月度归档： 2026 年 1 月

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据金十数据报道，日本央行据悉可能因政府刺激措施而上调经济增长预期。消息人士称，日本央行官员对加息步伐没有预设立场，预计本月将维持利率不变。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据官方公告，OKX 将于 2026 年 1 月 9 日 15:00 (UTC+8) 在网页端、App 端及 API 正式上线 RIVERUSDT 永续合约，合约交易开盘时间为：2026 年 1 月 9 日 15:00 (UTC+8)。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，Metalpha 在 3 小时前从 Kraken 交易所提取了 6,000 枚 ETH（约合 1,867 万美元）。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据 CriptoNoticias 报道，哥伦比亚国家税务和海关总局（DIAN）已引入新的强制性报告要求，要求当地加密服务提供商收集并提交用户数据。

该要求通过 2025 年 12 月 24 日发布的第 000240 号决议实施，适用于处理比特币、以太币、稳定币和其他加密货币的交易所、中介机构及平台。需报告的信息包括账户所有权详情、交易量、转账单位数量、市场价值和净余额。

该措施与经济合作与发展组织（OECD）的加密资产报告框架一致，适用于服务哥伦比亚居民或纳税人的国内外提供商。决议于 2025 年底立即生效，但报告义务从 2026 税年开始，首份涵盖 2026 全年的综合报告将于 2027 年 5 月最后一个工作日前提交。

不合规或提交不准确数据可能导致高达未报告交易价值 1% 的罚款。根据 Chainalysis 数据，哥伦比亚是拉丁美洲加密货币交易量第五大国家。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据官方披露，安全赏金平台 Immunefi 公布了其 IMU 代币的经济学模型，总初始供应量为 100 亿枚。根据分配方案，其中：

47.5% 将分配给生态系统与社区（上市前销售、用户激励、合作伙伴关系、空投、营销及流动性支持）；

16% 将分配给早期支持者；

26.5% 将分配给团队与核心贡献者；

10% 储备金，用于未来需求及可能出现的意外发展机遇。

此前消息，Immunefi 宣布 IMU 代币将于 1 月 22 日推出。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据官方公告，Binance Alpha 是第一个上线 DeepNode (DN) 的平台，Alpha 交易将于 2026 年 1 月 9 日8:00 ( UTC 时间开放。

拥有至少 246 个币安 Alpha 积分的用户可以按先到先得的方式领取 40 个 DN 代币的空投。如果奖励池未全部发放完毕，积分门槛将每 5 分钟自动降低 5 分。

请注意，领取空投将消耗 15 个币安 Alpha 点数。用户必须在 24 小时内在 Alpha 活动页面确认领取；否则，将被视为放弃领取空投。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据 Decrypt 报道，法国马诺斯克一住宅周一晚遭三名蒙面男子入室抢劫，歹徒持枪威胁并捆绑了一名女性，抢走了存有其伴侣加密货币数据的 USB 设备。

受害者在解脱后立即联系警方，当地刑事调查部门已展开调查。安全公司 Casa 的首席技术官 Jameson Lopp 数据显示，去年全球记录了超过 70 起加密货币”扳手攻击”（物理威胁获取加密资产的行为），其中法国成为欧洲加密犯罪热点，报告了 14 起相关事件。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据金十数据报道，韩国财政部表示，韩国将推出数字资产现货ETF。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据 OnchainLens（@OnchainLens）监测，一名巨鲸向 HyperLiquid 存入 809 万美元 USDC，并以 133.88-135 美元价格区间下单购买 59,458 枚 SOL，总价值约 800 万美元。该巨鲸同时持有 427,441 枚 HYPE 代币，价值约 1109 万美元。

撰文：库里，深潮 TechFow

1 月 7 日，Zcash 的核心开发团队集体辞职了。

不是一两个人闹情绪，是整个 Electric Coin Company，大约 25 个人，CEO 带队，全走了。

这家公司有个简称叫 ECC，是 Zcash 背后的主要开发商。你可以理解为，写代码的那帮人，不干了。

消息一出，ZEC 暴跌 20%。

一个热知识，Zcash，快十岁了。

2016 年 10 月 28 日上线，比很多人进币圈的时间还早。当年的卖点是「隐私交易」，发送方、接收方、金额全部加密，链上什么都看不到。

但现实是，上线九年，只有不到 1%的 ZEC 交易真的用了这个功能。

剩下 99% 的人，还是在裸奔。

九年了，产品没人用，团队还在熬。币价从 2016 年刚上线时的 3000 多美元，一路跌到 2024 年 7 月的 15 美元。

然后 2025 年年底，ZEC 突然涨了。

年初还在 40 美元晃悠，11 月 7 日冲到 744 美元，市值破 100 亿，重新杀回前二十。

隐私币这个沉寂多年的叙事，突然又变得性感起来了。

好的，币价涨了快 800%，再然后，“开发团队跑了”。

这故事听着像中年男人的剧本。买了保时捷，然后离婚了。年终奖发了，然后散伙了。

钱少的时候大家是战友，钱多了开始争谁说了算。

争的是什么？一个叫 Zashi 的钱包。

Zashi 是 ECC 在 2024 年初发布的手机钱包，主打「默认开启隐私功能」。这是 Zcash 生态里最重要的用户入口。

ECC 团队想把 Zashi 私有化，引入外部投资，做成一家能融资、能快速迭代的创业公司。

但 ECC 不是独立公司。2020 年，ECC 被装进了一个叫 Bootstrap 的非营利组织里，是个美国 501（c）（3） 架构。

简单说就是，这个架构专门给慈善机构和公益组织用的。好处是不用交税，坏处是赚了钱不能分给自己人，资产怎么处置得听董事会的。

当年这么做是为了合规，躲 SEC 的监管压力。熊市里没人在乎这些细节，反正也没钱可分。

现在 Bootstrap 的董事会说，不行。

董事会的理由是：

我们是非营利组织，有法律义务保护捐赠者利益。把 Zashi 私有化可能违法，可能被起诉，可能被政治攻击。他们还举了个例子：你看 OpenAI，想从非营利转营利，被多少人告。

ECC 的前 CEO Josh Swihart 不这么看。他在推特上说，董事会的做法是「恶意治理行为」，让团队「无法有效且有尊严地履行职责」。

他用了一个法律术语叫「constructive discharge」，意思是虽然没被开除，但工作条件被改得没法干了，等于被逼走。

25 个人一起被逼走。

同时，Swihart 点名了四个董事会成员：Zaki、Christina、Alan、Michelle。他把四个人的首字母连起来，叫「ZCAM」。

ZCAM. 读起来像 SCAM。不知道是不是故意的。

这四个人里，Zaki Manian 最有故事。

他是 Cosmos 生态的老人，曾经是 Tendermint 的核心成员。2020 年和创始人 Jae Kwon 公开撕逼后辞职。

2023 年，FBI 告诉他，他负责的一个项目里有两个开发者是北朝鲜特工。他知道后，隐瞒了 16 个月才公开。2024 年 10 月，Jae Kwon 公开指责他「严重失职」和「背叛了社区信任」。

现在，他是 Zcash 董事会的成员。

辞职第二天，前 ECC 团队就宣布成立新公司，代号 CashZ。

他们说会用 Zashi 的代码库做一个新钱包，几周内上线。现有 Zashi 用户可以无缝迁移。

「我们还是同一个团队，同一个使命：打造不可阻挡的私人货币。」

不发新币，不另起炉灶，就是换个壳继续干。

这事儿，我们觉得最讽刺的地方在于时机。

ZEC 15 美元的时候，没人在乎谁管钱包。涨到 500 美元的时候，Zashi 值多少钱就是生死问题了。

有钱了，才知道谁是家人。

同样是非营利组织和创业团队的矛盾，OpenAI 的结局是董事会输了，Zcash 的结局是团队走了。

谁赢了不知道，但这个矛盾确实在加密项目里普遍存在。

Swihart 在 CashZ 的官网上写了一段话，解释为什么要离开：

「非营利基金会模式是加密行业合规时代的遗留产物。那个时代，项目需要『合规缓冲』来保护自己。但这些缓冲带来了官僚主义和路线分歧。创业公司能快速扩张，非营利组织不能。」

他还说：「在加密行业待过几年的人都知道，非营利基金会和技术创业公司的纠缠，是无尽 drama 的源头。」

确实是无尽 drama。

2023 年，Zooko 卸任 CEO 的时候，就有消息说他和 Swihart 有分歧。2025 年 1 月，Zcash Foundation 的董事 Peter Van Valkenburgh 也辞职了。

十年老币，该走的都走得差不多了。

有人在推特上问：Zcash 会死吗？

链还在跑。代码还在。只是写代码的人换了一批。

但 Swihart 说得对，非营利和创业公司的矛盾，是这个行业的通病。Cosmos 吵过。以太坊基金会吵过。Solana 基金会也吵过。

区别只是吵的方式和烈度。

Zcash 选择了最干脆的方式。

散伙。

作者：程曼祺

接连两天，大模型创业公司智谱和 MiniMax 港股 IPO。对比移动互联网的几次上市盛宴，大模型领域的 IPO 并不发生在大战告一段落之后。它不是对胜者的奖赏，而是下一轮竞赛的鼓点。

在智谱和 MiniMax 前后脚登陆二级市场后，他们将开启更大规模的定增。这是一个商业化仍不确定、持续的研发投入却十分确定的领域。IPO 的实质意义是更高效地获得更多资源。

MiniMax 上市前夕，我们采访了 MiniMax 团队和他们的多位投资人，共同还原过去 3 年多里，市场对大模型创业机会的多种视角，以及这家公司的特质。

上市前的 7 轮融资中，30 家机构共投资 MiniMax 15 亿美元。阿里投了最多的钱；高瓴是第一轮领投方，按份额计算仅次于阿里，是第二大外部股东；明势参与了最多轮次。

在今天（1 月 9 日）早上前往港交所敲钟前，MiniMax 创始人闫俊杰对《晚点 LatePost》分享了他此刻的想法：

希望我们后续能有机会对整个行业智能水平的提升做出更大的贡献。我们初步探索了一条纯草根 AI 创业的路径，尽管后面还是非常挑战，如果能对 AI 创新创业生态的发展有启发我们会感到很光荣。

截止午间收盘，MiniMax 股价较发行价 165 港元上涨超 78% 至 294 港元，市值达到 898 亿港元。

热潮前出发

高瓴：最早投资，最大的外部财务投资人

MiniMax 成立于 ChatGPT 热潮前夕的 2022 年初，高瓴是它的第一个投资人。

创业筹备期，在当时 MiniMax 的北京办公室，高瓴合伙人李良和闫俊杰、贠烨祎聊了 3 小时后，拿出了一张估值为空白的 TS（投资意向书）：你们可以写一个想要的估值和投资金额。闫俊杰给出了计划中的数字：融资 3000 万美元，估值 2 亿美元。

创业前，闫俊杰和贠烨祎是商汤的同事。闫俊杰出生于 1989 年，在河南县城长大，博士毕业于中国科学院自动化所。在商汤的 7 年，闫俊杰从研究员成为商汤最年轻的副总裁，先后担任研究院执行院长，负责过智慧城市、游戏等业务；贠烨祎毕业于约翰斯·霍普金斯大学，曾任商汤 CEO 办公室战略负责人。

第一个接触到 MiniMax 的高瓴投资人薛子钊告诉《晚点 LatePost》，在与李良见面的前几天，闫俊杰给高瓴团队讲了一场 9 小时的 “技术课”：Transformer 架构模型的 Scaling Laws，GPT-3 的进展，DeepMind 做的强化学习，扩散模型带来的图像生成，CLIP 怎么把图像和语言结合到一起……“当时很少有人能把这些技术拼到一起。我个人也很难相信肯定能做出来，但事后看，IO（闫俊杰）写的这些判断都是对的。”

MiniMax 创立早期，团队在白板上拆解技术变化和市场机会。

MiniMax 的思路是同时做文本、语音和图像模型，以大模型和多模态技术做出可以服务普通人的 AI 应用。这是 MiniMax 成立时确立的愿景：Intelligence with everyone。

高瓴当时判断，这是一个系统工程，团队不仅要懂算法，还需要硬件底层、数据、工程和应用的综合能力。闫俊杰在商汤带过 1000 多人的团队，在算法、工程、组织和 AI 商业化上都有经验。

不到两周，高瓴走完了 TS、投决会，拿下 MiniMax 天使轮领投。稍晚一周接触到 MiniMax 的红杉没有投进这一轮，1 年半后的 2023 年 7 月，在投前 15.5 亿美元的第四轮融资中，红杉成为 MiniMax 股东。

2022 年 11 月，张磊组织了一次小范围的中东行，同行的少数企业家有亚迪创始人王传福和地平线创始人余凯，也有当时名不见经传、刚刚创业不到 1 年的闫俊杰。

在卡塔尔世界杯的 VIP 休息室里，闫俊杰用不太熟练的英语向中东朋友解释什么是 AGI（通用人工智能）。半个月后，这个当时还比较小众的词汇随 ChatGPT 发布传遍全球。

最早接触 MiniMax 的高瓴投资人薛子钊在 2023 年正式加入 MiniMax：“把自己投进去了。”

高瓴在天使轮后多次投资 MiniMax，上市前，共计持有 MiniMax 7.14% 的股份，仅次于阿里，是 MiniMax 第二大的外部投资人和第一大财务投资人。

米哈游刘伟：“Super smart 被高估了，而韧性被低估了”

2021 年初，米哈游创始人蔡浩宇曾在一次演讲中说：想在 “2030 年打造 10 亿人生活在其中的虚拟世界”。MiniMax 最初设想的应用形态与之契合：用多模态技术做出和普通人交互的 AI 智能体（注：此处 “AI 智能体” 指 “AI 角色”，并非现在常说的 AI Agent）。米哈游三位创始人中的 “大伟哥” 刘伟和 “罗爷” 罗宇皓也与 MiniMax 团队相识已久，他们几乎和高瓴同时得知了闫俊杰创业的消息，投资顺其自然。

米哈游是那类创始人最喜欢的投资人。贠烨祎告诉《晚点 LatePost》：他们并不特别过问公司的运营细节，每次见面，更多聊 “人生道理”，这是基于相信团队。

闫俊杰亲历过上一轮 AI 热潮的起伏。“我经历过一年半一直输，也经历过做对之后，一直赢。” 闫俊杰近期与罗永浩的访谈中，回顾了在商汤做人脸识别时的波折，顶着巨大压力逆风追赶后，他有了更强的技术自信。

他也见证过整个计算机视觉时代，全行业高开低走的困顿。一位 AI 四小龙创始人曾如此评价闫俊杰：他吃过 AI 1.0 的苦。

去年有一次聊起大模型，刘伟对我们说：在大模型创业者中，Super smart 的部分总是被高估，而韧性总是被低估。但创业是长跑，韧性弥足珍贵。

云启、IDG 加入，天使轮收关

贠烨祎在商汤期间就与多位投资人相熟，包括约翰斯·霍普金斯的校友、云启管理合伙人陈昱，和曾经多轮投资过商汤的 IDG 合伙人牛奎光。

这两家机构很快加入了 MiniMax 的天使轮阵容。陈昱更早时就和闫俊杰、贠烨祎交流过技术趋势。当闫俊杰正式决定创业后，上海的一顿晚餐下来，陈昱当场说想投：“我想去赌一个有可能能够颠覆现有技术方案的路线，以前都是小模型，闫俊杰比较早看到了基础大模型的价值。”

牛奎光在米哈游、高瓴发出 TS 后不久联系了贠烨祎，上午电话，晚上就飞到上海与闫俊杰和核心团队面聊，很快敲定了投资。

整个天使轮，MiniMax 共融资 3100 万美元，估值 2 亿美元。这与团队最初的计划——融资 3000 万美元、投后估值 2 亿美元——相差无几。MiniMax 拒绝了拿更多钱、获得更高估值的提议。

明势：MiniMax 第二轮的唯一新股东，投资 MiniMax 轮数最多的机构

ChatGPT 发布前，MiniMax 有两轮融资，第二轮的唯一新股东是明势资本。明势创始合伙人黄明明和明势合伙人夏令第一次见到闫俊杰，是在北京的一个酒店大堂，当时闫俊杰拿着 iPad 正在看论文。直到现在，他依然保持尽量每天花 1 小时浏览新论文的习惯。

第一次见面聊了 2 个多小时，闫俊杰讲述的起点是技术变化。夏令第一次从闫俊杰口中听到 AGI，他一边聊，一边现场搜索。现在，很多人在同样情形下的第一反应已不再是百度一下，而是问 ChatGPT 或豆包。

“坦白说，当时对 AGI 没有很敏感，但他很快讲到了 GPT 是端到端数据驱动的模型。” 明势曾投资理想汽车 7 轮，自 2021 年起，智能驾驶领域的一大趋势就是端到端模型带来的大幅提升。

闫俊杰也聊了技术变化如何改变商业逻辑：上一批 AI 公司的长期难点是，当时的模型不够通用，针对不同场景和任务，往往需要重新训练模型。而大模型是 “One Model for all”（一个模型可以服务多种场景和任务），这意味着 AI 的商业化能跳出过去 to B、to G 定制开发的老路。

2022 年初，夏令又见了闫俊杰两次。这之前不久的明势年底总结会上，夏令做了一次未来 5 年的 AI 技术趋势推演，当他把 “多模态技术值得把 Adobe 重做一遍”、Agency、更智能的机器人等想法告诉闫俊杰后，对方放下筷子，分享了 MiniMax 具体想做什么方向的应用。

再下一次见面，正好赶上 2 月 14 日。这次夏令想验证：MiniMax 更看好 to C 还是 to B？“to C。” 闫俊杰说，不会再走定制化 to B 项目的老路，这也是夏令心中所想。讲得投入，两人都没怎么吃菜，这个节日没有鲜花，夏令给家里打包回了一盘鱿鱼花。

与高瓴相似，明势也看重闫俊杰从算法、工程到业务的综合经验。这在投资当年得到验证：2022 年下半年，已经训了几版文本模型的 MiniMax 开始在全国四处寻找 GPU，正好一批自动驾驶公司退场，不少 GPU 算力被退租，MiniMax 以大模型热潮到来后的半价租到了算力。

明势创始合伙人黄明明如此描述闫俊杰创业时的决心：“那时 ChatGPT 还没发布，OpenAI 也不温不火，在商汤已经做到中高层的闫俊杰跳出来要创业。” 明势是投资 MiniMax 轮次最多的机构之一，算上 IPO 的基石轮投资和上市前的 7 轮投资，明势投了 8 轮中的 6 轮。

ChatGPT 来了，一切不一样了

快共识下的投资盛况

2022 年 10 月，MiniMax 发布第一款产品 Glow，没做什么投放，在 2 个月里积累了上百万二次元用户。对一个正式运营不到一年，尝试 AI to C 新路径的创业公司，这本是一个不错的开局。但很快，11 月上线的 ChatGPT 掀起巨浪，Glow 成了一朵小水花。

快共识下，MiniMax 一方面直接受益，它在 2023 年初迅速开启第三轮，总计融到了 2.6 亿美元，是此前两轮融资之和的 3 倍多，投后估值达到 11.57 亿美元。腾讯、小米、小红书等战投方，顺为、绿洲等新股东加入，老股东全部继续投资。

另一方面，MiniMax 也不再是市场上仅有的几个选择。百模大战开启，一批各有特点和优势的创业公司涌现：王慧文自投 5000 万美元成立光年之外，做出过搜狗输入法等超级应用的王小川创立百川智能，李开复成立零一万物。新锐技术力量中，有同样更早起步、成立于 2019 年的智谱；开发过 XLNet、Transformer-XL 的杨植麟创立的月之暗面，他的学术背景与大语言模型直接相关。这些公司都迅速获得了融资。一些投资方则同时投资多家公司，如阿里、腾讯和顺为。

MiniMax 的策略是更多保留主动权，不要太快稀释股份。腾讯本想在 MiniMax 的第三轮中投资更多，最终 MiniMax 拿了腾讯 5000 万美元。

字节跳票、红杉入局

2023 年 5 月，王慧文因健康原因结束光年之外，后来影响中国大模型格局的另一个重要角色也做出选择：字节跳动。

字节当时已组建大模型团队，但也考虑对外投资。类似 Google 投资 Anthropic；腾讯、阿里自研和投资双线并进。到 2023 年 6 月前后，字节已给两家大模型公司发出投资意向，MiniMax 和当时组建完不久的阶跃星辰。

但年中的一次高层会后，字节决定不再对外投资大模型公司。张一鸣的态度是：我们为什么不自己做大模型？我们应该自己做，我们也能自己做好。

同期，红杉中国领投 MiniMax A+ 轮，此时高瓴拥有的三轮 Super Pro-rata（优先投资权）已经结束。

这一轮，MiniMax 融资 5000 万美元，投后估值来到 16 亿美元。红杉在此后多轮加持，这也是迄今为止红杉中国在大模型领域投资金额最大的项目之一。IPO 前，红杉中国持有 MiniMax 3.81% 的股份，为第三大财务投资方。红杉也投资了光年之外、月之暗面、阶跃星辰等大模型公司。

据《晚点 LatePost》了解，红杉和高瓴就这一轮中各自份额多少，讨论到了小数点后三位数。

阿里大额出手，那个改变很多人命运的春节

在上一轮 AI 热潮中，阿里既是重要的支持者，也与创业公司有微妙的竞争，恰如此时此刻大厂与 AI 创业公司的关系。

阿里曾同时在商汤和旷视的董事会。2017 年，两家公司都有意收购中国安防领域的老三：宇视，给视觉 AI 找到硬件载体，方法是收购宇视母公司千方科技。但最后，阿里以 37 亿元人民币收购了千方，把宇视纳入囊中，这是为了帮阿里云开拓政企市场。

时过境迁，阿里云逐渐淡出了以私有部署为主的政企业务。大模型热潮后，阿里第 6 号员工吴泳铭在 2023 年回归，担任集团 CEO 和云 CEO，他提出阿里云新战略：AI 驱动，公共云为先。

阿里开始广泛投资大模型公司，这是云上 AI 算力的主要客户。2023 年下半年，阿里陆续投资了智谱、百川智能、零一万物。

到 2023 年底，阿里开始同时接触 MiniMax 和月之暗面。

这是月之暗面后来居上的关键一轮。当时月之暗面原本寻求以 9 亿美元投前估值获得小红书等的投资，而春节前，阿里杀出，投前估值跳涨至 15 亿美元，阿里大手笔投了近 8 亿美元。

早期公司一般会慎重接受如此大额的投资，因为占股太高。但阿里带来的影响力立竿见影：8 亿美元投资迅速成为 AI 行业头条；配合 Kimi 2024 年上半年的产品投放和增长，月之暗面的声量达到了顶点。

阿里最初也想在 MiniMax 占到约 30%~40% 的股比，后来双方谈下来的方案是接受了阿里 4 亿美元的投资。这是 MiniMax 的第 5 轮融资，于 2024 年 3 月交割，总融资额 6.54 亿美元，MiniMax 投后估值达到 25.5 亿美元。同期加入的新股东还有经纬中国和中国人寿等。

上市前，阿里持有 MiniMax 超 13% 的股份，是最大的外部股东。

险资、制造业家办，当更多机构投资大模型

2024 年初阿里对大模型的大额投资后，2024 年到 2025，基础模型领域的融资频率明显降低。字节、阿里等科技巨头加大对 AI 模型和产品的全面投入，有数倍于创业公司的人力、算力，并掌握流量和广告平台。暂时不考虑商业化压力、聚焦模型研发的 DeepSeek，极致、简单、纯粹，把一批需要融资的典型创业公司挤到了聚光灯之外。能继续融到钱的公司少了，能投出大钱的投资方也是。

风险投资之外的更多类型投资方成为 MiniMax 股东，包括中国最早开始做股权投资的险资——国寿投资；李泽楷掌管的盈科拓展；宁德时代联合创始人、副董事长李平单独出资成立的柏睿资本等。他们提供了看待大模型的不一样的视角。

中国人寿：看到了一个让人放心的团队

“岁数不大、决心很大，总是笑眯眯的，讲话也不紧不慢。” 这是顾业池对闫俊杰的第一印象。顾业池是国寿投资保险资产管理公司股权业务负责人，曾在监管部门工作过十年，后来又做了十年股权投资。

中国人寿是险资，不能投错，这比获得超额回报更重要。在陆续见了几乎所有头部大模型公司创始人后，顾业池和中国人寿投资团队选择了 MiniMax，在 2024 年年初和年底连投两轮。

顾业池大概每两个月就会见一次闫俊杰。他认为闫俊杰是一个 “真实、有前瞻性深度思考、笃信技术、一以贯之” 的创始人：“2023 年时，俊杰开始讲 MoE（混合专家系统），接着就训了 MoE，这也是现在行业的主流架构；一年多以前，他和我讲大模型公司应该主要依靠技术而不是投流，他们后来就这么做了，现在这也是行业的主流叙事。”

“这让我们很放心。” 顾业池说。

柏睿资本：想找到能成为企业家的科学家

“如果没有 MiniMax 这个项目，我们不一定会投大模型。” 柏睿资本管理合伙人王利民告诉《晚点 LatePost》。

柏睿资本是宁德时代副董事长李平作为唯一出资人支持的创投机构。李平在 2010 年作为联合创始人创办宁德时代，现任宁德时代副董事长。

ChatGPT 后，原本重点关注先进制造、硬科技的柏睿资本也开始研究大语言模型推动的生成式 AI 革命，他们并不急于出手。

2023 年 11 月，李平和柏睿团队在上海锦江饭店和闫俊杰聊了 3 小时后有了初步投资意向。柏睿后来参与了 2024 年初交割 MiniMax 第四轮融资，这也是柏睿第一次投资软件信息技术。

闫俊杰的成本控制意识，MiniMax 当时对算力的提前布局和成批探索应用、尽早为研发造血的想法，让柏睿感到熟悉。宁德时代在汽车动力电池发展早期也经历了类似过程：靠大巴和商用车业务先形成第一个商业闭环，用这些早期业务的收入投入后续研发，提升电池性能，驱动电池成本陡峭下降。

“闫俊杰很清醒今天的大模型创业的公司、尤其是中国的大模型创业公司，没有那么多钱烧，也没有那么多最先进的算力集群，中国的大模型公司必须走自己的路，在成本和算力受限的条件下发展自己的基础模型。”

“我们从 Robin（曾毓群）身上学到的一点就是，一个顶级的科学家也要顶级的商业思维，才能把企业做好。” 王利民说。

“留在浪潮里”

过去 3 年多，共识快速形成，又被更快推翻：2023 年是追随赛，所有人都锚定 GPT-4；2024 年始于阿里的巨额下注，结束在豆包的后来居上；2025 年，DeepSeek 以极低成本开源了世界一流的推理模型，全球顶尖创业公司的估值来到数千亿美元，谁会成为中国 OpenAI 的问题失去意义。

MiniMax 的生存方式不是极致强化某个长板，而是不断调整脚下，逼近让 AI 服务普通人的方向。

它既做大语言模型，又不放弃多模态生成，因为闫俊杰认为服务普通人的 AI 需要聪明，也需要视觉和语音的多模态交互。做模型、也做应用；闫俊杰曾说 “如果没有产品承接，即使你有技术进展，它最终也不是你的”。做国内市场，也做海外。

星野/Talkie 等陪伴型 AI 应用，生成视频、语音内容的海螺 AI 和 MiniMax 语音，以及开放平台的 API 业务各自给 MiniMax 带来约 3 成的收入，平衡的 1:1:1。

而在闫俊杰直接负责的技术板块，他愿意冒险。2023 年下半年，MiniMax 几乎把全部研发资源投入到做 MoE（混合专家模型）模型，训练失败了两次；2024 年，又把 80% 的资源投入做线性注意力架构的新模型，即后来在 2025 年初发布的 M1，这都是重注他当时看到的上限最高的技术方向。

四处尝试商业化的可能性和力出一孔的技术研发是一体两面。就像 MiniMax 这个名字，在极大的不确定性里，用有限资源寻找极小的成功概率。

2025 年初，闫俊杰说，希望自己一直在浪潮里：“一是能参与推动浪潮继续发生；二是我们能让公司持续发展下去。”

所以，先留在浪潮里。

深潮 TechFlow 消息，01 月 09 日，据官方消息，Hotcoin 将于 2026 年 1月 9 日上线 “我踏马来了” 热门项目，精准捕捉市场新叙事，助力用户抢占新一轮赛道先机！

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撰文：Lesley，ChainCatcher

开篇：一个坐标的诞生

2026 年 1 月 5 日下午 4 点（北京时间），一个看似平常的时间节点，却标志着加密货币史上最戏剧性的权力转型进入新阶段。

这一天，币安全球服务正式由三家阿布扎比全球市场（ADGM）许可实体接管：Nest Exchange Services Limited 负责交易平台运营，Nest Clearing and Custody Limited 负责清算与托管，Nest Trading Limited 提供场外交易服务。这个曾经声称「没有总部」的全球最大加密货币交易所，第一次拥有了明确的法律住所。

距离何一被任命为联席 CEO，刚好过去一个月。

在这一个月里，币安经历了：一名员工因利用内幕信息在社交媒体发布内容谋取私利被停职并移送司法程序；官方悬赏 10 万美元举报奖励按规则平均发放给 5 名举报人；何一在多次公开场合坦承币安「上币上得烂，没有财富效应」「产品做得不够好」「钱包产品的差距很明显」「船大难掉头」「组织变大僵化」「人才迭代问题」……

从一个人说了算的草莽时代，到今天三个实体、两位联席 CEO、七人董事会的现代企业架构，币安用了八年时间。

但架构的搭建只是开始。真正的问题是：当个人意志无法再覆盖全局，当制度尚未自洽运转，这家拥有 3 亿注册用户的全球巨兽，正在经历什么？

集权时代的黄金与阴影

2017 年的夏天，上海的一间办公室里，赵长鹏（CZ）和何一开始搭建币安。那时没有人能想到，这个草台班子会在 180 天内成为全球交易量最大的加密货币交易所。

早期币安的成功，建立在一种极端的效率之上——CZ 的意志就是公司的方向，下面的人负责执行。没有董事会，没有冗长的审批流程，甚至没有固定的总部。公司像游牧民族一样，在监管夹缝中快速移动：从中国到日本，再到马耳他，始终保持着策略性的流动。

这种模式创造了奇迹。2021 年底，比特币等加密货币大涨，CZ 凭借 941 亿美元身家荣登华人首富，一度跻身世界十大富豪。币安日均处理价值 650 亿美元的交易，占据了最高达 70% 的市场份额。

但奇迹的另一面，是系统性风险的积累。

在 CZ 掌权的旧时代，为了追求极致的用户增长，管理层曾多次无视合规部门关于「高风险」的警告，甚至要求「取消 KYC」以确保用户能在注册十分钟内开始交易。市场部和增长团队肆意狂奔，合规部门的地位并不高，往往被视为阻碍而非保护。

路透社的调查揭示了这种文化的代价：币安承认将增长和利润置于遵守美国法律之上。法庭文件显示，何一曾参与谋划逃避监管的策略。公司内部的决策逻辑简单粗暴——只要能带来用户和交易量，其他都可以商量。

这种模式在短期内创造了惊人的增长，却为日后埋下了巨大隐患。

在币安的权力图谱中，「上币权」是一块最具诱惑力的肥肉，它关乎着即刻可变现的财富。作为全球最大的交易所，币安拥有的用户体量和流动性，以及对项目的信用背书，都会带来极大的财富效应，「上币即起飞」是币安在草莽时代甩开竞争对手的核心武器。

正因如此，上币权在旧有格局中高度集中且带有强烈的个人色彩，它的流程和体系体现了交易所或者创始团队当下的目标和价值观。

在野蛮扩张和摸索阶段，早期的币安天使体系扮演了微妙角色。名义上这是一个社区推广渠道，但由于汇报链路极短、可直达核心决策层，实际上它成为了某些项目进入视野的「快速通道」。有些人善用了这条通道，这也是为什么早期外界有时难以看清上币节奏背后的统一逻辑——因为逻辑本身就是多元甚至相互竞争的。

当然币安早期也建立了自己的上币体系，这也是目前币安上币体系的基石。根据公开信息，BitWell 联合创始人 Jeff Young 曾参与过币上币相关业务，而 Buidlpad 创始人 Erick Zhang 则更深层次地参与过币安上币标准与流程的搭建工作。

这批「体系建设者」的独特之处在于：他们不仅理解规则，更定义过规则。当他们离开币安、转身成为项目孵化者或投资人时，这种认知并未归零——相反，它成为了一种稀缺资源。

从公开结果来看，BitWell 创始人在离开币安后，据知情人士透露其关联或推荐的项目中有数个成功登陆币安现货；Buidlpad 孵化的项目同样有四个完成了币安上线，号称实现 100% 「币安入选率」。这种高于行业平均的「命中率」，很难完全用项目质量来解释。更合理的理解是：当你亲手写过评分标准，自然知道如何让答卷拿到高分。

另外 YZi Labs（前身 Binance Labs）也是其中代表，尽管币安一再强调部门间有「防火墙」，但从历史数据和市场共识来看，获得 YZi Labs 的投资是上币的最强「通行证」之一。

据知情人士透露，早期上币框架经 Erica Zhang、Jeff Yang 等人参与推动制定。早期 YZi Labs 团队在上币当中也有话语权，但后期出现过较大规模的人事变动，多名核心成员在 2022 年 6 月同一时期离开，包括负责人 Bill Qian。

币安官方从未公开解释这次集中离职的原因，但时间线上的巧合——Loss 团队（现 Yield 安全团队）的整体替换，以及随后上币流程的收紧——暗示这并非简单的战略调整。

圈内流传的说法涉及内部治理问题，但由于缺乏官方确认，这里不做定性。可以确认的事实是：这次人事震荡之后，币安明显加强了对上币决策链条的内控。

值得注意的是，即便在权力最集中的时期，上币决策也并非某一个人说了算。据了解内部流程的人士透露，重大上币决策需要多个关键岗位的签字确认，这意味着即使是最高管理层，也需要在已成型的审批体系中寻求各方平衡。

经历过上述阵痛后，币安对上币权力架构进行了系统性重构。历史上曾有集中式的 Global Head of Product（如 Mayur Kamat），但自 2023 年 Kamat 离职后，该角色被拆分与重组。目前的模式是：现货上币的决策权被拆分至产品负责人与交易运营负责人等多条平行线，不再集中于单一部门或个人。这种设计的代价是决策效率的下降，但收益是显而易见的——通过增加「否决节点」，任何试图通过单一关系或单一通道影响结果的尝试，都将面临更高的协调成本。

币安上币体系的演变，本质上是一部从人治红利到制度防御的转型史。但制度转型从不意味着问题的终结。

2025 年 2 月，已卸任 CEO 的 CZ 公开表示币安的上币流程「有些问题」（a bit broken）；同年，一起涉及某 MEME 币的上币信息泄露事件被曝光，再次暴露出内部信息管控的脆弱性。这些事件表明，即便经历了多轮权力架构调整，旧有灰色地带的惯性依然顽固，漏洞与腐败的土壤并未完全清除。

2025 年 12 月 17 日，币安发布了一份措辞严厉的公告，正式公开覆盖 Alpha、期货、现货的完整上币框架，明令禁止任何第三方中介参与，并公布了一份黑名单，点名 BitABC、Central Research、Andrew Lee 等个人与机构，同时设立高达 500 万美元的举报奖励。

这份公告既是制度化的里程碑，也是问题长期存在的注脚。当币安需要以白纸黑字的方式强调「只能通过官方渠道申请」，需要以重金悬赏来打击掮客时，恰恰说明此前的「分布式制衡」并未完全堵住人治的缝隙。值得注意的是，币安并未在对外公告中指定「全球现货业务的单一负责人」。公司将现货产品线的决策权分散在若干产品负责人与交易运营负责人手中。

43 亿美元的转折点

2023 年 11 月 21 日，美国西雅图联邦法院。

47 岁的 CZ 承认自己未能维持有效的反洗钱计划，并辞去 CEO 职务。同时，币安同意向美国当局支付 43 亿美元以解决刑事指控——这是美国有史以来涉及高管刑事指控的最大企业和解协议。

根据认罪协议的条款，CZ 被禁止参与币安的日常运营管理，三年内不得参与币安的任何活动。但协议没有禁止他保留所有权股份，也没有禁止他「提供建议」。

这是一种微妙的权力退出方式：CZ 不再是 CEO，但他仍然是最大股东；他不再指挥运营，但他控制着投资；他不再出现在公司内部，但他的名字始终与币安联系在一起。

当天，长期担任币安高管的 Richard Teng 被宣布为新任 CEO。一个面临监管重压的交易所，需要一个能与全球监管机构对话的人站在台前。而他是币安内部为数不多具备「体制内」背景的高管。

在加入币安之前，Richard Teng 曾在新加坡金融管理局和新加坡交易所 (SGX) 担任要职。2015 年，他参与创建了 FSRA（金融服务监管局）并助 ADGM 成为世界上首批引入加密货币监管框架的司法管辖区之一。这个复合背景也让他可以在传统金融和加密货币两个领域里游走。

43 亿美元的罚款改变的不仅仅是 CZ 的轨迹，也让币安这个大船开始转变。

在与美国监管机构达成的和解协议中，CFTC（商品期货交易委员会）明确要求币安建立包括独立董事会在内的公司治理结构。此外，美国司法部和财政部要求币安接受外部合规监督——Forensic Risk Alliance 和 Sullivan & Cromwell 被任命为独立监督者，将在未来三年里持续审查币安的运营。

于是，2024 年夏天，成立七年的币安第一次开了董事会。七人董事会成员在阿布扎比全球市场的会议室里，围坐在一张长桌旁。坐在主位的是 Gabriel Abed，一位来自巴巴多斯的前外交官；坐在他对面的是 Richard Teng，一位在此之前喝了很多咖啡以保持清醒的新任 CEO。

七名董事中，有三位是独立非执行董事——他们不在币安领取薪水，理论上可以独立于管理层做出判断。Gabriel Abed 被推选为董事会主席，这个选择颇有深意：一位来自加勒比海小国的前外交官，既不亲美国监管，也不亲 CZ 阵营，某种程度上是一个各方都能接受的「中间人」。

另外两位独立董事同样经过仔细挑选：

Xin Wang 则是 Bayview Acquisition Corp.的 CEO，熟悉资本市场运作，她也是名执业律师。另外一位独立董事则由 2024 年的 Arnaud Ventura 变成了现在的 Max Yang，根据币安官网显示他是一位具有丰富国际经验的战略家和企业领导者。

剩下的四位董事都是币安内部人士：Richard Teng、Lilai Wang（创始成员）、Heina Chen（联合创始人）与何一。值得注意的是，Jinkai He 是最初的董事会成员，而现在由何一替代。其中 Heina Chen 是币安较为神秘但影响力极大的高管。她长期控制公司多个银行账户并作为多个币安实体的董事或签字人，负责清算、结算与国库相关事务。在 SEC、Forbes 等调查报道中，她被多次提及为币安「掌管钱袋」的核心人物之一。

这个配置意味着什么？从表面上看，独立董事占比不到一半，无法在关键投票中形成多数。但在外界看来，独立董事的意义不仅仅在于投票，他们的存在本身就是一种约束——至少在形式上，币安不再是一个人说了算。

分权的表象与实质

2025 年 12 月，迪拜区块链周上，币安宣布何一将出任联席 CEO。在币安全球用户突破 3 亿之际，这个从 2017 年就与 CZ 并肩创业的女人，终于从「隐形的二号人物」变成了显形的权力中心。

据消息人士透露，这一安排并非临时起意，而是 2024 年阿布扎比方面向币安投入 20 亿美元之时的一项治理要求：由何一在随后一至两年内出任 CEO，推动权力与治理结构的过渡。

这一安排背后有多重考量，最主要的是业务互补：Teng 擅长合规和监管对接，但对加密货币行业本身并不算资深；而何一是联合创始人，她对产品和市场有着直觉式的理解，这是 Teng 所不具备的。Teng 管合规、管监管；何一管产品、管市场、管用户增长，两条线平行推进。

但更深层的问题是：何一的回归，是否意味着 CZ 势力的卷土重来？

法庭文件显示，何一曾参与谋划逃避监管的策略。媒体援引匿名消息称：美国司法部在早期的和解谈判中也希望让何一离职，但最终没有对何一追责，原因未明。媒体形容：美国当局推翻了加密货币之王，但女王仍然屹立不倒。

此外，2025 年 1 月 23 日，当 Binance Labs 更名为 YZi Labs 时，CZ 的名字出现在「联合创始人」一栏。「YZi」这个名字本身就意味深长——它取自何一名字中的「Yi」和 CZ 名字中的「Z」。这个投资部门管理着约 100 亿美元的加密相关资产。

据知情人士透露，CZ 对投资的影响力巨大——他在 X 发一条对某个赛道或技术的非正式看法，都会直接左右 YZi Labs 投资经理们的判断。

YZi Labs 投资的项目

权力真的分散了吗？还是只是换了一种呈现方式？

在 CZ 时代，合规团队在币安内部的地位并不高。公司的文化是「快速行动、打破常规」，合规往往被视为阻碍而非保护。

但现在，一切都变了。

2023 年 1 月，Noah Perlman 加入币安担任首席合规官（CCO）。Perlman 的职业轨迹横跨传统金融与加密：他曾在摩根士丹利主管金融犯罪合规业务，之后在 Gemini 交易所担任首席运营官和首席合规官。Perlman 主导了合规团队的快速扩容，建立全球化的 AML（反洗钱）、制裁筛查、执法联络与上线审批流程。

根据币安 2024 年度报告，内部合规团队已发展至 650 名专家，如果算上外部承包商和相关人员，广义的合规团队人数甚至超过 1000 人。Bloomberg 在 2024 年 8 月的报道显示，币安在合规方面的年度支出已经超过 2 亿美元。这意味着，合规部门正在成为币安内部最大的成本中心之一。

更重要的是权力格局的变化。在币安内部，如果合规不点头，任何业务都将无法开展。Perlman 不再只是一个职能部门的负责人，他成了公司战略决策的关键参与者。

首席合规官 Noah Perlman 在接受 CNBC 等媒体采访时明确表示，他的任务是寻找一种新的「平衡」，这不可避免地会给业务带来「摩擦」和「不愉快的体验」。

上币数据是这种张力最直观的刻度。根据币安官方公告统计，2021 年币安上线了 80 个新项目，2022 年降至 19 个。而自 2023 年 3 月 CFTC 提起诉讼到 11 月司法部开出 43 亿美元罚单的 8 个月内，币安仅上线 10 个项目——合规部门的否决权从未如此强大。但处罚尘埃落定后的三个月内，币安又迅速上线了 10 个项目，几乎追平了整个诉讼期间的总和。市场部门的冲动从未消失，只是被暂时压制。

制度化进程中的阵痛

如果说权力架构的重建是币安的「软件升级」，那么 2025 年 10 月 11 日的事件，暴露的则是「硬件」的致命缺陷。

当天，比特币从约 115,000 美元暴跌至 86,000 美元附近，最大跌幅超过 25%。但真正让这场暴跌演变为「史诗级屠杀」的，是币安交易所在最关键时刻出现的系统宕机。

大量用户反馈无法登录、无法补充保证金、无法平仓减仓，甚至有用户声称其在市场暴跌期间遭遇了账户冻结、止损订单失效等问题。24 小时内，全市场强制清算金额高达约 190 亿美元，超过 160 万个账户爆仓，刷新了加密市场有记录以来的单日清算纪录。

社交媒体一致指责币安「关键时刻拔网线」。

10 月 12 日，币安发布声明承认「部分系统模块在极端流量下出现短暂技术故障」，并表示已对因资产脱钩问题而蒙受损失的用户进行赔偿，两批赔偿总额约为 2.83 亿美元。

尽管币安给出了官方解释，但市场对币安系统处理能力和技术的质疑并未平息。技术端由 CTO Rohit Wad 掌管——这位在 2022 年加入币安的技术老将，此前在微软、Facebook 和谷歌担任技术领导职务超过 30 年。

但 10 月 11 日的事件证明，在真正的极端情况下，这套系统仍然存在脆弱性。

如果说技术崩溃是意外，那么上币环节暴露的问题，则是系统性的制度缺陷。

2025 年 2 月，一篇名为《致所有关心 Web3 未来的从业者、投资者与行业观察者》的文章在 The Medium 上引发行业关注。作者列举了涉嫌「走后门」「利益输送」的项目，并详细描述了与币安接触过程中需要面临的问题。

已卸任 CEO 的 CZ 公开表示币安的上币流程「有些问题」。

更令人担忧的是内部管控的失效。

2025 年 12 月 7 日，有举报称币安员工疑似利用职务便利，在链上代币发行（13:29）与官方账号发推（13:30）之间存在内容一致情况，被认定涉嫌谋取私利。币安立即停职涉事员工并配合司法管辖区推进法律程序。官方悬赏 10 万美金举报奖励已按规则平均发放给首批通过 audit@binance.com 递交有效举报的 5 名举报人。

这不是孤例。在币安的发展史上，上币信息泄露事件多次被曝光，内部信息管控的脆弱性一再暴露。

问题的根源在于：当一家公司从「人治」向「法治」转型时，制度可以很快建立，但文化的转变需要时间。那些在草莽时代形成的行为模式——信息的非正式流动、个人关系对业务决策的影响、「搞定事情」优先于「遵守流程」——这些都不会因为一份公告或一次处罚就立即消失。

人才密度——真正的困境

2025 年 12 月，当何一在迪拜区块链周正式出任联席 CEO 时，她在接受媒体采访时坦言币安目前最大的挑战还是人才密度的问题。

「随着科技的发展，不仅仅是加密货币领域，AI 领域也在迅速发展。传统产业，无论是金融产业还是网路公司，他们的人才密度已经非常高了。实际上，我们正在与这些领域的顶尖人才竞争。」

何一强调说，「我一直相信一句话：如果你自己不相信一件事，你是做不好它的。这样的员工是很难帮助公司建立全球顶级的团队和企业的。所以，我认为最大的痛点还是我们的人才库。这也是我感到自己肩负的重要责任——为币安寻找最优秀的人才。」

这不是何一第一次公开谈论人才问题。这不禁让人奇怪：作为全球第一的加密货币交易所，为何会有人才焦虑？薪水显然不是问题——以币安的体量和利润，它有足够的购买力开出行业顶薪。

真正的问题，或许藏在一个更隐蔽的地方。

据知情人士透露，CZ 曾亲自接触某个赛道的头部项目，想以极具诱惑力的金额进行收购，但被创始团队拒绝。此前，币安有过多次收购，按理说被币安并购算是不错的一个结局，那为何被拒绝呢？

这背后的原因值得玩味。信誉危机，是币安当下最难被忽视的风险之一——它正在转化为一种弥漫性的信任赤字。

过去被币安收购或深度合作的项目，大多缺乏公开信息，这种信息的不对称本身就形成了一种信号：对潜在合作方而言，真正的不确定性并非市场价格，而是规则的解释权究竟掌握在谁手里。坊间关于条款复杂性、支付节奏和对赌安排的讨论，尽管无法逐一核实，却长期沉淀为一种行业共识——在与平台交涉时，你永远在弱势一方。

这种对「信誉」的担忧，在顶级极客和成功创业者群体中产生了连锁反应。对于这群人来说，变现固然重要，但团队能否在整合后获得尊重、制度是否能够保障当初的承诺，是衡量一个平台是否有吸引力的核心指标。

何一所提到的「相信一件事」的员工，在币安内部不仅面临跨国协作的压力，更要面对一种高度实用主义甚至略显冷峻的组织性格。当这种性格在并购与高管招聘中转化为「协议信誉」的疑虑时，币安的人才库便会出现一种结构性的短缺：普通人才趋之若鹜，但真正拥有独立价值、看重长远信誉的顶级精英却在观望。

2025 年 2 月，何一在公开发文中坦承：目前币安存在船大难掉头、处理监管压力消耗精力、组织变大僵化、人才迭代等问题。

从财富效应的「吸引力中心」，到如今面临人才密度的「系统性瓶颈」，币安的这段人才史，本质上是其品牌信誉从早期草莽扩张向现代职业治理转型的阵痛。如果无法在制度上给顶级人才一份「善终」的确定性，仅靠悬赏与高薪，恐怕很难填平何一所焦虑的那个「人才库」。

币安此前推行的「区域自治」模式，被外界视为制度分权的尝试，但关键决策仍高度依赖 CZ 个人。这种表面分散的结构曾带来极高效率，却无法在创始人退场后维持连续性。董事会与如今联席 CEO 的引入，本质上是对消失的创始人意志的制度化代偿。

但这种代偿是不完整的。

个人统治可依赖少数核心亲信，但制度化运作需要数千名专业人士的稳定协同。币安出现了「权力仍集中、个人却无法执行」的真空期——在个人意志无法覆盖全局时，核心问题从制度设计转向人才密度：币安是否拥有足够的人，去支撑这个强监管下的全球巨兽？

结语：在确定性与不确定性之间

从一个人说了算的草莽时代，到今天的联席 CEO、七人董事会、1000 人合规团队，币安的权力架构经历了翻天覆地的变化。但架构只是容器，真正的挑战是：用什么来填充这个容器？

上币腐败说明制度有缝隙，技术崩溃说明系统有脆弱，内部泄密说明文化有惯性，人才焦虑说明吸引力有局限。当个人意志退场，制度尚未自洽，组织文化仍在转型，币安面临的不是某一个具体问题，而是一整套相互关联的系统性挑战。

何一在 2025 年 4 月的香港加密金融论坛上说：「币安的本质是三件事：第一是做出好产品，第二是服务好用户和员工，第三是做好与监管的沟通。」

这三件事听起来简单，做起来难。尤其是在一个 3 亿用户、全球分布、强监管压力、创始人退场的背景下。

或许币安现在最大的挑战不是监管，而是如何在合规框架内保持创新，如何在制度化进程中修补信誉，如何在人才竞争中找到「相信这件事」的人。

当币安不再是那个意气风发的屠龙少年，甚至已经开始变成当年的龙，那么它身上所禀赋的屠龙精神能否延续？内部求稳和集权阴影下是否容许更多业态和创新能力的萌芽？野蛮生长的时代已经过去，但真正的挑战，才刚刚开始。它能走多远？

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据 BlockSec Phalcon 监测，SEI 链上出现一起可疑交易，攻击者通过闪电贷从 Synnax.fi 合约借出约 196 万枚 WSEI（价值约 24 万美元）并未归还。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，根据 SoSoValue 数据，昨日（美东时间 1 月 8 日）XRP 现货 ETF 总净流入 872 万美元。

昨日（美东时间 1 月 8 日）净流入最多的现货 XRP ETF 为 Bitwise XRP ETF XRP，单日净流入 451 万美元，历史总净流入达 2.92 亿美元。

其次为 Grayscale XRP ETF GXRP，单日净流入 289 万美元，历史总净流入达 2.63 亿美元。

截至发稿前，XRP 现货 ETF 总资产净值为 14.9 亿美元，XRP 净资产比率 1.16%，历史累计净流入已达 12.1 亿美元。

深潮TechFlow消息，1月9日，Zcash基金会在X平台发文回应开发团队集体离开原有组织架构并计划成立一家新公司，该组织表示，Zcash作为一个去中心化的开源协议，不受任何单一贡献者、团队或组织的控制。其结构确保了单一组织内部的变化不会影响Zcash区块链的完整性或连续性，网络将继续正常运行。Zcash网络独立于任何单一组织、董事会或公司实体，并将继续平稳、安全地运行。Zcash基金会是协议管理者，将维护和支持Zcash协议的开发、资助独立研究和工程、支持基础设施和治理的去中心化，并将与所有生态系统参与者保持透明、持续和协作。

深潮 TechFlow 消息，1月9日，据 Dlnews 报道，韩国金融服务委员会（FSC）起草了一项法案，计划对遭受黑客攻击的加密货币交易所处以高达被盗资产10%的罚款。

该提案旨在提高交易所的网络安全标准，要求其达到与传统金融机构相当的安全水平。根据新规定，若去年11月底被黑的韩国领先交易所Upbit当时遭受的3600万美元损失，最高可能面临360万美元的罚款，比现行45.6万美元的最高罚款高出700%。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据官方消息，加密漏洞赏金平台 Immunefi 将于 1 月 22 日正式推出其平台代币 IMU。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据 Globenewswire 报道，巴西信用卡应收账款代币化及支付金融平台 BlackOpal 宣布获总额 2 亿美元三年期融资支持，总部位于瑞士的 Mars Capital Advisors 参投，Draupnir Capital 担任融资交易顾问和资本引入合作伙伴，新资金将支持其在 RWA 区块链 Plume 上推出机构级产品 GemStone，用于代币化巴西市场的信用卡应收账款，据悉应收账款的所有权通过巴西中央银行 C3 注册处登记，收款可通过 Visa 和 Mastercard 结算基础设施自动进行。

深潮 TechFlow 消息，01 月 09 日，据官方公告，WEEX 唯客平台已于 2025 年 12 月 29 日 12:30 (UTC+8) 首发上线 The Black Whale (BLACKWHALE)，开盘价 0.00195 美元。

The Black Whale 源于 X 上一个神秘黑色鲸鱼战士的搞笑 Meme 事件。

深潮 TechFlow 消息，1 月 8 日，据加密分析师 Trader T 监测，昨日美国以太坊现货 ETF 净流出 1.5994 亿美元。

• ETHA (BlackRock)：净流出 1.0842 亿美元；
• FETH (Fidelity)：净流出 463 万美元；
• ETHV (VanEck)：净流出 227 万美元；
• ETHE (Grayscale)：净流出 3172 万美元；
• ETH (Grayscale mini)：净流出 1290 万美元。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据加密分析师 Trader T 监测，1 月 8 日美国比特币现货 ETF 总净流出 4.0024 亿美元。

IBIT（BlackRock）：净流出 1.9464 亿美元；

FBTC（Fidelity）：净流出 1.2052 亿美元；

BITB（Bitwise）：净流入 296 万美元；

ARKB（Ark）：净流出 963 万美元；

BTCW（WisdomTree）：净流入 192 万美元；

GBTC（Grayscale）：净流出 7309 万美元；

BTC（Grayscale Mini）：净流出 724 万美元。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据 Coingecko 数据，Truebit 遭黑客攻击，其代币 TRU 已几乎归零，24 小时跌幅 100%。

此前消息，Truebit 遭黑客攻击，损失约 2,644 万美元的 ETH。

撰文：Ryan Yoon，Tiger Research

编译：Saoirse，Foresight News

99% 的 Web3 项目没有现金收入，然而，许多公司每月仍在营销和活动上投入巨额资金。本文将深入探讨这些项目的生存法则，以及「烧钱」背后的真相。

核心要点

• 99% 的 Web3 项目缺乏现金流，其成本支出依赖代币和外部资金，而非产品销售额。
• 过早上市（代币发行）会导致营销支出激增，进而削弱核心产品的竞争力。
• 头部 1% 项目的合理市盈率（P/E），证明了其余项目缺乏实际价值支撑。
• 早期代币生成事件（TGE）让创始人无论项目成败都能实现「退出变现」，催生了扭曲的市场循环。
• 99% 项目的「生存」，本质上源于一套建立在投资者损失而非企业盈利基础上的系统缺陷。

生存的前提：需具备已验证的收入能力

「生存的前提是具备已验证的收入能力」—— 这是当前 Web3 领域最核心的警示。随着市场逐渐成熟，投资者不再盲目追逐模糊的「愿景」。若一个项目无法获取真实用户与实际销售额，代币持有者会迅速抛售离场。

关键问题在于「资金周转期」，即项目在无盈利状态下可维持运营的时间。即便没有销售额，工资、服务器费用等成本每月仍需固定支出，而无收入的团队几乎没有合法渠道维持运营资金。

无收入情况下的融资成本：

然而，这种「靠代币和外部资金续命」的模式只是权宜之计。资产与代币供应量存在明确上限，最终，耗尽所有资金来源的项目要么停止运营，要么悄然退出市场。

Web3 收入排名表，来源： token terminal 和 Tiger Research

这种危机具有普遍性。据 Token Terminal 数据显示，全球范围内，过去 30 天内收入达到 0.10 美元的 Web3 项目仅约 200 个。

这意味着 99% 的项目连支付自身基础成本的能力都不具备。简而言之，几乎所有加密货币项目都未能验证其商业模式的可行性，正逐渐走向衰败。

高估值陷阱

这场危机在很大程度上早已注定。大多数 Web3 项目仅凭「愿景」便完成上市（代币发行），却连实际产品都未落地。这与传统企业形成鲜明对比 —— 传统企业在首次公开募股（IPO）前，必须先证明自身的增长潜力；而在 Web3 领域，团队反而要在上市（代币生成事件 TGE）后，才去证明其高估值的合理性。

但代币持有者不会无限期等待。随着新项目每日不断涌现，若项目未能兑现预期，持有者便会迅速抛售离场。这会对代币价格造成压力，进而威胁项目生存。因此，大多数项目将更多资金投入短期炒作，而非长期产品开发。显然，若产品本身缺乏竞争力，再密集的营销也终将失效。

此时，项目陷入了「两难陷阱」：

• 若仅专注产品开发：需耗费大量时间，而在此期间，市场关注度会逐渐消退，资金周转期也会不断缩短；
• 若仅专注短期炒作：项目会变得空洞无物，缺乏实际价值支撑。

两条路径最终都会通向失败 —— 项目无法证明其初始高估值的合理性，最终走向崩盘。

透过头部 1%，看清 99% 项目的真相

然而，仍有 1% 的头部项目凭借巨额收入，证明了 Web3 模式的可行性。

我们可以通过 Hyperliquid、Pump.fun 等主要盈利项目的市盈率（PER）来判断其价值。市盈率的计算方式为「市值 ÷ 年收入」，该指标可反映项目估值相对于实际收入是否合理。

市盈率比较：顶级 Web3 项目（2025 年）：

注：Hyperliquid 的销售额是基于 2025 年 6 月以来表现的年度化估算值。

数据显示，盈利项目的市盈率介于 1 倍至 17 倍之间。对比标准普尔 500 指数约 31 倍的平均市盈率，这些头部 Web3 项目要么「相对于销售额被低估」，要么「现金流状况极佳」。

具有实际收益的头部项目能维持合理市盈率，这一事实反而让其余 99% 项目的估值显得站不住脚 —— 它直接证明了市场上大多数项目的高估值缺乏实际价值基础。

这种扭曲的循环能否被打破？

为何那些无销售额的项目，仍能维持数十亿美元的估值？对许多创始人而言，产品质量只是次要因素 ——Web3 的扭曲结构使得「快速退出变现」比「打造真正的企业」容易得多。

Ryan 与 Jay 的案例恰好能解释这一点：两人均启动了 AAA 级游戏项目，最终结局却截然不同。

创始人差异：Web3 与传统模式对比

Ryan：选择 TGE，放弃深度开发

他选择了一条以「盈利」为核心的路径：在游戏上线前，通过出售 NFT 获取早期资金；随后，在产品仍处于粗糙开发阶段时，仅凭一份激进的路线图便举办代币生成事件（TGE），并在中型交易所完成上市。

上市后，他通过炒作维持代币价格，为自己争取时间。尽管游戏最终延迟上线，但产品质量极差，持有者纷纷抛售离场。Ryan 最终以「承担责任」为由辞职，但其才是这场游戏的真正赢家 ——

表面上，他装作专注工作，实则拿着高薪，同时通过出售已解锁的代币赚取巨额利润。无论项目最终成败，他都迅速实现了财富积累并退出市场。

反观 Jay：遵循传统路径，专注产品本身

他优先追求产品质量，而非短期炒作。但 AAA 级游戏的开发需要数年时间，在此期间，他的资金逐渐耗尽，陷入了「资金周转危机」。

在传统模式下，创始人需等到产品上市并实现销售后，才能获得可观收益。Jay 虽通过多轮融资筹集到资金，但最终因资金短缺，在游戏尚未完成开发时便关停了公司。与 Ryan 不同，Jay 不仅未获得任何利润，还背负了巨额债务，留下了失败记录。

谁才是真正的赢家？

两个案例均未诞生成功的产品，但赢家却一目了然：Ryan 通过利用 Web3 扭曲的估值体系积累了财富，而 Jay 在试图打造优质产品的过程中失去了一切。

这便是当前 Web3 市场的残酷现实：利用过高估值提前退出，远比建立可持续的商业模式容易；而最终，这场「失败」的代价全部由投资者承担。

回到最初的问题：「99% 的不盈利 Web3 项目是如何生存的？」

这一残酷的现实，便是对该问题最坦诚的回答。

深潮 TechFlow 消息，01 月 09 日，据 DeFiLlama 数据显示，过去 24 小时内资金净流入量 Top3 的交易平台分别为，Binance（5.08亿美元）、Bitget（9,072 万美元）、Bitfinex（4,746万美元）。

深潮TechFlow消息，1月9日，据财新网报道，资深数字人民币专家指出，目前从主流公链的实际性能和传统支付系统的日常高并发需求来看，区块链在交易效率和整体性能上并不如传统中心化支付系统，但跨境支付领域就比较适合区块链技术，这其中的主要原因是，各国央行之间存在互信缺失。央行之间的互联需要一个底层技术系统来支撑，如果采用传统的中心化系统，就会立刻面临一个棘手问题：数据中心放在哪里，放在任何一个国家，其他的国家都会不放心，担心他国监控和数据安全，区块链的分布式特性恰好可以解决这一痛点，即每个参与央行自己管理自己的节点，形成一个真正的去中心化、分布式网络。

深潮TechFlow消息，1月9日，据Arkham监测数据显示，大约12小时前灰度再次向Coinbase Prime地址转移总计20572枚ETH（价值约合6406万美元），以及171.856枚BTC（价值约合1542万美元）。

2025 年底至 2026 年开年，加密市场在震荡中逐步修复风险偏好。随着市场流动性阶段性回暖，资金开始从防御型资产向高弹性板块扩散，情绪驱动特征明显增强，Meme 资产再度成为市场关注焦点。过去一周（12月 29 日—2026年 1月 4 日）期间，火币 HTX 多项 Meme 资产全面爆发，BSC、Solana、Base、Ethereum、TRON 等多链生态轮动上行，成为本周市场最具代表性的结构性行情。

Meme 赛道：多链齐涨，情绪主导行情加速

本周涨幅榜前列几乎被 Meme 项目包揽，资金对高共识、高传播属性资产的偏好持续强化。

BSC 生态方面，BROCCOLI（CZ’S Dog）表现尤为亮眼，周内累计涨幅达 170%，成为本周涨幅冠军。作为 BSC 链上活跃 Meme 项目之一，BROCCOLI 凭借社区传播与情绪共振，迅速吸引资金关注。同时，$4 周内上涨 48%，PALU 周涨幅达 37%，币安人生周涨幅达 19%。BSC Meme 板块整体热度明显升温。

Solana 生态延续强势，PONKE（Ponke）本周上涨 104%，社区活跃度与交易量同步放大，成为 SOL Meme 板块的重要代表资产；BONK（Bonk）上涨 44%，BOME（BOOK OF MEME）上涨 37%，多项目联动上涨，说明 Solana 链上 Meme 资产仍具有发展潜力。

此外，Ethereum、波场 TRON 链、Base 生态同样表现不俗。ETH Meme 龙头PEPE本周上涨 64%；TRON链 Meme 项目SUNDOG（Sundog）周内上涨 39%；Base链 Meme 项目BRETT（Brett）周涨幅 43%，不管是老牌公链还是新兴 L2 生态在 Meme 叙事下都具有持续吸引力。

AI 赛道：结构性回暖，Base 链项目走强

在 Meme 情绪主导的同时，从 Meme到 AI 有一个资金轮动的过程，AI 赛道亦出现行情反弹，尤其本周 Base链 AI 项目表现相对突出。

其中，GAMEBASE（GAME by Virtuals）本周上涨 60%，GAME是 VIRTUAL 支持的游戏框架 AI Agent，在 AI 与链游、应用叙事交汇的背景下，获得市场资金关注；VIRTUAL（Virtuals Protocol）周涨幅达 40%，VIRTUAL 是构建虚拟交互未来的 AI x Metaverse 协议。整体来看，AI 资产更多呈现结构性修复特征，情绪驱动弱于 Meme，但在中期叙事中仍具备配置价值。
*以上内容仅为市场信息整理与趋势分析，不构成任何投资建议，数字资产价格波动较大，请用户理性参与交易并注意风险控制。

火币 HTX 上新策略持续进化：多赛道前瞻布局，资产结构迈向长期价值

从整体结构看，本周行情呈现出明显的“情绪先行、Meme 领涨”特征。Meme 资产以其强共识、高传播、快节奏的特点，成为阶段性资金聚集的核心方向；同时，AI 等叙事型赛道在部分链上同步修复，为市场提供了更多结构性机会。

火币 HTX 持续通过高频上新与多链资产布局，覆盖 Meme、AI 等核心热点赛道，为用户提供更丰富的交易选择。面向 2026 年，火币 HTX 的资产上新策略将持续进化：在保持对市场热点高度敏感的同时，坚定秉持“价值回归”导向，逐步收紧资产准入标准。通过对高成长性优质资产的前瞻布局与精细化筛选，火币 HTX 持续放大优质资产的财富效应，助力用户在加密市场结构性轮动中把握更具确定性的增长机会。

关于火币 HTX

火币 HTX 成立于 2013 年，经过 12 年的发展，已从加密货币交易所成为一个全面的区块链业务生态系统，涵盖数字资产交易、金融衍生品、研究、投资、孵化和其他业务。

火币 HTX 作为全球领先的 Web3 门户，秉承全球扩张、生态繁荣、财富效应、安全合规的发展战略，为世界虚拟货币爱好者提供全面、安全、可靠的价值与服务。

如需了解更多火币 HTX 信息，请访问https://www.htx.com/或HTX Square，并关注X、Telegram和Discord。如有进一步的疑问，请联系glo-media@htx-inc.com。

作者：Bitget

今日前瞻

1、据 Decrypt 报道，华尔街主要贸易组织 SIFMA与 DeFi 及加密行业代表举行私下会议，就参议院加密市场结构法案中的分歧进行讨论，尤其围绕 DeFi 监管条款取得“进展”。

2、Grayscale BNB ETF 在特拉华州完成注册。

3、Deribit：约 22.2 亿美元的比特币和以太坊期权于今日到期。

宏观&热点

1、特朗普宣布 2000 亿美元购入抵押贷款债券以降房贷利率。

2、摩根大通最新报告指出，加密市场近期的抛售可能接近尾声。分析师 Nikolaos Panigirtzoglou 表示，比特币和以太坊 ETF 的资金流出在 1 月份开始趋于稳定，期货市场定位指标也显示 2025 年末的投资者减仓行为已基本完成。

3、世界黄金协会：黄金在 12 月份录得 4%的涨幅，推动全年同比增长率达 67%。

4、美国至 1月 3 日当周初请失业金人数 20.8 万人，预期 21 万人，前值由 19.9 万人修正为 20 万人。

大盘走势

1、过去 24 小时加密货币市场全网爆仓 4.15 亿美元，其中多单爆仓 3.37 亿美元。BTC 爆仓金额约 1.28 亿美元，ETH 爆仓金额约 0.98 亿美元。

2、美股：道指+0.55%，纳指-0.44%，标普 500 指数+0.01%。此外，CRCL（Circle）+1.49%；MSTR（Strategy）+3.18%，NVDA（NVIDIA）-2.15%。

3、Bitget BTC/USDT 清算地图显示：当前价格约 91,168，下方 88,000–90,000 区间存在密集的多头清算堆积（高杠杆，尤其 50x/100x），一旦跌破，可能触发快速下杀。上方 92,000–96,000 区域则聚集大量空头清算，若价格向上突破，容易形成逼空行情（short squeeze），推动价格加速上行。

4、过去 24 小时内，BTC 现货流入约 1.1846 亿美元，流出约 1.1866 亿美元，净流入-0.002 亿美元。

新闻动态

1、马斯克旗下 xAI 季度亏损进一步扩大，原因是该公司在建设数据中心、招聘人才以及开发将最终用于驱动人形机器人的软件方面投入了大量资金。

2、摩根士丹利计划今年推出数字钱包，以支持代币化资产。

3、Wintermute CEO：2025 年项目投资通过率仅 4%，已告别“撒网式投资”。

4、分析：“1011”暴跌致做市商被迫持有大量代币，市场流动性跌至 2022 年以来低点。

项目进展

1、Polygon 接近完成对比特币 ATM 公司 Coinme 的收购，交易金额预计在 1 亿-1.25 亿美元

2、交易员 Eugene：SOL 在三大主流币中表现最好，正重新买入。

3、SOL Strategies：12 月份减持 3503枚 SOL，目前持有约 52.31 万枚。

4、Sei 警告：USDC.n 持有者在计划升级前需兑换为原生 USDC 代币。

5、21Shares 将向其以太坊 ETF 持有人派发质押奖励，每股获得 0.010378 美元。

6、贝莱德向 Coinbase Prime 存入 2164枚 BTC 和22902枚 ETH。

7、Zcash 支持机构 ECC 团队集体离职，ZEC 昨日最低跌至 381 USDT，当前 24h 跌幅 10%。

8、Zerion 孵化 L2 网络 Zero Network 已停产超 3 周。

9、佛罗里达州议员提出众议院第 1039 号法案以推进建立州级比特币储备。

10、“链上兼职股民”开设 18 笔链上股票持仓，其账户总持仓超 6600 万美元。

免责声明：此报告由 AI 生成，人工仅作信息验证，不作任何投资建议。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据 Chainalysis 报告，由于国家制裁力度加大，2025 年非法加密货币地址接收的资金总额达到历史最高水平，达 1540 亿美元，同比增长 162%。

区块链分析公司 Chainalysis 在其 2026 年加密货币犯罪报告中指出，2025 年出现了”与国家在链上行为相关的前所未有的交易量”。受制裁的俄罗斯于 2025 年 2 月推出了卢布支持的 A7A5 代币，不到一年时间内交易额超过 933 亿美元。

稳定币在非法交易中占据主导地位，占所有非法交易量的 84%。尽管如此，非法加密货币使用仍占所有加密交易量的不到 1%，而传统金融体系中，全球犯罪所得平均占全球国内生产总值的 3.6%。

据全球制裁通胀指数估计，截至 2025 年 5 月，全球共有近 8 万个被制裁实体和个人。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据链上分析平台 Lookonchain（@lookonchain）监测，一位曾在 GOAT 代币交易中获利 207 万美元的交易员创建了名为”captainbigballs”的新钱包，在预测市场平台 Polymarket 上投入 1.05 万美元，押注伊朗政权将在 1 月 31 日前倒台。

链上数据显示，该押注发生时，事件发生概率仅为 14%。链上分析确认，”captainbigballs”钱包的资金来源于此前在 GOAT 代币交易中获利 207 万美元的地址。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，根据 SoSoValue 数据，昨日（美东时间 1 月 8 日）Solana 现货 ETF 总净流入 1364 万美元。

昨日（美东时间 1 月 8 日）净流入最多的现货 SOL ETF 为 Bitwise SOL ETF BSOL，单日净流入 779 万美元，历史总净流入达 6.48 亿美元。

其次为 Grayscale SOL ETF GSOL，单日净流入 465 万美元，历史总净流入达 1.15 亿美元。

截至发稿前，Solana 现货 ETF 总资产净值为 11.0 亿美元，Solana 净资产比率 1.42%，历史累计净流入已达 8.17 亿美元。

深潮TechFlow消息，1月9日，据财新网报道，1月1日起数字人民币钱包余额将开始计付利息，据悉其智能合约并不同于因以太坊而闻名、建立在区块链之上的“链上”智能合约。资深数字人民币专家指出，数字人民币并不是建立在区块链上，而是基于一个全新设计的账户体系，央行和商业银行共同维护“同一本账”，通过加载“不影响货币功能的智能合约”，数字人民币实现可编程性，支持定向支付、自动执行等功能。

此外，财新还披露目前仅实名认证的数字人民币钱包才可以计息，即一、二、三类钱包可计息，四类非实名钱包不计息（第四类钱包无法确认归属人），1月1日之后各家参与运营银行的手机银行以及微信、支付宝等支付平台也将逐步获得开立数字人民币钱包的权限。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，Zcash 核心开发方 Electric Coin Company 的 CEO Josh Swihart 发文表示，其将推出一款新 Zcash 钱包，目前已开放预申请。

此前消息，Zcash 核心开发团队集体出走，开发团队 CEO 宣布成立新公司。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据链上分析师 Ai姨（@ai_9684xtpa）监测，地址 0x6e1…90733 于 7 小时前向币安充值 378.11 枚 WBTC，价值约 3430 万美元，疑似清仓。该地址于 2025 年 10 月 21 日至 26 日期间以均价 110504 美元在链上买入这些 WBTC，持仓时间约三个月。若此次充值后全部卖出，该地址将面临约 748.3 万美元的亏损。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据金十数据报道，沪指上破4100点再创十年新高，日内涨0.4%，深成指涨0.6%。商业航天、多元金融等板块涨幅居前。

撰文：Glassnode

编译：AididiaoJP，Foresight News

比特币经过一轮大规模的年终调整后，以更清晰的市场结构迈入 2026 年。当前获利抛压有所减轻，市场风险偏好正在温和修复，但要确立持续的上涨趋势，关键仍需站稳并收复重要的成本基准位。

摘要

比特币在经历深度回调和长达数月的盘整后，正式步入 2026 年。链上数据显示，获利了结压力已明显缓解，市场结构在区间下沿呈现初步企稳迹象。

尽管抛压减轻，但价格上方依然堆积着大量前期套牢盘，主要集中在当前区间的上半部分，这将继续压制价格上行空间，凸显出突破关键阻力位对于恢复上涨趋势的重要性。

数字货币财库公司对比特币的需求仍在为价格提供底层支撑，但这一需求呈现脉冲式特征，缺乏持续性和结构性。

美国现货比特币 ETF 资金流在 2025 年末净流出后，近期重现净流入迹象。与此同时期货市场未平仓合约已停止下滑并开始回升，显示出机构投资者正重新参与市场，衍生品活跃度正在重建。

创纪录规模的期权头寸在年底集中到期，超过 45% 的未平仓合约被清算，这消除了市场中的结构性对冲束缚，使得真实的风险偏好能够更清晰地反映在价格中。

隐含波动率大概率已触及阶段底部，年初买方需求正温和推升波动率曲线，但仍处于近三个月区间的偏低位置。

随着看跌期权溢价收窄、看涨期权交易占比提升，市场偏斜度持续向常态回归。新年以来，期权交易明显向看涨方向倾斜，意味着投资者正从防御性对冲转向积极布局上行机会。

在 9.5 万至 10.4 万美元区间，做市商头寸已转为净空头，这意味着当价格上涨进入该区间时，其对冲行为将被动助推涨势。此外，围绕 9.5 万美元行权价的看涨期权溢价表现也显示，多头头寸持有者倾向于持有而非急于获利了结。

综合来看，市场正逐步从防御性去杠杆阶段转向选择性增持风险，以更清晰的结构和更高的弹性进入 2026 年。

链上洞察

获利抛压显著缓解

2026 年第一周，比特币突破长达数周、约 8.7 万美元附近的盘整区间，上涨约 8.5%，最高触及 9.44 万美元。这一上涨建立在市场整体获利了结压力显著降温的基础上。2025 年 12 月下旬，7 日平均已实现利润从第四季度多数时间日均 10 亿美元以上的高位，大幅回落至 1.838 亿美元。

已实现利润的下降，特别是长期持有者的抛压减弱，表明此前压制价格上行的主要卖压已阶段性释放。随着卖方力量减弱，市场得以企稳并恢复信心，从而推动新一轮上涨。因此，年初的突破标志着市场已有效消化获利抛压，为价格上涨打开空间。

面对上方套牢盘阻力

随着获利盘压力缓解，价格得以进一步上行，但当前反弹正进入一个由不同持仓成本构成的供给区域。市场目前已进入主要由「近期顶部买入者」控制的区间，他们的持仓成本密集分布在 9.21 万至 11.74 万美元之间。这部分投资者在前期高点附近大量买入，并在价格从历史高点回落至约 8 万美元期间持续持有，直至当前反弹阶段。

因此，随着价格回升至其成本区域，这些投资者将获得解套或微利退出的机会，从而构成自然的上行阻力。若想真正重启牛市，市场需要时间和韧性来消化这部分上方供给，推动价格有效突破该区域。

关键复苏水位

在面临上方套牢盘压力的同时，判断近期反弹能否真正扭转此前下跌趋势、进入持续需求驱动的阶段，需要借助可靠的价格分析框架。短期持有者成本基础模型在这一过渡时期尤为重要。

值得注意的是，去年 12 月的市场弱平衡恰好形成于该模型的下轨附近，反映出当时市场情绪脆弱、买方信心不足。随后的反弹将价格重新推升至模型均值附近，即短期持有者成本基础所在的 9.91 万美元水平。

因此，市场复苏的第一个关键确认信号将是价格能够持续站稳短期持有者成本基础之上，这代表新入场投资者信心回升，趋势有望转向积极。

盈利与亏损的十字路口

随着市场焦点转向能否有效收复短期持有者成本基础，当前市场结构与 2022 年第一季度的失败反弹似有相似之处。若价格持续无法回升至该水平之上，则可能引发更深度的下跌风险。若信心持续受挫，需求将进一步萎缩。

这一动态也清晰地反映在短期持有者 MVRV 指标上。该指标通过比较现货价格与近期买入者的平均成本，反映其持仓盈亏状况。历史上，当该指标持续低于 1（即价格低于平均成本）时，市场往往由空头主导。目前，该指标已从低点 0.79 反弹至 0.95，意味着近期买入者平均仍处于约 5% 的未实现亏损中。若不能尽快重返盈利状态（MVRV > 1），市场仍将面临下行压力，这使得该指标成为未来数周的关键观察点。

链下洞察

数字资产财库需求降温

企业资金库仍为比特币提供重要的边际需求支撑，但其买入行为依然呈现间歇性、事件驱动的特征。资金库实体多次出现单周净流入数千枚比特币的情况，但这些买入并未形成持续、稳定的积累模式。

大规模资金流入往往出现在价格局部回调或盘整阶段，表明企业买入行为仍以价格为导向，属于机会型配置，而非长期结构性增持。虽然参与机构范围有所扩大，但整体资金流入呈现「脉冲式」特征，期间夹杂着较长的静默期。

在没有持续资金库买入支撑的情况下，企业需求更多扮演价格「稳定器」的角色，而非趋势性上涨的驱动力。市场方向将更加依赖于衍生品头寸变化和短期流动性状况。

ETF 资金流重回净流入

美国现货比特币 ETF 资金流近期显现出机构资金重新入场的早期信号。在经历了 2025 年末的持续净流出和交投清淡后，最近几周资金流已明确转向净流入，这与价格在低至 8 万美元区间企稳反弹同步发生。

尽管当前净流入规模尚未恢复到周期中期的峰值水平，但资金流向已出现确定性转折。净流入天数增加，表明 ETF 投资者正从之前的净卖出方重新转变为边际买入方。

这一转变意味着机构现货需求正重新成为市场的积极支撑力量，而非流动性压力来源，为年初企稳的市场提供了结构性买盘支撑。

期货市场参与度回升

在经历了 2025 年末价格下跌引发的剧烈去杠杆后，期货市场总未平仓合约近期开始回升。未平仓合约规模在从超过 500 亿美元周期高点回落后，目前已趋于稳定并温和增长，表明衍生品交易者正重新建立风险头寸。

这一头寸重建与价格在 8 万至 9 万美元上方的企稳过程同步，显示交易者在逐步增加风险暴露，而非急于追高。目前重新增仓的节奏相对温和，未平仓合约规模仍远低于此前周期高点，这降低了短期内发生大规模清算的风险。

未平仓合约的温和回升，标志着局部风险偏好改善，衍生品买盘逐步回归，有助于价格在流动性趋于常态化的年初阶段展开新一轮定价。

期权市场头寸「大洗牌」

2025 年末，比特币期权市场经历了有史以来最大规模的头寸重置。未平仓合约数量从 12 月 25 日的 579,258 份合约，锐减至 12 月 26 日到期后的 316,472 份，降幅超过 45%。

大量未平仓头寸集中在某些关键行权价，会通过做市商的对冲操作间接影响短期价格走势。到去年年底，这种头寸集中度达到高位，导致市场出现「价格粘性」，限制了波动。

如今，这一格局已被打破。随着年底到期头寸的集中清理，市场摆脱了之前对冲机制的结构性束缚。

到期后的市场环境为观察真实情绪提供了更清晰的窗口，因为新开仓位反映了投资者当前的风险偏好，而非遗留头寸的影响，这使得年初几周的期权交易更能直接反映市场对未来走势的预期。

隐含波动率或已见底

在期权头寸大规模重置后，隐含波动率在圣诞节期间触及短期低点。假日期间交投清淡，一周隐含波动率降至去年 9 月下旬以来的最低水平。

此后，买方兴趣开始回归，投资者在新年之际逐步建立多头波动率头寸（尤其是看涨方向），推动各期限波动率曲线温和上移。

尽管有所回升，但隐含波动率仍处于压缩状态。从一周到六个月的各期限波动率集中在 42.6% 至 45.4% 之间，曲线形态相对平坦。

波动率仍处于近三个月区间的低位，近期回升更多反映市场参与度的回暖，而非风险的全面重新定价。

市场趋于平衡

随着隐含波动率企稳，偏斜度为观察交易者的方向性偏好提供了更清晰的视角。过去一个月，各期限看跌期权相对于看涨期权的溢价持续收窄，25-Delta 偏斜度曲线逐步向零轴回归。

这反映出市场正逐步转向看涨布局。投资者需求正从单纯防范下跌，转向增加对上涨机会的暴露，这与他们在年终头寸清理后重新布局的行为一致。

与此同时，防御性头寸有所减少。部分下行保护头寸被解除，降低了对「黑天鹅」保险的溢价支付。

总体而言，偏斜度表明市场风险表达正变得更加平衡，投资者对价格上涨或波动率扩大的预期有所升温。

新年期权交易偏好看涨

资金流数据印证了偏斜度反映的趋势。自年初以来，期权市场活动已从系统性卖出看涨期权（押注波动率下降），转向积极买入看涨期权（押注上涨或波动加剧）。

过去七天，看涨期权买入交易占总期权活动量的 30.8%。看涨需求的上升也吸引了波动率卖方的参与，他们通过卖出看涨期权（占总活动 25.7%）来获取更高的权利金收益。

看跌方向交易占总成交量的 43.5%，在近期价格上涨的背景下，这一比例相对温和。这与偏斜度趋于平衡的表现一致，反映出市场对即时下行保护的需求有所降低。

做市商在关键区间转负

随着新年以来看涨期权交易活跃，做市商头寸也相应调整。当前在 9.5 万至 10.4 万美元区间，做市商整体持有净空头。

在这一区间内，当价格上涨时，做市商为对冲风险需要买入现货或永续合约，这种被动操作会在市场走强时形成助推效应，与去年年底抑制波动的正环境截然不同。

一季度到期合约中，交易者在 9.5 万至 10 万美元区间集中买入看涨期权的行为，进一步印证了市场风险表达方式的转变。当前的做市商头寸结构意味着，其对冲行为在该区间内不再压制价格波动，甚至可能放大上行力度。

9.5 万美元看涨期权溢价显耐心

9.5 万美元行权价的看涨期权溢价表现，可作为观察市场情绪变化的有效指标。1 月 1 日当现货价格还在 8.7 万美元附近时，该行权价的看涨期权溢价买入就开始加速，并随着价格向 9.44 万美元的近期高点攀升而持续增加。

此后，溢价买入虽趋于平缓，但并未出现明显回落。更重要的是，这一过程中并未伴随看涨期权溢价卖出的大幅增加。

这表明获利了结行为有限。从近期高点以来，看涨期权卖出量仅温和上升，说明多数看涨头寸持有者选择继续持有，而非急于锁定利润。

整体来看，围绕 9.5 万美元行权价的期权溢价行为，反映出看多参与者的耐心和持仓信心。

总结

比特币在进入新年之际，已对现货、期货和期权市场的历史头寸进行了显著清理。2025 年末的去杠杆与年底期权到期事件，有效解除了市场此前面临的结构性约束，留下了一个更干净、信号更清晰的环境。

当前，市场重新参与的早期迹象正在浮现：ETF 资金流企稳回升，期货市场活跃度重建，期权市场明确转向看涨布局——偏斜度回归常态、波动率触底、做市商在关键上方区间转为负值。

这些动态共同表明，市场正逐渐从防御性抛售主导的模式，转向选择性增加风险暴露、重建参与度的阶段。尽管结构性买入力量仍有待加强，但历史头寸压力的释放和看涨情绪的重新积聚，意味着比特币以更轻盈的步伐开启了 2026 年，市场内部结构改善，为后续拓展行情提供了更多可能性。

撰文：MaoSphere

2025 年 12 月 31 日，六大国有银行发布公告称，自 2026 年 1 月 1 日起，将为客户开立在上述银行的数字人民币实名钱包余额按照其活期存款挂牌利率计付利息，计结息规则与活期存款一致。这意味着，部分数字人民币钱包中的资金由「原先不计息的现金（M0）形态」转向「可以计息的存款（M1）的银行负债形态」。

许多朋友的第一反应是「数字人民币不是现金的数字化吗？现金从来不付利息，怎么现在又可以了？」疑问背后，是一个重大的转变：当一笔资金被银行以存款方式管理并付息，它在会计与法律意义上不再只是「现金的数字形态」，而是进入了银行负债端，成为存款的一部分。这种转换并意味着数字人民币的基本定位改变，而是在特定钱包类型、特定运营机构、特定条款下，出现了「存款化处理」的路径。理解它，需要从数字人民币的法律定位、运营设计、钱包分级、货币统计口径、银行资产负债关系与存款保险制度等几个层面来观察。

中国人民银行在《中国数字人民币研发进展白皮书》（2021 年 7 月）里明确过数字人民币的「原点」：它由「央行发行」，采取「双层运营」，强调「可控匿名」，最核心的一句是「坚持 M0 定位，不计付利息」。这条原则的用意非常直白：数字人民币是一种零售型央行数字货币,主要用于满足国内零售支付需求，既维持金融体系的稳定结构，也避免给银行负债端带来剧烈冲击。沿着这个基准看，如果对「实名数字人民币钱包余额」计付利息，它就不再是「纯 M0 数字现金」的形态，而是进入了银行的资产负债表，形成银行对客户的存款负债。

要看清这个变化，法律与政策层面的几份文件可以提供视角。

• 其一是《中国人民银行法（修订草案征求意见稿）》（2020 年 10 月公开征求意见），草案文本明确：人民币包括实物与数字形式，数字人民币属法定货币。
• 其二是《存款保险条例》（国务院令第 660 号，2015 年 5 月 1 日起施行），这部条例明确：存款保险的覆盖范围与最高偿付限额，同一存款人在同一家投保机构的所有被保险存款账户本息合计，最高偿付限额 50 万元。该条款是判断「哪些资金享受存款保险」的基本法。现金不属于存款，因而不在存款保险覆盖范围内；而银行存款（活期、定期等）在覆盖范围内。数字人民币中的哪部分享受存款保险，取决于它在银行端的处理方式。如果银行对某类实名钱包余额计息并将其并表为存款，那么这一部分资金应当适用存款保险的保障逻辑；如果钱包余额仍以数字现金形态管理，不计息，它仍然是法定货币的现金形态，安全性来自法定货币的法律地位与央行信用。

理解「余额计息」的宏观含义，离不开货币统计的三个层次。M0 是流通中现金，数字人民币在白皮书中的定位就属于 M0；M1 是狭义货币，通常等于 M0 加上企业活期存款等，反映「企业可即刻支付的活钱」，在我国的统计口径中，非银行支付机构客户备付金的并表调整也曾影响 M1 的统计结构；M2 是广义货币，在 M1 基础上加上定期存款与其他准货币工具，是银行信用创造的更宽流动性指标。从「现金（M0）」到「活期存款（M1）」，是质的转换：现金在统计上不属于银行存款，银行对它没有付息义务；而活期存款是银行的负债，银行需要付利息，对应地可以在资产端投放贷款或购买证券。由此可见，如果某些实名钱包余额被计息、并表为存款，它就不再只是现金的数字化，而是进入到银行的资产负债管理与信用创造之中。

银行的资产负债表是一面镜子。客户把钱存进银行，银行形成「存款负债」；银行在资产端发放贷款、购买政府债券、缴存法定准备金、开展同业存放或投资，通过息差与中间业务实现收益。信用创造的道理并不复杂：假设法定存款准备金率为 10%，在理想化条件下（不考虑现金漏损、超额准备金、贷款需求不足等现实约束），理论上的存款乘数约等于 1/ 准备金率，也就是 10。现实中，贷款需求、风险偏好、资本充足率、监管要求以及经济周期都会影响实际货币乘数。把「余额计息」放进这个框架看，它可能为银行提供更多、成本相对稳定的负债来源，从而在资产端有更充足的投放能力。当然，这种能力能否转化为现实信贷与投资规模，最终还是看宏观周期、监管政策与市场需求。

钱包分级与实名强度，是数字人民币在微观层面的「刻度尺」。通俗概括：

Ⅰ类钱包（强实名）

• 核验要求：需到银行网点线下面签，核验身份信息、绑定本人银行账户，实名强度最高。
• 额度限制：无交易金额和笔数上限，是唯一无额度约束的钱包类型。
• 适用场景：企业用户大额资金往来、个人高频大额转账 / 支付，适合对额度无限制的需求。

Ⅱ类钱包（较强实名）

• 核验要求：可线上远程开立，需绑定本人银行账户，完成人脸核验等强身份认证。
• 额度限制：单日累计交易限额较高（具体以运营机构公布为准，通常远高于 Ⅲ、Ⅳ 类），满足个人日常大部分支付需求。
• 适用场景：个人日常消费、转账，兼顾便利性与额度需求，是个人用户的主流选择之一。

Ⅲ类钱包（基础实名）

• 核验要求：凭手机号 + 身份证信息认证，无需绑定银行账户，实名要求中等。
• 额度限制：单日累计交易限额、钱包余额上限均低于 Ⅱ 类，满足小额零售支付。
• 适用场景：便利店消费、公交出行、外卖支付等小额高频零售场景。

Ⅳ类钱包（弱实名 / 匿名）

• 核验要求：仅需手机号注册，无需提供身份证信息，实名强度最低；支持境外手机号注册，绑定外卡，即 「游客钱包」。
• 额度限制：单日交易、钱包余额上限最低，仅支持小额支付。
• 适用场景：短期来华境外游客的小额消费，以及境内用户匿名小额支付需求。

各类钱包的具体额度（单笔、日累计、余额上限）、开立材料、可用功能，可能因运营机构与试点地区而有差异，实际标准以运营机构及监管要求为准。理解这些分级，有助于把握「哪些钱包会计息、哪些不会计息」的现实边界：一般而言，越强实名的钱包越可能与银行账户深度绑定，在银行端更容易被并表为存款；越弱实名的钱包越接近「数字现金卡」的使用体验，更强调便捷与隐私保护。

隐私与合规的平衡，是数字人民币制度设计的一条主线。「可控匿名」的理念，用一句话解释，就是在小额高频的日常场景尽可能保护用户隐私，但在达到较高金额、频率或涉特定业务场景时，遵循反洗钱、反恐融资、反逃税等合规要求，推进更严格的 KYC 与交易审查。围绕这一点，国内相关法律如《反洗钱法》《个人信息保护法》《数据安全法》《网络安全法》等，为支付领域的隐私与合规提供了框架。数字人民币作为法定货币的数字形态，既要保障支付可得性与便捷性，也要守住金融风险防线，这种「稳与快」的组合，背后是制度与技术的协同。

不少人关心，这样的「计息」会不会改变数字人民币「现金数字化」的根定位。更稳妥的理解是：数字人民币的基本定位并未改变，仍是 M0 的法定数字货币；在运营细节上，允许特定类型的钱包余额在银行端被「存款化处理」，这是一种「分层并存」的做法。它带来的好处是，用户体验更接近银行账户，资金留存更有动力；银行端则获得低成本、稳定的负债来源，改善资产投放能力；宏观层面，货币统计结构会随之调整，部分原本处于 M0 形态的资金，转为计入 M1。它不意味着数字人民币全盘转向「存款化」，而更可能是「在特定钱包类型与场景中形成存款关系」。因此，边界与细节非常重要。

有人把这次变化与人民币国际化联系起来。数字人民币确实改善了来华游客的支付体验：游客钱包支持境外手机号与外卡绑定，免去了必须开本地账户的繁琐步骤，合规前提下，支付环节更直接。举例：

钱包开立（Ⅳ 类，游客专属）

• 入口：数字人民币 APP 或银行 APP，选择 「境外人士注册 / 游客钱包」，输入境外手机号获取验证码，完成基础核验即可开立，无需境内银行账户。
• 实名强度：仅手机号核验，弱实名，符合央行 Ⅳ 类钱包规则，额度为单日交易 / 余额上限极低（以各行公示为准，通常单日累计几千元、余额上限 1 万元左右）。

外卡充值与资金来源

• 主流方式：绑定 Visa、Mastercard 等境外信用卡 / 借记卡，通过银行 APP 或数字人民币 APP 发起充值，支持外卡在线支付通道扣款，部分银行支持境外手机银行跳转授权充值。
• 备用方案：机场、高铁站等枢纽布放硬钱包兑换机，可直接用外卡兑换数字人民币硬件钱包（如工行、建行）。

支付与使用

• 线上：支持电商、外卖等平台数字人民币付款；线下：扫码或 NFC 「碰一碰」 支付，覆盖零售、交通、餐饮等高频场景。
• 无网支付：支持双离线支付，适配无网络场景（如部分景区、地铁）。

注销与退款

• 可通过 APP 远程注销，余额可原路退回外卡（按外卡规则），或在指定网点办理现金退款（部分银行支持）。

与此同时，业务的费用与限额也需要看清：转账、提现、跨行、跨钱包的收费规则，限额管理的细则，各家运营机构与银行可能不同；更高级别的钱包往往在额度与功能上更宽，但相应的 KYC 与合规要求也更重。一个朴素的建议是，认真阅读你所使用钱包的服务协议与银行公告，明确你的钱包类型、资金形态与权利义务，特别是确认「是否计息」、「是否并表为存款」以及「是否适用存款保险」。

数字人民币一路走来，是一个「稳慎推进」的历程。最初阶段可以追溯到 2014 年前后，人民银行成立法定数字货币研究小组，围绕总体框架、关键技术、应用生态与政策配套开展研发与试点准备。2020—2021 年期间，深圳、苏州、雄安新区、成都，以及北京冬奥会等场景陆续落地试点，随后逐步扩展到更多城市与省域，「10+1」的格局扩围为更广的覆盖。2022 年以来，生态建设加速，应用场景从零售端扩展到对公领域：工资发放、税费缴纳、政务补贴、供应链金融等都有探索；对入境游客的支持也在增强，游客钱包支持境外手机号注册与外卡绑定，很多人的「来华支付不便」问题因而得到改善。与此同时，人民银行与国际清算银行（香港）创新中心及相关央行共同参与「多边央行数字货币桥」（Project mBridge），围绕跨境支付的效率、合规与风控开展试点与技术验证。随着经济周期、货币政策与金融科技的协同演进，数字人民币会持续优化管理服务体系、基础设施建设与跨境应用探索。公众需要做的是：理解不同钱包类型的权利义务、核对具体利率与费用、重视隐私与安全、尊重合规与风控边界。在这条中国式数字货币道路上，「真实可靠、稳慎有序」是关键。

此次市场上的「实名钱包余额计息」，更像是在特定类型的钱包上，允许银行按存款方式管理并付息，属于运营层面的差异化安排，而非根本定位的颠覆。它会改变一些人的资金留存习惯，也会对银行的负债与资产投放形成影响，并通过货币统计结构的变化反映出来。是否享受存款保险、如何计息与结息、费率与限额、隐私与合规边界，都应该以运营机构与监管部门的正式文件为准。就整个数字人民币的长期道路而言，稳慎推进、真实可靠、引用准确，是最重要的原则。作为公众，我们需要做的是：理解钱包分级，识别资金形态，尊重合规与风控，合理判断收益与成本，利用数字人民币在「普惠、韧性、隐私与安全」之间寻求更好的平衡。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据链上分析师余烬（@EmberCN）监测，Bitmine 已将超过 100 万枚 ETH 存入以太坊 PoS 质押，具体数量为 103.2 万枚 ETH，价值约 32.15 亿美元。这一数量占其 ETH 总持仓（414.3 万枚）的四分之一。

受 Bitmine 大规模质押影响，目前排队等待进入质押的 ETH 已累积至 177.8 万枚，而退出队列已清空。

深潮 TechFlow 消息，1 月 9 日，据 Theblock 报道，ARK Invest 创始人 Cathie Wood 表示，美国政府可能会”开始购买”比特币以建立国家储备。Wood 指出，加密货币是”特朗普赢得总统职位的部分原因”，并可能成为即将到来的中期选举中一个政治热点话题。

她进一步解释说：”最重要的是，他不想成为’跛脚鸭’总统。他希望再有一到两年的高效执政期，而他认为加密货币是通向未来的道路。”