月内增长超过42%。此外，全网DeFi总TVL在7月下旬突破1530亿美元，创三年来新高，其中近60%锁定在以太坊上。 但是，值得注意的是，以太坊同期价格增长为59.9%，超过TVL增长率，并且如果用ETH本位来衡量TVL增速，则出现了1%的下跌，表明近期TVL创新高主要由ETH价格推升所致。这意味着后续若资产价格回调，TVL指标也可能相应回落。

来源：Defillama（上图为ETH TVL）

质押情况：值得一提的是，以太坊质押规模屡创新高——当前已有超过3600万枚ETH在质押中，接近目前总供应量的30%，这些锁定的ETH有效减少了流通供给，从供需层面减少了抛压。虽然近期出现超50万枚ETH排队解除质押，但同时伴随大量新质押进入，可对冲大量退出影响，币价依旧保持强势，不必过度恐慌。

来源：Cryptoquant

来源：validatorqueue

ETH通胀情况：值得注意的是，当前以太坊网络呈现轻微通胀状态，实际上的通胀率远低于市场普遍认知。根据统计，自合并以来近三年间，以太坊年均净通胀率（+0.117%）相比比特币通胀率（+1.338%）低11倍以上。ETH的逻辑是使用越多、销毁越多，对网络活跃度形成正循环，这意味着传统“ETH 无上限通胀”的说法已不再成立，过去几年中，ETH已实质性低通胀，这或许也是其上涨逻辑中的重要支撑力之一。

来源：ultrasound.money、@LeonWaidmann

交易数攀升 + 手续费回暖 + 质押锁仓 + 低通胀水平，多项链上指标共同佐证以太坊基本面向好，为ETH价格继续走强提供了有力支撑。

六、RWA和稳定币叙事

通过深入分析支持RWA的各大链上网络关键指标（参考下表），可以看出以太坊在RWA和稳定币市场中占据主导地位。

来源：RWA.xyz

RWA上链： 2025年被许多业内人士称为“RWA元年”，大量现实资产通过以太坊生态实现代币化。根据RWA.xyz数据，截至2025年7月29日以太坊上已经托管了超过341种RWA资产，涵盖国债、房地产股权、私募股权等，市值占整个链上RWA市场约55.2%，达到70亿美元，高居所有区块链之首，是第二名ZKsync的3倍左右。例如，目前贝莱德代币化基金BUIDL的规模已突破24亿，其中超过90%的资产仍托管在以太坊。随着未来RWA代币化市场规模的不断突破，以太坊有望分得最大份额。

来源：RWA.xyz

稳定币趋势： 以太坊在2025年继续巩固其作为链上美元载体的地位。截止2025年7月29日，运行在以太坊上的稳定币存量占整个市场的54%以上，稳居各公链之首。按总量约2500亿美元计，其中超1377亿美元的稳定币（USDT、USDC等）流通于以太坊网络。

来源：RWA.xyz

需要强调的是，过去ETH更多被视作“超比特币”的加密资产，而如今随着稳定币和RWA的大量沉淀，ETH具备了更广泛的价值支撑。一方面，ETH作为支付Gas的“数字原油”不可或缺，每笔稳定币转账、每次RWA发行都要烧掉少许ETH；另一方面，ETH的“生产性资产”属性也日益凸显——质押ETH可获得原生收益，这点类似于持有美债收息，正契合传统资金对于有收益储备资产的偏好。当进入降息周期，ETH的质押收益率可能会高于国债收益率，而且伴随着巨大的上涨空间，这使得ETH显得极具吸引力。Thomas Lee高调表示，以太坊作为稳定币和RWA承载平台前景无限，这也使其成为华尔街布局合规链上的首选。Lee认为，以太坊网络价值被严重低估，其“公允价值”应在1万美元-1.5万美元区间，未来几年还有10倍以上升值潜力。

综上，稳定币和RWA的兴起正在重新定义ETH的投资价值，也让以太坊有机会成为全球数字美元清算网络，这也是近期机构投资者敢于大举配置ETH的重要原因之一。

七、以太坊技术路线图

以太坊十年来持续迭代升级，其技术路线图的进展是看涨ETH的重要内部驱动力。

最近一次重大升级——Pectra升级，已于2025年5月7日成功实施。整合Prague与Electra两个子提案，涵盖执行层与共识层改动。它引入账户抽象（EIP-7702）、验证者质押上限提升（至2048 ETH）、数据扩容（blob 增加）、更灵活的退出机制和BLS预编译，旨在提升扩展性、用户体验，为后续分片和Verkle树铺路，是以太坊中长期路线图中的关键一步。

下一阶段，Fusaka升级预计在2025年底左右上线，将把单区块数据blob数量扩容8倍并引入PeerDAS技术，实现链上数据可用性提升。

总的来说，以太坊开发路线图在过去季度按计划推进Proto-Danksharding、账户抽象深化、数据扩容、验证者机制改革等，持续增强以太坊性能。展望后续，以太坊将致力于完成Danksharding全分片、实现状态无障碍（Statelessness）以及各模块化环节的完善，以太坊性能的提升也将为ETH长期价值奠定坚实基础。

总结

综上，站在以太坊十周年的节点上，我们可以看到内部基本面与外部环境的共振：核心指标向好、技术升级不断、团队治理优化，使以太坊网络更加强健；同时稳定币和RWA新兴叙事以及ETF带来的增量资金，又为ETH注入了源源不断的上涨动力。正因如此，越来越多资管机构和分析师对以太坊中长期前景持乐观态度，认为其有望在未来几年内挑战新的高度。

当然，其他公链的挑战、监管变化等仍可能带来波动。但可以确信的是，在下一个十年的起点，以太坊正在向着“新金融基础设施”转变，精彩或许才刚刚开始。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据 WEEX 唯客交易所公告，平台于 7/30 17:00 – 8/6 17:00 (UTC+8) 开启 Conflux (CFX) 新人空投活动，总奖池 50,000 U。活动期内，新用户净充值≥ 100 U，并首次现货交易 CFX，可获得 15 USDT 奖励；新用户任意币对累计合约交易量≥ 500 U，可获得 15 USDT + 10 U 合约体验金；新用户任意币对累计合约交易量≥ 20,000 U，可根据交易量占比瓜分 20,000 USDT；新老用户每完成一次合格邀请，可获得 10 USDT，单人最高奖励 1,000 USDT。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据官方公告，LBank已于2025年7月31日16:45（SGT）上线NEET U本位永续合约，最高杠杆为20倍。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据官方文件，芝加哥期权交易所（CBOE）提交新规则提案，建议符合标准化要求的加密货币ETF可跳过美国证券交易委员会（SEC）逐案审批流程，实现自动上市。根据提案，如果标的加密资产已在受监管市场进行期货交易超过6个月，相关基金即可获得上市资格。提案还对质押型ETF提出了具体要求，当超过15%的基金资产不可立即赎回时，需制定流动性风险管理方案。此举或将惠及Solana和Cardano等依赖质押机制的资产。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据韩联社报道，金融委员会与金融监督院于7月31日宣布，将与数字资产交易所协会(DAXA)及5家虚拟资产交易所共同组建工作组，制定虚拟资产借贷服务指南。该指南预计将于8月出台，内容涵盖杠杆使用规定、适用用户范围、可借贷资产范围、风险告知等方面。金融当局同时要求交易所重新审视可能存在用户损失风险或法律风险的服务。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据官方公告，百仕达控股有限公司（SINOLINK WORLDWIDE HOLDINGS LIMITED）宣布拟将公司名称更改为”Z Fin Limited”，以反映公司战略重心向金融科技领域的扩张。该公司已通过投资眾安在线财产保险（06060.HK）和合资公司众安科技（国际）集团（ZA Global）布局金融科技领域。公司表示，将继续探索金融科技领域的发展机遇，重点关注加密资产、实物资产通证化（RWA）、Web3和稳定币等领域。此举与香港打造亚洲加密货币与数字资产中心的政策方向相契合。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据NLNico披露，日本时尚品牌ANAP增持16.98枚BTC，总持仓增至831.12枚。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据火币HTX官方社媒消息，火币HTX将于今日20:00（UTC+8）举办“HTX暴涨，突破关键阻力位！”主题直播。加密KOL加密小韭菜、币圈小助理、苍澜社区将出席，解读$HTX这波暴涨的推动力，深度解析大盘行情K线，并进行实时做单答疑。本次直播将通过HTX Live举行，更有红包雨不断，敬请期待。

预约直播： 

https://htx.com.de/zh-cn/live/detail/h5?id=79944&invite_code=ip549223&inviter_id=11351630

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，WEEX 唯客官方中文交流群公告，将于 8 月 1 日 20:00 (UTC+8) 举办「WXT 上线再周年」AMA 活动，特邀 WEEX 全球大使 L & Fredhsu 分享 WXT 2 年来的生态建设、增长与下一步部署。用户于活动开始前进群，提出想知道关于 WXT 的问题，将有机会瓜分 5,656 枚 WXT + 50 USDT 体验金，活动期间还有现场红包雨、周边抽奖等福利。

撰文：GRITCULT

编译：AididiaoJP，Foresight News

我在此阐述：赌博并非人性的缺陷，而是我们最显著的特征，是推动我们进化、经济和文明发展的引擎。

从大脑的构造到市场的诞生，从古代探索到现代科技，风险与回报的逻辑对文明和人类的影响之深远，远超我们敢于承认的程度。

下注即是真理。

生命如抛硬币

想象人类早期文明时期的两个部落，它们都面临着相同的生存数学现实。

部落 A 选择稳妥，他们靠近河流生活，食用熟悉的食物，避开未知的风险，他们的生存策略如下：

• 维持当前热量摄入的概率：85%

• 小幅改善的概率：15%

• 每日预期生存率：0.97

部落 B 选择冒险，他们探索新领地，尝试陌生果实，穿越危险地形，他们的策略如下：

• 失败的概率（饥饿、中毒、死亡）：60%

• 小幅收获的概率：35%

• 重大发现的概率（新猎场、肥沃山谷）：5%

• 每日预期生存率：0.89

部落 A 的保守策略看似更优：更高的每日生存概率、更低的波动性、可预测的结果，但复利是残酷的。

经过 1000 天：

• 部落 A 的生存概率：0.97^1000 = 0.0000061%

• 部落 B 的生存概率：（0.89^1000）× P（重大发现）= 结果差异巨大

保守部落注定会因缓慢衰退而灭绝。

冒险部落则面临双峰结果：大多数尝试会消亡，但一小部分不仅幸存，还会繁荣，最终占据主导地位。

进化中的头奖悖论

在复利的作用下，算术平均数（平均预期结果）与几何平均数（长期中位数结果）会出现灾难性地背离。

保守策略提供了看似安全的假象，却注定失败。

赌博策略看似自杀，却是长期成功的唯一路径。

生活中，最大的风险是不冒任何风险。

你必须冒险、失败、学习，然后获得巨大的收益。

保守策略（部落 A）：

• 每日回报：0.97（持续 3% 的衰退）

• 几何平均数：每日 -3%

• 灭绝时间：约 115 天（ln(0.5)/ln(0.97)）

赌博策略（部落 B）：

• 每日回报：[-40%, +10%, +500%]，概率分别为[0.6, 0.35, 0.05]

• 算术平均数：每日 +5.5%

• 几何平均数：大多数方式为每日 -5.8%，头奖路径为 +∞

• 95% 的尝试会更快灭绝，但 5% 会占据主导地位。

平均值无法被优化。

你必须为极端正向结果的可能性优化做出努力，即使这会增加失败的概率，但你必须冒险，这是唯一的方式。

我们是赌博获胜的少数派后代，他们赢得了进化的奖励。今天活着的每个人都携带着选择波动的祖先基因印记。不确定奖励带来的多巴胺刺激不仅仅是娱乐，它是一种生存机制，旨在优化乘法而非加法结果。

创新的赢家通吃数学

小创新会带来指数级的不成比例回报。

当部落 B 的冒险取得成功时会发生什么？他们发现了火、农业或更先进的狩猎技术，他们获得了永久性的生存优势。

创新前线：

• 两部落：每家庭 2.1 个孩子，人口增长率：每代约 0.5%

创新后（部落 B 开始发展农业）：

• 部落 A：仍为每家庭 2.1 个孩子

• 部落 B：每家庭 2.3 个孩子（营养改善带来 10% 的优势）

仅 10% 的繁殖优势就会引发基因优化。

经过 n 代：

• 部落 A 和 B 的人口：P₀ × (1.005)ⁿ, P₀ × (1.015)ⁿ

• 部落 B 占总人口的比例 = (1.015)ⁿ / [(1.005)ⁿ + (1.015)ⁿ]

• 第 100 代：部落 B 占人口的 67%

• 第 300 代：部落 B 占人口的 97%

在 300 代内（约 7500 年），10% 的繁殖优势导致保守人口的基因几乎完全被取代。

基因研究反复证明了这一点：

• Y 染色体亚当：一个男性谱系扩张至占今天所有男性的约 60%

• 线粒体夏娃：一个女性谱系成为所有现代人类的母系祖先

• 乳糖耐受性在 7500 年前的乳制品农业文化中提供了约 2-3% 的生存优势。这一微小优势经过 300 代的复利，从 0.1% 增长至人类的 35%，频率增加了 35,000%。

进化的超级赌博化：

• 「赌注」（基因突变）的成本几乎为零，仅为一个 DNA 碱基对

• 失败率约为 99.99%，大多数突变是中性的或有害的

• 成功的赌注会带来指数级复利，直至占据主导地位。

这一模式在各个尺度上重复：

• 个体：拥有更先进工具的人能更好地养活家庭

• 部落：拥有更先进农业的群体能支持 100 倍的人口

• 物种：一项突破（语言、火、农业）带来全球主导地位

DNA 反映了这一点：一点点创新都会带来指数级复利，先行者将获得不成比例的回报。回报结构倾向于极端结果而非温和结果。

我们并非为规避风险而进化，而是为计算风险并押注于不对称的上升空间。

当我们开始掷骨时

最古老的文字约有 5000 年历史。而最古老的骰子比文字还要更早，也就是说赌博比语言更古老。在法律、金钱、城市出现之前，我们就在玩机会游戏。我们掷羊跖骨，抽签，从随机中创造意义。

在美索不达米亚，骰子是精神工具。古代中国人用《易经》中的随机性占卜命运。罗马人在政治决策前掷骰子。在《摩诃婆罗多》中，一个王国因一次赌注而覆灭。机会并非独立于社会，它是社会的基础。

赌博成为资源分配的原始形式、仪式化的冲突根源和社会等级制度划分的方式。当你不知道会发生什么时，你掷骰子，并同意接受结果。它以可控的方式模拟风险，赌博是我们的文化。

更好的赌博制度

随着人类社会文明不断发展，我们的赌注也在升级。我们跨洋贸易，却不知船只能否返航；我们发动战争，却无法保证胜利；我们建造大教堂需要耗时 300 年，却不知是否有人能完成它。但我们变得更聪明，我们构建工具来管理赌博本能，并将其规模化。

现代社会最受信任的制度只是形式化的赌博系统：

• 现代企业：分散投资风险

• 保险：诞生于文艺复兴时期欧洲的海上贸易，汇集风险

• 彩票：用于资助哈佛、长城和教堂

• 股票市场：建立在未来信念上的投机机器

• 民主：关于谁应领导我们的结构化赌博

文明通过驯服风险而崛起，骑虎而非避虎，并分享超额回报。当有人冒险创新时，随着时间的推移，这一创新将使全人类受益。

社会契约是对彼此的赌注。

我们为何需要赌博

我们越是试图消除生活中的不确定性，人们就越会寻找它。

我们从事稳定的工作，支付保险费用，然后登录 Robinhood，将积蓄押注于热门股票。学习加密货币，追逐头奖。

为什么？赌博是存在主义的。

赌博是对命运的实践，我们掷骰子以重新感受赌博的魅力。游戏是动物对真实生活的预演，人类独特地创造了赌博来模拟高风险情境。

创业是赌博的社会可接受形式。初创企业充满波动，创始人押注时间、地位和资本。投资者寻找异常值，而非平均值。风险投资模型建立在头奖逻辑上：少数成功案例可以支付一切成本。正确的赌博是创造性的，它推动探索、创新和发现，投机将噪音转化为信号。

当赌博运作良好时，它不是破坏，而是创造。

赌博是一种善的力量。它是用勇气面对未知，从混沌中创造秩序，将随机转化为仪式。

我们消费替代性风险。我们观看他人游戏。我们渴望赌注，却畏惧后果。问题或许不在于我们赌博太多，而在于我们赌博的方式太差。

超级赌博化的风险不在于我们抛硬币，而在于我们漫无目的地抛硬币。

我们不应试图消除赌博，而应恢复其进化优势。重新将风险作为变革的工具。今天的孩子们都在超级赌博，我们的所有应用，人类互动的所有表面。唯一的出路是接受这一点，并承认投机的重要性。

没有风险的未来或许听起来像乌托邦，但那是非人性的。

撰文：Max.S

昨天以太坊十周岁了，2015 年创世区块上线时它还只是个「实验性项目」，而现在它管理着超 440 亿美元 Layer2 锁仓价值且是承载全球加密货币 ETF 的基础设施之一，以太坊第一个十年书写了区块链史上最为波澜壮阔的进化历程，从 DAO 分叉到合并升级、从 Gas 费高昂到 Rollup 推广，每次危机都变为技术跃迁的垫脚石。

但在第二个十年的开端，以太坊的「成年礼」可不容易，账户抽象落地后出现安全漏洞且 Layer2 生态有「割据战争」，MEV 侵蚀公平性且全球监管是把「双刃剑」，这四大核心难题就像悬在头上的达摩克利斯之剑，机构资金通过 ETF 涌入而普通用户盼着更好的交互体验，以太坊得在技术理想和现实妥协间找到新平衡。

账户抽象：便捷性与安全的「生死博弈」

2025 年 5 月，一位用户社交媒体上讲了自己的遭遇：点击授权后，15 分钟内钱包余额就被转空了，对方连他的私钥都没获取，用户在使用某钱包「一键升级账户抽象」功能时，不小心授权了恶意合约，价值 12 万元的 ETH 就自动被转移了，这种情况不是个例，区块链安全公司 SlowMist 统计过，Pectra 升级仅两周，超 10 万个钱包就因 EIP-7702 授权漏洞被盗，总共损失达 1.5 亿美元。

EIP-7702 的双面性

2025 年 5 月 7 日上线的 Pectra 升级借由 EIP-7702 达成「账户抽象」的重大突破，普通用户钱包（EOA）被允许临时具备智能合约功能以支持批量交易、Gas 费代付、社交恢复等「Web3 原生体验」，理论上以太坊十年未解决的「用户体验顽疾」得以解决，以前完成一次 DeFi 兑换得要 2 次授权加 1 次交易现在能合并成单步操作，而且开发者也能够为用户垫付 Gas 费，使「零 ETH 也能玩 Web3」变为现实。

便捷性背后，信任模型被彻底重构，CertiK 安全团队指出，EIP-7702 把「EOA 无法执行合约代码」这一底层假设打破了，依赖 tx.origin==msg.sender 的旧合约因此面临重入攻击风险，更严重的是，黑客利用用户对「账户抽象」的新奇感，拿钓鱼链接诱导用户授权恶意合约，就像排名第一的 EIP-7702 委托合约（0x930fcc37d6042c79211ee18a02857cb1fd7f0d0b）被发现会自动重定向资金，首次接触账户抽象的新手用户在受害者中占 73%。

未来的攻坚方向

以太坊基金会正在推进「智能账户安全标准」，钱包被要求必须显示委托合约的开源状态且加入 72 小时冷静期，但真正的挑战是平衡「灵活性」与「安全性」，机构用户需要复杂的权限管理如多签加上时间锁，而普通用户则希望使用起来像支付宝一样简单，Vitalik 在香港 Web3 嘉年华上说过，账户抽象不是终点，而是「用户主权」与「安全护栏」持续博弈。

Layer2 生态：繁荣背后的「割据危机」

Arbitrum 上 USDC 转账 0.01 美元就够了而主网却得 5 美元，北京开发者张明吐槽他在 zkSync 买 NFT 时资产跨链花了 30 分钟，这就道出了 Layer2 的现状：2025 年以太坊 Layer2 总锁仓价值能突破 520 亿美元且日交易量达 4000 万笔，可用户还是得在不同 Rollup 间换来换去就像处在多个平行宇宙似的。

Optimistic 霸权&ZK 逆袭

当前 Layer2 生态两极分化，OptimisticRollup 里的 Arbitrum（TVL 达 178 亿美元）和 Optimism（TVL 达 89 亿美元）因 EVM 兼容性成了开发者的首选从而占了 72% 的市场份额，ZK-Rollup 这边 zkSync（TVL38 亿美元）和 Starknet（TVL22 亿美元）在快速追赶且零知识证明技术使其将交易确认时间压缩到 2 秒、手续费比 OptimisticRollup 低 60%。

但繁荣之下暗藏隐忧：

• 流动性割据：Uniswap 在 Arbitrum 的流动性达 zkSync 的 8 倍且用户交易时只能重复充值。

• 技术碎片化：OptimisticRollup 依靠「欺诈证明」，这使得提款需要 7 天期限，而 ZK-Rollup 的证明生成成本对普通开发者来说依旧是一道门槛。

• 中心化风险：Arbitrum 的 sequencer（交易排序器）被 OffchainLabs 控制着且它曾由于服务器故障交易中断了 3 小时。

「超级链」梦想与现实阻力

Optimism 提出的「超级链」（Superchain）计划想通过共享安全层把所有 OptimisticRollup 连接起来，不过进展不快，到 2025 年 7 月时只有 Base 和 Zora 完成了跨链互操作，而 zkSync 跟 Starknet 联合推出了「ZK 联盟」想要实现证明互认，但不同 ZK 算法的兼容性仍然是个难题，区块链分析师王峰说过，Layer2 的最终样子到底是「一张无缝的网」还是「多个分裂的小地盘」会决定以太坊能不能承载 10 亿用户。

MEV：区块链「黑暗森林」的公平之困

2025 年 3 月 24 日，Uniswap 用户 Michael 要兑换 22 万美元的 USDC，结果遭遇典型的「三明治攻击」，MEV 机器人先买入 USDT 把价格抬高，在 Michael 交易之后机器人马上抛售，这使得 Michael 实际只收到 5272USDT，损失了 21.5 万美元，链上数据表明，验证者 bobTheBuilder 打包这笔交易得到 20 万美元「小费」，攻击者只获利 8000 美元，普通用户就成了最大的受损方。

MEV 工业化与网络公平性

以太坊转向 PoS 之后，MEV（最大可提取价值）从「矿工特权」转变成了专业化产业，套利脚本由搜索者编写且构建者负责打包交易，而最优区块被验证者选择，2025 年第一季度以太坊 MEV 总共提取量达到 5.2 亿美元，其中 DEX 套利和清算占比 73%，普通用户交易成本里有 15%-20% 是为此支付的「隐性税」。

更严峻的是「MEV 集中化」：65% 的区块构建权被头部构建者 Flashbots 把控着，验证者为求更高收益往往会选择高 MEV 区块从而让中小构建者难以生存，麻省理工学院教授 MurielMédard 发出警告，区块排序权若被少数机构垄断，以太坊说不定就会沦为「华尔街的高频交易游乐场」。

破局之路：从技术防御到机制设计

以太坊社区正在推进多项解决方案：

• 加密内存池：把交易隐藏于公共内存池之外以让 MEV 机器人没法预先监控。

• MEV-Burn：销毁部分 MEV 收益来削减验证者的寻租动机。

在提议者 – 构建者分离（PBS）模式下，仅让验证者提议区块且构建者去竞争排序权，从而能降低单点操控风险。但仍需在这些方案里平衡「公平性」和「效率」，以太坊核心开发者 DankradFeist 说过，「MEV 不是漏洞，是区块链透明性的必然结果 — — 我们的目标不是消除 MEV，而是把收益更公平地分给整个网络。」

监管与金融化：机构入场后的「灵魂拷问」

2025 年 7 月美国 SEC 批准的以太坊 ETF 有 22 亿美元净流入且机构对 ETH 的持有比例从 5% 猛增到 18%，而欧盟《智能合约透明度法案》让 Rollup 公开交易算法并且中国香港要求所有加密服务提供商执行 KYC，以太坊面临着「合规性」与「去中心化」的终极冲突。

全球监管的「三岔口」

美国：《CLARITY 法案》将迎来 Defi 合规潮，把 ETH 定义成「商品」从而允许银行托管，同时 DeFi 平台也必须注册成「交易所」。欧盟：MiCA 法规要求稳定币发行方必须持有 100% 法币储备并且隐私币交易要经过额外审批。中国：目前大陆地区虽然仍然是高压态势，但数字人民币跨境结算预计到 2025 年其交易规模要突破 3.5 万亿元。香港作为「试验田」已经开放数字资产的自由流通和交易，稳定币法案更是让香港的市场显示出勃勃生机。

而监管差异更是催生出了一系列「监管套利」：比如某头部 DeFi 协议于欧盟部署 KYC 模块而新加坡则保留匿名池，合规交易对是美国用户唯一能访问的，这种「碎片化合规」不仅让开发者成本增加，还削弱了以太坊「全球统一基础设施」的愿景。

金融化的双刃剑

机构资金涌入使流动性有了，但以太坊价格波动与美股相关性从 0.3 升到 0.6；2025 年 6 月美联储加息 0.5% 时，ETH 单日跌幅达 8% 而比特币才 5%，这在五年前难以想象，并且还有更深远影响，「价值捕获机制」变了，以前 ETH 价格靠链上 Gas 费和生态增长推动，现在 ETF 资金流和宏观利率成主导因素了。

万向区块链董事长肖风指出：以太坊第二个十年得在「于合规框架内创新」和「坚守去中心化初心」间寻到方向，香港可能是最好的试验地，它既能对接中国内地的数字人民币，又可吸引全球加密企业。

在「不可能三角」中寻找平衡

以太坊首个十年中，「合并」「Shapella」「Dencun」等升级回答了「能否存活」的问题，而在第二个十年它得回答「怎样成为真正的全球基础设施」，账户抽象的安全博弈、Layer2 的生态整合、MEV 的公平分配、监管的合规适配这四大难题从本质上讲是「去中心化、安全性、可扩展性」不可能三角的延续，只是这一回，10 亿用户的信任被当作赌注。

以太坊十周年演讲里，Vitalik 说过「我们不需要完美的区块链，只需要『不断进化的区块链』」这样的话，也许以太坊最终的价值并非是把所有问题都解决掉而是去证明去中心化网络在技术理想和现实妥协的相互拉扯中依然能够前行。

第二个十年的大幕拉开了，答案将写在每行代码、每次升级和每个用户的钱包里！

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据CryptoQuant数据显示，比特币价格突破12万美元后，加密货币市场格局出现明显变化。数据显示，以太坊价格较近期低点上涨170%，距离4,871美元的历史高点仅差23%。推动此轮上涨的主要因素之一是SharpLink投资13亿美元购入438,190枚ETH。

加密货币衍生品市场数据显示，山寨币与以太坊期货合约交易量达到223.6亿美元，创下5个月新高。值得注意的是，在中心化交易所中，山寨币与以太坊的期货交易量已占总量的83%，而比特币期货交易量仅占17%。

撰文：1912212.eth，Foresight News

7 月 29 日，美国证券交易委员会（SEC）宣布批准加密资产交易所交易产品（ETP）的实物创建和赎回机制，此前，加密 ETP 主要采用现金创建和赎回模式，这一变化，大大降低交易成本并提高了效率。除此之外，美 SEC 还公布现货 ETF 的上市标准，新标准的实施预计将于 2025 年 9 月或 10 月生效，旨在简化 ETF 的上市流程，并为更多加密资产打开主流金融大门。

需在 Coinbase 等主流交易所期货上市至少 6 个月

SEC 的新上市标准主要聚焦于加密 ETP 的资格要求和运营机制。首先，实物创建和赎回（in-kind creations and redemptions）被正式允许，这意味着授权参与者可以用实际加密资产而非现金交换 ETP 份额。这种模式可以降低税收负担、减少交易摩擦，并提升 ETF 的流动性。SEC 主席在声明中强调，这一决定旨在为加密 ETP 提供与传统 ETF 相似的待遇，同时维护市场完整性。此前，加密 ETP 被迫使用现金模式，导致更高的运营成本和潜在的操纵风险。

此外，SEC 制定了“通用上市标准”，要求加密资产必须在 Coinbase 等主要交易所期货上市至少 6 个月。该规定旨在确保资产有足够的流动性和市场深度，避免操纵。据 Phyrex 援引文件显示，对于没有期货的代币或者是 Meme 币（例如 Bonk 和 Trump 币等）的较新的山寨币进行 ETF 化，则需要通过 40 Act 。

哪些项目 ETF 可能获批

比特币和以太坊的现货 ETF 已分别于 2024 年和 2025 年获批，这些产品将继续受益于实物机制的优化。

据 SoSoValue 数据显示，截止 2025 年 7 月 31 日，美国比特币现货 ETF 已累计总净流入达到 551.1 亿美元。美以太坊现货 ETF 已实现累计总净流入 96.2 亿美元，且在挣脱萎靡期后增势迅猛。现货 ETF 的获批，无疑对其币价支撑上涨起到良好效果。

新标准为山寨币打开了大门。Solana（SOL）和 Ripple（XRP）被视为首批受益者。Cboe 的提案明确提到，SOL 和 XRP ETP 预计在 2025 年第四季度推出，并有活跃的期货市场。XRP 的期货合约在今年 4 月 22 日正式在 Coinbase 上线，XRP 的跨境支付应用也吸引了机构兴趣。分析师预测，这些 ETF 的批准概率都较高，可能在 2025 年底前实现。

其他潜在项目包括 Chainlink、Polkadot 和 Cardano 等，这些币种满足上市时长要求，并有新兴期货合约支持。不过，并非所有项目都能过关： DOGE 可能因缺乏期货历史而被排除，除非其市场成熟度提升。总体上，新标准预计将批准 10-15 个新 ETF，覆盖市值前 20 的加密资产，推动行业从投机向投资转型。

Coinbase 或成最大受益方

5 月 9 日，Coinbase 子公司 Coinbase Derivatives 上线美国首个受 CFTC 监管的比特币与以太坊杠杆期货 24/7 交易服务，覆盖零售与机构用户。这标志着美国衍生品市场首次实现全天候交易，用户可在任意时间对冲风险、捕捉市场机会。Coinbase 还计划引入 perpetual 合约，未来将提供更多合规衍生品。

Coinbase 作为美国最大的加密交易所，将从 SEC 新标准中显著受益。首先，标准直接引用 Coinbase 作为资格基准：在平台上交易 6 个月以上的币种有资格申请 ETP，这强化了 Coinbase 的监管影响力。 这意味着 Coinbase 上市的资产更容易转化为 ETF 产品，吸引更多发行人与其合作。例如，Coinbase 已担任多个比特币和以太坊 ETF 的托管人，2025 年第一季度其托管业务收入增长 30%。

其次，新标准将增加 Coinbase 的交易量和收入。实物赎回机制要求 ETF 发行人持有实际加密资产，这将推动机构通过 Coinbase 进行大宗交易。Bloomberg 分析师估计，这可能为 Coinbase 带来每年额外 10 亿美元的费用收入。 此外，随着更多 ETF 获批，散户投资者将转向 Coinbase 购买底层资产，形成正反馈循环。

今年 2 月 21 日，美 SEC 撤销对 Coinbase 的诉讼，且无任何罚款。政策上，Coinbase 已无大阻碍。新标准提升了 Coinbase 的合法性，使其从监管对手转向合作伙伴。

CFTC 对现货 ETF 审批权或被前置

美国商品期货交易委员会 CFTC 作为商品监管机构，在现货 ETF 领域的角色日益重要。加密资产如比特币被视为商品，因此现货 ETF 的监管涉及 SEC 与 CFTC 的协调。2025 年，白宫政策报告呼吁两者加强合作，包括建立“安全港”机制以避免监管重叠。 CFTC 的领导真空（主席职位空缺）已导致决策延迟，但这也为加密行业提供了机会：CFTC 倾向于更宽松的商品框架，可能加速现货 ETF 的衍生品创新。如果 CFTC 进一步将更多加密视为商品，现货 ETF 的批准将更快，减少 SEC 的证券审查负担。

目前监管部门似乎找到了平衡术，推特 KOL qianbafrank 就评论表示，美 SEC 新的上市标准意味着「SEC 对加密资产现货 ETF 的批审权前置到 CFCT 了（商品及期货委员会），因为 CFCT 是哪些资产可以拥有期货合约的主要决策审批监管机构。」

不过，CFTC 的影响力也带来挑战：如果加密期货市场操纵事件增多，CFTC 可能加强审查，间接拖累现货 ETF。报告显示，2025 年 CFTC 已处理多起加密欺诈案，这可能要求 ETF 发行人遵守更严格的报告标准。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据香港商报报道，香港律政司副司长张国钧表示，即将于8月1日生效的《稳定币条例》以“发牌制度”、“资产储蓄管理”、“技术与行为监管”三大支柱，构建可信赖的市场环境。他指出：条例的意义，在于以清晰透明的法律机制，让香港稳定币市场有序健康发展，维护国际市场对香港作为世界领先金融中心的信心。未来会继续深化与内地及国际市场在不同领域的联动，以国际化的法律及其他专业服务，支持内地和海外企业利用香港这一国际化金融平台拓展业务。

 

原创 | Odaily 星球日报

作者｜Azuma

北京时间 7 月 25 日，生息型稳定币协议 Resolv 正式宣布将逐步打开“费用开关”，拟将最高 10% 的每日协议收入转移给基金会金库，用于协议的长期价值创造并激励 RESOLV 质押用户。具体而言，Resolv 计划在 7 月 31 日至 8 月 21 日的四周期间内，每周逐步递增（2.5% → 5% → 7.5% → 10 %）收入转移比例，最终达到 10% 的目标数值。

所谓“费用开关”，是 DeFi 协议中关于费用分配的常用术语，其通俗理解就是“一个内置的合约功能，可决定协议是否将收入分配给原生代币”，但不同协议在具体的执行模式上各有差异。此前，Uniswap、Ethena 等知名项目也曾讨论过“费用开关”问题，但却因社区分配争议以及条件成熟疑虑等原因而未能激活。

一般情况下，“费用开关”普遍意味着对协议原生代币的直接利好，因为这将直接放大代币的价值捕获能力；但反过来，由于“费用开关”往往会将部分原本属于协议用户的收入转移给代币持有者，在一定程度上会有损用户利益，所以各大协议在是否打开”费用开关“上总是会持较为犹豫的态度 —— 比如在 Uniswap 的场景下，原本流动性提供者（LP）可以获得全部 0.3% 的交易手续费收入，但“费用开关”打开后却不得不转移部分收益给 UNI 持有者，LP 的利益会相对受损。

Resolv 的定位及考量

回到 Resolv，与 Ethena 的 USDe 类似，Resolv 所发行的 USR 也是一个由等量的现货多头以及合约空头共同构成抵押的生息型稳定币，其收益主要来源于“现货多头的质押收益”以及“合约空头的资金费率收益”。

不过相较于 Ethena，Resolv 还做了一些额外的机制设计，比如通过保险池 RLP 引入了风险分级机制，使 USR 实现了更高的超额抵押率；再比如更大比例的接入了流动性衍生代币，实现了更高的现货质押收益。在 Resolv 的机制设计下，该协议自诞生以来实现了约 9.5% 的年化收益率，在一众新兴稳定币中表现相当优异。

5 月底，Resolv 正式推出了治理代币 RESOLV，尽管 Resolv 已尝试通过“提供高额质押收益”、“加速第二季空投的积分累计速率”等方式对 RESOLV 进行赋能，但 RESOLV 上线后的表现却还是不太理想。或许正是为了提振币价，Resolv 才将目光投到了“费用开关”之上。

在关于打开“费用开关”的官方公告中，Resolv 提到“目前时机和架构均已成熟” —— 协议已实现了现实的、非理论的牵引力；协议已有了清晰的价值分配框架；协议已表现出了韧性 —— 因此决定不再推迟“费用开关”的启动。

如前文所述，Resolv 计划通过四周逐步提高收入转移比例，最终将提高至 10%。至于该部分收入的具体用途，Resolv 的表述是“将用于扩大 Resolv 为用户和质押者提供的价值”，包括：1）支持 DeFi、金融科技和机构场所之间的新整合；2）资助生态系统拨款和产品开发；3）推动回购和其他与代币相关的举措。Resolv 还提到未来将推出专用的仪表盘，以跟踪收入使用情况。

Resolv 还对“费用开关”打开后的协议收入分配情况做了粗略的假设。以当前协议 5 亿美元的 TVL，10% 的平均收益率计算，每年预计可实现 5000 万美元的收入，在“费用开关”打开后，4500 万美元仍通过产品收益直接流向用户，协议则将保留 500 万美元用于长期价值创造。

相较 ENA，RESOLV 更有性价比吗？

在上周的文章《一周上涨近 50%，ENA 会是 ETH 最大的 Beta 吗？》中，我们曾解析了 ENA 近期强势上涨的逻辑；之后 Ethena 又围绕 ENA 推出了类似“微策略”的财库储备机制，进一步提振了 ENA 的价格。

而随着 ENA 的先行启动，越来越多的人也已开始将目光投向了 Resolv 这个机制类似的生息稳定币项目之上。那么，当下的 RESOLV 是否真的比 ENA 更具性价比呢？

从静态数字来看，当前 Ethena 的 TVL 为 77.81 亿美元，ENA 流通市值（MC）为 40.16 亿美元（MC/TVL 比例为 0.51），全流通估值（FDV）为 94.8 亿美元（FDV/TVL 比例为 1.22）；当前 Resolv 的 TVL 为 5.27 亿美元，RESOLV 流通市值（MC）为 5728 万美元（MC/TVL 比例为 0.108），全流通估值（FDV）为 2.05 亿美元（FDV/TVL 比例为 0.39）。

仅从 MC/TVL、FDV/TVL 对比来看，RESOLV 的确在静态性价比方面更胜 ENA 一筹。虽然 ENA 当下有着财库储备策略的买盘加持，但考虑到 RESOLV 将抢先打开“费用开关”，短期内双方的币价预计都将得到一定支撑。

不过客观来说，当下 USR 的应用范围及网络效应远远不及 USDe，再加之 Ethena 除 USDe 外还有着第二业务线 USDtb，Resolv 从协议势能角度暂时仍较 Ethena 有着较大差距。

此外值得关注的一点是，前文提到 Resolv 在关于“费用开关”部分收入的表述是“将用于扩大 Resolv 为用户和质押者提供的价值”，但并未提及 10% 的收入中具体有多少比例会流向 RESOLV 质押用户，因此很难推测“费用开关”打开后 RESOLV 新增的价值捕获规模。

综合而言，考虑到 RESOLV 的市值处于相对低位，当下的 RESOLV 不失为 ENA 冲高之后的一大替代选项，但 Resolv 协议本身的长线发展预期仍待评估，“费用开关”打开后的详细收入分配方案也有待进一步披露。是否值得建仓，各位仍需 DYOR。

一、全球宏观变量重塑资产定价路径：通胀、美元与新一轮资本博弈

2025年下半年，全球金融市场进入了一个宏观变量主导的新时期。在过去十年中，流动性宽松、全球化协作与技术红利构成了传统资产定价的三大支柱。但进入本轮周期，这些条件正在发生系统性的逆转，资本市场的定价逻辑也在发生深层重塑。加密资产作为全球流动性与风险偏好的前沿反映，其价格走势、资金结构和资产权重正在被新的变量驱动。其中最核心的三大变量是结构性通胀的黏性化、美元信用的结构性弱化以及全球资本流动的制度性分化。

首先，通胀不再是一个可以快速压制的短期波动性问题，而是开始表现出更强的“黏性”特征。以美国为代表的发达经济体中，核心通胀水平始终维持在3%以上的高位，远高于美联储2%的目标中枢。造成这一现象的核心原因不在于简单的货币扩张，而在于结构性的成本推动因素不断固化并自我放大。能源价格虽已回落至相对稳定区间，但人工智能与自动化技术带来的资本开支剧增、绿色能源转型过程中上游稀有金属的涨价效应，以及制造业回流造成的人力成本上升，都成为内生通胀的来源。而7月末，特朗普团队再度确认将于8月1日起对来自中国、墨西哥、越南等国家的大宗工业品与科技产品全面恢复高额关税，这一决定不仅预示着地缘博弈的延续，更意味着美国政府将通胀视为可接受的“战略代价”。在此背景下，美国企业面临的原材料与中间产品成本将持续上涨，推动消费终端价格出现第二轮抬升，形成“政策推动型成本通胀”格局。这并非传统意义上的过热型通胀，而是政策主导的内嵌性通胀，其持续性和对资产定价的渗透将远强于2022年。

其次，在通胀仍高企的背景下，美联储利率政策难以快速松动，联邦基金利率在5%以上的高位已被市场预期至少将维持至2026年中旬。这对传统股债市场形成“压制式定价”：债市收益率结构倒挂，久期产品受损严重，股市则面临估值模型上折现因子的持续抬高。与之相对，加密资产，尤其是比特币与以太坊，其估值逻辑更多基于“预期增长—稀缺性—共识锚”三者叠加模型，不受传统利率工具直接约束，反而在高利率环境下因其稀缺与去中心化特征获得更多资金关注，呈现出“反货币周期”的定价行为。这一特性使得比特币逐步从“高波动投机品”向“新兴替代价值储备资产”转化。

更为深刻的是，美元在全球的“锚定性”地位正面临结构性削弱。美国财政赤字持续扩大，2025年二季度联邦赤字突破2.1万亿美元，同比上升18%，创历史同期新高。与此同时，美国的全球结算中心地位正面临去中心化挑战。沙特、阿联酋、印度等国家正大规模推动本币互结机制，包括人民币-迪拉姆、卢比-第纳尔等跨境支付系统开始取代部分美元结算。这一趋势背后，不仅是美元政策对非美经济体造成的周期性损伤，更是这些国家对“单一货币锚”的主动脱钩尝试。在此环境中，数字资产成为中立、可编程、去主权化的替代性价值媒介。例如USDC、DAI等稳定币在亚非市场的OTC交易与B2B跨境支付中迅速扩张，成为“新兴国家地下美元系统”的数字延伸，而比特币则成为资本外逃的工具与全球资金对抗本币贬值的避风港。以阿根廷、尼日利亚、土耳其为例，其居民对BTC的购买力溢价已达到15%以上，反映出真实资本避险需求。

值得注意的是，在去美元化趋势不断加速的同时，美元自身的内部信用体系也出现疲态。穆迪与惠誉于2025年6月同时下调美国长期主权信用评级展望至“负面”，主要理由是“长期财政赤字结构性不可逆”与“政治极化影响预算机制执行”。评级机构对美国国债的系统性警告，触发了美债市场波动放大，导致避险资金开始寻求多元储备形式。黄金、比特币的ETF购买量在同期快速上升，显示出机构资金对非主权资产重新配置的偏好。这一行为反映的不仅是流动性需求，更是对传统资产体系的“估值逃逸”，即在美股、美债估值逐步透支的情况下，全球资本寻求替代锚，以重新平衡其投资组合的“系统安全性”。

最后，全球资本流动的制度性差异正在重构资产市场的边界。在传统金融体系内部，监管趋严、估值瓶颈、合规成本上升等问题正限制机构资金的扩张空间。而在加密领域，尤其是受ETF通过与审计制度放松影响，加密资产正逐步进入“合规制度正当性”阶段。2025年上半年，多家资产管理公司获得美国SEC批准推出包括SOL、ETH、AI赛道加密资产的主题ETF，资金通过金融通道间接进入链上，重塑资产间的资金分配格局。这一现象背后，是制度架构对资金行为路径的主导性作用正在增强。

因此，我们可以看到一个愈加清晰的趋势：传统宏观变量的变化——包括通胀的制度化、美元信用的钝化、利率长期高位化、全球资本的政策性分流——正在共同推动一个新的定价时代的开启。在这个时代，价值锚、信用边界、风险评估机制都在被重新定义。加密资产，特别是比特币与以太坊，正在从一个流动性泡沫阶段，逐步步入制度性价值承接阶段，成为宏观货币体系边缘重构下的直接受益者。这也为理解未来几年资产价格运动的“主轴逻辑”提供了基础。对投资者而言，认知结构的更新远比短期行情判断更为关键，未来的资产配置不再只是风险偏好的体现，更是对制度信号、货币结构与全球价值体系理解深度的反映。

二、从MicroStrategy到上市公司财报：币股策略的制度逻辑与扩散趋势

在2025年这轮周期中，加密市场最具结构性转变的力量，来源于“币股策略”的兴起。从MicroStrategy早期尝试将比特币作为企业财务储备资产，到越来越多的上市公司主动披露其加密资产配置细节，这一模式已不再是孤立的财务决策，而是逐渐演化为一种具有制度内嵌性的企业战略行为。币股策略不仅打通了资本市场与链上资产之间的流动通道，更在企业财报、股权定价、融资结构甚至估值逻辑上催生出新的范式，其扩散趋势与资本效应已深刻重塑了加密资产的资金结构与定价模型。

从历史角度看，MicroStrategy的比特币战略曾被视作“孤注一掷”的高波动性博弈，尤其在2022年-2023年间，加密资产大幅下行时，该公司的股价一度饱受质疑。然而进入2024年，随着比特币价格突破历史高点，MicroStrategy成功通过“币股联动”的结构化策略重构了其融资逻辑与估值模型。其核心在于三重飞轮机制的协同驱动：第一层是“股币共振”机制，即企业持有的BTC资产通过币价上涨不断放大财务报表中的加密资产净值，从而推升股价，反过来使得其后续融资（包括增发与债券）成本显著下降；第二层是“股债协同”机制，通过发行可转债与优先股引入多元资金，同时利用BTC的市场溢价效应降低整体融资成本；第三层是“币债套利”机制，即将传统法币负债结构与加密资产升值逻辑相结合，形成时间维度上的跨周期资本转移。这一机制在MicroStrategy得到成功验证后，迅速被资本市场广泛模仿与结构化转化。

进入2025年，币股策略已不再局限于单一企业的实验性配置，而是作为一种兼具战略与会计优势的财务结构，扩散到更大范围的上市公司之中。据不完全统计，截至7月底，全球已有超过35家上市公司明确将比特币纳入资产负债表，其中13家同时配置ETH，另有5家尝试性配置SOL、AVAX、FET等主流山寨币。这种结构性配置的共同特征是：一方面通过资本市场机制构建融资闭环，另一方面通过加密资产提升企业账面价值与股东预期，进而推升估值与股本扩张能力，形成正反馈。

支撑这种扩散趋势的，首先是制度环境的变化。2025年7月正式落地的《GENIUS法案》《CLARITY法案》为上市公司配置加密资产提供了明确合规路径。其中，《CLARITY法案》所设定的“成熟区块链系统”认证机制，直接将比特币、以太坊等核心加密资产纳入商品属性监管，剥离了SEC对其证券监管权，为企业财报中配置这些资产创造了法律正当性。这意味着上市公司无需将其加密资产作为“金融衍生品”列入风险科目，而可以作为“数字商品”计入长期资产或现金等价物，甚至在某些场景下参与折旧或减值计提，从而降低会计波动性风险。这一转变，使得加密资产得以与黄金、外币储备等传统储备资产并列，进入主流财务报表体系。

其次，从资本结构的角度看，币股策略创造了前所未有的融资弹性。在美联储高利率环境下，传统企业融资成本居高不下，尤其是中小型成长型企业很难通过低成本债务实现杠杆扩张。而配置加密资产的企业通过股价上涨带来的估值溢价，不仅在资本市场获得更高的市销率与市净率（PS与PB），还能够利用加密资产本身作为抵押，参与链上借贷、衍生品对冲、跨链资产证券化等新型金融操作，从而实现双轨融资体系：即链上资产提供灵活性与收益率，链下资本市场提供规模与稳定性。这一体系尤其适用于Web3原生企业和金融科技公司，使其在合规框架下获得远超传统路径的资本结构自由度。

此外，币股策略也引发了投资者行为模式的转变。在加密资产广泛配置于上市公司资产负债表之后，市场开始对这些公司的估值模型进行重新定价。传统上，企业估值基于盈利能力、现金流预期与市场份额等指标，但当企业财报中出现大规模加密资产持仓时，其股票价格开始呈现与币价高度相关的协同运动。例如，MicroStrategy、Coinbase、Hut8等公司的股价在比特币上涨周期中远超行业平均水平，表现出强烈的加密资产“含金量”溢价。与此同时，越来越多的对冲基金、结构化产品开始将这些“高币权重”股票视为ETF替代物或加密资产敞口代理工具，进而在传统投资组合中增加配置比重。这种行为在结构上推动了加密资产金融化进程，使得比特币、以太坊不仅作为资产本身存在，更在资本市场中获得间接流通渠道与衍生定价功能。

再进一步，从监管战略层面来看，币股策略的扩散也被视为美国维护其在全球金融秩序中“美元话语权”的延伸工具。在CBDC（中央银行数字货币）全球试点潮流高涨、人民币跨境结算规模持续扩大、欧洲央行推动数字欧元测试的背景下，美国政府并未积极推出联邦层面CBDC，而是选择通过稳定币政策与“可监管加密市场”塑造去中心化美元网络。这种策略需要一个合规、高频、具备大规模入金能力的市场入口，而上市公司作为连接链上资产与传统金融的桥梁，恰好承担了这一功能。币股策略因此也可以被理解为美国金融战略中“非主权数字货币替代美元流通”的制度性支撑。这种视角下，上市公司配置加密资产并非简单的会计决策，而是一种国家级金融架构调整中的参与路径。

更为深远的影响还在于资本结构的全球扩散趋势。随着越来越多美股上市公司采用币股策略，亚太、欧洲、新兴市场的上市企业也开始效仿，并试图通过区域监管框架争取合规空间。新加坡、阿联酋、瑞士等国家积极修订证券法、会计准则与税务机制，为本国企业配置加密资产打开制度通道，形成全球资本市场对加密资产接受度的竞赛格局。可以预见，币股策略的制度化、标准化与全球化将是未来三年内企业财务策略的重要演进方向，也将是加密资产与传统金融深度融合的关键桥梁。

综上所述，从MicroStrategy的单点突破，到多家上市公司的策略性扩散，再到制度层面的规范化演进，币股策略已成为连接链上价值与传统资本市场的关键通道。它不仅是资产配置逻辑的更新，也是企业融资结构的重构，更是制度与资本的双向博弈结果。在这个过程中，加密资产获得了更广泛的市场接纳度与制度安全边界，完成了从投机品到战略资产的结构跃迁。而对整个加密行业而言，币股策略的兴起标志着一个新周期的启动：加密资产不再只是链上实验，而是真正进入了全球资产负债表的核心。

三、合规趋势与金融结构转型：加密资产制度化之路提速

2025年，全球加密资产市场正处于制度化浪潮全面提速的历史节点。过去十年，加密行业的主轴从“创新速度压倒监管节奏”逐步转向“合规框架驱动行业成长”。进入当前周期后，监管的核心角色已从“执法者”演变为“制度设计师”与“市场引导者”，这背后反映的是国家治理体系对加密资产结构性影响力的再认识。随着比特币ETF获批、稳定币法案落地、会计准则改革启动，以及资本市场对数字资产风险与价值评估机制的重塑，合规趋势不再是行业发展的外部压力，而是成为金融结构转型的内生驱动力，加密资产正逐步嵌入到主流金融系统的制度性网络中，完成从“灰色金融创新”到“合规金融组件”的跃迁。

制度化趋势的核心，首先体现为监管框架的明确化与渐进式放宽。2024年底至2025年中，美国相继通过《CLARITY法案》《GENIUS法案》以及《FIT for the 21st Century Act》，从商品属性认定、代币发行豁免条件、稳定币托管要求、KYC/AML细则到会计准则适用边界，均做出了前所未有的清晰界定。其中最具结构性影响的是“商品属性”归类制度，将比特币、以太坊等基础公链资产视作可交易商品，明确排除证券法监管，这一归属不仅为ETF与现货市场提供了法律基础，更为企业、基金、银行等机构纳入加密资产创造了确定性合规路径。这种“法律标签”的确立，是制度化的第一步，也为后续的税务处理、托管标准、金融产品结构设计打下基础。

与此同时，全球主要金融中心正在竞相推动本地化的制度配套改革，形成“监管洼地”转为“监管高地”的竞争格局。新加坡MAS与香港金管局纷纷推出多层次牌照体系，将交易所、托管、经纪商、做市商、资产管理人纳入差异化监管框架，为机构进场设立清晰门槛。阿布扎比、瑞士、英国更是在资本市场层面试点链上证券、数字债券与可组合金融产品，使得加密资产不仅作为资产类别存在，更逐步演化为金融基础设施的底层要素。这种“政策实验场”机制，一方面保障创新活力，另一方面推动全球金融治理体系的数字化转型，为传统金融业提供制度升级与协同发展的新路径。

在制度推动下，金融结构的内在逻辑也发生深刻变化。首先是资产类别的重构，加密资产在大型资管机构配置策略中的占比逐年提升，从2022年全球机构配置中不足0.3%的比例，到2025年已超过1.2%，预计2026年将突破3%。这一比例看似不高，但在几十万亿美元的资产池中所代表的边际流量，已足以改写整个加密市场的流动性与稳定性结构。黑石、富达、贝莱德等机构不仅推出BTC与ETH相关ETF，更通过自有基金、FOF产品、结构化票据将加密资产纳入核心资产配置篮子，作为风险对冲工具与增长引擎的角色已逐步成型。

其次是金融产品的标准化与多样化，过去加密资产的主要交易方式局限于现货与永续合约，但在合规推动下，市场快速衍生出多类嵌入传统金融结构的产品形态。例如，带有波动率保护的加密ETF、挂钩稳定币利率的债券型产品、链上数据驱动的ESG资产指数，以及具备实时结算功能的链上证券化基金。这些创新不仅提升加密资产的风险管理能力，更通过标准化包装降低了机构参与门槛，使得传统资金可以在合规渠道下有效参与链上市场。

第三层金融结构转型则体现在清算与托管模式上。2025年开始，美国SEC与CFTC联合认可三家“合规链上托管”机构，这标志着链上资产的资产所有权、托管责任与法定会计主体之间的桥梁正式确立。与以往基于中心化交易所钱包或冷钱包托管的模式相比，合规链托管机构通过链上可验证技术实现资产分层归属、交易权限隔离与链上风控规则嵌入，为机构投资者提供了接近传统信托银行级别的风险控制能力。这种底层托管结构的变化，是制度化的关键基础设施构建环节，决定了整个链上金融是否能够真正承载跨境结算、抵押借贷、合约交收等复杂结构化操作。

更重要的是，加密资产的制度化不仅是监管适应市场的过程，也是主权信用体系试图将数字资产纳入宏观金融治理结构的尝试。随着稳定币日交易量超过3万亿美元，并开始在部分新兴市场承担实际支付与清算职能，各国央行对加密资产的态度日益复杂。一方面，央行推动CBDC研发以强化本国货币主权；另一方面，对部分合规稳定币（如USDC、PYUSD）则采取“中性托管+强KYC”的开放式管理，实质上允许其在一定监管范围内承担国际结算与支付清算功能。这种态度的转变，意味着稳定币不再是央行的对抗对象，而是在国际货币体系重构过程中的制度容器之一。

这种结构的变化最终反映到加密资产的“制度边界”上。2025年的市场已不再是以“币圈—链圈—圈外”这种非连续逻辑区隔，而是正在形成“链上资产—合规资产—金融资产”三个连续层级。每个层级之间存在通道与映射机制，也意味着每类资产都可以通过某种制度路径进入主流金融市场。比特币从链上原生资产变成ETF底层标的，以太坊从智能合约平台资产变为通用计算金融协议代币，甚至部分DeFi协议的治理代币也在结构化包装后作为对冲基金的风险敞口工具进入FOF基金池。这种制度边界的柔性演进，使得“金融资产”的定义首次真正具备跨链、跨国、跨制度体系的可能性。

从更宏观的角度看，加密资产制度化的本质，是全球金融结构在数字化浪潮下的应激适应与演化。与20世纪的“布雷顿森林体系”与“石油美元体系”不同，21世纪的金融结构正在以更分布式、更模块化、更透明化的方式重构资源流动与资本定价的基础逻辑。加密资产作为这一结构演进中的关键变量，不再是异类，而是具备可管理性、可审计性、可税务化的数字资源。这一制度化进程不是某一政策的突然变化，而是监管、市场、企业、技术协同互动的系统性演进。

因此，可以预见的是，加密资产制度化进程将进一步深化，未来三年将在全球各主要经济体中形成三类并存模式：一类是以美国为主导的“市场开放+审慎监管”模式，以ETF、稳定币、DAO治理为制度主轴；一类是以中国、日本、韩国等为代表的“受限接入+政策指引”模式，强调央行掌控与许可机制；还有一类是以新加坡、阿联酋、瑞士为代表的“金融中介实验区”模式，为全球资本与链上资产之间提供制度中介。加密资产的未来，不再是技术对制度的抗争，而是制度对技术的重组与吸纳。

四、写在最后：从比特币十年到币股联动，迎接加密新格局

2025年7月，以太坊迎来上线十周年，加密市场也从早期实验走向制度正名。而币股策略的广泛启动，则象征着传统金融与加密资产的深层融合。

这一轮周期，不再只是一次行情启动，更是一个结构与逻辑的重构：从宏观货币到企业资产，从加密基础设施到金融治理模式，加密资产第一次真正进入制度性资产配置范畴。

我们认为，未来2-3年，加密市场将演化为“链上原生收益+合规金融接口+稳定币驱动”的三元结构。币股策略只是序章，更深刻的资本整合与治理模式演化，才刚刚开始。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据链上分析师 Ai姨 (@ai 9684xtpa) 监测，一个自2020年9月开始建仓的地址近期出现获利了结迹象。该地址以平均906.5美元的成本价累计购入39,546枚ETH，近两周已抛售11,185枚，预计获利3,135万美元。该地址近6小时内向币安交易所转入5,000枚ETH，同时向Lido提交6,383枚ETH的赎回申请。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，Polygon基金会今日宣布，此前因Heimdall节点出现临时中断导致的RPC服务中断已完全修复，所有用户服务恢复正常。基金会表示已针对根本原因实施修复方案，以防止类似问题再次发生。

作者：Be Water

编译：深潮TechFlow

《投机攻击》第三部分

咆哮的 20 年代

在金融市场中，狂热情绪往往具有强大的既得利益驱动，即使这种狂热接近疯狂状态——正如1929年的情况那样。对于任何评论或撰写当前金融市场趋势的人来说，这无疑是一种警示。然而，在这些问题上，确实存在一些不可忽视的基本规则，忽略这些规则的代价绝非微不足道。而最为受害的往往是那些对所有当前警告嗤之以鼻的人。

——JK 加尔布雷斯（JK Galbraith），《1929 年平行线》，《大西洋月刊》，1987 年 1 月，1987 年大崩盘前

虽然比特币财库公司目前只是庞大的金融矩阵中的一个小瑕疵——而且，在 Fartcoin 市值高达15亿美元的情况下，仔细研究它们似乎有些荒谬——但它们与 1920 年代投资信托的相似之处，却揭示了超越其当前规模的反复出现的投机病态。事实上，它们为普遍存在的反射性泡沫提供了一个通用的蓝图。因此，信托和财库公司之间共享的机制提供了一个完美的视角，让我们能够更广泛地理解金融历史以及当前金融矩阵中正在发生的动态。

在《投机攻击》第一部分中，我们探讨了迈克尔·塞勒的 MicroStrategy 如何通过颠覆风险炼金术，将华尔街自身的金融工程武器化，以对抗传统金融体系；现在数百家公司竞相复制他的蓝图。

《投机攻击》第二部分探讨了当今比特币财库公司与 1920 年代“投资信托”之间的相似之处。这些信托起初是英国备受尊敬的投资工具的变形版本，但被美国金融家通过杠杆放大后逐渐变得腐败。到1929年年中，信托狂热达到了顶峰。高盛（Goldman Sachs Trading Corporation）成为当时的“MicroStrategy”，而新的信托每天以一个的速度推出，投资者热情高涨，愿意支付其基础“稀缺”资产价值的两倍甚至三倍。

然而，像比特币财库公司这样一个充满未来感的概念，怎么可能与 1920 年代的金融信托有任何关联呢？在那个年代，计算机技术尚未普及，更不用说区块链了，证券交易委员会（SEC）甚至都还没有成立，更不用说开始遏制华尔街那些花里胡哨的滥权行为了。乍一看，1929年的信托和如今的财库公司之间在结构上的差异似乎既显而易见又不可避免。

我们认为，这些差异在本质上并不重要。金融史上的每个时代都在其独特的背景下展现出自己独特的特征。过分关注表面区别是人类长期以来对基于历史教训而发出的有关新兴金融风险和过度行为的合理警告的合理化解释。市场参与者对待每个事件都仿佛是人类第一次遭遇金融炼金术，无视《愚昧的大镜子》（Great Mirror Of Folly）（1720 年）中记载的“对后世的警告” 。然而，这种方法无异于准备打最后一场战争，而不是努力掌握持久的战争原则并将其应用于当前的战斗。

近几十年来，这种模式在多个领域中表现得尤为明显，从“私人信贷”到数万亿美元的负收益债券，再到澳大利亚、加拿大、瑞典和英国历史上曾肆虐（如今似乎正在消退）的房地产泡沫。以这些房地产泡沫为例，市场参与者例举出，缺乏复杂的美式衍生品（如CDO、NINJA贷款）、猖獗的欺诈行为、无追索权贷款以及在2008年金融危机期间的银行倒闭，以此来打消人们的担忧。就像对香槟要求必须来自法国特定山坡的纯粹主义者一样，如今许多人认为只有具备《大空头》（The Big Short）所流行的次贷危机典型特征——包括在拉斯维加斯吃寿司的CDO立方经理——房地产泡沫才算真正存在。

电影《大空头》（The Big Short）片段节选

其结果是一种历史的字面主义：结构差异被视为安全的证据，而事实上，这些差异往往被夸大、误导，或根本不相关。例如，在实践中，上述每个国家都只是发展了各自独特的机制，发挥着类似炼金术的功能。

比特币财库公司的支持者也提出了类似的论点，他们认为，将比特币财库公司与 1920 年代的投资信托进行比较存在根本性缺陷：这些信托建立在不透明的金字塔结构、隐藏的杠杆和不受监管的市场收费之上，而比特币财库公司是透明的单一实体公司，没有管理费层，且受现代美国证券交易委员会（SEC）信息披露规则的约束，并持有目前最理想的市场价值资产。简而言之，他们认为，任何表面上的相似之处都掩盖了结构、代理关系和信息流方面的深刻差异。

虽然我们认同其中一些观点——即便不是全部——但我们仍然得出了不同的结论。引人注目的事实并非比特币财库公司与 1920 年代的信托之间存在如此大的差异，而是相同的基本面动态反复出现——这使得它们之间更深层次的相似之处令人无法忽视。两者都具有巨大的资产净值溢价、“增值魔力”以及反射性反馈循环，在这种循环中，购买会推高基础资产价格，从而提升其自身价值和借贷能力。这两个时代的投资者都拥抱“睿智的”的长期杠杆，以及通过金融炼金术轻松赚钱的诱人承诺，以利用“稳赚不赔”的赌注获利。

这些模式不仅仅代表着历史的相似之处，它们揭示了人性和金融反身性的永恒不变，而这些正是信贷泡沫的根源，超越了时代和资产的限制。因此，这些早期信托的命运提供了一个客观的视角，让我们不仅能够审视新兴的比特币财库公司现象，还能洞察定义数百年来泡沫形成的金融炼金术的反复出现。

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“投资信托如蝗虫般繁殖”

比特币财库公司的爆炸式增长与 1920 年代的投资信托如出一辙，这两场淘金热都源于一场完美的贪婪风暴：投资者对稀缺资产的强烈需求催生了资产净值溢价，而发起人则争相将其变现。如果高盛在 1920 年代都能从其信托中攫取巨额利润，为什么其他公司做不到呢？如果 MicroStrategy 能够将其资产净值溢价变现，为什么其他公司不应该效仿呢？

加尔布雷斯（JK Galbraith）记录了 1920 年代信托的爆炸式增长：

1928 年 ，估计有 186 家投资信托成立。到 1929 年初，这些投资信托的成立速度大约是每个工作日一家，全年共有 265 家投资信托成立。

筹集的资金规模同样引人注目，占 1920 年代所有发行基金的 70%。仅 1929 年 8 月和 9 月，新信托发行就达 10亿美元——按今天的购买力平价计算，相当于 200 亿美元，或占当今经济总量的1300亿美元：

1927 年，这些信托向公众出售了价值约 4 亿美元的证券。1929年，它们出售的证券价值估计达 30 亿美元。这至少占当年所有新发行资本的三分之一。

到 1929 年秋，投资信托的总资产估计已超过 80亿美元，自 1927 年初以来增长了约11倍。

资料来源：DeLong/Shleifer

弗雷德里克·刘易斯·艾伦（Frederick Lewis Allen）的记述证实了加尔布雷斯（JK Galbraith）的说法；在《昔日岁月：1920 年代的非正式历史》一书中，艾伦（Frederick Lewis Allen）生动地描述了“投资信托如何像蝗虫一样成倍增加”：

据说现在有近五百家这样的信托公司，总实缴资本约三十亿美元，持有股票约二十亿美元——其中许多股票是以目前的高价购入的。这些信托公司中既有管理诚实、精明的公司，也有由无知或贪婪的发起人创办的疯狂投机企业。

比特币财库公司的寒武纪大爆发

如今，比特币财库公司呈现出惊人的相似模式；随着全球各地的公司竞相复制 MicroStrategy 的成功，每周都有新的实体公司推出。比特币财库公司的“寒武纪大爆发”可以通过网页数据面板实时追踪：

资料来源：BitcoinTreasuries.net

诈骗黄金时代

创新的开端很快演变为剥削。加尔布雷斯（JK Galbraith）和艾伦（Frederick Lewis Allen）强调，这并非个别不良行为者的时代，而是一个由价格飙升和伦理缺失所驱动的系统性机会主义的时代。

信托热潮中最赚钱的角色不是投资者，而是推广者。加尔布雷斯（JK Galbraith）明确指出，内部人士通过收取费用，既能预先获取价值，也能持续获取价值，而公众买家则承担最终的风险：

公众对投资信托证券的热情追捧带来了最大的回报。几乎无一例外，人们都愿意支付远高于发行价的溢价。发起公司（或其发起人）通常会获得一定配额的股票或认股权证，使他们有权以发行价认购股票。然后，他们立即以更高的市场价格出售获利。

新发行的股票通常以略高于净资产价值的价格发行给内部人士或特惠客户，但许多新发行的股票很快就升至大幅溢价。例如，雷曼兄弟公司（Lehman Brothers Corporation ）以每股 104 美元的价格获得了大幅超额认购，相当于购买了 100 美元的资产（但请注意，其管理合同规定将 12.5% 的利润作为管理费支付给雷曼兄弟；其真实的净资产价值可能只有 88 美元）。公开交易后，该基金立即升至每股 126 美元。组织者不仅从每股 4 美元的差价和未来高额管理费用中获利，还以优于公众的条件成为了重要的初始投资者。此外，他们还保留了一项权利——当基金以折价交易时无甚价值，但当基金以溢价交易时却非常宝贵——即以当前净资产价值购买新股份的形式收取管理费用。

与 1920 年代的信托类似，如今的比特币财库公司通常也采用类似的安排——创始人配股、内部股票期权以及为推广者和播客提供的激励方案。然而，这一次，这些机制是根据美国证券交易委员会（SEC）规则下公开披露的，而这些规则正是为了应对 1920 年代的滥用行为而设计的。但透明性既无法消除风险，也无法消解激励扭曲：

1920 年代，投机狂热和信托公司成立的迅猛速度，为那些意图不轨的发起人的滥用职权提供了绝佳的掩护。不正当投资信托和控股公司结构的泛滥，体现了加尔布雷斯（JK Galbraith）所认为的 1920 年代金融过度行为的典型表现。他指出，美国企业“接纳了异常数量的推广者、贪腐者、骗子、冒充者和欺诈者”，并将这一现象形容为“一场企业盗窃的洪潮”。艾伦（Frederick Lewis Allen）也对此表示认同：

只要价格上涨，人们就可以心安理得地纵容各种可疑的金融行为。大牛市掩盖了无数的罪恶。对于发起人来说，这是一个黄金时代，而“他”的名字不胜枚举。

这些观察与其他金融投机和欺诈的狂热时期产生了共鸣，包括当今的“诈骗黄金时代” ，以及约翰·劳的密西西比泡沫等历史事件——我们在“风险炼金术”系列中对此进行了讨论，并在《愚昧的大镜子》The Great Mirror Of Folly （1720 年）中进行了讽刺性地记录。但在彻头彻尾的欺诈行为背后，隐藏着另一种风险——或许不那么明显，但同样危险：信托资本结构设计中固有的结构性风险炼金术。

金融炼金术

有人称之为炼金术，而我称之为估值。

—MicroStrategy首席执行官 Phong Le

资料来源：MicroStrategy

MicroStrategy 提供了一个视频和表格，展示了其资本结构不同层级（股票、可转债、优先股等）的“杠杆效应”——本质上是对比特币价格变动的放大敞口：

迈克尔·塞勒（Michael Saylor）反驳了与 GBTC 等封闭式基金的比较（见此处的第二部分），他指出 MicroStrategy 作为一家运营公司具有更大的灵活性：

有时我看到……一位推特分析师说，哦，这就像之前 GBTC 和 Grayscale 的市盈率跌破 mNAV 一倍的时候一样。他们忽略了一点，Grayscale （GBTC）是一只封闭式基金。而我们是一家运营公司。

[像 GBTC 这样的基金]……没有灵活运营来管理其资本结构……它没有选择再融资或承担杠杆或出售证券、购买证券、资本重组或回购自己的股票。

像 MicroStrategy 这样的运营公司拥有更大的灵活性。我们可以购买股票、出售股票、进行资本重组，还可以通过举债来弥补或解决资金缺口。

然而，这种区别忽略了某种历史讽刺：1920 年代的投资信托开创了资本结构创新，使得今天的比特币财库公司对投资者如此有吸引力，并且在 1920 年代创造了我们今天观察到的同样的反身动力。

正如加尔布雷斯（JK Galbraith）所记录的那样，投资信托已经发展成为一种比 GBTC 等简单的集合投资工具复杂得多的东西——它已经成为一种灵活的公司结构，正是塞勒（Michael Saylor）今天所吹嘘的那种：

投资信托实际上变成了一家投资公司。它向公众出售其证券——有时只是普通股，更常见的是普通股、优先股、债券和其他类型的债务工具——然后管理层根据自己的意愿投资所得。通过向普通股股东出售无投票权股票或将其投票权转让给管理层控制的投票信托，可以防止普通股股东干预管理层的任何可能行为。

1940 年《投资公司法》明确限制了这些做法，正是因为它们在 1929 年大崩盘前的市场投机中被证明非常有效，也非常危险。当 Greyscale 及其律师构建 GBTC 时，他们选择这种形式很可能（至少部分原因）是为了避免根据《40 法案》（1940 年《投资公司法》）进行注册。像 GBTC 这样的基金无法部署 MicroStrategy 的全套工具并非其固有限制，而是美国证券交易委员会 (SEC) 刻意制定的政策的结果，防止重蹈 1920 年代投资信托过度行为及其后果的覆辙。

1920 年代信托的资本结构与如今的 MicroStrategy 几乎难以区分：两者都发行证券——以 mNAV 溢价发行的股票、债券、可转换债券和优先股——以吸引具有不同风险（“杠杆效应”）偏好和收益需求的投资者。例如，作为 MicroStrategy 融资策略核心的可转换债券，也是艾伦（Frederick Lewis Allen）在其研究中记录的 1920 年代信托的标志：

将信托发行的新债券转换为股票或附上在未来某个时候购买股票的认股权证，使它们具有一种可接受的投机色彩，这种做法成为一种时尚。

1929 年经济繁荣时期，许多投资信托的商业模式与其说植根于资产管理，不如说根植于金融炼金术。复杂的资本结构和层层杠杆并非仅仅是提升回报的被动融资工具，而是企业的核心。其目标是创造源源不断的投机性证券供应，以满足永不满足的公众需求。这种需求的动力源于一种信念——加尔布雷斯（JK Galbraith）抓住了这种信念——即信托购买的标的股票已经获得了某种“稀缺价值”，而最抢手的股票即将从市场上彻底消失。

然而，公众购买的并非仅仅是稀缺股票的多元化投资组合，而是对信托自身金融炼金术表现的押注：真正的“产品”是信托自身的证券和资产净值。它们就像炼金术实验室，将公众对投机收益的渴望转化为凭空变出的新证券。

睿智的长期债务

这种类似 MicroStrategy 的策略让 1920 年代的信托经理能够获得优质杠杆：长期公司债券（有时长达30年），而不是那些需要立即清算的保证金贷款或“活期”贷款。理论上，这些延长的期限使得信托能够在整个商业周期中保持杠杆率，而无需面临即时的再融资压力，而其相对较低的收益率则反映了投资者普遍的自满情绪和系统性的风险错误定价。

Lyn Alden 对当代比特币财库公司也做出了类似的观察：

与对冲基金和大多数其他类型的资本相比，上市公司可以获得更好的杠杆。具体来说，它们有能力发行公司债券……通常期限为多年。如果它们持有比特币，而价格下跌，它们无需过早抛售。这使得它们比依赖保证金贷款的实体更有能力抵御市场波动。尽管仍有一些看跌情景可能迫使公司清算，但这些情景将导致熊市持续更长时间，因此发生的可能性较低。

长期债务与反身性

Lyn 的上述分析——虽然对任何一家公司而言都准确——却忽略了这些“更安全”的杠杆结构激增时可能出现的系统性风险。正如 30 年期长期抵押贷款未能阻止 2008 年金融危机一样，任何长期债务都无法从本质上消除系统性风险，甚至可能加剧风险。

在 1920 年代末的繁荣时期，金融炼金术通过与如今比特币财库公司受益的相同自我实现预言放大了回报：资产价格上涨和 mNAV 溢价带来了更高的杠杆率和“杠杆效应”，进而进一步推高了资产价格。但这种反身循环使得系统本质上不稳定。正如我们所见，这些复杂的资本结构远不止是被动融资工具——它们在助长泡沫惊人的膨胀及其随后的崩溃中都发挥了不可或缺的作用。

就像在连续几个平静的风暴季节之后，廉价的飓风保险刺激了建筑热潮一样，牛市中定期到期债务看似安全，却可能鼓励人们提高杠杆率，从而制造更大的仓位和资产通胀，最终放大而非抑制下行波动。新发现的“负担得起的”强制清算保护措施引发了海滨地区冒险行为的惊人扩张——直到不可避免的飓风来临，保险市场本身崩溃。当成百上千家公司采用相同的资本结构和商业模式，进行“单向押注”投机时，个别情况下看似审慎的做法，很容易变成集体性的不稳定因素。在金融“进步”中，剂量决定成败。

路径依赖与金字塔骗局

就像 2005-2006 年间一些设计得几乎注定会在首次付款时违约的极端抵押贷款一样，在 1920 年代泡沫接近尾声时，许多投资信托从一开始就实际上是金字塔骗局的变种——依赖新的资金流入或价格上涨来履行义务——尽管持有多元化的派息股票和付息债券投资组合：

其中一些公司……资本过于雄厚，甚至无法用所持有证券的收入来支付优先股股息，而只能几乎完全依赖盈利的希望。

这造成了一种不稳定的依赖关系：为了支付债券持有人和优先股股东的收益，信托要么发行新股（依赖于其 mNAV 溢价），要么指望未来的投资组合升值。这两种机制相互交织：投资组合收益推动 mNAV 溢价上升，进而促使发行更多股票，为投资组合的进一步扩张提供资金。

本质上，他们利用新投资者的资金或未来的价格升值来偿还现有债务——这是典型的金字塔骗局结构——这使得他们在新资本枯竭、投资组合收益蒸发时容易受到市场低迷的影响，导致他们的 mNAV 溢价在自我强化的螺旋中崩溃。

由于比特币财库公司（目前）没有现金流，因此它们倾向于遵循类似的策略，即从投资者那里筹集资金来偿还债务：

与 1920 年代的信托类似，这种金字塔式的策略在比特币升值、公司维持其资产净值（mNAV）且资本市场对其保持开放的情况下有效运作。然而，如果所有这些条件在较长时间内同时恶化——可能是由于过度扩张的杠杆化比特币财库公司本身造成的——这些公司将面临与 1920 年代信托遭受毁灭性打击时相同的结构性脆弱性。

事实上，1920 年代的投资信托与如今的比特币财库公司之间的一个主要区别在于它们实际持有的资产。这些信托持有（看似）多元化的投资组合，包括派息股票和付息债券，这些投资组合产生的现金流为其优先股和债券的偿付提供资金——至少在大萧条时期，由于普遍存在的信贷泡沫，它们之间存在着关联。

虽然“超比特币化（hyperbitcoinization）”和“比特币银行”未来或许有机会改变这种格局，但比特币目前既不产生现金流，也不支付股息，也不产生利息。这造成了一种结构性脆弱性，而 1920 年代的信托尽管存在诸多缺陷，却从未面临过这种脆弱性。比特币财库公司甚至缺乏 1920 年代信托的收入来源，因此更容易受到这种金字塔动态的影响，而非更少。即使在比特币升值十倍的长期牛市背景下，它们的生存能力也完全取决于路径，取决于持续升值、信贷渠道以及投资者的热情。打破这一链条——可能是由于杠杆化比特币财库公司本身的过度饱和——最终导致结构瓦解，我们将在本系列即将推出的第四部分中讨论这一点。

信托崩溃与1929年金融大崩盘

著名耶鲁大学经济学家欧文·费舍尔（Irving Fisher）曾说过，在 1929 年股市崩盘前夕，股价已经达到了“永久保持高位”。费舍尔（Irving Fisher）的这番言论体现了市场触顶时通常所特有的那种欣快自信。即使是最狂热的比特币多头，至少在短期内，也应该警惕类似的笼统论断：

费舍尔（Irving Fisher）关于市场“高位”的名言如今已广为人知，但其鲜为人知的背景却揭示了更深层次的故事。他实际上是在为投资信托辩护，认为它们是股票估值的重要支撑，就像今天比特币支持者提到比特币财库公司内置需求一样。《纽约时报》当时如下报道：

费舍尔（Irving Fisher）教授就投资信托这一主题发表了演讲，并针对近期对投资信托的攻击为其进行了辩护，这些攻击指责投资信托应对当前的许多弊端负责。

费舍尔（Irving Fisher）为信托辩护，理由是这些工具正在唤醒人们认识到股票相对于债券的优势，并为投资者提供获得股票敞口的更优越的结构——就像比特币资金倡导者今天声称 MicroStrategy 提供了比直接持有比特币更大的“杠杆效应”，而比特币本身也比法定货币、股票、债券和房地产等传统金融资产（TradFi）资产更具优势：

我认为投资信托的原则是合理的，公众参与其中也是合理的，但要充分考虑管理者的品格和声誉。很大程度上，正是由于投资信托运动的影响，公众才逐渐意识到股票比债券更具吸引力。而且我相信，总体而言，投资信托的运作有助于稳定股市，而不是加剧其波动。

反身性是双向的！

股市崩盘不仅仅是一次价格事件——随着反身循环的逆转，推动股市繁荣的动力放大了资产市场和实体经济的衰退。欧文·费舍尔（Irving Fisher）一周前还大力倡导的投资信托，声称其能够保证股票价值“永久保持高位”，如今却成了这场崩盘的主要推手：

到现在，显而易见的是，投资信托，曾经被认为是支撑经济高位的支柱和防止崩溃的内在防御手段，如今却成了深重的弱点。两周前人们还对杠杆作用津津乐道，甚至充满热情，如今却完全逆转了。

它以惊人的速度将一家信托公司普通股的全部价值卷走。和之前一样，一个典型的小型信托公司的情况值得我们思考。假设该公司持有的公众证券在 10 月初的市值为 1000 万美元。其中一半是普通股，一半是债券和优先股。这些证券完全被其持有证券的当前市值所覆盖。换句话说，该信托公司的投资组合中包含的证券的市值也为 1000 万美元。

这类信托持有的代表性证券投资组合，在 11 月初，其价值或许会缩水一半。（以后来的标准来看，许多此类证券的价值仍然相当可观；11 月 4 日，Tel and Tel的最低股价仍为 233 美元，通用电气（General Electric）为 234 美元，Steel为183美元。）新的投资组合价值 500 万美元，仅够弥补先前债券和优先股的资产损失。普通股将一无所有。除了那些并不乐观的预期之外，它现在一文不值。这种几何级的残酷并非个例。相反，它对杠杆信托的股票影响巨大。到 11 月初，大多数这类信托的股票几乎已经卖不出去。更糟糕的是，许多这类信托的股票在场外市场或城外交易所交易，那里买家稀少，市场交易清淡。

弗雷德里克·刘易斯·艾伦（Frederick Lewis Allen）的记述再次证实了加尔布雷斯（JK Galbraith）的说法：

然而，恐惧并没有拖延多久。随着价格结构的崩溃，人们突然蜂拥而至，想要逃离。到了上午 11 点，证券交易所的交易员们已经疯狂地争先恐后地“抛售”。早在滞后的行情自动收录器能够预判情况之前，电话和电报就已经传来了市场即将触底的消息，抛售订单的数量也翻了一番。领头股在两次抛售之间下跌了2个点、3个点，甚至5个点。跌，跌，跌……那些本应在这种时候出手相救的逢低吸纳者在哪里？那些应该通过低价买入新股来为市场提供缓冲的投资信托基金又在哪里？那些宣称仍然看涨的大庄家又在哪里？那些被认为随时能够支撑价格的强大银行家又在哪里？似乎没有任何支撑。跌，跌，跌。交易所大厅里传来的喧闹声已经变成了恐慌的咆哮。

因此，我们永远不应该忘记，反身性是双向的，它不仅会影响基础资产的市场价格，还会影响基础资产的基本面：

企业最重要的弱点在于其庞大的控股公司和投资信托的新架构。控股公司控制着公用事业、铁路和娱乐业的大量领域。与投资信托一样，这些领域也时刻存在着反向杠杆带来的毁灭性风险。尤其是，运营公司的股息用于支付上游控股公司债券的利息。股息的中断意味着债券违约、破产以及架构的崩溃。在这种情况下，为了继续分红而削减运营工厂投资的诱惑显然非常强烈。这加剧了通货紧缩的压力。而通货紧缩反过来又会抑制盈利，并导致企业金字塔的倒塌。当这种情况发生时，进一步的裁员将不可避免。收入被专门用于偿还债务。借款进行新的投资变得不可能。很难想象还有哪个企业体系比它更适合持续并加剧通货紧缩的螺旋……

股市崩盘也是利用公司结构弱点的一个极其有效的方式。位于控股公司链末端的运营公司因股市崩盘而被迫缩减开支。随后，这些系统以及投资信托的崩溃实际上摧毁了借贷能力和投资贷款意愿。长期以来看似纯粹的信托效应，实际上迅速转化为订单下降和失业率上升。

此次危机不仅仅摧毁了纸面财富，还揭露了被债务驱动的资产价格通胀所掩盖的实体经济中的不良投资，并迫使不可持续的商业模式和债务结构进行痛苦的清算。

即使在结构性长期牛市的背景下，比特币财库公司也面临同样的风险。如果比特币大幅下跌（可能是由于财库公司自身的过度杠杆和投机行为导致），并且资产交易价格长期低于资产净值，那么普通股可能会像 1929 年的信托份额一样被彻底消灭，尽管它们的杠杆率是“安全的” 。此外，正如我们将在第四部分讨论的那样，比特币财库公司的激增和随后的崩溃甚至可能在一段时间内对比特币本身的采用产生负面影响。

生于 mNAV，死于 mNAV

如果我们是一家运营公司，并且我们的交易价格低于资产净值，那么我们就可以将其货币化——这对我来说是好事。

—迈克尔·塞勒（Michael Saylor）

塞勒（Michael Saylor）对将资产净值折扣货币化的信心（对于 MicroStrategy 来说，这可能本身是合理的）反映了 1920 年代信托经理用来证明回购合理性的相同逻辑，但后来发现，当整个生态系统的流动性消失且抛售压力占主导地位时，这种支持策略是无效的。

这些信托发现，在投资者抛售、信贷紧缩的情况下回购股票与在投资者买入时发行股票截然不同。为了支撑股价，这些信托开始以低于资产净值的价格回购股票——比特币财库公司很可能会采取这种策略，但大多数公司的结果同样令人失望：

投资信托巨额现金资源的稳定效应也被证明只是幻象。初秋时节，投资信托的现金和流动资源非常充裕……但现在，随着反向杠杆的效应逐渐显现，投资信托管理层更担心的是自身股票价值的暴跌，而非整体股市的不利波动……

在这种情况下，许多信托公司拼命地用其可用现金支撑自己的股票。然而，现在公众想卖出时买入股票，与去年春天买入（就像高盛那样）之间存在着巨大的差异——当时公众想买入，由此产生的竞争推高了股价。现在，现金流出，股票流入，股价要么没有受到明显影响，要么影响时间不长。六个月前还算高明的金融策略，如今却成了财政上的自焚。归根结底，公司购买自己的股票与出售股票完全相反。公司通常是通过出售股票来发展的。

随着危机加深，mNAV 持续折价交易，信托公司耗尽剩余的现金储备，拼命地（最终却弄巧成拙）试图支撑暴跌的股价：

然而，这些都不是立竿见影的。如果一个人是金融天才，对他天才的信任不会立刻消失。对于饱受打击但仍不屈服的天才来说，支持自己公司的股票似乎仍然是一条大胆、富有想象力且行之有效的途径。事实上，这似乎是避免缓慢但必然的死亡的唯一选择。因此，在资金允许的范围内，信托公司的管理层选择了更快但同样必然的死亡。他们购买了对自己毫无价值的股票。人们被他人欺骗的情况屡见不鲜。1929 年秋天，或许是人们第一次大规模地自我欺骗。

结论

1920 年代的投资信托狂热，为理解建立在杠杆、反身性以及溢价/资产净值增长魔力之上的金融泡沫，提供了一个概括性的蓝图。最初的金融创新，很快演变成了投机工具，承诺通过金融炼金术轻松致富。当音乐停止时，那些曾将价格推向欣快高度的反身性机制，加速了其灾难性的下跌。

这与当今的比特币财库公司有着惊人的相似之处——从新实体公司的激增，到对资产净值溢价的依赖，再到利用长期债务来放大回报。正如我们在《巴别塔》（Tower Of Babel）中所探讨的那样，2008 年金融危机的主要根源并非次贷危机、债务抵押债券 (CDO) 和抵押贷款欺诈——20世纪20 年代的投资信托倒闭的主要原因并非欺诈、错误的押注、缺乏透明度和监管监督，或其有时相互交织或金字塔式的持股。它们之所以倒闭，是因为它们的成功——建立在“风险炼金术（Alchemy Of Risk）”之上——本身就蕴含着未来失败的种子条件；比特币财库公司或许正走着同样的道路，走向同样的悬崖。

然而，更令人担忧的是，正如 1920 年代的信托标志着那个时代的投机过度一样，比特币财库公司正是当今“多重通货膨胀”的症状——一种扭曲当今经济秩序的更深层次的弊病。一家近期备案的黄金财库公司的出现表明，塞勒（Saylor）和比特币财库公司对法定货币的投机性攻击正在扩展到比特币之外：

这种对货币正统观念的更广泛冲击，或许预示着一场“逃离真实价值”（Flucht in die Sachwerte）的萌芽——这场浪潮有可能升级为一场针对金融机构的全面战争。事实上，黄金财库公司的实际商业模式——将大宗商品市场代币化——可能会通过将更多资金和信贷引入实体经济来加速这一趋势。这非但不能将通胀压力安全地控制在金融矩阵的虚拟赌场内，反而有可能进一步加剧通胀超级周期。

接下来：比特币可以打破反身性魔咒吗？

在第四部分中，我们将探讨比特币独特的货币属性——与央行史无前例的大规模印钞相冲突——是否可能使杠杆资金公司能够通过金融柔术彻底扭转历史格局：引发对法定货币的反射性投机攻击，并创造一个类似于“银行挤兑”的自我实现预言。又或者，它们是否会像 1920 年代的投资信托一样，在其结构中埋下比特币生态的系统性脆弱的种子。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据NLNico披露，Phoenix集团发布季度报告，显示该集团第二季度净增持179枚比特币，目前总持仓量达514枚。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，美国白宫在最新发布的 2025 数字金融科技报告中引用 Pyth Network 关于永续合约的分析及实践，展示了链上金融在主流的政策对话中正在获得重点关注。

关于金融现代化和监管的讨论正在深入进行中，将透明、实时的市场数据行业推到链上金融的核心位置。这是全球金融新篇章的基础。

永续合约允许交易者对标的资产的价格波动进行投机，而无需持有资产或进行实物交割。这类合约提供杠杆功能，让交易者能够放大其潜在的盈亏敞口。此外，链上永续合约的永续性能够支持永久不间断的交易，消除了传统合约交易中展期的需求。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据官方公告，币安 Alpha 将 Naoris Protocol（NAORIS），Alpha 交易将于 2025 年 7 月 31 日 12:00（UTC）开启，币安合约交易将于同日 12:30（UTC）上线。

符合条件的用户可在交易开启后 24 小时内，于 Alpha 活动页面使用币安 Alpha 积分申领 500 枚 NAORIS 代币空投。空投将分两个阶段发放：

阶段一（前 18 小时）：积分达到 228 分的用户可领取；

阶段二（后 6 小时）：积分达到 200 分的用户可参与先到先得领取，若奖励未发放完毕，门槛将每小时自动降低 15 分。

申领空投将消耗 15 个 Alpha 积分，用户需在 24 小时内完成确认，否则将视为放弃空投资格。

作者：Dr.PR

当前市场普遍聚焦“何时降息”，但真正值得关注的是：美联储维持高利率不变，可能才是对美股与加密市场长期更有利的宏观格局。这种观点虽然反直觉，但从历史经验、基本面结构，到财政驱动的隐性宽松，都指向了同一个方向。

一、高利率≠熊市：历史告诉我们，结构性牛市往往诞生于高利率环境

美联储联邦基金利率 vs. S&P 500（约 1994–2000）

以 1994 年到 2000 年为例，美联储在 1994 年将联邦基金利率从约 3% 提高至 6%，这一加息周期之后，美股迎来了有史以来最强的科技牛市之一：

• 标普500指数从约 470 点涨至 2000 年高点的 1500 点；

• 纳指在 1995-2000 年间年化回报超过 25%，推动了“互联网泡沫”之前的实质性盈利周期；

• 企业盈利、技术创新与投资回报率成为主导，而非货币宽松本身。

这意味着，只要经济不出现硬着陆，高利率并不是压制股市的元凶。

二、当前“不降息”的实质是对经济的信心

截至 2025 年 7 月，美联储的联邦基金目标利率区间为 4.25%-4.50%。虽然未显著放松，但重要的是——它也没再加息。

这背后反映的，是一个“软着陆正在兑现”的现实：

• 核心 PCE 通胀从 2022 年的高点 5.4% 降至 2025 年年中的 2.6%-2.7% 区间；

• GDP 增长保持在 1.5%-3% 年化之间；

• 失业率稳定在 4.1%，劳动力市场韧性十足；

• 美股 2025 年整体 EPS 预期为 250-265 区间，盈利能力恢复中。

换句话说，不降息的本质，是美联储认为没有必要出手救市了，因为市场正在自我修复。

三、真正的“宽松”正在由财政而非货币推动

尽管名义利率未动，但当前美国整体的宏观流动性结构，已经转向了“财政主导型刺激”。

美国联邦债务年增长趋势

• 美国 2024 年的财政赤字占 GDP 比例超过 6.4%，为战后最高之一；

• 截至 2025 年 7 月，美国联邦债务总额已超过 36.7 万亿美元；

• 2025 年 Q3 美债净发行规模预计超过 1 万亿美元；

• 川普阵营主导推动的“Big Beautiful Bill”包含大规模税收减免与产业补贴，10 年内预计增加财政赤字约 3 万亿美元。

即使美联储按兵不动，这样的财政支出也在构成事实上的“隐性放水”。

四、高利率净化市场结构，强化强者恒强逻辑

高利率环境，虽然加大了融资难度，但对大公司反而是“利好”：

• Apple 持有超 1,300 亿美元现金，Alphabet 超过 900 亿，Meta 也近 700 亿；

• 在 4%-5% 的利率下，这些现金本身就产生数十亿美元利息收入；

• 中小企业在融资成本上被边缘化，市场份额进一步向巨头集中；

• 高现金流回购推动 EPS 上行，估值结构更稳健。

这不仅解释了“七大科技股”仍然统治市值排行榜，也说明指数型资产为何能在利率高企时仍不断创出新高。

五、加密市场：从投机游戏走向结构性配置资产

加密资产一度被视为“零利率催生的投机品”，但在过去两年的高利率环境下，市场结构发生了深刻转变：

1）ETH/BTC 成为“数字现金流”与“数字黄金”的配置标的

以太坊 ETH 质押收益率走势（年化）

• 以太坊质押年化收益率维持在 3.5%-4.5%，具备类国债属性；

• BTC 在多家美国上市公司（如 MicroStrategy）成为核心储备资产；

• ETF 推出、再质押机制、链上治理财收益等，使得 ETH 呈现“稳定收益+资产稀缺”的组合。

2）稳定币的“息差红利”成为隐形利润池

• Circle 在 2024 年因美债利息收益获得超 17 亿美元利润；

• Tether 在过去一年通过储备金投资赚取超 40 亿美元收益；

• 稳定币生态在高利率下反而盈利增强，增强了整个 DeFi 基础设施稳定性。

3）加密市场的生存逻辑转向“现金流”与“系统性收益”

• 投机性 altcoin 与 meme 退潮；

• Uniswap、EigenLayer、Lido 等具有明确收入模型的项目获得资金青睐；

• 市场开始用“ROE、现金流、抗通胀能力”评估链上资产。

加密市场正在完成从“炒故事”向“炒结构”的跨越。

六、结语：这是一场资产逻辑的重估，而非宏观放水的轮回

降息固然可以推升资产价格，但若不建立在真实盈利与结构优化的基础上，终将重复 2021 年后的泡沫破裂。

而这一次，美股和加密市场正在走一条更健康的路径：

• 利率高但通胀受控；

• 财政持续刺激，企业盈利修复；

• 强者企业获得现金流优势；

• 加密资产回归经济模型竞争。

真正的慢牛，不是靠印钞机，而是靠定价机制和现金流撬动的结构性再配置。

现在的美联储“不作为”，正是这场结构性重估得以发生的最关键背景。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，据链上分析师余烬（@EmberCN）监测，美股上市公司 SharpLink Gaming 约 10 小时前通过 Galaxy Digital 以约 3,827 美元/枚的价格购入 11,259 枚以太坊（约 15 分钟前到账），交易总额约 4,309 万美元。

数据显示，SharpLink Gaming 自今年 6 月初开始累积以太坊以来，已累计购入 44.9 万枚，总持仓当前市值约 17.4 亿美元，平均购入价格约为 3,011 美元/枚。

深潮 TechFlow 消息，7 月 31 日，HTX Research重磅发布《稳定币新秩序：全球支付重构、制度确权与资本战争（上）》，系统分析稳定币如何从链上交易工具演进为全球金融基础设施，并正在重塑跨境支付、贸易结算和资本流动格局。

报告指出，2024年稳定币链上交易总量已达15.6万亿美元，正逐步替代SWIFT等传统高成本结算体系，成为发展中国家资本流动的重要通道。随着美国GENIUS法案、欧盟MiCA法规和香港牌照制度等监管框架逐步清晰，稳定币正迎来全面合规化与机构化发展的关键窗口。

报告提出了稳定币发展的“两级火箭”扩张路径：第一级由Visa、PayPal等传统金融机构主导，推动稳定币嵌入全球支付体系，率先在跨境结算、贸易支付、大宗商品交易等场景落地；第二级则有赖于监管突破，特别是美国SEC放宽证券型代币（STO）发行门槛，推动传统资产如债券、股票、基金的链上化。届时，稳定币将不仅是支付工具，更将成为链上金融体系的流动性锚点和清算核心。HTX Research认为，稳定币未来的增长动力不再局限于加密行业内部，而是来源于其在跨链、跨境、跨系统的广泛结算应用，正逐步成为全球“数字美元操作系统”的关键构件。