撰文：FinTax1 导语过去一年，加密现货 ETF 在多个市场相继落地，加密资产与传统金融体系的连接更为直接。据日媒报道，日本金融厅（FSA）拟修改《投资信托与投资公司法》（《投資信託及び投資法人に関する法律》，下文称「投信法」）相关施行令，将加密资产纳入投资信托可投资的特定资产范围。FSA 预期最早将于 2026 年向国会提交法案。若法案最终获国会通过，加密现货 ETF 相关产品最早有望在 2028 年实现在日本上市交易，资产规模预计可达数万亿日元，并带动券商、交易所等推出配套服务。然而，早在去年 4 月 FSA 发布的加密资产制度检视讨论文件（Examination of the Regulatory Systems Related to Cryptoassets，以下简称「讨论文件」）中，FSA 就曾明确指出现行法律框架下以加密资产为主要投资对象的 ETF 无法成立。如今，随着监管讨论持续推进，FSA 的政策取向正在显现新的变化信号。FSA 的态度转变体现了当前日本的哪些监管风向？日本距离推出加密现货 ETF 交易还需跨过哪些门槛，市场机会与合规门槛会如何同步升级？本文将以日本拟推动加密现货 ETF 交易为切入点，依次介绍加密现货 ETF 的基本机制及其与期货型等产品的关键差异；梳理讨论文件与近期动向所反映的监管趋势变化；并进一步分析政策演进对日本加密市场生态、金融机构业务布局以及投资者风险识别与保护的影响。2 加密现货 ETF 是什么：概念与种类2.1 基本概念ETP（Exchange Traded Product）是交易所交易产品的总称，而 ETF（Exchange Traded Funds）是其中以基金形式运作的主流类型。在不同法域，加密现货产品的法律形态未必都叫 ETF，但因交易体验与投资者认知更接近 ETF，市场普遍称之为加密现货 ETF。所谓加密现货 ETF，通常指产品真实的加密资产为底层，通过现货资产实现敞口。现货产品提高了交易与持有的便利性，但并不消除价格波动、欺诈与市场操纵等风险，投资者从自管钱包转向场内产品后，面对的风险结构会变化，但最直接的变量仍是波动本身。理解加密现货 ETF，要将其看作一条完整链条。第一是标的、估值：产品一般以现货市场价格或指定指数计算净值，而净值计算频率、定价来源，以及极端行情下的处理方式，会影响跟踪效果与投资体验。第二是托管：加密现货 ETF 的底层资产需要放在合规托管体系中，私钥保管、冷存储比例、访问权限与审计安排是风控核心，这通常由受监管的托管机构负责。第三是申购赎回、授权参与者机制：授权参与者在一级市场申赎与二级市场交易之间进行套利，帮助折溢价收敛并影响流动性表现；在波动加剧时，折溢价与交易摩擦也更容易被放大。第四是交易成本，加密现货 ETF 交易要考虑点差、交易冲击成本，以及不同市场的税务处理差异等成本因素。2.2 种类：现货、期货、其他在投资领域，加密相关场内产品通常可按其主要持仓工具类型来划分，最常见的是现货持有型 ETF 与期货合约型 ETF。现货比特币与以太坊类 ETF 通常通过持有加密资产本身，来实现对其价格的关联；而期货型 ETF 则通过持有以该加密资产为基础的期货合约实现。现货型 ETF（Spot ETF）是指在交易所上市交易、并通过授权参与人机制进行份额创设与赎回的开放式基金或同类交易所交易产品，其为跟踪特定标的价格表现，主要通过直接持有并托管该标的的现货资产形成投资组合，并以所持现货资产的公允价值计算基金净值。现货型 ETF 持有的既可以是单一资产，也可以是多资产篮子。单资产现货型持有某一种加密资产如 BTC、ETH，多资产现货篮子型则按指数或组合规则持有多种加密资产，分散单一资产风险。现货型 ETF 适合希望在传统证券账户体系内获得对加密资产价格表现的关联、同时不愿自行处理钱包、私钥管理的投资者，但标的资产价格波动仍然会直接体现在产品净值上。期货型 ETF 则以加密资产期货合约作为主要持仓工具，该类 ETF 发行可公开交易的证券，使投资者获得对比特币期货合约价格变动的关联。由于合约到期、换月机制，投资者还需要关注展期带来的净值偏离风险。在现货产品获批之前，美国市场就已经 ProShares 的比特币策略 ETF。加密相关场内产品除按持仓工具分为现货持有型与期货合约型外，还可按跟踪对象分为单资产型与指数或篮子型；按底层资产类别区分为加密资产型与产业链股票主题型。杠杆、反向与部分策略型属于收益目标与再平衡机制更复杂的产品机制，常见为按日重置，路径依赖更强，适用人群更窄。表 2 全球法域加密现货 ETF 监管对比4 日本加密现货 ETF 落地的影响预测4.1 日本市场现状日本加密市场近年来扩张明显。截至 2025 年 7 月，国内加密交易账户约为 1320 万，虽然少于证券账户，但仍有增长潜力；投资者持有的加密资产规模在 2025 年 7 月一度升至约 5 万亿日元，9 月随波动回落到约 4.9 万亿日元，总体仍呈上行，这反映在通胀与收入增长不匹配背景下，部分资金对风险资产兴趣上升。与此同时，咨询与投诉同步增加。FSA 数据显示，2024 年第四季度与加密相关咨询投诉为 1304 件，高于此前季度水平。监管层面总体上面临双重压力：既要给合规参与渠道，也要持续关注投资者保护与金融安全。4.2 影响预测：本土市场与投资者若加密现货 ETF 在日本市场获批落地，最直接影响是日本加密投资资金入口迁移。在这一假设情境下，部分原本在交易平台直接买卖的资金，可能转向证券账户体系内的产品，本土交易平台可能面临零售成交与存量资产被分流的压力。对传统金融机构来说，加密现货 ETF 的潜在落地既是业务创新机遇，也是合规、声誉风险的压力测试。在加密资产价格波动显著的特质下，一旦产品进入市场并遭遇快速回撤，风险揭示是否充分、销售流程是否合规、产品是否与客户风险承受能力匹配，都会被严苛审视。考虑到监管讨论中对欺诈招揽及运营安全的持续关注，内部控制能力将成为机构在假设的准入框架下推进相关产品的核心门槛。就投资者而言，关注亚洲配置机会的全球资管、家族办公室、对冲基金等机构或账户往往会更关注日本加密现货 ETF 的进展。如果日本未来允许加密现货 ETF 上线，相当于在一个成熟资本市场里新增了可被合规体系接受的入口，方便其优化资产配置：产品可以用证券账户买卖，定期报告与信息披露更标准化，托管由受监管机构承担，内部合规审批也更容易推进。