作者：José Maria Macedo，Delphi Labs Cofounder编译：深潮 TechFlow深潮导读：Delphi Labs 创始人花两周时间密集走访中国 AI 生态，见了大量创始人、投资人和上市公司 CEO。他的结论出人意料：对硬件比预期更看好，对软件比预期更悲观，对中国创始人的观察则颠覆了他此前的认知。文章还涉及估值泡沫、人形机器人赛道和中西方信息不对称等热门话题。全文如下：我在中国待了两周，见了一大批 AI 生态里的创始人、VC 和上市公司 CEO。去之前我对这个生态是看多的，预期能看到世界级的 AI 人才，以远低于西方的估值在做事。走的时候看法变了——更具体了：硬件比我预想的更强，软件比我预想的更弱，关于中国创始人的一些观察也让我意外。创始人的问题我投过的优秀创始人有一个共同的特征：独立思考、叛逆、极度专注、有执念。他们不听话。他们会一直问「为什么」，拒绝接受二手智慧。他们做的决定，外人看觉得莫名其妙，但他们自己觉得理所当然。他们身上有一种内在的、不可遏制的强度，通常表现为某种长期的痴迷和卓越。做 VC 每天见大量聪明人，这类人在人群中一眼就能认出来，因为他们的人生轨迹有一种明显的「尖锐感」。我在中国见到的很多创始人是另一种类型，这让我意外。他们极其优秀——顶级大学、字节跳动或大疆的履历、Nature 论文、多项专利。在西方，这些成就只有最顶尖的技术人才才有，在中国，这是入场门票。他们也比我见过的几乎所有人都拼。我们在各种时间段开会，周末也不停，跨城市赶场。有一个创始人是他老婆生孩子那天来见我们的。但独立思考、叛逆精神、从 0 到 1 的愿景——更难找到。创始人的背景高度相似，路演更偏保守，很多想法是已有产品的升级版（impressive V2），而不是真正原创的赌注。中国产出的技术人才规模这么大，我本来预期会遇到更多「带着我从没听过的想法」出现的人。我的解读是：中国的教育体系培养卓越，但没有给偏离留出足够空间。产出的是擅长解决已知问题的顶级执行者，而不是那种「带着一个没人知道存在的问题出现」的人。VC 在强化这种模式更有意思的是，本地投资人在加剧这一趋势。大多数中国基金的投资逻辑都建立在一个前提上：投字节跳动或大疆出来的最优秀的人。看的是履历，不是锋芒；是背景，不是信念。VC 自己的画像也是这样——大公司或咨询和投行出身，跟十年前的欧洲 VC 很像。讽刺的是，历史上真正建成伟大公司的中国创始人，大多根本没在大公司待过。马云是英语老师，高考考了两次才考上。任正非 43 岁创办华为，之前在部队。刘强东是从集贸市场摆摊卖货起步的。王兴博士没读完就开始创业。最近的梁文锋，做 DeepSeek，从来没在自己公司以外的地方上过班。这些人是异类，是没有「标准简历」的那群人——恰恰是现在的投资体系会错过的人。找到这类人有真正的 alpha，但目前似乎很少人在那里找。深圳和硬件生态我在中国看到最震撼的东西不是什么创业公司的路演。是深圳的硬件地下工坊——工程师系统性地搞到西方高端产品，逐个零件地拆解，用一种极其严谨的方式逆向工程所有东西。走出来的时候我真的不确定，大多数西方硬件创始人是否理解他们在跟什么竞争。这里的网络效应不是理论上的，是物理的、密集的，经过了几十年的积累。我们见的创业者用数据印证了这一点：超过 70% 的硬件投入来自大湾区，接近 100% 来自中国本土——这意味着迭代周期是西方硬件公司根本无法匹配的。大多数我见的创始人在用大疆的打法：在某个细分领域做消费硬件——电动轮椅、割草机器人、新一代健身器材——把营收做到 8 到 9 位数（美元），然后利用客户基础或底层技术切入相邻品类。有些公司已经比你想象的大得多。我这次看到最强的公司是 Bambu Lab（拓竹），一家大多数西方人没听说过的 3D 打印公司，据说年利润 5 亿美元，每年翻倍。看空中国软件我离开的时候，对中国软件机会的怀疑比来的时候更深了。模型层面，中国的开源确实很强，但闭源模型跟西方最好的相比仍有明显差距，而且差距可能还在扩大。资本开支的差距是巨大的。GPU 获取依然受限。西方实验室在越来越严厉地打击蒸馏。营收数字说明了一切：Anthropic 据报道仅 2 月份就做了 60 亿美元 ARR。中国最好的模型公司 ARR 在几千万美元量级。软件创业这边，主流画像是字节跳动出来的 PM 和研究员，做面向西方市场的 agentic 或 ambient 消费软件。人才确实强，但这些产品中很多正好处于大实验室会原生发布的功能范围内——一次发版就可能让它们变得多余。让我吃惊的还有一点：中国缺乏大型、快速增长的私有软件公司。在西方，除了模型公司之外，还有一批创业公司已经在做 9 位数甚至 10 位数 ARR，增速惊人——Cursor、Loveable、ElevenLabs、Harvey、Glean。这个层级的突破性私有软件公司在中国基本不存在——少数例外如 HeyGen、Manus、GenSpark，做起来之后也都离开了。估值泡沫尽管软件面不好看，泡沫是实打实的——早期和晚期都有。早期来看，字节跳动、DeepSeek、月之暗面出来的最顶尖人才确实比同等水平的美国人才便宜不少，但中位数估值已经趋同了。没产品的消费类创业公司估值 1 到 2 亿美元很常见。种子前轮超过 3000 万美元不算新鲜事。晚期的数字更难自圆其说。MiniMax 在公开市场上的估值大约 400 亿美元，ARR 不到 1 亿美元——大概 400 倍营收。智谱大约 250 亿美元对 5000 万美元营收。做个对比：OpenAI 最高估值轮次大概是 66 倍 ARR，Anthropic 大概 61 倍。月之暗面等私有模型公司拿着这些公开市场的对标来融资——几个月内从 60 亿美元涨到 100 亿美元再到 180 亿美元。玩加密的朋友会很熟悉这个套路：投资人拿私有估值跟一个「解锁前」的公开市场价格对比。另外，智谱和 MiniMax 能维持在这个水平，部分原因是它们目前是获取「中国 AI 叙事」敞口的唯一途径，这本身就有溢价。但随着更多公司上市，这个溢价会被稀释。最后，IPO 窗口有个特点——说关就关，没有预警。没人能保证你来得及在对标价格移动之前平掉这个套利。人形机器人赛道也是类似的状况。中国大约有 200 家人形机器人公司，约 20 家融了超过 1 亿美元，好几家估值到了数十亿——几乎全部没有收入，大多数计划 2026 或 2027 年在港股 IPO。如果这个市场是真的，中国的硬件优势让长期格局比较清晰。但商业化落地可能比当前的融资节奏暗示的要慢得多，而且我怀疑港股能不能撑住目前排队等 IPO 的这么多家几十亿美元级人形机器人公司。我暂时不碰。值得关注的信息不对称有一件事出乎我意料：我见的几乎每个创始人都在先做全球市场，再做中国市场。他们用 Claude Code，看 Dwarkesh 的播客，对旧金山的创业生态了如指掌——很多时候比那些没一直关注的西方投资人还清楚。西方对中国的敌意明显大于中国对西方的敌意。中国创始人觉得把中国的工程执行力和硬件纵深跟西方的 go-to-market 和产品思维结合起来，完全不矛盾。当这种组合在一个合适的创始团队里成型时，会诞生一些真正了不起的公司。找到这些创始人——那些不符合本地 VC 体系优化出来的「标准简历模板」的人——是我们现在在做的事。特别感谢 @woutergort 开放了他出色的中国人脉网络，@PonderingDurian 组织了这次行程，以及 Claude 耐心地编辑了我在飞机上的碎碎念。
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