作者：Alex Xu，Mint Ventures
引言
Circle 上市后股价涨得如火如荼（近日明显回落），全球股市的稳定币概念股也都异常躁动。美国稳定币法案《Genius Act》已通过参议院投票，正勇闯众议院。最近川普家族的纯血项目 World Liberty Financial 则传来代币或将提前解锁流通的消息，算是近来整体萧条、缺乏题材的山寨市场的一个重磅消息。
那么 World Liberty Financial 目前到底做得怎么样？代币机制是如何设计的？估值时又该以什么为锚？
笔者将通过本文，尝试对 World Liberty Financial 的业务现状、项目背景细节、代币机制，以及估值预期进行多维度的梳理，为大家提供几个观察项目的角度。
PS：本文为笔者截至发表时的阶段性思考，未来可能发生改变，且观点具有极强的主观性，亦可能存在事实、数据、推理逻辑的错误，本文所有的观点均非投资建议，欢迎同业与读者的批评和进一步探讨。
业务：产品现状与核心竞争优势
World Liberty Financial（WLFI） 是由美国总统唐纳德·川普家族参与创立的去中心化金融平台，核心产品是美元稳定币 USD1。USD1 是一种 1:1 锚定美元且完全由现金和美国国债储备支持的稳定币。World Liberty Financial 还另有借贷（基于Aave）和 Defi App 的业务规划，但目前尚未上线。
USD1业务数据
截至2025年6月，USD1 稳定币流通量已约 22亿美元。其中 BNBchain 供应量21.56亿，以太坊供应量4800万，Tron 供应量26000，BNBchain 上发行的 USD1 规模占比为97.8%，绝大多数 USD1 都发行在 BNBchain 上。
链上用户量方面，BNBchain 持币地址数24.8万，以太坊为6.6万，Tron 目前则仅有1个。
从代币的持有情况来看，BNBchain 上93.7%的 USD1 （对应20.2亿）都在币安的两个地址中，其中19亿集中在币安的一个地址（0xF977814e90dA44bFA03b6295A0616a897441aceC）中。
我们回看 USD1 的代币规模，会发现 USD1 的市值规模在2025年5月1日之前仅为1.3亿左右，但在5月1日当天，规模暴增至21.3亿，一夜之间增长近20亿美金。
USD1的规模增长曲线，来源：CMC
这一规模的暴增，实际上主要来自2025年5月阿布扎比投资公司 MGX 对币安交易所的20亿美元股权投资，其在交易中选择了 USD1 作为支付货币，而目前留存在币安地址中的 USD1 代币规模，也刚好为20亿左右。
这意味着：
币安在接受了阿布扎比投资公司 MGX 的USD1投资款后，并没有将其兑换为美金或其他稳定币，是目前 USD1 的最大持有人，占 USD1 总规模的92.8%
如果排除这笔交易所形成的代币，USD1 目前仍是一个流通市值仅为1个多亿的小规模稳定币
在未来的项目发展中，这种业务扩张模式相信还会反复出现。
业务合作
在市场拓展上，WLFI 目前与多家机构和协议建立了合作。
2025年6月，WLFI 宣布与伦敦加密基金 Re7 合作，在以太坊借贷协议 Euler Finance 和币安链质押平台 Lista 上推出 USD1 稳定币金库，以扩大 USD1 在以太坊和 BNB Chain 生态的影响力。Lista 是由币安Labs投资的主要 BNB 质押平台。
此外，目前最大的去中心化借贷平台 Aave ，也已经发起了将 USD1 引入 Aave 在以太坊和 BNBchain 市场的提案，目前草案已经获得投票通过。
交易平台方面，USD1 已登陆 Binance、Bitget、Gate、火币等CEX，以及在 Uniswap、PancakeSwap 等DEX上架。
World Liberty的竞争优势
World Liberty 的竞争优势简单明了：川普家族在政界的强大影响力，让这个项目在特定类型的商务拓展上有其他项目所不具备的先天优势。这个项目也是那些在商业、政治上对川普有需求的个人、组织乃至国家，可能愿意尝试的一个利益输送管道。
币安以 World Liberty 发行的 USD1 做为资金载体，接受阿布扎比投资公司 MGX 的巨额投资，并在事后一直无息持有（等于帮 USD1 撑 TVL ），并迅速上线 USD1，就是一个最好的案例。
然而，World Liberty 代币持有人的主要风险有三：
川普家族接受利益输送的管道非常繁多，World Liberty未必会是输送者们最终挑选的那一个 (关于川普家族的纷繁的揽财手段，可以阅读彭博社今年5月下旬发表的：THE TRUMP FAMILY’S MONEY-MAKING MACHINE一文，非常五花八门)
WLFI 代币本身与 World Liberty 项目价值脱钩（下面代币模型一节会详述）
川普家族抛售代币后，甚至抛售途中，可能就会基本放弃项目的重度运营，软跑路（参考 Trump 以往发行的所有加密资产，从 Trump 代币到各类 NFT）
背景：靠山和融资细节
核心团队背景
World Liberty Financial 的核心团队来自政商界，这也是该项目的核心竞争力和影响力来源。
毫无疑问，该项目的灵魂人物是美国第45任及第47任总统唐纳德·川普，以及他家族成员三个儿子——小唐纳德·川普（Donald Trump Jr.）、埃里克·川普（Eric Trump）以及年仅17岁的巴伦·川普（Barron Trump）。
不过，他们在 World Liberty Financial 官网上的“项目职位”却在近一个月发生了微妙的变化，在6月中旬的官网介绍中，唐纳德·川普的职位是非常虚的“首席加密倡导者”，三位儿子的职位也是非常虚的“Web3大使”。
在项目的“金皮书”，对川普家族的四位成员也是这么定义的：
尽管如此，川普的四位成员的排放位置却在一众项目Co-Founder之前。
World Liberty Financial 六月中旬的团队介绍页面
然而在近日，团队官方页面的对四人的介绍却改为：川普本人——“名誉Co-Founder”，另外三位儿子则成为了Co-Founder。
World Liberty Financial 六月中旬的团队介绍页面
另一个微小的细节是，唐纳德·川普本人，以及另一个“名誉Co-Founder” 史蒂文·维特科夫（Steven Witkoff，此前在官网上的名头也是Co-Founder，如今改为“名誉Co-Founder” ）的职位描述后都加了一个几乎微不可见的小脚注“1”，对该脚注的说明放在网页的最下端，用小字写着： “Removed upon taking office.” 意为一旦该人士就任公职（take office），他的“名誉Co-Founder”将被移除。
这是典型的合规做法，旨在让政府相关人士在承担政府公共职务时避免与公司利益发生冲突，满足美国关于公务员或政府高官必须切断私人商业关联的伦理要求。
但问题是：唐纳德·川普目前已经是美国公职人员——美国总统了。
除了川普家族，团队中另一重量级人物是川普长期商业伙伴、纽约地产大亨 史蒂文·维特科夫（Steven Witkoff），其担任名誉联合创始人。他是 Witkoff Group 的创始人兼董事长，自 1980 年代就与唐纳德·川普结识，两人长期往来，常同场打高尔夫，是众所周知的“老友兼商业伙伴”。
自川普上任后，史蒂文·维特科夫被川普任命为“美国中东特使”，直接向川普述职，在各大重要谈判中扮演核心角色，包括以色列、卡塔尔，俄罗斯和乌克兰的谈判，同时他也是川普与普京的“私人信使”，多次代表川普前往莫斯科与俄方领导人会晤。
维特科夫家族也积极投入了项目：其子扎克·维特科夫（Zach Witkoff） 和亚历克斯·维特科夫（Alex Witkoff） 都是WLFI联合创始人。
除了政商名人外，WLFI 的技术和运营多由加密行业人士负责。Zak Folkman 和 Chase Herro 同为联合创始人，是加密货币领域的连续创业者，他们曾创办 DeFi 平台 Dough Finance，但该项目早期遭遇黑客攻击而失败，创业经历难言成功。在 WLFI 项目中，Folkman 和 Herro 起初是公司的主要控制人，后于2025年1月让位于川普家族控股的实体接管控制权。
另一核心成员 Richmond Teo 担任 WLFI 稳定币与支付部门主管，Richmond Teo 此前是知名合规稳定币公司 Paxos 的联合创始人及前亚洲区 CEO。此外，团队还包括 Corey Caplan（技术战略主管）、Ryan Fang（增长负责人）等区块链从业者，以及 Brandi Reynolds（首席合规官）等传统金融合规专家。
项目还邀请了多名顾问，例如 Polychain Capital 合伙人 Luke Pearson、以太坊二层 Scroll 网络联合创始人 Sandy Peng 等。Sandy Peng 在代币发售期间曾协助运营工作。
川普家族在 World Liberty Financial 项目中的股权变化
实际上，川普家族在 World Liberty Financial 中的持股比率一直在下降，目前已经从最开始的75%下降到40%。
从开始的75%到40%，这当中下降的股权，可能被转移给了孙宇晨、DWF Labs，以及最近宣布1亿美元参与投资的Aqua 1 基金会（仅为猜测）。
融资历程和投资机构
World Liberty Financial 自2024年9月启动以来，通过多轮融资累积筹得超过7亿美金，对应估值也在川普上任后和发币后快速提升。
笔者梳理各轮融资情况如下：
值得注意的是，根据项目金皮书（Gold-Paper）和网站披露，川普家族可获代币销售净收入的75%（后续通过转卖股权，应该等于变相转售了代币的销售收入），以及未来业务净利润（运营稳定币业务获得）的60%。
代币：分配细节、代币功能和协议收入
代币分配和解锁细节
WLFI 平台的治理代币 $WLFI 总供应量为 1000亿枚。根据官方“金皮书”（Golden Paper）的代币经济模型，WLFI 代币的分配方案和解锁计划如下：
这里值得注意的是，团队给代币销售分配了35%的代币，但目前公售只完成了25%，剩余的10%如何处理，尚没有答案。
此外， WLFI 的代币除了公募部分在附加条款中明确了预期为12月的锁定期，其他部分的代币并没有明确的解锁条件和时间，但目前跟公募部分的代币一样都处于不可转账的状态。
非公募部分的 WLFI 代币的具体解锁条款对外的模糊性，给项目带来了高度的不确定性。
最恶劣的做法自然是在不提前说明的情况下，团队将这部分代币抢先解锁并在二级市场进行倾倒。比较合理的做法是在公募 WLFI 的解锁前，提前就非公募部分的代币解锁计划进行预告，并通过正式的社区治理投票进行分批解锁。
代币功能
WLFI 是纯粹的治理代币，WLFI 不具有任何分红或收益权，不代表对项目公司的股权主张，其价值主要来源于参与治理。
协议收入的分配
在 WLFI 的官方金皮书中，对WLFI的协议收入的处理是这样说的：
“初始的3000万美元协议净收入将存放在由WLF（金皮书此时以 WLF 缩写指代项目，后改为 WLFI ）多重签名控制的储备金中，用于支付运营费用、赔偿金和应尽义务。协议净收入包括来自所有渠道的 WLF 收入，包括但不限于平台使用费、代币销售所得、广告收入或其他收入来源，在扣除约定的支出和WLF的持续运营储备金后。剩余的协议净收入将支付给DT Marks DEFILLC、Axiom Management Group, LLC WC Digital Fi LLC等实体，这些实体与我们的创始人和某些服务提供商（初始支持者）有关联。这些实体已向 WLF 表明，一旦 WLF 协议启动，他们计划将大部分收到的费用用于该协议的部署。”
也就是说，协议的收入主要归于 WLFI 背后的实体公司（虽然这些公司承诺会拿出大部分费用用来支持协议），但是可以明确的是，WLFI 代币本身不存在与业务收入的直接挂钩。
估值：WLFI 长期值多少钱？
由于 WLFI 的核心业务是稳定币，我们可参考已经上市的主要竞争对手 Circle 的估值水平，用它的 “市值/稳定币市值” 比率，来“大致地”推算 WLFI 代币的合理估值区间。
截至6月底，USDC的规模约为617亿。
而同期 Circle 的市值为411亿美金，如果把期权、可转债等纳入考虑，大概的全稀释市值为471亿美金。
也就是说，Circle 的 “市值/稳定币市值”的比率为：411/617~471/617=0.66~0.76。
如果以目前 WLFI 的稳定币规模22亿为基础进行计算，那 WLFI 项目的市值为22*0.66~0.76，对应项目估值在14.52到16.72亿美金之间，对应的WLFI代币价格是0.0145~0.0167。
显然，这是一个 WLFI 投资人们难以接受的数字，对于第一轮公募投资人来说仅仅处于盈亏平衡线附近。人们对 WLFI 的期待很高，可能的理由包括：
WLFI 早期是不完全解锁的，它的流通市值远小于 FDV，WLFI 可以享受更高的溢价
WLFI 处于早期阶段，它的潜在增长率远高于 Circle
WLFI 拥有雄厚的政治资源，应该有“川普溢价”，会有大量项目抢着跟 WLFI 合作
加密市场的情绪和泡沫比股市更激进，WLFI 会享受比 Circle 更高的溢价
WLFI 可能会紧跟美国的 Genius 稳定币法案通过的时点，进行代币发行，享受很高的市场情绪热度
……
但是，我们也能提出相应的反面理由，比如：
稳定币是一门网络效应极强的生意，领先者应该比新玩家有更强竞争优势，更高的估值溢价（想想赛道第一名 Tether 赚钱能力与第二名 Circle 的对比）
WLFI 项目收入与 WLFI 无关，WLFI代币缺乏价值捕获，在估值时应该大幅打折
WFLI 目前的稳定币市值的93%由币安持有来支撑，自然采用量很低，业务量注水严重
WLFI 或许只是川普家族众多的“贴牌授权项目”之一，他们在抛售上和运营上会跟 Trump 代币和一系列川普 NFT 一样无情，可能无法进行长期投入
加密市场，尤其是山寨币的流动性早已枯竭，二级玩家几乎不相信一切没有硬性业务数据支撑的故事，上线的新币大多自由落体
……
作为投资者，你更倾向于采纳哪一方的观点？见仁见智。
在笔者看来， WLFI 代币上线后短期价格走势的胜负手，一方面取决于 Genius 法案最终的通过内容和时点，更重要则在于川普家族在各类利益输送和交易中，是否愿意把WLFI置于比较核心的位置，作为利益置换的媒介。具体体现为“有影响力的个人商业体主权国家”为了获取政治和商业利益，主动把 USD1 嵌入（哪怕是象征性地）自己的业务流程，比如用 USD1 作为投资货币(股权投资）、结算货币（跨境贸易）。
如果在上线后缺乏类似的密集商业新闻，恐怕 WLFI 在川普家族的商业版图中的位置堪忧，他们有更好的收益管道。
让我们一起拭目以待 WLFI 上线后的发展。
那么，具体 WLFI 代币可转移的时间会在什么时候？
我猜会是美国的《Genius Act》法案最终正式通过之后（目前已在参议院通过），那才是项目方可以自由施展的时间，也不远了。