作者： Common Sense Investor (CSI) 编译： 深潮 TechFlow 深潮导读： 随着 2026 年宏观环境的剧烈变动，市场逻辑正发生深刻转向。资深宏观交易员 Common Sense Investor (CSI) 提出一个逆向观点：2026 年将是债券表现超越股票的一年。基于美国政府沉重的利息支出压力、黄金释放的通缩信号、极度拥挤的债券空头头寸以及迫在眉睫的贸易冲突，作者认为长久期美债（如 TLT）正处于一个具备“非对称博弈”优势的爆发点。在市场普遍认为债券“不可投资”的当下，本文通过严密的宏观数学推演，揭示了为什么长债可能成为 2026 年回报率最高的资产。正文如下：我为什么过度估计 TLT 和 TMF —— 以及为什么股票在 2026 年会表现落后我写下这些话绝非轻率：2026 年正注定成为债券跑赢股票的一年。这并不是因为债券“安全”，而是因为宏观数学、头寸分布和政策约束正以前所未有的方式汇聚——而这种局面很少以“长期高利率（Higher for Longer）”收场。我已经用真金白银践行了我的观点。TLT（20年期以上美债ETF）和 TMF（3倍做多20年期以上美债ETF）目前占据了我投资组合约 60% 的仓位。本文汇集了我近期帖子中的数据，增加了全新的宏观背景，并为长久期债券（尤其是 TLT）勾勒出一个牛市上行的情景。核心论据一览：黄金的走势： 黄金的历史表现并非在预示持续通胀——它在预示通缩/通缩风险。财政赤字： 美国的财政数学正在崩溃：每年约 1.2 万亿美元的利息支出，且仍在上升。发行结构： 财政部债券发行偏向短期，悄然增加了系统性再融资风险。空头挤压： 长期债券是市场上最拥挤的做空头寸之一。经济指标： 通胀数据正在降温，情绪疲软，劳动力市场压力正在上升。地缘政治： 地缘政治和贸易头条正在转向“避险（Risk-off）”，而非“再通胀（Reflationary）”。政策干预： 当某些环节出现裂痕时，政策总是会转向降低长端利率。这种组合在历史上一直是 TLT 的火箭燃料。黄金并非总是通胀的预警器每当黄金在短时间内上涨 200% 以上，它预示的不是失控的通胀，而是经济压力、衰退和实际利率下降（见下方图 1）。历史经验显示：20 世纪 70 年代的黄金飙升后，紧随其后的是衰退 + 通缩（Disinflation）。80 年代初的飙升后，出现了双重衰退，通胀被打破。2000 年代初的黄金上涨预示了 2001 年的衰退。2008 年的突破后，迎来了通缩冲击。自 2020 年以来，黄金再次上涨了约 200%。这种模式从未以持久的通胀告终。当增长翻转时，黄金的表现更像是一种避险资产。这就是所谓的「财政主导（Fiscal Dominance）」：高利率意味着更高的赤字更高的赤字意味着更多的发债更多的发债导致更高的期限溢价（Term Premium）更高的期限溢价导致更高的利息支出！这个死循环不会通过“长期高利率”自行解决。它必须通过政策干预来解决！财政部的短期化陷阱为了缓解眼前的痛苦，财政部大幅削减了长债发行：20 年/30 年期债券目前仅占总发行量的约 1.7%（见下方图 3）。其余部分全部推向了短期国库券（Bills）。市场是前瞻性的。债券市场已经开始嗅到了这些气息。极度拥挤的空头头寸TLT 的做空头寸（Short Interest）极高：约 1.44 亿股被做空。回补天数（Days to cover）超过 4 天。关税摩擦带来的通缩冲击最新的新闻正在强化“避险”逻辑。特朗普总统宣布了针对丹麦/格陵兰争议的新关税威胁，欧洲官员现在公开讨论冻结或暂停参与欧盟-美国关税协议作为回应。贸易摩擦会：打击增长挤压利润率降低需求将资本推向债券而非股票这不是一个通胀冲动，而是一个通缩冲击。估值错配：股票 vs 债券今天的股票定价反映的是：强劲增长稳定的利润率温和的融资环境而债券定价反映的是：财政压力粘性通胀担忧永久性的高收益率这两个叙事中只要有一个出现偏差，回报率就会剧烈分化。长久期债券具有“凸性（Convexity）”，而股票没有。$TLT的上行案例分析TLT 拥有：约 15.5 年的有效久期你在等待期间可以获得 ~4.4–4.7% 的收益率场景分析：如果长端收益率下降 100 个基点（bps），TLT 的价格回报率为 +15–18%。下降 150 个基点，TLT 回报率为 +25–30%。下降 200 个基点（在历史上并不极端），意味着它将暴涨 +35–45% 以上！这还没算上利息收入、凸性红利以及空头回补的加速效应。这就是我看到“非对称上行空间”的原因。结论老实说：在经历了 2022 年的惨状后，我曾发誓再也不碰长债了。看着久期资产被击碎是非常令人沮丧的经历。但市场不会为你的心理创伤买单——它只为概率和价格买单。当所有人都同意债券是“不可投资”的，当情绪见底，当空头堆积，当收益率已经很高且增长风险在上升时……那就是我开始入场的时候！TLT + TMF 目前约占我组合的 60%。我在 2025 年的股市中获得了 75% 的回报，并在 2025 年 11 月将大部分资金重新配置到了债券 ETF 中。我正在“持债待涨”（获取超过 4% 的收益率）。我的仓位是基于政策和增长的转变，而非虚无的叙事。2026 年将最终成为“债券之年”。