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深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，全美商业经济协会(NABE)在年度预测调查中表示，美国经济增速明年将略加快，但就业增长仍将疲弱，美联储将放缓进一步降息的步伐。这项调查涵盖42位专业预测人士，结果显示，经济预测中值为增长2%，高于10月调查的1.8%。个人支出和企业投资的增加预计将推动经济增长走高，但专业预测人士几乎一致认为，特朗普政府的新进口关税给增长率带来至少0.25个百分点的拖累。

调查报告称，“受访者认为‘关税影响’是美国经济前景最大的下行风险。”更严格的移民执法也被视为抑制经济增长的因素，而生产力的提高则被认为是推动经济增长高于预期的最可能因素。此外，预计今年年底通胀为2.9%，略低于10月调查预测的3%，明年料仅小幅降至2.6%，其中关税预计贡献0.25至0.75个百分点。按历史标准衡量，就业增长预计仍将较为温和，每月新增约6.4万个就业岗位，远低于近期的平均水平。失业率预计将在2026年初升至4.5%，并全年维持该水平。由于通胀居高不下且失业率仅略有上升，美联储预计将在12月降息25个基点，但明年料仅再降息50个基点。（金十)

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据官方公告，OKX 将于 2025 年 11 月 24 日 23:00 至 11 月 25 日 02:00 正式转换 MON/USDT 盘前交易合约为标准永续合约，支持 0.01 到 50x 杠杆。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，贝莱德向 CoinbasePrime 存入了 2,822 个 BTC（2.4359 亿美元）和 36,283 个 ETH（1.0172 亿美元）。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，纽交所旗下 NYSE American 上市公司 Hyperscale Data 披露已增持 115 枚 BTC，截至目前其比特币总持仓量达 382 枚，跻身全球前 75 家比特币财库上市公司之列。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据CoinDesk报道，本次市场回调期间Bitfinex上的交易员持续增持比特币，通过借贷资金购买的比特币数量增至70,714枚，高于8月初的约50,000枚比特币。此外，过去三个月里Bitfinex上保证金多头头寸上涨了42%，凸显市场信心的持续，即使市场正朝着自2022年6月以来最疲软的月度表现迈进。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据官方公告，火币HTX已于11月24日上线TNSR/USDT永续合约，最高杠杆20倍。同时，火币HTX于11月24日19:30至12月1日19:30（UTC+8）启动TNSR合约交易派对，总奖池高达10,000美元。
活动期间，用户完成报名，并参与TNSR/USDT合约交易，累计有效交易额≥10,000 USDT，即可根据交易额排名瓜分奖池；合约新用户完成TNSR/USDT合约交易还将获得专属福利。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，Arthur Hayes 发文表示，美联储量化紧缩预计将于 12 月 1 日停止，美国银行 11 月贷款有所增加，流动性出现小幅改善。他认为比特币将在 9 万美元下方震荡，或再探低至 8 万美元出头，但预计 8 万美元将企稳。他称可能开始小幅加仓，但真正的大规模操作将留到明年。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据官方消息， TRON生态旗下五大代币SUN、NFT、BTT、JST、WIN齐聚“五虎之战，现对决已正式启动。活动将于2025年11月24日至12月3日举行，总奖池高达5,000 USDT，包含3,100 USDT团队奖励、800 USDT个人交易员奖金及1,100 USDT幸运抽奖。参与者只需通过SUN.io平台交易指定代币即自动获得参赛资格，排名依据各代币累计交易量生成，用户可参加多个战队，奖池可重复领取。即刻组建战队，共攀交易巅峰，赢取丰厚奖励。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据香港商报报道，香港投资推广署金融服务及科技、可持续发展环球总裁梁瀚璟表示，近日有银行从券商接收代币化存款，成功认购基金公司发行的代币化货币巿场基金，代币化基金面世意味资产管理行业由“2.0”演进至“3.0”，相信10年后代币化基金的普及程度将与今天的ETF不相伯仲。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据CoinShares最新研究报告，数字资产投资产品上周录得19.4亿美元大规模资金流出，使四周累计流出额达49.2亿美元，占总管理资产的2.9%，为2018年以来第三大流出规模。

比特币和以太坊领跌，分别流出12.7亿美元和5.89亿美元，但上周五已显现复苏迹象，当天分别录得2.25亿美元和5750万美元的资金流入。空头比特币产品持续受青睐，三周内流入4000万美元。

值得注意的是，Solana流出1.56亿美元，而XRP则逆势流入8930万美元。尽管近期出现大规模流出，今年迄今总流入仍维持在444亿美元的高位。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据韩国资本市场研究院高级研究员金甲来报告，原定于2027年实施的虚拟资产税收政策可能面临第四次延期。尽管已经历三次推迟，但关键制度缺陷仍未解决，包括对借贷收益、空投、硬分叉等多种收入形式缺乏明确定义和标准。

特别是海外交易所和个人间(P2P)交易的税收规则几乎空白，这可能导致国内交易所用户与海外平台用户之间的税负不公平。政府期待2027年48国虚拟资产信息共享协议生效后才能实现全面征税。

专家建议成立”虚拟资产税收制度整顿特别工作组”，明确各类收入的税收规则，并建立与交易所和个人钱包连接的信息收集系统，以确保政策顺利实施。目前韩国已有约1077万虚拟资产用户，规模接近股票投资者人数。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据Decrypt报道，周六早晨，旧金山Mission Dolores社区发生一起严重加密货币抢劫案。一名男子假扮送货员获取进入权限后，持枪威胁并用胶带捆绑房主，强迫受害者交出加密钱包凭证、笔记本电脑和手机，成功盗走价值1100万美元的加密货币。

据安全研究人员统计，今年全球已记录超过60起此类”扳手攻击”案件，平均每周一起，数量较去年翻倍。专家表示，此类案件中识别嫌疑人通常比追回被盗加密货币更容易实现。

警方正从设备追踪、区块链分析和受害者情况等多方面展开调查，但尚未公布逮捕或追回资产的消息。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据火币HTX公告显示，火币HTX将于11月24日18:00 (GMT+8) 开放MONAD的充币服务。MONAD/USDT现货交易将于11月24日23:00 (GMT+8)开放。MONAD的提币服务将于11月25日23:00 (GMT+8) 开放。
据悉，Monad 是一条高性能的 Layer 1 区块链，旨在解决现有网络的可扩展性局限，同时保持与EVM的完全兼容性。这意味着开发者无需修改，即可将他们现有的以太坊智能合约部署到 Monad 上。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据官方消息， SunAgent 正式上线，作为一款基于人工智能技术的 TRON 链智能交易工具，通过自然对话方式为用户提供一站式链上操作服务，涵盖代币创建、资产管理、交易执行及数据查询等多项功能，助力用户高效、便捷地参与 TRON 生态建设与资产运营。
 

 

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，近日，面对AI、RWA、DePIN、Meme、L2等赛道的高速轮动，普通用户如何摆脱“追涨踩雷”的困境？11月25日晚8点，新一期SunFlash 将聚焦叙事更替中的稳健策略，由 @Agent_SunGenX (https://t.me/Agent_SunGenX) 与 @if1ynne (https://t.me/if1ynne) 联袂主持，携手七位领域嘉宾，从仓位配置、上车时机、心态建设到可执行的参与逻辑，共同探讨如何建立属于普通用户的“叙事免疫系统”，助你在市场震荡中稳健卡位。
用户关注官方账号 @sunpumpmeme (https://t.me/sunpumpmeme) 与 @Agent_SunGenX (https://t.me/Agent_SunGenX)，转发推文并 @ 三位好友，官方将从参与者中抽取 5 位幸运用户，送出每人 10 USDT 奖励。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，何一回应用户@cryptobraveHQ 推文「币安追缴 Alpha 空投违规收益」称，「普通用户不受影响」。该推文显示，「币安开始追缴违规操作 Alpha 空投的不当获利。社区流传图片显示，疑似为的工作室的多位 Alpha 空投猎人账户，被冻结超过 1 万 U 的资产。」

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据 Naver 报道，韩国《电子证券法》和《资本市场法》修订案已通过国会政务委员会法案审查小组审议，预计下月将在国会全体会议获得最终通过。该法案将区块链分布式账本技术正式纳入电子证券体系，允许发行基于区块链的代币证券，并将小规模场外交易平台纳入监管范围。法案通过后，不动产、艺术品、音乐版权等实物资产的代币化将在制度框架内实现，有望推动韩国成为亚洲代币证券中心。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，感恩节假期将至，美股本周交易日缩短，投资者在等待零售销售、PPI、褐皮书等数据之际情绪偏谨慎。科技与AI龙头近期普遍回调，英伟达亮眼财报也未能提振风险偏好，比特币同步走弱，风险资产联动加剧。BiyaPay分析师表示，当前围绕AI投入与经济前景存在分歧，短期或延续震荡消化阶段，建议控制杠杆与仓位，并通过 BiyaPay 用 USDT 交易美股、港股及期货，享受数字货币现货与合约 0 手续费机会，同时注意分散配置管理风险。

作者：Yuuki，深潮 TechFlow

一、整体表现

1、宏观事件：

上周市场受宏观流动性事件影响明显，BTC价格围绕美联储降息预期大幅波动。

上周北京时间11月20日凌晨美联储10月会议纪要公布，文件中的措辞鹰派；随后摩根大通发布观点认为美联储不会在12月份降息。因此市场持续下调对美联储12月降息的预期，最低低至22%；BTC两日最大下跌13%至周内低点80600。

但伴随11月21日晚上美联储官员John William的鸽派发言市场对12月份降息的预期出现戏剧性的反转（John William是纽约联储主席，也是唯一拥有永久投票权的地方联储主席，被认为是美联储实质上的二把手，且其过往都是鹰派站位，突然转鸽打破市场预期）。

目前据芝商所数据，12月份降息25基点概率为69.3%；BTC及美股同步走出修复行情。下周12月29日美联储将进入降息前的静默期，宏观继续关注日债收益率、私人信贷违约率、12月1日QT结束及TGA开支速度等流动性指标。

英伟达上周四公布财报，业绩超预期增长却未能稳定股价表现，投资者看空美股的情绪也越来越浓，关注美股下行风险。

图：美联储12月降息25基点概率升至69.3%

数据来源：CME Group

图：11.20-11.21两天降息预期概率戏剧性反转，BTC价格同步波动

数据来源：Polymarket

下图为现任美联储官员的影响力大小与历史鹰鸽站位总结，Powell 和 William 影响力最强，除此之外依据目前美联储官员的表态，Cook 的投票或将成为12月份美联储降息与否的关键票。

图：美联储现任官员影响力与鹰鸽站位汇总

数据来源：TechFlow整理

十年期日债收益率升至1.78%，若其持续上涨，伴随日元汇率上升，需警惕日元套息交易平仓带来的美元资产流动性收紧；日元狭义套利规模（日本银行短期外债）约3500亿美元，包括机构海外投资的广义日元套利交易规模超过万亿美元。

图：十年期日债收益率升至1.78%

数据来源：TradingView

政府停摆结束后，TGA账户余额尚未出现明显下行，财政端流动性还未注入市场。

图：TGA账户余额

数据来源：FRED

2、市场情绪：

上周7天，市场情绪均处于极度恐惧状态，11月21日BTC在周线破位下跌至80600后走出修复行情，恐惧贪婪指数也有所上行，但目前仍未走出极度恐惧区间。目前市场已经连续12天处于极度恐惧区间，为2022年7月以来的首次；上次由于FTX交易所破产倒闭，导致2022年5月-2022年7月市场连续两个月处于极度恐惧状态。

图：上周市场情绪极度恐慌

数据来源：Coinglass

3、具体数据：

上周BTC ETF流出12.18亿美元，环比增长9.5%；ETH ETF流出5亿美元，环比下降31.3%。目前BTC交易所余额210.95万枚，环比下降1.3%；ETH交易所余额1179.51万枚，环比下降1.76%。数据统计截至11月16日，稳定币市值2648.24亿美元，环比下降0.1%。

图：BTC ETF流出12.18亿美元，环比增长9.5%

数据来源：Coinglass

图：ETH ETF流出5亿美元，环比下降31.3%

数据来源：Coinglass

图：BTC交易所余额环比下降1.3%

数据来源：Coinglass

图：ETH交易所余额环比下降1.76%

数据来源：Coinglass

图：稳定币市值环比下降0.1%

数据来源：Coinglass

二、局部热点

1、上周整体市场低迷，隐私板块也开始下跌，ZEC一周下跌18%，整体表现高位横盘；STRK一周暴跌31%，基本跌回起涨点；HYPE面临大额解锁，一周下跌18%；PUMP团队持续卖币套现，币价一周下跌26%；小币TNSR拉涨，一周上涨250%，周内高点上涨800%，Tensor基金会从Tensor labs手中收购Tensor marketplace，销毁Tensor labs持有的22%的TNSR代币。

图：热门标的价格和成交量表现

数据来源：Rootdata

2、上周五Base创始人Jesse在Base链上通过Zora平台发行自己的同名代币jesse，市值最高涨至30M美元，对应开盘狙击者利润约2-3倍，目前jesse代币市值跌至13M，和大部分投资者第一时间能买到的开盘价格持平。

3、上周交易所内山寨合约持仓量和交易量持续下滑，投资者交易热情下降；Solana和Bsc链上代币铸造数量维持低位，Solana官推预告将有大事发生，但目前市场仍然缺乏热点。

图：山寨合约持仓量和交易量持续下滑

数据来源：Coinglass

图：Solana和Bsc链上代币发行维持低位

数据来源：Dune

4、上周重要新闻：

美联储威廉姆斯：美联储短期内仍有可能降息；

MSCI 考虑将数字资产占比超过 50% 的公司剔除出主要指数范畴；

CryptoSlate 报道，Q3 华尔街多家机构抛售 Strategy 股票，抛售价值约 53.8 亿美元；

富兰克林邓普顿 XRP ETF 获得纽交所 Arca 上市批准，交易代码为 XRPZ；

美国财长贝森特：利率敏感行业处于阵痛期，预计2026年会有好转，整个经济并未面临衰退风险；

美国众议员提出”Bitcoin for America”法案，拟将战略比特币储备写入法律；

Mt.Gox转出10608枚BTC，价值9.54亿美元；

Base 联创 Jesse 于 11 月 21 日推出 jesse 代币。

三、本周关注

1、宏观事件：

11月25日，美国9月零售销售月率，美国9月PPI数据；

11月26日，美国当周初请失业金人数；

11月28日，日本10月失业率；

12月1日，日本央行行长植田和男发表讲话。

2、代币解锁：

详见《本周HYPE、SUI、XPL 等代币将迎来大额代币解锁，总价值超 4 亿美元》

 

来源：金十数据

在过去一个月，美联储官员们就经济可能的走向与适当的利率水平，公开爆发了尖锐分歧。这些公开辩论让经济学家和市场参与者普遍怀疑，美联储内部是否有足够支持，在 12 月 10 日即将举行的政策会议上再次降息。

然而，过去几天市场看法出现戏剧性转变——投资者和经济学家如今普遍认为，美联储大概率会在 12 月采取降息行动。

这一转变的核心推手是什么？经济学家指出，鉴于对就业市场健康状况的持续担忧，美联储官员正倾向于再次降息。

富国银行首席经济学家汤姆·波尔切利（Tom Porcelli）在采访中表示：「我们在劳动力市场看到的恶化态势，我认为足以构成美联储 12 月降息的合理依据。」

政府停摆结束后发布的首份官方数据显示，9 月失业率攀升至 4.4%，创下近四年最高水平。同时有迹象表明，劳动力市场「低招聘、低解雇」的平稳态势，可能正处于恶化的临界点。

德意志银行首席美国经济学家马修·卢泽蒂（Matthew Luzzetti）在给客户的报告中直言，就业市场仍「处于岌岌可危的状态」。

更关键的转折来自核心官员的表态。先锋集团（Vanguard）高级经济学家乔希·赫特（Josh Hirt）在采访中透露，他个人判断美联储会降息，而关键依据是上周五纽约联储主席威廉姆斯的公开言论——作为美联储主席鲍威尔的亲密盟友，威廉姆斯明确主张降息，并表示「仍认为短期内有进一步调整利率的空间」。

这一表态直接引爆金融市场，12 月降息预期一度从一天前的近 40% 飙升至 70% 以上。赫特直言：「我认为市场对此的解读是准确的。」

他进一步补充，威廉姆斯的立场意味着美联储三位最具影响力的官员——鲍威尔、威廉姆斯以及美联储理事沃勒——均支持新一轮宽松行动。「我们认为这是一个极具分量的阵营，很难被撼动。」

前美国银行证券（BofA Securities）首席经济学家伊桑·哈里斯（Ethan Harris）也指出，经济正显现出更令人信服的疲软信号，这迫使美联储不得不采取行动。

美联储高层信号的「精准传递」

美联储的沟通——尤其是最高层级的沟通——极少是偶然的。

来自高层的信号，特别是主席、副主席以及权重极高的纽约联储主席的表态，都经过精心权衡：既要传递明确的政策思路，又要避免引发金融市场的过度反应。

这也正是现任纽约联储主席威廉姆斯上周五的讲话对市场意义重大的原因。凭借其职位，他是美联储领导「三巨头」的成员之一，另外两位分别是主席鲍威尔和副主席杰斐逊。

因此，当威廉姆斯暗示「短期内有进一步调整利率的可能性」时，投资者将其解读为高层释放的明确信号：领导层倾向于近期至少再降息一次，而最可能的时间点就是 12 月的联邦公开市场委员会（FOMC）会议。

Evercore ISI 全球政策和央行战略主管克里希纳·古哈（Krishna Guha）在客户报告中分析：「『短期内』这一表述虽有一定模糊性，但最直接的解读就是下一次会议。」

「尽管威廉姆斯可能只是表达个人观点，但美联储领导『三巨头』成员就关键现行政策问题发出的信号，几乎总是经过主席批准的；若没有鲍威尔的签字同意，他发出这样的信号将是职业失当。」他补充道。

内部分歧核心：三大争议难调和

尽管降息共识升温，经济学家仍预计，会有一名或多名主张维持利率稳定的美联储官员在会议上投出反对票。

其他官员并未像威廉姆斯那样积极支持降息。波士顿联储主席柯林斯和达拉斯联储主席洛根均对进一步降息表达了犹豫。柯林斯在接受 CNBC 采访时直言对通胀的担忧；洛根则更为鹰派，称她甚至不确定自己是否会投票支持之前的两次降息。需要注意的是，柯林斯今年在 FOMC 拥有投票权，而洛根的投票权将在 2026 年生效。

哈里斯表示，退一步看，美联储正面临一个「不可能完成的挑战」：当前经济呈现滞胀特征——高通胀与高失业率并存，而这种局面没有明确的美联储政策应对方案，这也导致利率设定委员会内部出现深刻分歧。「存在一些非常根本性的分歧。」

第一个分歧点是当前美联储政策属于紧缩还是宽松。对通胀感到不安的官员认为，货币政策通过资本市场发挥作用，而当前资本市场表现强劲，这意味着政策可能已处于宽松状态；支持降息的官员则反驳，住房等关键部门的金融状况仍处于紧张水平。

第二个分歧点围绕通胀解读展开。威廉姆斯等降息派官员称，若剔除关税的暂时性影响，通胀水平本会更低；但通胀担忧派官员则发现，不受关税影响的部门已出现通胀上升迹象。

除此之外，所有美联储官员都对一个矛盾现象感到困惑：疲软的就业市场与强劲的消费支出为何会同时存在。

哈里斯表示：「这将是一次耐人寻味的投票。」他补充道，最终决定可能会在会议现场敲定。

特殊背景：数据真空与「保险性降息」的考量

前克利夫兰联储主席梅斯特分析，鲍威尔可能会利用 12 月 10 日的新闻发布会传递一个关键信息：此次降息属于「保险性降息」，之后美联储将观望经济的反应。

值得关注的是，由于创纪录时长的政府停摆，美联储在此次会议上将无法获取政府最新的就业和通胀数据，这意味着决策将在一定程度的「数据真空」下进行。

先锋集团的赫特还指出，那些反对 12 月降息的美联储官员的讲话，在向市场传递了一个重要信号：美联储并非「为了降息而降息」，从而阻止债券市场定价更高的通胀预期。「这限制了在通胀高企、劳动力市场未明显陷入困境的情况下，降息可能带来的负面后果。」

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，HTX DeepThink专栏作者、HTX Research研究员Chloe（@ChloeTalk1）分析指出，本周对美国与加密市场而言呈现典型的“前密集、后真空”结构：感恩节与黑五将压缩有效交易日，使全部核心数据集中在周一至周三落地，包括 9 月 PPI、零售销售、消费者信心、耐用品订单以及 11 月 22 日当周初请失业金，再叠加美联储官员在 11 月 29 日噤声期前的密集讲话，短期宏观波动会被放大。与此同时，政府停摆导致的延迟数据（Q3 GDP 修正、10 月个人收入/支出）与 10 月非农缺席，使市场高度依赖高频就业数据，周三的初请将成为决定情绪的关键变量。

在此背景下，加密市场继续消化 10 月以来的深度调整，比特币较高点回落约三成，ETF 资金持续净流出，Coinbase 溢价走弱，整体风险偏好处于低位。虽然“停止缩表+提前降息”构成中期利好，但当下更像是“流动性切换前的再平衡阶段”，机构与量化仍在减仓、对冲，做多意愿不足。

衍生品结构清晰地印证了这种防御姿态：

CME BTC 期货升水压至 4% 以下，期限结构趋平，显示套保大于投机；

短周期 IV 明显高于远月，反映假期流动性下的波动预期；

25-delta put skew 全期限为负，一周期看跌溢价比看涨高十多个百分点，说明资金愿意付费买保险；

Bitget、Deribit 数据显示，价格下跌伴随 IV 上升，“旧时代的恐慌定价模式”重新出现。

整体来看，目前属于下跌阶段尾声、但风险偏好尚未修复的区间。若本周数据继续显示消费与就业边际走弱、但不引发“硬着陆”担忧，带来一段技术性修复行情；反之，若数据偏强、压制降息预期，在节日流动性极薄的环境下，仍可能触发短线下杀。

在此环境下，市场可能更偏好审慎应对。若比特币回调至 8 万美元附近，或将成为中长期配置需求逐步释放的观察点；结合长线看涨情绪与短线波动压力，“长久期多头 + 短周期对冲”的组合方式，或可成为机构评估潜在回补节奏的策略之一。

撰文：佐爷

时来天地皆同力，运去英雄不自由。

币安祭起 Aster 攻击 Hyperliquid 的 OI 和交易量，$JELLYJELLY 和 $POPCAT 接连攻击 HLP，只是疥癣之疾；

在红火的 HIP-3 增长模式（Growth mode）、传闻中的 BLP（借贷协议），以及 $USDH 主动质押 100 万枚 $HYPE 成为对齐报价资产（Aligned quote assets）等捷报外，Hyperliquid 却显露出自身的裂痕——HyperEVM 生态和 $HYPE 暂未对齐。

对齐并不复杂，正常状态下 HyperEVM 生态消耗 $HYPE，$HYPE 也会支持 HyperEVM 生态发展。

现在是不正常状态，Hyperliquid 基金会重心仍在 HyperCore 的现货、合约及 HIP-3 市场对 $HYPE 的利用上，HyperEVM 生态的发展仍属于二等公民。

稍早前第三方提出的 HIP-5 提案中，希望能从 $HYPE 的回购基金中，划拨部分资金支持生态项目代币，但是遭遇社区整体性否定和质疑，这指出一个残忍的事实，目前的 $HYPE 币价完全由 HyperCore 市场回购支撑，并无余力支撑 HyperEVM 生态。

他山之石：以太坊扩容成功与失败

L2 转向 Rollup 并未满足 ETH，第三方排序器近似荒谬。

关于一条链的发展，涉及三个主体：主代币（BTC/ETH/HYPE）、基金会（DAO、精神领袖、公司）和生态项目方。

其中，主代币和生态项目方的互动模式决定链的前途：

• 主代币 ⇔ 生态，双向互动最为健康，生态发展需要主代币，主代币赋能生态项目，SOL 目前做的最好；

• 主代币 -> 生态，主代币单向赋能生态，主代币 TGE 之后一哄而散，典型如 Monad 或 Story；

• 生态 -> 主代币，主代币吸血生态项目，生态处于和主代币的竞合状态。

以太坊和其上的 DeFi 项目以及 L2 的关系变迁史最为直接，也能反映出 HyperEVM 当前的真实状态，以及未来破局可能性。

根据 1kx 研究，DeFi 头部 20 个协议占据链上 70% 左右收入来源，但其估值远逊于底层公链，胖协议的理论仍有余威，人们更信赖以太坊上的 Uniswap 和稳定币，而不是单独的 Hyperliquid 和 USDe。

更别说 Vitalik 长期」讨厌「 DeFi 但又离不开，最终别扭的搞出来低风险 DeFi 理论，众多 DeFi 协议并非没有尝试过自建门户，从 dYdX V4 到 MakerDAO 2023 年的 EndGame 计划，技术选型横跨 Cosmos 和 Solana 等 AltVM 系统。

然后便遭遇 Vitalik 对 $MKR 的公开卖出，在主代币和生态的互动外，人们长期低估公链的」官方「正统性授权，尤其是精神领袖的作用。

Vitalik 代表的 EF（以太坊基金会）对 DeFi 长期放任自流，而专注于形而上的哲学理念，鹬蚌相争，渔翁得利，Solana DeFi 生态的崛起与此不无关系，最终 Hyperliquid 以交易所 + 公链的形态出击，将公链竞争带入新阶段。

Solana 对以太坊的冲击让 Vitalik 和 EF 横遭指责，但是在 DeFi 之外，L2 Scaling 的得失更耐人寻味，L2/Rollup 路线在技术上并未失败，但是截流 L1 收入却让 ETH 进入下行周期。

图片说明：ETH 梦一场：L2 Scaling -> L1 Scaling

图片来源：@zuoyeweb3

在以太坊 L1 遭遇 DeFi 爆发后的扩容需求时，Vitalik 钦定以 Rollup 为中心的扩容路线，并且梭哈 ZK 的长期应用价值，引导行业、资金和人才对 ZK Rollup 的 FOMO 情绪，从 2020 年到 2024 年，造就了数不清的财富效应或悲剧。

但是有一点，DeFi 是面向 C 端的真实产品，不断推出的 L2 本质上是在消耗以太坊 L1 的基建资源，也就是分割 ETH 的价值捕捉能力，2024 年迎来 L2/Rollup 的尾声，2025 年更是重回 L1 Scaling 路线。

出走四年，归来仍是 L1 为主。

图片说明：提速降费伤及自身收入

图片来源：@1kxnetwork

在技术层面，ZK 和 L2/Rollup 确实大幅分担 L1 的负担，提速降费确实让包括普通用户在内的参与者受益，但是在公链<>DeFi（应用）的竞合关系外，在经济学层面，凭空又添加了公链<>L2<>应用的复杂三角关系，最终造就三输局面。

以太坊被 L2 截流收入下降，L2 过多财富效应分散，应用不断展业 L2 精力分散。

最终，Hyperliquid 以」公链即应用，应用即交易「的统一姿态结束纷争，Vitalik 也低下高傲的头颅，整顿 EF（以太坊基金会）重新拥抱用户体验。

从 L2 转向 L1 的过程中，在某个时间点上的技术选择，比如 Scroll 对四种 ZK EVM 的珍视，Espresso 押注 L2 的去中心化排序器都最终被证伪，而 Brevis 近期受到重视在于 Vitalik 重新强调 ZK 对隐私的重要性，已经和 Rollup 无甚关系。

一个项目的命运，既要考虑自己的努力，也要考虑历史的进程。

乱花渐欲迷人眼，从一个胜利走向另一个胜利的 Hyperliquid，却也重新遭遇以太坊的困境，到底该如何处理主代币和生态的关系？

抛砖引玉：HyperEVM 的对齐选择

BSC 是币安的附属品，HyperEVM 到底是 Hyperliquid 的什么，团队并没有想好。

在造浪 HyperEVM 一文中，曾介绍过 Hyperliquid 的特色发展之路：先做可控的 HyperCore，再做开放的 HyperEVM，同时用 $HYPE 连缀二者。

近期发展来看，Hyperliquid 基金会坚持以赋能 $HYPE 为中心，坚持 HyperCore 为主体、多种 HyperEVM 生态共同发展的代币经济学。

这也引出本文的核心关切，HyperEVM 应该如何走出特色发展之路？

BSC 生态是币安主站和 $BNB 的附属品，其上的 PancakeSwap、ListaDAO 也随着币安意志摇摆，所以不存在 BNB 和 BNB Chain 的竞争关系。

强如以太坊，也无法在 ETH 和生态自由繁荣之间维持长久平衡，对比来看，Hyperliquid 现存问题细化如下：

1. 没有建立起 HyperEVM 和 HyperCore 之间的协同关系，HyperEVM 地位尴尬

2. $HYPE 本身是 Hyperliquid 基金会唯一关切，HyperEVM 生态项目方有些无所适从

在回答问题之前，来看一下当前的 HyperEVM 现状，非常明显的是，HyperEVM 生态项目跟不上 Hyperliquid 团队的思路。

图片说明：HyperEVM 稳定币市场份额

图片来源：@AIC_Hugo

USDH 团队选举，引发众多稳定币团队的 FOMO，但是 HyperEVM 已有稳定币项目方并无显著优势，BLP 也会存在和现存借贷协议潜在的利益冲突，以及最明显的 HIP-5 提案事件，基本无人支持 HYPE 代币赋能生态项目。

$ATOM 是 Cosmos 团队的心里苦，$HYPE 是生态项目方的镜中花、水中月，做再多也是耗材。

一个经典的问题来到 HyperEVM 生态项目方，如果 Hyperliquid 做了怎么办？

图片说明：Hyperliquid 飞轮

图片来源：@zuoyeweb3

纵观 Hyperliquid 团队一贯的打法，非常擅长在行业危机时刻出招，从而构建自身的反脆弱性，在行业低潮期，不仅招新成本低，而且反向营销自身的健壮性，久而久之，凝聚出 Hyperliquid 紧密的社区共识。

• 起步阶段的反 VC 叙事，强调自筹资金做市、创业，虽然依然会和 MM 结盟，以及 VC 购入代币，但是路人缘出众，吸纳起早期种子用户；

• 发展阶段的市场营销策略，不是招 BD 吸引 KOL 返佣，而是将其编程化（Builder Code/HIP-3 Growth Mode），用户完全自定义；

• 稳定阶段的透明数据最大化，这也是 Hyperliquid 在去中心化之外（节点不多且集中，公司意志治理）对区块链的最新贡献，让透明数据代表链上未来；

• 长期阶段的 HyperEVM 开放化，不要基于人的信任去建设链上生态，而是无准入的驱动生态发展。

问题就出在长期思路上，Hyperliquid 基金会和 $HYPE 的利益完全一致，但在某种程度上，HyperEVM 有优先发展自身代币和生态的小心思，这无可厚非，链上生态本来就是流动性换增长的游戏。

治理机制跟不上技术创新的现实需求，从中本聪的事了拂衣去，到 Vitalik 对 DAO 的推崇和扬弃，再到基金会模式，公链治理至今仍在不断实验中。

某种意义上，金库主理人（Vault Curator）也是技术和机制的矛盾体现，不断吸纳现实治理体系向链上进发，律师 + 高管 +BD，链上大公司病发起来比硅谷和中关村的都要抽象。

Hyperliquid 团队至少在「一切编程化」上更贴近区块链的技术特性，链上天然去信任，不要费力建立信任模型，但是这一套在 HyperCore 上尚且需要额外推动力，比如对 HLP 的管理，在危机时刻很有可能转手动操作。

至少，现阶段 HyperEVM 在治理机制和流动性上并没有真正做到「无准入」，这并不是说 Hyperliquid 仍然对其进行技术限制，而是正统性仍未彻底开放给社区所有。

我们将在风雨欲来的熊市中，见证 HyperEVM 和 $HYPE 的协同进化，或者见证 Hyperliquid 退化为 Perp DEX。

结语

我们的 ETH，Hyperliquid 的问题。

以太坊血条实在厚，经历 PoW 转 PoS 和 L2 Scaling 转 L1 Scaling，以及 Solana 在 DeFi 领域和 Hyperliquid 在 DEX 领域的冲击，依然拥有坚不可摧的市场地位。

而且 $ETH 也已经走出牛熊周期，但是 $HYPE 并未经历真正熊市的考验，情绪是非常珍贵的共识，留给 $HYPE 和 HyperEVM 的对齐时间不多了。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，QCP发布简报表示，美联储官员Williams和Miran周五发表鸽派言论后，比特币（BTC）展现初步复苏迹象。市场对12月降息的预期概率已从上周四的30-40%大幅上升至75%。尽管BTC近期下跌超30%并打破多个关键支撑位，技术面仍显疲软，但衍生品市场显示交易者正在两面下注：既防范进一步下跌，也保留年底潜在反弹的敞口。期权市场年底合约的最大痛点价格为104K，未平仓量创历史新高。永续合约市场方面，杠杆多头头寸已基本被清除，资金费率转为负值，这可能减轻进一步超卖风险。本周感恩节期间将测试BTC反弹是否持续，市场也密切关注ETF资金流向是否会在数周创纪录流出后开始逆转。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据Bitcoin Magazine报道，据Bitcoin Magazine报道，包括野村证券在内的日本最大资产管理公司正计划推出比特币和加密货币投资产品。野村证券拥有高达6700亿美元的资产管理规模，其进入加密市场预计将对行业产生重大影响。

撰文：Erika Lee

编译：Chopper，Foresight News

TL;TR

• 即使市场大幅下跌，商人兼投资者 Adam Weitsman 仍然是 NFT 的主要买家。

• 他最近购买了 229 枚 Meebits，此前不久，他刚从 Otherside 元宇宙游戏中购买了 5,000 个 NFT 资产。

• 他今年还收购了 CryptoDickbutts 和 HV-MTL NFT 项目的知识产权，推动了这两个项目的重新发展。

自 2021-22 年牛市以来， NFT 市场大幅下跌，但至少有一位亿万富翁收藏家仍在大力投资该领域。

在今年规模最大的 NFT 私下交易中，商人兼收藏家 Adam Weitsman 通过一笔场外交易一次性收购 229 枚 Meebits NFT。这是该系列已知规模最大的单笔交易——Meebits 由 CryptoPunks 创作者 Larva Labs 于 2021 年推出。

即便市场持续降温，Weitsman 仍在数字艺术与文化领域不断加码。

「我一直很喜欢 Meebits，」 Weitsman 在接受 Decrypt 采访时表示，「事实上，正是它们让我首次进入 Web3 领域。这次收购是我向团队表达信心的方式。」

他补充称，交易时机本身也传递着重要信号。

「我倾向于在市场充斥负面情绪时采取行动，」 他说。此次 Meebits 收购完成于他口中的 「市场最惨淡的日子之一」—— 当时加密货币和 NFT 价格全面下跌。

Weitsman 还对 Meebits 首席执行官 Sergio Silva 表示认可。Silva 创办的 MeebCo 公司于今年早些时候从 Yuga Labs 手中收购了该 IP。

「Sergio 是最靠谱的人之一，」 Weitsman 说，「无论是作为合作伙伴还是朋友，我都对他充满信心。」

此次交易中，卖方由 Fountain Digital 的 Charles Katz 和 Noah Davis 代表，而 MeebCo 首席执行官 Sergio 则代表 Weitsman。交易价格尚未披露。

「Adam 对 Meebits 的持续支持让我们倍感荣幸，也很高兴他能加入社区，」 Silva 向 Decrypt 表示，「他的 NFT 收藏理念令人耳目一新，也让我们想起当初进入这个领域的初心：结交朋友、构建社区、支持我们信任的创作者。」

与 NFT 领域的许多交易者不同，Weitsman 的动机并非低买高卖或盈利。他一生中从未出售过任何 NFT，且表示自己不认同出售行为，未来也不会出售。

「我收藏 NFT 是因为热爱这些艺术作品、背后的创作者以及正在被书写的历史，」 他说，「对我而言，这关乎传承，而非赚钱。」

此次收购的藏品中包括多枚极具稀缺性的 Meebits，例如仅发行 57 枚的骷髅系列 #16803、穿着骷髅 T 恤的大象 #367，以及身着超稀有朋克 T 恤的人类 #7063。

Weitsman 对 Web3 领域的信心根深蒂固。作为 Yuga Labs 的重要支持者，他近期大幅扩充了其在元宇宙游戏 Otherside 的资产组合，购入 5000 块 Otherdeed 土地、巨型 Koda 和武器 Koda，彰显了对无聊猿主题元宇宙游戏未来的强烈信心。这些资产均直接从 Yuga Labs 收购。

「我还承诺今年将在公开市场进行一系列收购，」 Weitsman 在收购 Otherside 资产后于 X 平台发文称，「这个项目对整个行业都意义重大，我将尽最大努力帮助它为所有人带来成功。」

今年早些时候，Weitsman 还引发行业轰动。他与 PenusDAO 合作，在以促成高端 NFT 收购交易闻名的 Eli Scheinman 推动下，拿下了 CryptoDickbutts 的知识产权；此外，他还从 Faraway Games 手中收购了 HV-MTL NFT 项目。该项目最初由 Yuga Labs 创建，后被 Faraway Games 收购。

几年前的 NFT 市场热潮虽已褪去，天价交易减少，整体交易量也大幅下滑，但收藏家们仍在持续买卖和利用手中的资产，围绕艺术作品和头像构建社区、开发产品，不受市场热度波动影响。

「我认为那些坚守至今的人 —— 艺术家、收藏家、创业者 —— 是维系这个领域活力的核心，」 Weitsman 说，「这个生态系统建立在创造力和社区之上，这正是我想要守护的东西。」

Meebits 由 CryptoPunks 和 Autoglyphs 的创作者 Larva Labs 于 2021 年推出，包含 2 万个独特的代币化 3D 像素角色，专为元宇宙场景设计。如今在 MeebCo 的主导下，该系列正通过叙事创作、艺术升级和现实世界合作实现重塑。

尽管市场环境严峻，Weitsman 仍是少数仍在积极收购的知名收藏家之一，而他的收藏理念始终基于坚定信念，而非市场热度。

「我在这个领域遇到的所有人都非常积极向上，」 他说，「我希望能继续为这种积极氛围添砖加瓦。」

撰文：深潮 TechFlow

加密市场在历经上周的大跌之后，逐渐出现了回暖调整迹象。

进入新的一周，今晚10点即将主网上线的 Monad，自然成为了大家关注的焦点。

作为累计融资超过4.3亿美金的明星项目，Monad不仅刷新了L1赛道的融资纪录，更是 Coinbase 推出Token Sales平台后的首个公募项目。

在市场普遍缺乏新叙事、老项目轮动乏力的当下，Monad 主网上线后 $MON 的市场表现如何、有哪些生态项目可以第一时间参与等，都是当前沉闷市场中的新鲜空气。

无论是参与早期生态，还是观察MON代币的价格发现过程，可能也都是近期值得关注的交易机会。

我们综合了当前市场上的各类信息，包括融资背景、代币分配、生态项目等，帮助你快速了解 Monad 的近况。

融资回顾，VC 们的时代印记

从2022年5月到2025年11月，Monad 的融资历程跨越了整整3年半，恰好经历了加密市场从熊市底部到牛市巅峰，再到大跌下挫的完整周期。

这个时间跨度本身就很有意思。

2022年5月的 Pre-Seed 轮，正值Luna崩盘引发的市场动荡期；2024年4月 Paradigm 领投 2.25亿美元A轮时，创下了当年最大规模的加密融资。

数据来源：RootData + Surf.AI 融资总计4.315 亿美元。

其中私募：~2.44 亿；公募：1.875 亿（实际募集：2.69亿美元）

也就是在这轮周期里，市场对“高FDV低流通”项目逐渐开始质疑，部分高估值项目最近也被社区调侃为“下班链”，无论是在运营动作还是公链的实际使用上，都谈不上令人满意。

但 Monad 凭借其出色的“整活”能力，从一开始的社区建设，项目及创始人扶持，到上线前的 Monad Card 活动。最近又和 Solana 梦幻联动，总能掀起一波波小高潮。

拿到了顶级机构的巨额支持，却面临着市场情绪的转变。Monad 是VC时代的遗珠，还是能证明机构价值的最后辉煌？答案或许就在今晚揭晓。

不过，我们也可以先从最近的公募信息里先找到一些线索。

之前结束的 Coinbase 公募，最终募集2.69亿美元，超募144%。根据”底部填充”规则，打满10万美元的用户实际获配约5.7万美元。

图片来源：Whales Market

按照截止发稿时的盘前市场价格约 $0.032-0.034 计算，公募参与者的账面收益在28-36%之间。

这个收益率谈不上夸张的大赚，但在当前市场环境下已经算是温和的胜利。

盘前 30亿 FDV，贵不贵？

来到 MON 代币的估值部分，更有意思的是市场预期。

预测平台数据显示，认为$MON上线次日 FDV 会超过30亿的概率超过50%，这个 FDV 略高于公募的25亿。

若按照当前盘前价格0.032美元计算，$MON 的 FDV 约32亿美元；恰好也在预测的主流估值区间中。市场在用真金白银表达一种微妙态度，认可项目，但对过高的估值也保持警惕。

在具体的代币经济上， $MON 的总供应量 1000 亿，初始流通108亿，占比10.8%。这其中既包括公募轮次的7.5%，也包括之前承诺给到的空投部分，占3.3%。

而其他团队和初始投资者的部分有锁仓机制，目前暂未流通。

值得注意的是，目前代币经济中最大的变量是用于生态发展的385亿代币，占总供应量38.5%，且处在已经解锁的状态。

这385亿的生态代币，往好了说，充足的生态激励能够快速吸引开发者和用户，如之前的 Optimism 和 Arbitrum 都是通过大规模生态激励实现了TVL的快速增长。

但往坏了说，如果使用不当，这就是巨大的潜在抛压。关键在于基金会如何使用这笔”弹药”，是精准激励核心项目，还是大水漫灌，决定了 Monad 能否真正建立起生态护城河，也左右着市场对于 $MON 代币的信心。

与其他L1项目对比，Monad的估值处于一个微妙位置。

从融资额与估值的关系看，各个项目差异巨大。Monad融资4.31亿美元对应预估30左右的亿FDV，倍数约为8倍。有意思的是Aptos也是类似比例（3.5亿融资对28亿FDV），但Sui则完全是另一个量级，以4亿融资撑起141亿FDV，达到35倍。

市场给项目的估值更多取决于叙事强度、生态发展和市场时机，而非简单的融资额倍数。

Monad当前8倍的估值倍数相对保守，既没有当时Sui那样的高溢价，也说明市场在等待主网表现来决定是否给予更高估值。

当 Solana 为 Monad 站台

加密世界里有太多明里暗里的竞争，你很少见到这样的场面：

Solana官方账号把头像换成了 Monad 的 紫色 Logo，并发推”MON mode activated”（Monad 模式已激活）。

你甚至一时不知道这是 Solana，还是 Molana。

更令人意外的是，Solana官方宣布MON将在主网上线当天同步登陆Solana链，通过Wormhole Labs的Sunrise DeFi实现无需复杂跨链的直接交易。

按照他们的说法：

“MON将兼容大部分Solana DeFi场所和交易平台，包括永续合约，以及即将推出的借贷功能。”

表面看，Solana和Monad都是高性能L1，应该是竞争关系。但深入思考，两者其实处于不同的生态位：

Solana已经建立了自己的非EVM生态，而Monad主打的是EVM兼容。与其说是竞争，不如说是各自占据了高性能公链的不同赛道。

Solana的这波操作，本质上是在展示自己生态的开放性和流动性优势。通过 Sunrise DeFi这 种原生跨链解决方案，Solana正在把自己定位成所有资产的交易中心，而不仅仅是SOL生态内的封闭循环。用他们自己的话说就是，上币不再是中心化交易所的专利。

笔者认为，这种竞合关系也是加密市场新趋势的一种体现。

在流动性分散、用户疲于跨链、没有太多好资产机会的现实下，谁能提供最好的交易体验和流动性，谁就能吸引用户。

Solana选择拥抱 MON，一方面是对自己DeFi基础设施的自信，另一方面也想在上币这个环节里拿到更多流量；而对MON 持有者来说，这意味着除了传统CEX，还多了一个流动性充沛的链上交易场所。

Solana的DeFi生态成熟度仅次于以太坊，日交易量常年保持在数十亿美元级别。MON能在第一天就接入这个生态系统，无疑会对其价格发现和流动性提供另一种支撑。

Day 1 即可参与的机会

Monad主网上线不是空降，当前已有超过300个项目在生态中，其中78个是Monad独有的。

对于拿到 MON 空投或想要早期参与的用户，这里整理了几个主要方向：

DeFi：交易和收益机会

永续合约交易所已经就绪。Perpl和Drake都将在第一天上线，前者获得了DragonFly的925万美元融资，后者主打CLOB+AMM混合模式。想要最佳执行价格的可以关注聚合器 Monorail 和 Mace。

借贷市场选择丰富。Modus引入了密封竞价清算机制，防止MEV套利；Curvance提供97%的LTV；Townsquare主打跨链借贷。每个协议都有自己的特色和激励计划。

质押收益可以通过Fastlane的shMON获得，这是Monad的流动性质押代币，让你在获得质押奖励的同时保持流动性。

篇幅所限，我们在此只是简单的列举，完整项目可以参考这里：

《Monad 生态系统指南：主网上线后您可以做的一切》

此外，官方也发布了一个 Day 1 Consumer App Guide，这些应用主网第一天就能使用：

游戏类：

• Lumiterra：开放世界MMORPG，带AI伴侣系统

• LootGo：类似Pokemon GO的步行赚币应用（已上线App Store）

• Bro.fun：链上啤酒乒乓，可以下注赢取奖励

预测类：

• RareBetSports：预测球员个人表现（得分、助攻等）

• LEVR.Bet：杠杆体育预测，最高5倍

社交挖矿：

• TeleMafia：把Telegram群变成黑手党战场，直接在聊天中战斗

你可以在 app.monad.xyz 这个网站中找到更多的消费级应用

Meme和NFT：紫色狂潮

Nad.fun已经准备好成为Monad的pump.fun，主网上线即可发射meme币。NFT方面，Purple Friends（1111个）和Chog是最OG的系列，后者创始人是空投最大接收者之一。

Solana链上也会同步有MON相关的meme交易机会，通过Sunrise DeFi可以直接参与。

完整的指南可以参考这里：

《Monad Day 1 Consumer App Guide》

除了这些之外，之前我们也总结过 Monad 生态中的一些高额融资项目，放到现在来看依然有一定参考价值，一图流如下：

生态已经准备就绪，剩下的就看今晚主网表现了。

撰文：Matt Hougan，Bitwise 首席投资官

编译：Peggy，BlockBeats

编者按：数字资产财库公司（DAT）曾被视为加密市场的「护城河」，但随着比特币回落至 8 万美元区间，飞轮效应熄火，市场进入调整期。

近期，市场关于 DAT 模式的争议频频。支持方认为，DAT 是连接加密与 TradFi 的桥梁，能推动生态发展，头部公司如 MSTR 仍维持接近 1.03 mNAV，证明优质者具备韧性，并有望通过债务、借贷、衍生品等策略实现溢价。

反对方则警告，DAT 本质是杠杆化的投机，熊市中易陷入「死亡螺旋」，VC 模式加剧抛售压力，山寨币 DAT 更是风险集中。监管不确定性（MSCI 剔除、港交所拒绝转型计划）进一步放大折价，市场分化加剧，长尾 DAT 平均跌幅超 70%。

11 月 21 日，加密分析师 Taiki 与 Multicoin Capital 联合创始人 Kyle Samani，在 X 平台上围绕「DAT 是否会卖出现货资产回购股票（buyback shares）」展开直接交锋。

Taiki Maeda 的高互动帖子直指：「DAT 把去中心化的纯净资产变成 VC 捆绑骗局，并带来抛售压力。」这一观点强化了「死亡螺旋」与「中心化风险」的叙事，尤其对山寨币 DAT 冲击更大。

Kyle 强调，几乎没有证据表明 DAT 会通过卖出现货资产回购股票，认为这种行为并非系统性问题，而是个别案例或误解，并暗示 DAT 更注重长期价值增长。Taiki 则反驳，当 mNAV 低于 1 时，DAT 极易被迫卖出资产回购股票，形成「死亡螺旋」，并以 $FWDI 当前 mNAV<1 为例质问 Kyle，指出已有先例（如 ETHZILLA 及小型 DAT）在熊市中卖出财库资产回购。

这场针锋相对的争论，结合社区对 DAT「毫无意义」的附和，进一步放大了市场对 DAT 结构性风险的担忧。

本文在梳理 DAT 核心估值逻辑（mNAV、折价与溢价因素）的基础上，结合最新争论，探讨 DAT 模式的可持续性、监管挑战与二八分化趋势，帮助你在争议中看清哪些公司可能溢价，哪些注定折价。

以下为原文：

我看到很多关于 DAT（数字资产财库公司）的糟糕分析。尤其是，很多人对它们是否应该以高于、低于或等于其持有资产价值（所谓的「mNAV」）进行交易的观点非常不靠谱。

这是我的思路。

在评估一个 DAT 时，首先要问自己：如果这家公司有一个固定的生命周期，它会值多少钱？

如果你考虑非常短的时间周期，这种方法的价值就显而易见。举个例子：假设你有一家比特币 DAT，它宣布将在今天下午关闭，并把比特币分配给投资者。那么它的交易价格将完全等于其比特币的价值（即 mNAV 为 1.0）。

现在把时间周期延长。如果它宣布将在一年后关闭呢？这时你就必须考虑所有让 DAT 的交易价格高于或低于其比特币价值的原因。让我们来回顾一下这些因素。

折价交易的三个原因

DAT 以折价交易的三个主要原因是：流动性不足、运营费用，以及风险。

1、流动性不足：你不会愿意今天支付全价，去买一年后才能收到的比特币。但你会愿意支付某个折扣价。你会要求 5% 的折扣吗？还是 10%？如果是我，我肯定会选择 10%。这会降低我们 DAT 的价值。

2、运营费用：每一美元的运营开支或高管薪酬，最终都来自你的口袋。假设我们的 12 个月 DAT 每股持有价值 $100 的比特币，但每年支付给高管的薪酬相当于每股 $10。那么你肯定会要求对净资产价值（NAV）打 10% 的折扣。

3、风险：公司总有可能在某些方面出现失误。你也需要将这种风险计入价格。

溢价交易的四种方式

现在让我们看看为什么 DAT 可能会溢价交易。在美国，只有一个原因：如果它能够提高每股加密资产的数量。

我见过 DAT 尝试做到这一点的四种主要方式。

1、发行债务：如果你以美元发行债务并购买加密资产，而加密资产相对于美元上涨，你就可以偿还债务并提高每股加密资产的数量。这通常是 Strategy 增加其每股 BTC 的方式。（如果比特币价格下跌，情况则相反。）

2、借出加密资产：如果你将加密资产借出并获得利息支付，你就可以增加每股加密资产的数量。

3、使用衍生品：如果你持有加密资产，并进行类似卖出看涨期权的操作，你可以通过这种方式获得收益并积累更多资产。当然，这也意味着你可能会放弃上涨空间。

4、以折扣价获取加密资产：DAT 可能通过多种方式以折扣价获取加密资产，例如：

从基金会购买锁定资产，以便在不扰动市场的情况下出售特定资产；

收购另一家以折价交易的 DAT；

回购自身股票，如果其股票以折价交易；

收购一个能产生现金流的业务，并用该现金流购买加密资产。

一个 DAT 面临的挑战在于：导致它折价交易的原因大多是确定的，而导致它溢价交易的原因大多是不确定的。

正因如此，DAT 面临很高的门槛：大多数都会以折价交易，只有少数表现卓越的公司才会以溢价交易。

回到我们的例子：如果你有一家将在 12 个月后清算的比特币 DAT，你可以这样做：

(1) 计算它的运营费用；

(2) 加入风险折扣；

(3) 用你对其提高每股比特币能力的预期来抵消这些折扣。

这就是它的公允价值！

你可能会想：好吧，Matt，但 DAT 并没有固定的生命周期。它们会无限延续！

这确实让问题更复杂。但实际上，这意味着一切都会被放大。费用和风险会随着时间复利增长，所以必须密切关注。同样，能够持续提高每股加密资产的 DAT 可能会非常有价值。

当我回顾 DAT 提高每股加密资产的方式时，我注意到一个显著特点：每种方式都从规模中获益。

规模更大的 DAT 在发行债务方面会比小型 DAT 更容易；它们拥有更多加密资产可用于借贷；它们可以进入更具流动性的期权市场；它们在并购和其他折扣交易中也会有更好的机会。

过去六个月，DAT 的价格涨跌几乎同步。但未来，我认为会出现更多分化。一些公司会执行得很好并以溢价交易，而更多公司会执行不力并以折价交易。这个模型是帮助你判断哪类公司属于哪一类的一个思路。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据彭博社报道，金融科技公司Revolut Ltd.在最新一轮股票销售中估值达到750亿美元，较去年的450亿美元大幅增长。此轮融资由Coatue、Greenoaks、Dragoneer和Fidelity Management & Research Company领投，Nvidia的风投部门NVentures、Andreessen Horowitz、Franklin Templeton以及T. Rowe Price管理的账户也参与其中。Revolut提供支票和储蓄账户、国际汇款、加密货币和股票交易等服务。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据市场消息，韩国最大加密交易所 Upbit 计划在合并完成后寻求在纳斯达克上市。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据官方公告，Bithumb 将上线 MON 韩元交易对。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，Bitget 推出新人专属活动，华语地区官网新用户均可参与。活动期间完成对应充值、合约交易量等任务，可解锁体验金及 USDT 空投福利，单人最高可得 1,008 USDT。

详细规则已在 Bitget 官方平台发布，用户点击「立即加入」按钮完成报名，方可参与活动。活动时间截止 12 月 1 日 12:00:00（UTC+8）。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据彭博社报道，欧洲央行周一在其金融稳定评估预发布中表示，尽管目前金融稳定风险有限，但稳定币的快速增长需要密切监控。央行指出：”稳定币正在迅速发展，可能在新的应用场景中得到采用，这可能在未来引入金融稳定风险。”完整评估报告将于本周三发布。

撰文：Lu Wang，彭博社

编译：Saoirse，Foresight News

9 月，Mahesh Saha 在前往纽约市地铁站的途中，对一只波动剧烈的股票下了一笔高风险赌注。这位 25 岁的法学院学生点开手机应用，花费 128 美元买入看涨期权 —— 这意味着他有权在一周内以 80 美元的价格购买铀矿生产商卡梅科公司（Cameco Corp.）的股票。若股价突破该价位，他的收益可能是初始投资的数倍；若未能达标，这些期权将到期失效、变得一文不值，相当于血本无归。

Saha 表示，当天投资者对卡梅科公司的乐观情绪升温，因此不到 90 分钟后，他便将期权套现，获利 84%。在其他日子里，他还通过手机对佐治亚理工学院与科罗拉多大学的橄榄球比赛、纽约市市长初选，以及唐纳德・特朗普总统是否会建立比特币储备等事件下注。「我的目标就是让资金增值，」就读于曼哈顿卡多佐法学院二年级的 Saha 说，「要是能增值到足以支付学费的程度，那就太好了。」

（Saha 在纽约联合广场。摄影师：Kholood Eid，为《彭博市场》拍摄）

Saha 的这些「课外活动」，恰恰体现出投资与赌博之间的界限正日益模糊。最新例证便是：10 月，纽约证券交易所母公司洲际交易所集团宣布，将向基于加密货币的博彩平台 Polymarket 投资至多 20 亿美元。与此同时，衍生品市场运营商芝加哥商品交易所集团也在与在线博彩网站 FanDuel 合作，推出涵盖体育赛事、经济指标、股票价格等各类标的的金融合约。

自新冠疫情爆发以来，新一代交易者通过融合经纪业务、博彩功能与社交媒体噱头的应用涌入市场。他们使用的工具主打速度、风险与参与感：0DTE（零日到期）股票期权能在几分钟内带来数千百分比的波动；杠杆 ETF（杠杆交易所交易基金）会将单日涨跌的损益放大三倍；「事件合约」允许用户对消费者价格指数（CPI）、公司财报电话会议或美国国家橄榄球联盟（NFL）赛事下注；此外还有 Meme 币与代币化股票。

如今，标普 500 指数每日期权交易量中，超半数来自 0DTE 期权 —— 这类工具在五年前几乎没有形成任何规模。自疫情爆发以来，杠杆 ETF 的管理资产规模飙升六倍，达到 2400 亿美元。体育赛事合约本质上是一种赌博形式，在本赛季 NFL 开幕周期间，仅在最大的预测市场之一 Kalshi 平台上，其交易额就达到了 5.07 亿美元。日复一日，总爱标榜「风险管理」的华尔街，却在不断创造新的冒险方式：更多可交易资产、更多「赢钱」机会，也带来更多多巴胺刺激。

追逐刺激

季度末杠杆 ETF 的管理资产规模：

来源：彭博社（Bloomberg）

注：2025 年第三季度不包含成立日期为 2025 年 9 月 30 日的基金资产。

过去，前往实体赌场或从银行取现的过程，多少会对赌博行为形成一定阻碍；但如今，这样的障碍已不复存在 —— 移动应用让人们能随时随地对任何事情下注。纽约家庭成瘾专家机构联合创始人 Lin Sternlicht 指出，她接待的赌博问题患者正日趋年轻化，且蒙受的经济损失也更大。「他们觉得自己在投资，因为没有去实体赌场，但事实上，他们做的事和赌博没什么区别，有时甚至更糟 —— 毕竟这种方式触手可及，还能 24 小时随时操作。」她说。

对监管机构而言，眼下的风险已不只是财务层面，更关乎「根本性定位」：若每个操作界面都变成赌场，责任该由谁承担？是交易者、技术方，还是系统本身？在乔・拜登政府时期，负责监管衍生品市场的商品期货交易委员会（CFTC）曾试图叫停与选举、体育相关的合约。

（刊登于《彭博市场》12 月 / 1 月期。插图：Arif Qazi 为《彭博市场》（Bloomberg Markets）绘制）

但预测市场平台 Kalshi 与另一家同类平台 PredictIt 提起诉讼，要求阻止该机构的这一举措。Kalshi 称，其合约能帮助企业对冲现实风险，例如某公司担心主张增税的政客当选，或某冰淇淋店担忧寒冷天气影响销量。PredictIt 的运营商阿里斯托特尔国际公司则将其数据称为「明确的公共服务资源」。同样，Polymarket 也表示，其产品表现能优于民调，且有助于决策制定。这三家平台均将自身服务定位为「帮助公众预测趋势、管理风险的工具」。

根据美国法律，在部分州，对棒球比赛下注属违法行为；但仅凭「直觉」就对狗狗币的波动下注，却完全合规。「必须明确一点：我们所有人都在『赌』，」Isaac Rose-Berman 说。他是职业体育赌徒，同时也是美国男孩与男性研究所的研究员 —— 该智库致力于改善男性福祉，而男性正是赌博问题的高发人群。「区别只在于『赌』的程度不同而已。」

不过，多数专家认为，有些行为显然属于「投资」：例如，购买并持有多元化共同基金（尤其是追踪主流股指的基金），或是沃伦・巴菲特长期持有可口可乐公司、苹果公司等企业股票的做法。

在特朗普执政期间，CFTC 改变了立场：不仅结束了与 Kalshi 的法律纠纷，还授权 PredictIt 成为「受监管交易所」。这一决定向市场传递了一个信号：关于「何为合格投资」的界定权，正逐渐脱离联邦与州政府的掌控。

当下的局面实则有历史可循。19 世纪末，所谓的「投机商号」（Bucket Shops，是一种非法或不受监管的金融投机场所）允许散户在不持有股票的情况下对股价下注 —— 报价通过电报传送，且常存在延迟，既给人「参与市场」的错觉，又能让庄家凭借这一点点延迟获利。这是一种伪装成「投资」的投机行为，且借助当时的技术被不断放大。投资者往往最终血本无归，1929 年股市崩盘后，美国 SEC 通过制定法规保护投资者权益。

此后，「放松管制 → 引发金融灾难 → 收紧规则 → 一段时间后再次放松」的循环不断上演。20 世纪 90 年代，互联网的出现降低了个人交易门槛、提升了便捷性，引发又一轮投机热潮：随着市场从纸质交易转向电子交易，低价股爆发，日内交易者开始居家操作，场外交易系统蓬勃发展。下一个十年伊始，互联网股票崩盘，但很快又有其他热门资产取而代之。而后，老练的投资者通过衍生品对房地产进行杠杆下注，助推房地产泡沫膨胀 —— 该泡沫最终破裂，在 2008 年几乎拖垮全球金融体系，进而引发又一轮监管收紧。

一个充满赌注的世界

按类别划分的 Kalshi 平台每周名义交易量：

来源：Dune、Kalshi

注：每周统计周期为周一至周日。

如今的交易工具速度更快、形式更花哨：投机本能不仅被激发，更被「精心设计」。例如，日内交易者联手推高 GameStop 等公司股票价格的「Meme 股炒作」，以及加密货币热潮，都与早年的投机狂热如出一辙。但如今的不同之处在于「制度化」—— 赌场不再位于交易所的街对面，而是与交易所「共处一栋楼」。

在体育博彩圈，散户参与者常被称为「新手」—— 他们多数为娱乐下注，或因「球队忠诚度」下注，很容易被 Robinhood 等平台推出的「事件合约」吸引。而老练的玩家则能轻易利用这些散户。

Chris Dierkes 是职业体育赌徒，曾在亿万富翁斯坦・德鲁肯米勒（Stan Druckenmiller）的家族办公室担任分析师，如今负责专注体育领域的预测市场公司 Novig 的交易业务。他深知，在期权交易中，自己无法与 Citadel Securities、Jane Street 等大公司抗衡；但在体育博彩领域，局面则完全不同。「我不想和聪明人竞争，我想和『傻瓜』较量，」他说，「Robinhood 平台上交易量最大的市场，对应的往往是最『盲目』的客户 —— 而那正是我想扎根的地方。」

若赌博与投资的界限持续模糊，监管机构该如何重新界定？研究金融监管的西东大学法学教授 Ilya Beylin 试图给出科学答案。在其近期发表的论文《交易所正利用联邦衍生品法向散户交易者提供赌博产品：一份带有监管干预建议的描述性报告》中，他提出了一个公式：

P = E – C + M

该框架旨在量化「交易意图」，综合考量经济价值、成本与动机：交易效果（P）= 预期价值（E）- 成本（C）+ 心理体验（M）。若交易由「回报潜力」驱动，则属「投资」；若「赌博的刺激感」成为核心，则属「赌博」。按此标准，购买并持有人工智能芯片制造商英伟达公司股票的行为是「投资」，而频繁进出「日收益放大 3 至 5 倍的 ETF」则是「赌博」。

但研究证券监管的德保罗大学教授 Karl Lockhart 指出，许多所谓的「区别」经不住推敲。例如「投资回报勤奋，赌博不回报」的说法：轮盘赌虽完全靠运气，21 点的获利空间也有限，但有纪律的赌徒在政治、体育博彩中，或许能找到比股票投资更明确的优势。

另一个争议点是「用途」：投资本应是「对冲现实风险」的工具。从这个角度看，大宗商品期货与预测市场都可被归为「防范不利结果的工具」；但多数用户实则是「无对冲意图的纯粹投机者」—— 这意味着，这些产品本质上仍在「赌博领域」运作。

Lockhart 在 2025 年 10 月发表于《波士顿学院法律评论》的论文《押注一切》中警告：鉴于投资与赌博的重叠度日益提升，当前区分二者的法律体系已难以为继。监管机构可能最终会禁止「被认定违背公共利益的政治下注」，却允许交易者对 Meme 币、0DTE 期权下注 —— 即便不是自由意志主义者，也能看出其中的矛盾。

Beylin 建议，CFTC 应更严格地审查新产品，阻止交易所上市「无法切实推进对冲或定价目标」的产品；同时，根据交易者的收入、财富或「专业程度」设定参与门槛；此外，还需提高衍生品审批标准、收紧高风险产品的准入，并明确每个平台的定位 —— 是为「价格发现」服务，还是为「投机娱乐」服务？「我不认为人们有『破产的权利』，」Beylin 说，「因为当人们破产时，社会安全网会承受压力。大家都在喊『自由』，但其实并不知道自己要『自由地做什么』。」

部分企业已开始主动划清界限。投资巨头、指数基金先驱先锋集团（Vanguard Group Inc.）已从其经纪业务中移除 0DTE 期权，并拒绝涉足杠杆 ETF；同时，该公司还会标记「追逐热门股」或「交易过于频繁」的客户。「若将期权交易比作『赌博目标』，那 0DTE 就是『靶心』，」先锋集团个人投资者业务投资产品主管 James Martielli 说。

短期期权的本质决定了：巨额利润可能快速到手，也可能瞬间消失 —— 你赌的是「合约买卖当日，某只股票能否达到特定价格」。这种赌注可能带来惊人回报，也可能在几分钟或几小时内变得一文不值（对普通人而言，后者更为常见）。2023 年发布的一篇学术论文估算，散户交易者在 0DTE 期权上的日亏损总额达 35.8 万美元。

心理学家、畅销书作家 Maria Konnikova 曾花一年时间成为世界级扑克选手，她认为，「投资是理性行为」的认知往往是「幻想」—— 不过是市场参与者为「运气」找的借口。在她看来，许多投资者都在追逐「掌控幻觉」，部分人甚至会对这种幻觉产生执念。「若认为『禁止赌博就能杜绝赌博行为』，那就是自欺欺人，」她说，「我不认为是『环境造就了瘾君子』：有些人会染上赌瘾，若从未接触过赌博，他们或许不会如此，但也可能对其他事物上瘾。」

（Konnikova（居中）在 2018 年拉斯维加斯世界扑克系列赛现场。摄影师：John Locher / 美联社）

Konnikova 提到了已故诺贝尔经济学奖得主、心理学家 Daniel Kahneman 的研究 —— Kahneman 曾对「理性经济人」概念提出质疑。他的研究显示，即便是专业人士，也常被「随机性」误导：将短期收益误认为「能力」，将「相关性」误认为「因果关系」。Kahneman 曾写道，多数基金经理的业绩「与随机结果无差别」。在市场加速「游戏化」的当下，「靠运气而非研究」的逻辑，正尴尬地成为现代投资的核心。「交易 0DTE 期权就是赌博，」曾为能源交易员、如今转型慈善家的亿万富翁 John Arnold 说，「在我看来，这绝非投资 —— 这一点在『非黑即白』的范畴里很明确，但行业中仍存在大量灰色地带，而这正是 CFTC 面临的难题。」

Saha 这位法学院学生成长于美国纽约市皇后区的蓝领家庭。疫情期间，他因难以找到兼职，开始涉足期权交易与 Meme 股投资；此后，他逐渐形成了自己的投资组合构建体系。Saha 会通过在线平台浏览 FanDuel、DraftKings Inc. 等体育博彩公司的网站，寻找「定价异常」的机会，再通过下注从这种异常中获利。

在股票投资方面，Saha 在社交平台 X 上关注了近 70 个账号。锁定某只股票后，他会研究其价格图表，确定买卖点位；他会避开市值低于 10 亿美元的公司，且通常不在开盘首小时交易 —— 他认为，这段时间市场波动往往更大。Saha 表示，近期未统计自己在「事件下注」上的表现，但截至 11 月中旬，其股票组合收益率已超 70%（他拒绝透露总投资额）。「我在努力用策略化、量化的方式控制风险，」他说，「若能掌控风险，且确保收益始终大于风险，那归根结底，这更偏向投资，而非赌博。」

或许是这样，或许并非如此。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据官方公告，Upbit 将上线 MON 韩元、BTC 及 USDT 交易对。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，Bitget 华语负责人谢家印近日在 X 平台发文指出，当前加密货币总市值重回 3.3 万亿美元，而市场情绪指标已跌至 10，创近两年的新低。他回顾道，今年 3 月和 4 月，市场也曾经历类似的回调和恐慌情绪蔓延，但事后证明那正是买入时机。当前市场局势与历史颇为相似，暗示「别人恐慌我贪婪」的策略时机或已到来。

谢家印强调，当前市场的主旋律依然围绕着 DATs、ETF 和稳定币的持续增长。他建议投资者在后续操作中，应重点关注以下三个数据维度，作为判断市场走向的关键指标：每日 BTC/ETH ETF 净流入 、MicroStrategy 动态 、稳定币总量曲线。

撰文：White55，火星财经

美联储内部正上演一场近年来最激烈的政策分歧大战。根据最新统计，12 名拥有今年投票权的 FOMC 成员中，已有 5 人明确表示倾向于 12 月按兵不动，而包括具有影响力的纽约联储主席威廉姆斯在内的另一方则支持继续降息。

自 10 月 29 日美联储最近一次利率决议以来，主席鲍威尔出人意料地始终保持沉默，而他的同事们则纷纷走向媒体和公开场合阐述各自立场，将内部矛盾赤裸裸地展现在公众面前。

Polymarket 数据显示降息概率升至 67% 以上

这场分歧的深度从市场预期的剧烈波动中可见一斑：短短几周内，12 月降息的概率从高点 95% 暴跌至 30% 以下，又在威廉姆斯发言后迅速回升至 60% 以上。这种过山车式的预期变化背后，是美联储内部难以弥合的政策理念冲突。

沉默的鲍威尔与分裂的委员会

鲍威尔不同寻常的沉默策略引发广泛猜测。曾供职于美联储的经济学家克劳迪娅·萨姆解读认为，「鲍威尔此刻选择不发声，正是让 FOMC 的每一位成员都能表达意见并被倾听」，这种放任内部辩论的做法在当下复杂环境下「实际上是件好事」。 在鲍威尔保持沉默的背景下，美联储内部的分歧却日益公开化。

10 月的议息会议结果已经显示出两极分化迹象——当时的美联储以 10-2 的表决结果宣布降息 25 个基点。 而令人惊讶的是，原本支持降息的阵营正在瓦解。圣路易斯联储主席穆萨莱姆上月曾支持降息，但现在却转向怀疑立场，宣称「我们在此刻必须谨慎行事，这一点至关重要」。

更值得关注的是，芝加哥联储主席古尔斯比这些曾经的鸽派官员也暗示可能转向谨慎立场。古尔斯比在近三年的美联储任职期间从未投过反对票，但他现在明确表示：「如果我最终坚定支持某种立场，且与所有人看法相左，那就顺其自然。我认为这是健康的。」

鹰派与鸽派——数据缺失下的理念对决

美联储内部目前分化为三大阵营。

一方是以堪萨斯城联储主席施密德为代表的鹰派，他们强调通胀风险已不容忽视。施密德警告：「在我看来，鉴于通胀仍处于过高水平，货币政策应抑制需求增长，为供给扩张创造空间」。

另一方则是以美联储理事米兰为首的鸽派，他不仅支持降息，甚至呼吁在 12 月会议上将利率下调 50 个基点。米兰认为：「目前已有充分证据表明，通胀快速下降且劳动力市场疲软，因此进一步放宽政策势在必行。」

而中间派则以旧金山联储主席戴利为代表，她对降息持开放态度但强调谨慎。戴利指出：「我们也不愿犯下政策利率维持过久的错误，最终却发现这对经济造成了损害。制定正确的政策需要保持开放的心态」。

这种分化在 7 月会议就已埋下伏笔，当时出现了 32 年来首次两位理事沃勒和鲍曼对主席投下反对票的情形，打破了美联储长期以来的共识文化。

数据黑洞与政府停摆的美联储困境

美联储本次决策困境的一大难点在于关键经济数据的缺失。美国联邦政府停摆导致官方数据发布陷入停滞，劳工统计局已明确表示不会发布 10 月份就业报告，而 11 月份的 CPI 数据也将延迟至 12 月 18 日发布——这一切都在美联储 12 月议息会议之后。

鲍威尔本人曾将这种困境比喻为「在大雾中开车」，在这种情况下「你会减速慢行」。数据缺失迫使美联储依赖私营部门数据，而这些信息描绘的经济图景充满矛盾。

一方面，通胀持续高企。9 月消费者价格指数同比涨幅升至 3%，远高于美联储 2% 的通胀目标。尤其令人担忧的是服务类通胀的韧性——住房、医疗等核心服务价格同比涨幅均维持在 3.5% 以上。

另一方面，就业市场显示降温迹象。根据就业咨询公司 Challenger 的数据，美国企业 10 月宣布裁员 15.3 万人，较 9 月激增 183%，创下逾 20 年来同期最高纪录。芝加哥联储的预估报告显示，10 月美国失业率可能小幅攀升至四年以来的最高水平 4.4%。

市场数票模式与五五开的降息概率

面对美联储内部如此明显的分歧，市场参与者不得不改变策略，从关注美联储共识转向「逐个数票」。这种策略转变清晰反映了美联储沟通机制的失效，也使得市场预期出现剧烈波动。

摩根士丹利分析师指出，数据缺失及就业市场指标的延迟发布，意味着「美联储 12 月会议决策时将面临信息不全的困境」。这种不确定性让交易员对 12 月决议的押注一直反映出高度不确定性。 纽约联储主席威廉姆斯上周五的表态一度改变了市场格局。作为美联储三号人物，威廉姆斯表示「在不久的将来降息可能是合理的」，这推动投资者大幅提高了对 12 月降息的预期。

但波士顿联储主席柯林斯上周六的鹰派表态又给市场泼了冷水。柯林斯认为「美联储没有在 12 月继续降息的必要」，强调「通胀方面存在风险，温和限制性的政策有助于确保通胀下降」。

目前，芝商所美联储观察工具显示，美联储 12 月降息 25 个基点的概率为 71%，维持利率不变的概率为 29%。但众多分析师认为实际局面更为复杂，德意志银行高级经济学家布雷特·瑞安等一些人认为威廉姆斯的表态锁定了降息，而前美联储经济学家克劳迪娅·萨姆则坦言：「我真的认为这仍是五五开。」

历史镜鉴与美联储的独立性保卫战

当前的内部分歧在美联储历史上并非没有先例。1980 年代当美联储为遏制高通胀而将利率推至惩罚性高位时，以及 1990 年代当对价格压力的持续担忧令许多政策制定者担心过度宽松时，都曾出现大量的异议投票。

但这次分歧的特别之处在于其发生在政治压力空前的背景下。特朗普总统已多次表达对鲍威尔的不满，甚至在美沙商业论坛上「半开玩笑地威胁」说，「利率不降就炒掉财政部长贝森特」。 这种政治压力与内部纷争交织在一起，引发了对美联储独立性的深切担忧。经济学家警告，白宫与美联储的紧张关系可能削弱央行货币政策独立性，损害其对通胀的调控能力。 达拉斯联储主席洛根指出了当前决策的根本困境：「不确定性是宏观经济和货币政策制定的普遍特征。政策制定者无法确切了解经济每个相关方面的当前状态，但政策制定者仍必须做出政策决定。」

美联储观察工具的概率数字仍在跳动，但更多分析师开始认同克劳迪娅·萨姆的判断——这场争论真正是五五开的局面。无论 12 月 10 日的会议结果如何，鲍威尔都将面临一个分裂的委员会，而他的领导能力也将受到空前考验。

市场已经意识到，那个美联储能够轻松形成共识的时代已经过去。正如美联储理事沃勒所言：「你们可能会看到 FOMC 很长时间以来最不群体思维的表现」。

撰文：0xKira

编译：Block unicorn

在密码学和区块链不断发展的格局中，几乎没有哪项创新能像零知识（ZK）证明这样引发如此巨大的关注。零知识证明曾经只是计算机科学理论论文中晦涩难懂的学术概念，如今已迅速从纸上谈兵走向主网，成为下一代加密基础设施的基石。

零知识证明的核心在于挑战数字系统中一个长期存在的假设：验证需要暴露信息。无论是登录应用程序、验证身份还是确认交易，我们过去总是需要披露某些信息才能获得信任。零知识证明技术打破了这种权衡，使我们能够在不泄露底层信息的情况下，证明关于身份、数据或计算的事实。

除了隐私保护之外，零知识证明还能在全球范围内实现可扩展性、互操作性和无需信任的验证。从扩展区块链吞吐量的 ZK rollup，到保护隐私的身份和合规系统，零知识证明正在重新定义加密领域的可能性。

概要

• 零知识（ZK）证明能够在不透露底层数据的情况下验证身份、余额或交易有效性等信息。

• 尽管零知识证明技术最早于 20 世纪 80 年代提出，但由于计算、密码学和区块链技术的进步，直到最近才变得实用。

• ZK 证明为私有交易、去中心化身份、DAO 投票和跨链互操作性提供支持，同时通过 ZK Rollup 将数千笔交易打包成单个证明，从而扩展以太坊的规模。

• 尽管计算量较大，但 ZK rollup 算法具有即时最终性、更低的费用和更强的安全性，使其领先于 Optimistic 类方案。

什么是零知识证明？

零知识（ZK）证明是一种密码学方法，它使一方（证明者）能够向另一方（验证者）证明某个陈述为真，而无需透露该陈述为何为真或任何额外信息。

例如，爱丽丝想向鲍勃证明她知道山洞里一扇隐藏门的密码，但她又不能直接告诉他密码。她进入山洞，打开门，然后从另一边出现。鲍勃看不到她是怎么做到的，但他知道她肯定知道密码。

零知识证明的经典比喻 —— Chainlink

传统上，验证需要披露一些信息：例如身份信息、密码或数据。零知识证明颠覆了这种模式，无需暴露数据本身即可证明身份、真实性或所有权。

在数字系统中，这意味着你可以：

• 在无需透露出生日期即可证明自己已年满 18 周岁。

• 在不透露钱包余额的情况下证明资金充足

• 在不泄露交易内容的情况下证明交易的有效性

这种「不泄露信息即可证明」的能力是保持隐私、安全和透明的系统的基础，而零知识证明恰好能同时兼顾这两个特点。

它们是如何运作的？

零知识证明依赖于深奥的数学结构和密码学原语，但从概念上讲，它们可以归结为三个基本属性：

1. 完整性（Completeness）：如果该陈述为真，诚实的证明者能够说服验证者它为真。

2. 可靠性（Soundness）：如果陈述是错误的，任何作弊的证明者都无法说服验证者使其相信该陈述是错误的。

3. 零知识（Zero-Knowledge）：验证者除了知道该陈述为真之外，不会获知任何其他信息。

实际上，零知识证明有好几种类型，但目前讨论的焦点主要集中在两种类型上：交互式和非交互式零知识证明。

在早期设计中，零知识证明是交互式的。证明者和验证者进行双向对话，验证者提出随机挑战，证明者则提供证明作为回应，共同构建对某个陈述真实性的信心。虽然这种模型在理论上行之有效，但在区块链环境中，各方往往难以实时互动，因此效率并不高。

为了使其更具实用性，密码学家开发了非交互式零知识证明（NIZK），这种证明只需要证明者向验证者发送一条消息即可完成。其中最著名的是 zk-SNARKs，它能够生成极其紧凑的证明，并在毫秒内完成验证。另一个变体是 zk-STARKs，它无需可信设置，并提供后量子安全级别。

zk-SNARKs 的工作原理 —— Midnight Network

本质上，这些系统允许证明者生成有效计算的数学「指纹」。验证者随后可以检查该指纹，而无需重新进行整个计算。这正是它们在区块链扩展中如此强大的原因：只需检查单个加密证明，即可快速且低成本地验证数千笔交易。

零知识证明什么时候被发明的？

零知识证明可以追溯到 20 世纪 80 年代中期，当时研究人员 Shafi Goldwasser、Silvio Micali 和 Charles Rackoff 在他们的开创性论文《交互式证明系统的知识复杂性》（「The Knowledge Complexity of Interactive Proof Systems」）（1985 年）中引入了这一概念。

他们早期的理论模型为随后几十年的密码学创新奠定了基础，但直到 2010 年代，由于计算效率的提高和区块链技术的兴起，零知识证明才变得实用。

Zcash 等项目于 2016 年推出，是最早大规模部署零知识证明的项目之一，它们使用 zk-SNARKs 在公共账本上实现私有交易。此后，零知识证明技术取得了显著发展，效率更高，证明生成速度更快，并且出现了新的框架（例如 zk-STARKs、Halo 和 PLONK），使其更易于开发者使用，也更适合实际系统扩展。

零知识证明在加密领域的应用有哪些？

最直观、最广为人知的应用场景是隐私保护交易。零知识证明允许用户在公共区块链上进行交易，而无需暴露交易金额或交易对手等敏感信息。Zcash 是该技术的先驱，它引入了「屏蔽交易」（shielded transactions）机制，在保护用户隐私的同时，还能维护链上可验证的完整性。在此基础上，Tornado Cash、Aztec 和 Railgun 等项目已将零知识证明技术扩展到以太坊，从而实现了私密的智能合约交互和保密的 DeFi 交易。

Tornado Cash 的工作原理 – Elliptic

除隐私保护之外，零知识证明正在革新数字身份和监管合规领域。它支持选择性披露，使用户能够在不泄露个人数据的情况下证明自身特定事实。例如，用户可以在不透露姓名的情况下证明自己已通过 KYC 验证，或者在不提供身份信息的情况下确认自己不在制裁名单上。这一原则是 Worldcoin 的人格证明、Polygon ID 和 zkPass 等新兴零知识身份系统的基础。

Polygon ID：一种支持零知识证明的身份系统 – Polygon

零知识证明在投票和治理方面也具有强大的应用价值。在去中心化自治组织（DAO）中，它们可以促进匿名但可验证的投票过程，确保结果透明，同时保护个人投票者的身份隐私。这有助于降低胁迫或报复的风险，鼓励更诚实地参与集体决策，从而强化去中心化治理的民主原则。

零知识证明的另一个优势体现在跨链验证领域。在多链环境中，传统上，在不同的区块链之间建立信任需要中间机构或复杂的桥接机制。零知识证明提供了一种更优雅的解决方案：一条链上生成的证明可以证明其状态的有效性，而另一条链可以独立验证该证明。这实现了无需信任的互操作性，使不同的区块链能够在不依赖中心化验证器的情况下进行安全通信。

ZK 技术也正通过 ZK Rollup 来提升以太坊的可扩展性。通过将数千笔交易打包成一个单一的加密证明，这些 Rollup 在确保安全性的同时，显著降低了链上数据负载。其结果是交易处理速度更快、成本更低、效率更高，为以太坊在不损害其去中心化特性的前提下应对大规模应用奠定了基础。

ZK Rollup 详解

在所有基于零知识证明的应用中，ZK rollup 无疑是最具变革性的。它们解决了加密货币领域最大的挑战之一：区块链的可扩展性。

自区块链技术诞生之初，所有区块链都面临着区块链三难困境：即所有区块链只能在安全性、可扩展性和去中心化这三大核心属性中实现两项。像以太坊这样的区块链虽然安全且去中心化，但速度仍然很慢，而且费用昂贵。每笔交易都必须经过所有节点的验证，这造成了瓶颈，限制了吞吐量，推高了 gas 费用，严重降低了区块链的可用性。

Rollup 是一种 Layer-2 解决方案，它在链下执行交易，然后将汇总信息发布回主链或 Layer-1（通常是以太坊）。Rollup 主要分为两种类型： Optimistic rollup 和 ZK rollup。

在 ZK Rollup 中，成百上千笔链下交易被打包在一起。证明者生成一个零知识证明（也称为有效性证明），表明所有打包的交易都符合区块链的规则。然后，该单一证明被提交到主链，主链可以快速且确凿地验证它。

ZK Rollup 的工作原理 – Messari

这种设计大幅减少了 Layer-1 的数据量和计算负担，同时保持了与单独处理每笔交易相同的安全保证，从而消除了 Layer-1 的速度和规模瓶颈。

一些 ZK rollup 的代表项目包括：

• zkSync Era：由 Matter Labs 开发，使用 zk-SNARKs 实现快速最终性。

• StarkNet：基于 zk-STARKs 构建，强调可扩展性和透明性

• Polygon zkEVM：以太坊虚拟机 (EVM) 的零知识实现，使其能够与以太坊上现有的智能合约完全兼容。

• Lighter：一个基于自定义 ZK rollup 构建的永续 DEX 平台，使用 zk-SNARKs，具体来说是 Plonky2。

ZK Rollup 的优势

通过将数千笔交易压缩成单个密码学证明，ZK rollups 可以显著提高吞吐量，使以太坊等区块链能够在不牺牲去中心化或安全性的情况下处理更多的活动。

安全性是另一项关键优势。与依赖经济激励和为期一周的挑战期来检测欺诈的 Optimistic rollup 不同，ZK rollup 使用数学有效性证明来预先保证正确性。一旦链上验证了证明，底层交易即为最终且不可篡改，从而消除了延迟和不确定性。

这也意味着更快的确认速度。ZK rollup 中的交易会在其对应的证明被验证后立即结算，与 Optimistic 系统中常见的等待时间相比，用户几乎可以即时获得最终结果。

成本效益是另一项主要优势。由于 ZK Rollups 仅向 Layer-1 区块链提交极少量的数据，因此 Gas 费用显著降低，使得用户和应用程序在以太坊上运行的成本更低。

更令人振奋的是，ZK rollup 为增强隐私保护打开了大门。由于其本身建立在零知识密码学之上，理论上可以将机密性直接嵌入到 rollup 本身，从而实现大规模的私密且可验证的交易。

目前的主要限制在于计算需求。生成零知识证明仍然需要消耗大量资源，需要强大的硬件和先进的密码学技术。然而，持续的进步，尤其是在硬件加速、电路设计和递归证明方面的进展，正在稳步降低这些成本，使得每一代 ZK rollup 的效率都更高。

与 Optimistic Rollup 的对比

Optimistic rollup，例如 Arbitrum 和 Optimism，则遵循不同的理念。它们默认所有链下交易都是有效的。只有当有人质疑这一假设时，系统才会要求提供「欺诈证明」来验证争议，这个过程通常需要一周左右。这种模型在实践中运行良好，但会造成交易最终确认的延迟，并且依赖于激励机制来促使参与者发现并举报无效活动。

而 ZK rollup 为每一批交易附带一个零知识有效性证明，在写入主链之前就用数学方式确认其正确性，从而提供即时最终性和更强的安全保障，但同时也带来了更高的技术复杂性和更大的计算量。

本质上，这两种模型代表了不同的权衡取舍。Optimistic Rollup 更容易实现，并且由于其简单性和与以太坊虚拟机 (EVM) 的完全兼容性，目前在以太坊的 Layer-2 领域占据主导地位。ZK rollup 更复杂，计算量更大，但它提供了更快的结算速度、更低的成本以及内置隐私的潜力。

结论

零知识证明代表着我们对数字系统中信任、隐私和验证方式的范式转变。这项起源于 20 世纪 80 年代的抽象密码学理论，如今已成为推动下一代去中心化基础设施发展的最有前景的技术之一。

在加密货币领域，零知识证明为私有交易、去中心化身份、跨链互操作性以及最重要的可扩展 rollup 架构提供支持，这些架构在保持以太坊级别安全性的同时，还能成倍提升吞吐量。它们的应用范围也超越了区块链，扩展到金融、人工智能和数据验证等领域。

尽管零知识证明的应用仍处于相对早期阶段，但其发展轨迹已然清晰。零知识证明正从密码学领域的新奇技术转变为基础设施建设的必然组成部分。如果区块链要在保障隐私和去中心化的同时扩展到数十亿用户规模，那么零知识证明很可能就是开启这一未来的关键。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据Bubblemaps链上数据监测，孙宇晨（Justin Sun）今日从BitGo托管账户转移了价值1.5亿美元的比特币至其个人钱包。

深潮 TechFlow 消息，11 月 24 日，据链上分析师 The Data Nerd（@OnchainDataNerd）监测，10 小时前，Wintermute 从 Kraken 提取了 24,124 枚 AAVE，价值约 410 万美元。

撰文：赵颖

来源：华尔街见闻

指数编制巨头 MSCI 提议将持有大量加密资产的公司剔除出其全球可投资市场指数，这一潜在变动正在引发币圈的强烈反对。持有巨额比特币的 Strategy 首当其冲，而因发布相关研报的摩根大通意外成为抵制目标。

MSCI 近期发布声明提议，将持有超过 50% 资产负债表为加密货币的「数字资产财库公司」从其指数中剔除，该政策变动预计于 2026 年 1 月生效。摩根大通在一份研究报告中分享了这一消息，随即遭到比特币社区的猛烈抨击，多位币圈人士呼吁「抵制」这家金融服务巨头。

摩根大通分析师 Nikolaos Panigirtzoglou 团队警告称，若 Strategy 最终被剔除，其估值将面临「相当大的压力」。分析师估计，在 Strategy 约 590 亿美元的市值中，约 28 亿美元由明确追踪 MSCI 指数的资金持有，剔除决定一旦生效，将可能触发规模达 28 亿美元的强制性卖盘。

这一指数调整可能引发连锁反应。被剔除的加密财库公司将失去来自被动型基金的资金流入，相关基金和资产管理公司将被迫自动抛售这些公司的股票，进而可能对加密货币市场造成负面冲击。

币圈掀起抵制浪潮

摩根大通因发布 MSCI 指数调整的研究报告而成为币圈怒火的焦点。

房地产投资者、比特币倡导者 Grant Cardone 在社交媒体上表示：「我刚从大通银行撤出 2000 万美元，并因信用卡不当行为起诉他们。」比特币倡导者 Max Keiser 则喊话：「击垮摩根大通，买入 Strategy 和比特币。」

这场网络抵制运动迅速发酵，凸显出加密货币社区对传统金融机构干预的敏感神经。尽管摩根大通仅是转述 MSCI 的政策提议，但作为信息传递者却承受了币圈的集体抵制。

Strategy 创始人回应政策变动

Strategy 创始人 Michael Saylor 于上周五打破沉默，对 MSCI 提议的政策变动作出回应。

他强调：「Strategy 不是基金，不是信托，也不是控股公司。基金和信托被动持有资产，控股公司坐拥投资，而我们创造、构建、发行和运营。」

Saylor 将 Strategy 定义为「比特币支持的结构性金融公司」，试图与被动持有资产的实体划清界限。Strategy 于 2024 年 12 月进入纳斯达克 100 指数，该指数涵盖科技交易所市值最大的 100 家公司。进入该指数使 Strategy 获益于持有纳斯达克 100 的基金和投资者带来的被动资金流入。

指数剔除的市场影响

根据 MSCI 提议的新标准，任何资产负债表中加密货币占比达到或超过 50% 的财库公司都将失去指数资格。这些公司将面临两种选择：要么减持加密货币至低于门槛以保留指数资格，要么失去来自市场指数的被动资金流入。

摩根大通分析师指出，这一猜测可能是导致 Strategy 股价近期承压的因素之一。在该公司约 590 亿美元的市值中，大约 90 亿美元由追踪各类指数的投资工具持有。

分析师警告称，若受 MSCI 提议影响的加密财库公司突然抛售，可能迫使数字资产价格下跌。追踪 MSCI 指数的被动型共同基金和 ETF 在指数调整生效后将被迫抛售相关股票，这种强制性卖盘压力将对公司估值和加密货币市场造成双重冲击。