作者： Jeff Dorman (Arca CIO) 编译： 深潮 TechFlow 深潮导读：加密市场是否正变得越来越乏味？Arca 首席投资官 Jeff Dorman 撰文指出，尽管基础设施与监管环境从未如此强大，但当前的投资环境却处于「史上最糟」。他犀利地批判了行业领袖将加密货币强行转变为「宏观交易工具」的失败尝试，导致各类资产相关性极度趋同。Dorman 呼吁回归「代币作为证券包装」的本质，关注 DePIN、DeFi 等具有现金流产生能力的类股权资产。在黄金大涨而比特币相对疲软的当下，这篇深度反思文章为我们重新审视 Web3 投资逻辑提供了重要视角。全文如下：比特币正在面临一个不幸的情况大多数投资辩论之所以存在，是因为人们处于不同的时间维度（Time Horizons），因此他们经常是「鸡同鸭讲」，尽管从技术上讲双方都是正确的。以黄金与比特币（Bitcoin）的辩论为例：比特币的爱好者倾向于说比特币是最好的投资，因为它在过去 10 年的表现远超黄金。图注：来源 TradingView，过去 1 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比与此同时，在过去 5 年里，黄金和比特币的收益几乎完全相同。黄金往往会在很长一段时间内毫无作为，然后当央行和趋势追随者买入时一飞冲天；而比特币往往会有剧烈的上涨，随后出现大幅崩盘，但最终仍会走高。图注：Arca 内部计算及代表性加密资产样本的 CoinGecko API 数据在市场繁荣时期，这张表看起来会稍微令人鼓舞一些。「好」代币的表现往往优于「坏」代币。但一个健康的系统其实应该相反：你希望好的代币在糟糕的时期也能表现得更好，而不仅仅是在行情好的时候。以下是 4 月 7 日低点到 9 月 15 日高点的同一张表。领先的加密交易所、资产管理公司、做市商、场外交易（OTC）平台和定价服务机构，仍然把对比特币以外的所有东西称为「山寨币」（Altcoin），并且似乎只撰写宏观研究报告，将所有「加密货币」捆绑在一起视为一个庞大的资产。你知道吗，以 Coinbase 为例，他们似乎只有一支规模很小的研究团队，由一名主要分析师（David Duong）领导，他的工作重点主要集中在宏观研究上。我对比特币先生（Mr. Duong）没有任何意见——他的分析非常出色。但谁会为了看宏观分析而专门跑去 Coinbase 呢？想象一下，如果领先的 ETF 提供商和交易所只泛泛而谈地撰写关于 ETF 的文章，说些什么「ETF 今日下跌！」或者「ETF 对通胀数据反应消极」。他们会被笑话到倒闭的。并不是所有的 ETF 都一样，仅仅因为它们使用了同样的「包装」（Wrapper），而那些销售和推广 ETF 的人明白这一点。ETF 内部装的是什么才最重要，投资者似乎能够明智地地区分不同的 ETF，这主要是因为行业领袖帮助他们的客户理解了这些。同样地，代币（Token）也只是一种「包装」。正如 Matt Levine 雄辩地描述的那样，代币内部的东西才重要。代币的类型很重要，赛道很重要，其属性（通胀或摊销）也很重要。或许 Levine 并不是唯一理解这一点的人。但他比那些真正从中获利的人，在解释这个行业方面做得更好。