深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据Dlnews报道，Galaxy Ventures合伙人Mike Giampapa表示，2025年加密初创公司投资预计将达到200-250亿美元，PitchBook预估为180亿美元，较2024年的96亿美元实现翻倍增长。在特朗普亲加密政策和行业友好立法的推动下，比特币价格创新高，Circle IPO大涨，金融科技公司收购加密企业，银行探索发行稳定币。值得注意的是，本轮融资热潮中，创业团队不再仅由加密原生成员组成，更多来自传统银行和科技巨头如OpenAI的人才正将区块链技术引入传统金融。投资者现更关注收入、用户活跃度等基本面指标，FTX事件后对透明度要求显著提高。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据官方消息，币安钱包将于6月30日上线NodeOps（NODE）TGE。认购时间为 2025 年 6 月 30 日下午 4 点至 6 点，符合资格的用户需使用币安 Alpha 积分参与认购。此外，将有 27,153,349 枚 NODE 代币用于未来活动，具体细节将另行公布。TGE 详情及活动页面即将发布。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据财联社报道，Coatue Management创始人Philippe Laffont预测，比特币市值将在2030年前达到5万亿美元，较当前2.1万亿美元上涨134%。Laffont将比特币列入其”40佳”投资名单，与微软、英伟达等科技巨头并列。他认为比特币占全球总资产的比例应从目前的0.5%提升至1%-2%，并指出比特币波动性正在下降，且可能受益于全球”去美元化”趋势。

2025年6月26日，RedStone Oracle发布了《Real-World Assets in On-chain Finance Report》，进一步进军RWA生态。RedStone最新报告强调了真实资产（RWA）代币化在区块链生态系统中的显著增长和变革潜力。自2022年仅有50亿美元以来，RWA市场已激增至2025年中超过240亿美元，稳居加密货币第二大增长最快的领域。

报告指出，机构采纳已从试点阶段转向大规模部署，这一转变得益于基础设施的不断完善，以及包括贝莱德、摩根大通和富兰克林邓普顿在内的主要金融机构的支持。随着RWA代币化逐渐成为连接传统金融与区块链的桥梁，创新的合规DeFi集成和由RedStone等公司引领的复杂定价预言机，为构建一个高效、透明且具备流动性的全球资产市场奠定了基础。

私募信贷作为增长的主要动力，行业预测显示，到2030年代初，资产代币化比例有望达到30%，RedStone的洞察展现出通过区块链释放数万亿美元价值的光明前景。

完整报告请点击链接查阅：

https://blog.redstone.finance/2025/06/26/real-world-assets-in-onchain-finance-report/

目录

1. 关键要点4

重点项目与组织5

2.什么是RWA?7

RWA和代币化简史7

区块链出现前的尝试7

为什么区块链改变了游戏规则？8

近期势头：完美风暴9

为何美元和国债主导RWA领域？10

3. 代币化11

主流平台通过创新和规模竞争12

国库券市场：机构需求爆发性增长13

私募信贷：发展为RWA代币化最大板块14

大宗商品代币化：黄金主导下的多元萌芽16

股权代币化市场的兴起16

加密交易所推动融合叙事17

私募股权代币化的全球浪潮17

4. RWA+DeFi：连接、挑战与破局18

如何使DeFi机构化?18

Ethena的USDtb：借力BUIDL驱动机构采用19

Maple Finance：加速链上机构借贷21

Morpho v2：DeFi学会了与机构对话22

Pendle Citadels：瞄准万亿级机构收益市场23

Spark Protocol：金融垂直整合范式23

Horizon：AAVE的RWA DeFi之路25

Solana上的机构化DeFi生态25

sTokens革命：在DeFi中实现代币化资产26

sToken是什么？它是如何工作的？27

合规代币化的法律框架27

高端代币化DeFi的技术架构27

未来应用场景展望27

DeFi中的杠杆化RWA头寸28

将RWA引入DeFi：技术和结构挑战29

DeFi自身的限制29

传统金融遗留的限制29

突破性解决方案与市场基础设施30

Gauntlet的RWA增长战略30

成功案例：Apollo ACRED策略30

未来扩展计划31

下一代RWA策略的演进31

市场增长展望32

RWA预言机：链上市场的推动者32

RWA预言机的困境：超越实时定价33

RWA与传统DeFi预言机：新定价范式33

清算影响与风险传导机制34

RWA预言机的终极形态是什么?34

5. 主流RWA链对比分析35

各区块链网络的RWA采用情况35

以太坊：机构标准35

ZKSync Era：私募信贷的强力阵地37

Solana：高性能挑战者38

Aptos：另一个机构标准39

Avalanche：另类投资中心39

XRP Ledger：受监管的新晋选手40

Plume：面向散户的RWA先驱41

6. 被低估的RWA链：背后站着机构力量43

Canton Network：机构金融的沉默巨人43

DTCC AppChain：华尔街上链了44

Stellar：通向代币化现实的金融桥梁45

摩根大通与Kinexys：机构区块链的实际应用45

Ondo Chain：全栈RWA战略平台46

黑马突围：Hyperliquid46

7. WA 的数据驱动前景是什么？47

引言47

代币化美国国债49

概述50

前景51

私人信贷51

概述53

前景53

机构基金与另类资产54

概述55

前景56

8. 加密领域最大机构与银行56

X. 结论58

Z. 作者59

Y. 参考文献60

Key Takeaways:

● RWA（真实资产）代币化市场从2022年的50亿美元激增至2025年6月超过240亿美元（增长380%），成为继稳定币之后加密货币第二大增长最快的领域。虽然稳定币在技术上是代币化的法定货币，但我们在本报告中将其排除，因为我们的研究团队已在深入研究相关内容。行业预测显示，到2030-2034年，全球资产的10%至30%可能被代币化，RWA正成为将传统金融行业超过400万亿美元资产连接到区块链的桥梁——这一数字远远超过当前加密货币市场的约3万亿美元规模的130倍以上。

● 资产代币化在2024-2025年已由试点实验阶段，稳步转向规模化的机构采纳。到2024年12月，代币化的真实资产市场已达到152亿美元（不包括稳定币），并持续增长，到2025年6月突破240亿美元，实现了令人瞩目的85%的年度增长。

● 目前的机构采纳浪潮，反映了多年基础设施建设的积累，最终促成了大规模生产部署。包括贝莱德、摩根大通、富兰克林邓普顿和阿波罗等主要金融机构已从试验走向规模应用。同时，各国政府也越来越将区块链视为现代化传统金融体系和应对宏观经济结构性挑战的关键基础设施。得益于监管环境的逐步改善，RWAs正迎来快速发展。

● 通过受监管架构的DeFi集成，RWAs迈入了新一轮增长期，将历史上流动性较差的资产转化为可组合的金融原语。像Ethena、Maple、Spark、Morpho、Pendle Citadels、Drift Institutional、Kamino以及Securitize的sToken等平台，使机构资产能够在保持合规的同时，获得DeFi的流动性，创造收益放大和二级市场的潜在机会，这些都是传统金融难以实现的。

● 截至2025年6月，私人信贷已成为最大的RWA代币化细分市场，规模达140亿美元，彰显出机构对原生区块链信贷市场的强烈兴趣。代币化通过降低运营成本、改善准入和分配，解决了行业的主要限制，还为建立稳健的二级流动性市场提供了可能——同时保持了机构的承销标准，并提供了之前只向合格投资者开放的高收益机会。

● RWA预言机代表了一场根本性的变革，需采用全新的技术体系——像RedStone这样的专业供应商在推动复杂定价机制方面走在前列，为机构采纳奠定了基础。不同于DeFi的实时价格数据，RWA的定价需要融合净资产值（NAV）、监管合规和流动性调整等复杂架构，为数万亿美元的代币化资产集成到去中心化金融（DeFi）中提供了关键基础设施。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据分析师余烬监测，交易员于AguilaTrades  下午4点开始建立比特币空头仓位，目前已累计开设价值1亿美元的BTC空单，共计931枚比特币，开仓价为106,779美元，清算价为112,640美元。

作者：Animoca Research

TL;DR

• Abstract Chain 于 2025 年 1 月推出，是一条以消费者为核心的区块链，致力于推动加密技术的大众化普及，打造一个易于接入、富有参与感的平台。

• Abstract Chain 拥有原生账户抽象所带来的流畅使用体验，并借助已建立的 Pudgy Penguins（胖企鹅）和 PENGU 粉丝群体优势，凭借其独特用户结构提供差异化价值。

• Abstract 的增长战略围绕构建一个数字化的娱乐主题公园展开：拥有自己的门户平台，集成直播与奖励系统，并吸引应用开发者加入生态体系。

• 截止到今年5月底，该直播平台已吸引超 10,000 名主播，日均用户参与时间超过 7 分钟，30 日留存率达 40%，直播功能已成为主要竞争优势之一。

• Abstract Chain 现已实现大规模应用：钱包注册用户近 200 万，日活钱包约 10 万，每日链上交易约 70 万笔，反映出平台活跃度极高。

引言

Abstract Chain 成立于 2024 年 3 月，是一条基于以太坊的 Layer 2 区块链，采用零知识加密（zk）技术，致力于为主流消费者提供无缝且差异化的 Web3 体验。该链采用账户抽象机制，简化钱包设置与链上签名流程，降低入门门槛。通过 zk-rollup 技术，Abstract 提供低成本、高吞吐量的链上交易能力，为消费者类应用带来可扩展性与安全保障。

尽管区块链生态系统竞争激烈，但距离真正的大规模主流用户采纳仍有一段距离。早期如 Arbitrum 与 Optimism 成功解决了性能瓶颈，吸引了加密原生用户。但要实现所谓的“消费级 Crypto”，还需打造出兼具低门槛与高粘性的 Web3 平台。

TON 与 Kaia 等早期探索曾试图通过整合 Web3 到 Telegram 与 LINE 等主流社交平台，降低用户获取成本。虽然取得一定成效，但这类依赖 Web2 平台生态开放的模式，在欧美等成熟市场仍难以落地。

Abstract Chain 选择了另一条路径：通过将加密技术直接嵌入消费者应用，推动用户端无感直接使用。Abstract 的主网于 2025 年 1 月上线，同时推出门户平台 Portal，作为其游戏与应用生态的入口。Portal 不仅是内容展示窗口，还是一处互动性极强的在线目的地，集成直播、奖励、收藏品及 Spotlight（应用推荐）等板块，创造具有粘性的用户体验。这一策略使 Abstract 区别于其他链，成为其增长的核心引擎。

Abstract 的商业飞轮

一条新链的发展通常从建立开发者生态开始，通过开发链上应用与引入 DeFi 协议，逐步提升链上锁仓量（TVL）。为了吸引用户，项目方常通过空投等方式激励参与。

这些模式的网络效应主要依赖用户持有的链上资产。例如以太坊早期由 NFT 热潮驱动，而 Solana 最近则因 meme 币爆红。这些原生资产将用户绑定在链上，同时驱动开发者围绕趋势构建应用。若用商家类比，这类方式更像是吸引顾客使用某种特定支付卡，仅能在某些店铺中消费。

Abstract Chain 则采取了不同的路径。它不以资产积累为核心，而是将门户平台（Portal）打造成动态在线中心，围绕以下三大功能设计：

1. 基础服务：钱包、法币入口、Token 兑换等工具，提供进入生态的能力；

2. 用户互动：直播与奖励中心增强用户粘性；

3. 项目发现：Spotlight 板块引导用户探索新内容。

这一体系确保新用户可快速接入 Web3，而老用户则持续被新内容吸引回归。

再用商场作比，Abstract 更像是运营一家繁荣的大型购物中心：整合多家商铺于一地，并在中央舞台持续举办表演活动，保持高流量与活跃度，让顾客持续回归，享受其中。

接下来的分析将围绕三个关键增长领域展开：用户流入>>门户承接>>应用生态驱使。它们共同构成 Abstract 平台商业飞轮的核心组件。

A. 用户引导

Abstract 的初期用户基础，很大程度上得益于其与 Pudgy Penguins（胖企鹅）IP 的关联，同时辅以极简易用的设计理念。虽然 Pudgy 与 PENGU 的粉丝仍在不断涌入 Abstract，但其顺畅的引导体验，使得这条链在将关注转化为真实用户方面具有显著优势。

简易上手体验

Abstract Chain 致力于通过消除传统障碍来简化用户入门流程。其原生账户抽象功能允许用户像注册普通网站账号一样轻松创建 Abstract 账户并启用钱包。用户无需管理私钥、也无需频繁签名交易。账户找回和转账操作就像浏览网页或玩游戏一样直观。此外，链上采用零知识 rollup 技术，确保极低的 gas 费用与高并发能力，为链上交互大幅降低了成本。

用户创建账户后，即可立刻通过 Portal 使用所有基础加密工具。位于页面左上角的钱包支持实时交易功能，并提供充值选项，包括桥接和法币入金服务，便于快速存入资金。Portal 的交易板块支持原生币种兑换，无需额外搜索第三方服务。这些集成功能共同降低了使用门槛，使用户能毫无障碍地接入链上世界。

Pudgy 粉丝作为早期用户基础

Abstract 借力于 Pudgy Penguins 拥有的庞大且活跃的粉丝社群。Pudgy Penguins 在 X（原 Twitter）、Instagram 和 TikTok 上合计有超过 300 万粉丝，同时拥有超过 50 万 PENGU 持币者，为 Abstract 链提供了现成的用户池。在 Abstract 的 Portal 中，Pudgy Penguins 的形象无处不在，仿佛是迪士尼乐园中的米奇老鼠：它出现在营销横幅、用户头像、直播贴纸中。对于 PENGU 的持有者来说，Portal 还具备实际用途——他们可以用 PENGU Token 打赏直播，这是其中之一可以使用PENGU在Abstract上的场景。

这种 IP 与平台功能的协同效应极大促进了 Portal 的增长——主网上线两个月内就吸引了 161 万个钱包激活。更关键的是，由于 Pudgy 与 PENGU 的粉丝分布广泛，Abstract 的用户画像也与 TON、Kaia 等其他消费级加密生态系统不同。Abstract 吸引了大量来自发达市场的用户——其中 17.4% 来自美国，其余用户主要分布在欧洲和东亚国家，包括德国、英国、法国、日本、韩国、新加坡与香港。这一用户群体对消费型应用极具价值，为 Abstract 打造高质量消费生态提供了强大基础。

Source: Abstract Official

B. 门户平台

Abstract 的门户平台被称为“数字乐园（Digital Theme Park of Fun）”，它不仅是用户发现热门应用和创作者的场所，同时也是用户管理资产与奖励的核心界面。

早期数据表明 Portal 表现亮眼。截至 2025 年 3 月，Portal 拥有超过 60 万月活跃用户（MAU）与 10 万日活用户（DAU），用户日均停留时间超过 7 分钟。Abstract 的全球钱包（AGW）用户中，有 40% 在创建钱包后 30 天内仍会回来进行至少一次交易，这一留存率远超行业平均水平。

直播功能

直播是深受全球年轻人喜爱的媒介。Web2 平台如 Twitch 每月可吸引 2.4 亿唯一用户，遍布世界各地。对于 Abstract 来说，直播不仅是用户回访的理由，也可提升平台粘性与变现潜力。直播已被验证可以促进游戏及商品销售，与 Abstract 打造娱乐生态系统的目标高度一致。

Abstract 推出的“边看边赚”（Stream-to-Earn）模式鼓励用户参与互动，包括打赏、评论、送礼等方式，让主播和观众均能获得代币、奖励或经验值（XP）。此外，“关注”与“推荐”功能帮助构建社区氛围，推动用户持续访问与社交传播。

截至 2025 年 4 月底，Portal 已累计超千名主播，直播观看总时长超过 50 万小时。部分头部主播甚至单次收到高达 9 ETH 的打赏。前 100 名主播占据平台打赏收入的重要份额，个人月收入在 $4,000 到 $5,000 之间，互动用户超过 4,000 人。

奖励与声誉系统

许多加密项目通过积分机制激励用户早期参与，但真正完善的忠诚度和声誉系统在链上生态中依然稀缺。Abstract 借助 XP 与徽章系统（Badges）搭建起这样一套基础设施。

Abstract 使用链下 XP 作为主要激励工具，鼓励符合目标行为的参与者。内容创作者可通过直播互动获得 XP，开发者完成用户活跃任务获得 XP，普通用户则可通过绑定社交账号或使用推荐应用等行为获取 XP。

同时，徽章功能使用户能展示自己的成就。根据行为与任务等级，不同类型的徽章会被铸造为链上 NFT 或在 App 内展示，成为用户身份的一部分，逐步形成完整的声誉体系。

目前该系统仍处于早期阶段，功能限定在 Portal 内。但未来，XP 与徽章系统有望扩展至整个 Abstract 生态，发展为一套覆盖全生态的忠诚度与声誉框架，服务开发者与用户两端。

应用发现

Portal 还扮演着 Abstract 生态的“应用商店”角色。“发现”版块展示由用户投票选出的优质应用，并根据类别划分板块，包括：数字藏品、游戏、NFT、社交、AI、交易以及预测市场等。用户可以使用 Abstract ID 直接登录这些应用，立刻开始体验，无需繁琐注册流程。

C. 应用生态

对任何一条区块链来说，最终的成功都取决于其是否能孵化出一个丰富多样的应用生态。对于 Abstract 来说，其使命是吸引来自 Web3 项目和主流机构的消费类“好玩”应用。

Web3 项目

Abstract 完全兼容 EVM（Ethereum Virtual Machine），既支持现有以太坊智能合约的迁移，也便于跨链部署。平台推出“驻场开发者计划”（Builder-in-Residence Program），为开发者提供市场支持、技术辅导和每月津贴。开发者可基于用户参与度获得每月 XP 奖励，表现突出的项目还有机会获得额外激励。直播平台也会通过嵌入链接推广特色游戏，为应用导流。

游戏是吸引 Web2 用户进入 Web3 世界的重要切入点。在 Abstract 的十大热门应用中，已有八款为游戏类产品。热门游戏包括《Pudgy World》、《Bigcoin》、《BTC Mining Game》，冒险类作品如《Onchain Heroes》和《LOL Land》，还有 YGG 推出的 Pudgy IP 游戏，以及像《Gigaverse》这样的社区项目。

通过与 Magic Eden 和 OpenSea 等 NFT 平台合作，Abstract 实现了游戏资产的买卖和交易，进一步丰富了游戏生态。目前已有超过 120 个项目部署在 Abstract 上，涵盖社交类应用如《Gacha》，交易平台如《BuzzFun》和《Myriad》，以及游戏如《Gigaverse》《Onchain Heroes》《Multiplier》等。

Abstract 的强大用户基础使得新项目能够快速获得关注。例如，《Duper》和《Witty》上线仅数日即吸引 5 万用户；预测市场《Myriad》在上线两个月内吸引近 50 万用户。这些成功案例极大提升了开发者信心，激励更多团队投入构建。

主流机构

Abstract 正积极与面向消费者的机构合作，如音乐和体育品牌，将其 Web3 产品迁移至链上。例如，NBA Top Shots 一类的数字藏品会以 NFT 形式发行，允许粉丝购买、持有和交易。这些体育与音乐迷正好与 Abstract 的消费者定位高度契合。

对于寻找链上合作伙伴的机构来说，Abstract 具备天然优势——以太坊级别的安全性、用户友好的界面、低门槛的访问方式，都是其核心卖点。虽然目前具体合作尚未全部官宣，但一旦启动，预期将为 Abstract 带来大量主流 Web3 用户，让他们真正沉浸在链上体验中。

近期，Oracle 红牛车队（Oracle Red Bull Racing）在 Abstract 上推出名为 In the Moment 的链上粉丝互动项目，面向 Z 世代与 A 世代年轻群体，结合 F1 经典时刻，引入数字所有权与互动体验。该项目让观众从被动观看者变为积极参与者，是一项为期多年的战略部署，旨在借助链上可收藏、可互动的方式，吸引年轻人将兴趣转化为归属感甚至“股东”意识。

核心理念：消费级加密

Abstract 联合创始人 Luca Netz 明确指出：Abstract 的使命是打造“消费级加密”——即构建“服务数十亿人日常生活、满足其个人需求的区块链应用”的大规模普及路径。

他们认为，引导前 5000 万用户接入加密世界的最佳方式，就是围绕“非刚需消费”场景，也就是那些带来乐趣、激发情绪共鸣，并且能通过加密技术增强体验的活动。

Abstract Chain 就是这一消费加密愿景的主要承载平台。区块链技术独有的特性——数字所有权、抗审查性、无国界支付能力，使得游戏、社交、表情文化（meme）、收藏品等消费场景得以产生前所未有的用户体验。Abstract 将通过以用户为中心的产品设计，彻底释放这些潜力，让数百万用户的日常生活变得更有趣。

正如 Abstract 联合创始人兼 CEO Michael Lee 所言，这一代用户已经彻底改变了娱乐、音乐与奢侈品行业：从出版商变为主播，从观众变为运动员，从企业变为创作者，从价格标签转向文化价值。Abstract 的使命是让“快乐、所有权与创造力”回归每个人的手中，并让这一切变得触手可及。

与此同时，这种“基于非刚需消费驱动增长”的战略，也意味着 Abstract 可能会有意忽略某些主流区块链所看重的技术栈，例如高级 DeFi 模块、DePin（去中心化基础设施网络）、RWA（现实世界资产）等。因此，用户不应指望 Abstract 能像以 DeFi 为中心的链那样迅速推高 TVL。

初期链表现

2024 年 7 月，Abstract 正式从幕后走向台前，宣布完成由 Founders Fund 领投的 1100 万美元融资，并同步上线公测网络（Testnet）。随后，主网于 2025 年 1 月 27 日正式上线，首批即有超过 120 个应用部署。

截至 2025 年 5 月下，Abstract 已创建近 200 万个钱包，部署合约总数达 140 万个，链上总价值保障（TVS）达到 5340 万美元。3 月初单日交易量一度达到 150 万笔，后稳定在 50 万笔左右；到 5 月为止，累计链上交易数已达 6000 万笔。

平台 30 天内的活跃度也展现出强劲势头：排名前五的应用总收入达 185 万美元，NFT 的交易总额突破 1040 万美元。Abstract Chain 尚未发布原生代币。由于 zk-rollup 技术本身不需要链上代币用于支付 gas 费，因此未来的 Abstract 代币在功能设计上将需要跳脱传统模式，赋予其全新的实用价值。

链上指标对比

Abstract 的市场策略（GTM）专注于消费者采纳，而非传统的 DeFi 锁仓量（TVL）或开发者生态占有率。因此，其目标用户群体包括 NFT 收藏者、玩家、主播和社交平台的休闲用户。

从 2025 年 2 月到 5 月，Abstract 的 TVS（Total Value Secure）增长了 150%，从 2000 万美元跃升至 5000 万美元。活跃地址峰值曾达 200 万，之后稳定在约 50 万个。同期累计交易量达到 6000 万笔。Abstract 初期项目集中在 NFT 与游戏两个垂直领域，精准呼应其“面向消费者”的定位，力求抢占链上消费市场。

与其他链对比，在主网推出后的前三个月，Abstract 的增长已超越 ZKsync Era（一条领先的 zk 以太坊扩展网络），其活跃地址数与交易量已逼近 TON。而像 Base 与 Arbitrum 这样的成熟 rollup，则为 Abstract 提供了可对标的 EVM 成功案例，成为其追赶的目标。

结语

Abstract 团队率先提出以“消费者为中心”的加密生态构建模式，意在推动 Web3 向大众主流迈进。他们的愿景，即“消费级加密”，已在 Pudgy Penguins IP 的成功扩展中得到验证，如今通过 Abstract 链作为承载，进一步放大成一个生动、持续运营的线上聚集地。

在线目的地（online destinations）若想成功，必须借助网络效应，这就要求不断吸引新用户、接入创作者、服务开发者。Abstract 起步阶段借助 Pudgy 粉丝群体与原生直播平台，为其用户增长与留存提供了坚实基础。

未来要想实现指数级扩张，Abstract 需挖掘真正的“杀手级应用”，很可能将从游戏与流行文化领域率先突破，同时吸引流量型创作者与全球品牌接入其平台。

与此同时，消费加密这条赛道也在快速升温。TON 与 Kaia 背后有社交媒体平台，Base 与 BNB 则有交易所支持，Sonenium 由机构推动。这些竞争者正纷纷加入主流化之战。尽管“主流市场的加密应用”仍是一片蓝海，但这些多样化的尝试正在相互启发、激发创新、加快整个行业向主流进发的步伐。

作者：DUO NINE

编译：Tim,PANews

财富形式各异，却总暗藏一条共通的金线。无论何种财富，皆有一线贯穿其中：

时间。

如果你用心经营，它会不断增长并产生复利。在加密领域，还要注意守住它不亏损，这点我最后会提及。

以下10点忠告完全基于我的亲身经历。绝对真实，毫无水分。

1.趁早投资硬资产

我第一次买黄金时，金价大约是1600美元。如今这个价格已经翻了一倍多。我第一次买比特币时，单价大约是700美元。而现在的价格已突破10万美元。这些都是硬资产：无法被稀释，也无法凭空增发。它们具备稀缺性、市场需求度高、且难以复制。

工作或拿薪水永远无法像投资硬资产那样创造财富。黄金和比特币都属于硬资产范畴。无论如何，请开始用你闲钱定投硬资产。

这还包括购买标普500等指数基金或始终需求旺盛的黄金地段的房地产。然后让时间发挥它的作用，5年、10年、20年后，你会收获惊喜！

如果你从不投资硬资产，几乎不可能变得富有并积累财富。当你从几十年的长远视角来看，即使是今天投资1000美元也将带来巨大改变。不要拖延，趁早制定计划并付诸行动。

2.做一些有成长性的事

这条适用于任何领域，我之前也探讨过类似的观点。审视你当前的技能和热爱之事，想象有10万人能看到你产生的内容。即便只有1%的人认可你的价值，那也意味着你拥有了1000个潜在的客户、粉丝、订阅用户或支持者。

大胆尝试。如果你不主动迈出第一步，就永远无法知晓结果，而它往往能带来惊喜。很少有人敢于这么做，但敢于尝试的人，总能得到一些回报。尽管需要时间沉淀，但终有一天你会有所突破。

我起步时粉丝为零，毫无社群根基。于是我开始埋头苦干。坚持每日输出，全力以赴，人们自会看到你的光芒。一旦你在线赚到第一块钱，或是通过创业获得任何收入，成功的大门便会彻底敞开。

​​开始是最难的节点，却很少有人付诸实践。​​

3.​​你永远无法比真实的自己更富有

你今天的财富水平反映了你目前所达到的个人发展水平。

因此，如果一个普通人突然彩票中了100万美元，他几乎都会在一年之内把这笔钱挥霍一空。究其原因，他的个人素质远远达不到管理这笔钱所要求的能力。

别再指望别人替你行动。若你不投资自己，没人会帮你投资。如今知识非常开放，只要能接触网络，任何领域皆可涉猎。凭借人工智能，你还能拥有专属导师随时指点迷津，前提是你肯花时间。

不需要任何借口。

通过实践来精进你的技能（参见第二点）。即使现在能力有限，持续练习终将带来进步。先行动起来，时间自会见证蜕变，这道理听起来像在说投资比特币。

4.适当高估自己

保持积极的反馈循环至关重要。将自身价值评估得比当前技能水平略高时，你就会持续追求进步。

即使今天的你无所建树，也要坚信自己值得拥有更多，终将有所成就。改变这种心态，可能对你未来的自己产生重大影响。

你今日所行之事，铸就明日之你。

5.钱不是万能的

黄金或比特币是可以购买的。然而，你无法去亚马逊购买一个家庭，或是寻得一个可以称为“家”的地方。这些形式的财富既无法用金钱衡量，也无法在任何地方出售。

追求物质财富的路上，别忘了那些真正重要的东西。

不建立家庭或不培养有意义的人际关系，将来可能会付出高昂的代价，抑郁、中年危机或身份认同危机都可能接踵而至，这与持有比特币同样重要。

物质财富若是无人分享，通常便毫无意义。说到底，人类珍视的是各种体验，而更多财富恰好能让人拥有更多体验。不过，其中某些最深刻的体验其实几乎免费。

6.知难而上

如果你害怕购买比特币，那很可能是你应该去买的一个好兆头。恐惧通常会阻碍你尝试新事物。但若想提升个人发展（见第3点），接触新事物至关重要。

这些经历可能是痛苦的、愉快的或无滋无味的。如果你不再给它们贴标签，只把它们视作个人成长的新经历，便能快速进入下一个阶段。

当你一次次经历这个循环，成功与失败会反复相逢。区别在于：若将富余能量投入硬资产，每次跌倒都在更高处，爬升都更迅速。成功也会更快降临，收获也就更丰硕。

7.学会重置自我

人们生于此地，几十年间从未离开，环境从未改变过。这种情况虽然也还好，但你得当心，别让你所处的环境限制了你的个人成长。

如果你具备了要点4所述的心态（即更加看重自我价值），便能敏锐察觉这一点。随着个人的不断成长（参见要点3），那些束缚你的东西会自然显现出来。此时你必须做出抉择，而这个决定可能触发要点6所述的心理反应（恐惧）。

突破极限还是放弃调头？这或许是你通向财富的突破口。

8.切勿掉入那些来减少财富的陷阱

加密货币的典型代表是山寨币。整个币圈只有一种硬资产，却充斥着成千上万的陷阱。每当你花钱买了山寨币，这个机会成本就是没能购买比特币。

这个简单的决定，在5到10年间会让你的财富付出巨大代价。同样的道理也适用于你选择买车而不是用这笔钱去投资，​​任何消费都是以牺牲投资机会为代价的。​​

请理性看待消费与投资，警惕生活方式膨胀。若未将收入用于投资，请立即纠正此问题。

当你有了一定财富之后，少透露，别炫耀，别发朋友圈。因为那样会招来别有用心的人。这些人可能也包括一些准备向你推销”投资”项目的亲戚朋友。

9.永远不要卖出你的硬资产

加密货币投资的一大忌讳就是将比特币换成山寨币。任何人这样做后，只要等待足够长的时间，最终都会付出血的代价。尽管山寨币在六个月到一年的周期内偶尔能跑赢比特币，但如果你看得更久远些，用几年的时间跨度来衡量，这种情况就从未发生过。

出售硬资产的第二个问题在于，没有其他更好的购买选择。若你卖出比特币转而买入黄金，持有的仍是硬资产，只不过风险收益特征有所不同。

无论你做什么，都要确保你不是在用硬资产去换取劣质资产。如果确实决定这么做，务必计算风险并将其控制在最低限度，理想情况下不超过总财富的5%。而承担此类风险的回报必须是非对称的，并且应当能让你以后还能购买更多比特币。

若想累积财富并守住它，就要捂紧硬资产，千万攥在手里别抛售。

10.如果你获得成功，就得做好被人针对的准备

所有的成功都会吸引不法者，在加密领域如此，在其他任何领域亦然。去年我下载了恶意软件后遭遇黑客攻击，损失5万美元，热钱包里的资产瞬间被清空，我竟然连这么简单的骗局都上当了。

早该想到这点的，但在RAT Escape事件发生前，我从未在热钱包里存过大额资产。一旦币价飙升，黑客们便闻风而至。这就是为什么，只要你稍有公众曝光度，就必然成为攻击目标。

（备注：该作者曾在2024年11月创建RAT Escape作为实验，三周后，这个代币市值飙升至1600万美元。）

更糟的是，即便你不是公众人物，你也会成为攻击目标，因为Ledger、Coinbase等平台都遭遇过客户数据泄露。​​就在昨天，我们的一位成员遭到伪装成Ledger客服的骗子社交工程攻击，对方竟索要他的助记词来”保护”账户安全​​。

他们知道他的姓名、邮箱、电话和住址，这些足够伪造出可信身份。当助记词被套取的瞬间，他的加密钱包全被掏空。请务必牢记：永远不要泄露你的助记词，哪怕是警方索要。

一旦你功成名就，秃鹫便会成群扑来。你需要不惜一切代价守护你的财富，切莫炫富，那只会让你成为更大的靶子。

作者：拉风的极客

今年，大模型基础能力再次实现飞跃，像 ChatGPT、DeepSeek、豆包这样的 AI 工具，正在成为越来越多职场人工作中的常用助手。

这些 AI 的能力确实强大，但也有个不小的门槛：要让它们「干活」，往往需要提前准备大量资料。换句话说，今天的 AI 更像是一个高智商的顾问，而从实际提效的角度看，我们更需要的，其实是一个始终待在身边、帮我记录信息，并在关键时刻给出提醒和反馈的「智能助理」。

出门问问正在尝试填补这一空白。4 月，公司首次公开了旗下全球首款 Agentic AI 硬件产品 TicNote，6 月 25 日，这款硬件也正式在国内发布。发布会上，出门问问创始人李志飞强调，这不只是录音笔、翻译器或语音助手，而是一个「随身的 AI 思考伙伴」。

在出门问问之前，国内外已有一些公司尝试将大模型与录音硬件结合，但它们大多仍将 AI 作为音频信息处理工具，主要用它整理会议记录、或者翻译等。TicNote 虽然具备类似能力，但它的定位并不止于此。通过持续记录用户的工作与生活信息，TicNote 实际上成为了一个 7×24 小时陪伴用户的「超级助理」，可以基于日常交流内容和大模型的推理能力，主动提供工作灵感与洞察。

作为极客公园的「老朋友」，我们见证了出门问问从创业到上市的完整历程，也经历了其在大模型方向上阶段性的战略收缩。而如今，出门问问选择以硬件的方式重新切入大模型赛道，这背后并非是简单的追风口或模仿他人，而是创始人李志飞多年在人机语音交互领域积累的沉淀——在看到已有路径被验证的同时，他也看到了更深的可能，并希望在这个方向上做出更好的产品。

01 一个随身的「AI 助理」

TicNote 的外观类似一块小巧的磁吸充电宝，机身厚度约为 3 毫米，可以整天通过磁吸方式贴附在手机背面，几乎不影响日常使用。

TicNote 丨来自：出门问问

与传统录音笔不同，TicNote 的卡片式设计从一开始就面向「全天候记录」的使用场景。用户可以轻松控制录音操作模式。

这种硬件形态并非出门问问首创，早前 Plaud Note 等产品也采用了类似设计。其优势在于，能够在教育、媒体、创意策划等需要大量语音记录的场景中，稳定长时间运行，并借助大模型能力提升转写、翻译和总结等后期处理的效率。

这一应用场景已获得一定程度的市场验证，但出门问问认为，卡片式录音硬件与大模型的结合，除了录音、处理等功能外，还蕴含更大的潜力。

除了转写和总结等基础功能外，TicNote 最大的特色是其内置的 AI Agent「Shadow AI」。支持实时对话、逻辑推理、知识整合和写作建议，能够更深入地理解用户的内容创作需求。无论是在工作、学习，还是灵感探索的过程中，它都能与用户保持对话，协助完成任务，成为一个贴身的智能助手。

Yolanda 是 TicNote 的内测用户之一。作为一名科技高管和中考孩子的母亲，她常常面临时间碎片化和信息冗杂的挑战，难以兼顾家庭与工作。TicNote 在很大程度上缓解了她的这一困境。

一次线上家长会与公司重要复盘会时间冲突，Yolanda 无法同时兼顾两端。于是，她用 TicNote「隐形」地全程记录了家长会内容，会后精准转录并自动提炼要点，整理成结构清晰的文字纪要和思维导图，让她无需回听便能全面掌握会议信息。

此外，Yolanda 还让孩子在每次辅导课时携带 TicNote。一个学期下来，TicNote 不仅记录了老师的重点内容，还帮助总结出孩子的知识薄弱环节。临近中考，孩子利用 TicNote 整理出老师讲授的「临场工具包」和「应急方法」，并结合薄弱点形成了清晰的复习资料。

从 Yolanda 的使用体验中可以看到，TicNote 不只是一个便携的录音工具，而是通过软硬件一体化的设计与大模型能力，逐步走向一个真正「理解你」的智能助理形态。而这样一款产品背后，是出门问问在语音技术与人机交互领域十年如一日的深耕。

02 一家为人机交互坚持了十年的公司

出门问问能够推出 TicNote，并非偶然。这款产品所代表的「软硬件一体 + AI 服务」路径，其实是出门问问十年来技术积累与产品探索的自然结果。

自 2012 年成立以来，出门问问就将人机语音交互作为核心方向，是国内最早一批践行「voice-first」理念的公司之一。早期推出的自研语音助手 App，主打中文语音识别与自然语言理解。随后几年，公司不断尝试将语音能力嵌入硬件，先后推出了智能手表 TicWatch、智能后视镜 TicMirror、翻译器 TicTranslator 等产品，持续探索语音与设备结合的应用可能。

这些产品在当时都走在行业前列，也积累了可观的技术经验，但语音交互的使用门槛、成本等挑战，始终制约了其成为主流操作方式。用户需要通过唤醒词和指令语言与设备沟通，交互成本高、容错率低，难以承担复杂任务。出门问问因此在一段时间内收缩硬件产品线，将重心转向 AI 能力的打磨。

但这条人机交互的进化之路，出门问问从未真正放弃。大模型时代的到来，为人机语音交互带来了新的契机。随着模型理解力和生成能力的提升，人机对话变得更加自然，越来越多用户开始习惯以对话的方式与 AI 沟通。语音，作为最接近人类表达习惯的交互方式，也因此重新获得价值，有望成为连接 AI 与现实世界的重要入口。

TicNote 正是在这样的背景下推出的。它不仅是一款用于记录的智能设备，更通过内置的 AI Agent「Shadow AI」，将用户每天听到的、说出的内容，持续整理为结构化的信息，构建出属于每个人的「个人知识库」。基于这个个性化知识库，大模型不仅能进行高效调用，还可以联网发散，挖掘信息在更高维度上的价值。

这种产品形态，是出门问问在语音识别、自然语言理解、终端设计等多维技术积累的集成体现。以 TicNote 的「闪聊」功能为例，用户可以在录音过程中随时发起语音对话，快速回顾前文内容、提取重点信息，适用于采访、会议等需要即时反馈的场景。这种「边录边问」的交互模式，正是出门问问十年来持续深耕语音技术的成果落地。

同时，TicNote 还具备自动化的项目管理能力。过去，即使是 AI 录音笔，也多局限于单一场景，录完之后进行一段内容的单次处理。而在 TicNote 的交互逻辑中，所有录音数据被统一沉淀为一个可持续扩展的知识库，用户可以跨场景、跨时间地随时调用、整理和继续对话。这种更贴近用户直觉的信息组织方式，也让 TicNote 不再只服务于专业用户，而具备了广泛的日常适用性。

更重要的是，这一次，出门问问不再试图用语音去「控制一个机器」，而是借助大模型能力，让语音成为构建知识的入口、推动思考的助力。

回头看，TicNote 并不是一次技术方向的转身，而更像是一次完成——它汇聚了出门问问十年走过的每一步，将分散在人机交互、硬件设计、AI 服务等多个层面的经验，集中在一个更适合这个时代的产品中。

03 未来每个人都需要一个「高维记忆仓」

当下，ADHD 已成为一个热门社会话题。「注意力难以集中」作为一种症候，正在变得越来越流行。除真正的 ADHD 患者之外，越来越多普通人也开始发现自己有类似症状，甚至开始「自我诊断」。

这和我们正在经历一场巨大的信息过载有很大关系。向前回顾，人类从未像今天这样，每天要接收、处理大量的信息，这些信息不只通过手机涌入我们的眼睛，也存在于生活中的每一个场景。我们每天接收的信息太多，思维的保质期却越来越短。

过去常见的一个认识是，相比体力劳动，脑力劳动是轻松的，坐办公室是少数人的「特权」，是人们的共同追求。但现在，越来越多人从事围绕信息展开的工作，却对此感到疲惫甚至厌倦。

我们越来越意识到，处理信息也是一种负载，会带来「劳损」。在当下，我们需要像使用机械工具替代体力劳动那样，为我们的大脑减负。而这样的设备，必然要具备感知、交互，以及辅助的思考和洞察能力，成为我们的「前置感官」和「辅助大脑」。

这可能就是 TicNote 以及出门问问未来的终极野望。

今天绝大部分 AI 产品都在为用户提供「单一场景切面」的信息，实际上，AI 的终极未来，应该要能够辅助用户管理整个记忆和思维，其中既包括信息、知识，也有回忆。当下 AI 业界已经提出了「人生流」的概念，被记录下来的人生流，其实就是我们的「记忆仓」。而 Agentic AI 能做的，就是把这个记忆仓进行升维，挖掘出我们自己平时都没有意识到的思考和洞察，最终帮我们减轻接受信息的负担，激发出更多灵感。

在可预见的未来，我们每个人都需要一个拥有完美记忆力且能辅助我们思考的 agent，来帮助我们重新组织接收到的信息，增加思考的维度。而 TicNote 内置的「顿悟时刻」功能，就已经初窥了这种未来。它能够基于用户保存的数据，为用户提供 AI 角度的「洞见」。

当下绝大多数 AI 助手产品都是基于泛意义上的公开语料训练的，很大程度上都在以「全知全能」作为训练和发展目标，但对用户来说，更多人需要的其实是一种「个性化的 AI」，这个 Agentic AI 应当更多了解我们的私人知识，提供与我们切身相关的信息，帮助我们构建个性化的体验。

对出门问问和李志飞来说，TicNote 既是过去十二年坚守技术理想的一次成功落地，也是一次面向 AIGC 未来的再次出发。他们等到了人机交互的新时代，AIGC 的新时代，TicNote 绝非一次产品上的「投机」，而是长期技术「恋爱脑」的一次修成正果。

去年 4 月，出门问问上市，成为国内 AIGC 第一股。对李志飞和他的团队来说，解决「钱」的问题从来都不是最重要的，更重要的是他们又可以把自己坚信的技术，打磨到最好的状态，然后带给这个世界。

现在，它再次迈出了坚实一步。

 作者：苏子华

作为一家上市公司的老板，出门问问创始人、CEO 李志飞在最近的新品发布会上并未亲自讲解产品，而是分享了一场个人的「行为艺术」——一场「一人公司」的实验。

他给自己设定了一个看似不切实际的目标：在几天内，用 AI 工具开发出一个专为 AI 组织设计的「飞书」。

作为上一波 AI 浪潮的实践者，每一次他都走在最前面。2012 年，他离开 Google 科学家的职位回国创立出门问问，立志「用 AI+语音重新定义人机交互」，从语音助手、智能硬件到 AIGC。当这一波 AGI 浪潮兴起时，他最初也是很兴奋地积极投入，但很快意识到这似乎是一场巨头间的游戏，中小公司难以创造太大价值，一度感到迷茫甚至沮丧。

然而，他通过使用 AI 编程工具，让自己变身为「一人公司」去实践和体验，实践过程中，他遇到了许多实际问题，但正是这些细节和经历，又让他重新找回了 AGI 的信仰。

他突然发现，过往世界中的种种「摩擦力」，所有构建复杂事物的障碍，仿佛都消失了。

那种与 AI 一同狂奔向前，油然而生的自由感和看到希望的激动，在现场演讲时溢于言表。

以下为李志飞的发布会演讲内容，为便于阅读，经极客公园编辑整理：

我最近投入大量时间在 AI 领域，并亲身实践了许多具体项目。因此，我对大模型和 AGI 有了新的认知和感悟。今天，我想和大家分享一下这段时间以来，我一直在思考的问题以及我的一些感受。

首先，我们究竟应该如何做 AI？

我这里有一个口诀：「用 AI 的 AI 做 AI」。

这听起来有些拗口，简单来说，第一个「AI」指大模型；第二个「AI」是指 Coding Agent，它本身可能也是由 AI 制作的，或者其主要能力源于 AI；最后一个「AI」则是我们自己要做的应用。

我认为这可能会成为一种新的软件开发范式，稍后我会为大家详细展开。

新的软件开发范式｜图片来源：出门问问

一个人，2 天，打造 AI 时代的「飞书」

我前段时间萌生了一个大胆设想：为 AI 原生组织打造一款全新的「飞书」式协作平台。

美国硅谷有许多独角兽企业，仅一两个人团队就能估值数亿美元，也有许多新闻提及 AI 将替代大量工作。

于是我开始思考，作为一家企业组织，像我们在国内高频使用的飞书、钉钉、企业微信等工具，若无它们，我几乎无法开展工作。

在以「人」为中心的传统企业中，我们高度依赖飞书、钉钉、企业微信这类工具，它们承载着信息的快速流动与高效协作。

在传统的企业中，主要的生产力或工种几乎百分之百是人。所以，以往的信息流动和协作都围绕着人进行。

但当一个组织中，10 个工种里有 8 个由 AI 承担，仅剩 2 个人类角色时，现有的协作工具将无法适应。

那么，对于新型组织而言，他们会使用什么工具呢？

因此，我希望能开发一款产品，它能让 AI Agent 之间、以及 AI 与人类之间无缝进行群聊、私聊、知识库问答和任务协作，也期待通过这个项目，验证自己能否成为一个真正的「超级个体」或「个人独角兽」。

接下来是如何执行。

通常，像飞书、钉钉这类软件的开发是极其复杂的。过去，要做这样的产品，通常需要产品经理、设计师、前端、后端、测试以及算法工程师等多个工种。每个工种可能还有负责人，比如前端负责人、算法负责人、产品负责人。通常，拉一个群很快就会有 20 个人。这 20 人并非所有都是全职做这件事，但他们可能需要花费一个月的时间才能做出一个原型。

在 AI 时代，这实在是太慢了。

等我做出来的时候，或许相关的创业团队已经成为 AI 独角兽了。

因此，我决定抛弃旧有模式，亲自上阵，并尝试完全依赖 AI 来完成这项工作。恰逢端午节前夕，我决定沉浸式投入这项工作。当时有三天假期，我想能否利用这三天把这件事做出来。因为只有这样才不会有人打扰。

于是，我便开始了这项工作。

我一个人，连续两天，每天工作到大概凌晨一点多，最终在 6 月 1 日晚上 11 点半，完成了这款产品的原型。它具备登录、私聊、群聊、文件上传、消息转发和回复等核心功能。

登录后，可以选择私聊并发送消息。比如，我们可以问产品经理这个角色会不会脱口秀，如果他不会，我们可以动态调整角色，增加一个技能，AI 会自动重新生成一个 Prompt。

稍后我们再问他，他现在就会了。它还可以上传文件（虽然当时文件内容没有真正读取），也可以转发和回复具体消息。请记住，它背后是一个 AI，并非真实的人。它可以根据你发送的消息进行回答和转发。

转发时，大家可以看到显示效果非常复杂，与微信类似，因为转发中嵌套了其他信息。这是一个群聊，也可以 @ 具体的人。同样，可以转发、回复、添加附件，甚至可以切换成中文。

请大家鼓掌吧，两天时间！

两天时间，我完成了一个带数据库、有前端、有后端、有 AI 算法的系统。刚才的 AI 能够自动回答，当你修改角色配置页面后，它的 Prompt 会自动重新生成，技能也会立刻显示出来。

说实话，刚开始我做了半天就差点放弃了，因为数据库问题搞不定，总是出现各种 Key 错误，AI 编程目前确实存在这类问题。但我最终还是在两天内把它做出来了。

随后，我思考如何推广这款产品。

以前，我们公司会有专门的工程师来做这个网站，市场部会有一群人定义产品亮点，可能五六个人忙活一个星期才能做出一个网站。

但我这次决定采用 AI 原生方式。既然 AI 知道所有代码，它也了解我的所有想法和产品功能，于是我让 AI 做了一个网站。

用 AI 打造的该产品的官网页面｜来源：出门问问

于是，我让 AI 在短短 5 分钟内搭建了一个带有产品亮点和独特功能的网站，又在 5 分钟内为营销活动创建了可配置的广告位。这在过去可能需要多名市场和工程师团队一周的工作量。

以前我们公司的网站，做了一个营销位后，如果圣诞节过了要撤下，或者要更换新的内容，以前又要找工程师折腾半天。我就想，我能不能做一个网站，营销位是可以配置的？

又花了 5 分钟，AI 做了一个可以配置营销位的网站。这意味着营销人员可以登录这个网站，上传图片或其他内容，然后直接修改主网站的相应部分。

做完这些后，我想，因为这是一个全新的产品，它有一些新概念，或者说有一定的复杂度。我能不能制作视频来解释这个网站的功能，无论是营销视频、操作指南还是产品导览。

但是端午节，我的员工是不会理我的。所以我只能自己动手。于是，我又写了另一个程序，它能自动生成整个脚本，包括如何介绍网站、如何操作网站 UI 的工作流程，并进行自动录屏和配音。

虽然声音对齐方面还有些小瑕疵，但整个视频百分之百由 AI 完成。我只需下达指令，它就能自动操作，最终将完成的视频呈现在我眼前。

这让我很有成就感，仅仅几天时间就做出了这个东西。

然后我想看看其他人会如何看待这件事。于是我把代码上传到 GitHub，让我的同事下载下来。但请记住，我们是两个不同的个体，GitHub 并不知道我是如何与 AI 交流并完成这些的。

所以我的同事最终只看到了代码，并在本地运行了它。

当我的同事下载我在 GitHub 上传的代码并运行后，他们对其复杂性和完成速度感到震惊。他们认为这需要数十人几个月才能完成，而当我告诉他们，这是在 AI 辅助下，由一个工程师在两天内完成时，他们的反应是：「This is absolutely insane.」（这简直是疯了。）

他们惊讶于其中包含的 4 万多行代码，这远超我以前在 Google 一天 300 行算法代码的产出。

以前我在 Google，一天写 300 行算法代码（非简单代码），这已经算是高产了。而我最近写了一个通用的 Agent，它在 3 个小时，也就是一个晚上，给我写了 3000 行 Python 代码。也就是说，那 3 小时，而且代码质量绝对比我写的好，里面是没有任何 UI 的纯粹后端逻辑。

换句话说，它 3 小时代码的能力，相当于我以前 10 个工作日的工作量。就是这样一个比例。

所以我就在想，一个人就可以完成一个 Google Translate。以前 Google Translate 是由 20 个全世界最顶尖的博士在那里写代码，写了很久。而我现在，我一个人就可以完成那 20 人的工作量。当年 Google Translate 至少还是一个非常了不起且复杂的系统。所以，我觉得从这个角度来说，所有事情都与以前大不相同了。

我认为，最终 AI 的关键在于你能够构建一个自我进化的 AI 系统。

李志飞的实践心得｜图片来源：出门问问

为了方便测试这个 AI 组织的 App，我又自动编写了代码：左边是网站代码，右边是一个测试框架。然后，它自己就像左脚踩右脚一样往上飞。你们可能觉得这是永动机，确实有这种可能性。当然，它有时也会左脚踢右脚往下跌，也就是会负向循环，也会正向循环。

为了实现这个目标，除了工程师，所有非工程师也能够直接修改我的代码。我又做了各种各样的 Agent。

当然，很多这些都是 Prompt，我只是验证了可行性，并没有达到真正的可部署或产品化。

但我认为，这证明了这个想法，或者说向团队演示这就是我想要的东西，以前可能需要花费大量时间才能弄清楚。现在你直接做一个 Demo 给他们看就好了。所以我认为，即便是一个 CEO，如果你有这种能力，你的产出真的是放大了 100 倍。

踩过的坑

前面是我的经历，接下来我给大家讲一下抽象的理论，希望你们不要睡着，因为这还是非常独一无二的。

我想分享的是在使用 AI 编程时遇到的几个问题。

第一个问题是每个 Agent，即便我没有写 Agent，它仍然需要人工参与。

也就是说，我还是得说「我要写一个这样的 Agent」，虽然你可以参考我旁边的通用 Agent 框架，然后修改一下，再告诉我。但我仍然需要做这件事。有时它总是忘记我的原则，我又要跟它说：「你又忘记我的原则了」，或者「智能到底应该放在哪里？」它仍然存在这些问题。

第二，如果你用过它，它总是喜欢偷工减料。

比如你让它做某件事，明明还需要涉及到后端数据库，但它没做。它完成后就给你写一份很长的报告邀功，说它做完了。我通常看都不看，直接说：「你已经写了数据库了。」它会立刻道歉，然后开始行动。比如我要求它做 AI 时，它经常连远程的 AI 都没有调用，自己写一些 Fallback 或者假的东西。

因为我一看它运行得这么快，就知道一定有问题。我说：「你真的调用了远程的 AI 吗？」它又开始道歉，然后去处理。每次都这样，它还是很喜欢偷工减料，重复的错误更是不胜枚举，我就不赘述了。

另外，我觉得今天的 AGI 事实上做不了超长任务。而我现在的任务很多时候都超过半小时。

我每天消耗的 Token 就是 50 美元。只要我那天想工作，从早到晚它都在消耗 Token。我真的觉得，我完全可以跟它说：「我有一些 Idea，这是我的 Idea 方向，请你帮我完成一个 10 天的任务，帮我赚 500 万美元。」

我认为这并非神话，只是我好像对此没有那么大的吸引力，就没有去做，或者说，因为这可能要消耗自己很多情绪和精力，赚不到钱的时候会很痛苦。

但我就想，它能否连续工作 10 天，你不用干预它，或者偶尔提醒一下方向，它能否工作一个月，甚至一年？

我觉得在不久的将来，达到诺贝尔奖或菲尔兹奖级别的成果是完全没有问题的。

因为我与它交流时，有时会讨论我们以前学过的超级复杂的算法，全世界可能都没几个人研究，它都比很多人聊得好多了。所以，如果你给它足够的上下文和代码，它其实可以进行非常深入的沟通。

回归本质：什么是通用Agent 和智能

接下来，我想跟大家分享一下我对智能和 Agent 的思考。

简单来说，一个 AI Agent 包含两个核心部分：规划器（Planner）和执行器（Executor）。

AI Agent 的结构｜图片来源：出门问问，下同

规划器通常依托大型语言模型，承载了 Agent 的主要职能。它根据任务制定详细的计划。执行器则负责将这些计划付诸实践，无论是编写代码，还是自动化浏览器操作以制作视频。

Agent 的运作是一个持续的反馈循环：

1. 规划: Agent 根据任务制定具体行动方案。

2. 执行: 执行器按计划操作。

3. 获取反馈: 执行过程中，Agent 从环境中获得即时反馈。例如，当 Agent 尝试运行「python」命令而本地实际是「python 3」时，系统会报错，Agent 便能识别并修正为正确的命令。

4. 调整与迭代: Agent 根据反馈重新规划，更新对当前情境的理解（上下文），然后再次执行。

5. 目标达成: 当预设的成功标准（如程序编译通过或测试全部完成）达到时，循环结束。

如果我们思考智能的本质，我认为，智能的第一个本质是进化。

就像人类作为智能体，在特定环境中（无论是社交还是任务执行），通过获取反馈来不断调整自身行为并进行反思一样，AI 也应如此。这种进化是自动的，无需人工干预。Agent 自主建立循环，通过规划、在环境中执行、获得反馈、调整规划并更新上下文，实现持续的自我完善。

在此进化过程中，关键在于：从自身经验中学习，以及 Learn from others，就是所谓的群体智慧，从别人那里学习经验。

智能的第二个本质，我认为是递归。

递归是一种「分而治之」的思想：一个复杂问题被拆解成更小的、相同类型的问题，直到它们可以被直接解决（即「基本情况」）。

例如，计算斐波那契数列的第 99 个数，就是依赖于第 98 个和第 97 个数，直至追溯到初始的 F0 和 F1。

若 Agent 要实现真正的智能，它也应具备递归架构。例如，一个接收「赚 500 万」这样宏大任务的 Agent，会逐步将其分解为具体的子任务：分析商业机会、搭建网站、制作视频、集成支付、社交媒体推广等。每个子任务最终都能追溯到可执行的「原子 Agent」。

这种递归架构的关键在于实现自我繁衍。就像人类文明的传承依赖于一代代人的探索与知识积累，Agent 亦应如此。更重要的是，Agent 必须具备修改自身源代码的能力。

这与当前 Agent 仅仅调整计划不同，它意味着 Agent 能够像修改自身基因一样，根本性地改变自身运行逻辑。

我相信，如果一个 Agent 能够：

1. 持续执行并优化其计划。

2. 在遇到无法解决的问题时，自主修改其核心源代码。

3. 最终通过这种机制形成知识库，甚至能够反向修改大型模型本身。

那么，这将是通向通用人工智能（AGI）至关重要的一步。

这并非科幻。以前我特别不喜欢讨论什么超级智能之类的东西，而是我在与大模型的深入探讨后，我突然觉得这完全是有可能实现的。

另外，真正的 AI 源代码可能极其简洁，核心代码也许不超过百行，但其中蕴含着多层递归，使其能在不同环境中探索、学习反馈并自我迭代。

我曾有过信仰崩塌。2023 年我有了 AI 信仰，但做了一段时间，主要是因为没有资金支持，觉得烧不起，所以就放弃了。去年，别人跟我讲 AI，我都不想听。

但最近我重新找到了对 AI 的信仰，甚至信仰了 AGI，信仰了超级智能。这是一个难以想象的转变。我希望我对这份信仰能够这次持续更久一点。

个性化环境与上下文的重要性

那么，除了大模型之外，最重要的是什么？最重要的是你要有个性化的环境和 Context（上下文）。

以我的创业为例，我之前做了一个智能硬件，结果小米把价格拉到我们十分之一。我做大模型，结果所有大厂都进来了。你每次获得这种反馈之后，就让你放弃这种东西，或者你就不停地调整你的 Plan。

如果在美国，我做了一个大模型，我可能就被 Google 收购了，赚了很多钱。或者我做了一个硬件，我可能被苹果收购了，赚了很多钱。所以这种反馈一定会造就你这个人的行为是完全不一样的。同样一个创业者，同样的智商，在中国和美国不一样的创业环境下，得到的反馈不一样。最后你的行为，你的思考模式就会完全不一样。这就是我想说的，什么是个性化的环境，个性化的上下文。

上下文更多是一个历史的记录。

所以回到我之前讲的，在大模型时代，我是第一批站出来说要做大模型的，但可能也是第一批意识到这不是我的菜。然后，基本上没有全身心投入去做这件事，就是因为我不知道如何参与。

今年上半年时，我更觉得除了全世界那三四个巨头，其他公司都没有资格谈论模型，不要凑热闹，不要浪费你的生命。更不要浪费你的情绪在这里面。因为你根本就没有机会，那完全是在烧钱，而且事实上大模型本身这个东西，我觉得已经变得超级无趣，反正就是烧钱。我找不到切入点，我更不能理解绝大部分 AI 公司到底还有什么价值。

但是这一次，通过实践和重新审视，我觉得哪怕是高大上的 AGI，至少我自己觉得我好像又可以参与了。

所以，这就是 Agent 的 Planner 和 Executor 这个循环迭代的事情。如果你投入足够清晰，你能让智能产生智能，我认为你是可以参与整个 AGI 的过程的。

而大模型本身对你来说就是一个芯片一样。大家想象高通的芯片、苹果的手机，到上面的 TikTok。这是完全不一样的东西。最后反而是做 TikTok 的那家公司获得了最大的价值。

我发现，即使是雄心勃勃的 AGI 目标，也并非遥不可及。通过构建我所设想的递归 Agent 体系，所需资金可能并不庞大，更依赖于创新的智慧。我相信，只要拥有足够深入的思考和技术能力，即便不是行业巨头，也能参与到 AGI 的进程中。

出门问问的历程也印证了我的这些思考。我们自 2012 年起便成为中国首批 AI 公司，从语音助手起步，随后探索智能硬件（如 TicWatch、TicMirror）。虽然经历了市场竞争和技术不成熟的挑战，但我们始终走在最前沿。

2019 年后，我们转向软件，成为中国乃至全球首批 AIGC 软件公司之一。例如，魔音工坊曾为抖音等平台贡献了大量配音内容，我们还开发了奇妙元（数字人视频生成）等产品。

在中国这样的竞争环境中，一家科技公司就像一个不断迭代、自我修正的 Agent。

正如出门问问的「源代码」已与 2012 年初创时大相径庭，这是我们持续进化的体现。 

原文：The Block

编译/整理：Yuliya，PANews

在稳定币逐渐渗透全球经济、AI与区块链技术交汇的时代，一家极具争议与影响力的公司正在悄然构建其“无限资金裂缝”战略。The Block本期节目特邀Tether首席执行官Paolo Ardoino，分享Tether的链上布局思路、百亿美元的投资方向、对于AI与能源的系统性战略、甚至是建立开放式脑机接口系统的远期野心。PANews对本期对话进行了文字编译整理。

技术极客变身稳定币掌舵人，呼吁美国加强对USDT等监管保障

主持人：欢迎Paolo，能否向大家介绍一下你自己，以及你是如何走到Tether CEO这个位置的？

Paolo：我是个技术狂人，从小写代码到现在已经32年了。最初在Bitfinex担任高级开发人员，后来成为Bitfinex和Tether的CTO，直到2023年成为Tether的CEO。我的理念一直是打造那种即使面对最坏情境也能坚持下来的技术，而不是只适用于最理想环境的系统。

主持人：几年前Tether还面临许多质疑，现在却已成为全球最赚钱的公司之一，仅去年利润就达130亿美元。你如何看待过去这几年的转变？

Paolo：我们整个行业其实还处于早期阶段。Tether在2014年创立，提出了“稳定币”

这个概念，头十年几乎没人关心。但现在，2025年被称为“稳定币元年”，美国政府也在制定相应法规，这说明了一切。

这个过程并不轻松。我们从零开始构建一个全新行业，自然会与传统金融系统产生摩擦，也遭遇不少阻碍，尤其是来自银行体系。但我们团队从未退缩，一直坚信要为被主流金融排除在外的人们提供美元。

对我个人来说，这也是第一次真正踏入美国——40岁了才第一次。过去几年，像“Chokepoint 2.0”那样的监管行动对我们非常不利，但近期在国会山和行政机构的交流中，我能感觉到态度开始好转。

稳定币的全球影响力确实在与日俱增，尤其是在发展中国家，它的作用尤为突出。打个比方，美国的金融系统已经非常完善，效率达到90%，稳定币可以将其提升到95%。但在尼日利亚、阿根廷或土耳其这样的国家，金融效率可能只有10%到20%，如果加入稳定币，可能跃升到50%。所以对这些国家来说，稳定币的意义更为重大。

监管法规也应该考虑到这一点，并为像USDT这样的海外发行商提供适当的保障。USDT对美国来说是外国稳定币，但它的重要性丝毫不减，甚至对维护美元的全球地位和购买美国国债更为重要。

主持人：那你认为美国未来会推出自己的稳定币吗？

Paolo：即使美国推出自己的数字货币，私营部门发行的稳定币依然会扮演至关重要的角色。而USDT的成功恰恰说明，私营公司发行的稳定币可以对美国起到巨大帮助。我们通过美国本土机构如Cantor Fitzgerald持有大量美国国债，流程极其透明。美国可以严密监督我们，但又无需承担发行与管理的负担。

借USDT和XAUt改变高通胀国家民生，教育是长期战役

主持人：你曾分享过一个便利店用USDT标价的例子。能否讲讲USDT在高通胀国家如何改变人们的生活？你认为这会成为普遍现象吗？

Paolo：很遗憾，USDT的成功并不是因为我们做得多好，而是许多国家的经济太糟糕了。以土耳其为例，年通胀高达50%，过去几年里本币兑美元贬值80%；阿根廷更甚，本币几乎贬了90%以上，还多次违约。USDT为这些国家提供了避险渠道。

我们发现智能手机的普及和年轻人口的高比例是推动数字美元普及的关键因素。从2017年至2020年，年轻人成为最早学习加密货币的群体。2020年全球疫情爆发后，这些年轻人开始教他们的父母如何使用数字美元以应对经济困境。过去20年中，这些父母习惯于冒险在黑市购买现金美元，但疫情使这一行为更加危险且低效。年轻人通过在Discord等平台互相学习，再将知识传授给父母，帮助他们通过智能手机安全持有数字美元。

主持人： 你如何理解Tether在当前地缘政治格局中的角色，尤其是对“西方价值观”的扩展？

Paolo：在我看来，金钱就是终极社交网络，而Tether所推动的变革具有三重影响。

第一，我们在金融普惠方面所做的，比许多国际组织、NGO甚至慈善机构都更有效。这让我很震惊——如果一个小公司能做到他们几十年来未做到的事，那就说明他们真的该反思了。我们真正地把金融服务带给了全球数以亿计仍被排除在外的人。

第二，Tether正在扩大美元的全球使用范围，推动美元霸权。这不是夸张，我们在新兴市场建立了数百万个线下触点，从中美洲的便利店网络、电话充值点、报摊到非洲的乡村市场，我们与他们直接接触。这些分发渠道也可以用来进行金融教育，甚至销售其他产品。

第三，我们正在非洲建设自己的能源与金融基础设施。在这个电力覆盖率极低的大陆——14亿人口中有6亿人家中无电可用，我们打造了太阳能供电的金融服务亭。在这些小村落中，Tether的亭子提供可充电电池，每月只收3 USDT。居民通过这些亭子学习如何开设USDT和比特币钱包，进行储蓄与转账。我们已在非洲部署了500个此类亭子，拥有50万用户、1000万次电池更换记录。预计到2026年将扩大至1万个亭子，2030年扩展至10万个，届时将覆盖约3000万个非洲家庭。这不仅是金融分发，更是光明的分发。我们要点亮非洲大陆的中心，届时从太空中都能看到这张分布网络。

主持人：除了USDT，你们还有Tether Gold。在通胀剧烈的国家，是否可能看到“回归金本位”？你们为何推出Tether Gold？

Paolo： 我们做任何产品都从实用性出发。如果说法币是工具中质量最低的，那美元是法币中的最优解，其上是黄金，而顶层则是比特币。

比特币作为一种由数学规则控制的货币，其独特之处在于完全由算法和代码决定，而不受任何国家或个人的影响。相比之下，黄金是5000年来人类公认的货币，它不容易被人为操控，基本靠自然规律决定供应，不会像法定货币那样因通货膨胀而贬值。尽管未来可能因技术进步而增加黄金开采，但其供应的增长仍受自然法则限制，黄金的供应在未来只会缓慢增加，不可能在几年甚至十年内翻倍。

所以我们推出了Tether Gold，因为在比特币之外，这是我们能推出的最好的资产代币化产品。尤其是现在，金价三年翻两倍，是因为金砖国家正在筹备一种黄金支持的数字货币，并在非洲、南美等地区建设基础设施。这类货币既非人民币，也非卢布，仅仅是“黄金支持”，对这些新兴市场非常有吸引力。我们希望在他们之前提供替代方案。

主持人：人们真正关心的是什么？他们只是想要一个能转账付钱的工具，而不在乎底层的技术（比如区块链）吗？

Paolo：他们对区块链本身没兴趣。他们关注的只有一点——费用要低，几乎为零。

我们推荐了一些合作伙伴的数字钱包，并鼓励他们在这些钱包中保存USDT。但我们也发现一个问题：很多钱包都在向用户推销花式功能，比如把USDT用于投资某个币、参与质押、购买NFT等。这些行为对家庭储蓄是不利的。

所以我们决定，Tether要自己做一个面向这些市场、真正以储蓄为核心体验的钱包。我们正在打造一个开源SDK，叫做Wallet Development Kit（WDK），任何人都可以用它来开发钱包。这个钱包界面会非常简洁，只有两个账户：一个是USDT的日常账户，另一个是储蓄账户，可以用来存比特币，也可以连接去中心化收益协议。开发者可以选择添加新功能，但我们默认版本就是为了非洲用户而生的极简版。我们同时与Opera的MiniPay团队保持合作，也在寻找更多合作伙伴。

我们在全球做了最多的比特币教育工作，但在这些市场，我们常常遇到这样的反馈：“我懂了比特币，但我还是要USDT。”

这不是因为人们愚昧，而是他们没有时间或资源去深入理解比特币。很多“比特币极端主义者”忽略了这一点，他们以为全世界的人都有条件去研究加密货币，其实并非如此。

所以，我们要用他们熟悉的东西——比如USDT，先建立信任，再慢慢引导他们接触比特币。教育是一场长期战役，不能靠嘴说，得靠真干。Tether正是在实地投入大量资金与资源推进这一过程。

坚持生态中立，为用户提供最优链上路径

主持人：Tether大部分的链上流通都发生在Ethereum与Tron上。现在我们看到越来越多的“稳定币专属链”兴起，你如何看待这些新趋势？

Paolo：Tether从未也不会创建过自己的区块链，我认为重要的是不要蚕食我们合作伙伴的业务。应该有一个开放的市场和不同区块链之间的公平竞争。但问题是，像以太坊这样的区块链，交易费用非常高。我希望看到更多活动发生在那些用户体验更好、费用更低的链上。

因此，Tether计划在其新钱包和产品中进行实验，开发一种算法，允许用户设置通过USDT自动将部分资金桥接至“最低交易费”和“最快确认速度”的区块链。这一举措旨在为用户提供更加公平的生态系统，特别是帮助那些无法承受高额交易费用的用户。此外，该系统还将支持多链识别二维码功能，以促进区块链开发者对生态系统的责任感。

主持人：所以您的愿景是，Tether本身将对所有链保持完全的中立，用户甚至不需要知道他们的钱在哪条链上发送，它就能在多个区块链上无缝工作。你们会根据交易费等因素为他们选择最佳路径，是这样吗？

Paolo：是的。而且我认为甚至不是我们为他们选择。我们想要一个非常开放、透明、公开的算法，每个区块链都能看到。我不想当裁判，也不想被指责有偏见。只要算法是公开的，每个人都能看到，那么大家就应该满意。它会把交易路由到最便宜、最快的链上，仅此而已。

开启百亿美元投资棋局，以独立性换取长期战略主动权

主持人： 你们如何思考投资策略？决策者优先考虑的是什么？

Paolo：Tether 在过去两三年里赚了大约200多亿美元。其中不到5%分配给了股东。我们的想法是，应该将大部分资金保留在 Tether 的投资部门。正如你提到的，部分超额储备用于稳定币的超额抵押，但剩余的大约140亿美元或更多，现在通过不同方式进行投资。

一部分用于扩大我们的分销网络，比如在非洲和中南美，我们投资了大量终端节点和支付基础设施，目前我们持有的组合公司超过50到60家，涉及教育、手机、App发行等多个方向。我们并不只是分发数字美元，还可以分发Tether Gold，也可以分发教育内容、App等。这样我们就建立起了一个覆盖式的发行网络，进一步扩大USDT的货币基础。

第二部分是投资于数字分销网络，比如 Rumble。是一个拥有7000万用户的视频平台。一个有趣的事情是，Rumble的创作者在2023年到2024年间卖出了8.5亿美元的黄金。想象一下，如果Rumble推出一个支持比特币和Tether Gold的钱包，会有多大机会？所以我们希望能把这种数字基础设施和资产分发结合起来。

此外，我们还有更长期但非常稳定的投资。例如，我们投资了Adecoagro，这是南美最大的单一土地所有者，拥有分布在巴西、阿根廷和乌拉圭的大量农地，同时也从事奶制品、大米、生物乙醇等农产品的生产。我们认为土地在稀缺性上接近于比特币与黄金，虽然不可替代性较高，但依旧是非常稳健的长期资产。更重要的是，Adecoagro也在探索使用USDT等稳定币进行商品贸易。我们认为商品交易将成为USDT市值增长的最大推动力。我们正在与世界主要的大宗商品交易商谈判，他们都对用USDT进行原油、黄金等商品结算非常感兴趣，因为这样做更高效、更节省成本。

我们还投资于比特币挖矿和能源领域。Tether集团目前持有超过10万枚比特币，我们认为，既然有这么大的敞口，就必须为比特币网络的安全性出一份力。所以我们在比特币挖矿方面做了大量投资。虽然从纯经济角度看，如果有100万美元，用来买比特币可能比挖矿更划算，但我们投资挖矿是为了成为网络安全的一部分。到今年年底，Tether可能会成为全球最大的比特币矿工。

最后是AI领域，我们投资了Northern Data，这是一家领先的AI基础设施公司，拥有超过2.4万颗H100 GPU，并拥有自己的AI研发团队。我们也在开发一个叫做”CUAC”的P2P推理和联邦学习平台，它的灵感来自Isaac Asimov的短篇小说《最后的问题》，里面提出了一个终极问题：“熵是否可以被逆转？”这背后的哲学是，如果未来某一天我们想让AI回答这个问题，那么它必须成为宇宙结构的一部分，而不是一个被某个中心化公司控制的数据中心系统。

主持人： 这种不依赖外部资金的结构，几乎让Tether摆脱了所有IPO、股东利润压力，您提到这是一个“无限金钱的漏洞”，可以更具体讲讲这个逻辑吗？

Paolo：Tether的商业模式和稳定币结构，让我们可以长时间保持私营状态。我们不需要上市、不需要融资，也不需要对季度财报负责。这种独立性使我们可以进行极长周期的投入和思考。

例如我们投资了一家叫Blackrock Neurotech（即将改名）的公司，专注于脑机接口领域。我们相信未来15至30年内，大脑将成为新的智能终端，等同于今天的智能手机。

我们不想让这种技术被中心化平台垄断控制，所以我们正在构建一个开源的大脑操作系统。如果某天我真的需要把芯片植入大脑，我希望它是开源的，不受某家科技巨头摆布——我确实是个偏执的人，但这正是公平竞争的基础。

目前，这家公司已经有40多名患者在试用第一代脑机接口芯片，而新一代芯片的能力“令人疯狂”，我们对此非常兴奋。

主持人：Tether还投资了尤文图斯足球俱乐部。这是出于兴趣还是另有战略考量？

Paolo： 我和Giancarlo（另一位Tether高管）从小就是尤文图斯的铁杆球迷，所以这确实是一个“有感情的投资”。

但同时，我们也认为意大利的足球体系非常落后，几乎像一个官僚机器。足球俱乐部不该只是情怀，更该像企业一样运作，有利润、有管理、能买来更好的球员、改善传播系统、拓展球迷基础。

Tether可以帮助尤文图斯实现这些目标。我们有遍布全球的数字与实体分发网络，能将尤文的品牌推向全世界。此外，我们投资的很多技术公司也能为尤文带来助力。

所以，这项投资虽始于热爱，但我们也在逐步为它注入理性与战略。

不仅是稳定币，Tether的“四稳”哲学

Paolo：当有人问我“Tether是什么公司”时，我说“Tether是一家稳定公司”，它要为社会提供三种“稳定”：

1. 货币稳定：对于新兴市场来说，稳定币已经是一个巨大的跃迁；对发达市场来说，比特币可能更重要。

2. 通信稳定：这指的是言论自由。一个社会要稳定，公民必须能自由沟通。如果失去了对信息流的掌控，社会结构就会不稳。

3. 智能稳定：随着AI的发展，如果其被中心化控制，可能造成比现在货币或通信差距更严重的智能差距。比如，假如意大利政府高度依赖OpenAI的产品，而哪天美国和意大利外交破裂，那么意大利整个社会都会“变笨”。

我们还在非洲建立了去中心化的能源系统，有些人建议我们“盖核电站”，但我们认为最实际的做法是通过小型可再生能源节点进行分布式部署。

加上这一点，我们现在的愿景已经从“三稳”变成了“四稳”：稳定货币、稳定通信、稳定智能与稳定能源。只有这四者结合，社会才可能真正稳定。

主持人： 听起来你们做了很多公益性的事情。这是一种效仿“有效利他主义”的行为吗？或者说股东们都已经足够富有，所以可以做这些推动社会进步的事情吗？

Paolo：我不想被归类为“有效利他主义者”，大家都知道那个运动最后走向了什么。但我们确实认为，当公司积累了足够的资源之后，没必要从每一件事上都赚钱。

未来，每一个AI代理都会有一个钱包，而且应该是自托管的钱包。15 年后，我们将拥有一万亿个AI代理。它们不可能都连接到PayPal或摩根大通的服务器。我认为AI代理将使用稳定币和比特币进行交易。如果我们将一个自托管钱包植入每个AI代理，那么这些AI代理很有可能会选择USDT作为其主要货币之一。

这就是我在Token 2049演讲中提出的观点。Tether之所以幸运，是因为我们拥有三样东西：

• 技术能力： 我们不仅构建了全球使用最广泛的稳定币系统，还开发了像Holepunch这样的去中心化通信平台。我们的技术栈是高度自由、可扩展的。

• 哲学理念： 我们来自比特币世界，我们相信自由是最终目标。Tether 的最终目标是捍卫自由。

• 资本： 在这方面，我们拥有极大的自主权，不依赖风险投资。VC们一般只愿意投资能直接被控制和变现的产品，而Keet、Holepunch这些点对点产品天然无法被控制。因此，我们能用自己的资本去构建这些真正开放的系统。

Tether致力于保持独立性，避免成为负面力量，即使未来发生变化，也希望所创造的技术能够独立存在，这正是点对点技术的核心魅力。

作者：Coingecko

编译：Felix, PANews

流动性已成为衡量加密资产的关键指标，其不仅影响着交易的便利性，还影响波动性、滑点和机构吸引力。随着交易所提高上市标准和做市商提供基础深度，流动性标志着资产的成熟度和对大量资本的准备程度。

本报告探讨了主要中心化交易所的交易深度，重点关注窄幅的价格区间，以揭示推动市场波动所需的资本规模。本报告旨在当今快速发展的加密领域为普通交易者提供更清晰、更直观的流动性视图。

1.Binance 在所有深度水平的 BTC 流动性均实现领先，在 +/- 100 美元的波动范围内，双向（买卖双方）深度均约为 800 万美元，领先于 Bitget 和 OKX。

在研究期间，八家选定的交易所在 BTC 市场价格 +/- 100 美元的波动范围内，双向深度的中位数分别为 2000 万至 2500 万美元。几乎所有交易所的流动性都呈现出稳步上升的趋势，表明在各个深度层面上都具备流动性。

Binance 在这部分流动性中占比约 32%，其买单和卖单的深度均约为 800 万美元。其次是 Bitget，约为 460 万美元，OKX 约为 370 万美元。与此同时，HTX 和 Kraken 通常是 BTC 流动性最差的交易所。

在 +/- 10 美元的波动范围内，只有 Binance 在双向的流动性均超过 100 万美元。 Bybit、Bitget、OKX、HTX 和 Crypto.com 的流动性在 10 万美元至 50 万美元之间，而 Kraken 和 Coinbase 的流动性约为 10 万美元或更低。

2. 在 +/- 15 美元的范围内 Bitget 超越 Binance，成为 ETH 流动性领先者，不过在更广泛的价格区间内，Binance 占据主导地位。

ETH 的流动性深度中值为 1500 万至 1600 万美元，深度范围在 0.1% 的流动性区间 +/- 2 美元左右。在相同的 0.1% 范围内（BTC 为 +/- 100 美元），其流动性约为 BTC 的 60% 至 70%。

在 +/- 2 美元的范围内，Bitget 是 ETH 流动性最强的交易所，其次是 Binance 和 OKX。然而，超出该范围后，Bitget 的 ETH 流动性逐渐减弱。八家交易所的流动性在 +/- 2 美元的范围内相当健康。六个平台的流动性约为 100 万美元或以上，即使是最小平台（HTX）的流动性也达到 43 万美元。

在与市场价格相差 +/- 50 美元（约 2%）的较大区间内，Binance 仍提供更多的流动性，尽管其 ETH 的优势与 BTC 相比较小。Binance 的 ETH 流动性份额为 25%，而 BTC 的流动性份额为 32%。

3. XRP的流动性集中在 Bitget、Binance 和 Coinbase，其控制着约 67% 的份额；在流动性和交易量方面均落后于 SOL。

在 +/- 0.02 美元（约 1.0%）的深度范围内，XRP 在八家交易所的单边流动性约为 1500 万美元。

Bitget 在 +/- 0.006 美元（约 0.3%）的深度范围内占据主导地位，但随后优势迅速减弱。在+/- 0.02美元（约1.0%）的深度范围内，Binance 和 Coinbase 在流动性方面已经赶超。这三家交易所占据了该范围内所有流动性的近三分之二（约 67%）。

尽管 XRP 的市值远高于 SOL，但在+/- 2%深度范围内的八家交易所中，XRP 的累计流动性低于 SOL。这也反映在交易量统计数据中，在研究期间，SOL 的交易量几乎是 XRP 的两倍。

4. SOL的订单簿在 +/- 2% 的深度范围内持有 约 60% 的 ETH 流动性，在 +/- 1 美元的窄幅范围内显示出显著的深度。

在 +/- 1 美元（约 0.6%）的流动性范围内，SOL 在八家交易所的每一边都有约 2000 万美元的流动性，表明流动性总体良好。​

在这一区间，Bitget 占据约 32% 的流动性份额，紧随其后的是 Binance，约占 20%。只有 Kraken 在这一区间的单边深度不足 100 万美元，单边流动性仅约 48 万美元。

在 +/- 1 美元范围之外，Binance 再次彰显其流动性优势，并持续稳步上升，与市场价格的差距进一步拉大。在 +/- 2.5 美元（约 1.6%）的深度水平上，Crypto.com 的深度有了大幅跃升。然而，对于像 SOL 这样规模较小的币种来说，距离市场价格如此之远的流动性对普通交易者而言意义不大。此外，其他六家交易所的流动性在 +/- 1.5 美元的水平之后逐渐减少。

5. DOGE流动性在 +/- 2% 的范围内保持平衡，紧密围绕市场价格。

DOGE 的流动性状况与其他代币截然不同，或许是因为它是一个 meme 代币。​

在更多交易所中，接近市场价格的流动性明显更深。Bitget、Binance、OKX 和 Coinbase 在 +/- 0.001 美元（约 0.5%）的深度范围内流动性大致相当，单边流动性在 100 万至 170 万美元之间。

Binance、Coinbase、Bitget 和 Crypto.com 上狗狗币的流动性曲线相对较陡，表明各个深度水平的流动性保持一致。这可能表明存在做市商，但也表明交易者存在更多投机性的限价单/止损单。

在 +/- 2% 的深度水平下，狗狗币在所有八家交易所的累计单边流动性约为 1000 万到 1200 万美元，大约相当于 XRP 在相同深度水平下流动性的一半。考虑到 XRP 和狗狗币的市值相对规模，这一情况尤为健康。

作者：Chi Anh 和 Ryan Yoon

编译：深潮TechFlow

这篇由Tiger Research撰写的报告分析了为什么像Bybit、Binance和Coinbase这样的主要中心化交易所（CEX）正在进入DeFi领域，以及它们的战略。

摘要

战略差异化：Binance提供以零售为中心的链上服务，旨在降低Web3的进入门槛。Bybit推出了独立平台ByReal，以在链上提供CEX级别的流动性。Coinbase则采用双轨模式，目标是零售和机构用户。

CEX为何转向链上：随着早期代币越来越多地在去中心化交易所（DEX）上首发，中心化交易所因监管审核而面临上市延迟——失去了交易量和收入。链上服务使他们能够参与早期代币流动，并在不进行正式上市的情况下保留用户。

CeDeFi的未来：平台边界正在模糊。交易所代币正在从费用折扣工具演变为连接中心化和去中心化生态系统的核心资产。一些DeFi协议可能会被吸收到更大的CEX主导网络中，加速形成一个集成的混合市场。

1.不可错过的机会：CEX转向链上

Binance 最近的举措，Binance Alpha，成为市场的焦点。由 Binance 团队运营，Alpha 作为基于 DeFi 的上市平台，使零售用户能够比传统交易所渠道更快地访问早期代币。这大大提高了代币的可访问性和参与度，尤其是通过Alpha Points这样的机制，促进了对用户的定向空投。

然而，该模式并非没有争议。通过 Alpha 上市的几个代币在推出后不久价格急剧下跌，引发了对该计划结构和意图的争论。尽管评价不一，但有一个趋势是显而易见的：中心化交易所不再是 DeFi 生态系统的旁观者——它们现在是活跃的参与者。

这种转变不仅限于 Binance。其他主要平台也在转向链上。例如，Bybit最近宣布了ByReal，一个基于Solana的DeFi平台。Coinbase也透露计划将链上服务直接整合到其应用中。这些发展表明交易所行业正在进行更广泛的结构性转变。

关键问题是：为什么长期以来依靠稳定、能产生收入的商业模式的中心化交易所会进入本质上波动的 DeFi 市场？本报告分析了这一转变背后的战略理由，并审视推动这一演变的市场动态。

2.CEX进入DeFi的现状：他们到底在构建什么？

在分析中心化交易所进入DeFi领域的战略动机之前，首先要弄清楚他们实际上在构建什么。虽然这些努力通常被归为“CeDeFi”（中心化-去中心化金融）的广泛趋势，但在各个平台上的实施差异显著。

Bybit、Coinbase 和 Binance 各自采取了不同的方法——在架构、资产托管模式和用户体验方面存在差异。了解这些差异对于评估它们各自的战略至关重要。

2.1. Bybit的ByReal：通过独立DEX提供CEX级别的流动性

ByReal首次公告。来源：@byreal_io

6月14日，Bybit 宣布 ByReal 作为其交易所基础设施的链上扩展。主要目标很明确：在链上环境中复制中心化交易所级别的流动性。为此，Bybit采用了混合设计，将报价请求（RFQ）系统与集中流动性做市商（CLMM）模型相结合。

RFQ 机制允许用户在执行交易之前从多个经纪商请求报价，通过专业做市商实现价格优化。CLMM 模型将流动性集中在活跃交易价格范围内，提高了资本效率并减少滑点——这些都是在链上近似 CEX 交易体验的关键因素。

同时，ByReal 在用户层面保持去中心化。资产通过 Phantom 等 Web3 钱包自我托管，平台包括一个用于新项目发行的代币启动平台。它还通过其Revive Vault提供收益生成功能，包括 Solana 质押产品如 $bbSOL。

Bybit通过ByReal的战略意图是为可能不符合其主要交易所上市标准的早期代币创建一个平行流动性层，但这些代币可以在更开放、社区驱动的环境中蓬勃发展。虽然该模型在结构上与Binance Alpha类似，但ByReal通过将启动平台功能和收益产品整合到更全面的服务中而区别开来。

2.2. Coinbase：面向零售和机构用户的双轨战略

来源：Coinbase

在2025年的加密峰会上，Coinbase宣布计划将DeFi交易直接整合到其主应用中，而非通过独立钱包实现。这一战略的核心在于提供无缝的用户体验。通过在核心应用中启用DEX交易，用户可以在资产铸造的那一刻起访问并交易数千种代币，而无需离开Coinbase界面。

来源：Coinbase

尽管通过独立的Coinbase Wallet已经可以接入DeFi，但公司推出了一项关键的差异化功能：验证池（Verified Pools）。这些池仅对通过KYC（了解你的客户）验证的机构参与者开放，为具有监管义务的实体提供了一个安全、合规的环境。

最终，Coinbase形成了一种复杂的双轨战略：通过流畅、集成的链上访问服务零售用户，同时为机构用户提供一个受监管的、高保障的流动性场所。这使得公司能够覆盖两个用户群体，同时在用户体验和合规性之间保持平衡。

2.3 Binance Alpha：降低Web3门槛的零售导向策略

在三大交易所中，Binance Alpha 是最以零售为导向的产品。不同于其他注重去中心化的平台，Binance 更优先考虑使用的便利性。Alpha 可以直接通过 Binance 主应用中的一个标签访问，用户无需离开熟悉的界面即可进行交易。

尽管所有交易都在链上处理，用户通过其现有的 Binance 账户与 Alpha 交互，无需单独设置钱包或管理助记词，大大降低了 Web3 新手的进入门槛。

尽管三大平台都在向 CeDeFi 模式靠拢，但它们的路径差异显著。Bybit 通过完全去中心化的架构和高级流动性机制，面向 DeFi 原生用户；Coinbase 采用双轨战略，通过差异化的基础设施同时服务零售和机构客户；而 Binance 则专注于通过简化 Web3 复杂性推动大众普及。

每家交易所在资产托管、产品策划和集成深度上都在探索各自的权衡，共同塑造了这一不断演进的CeDeFi生态系统的多样化切入点。

3.中心化交易所（CEX）转向DeFi的战略驱动因素

3.1 抢占早期代币机会，规避上市风险

第一个原因很直接：CEX希望优先接触热门代币，但它们无法以足够快的速度将这些代币上线。

大多数新代币现在直接在去中心化交易所（DEX）上发行，在那里无需许可的上市机制和广泛传播的关注度推动了快速的交易量增长。然而，由于法律审查、风险管控或区域合规性等限制，即使CEX明确看到用户需求，也往往无法立即上线这些代币。

这种延迟带来了真实的机会成本。交易量流向了像 Uniswap 这样的去中心化平台，CEX 失去了上市费用收入。而更重要的是，用户开始将代币发现和创新与 DEX 联系在一起，而非 CEX 。

通过推出自己的链上产品，CEX创造了一个折中的解决方案。像 ByReal 和 Binance Alpha 这样的平台充当了半沙盒化的场所：代币可以在不经过正式上市渠道的情况下进行交易，但仍然处于受控且品牌安全的环境中。这使得交易所能够在早期通过兑换费用或代币发行机制变现用户活动，同时保持法律上的距离。交易所提供了访问渠道，但不直接托管或背书这些资产。

这种结构为CEX提供了一条参与代币发现的途径，同时避免了触发监管责任。他们既能捕获流动性，创造收入，又能将活动引导回自己的生态系统——同时等待正式的上市审查流程跟上。

3.2 将用户留在链上，避免流失

第二个驱动因素源于用户行为。尽管 DeFi 在代币创新和资本效率方面处于领先地位，但主流用户仍然难以轻松访问。大多数用户不愿手动跨链转移资产、管理钱包、批准智能合约，或支付难以预测的 Gas 费用。尽管存在这些障碍，最具吸引力的机会（如新代币上线交易、收益策略）却越来越多地发生在链上。

CEX（中心化交易所）识别到了这一差距，并通过将 DeFi 访问直接嵌入其平台来作出回应。上述提到的所有 CEX 集成都允许用户通过熟悉的 CEX 界面与链上流动性交互。在许多情况下，交易所完全抽象掉了钱包管理和 Gas 成本，使用户能够像使用 Web2 应用一样轻松地访问 DeFi。

这种方法实现了两个目标。首先，它防止了用户流失。那些可能会转向 DEX（去中心化交易所）的交易者，现在即便使用 DeFi 产品也可以留在 CEX 生态系统中。其次，它增强了平台的防御能力。通过掌控访问层，甚至逐步掌握流动性层，CEX 构建了超越现货交易的网络效应。

随着时间推移，这种方式将转化为平台的用户锁定效应。当用户变得更加成熟时，许多人会寻求跨链路由、收益产品和交易策略。如果 CEX 拥有自己的 DEX 基础设施、Launchpad 层，甚至专属链（如 Coinbase 的 Base），就能确保用户、开发者和流动性都牢牢绑定在其生态系统内。用户活动会被追踪、变现并循环利用，而不会流向第三方协议。

实际上，链上化使CEX能够控制用户资金的完整生命周期：从法币入金，到 DeFi 探索，再到最终的代币上市和退出——一切都在一个统一且能带来收入的体系中完成。

4.CeDeFi 的未来之路

大型中心化交易所（CEX）向链上扩展，标志着加密行业演变过程中的一个重要拐点。CEX 不再将 DeFi 视为外部现象，而是开始构建自己的基础设施，或者至少确保直接接入用户层的入口。

4.1 模糊界限：全新交易范式的崛起

随着 CEX 集成链上服务，从用户的角度来看，“交易所”和“协议”之间的界限正变得越来越模糊。一位使用 Bybit 交易链上代币的用户可能根本不会意识到自己是在与去中心化协议还是中心化界面交互。这种融合可能会显著重塑整个行业的流动性架构、产品设计和用户流程。

机构行为也将成为关键观察点，但短期内全面的资本涌入不太可能发生。机构仍然保持谨慎，主要是因为一些风险尚未得到解决：监管的不确定性、智能合约漏洞、代币价格操纵以及不透明的治理机制。

交易所推出链上服务并不能消除这些结构性风险。事实上，一些机构可能会将交易所中介化的 DeFi 访问视为一种新的中介风险层。现实来看，早期的尝试可能主要来自对冲基金和自营交易公司，这些机构会部署小规模资本进行实验。而更为保守的参与者，如养老基金或保险公司，预计在未来几年内仍将保持观望态度。即便他们参与，也可能采取极其谨慎的分配方式——通常不会超过其投资组合的 1-3%。

在这样的背景下，关于“数十亿美元资本流入”的预测显得过于乐观。更现实的前景是以数亿美元为单位的逐步测试。然而，即便是这些适度的资金流入，也可能在一定程度上增强市场深度并缓解波动性。

4.2 交易所代币的演变角色

随着交易所不断扩展其链上服务，本地交易所代币的功能也将随之演变。持有一定数量的这些代币可能为用户带来链上手续费折扣，或通过质押和流动性激励解锁收益机会。这些变化可能为交易所代币引入新的实用性，同时也带来新的波动性。

目前，Binance 是唯一一家为其本地代币（BNB）提供明确且持续实用性的主要平台，BNB 在多个服务中发挥着积极作用。而大多数其他交易所代币的功能仍然局限于基本的手续费折扣。

随着 CeDeFi 基础设施的成熟，这种现状将发生改变。交易所在运营集成的链上和链下平台时，其本地代币将成为连接这两个领域的纽带。用户可能需要持有交易所代币才能参与质押、Launchpool（启动池），或优先获得新上线项目的早期访问机会——无论是中心化还是去中心化的项目。

这种功能扩展使交易所代币超越了单纯的工具资产，它们将成为垂直整合生态系统中的核心资产。已有代币的交易所可能会显著增强其代币的实用性，而尚未发行代币的交易所可能会考虑推出新代币，以支持与 DeFi 相关的服务。尤其是那些开发自有区块链或差异化 DeFi 层的平台，这种可能性更大。

简而言之，交易所代币正从简单的手续费工具演变为战略性资产，它们在用户留存、协议集成以及跨平台资本流动中将扮演关键角色。

4.3 融合进行时：全新竞争格局

CEX 推动链上服务的扩展不仅仅是一种防御性策略，它体现了对加密生态系统未来的积极押注。交易所不再将 DeFi 视为威胁，而是将其视为一个可以整合甚至吸收的邻近领域。

最可能的情景是融合。主要交易所将越来越多地运营半去中心化网络，而独立的 DeFi 协议可能会发现自己依赖于这些不断壮大的生态系统，甚至被整合其中。最终可能导致权力和流动性的重新分配，CEX 主导的平台将成为 DeFi 活动的引力中心。

这一趋势可能促成一个更加统一的市场结构，在中心化和去中心化环境之间实现流动性的自由流转。用户将能够根据自己的偏好选择信任度、透明度和便利性的组合。竞争格局正在发生变化，而 Bybit 推出的 ByReal 或许正是这种混合未来逐渐成形的早期信号。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据金十数据报道，奇安信在互动平台表示，公司近期中标港交所IT基础设施安全评估项目，包括攻防能力、威胁情报能力等。在客户覆盖方面，公司已为包括监管机构和国内各大证券交易所提供了安全产品及服务。公司深度服务金融行业，未来，公司将持续关注并积极把握RWA数字资产安全领域的发展机遇。

撰文：Thejaswini

编译：白话区块链

亲爱的中本聪，

自从您在 15 年前从数字世界中消失，留下了金融界最大的谜团：数十万、或许超过百万的比特币，至今未被触动、未被使用。

这些比特币价值连城，被许多人认为是世界上最大的无人认领的数字遗产。

我写这封信，不是为了询问您是谁或去了哪里。我写信是因为您的比特币即将成为数字「复活」的终极测试案例，而结局可能并非您所愿。

数字墓地的邻居们

中本聪，您并非加密货币「来世」中的唯一一人。保守估计，有 300 万至 400 万比特币已永久陷入数字坟墓。遗忘的密钥、损坏的硬盘、以及那些将秘密带入真正坟墓的逝者。

詹姆斯·豪威尔斯 (James Howells) 花了十年时间在威尔士的 11 万吨垃圾中寻找他的 8000 枚比特币。斯特凡·托马斯 (Stefan Thomas) 只剩两次密码尝试机会，否则将永远失去 7002 枚比特币的访问权限。

还有硬件墓地。硬盘崩溃，U 盘丢失，电脑被丢弃。2017 年的 Parity 钱包漏洞意外冻结了超过 50 万 ETH，展示了软件错误如何瞬间创造数字陵墓。Mt.Gox 交易平台的崩溃让 85 万比特币至今仍被债权人争夺，这是历史上最著名的交易平台失窃事件。

但您的约 100 万枚比特币远超所有这些。这是自比特币诞生之初便被冻结的终极数字陵墓。

其他人因疏忽或灾难丢失了他们的比特币，而您选择了让它们沉睡。您每一天不移动它们，世界就在争论您是已经去世、被拘禁，还是在暗中观察您的创造。

量子盗墓者即将来袭

中本聪，我得告诉您一件可能让您不安的事：您的比特币正处于危险之中。

量子计算机可能在几年内，甚至更早，就能破解它们。专家估计，25% 的比特币——超过 400 万枚——存储在量子易受攻击的地址中。您的比特币是最暴露的之一。

比特币的创造者可能成为量子计算在加密货币领域最引人注目的受害者之一。

在您保持沉默的同时，比特币开发社区正在争分夺秒地构建量子防御。BIP-360 提出了量子抗性地址。团队正在探索重新激活 OP_CAT 和整合 STARK 技术。他们在为您的创造打造所需的盔甲。然而，截至 2025 年 6 月，尚无广泛采用的量子抗性地址的正式 BIP 提案。

如果量子计算机破解了您的地址，比特币社区将无能为力，您对此心知肚明。没有紧急按钮，没有管理员密钥，无法冻结或销毁比特币。您的比特币将一直处于量子易受攻击的状态，直到您将它们转移到安全地址，或者量子计算机替您「转移」它们。

现代继承技术本可以防止大多数比特币丢失，但它们无法复活已有的数字「尸体」。像 Sarcophagus 这样的平台提供「死人开关」，可将钱包信息释放给受益人。Casa 提供多重签名继承规划。

但这些解决方案需要提前计划。它们无法追溯性地恢复已经丢失的比特币。对于那些已经在数字坟墓中的数百万枚比特币，继承技术无法提供救赎。

您的情况独特。您的比特币并非严格意义上的丢失，只是处于休眠状态。如果您还活着并且有权限，您随时可以移动它们。这种不确定性使您的比特币成为存在中最具心理意义的资产。

法律挖掘尝试?

法院在面对加密技术的终局性时大多无能为力。詹姆斯·豪威尔斯对纽波特市议会的 6 亿英镑索赔被驳回。斯特凡·托马斯无法强迫任何人破解他的 IronKey 加密。

法律承认比特币为财产，但没有全世界没有密钥的财产等于无法访问的财产。法院可以下达许多命令，但无法命令数学屈服。

然而，您的案例不同。如果有人声称是您或您的继承人，他们需要通过移动您的比特币来证明身份。这是终极身份验证。

经济地震

中本聪，您的休眠比特币不仅仅是数字考古学。

丢失的比特币创造了人为的稀缺性。您约 100 万枚比特币，加上其他永久丢失的数百万枚，实际上使比特币的供应量低于 2100 万。这种稀缺性支撑了剩余比特币的更高价格。

如果您的比特币突然回到流通——通过量子恢复、法律程序，或您本人的回归——将引发巨大的供应冲击。

是的，移动您的比特币在技术上不会增加供应量，它们早已存在于账本上。但移动沉睡 15 年的比特币将引发巨大的心理和市场震荡。

比特币的稀缺性叙事部分依赖于「丢失的比特币将永远丢失」的假设。您的「复活」将从根本上改变投资者对比特币长期价值的看法。

尽管有各种「复活」途径，最可能的结果是您的比特币将保持原状：可见于区块链，但永远不动。

无论是因为您的选择、去世，还是失去了访问权限，您的比特币已成为比特币最有力的象征。它们代表了加密承诺的永恒性和数字身份的神秘性。

移动它们会解答社区可能不愿知道的答案。保持休眠则保留了使比特币超越普通支付系统的神话色彩。

您的抉择，中本聪

所以，我想问：您打算怎么办?

如果您还活着并且在观察，您可能还有五年时间，直到量子计算机成为现实威胁。您可以将比特币转移到量子抗性地址，证明您仍然活跃，而无需暴露身份。

如果您已不在人世，您的比特币将面临不确定的命运。量子盗贼、社区销毁，或永恒休眠——这些都不是您的选择。

如果「中本聪」从来不是一个人，而是一个集体或机构，那么这些比特币或许本就意在永久不可触及——这是比特币通缩属性的终极展示。

比特币社区在讨论是销毁您的比特币还是保护它们，但没有您的意图，他们无法决定。您是一个拥有数字财产权的个体，还是一个资产已成为公共财产的化名?

您的比特币是比特币最大的治理考验。不是因为它们易受量子攻击，这个问题可以解决。而是因为您的神秘缺席迫使社区决定比特币对缺席创造者的责任，以及真正的去中心化是否意味着让数学自行其是，即使这涉及到您的财富。

量子计算机即将来临。盗墓者正在准备。社区在观望。

在 15 年的沉默之后，也许是时候说些什么了。

原文来源：Cryptoslate

编译：区块链骑士

根据 6 月 26 日发布的一份联合报告，风险建模公司 Gauntlet、分析提供商 RWA.xyz 以及 RedStone 预测，到 2034 年，链上 RWA 市场规模可能高达 30 万亿美元。

研究显示，不含稳定币的通证化现实资产规模已从 2022 年的约 50 亿美元，增长至 2025 年 6 月的 240 亿美元以上，年增长率达 85%，成为 Crypto 领域中仅次于美元挂钩通证的增长最快板块。

据研究报告中嵌入的 rwa.xyz 仪表板显示，私人信贷以 140 亿美元的未偿规模主导市场，而通证化美国国债工具贡献了约 75 亿美元。

该报告对多种采用曲线进行了建模，并得出结论：若在 2030 年至 2034 年期间能够占据全球证券和另类资产 10% 至 30% 的份额，链上市场规模将更接近 16 万亿至 30 万亿美元这一区间。

报告指出，贝莱德、摩根大通、富兰克林邓普顿和阿波罗如今已在公共区块链上发行规模化的基金，这表明通证化在不到两年的时间里已从概念验证阶段发展到实际部署阶段。

在 Morpho 和 Kamino 平台上，收益型国债通证、可重置份额类别以及杠杆式私人信贷循环展示了 DeFi 基础设施如何为传统流动性较差的金融工具创造新的分销渠道和流动性场所。

RedStone 认为，精准定价依赖于融合资产净值快照、监管认证与流动性折扣的预言机架构，这一框架与 DeFi 中常见的实时现货数据源有所不同。

Gauntlet 的模型表明，一旦通证化贷款发放达到全球 3 万亿美元市场的 5%，链上私人信贷规模可能超过 2500 亿美元。

相比之下，若资产管理公司将短期资金中的 2% 分配到区块链基础设施上，国债票据通证的规模可能超过 1 万亿美元。

报告作者预测，可编程合规层（如 Securitize 的 sToken）以及美国、欧洲和亚洲监管清晰度的不断提高，将使养老基金和保险公司能够直接配置通证化产品，从而将可触达的客户群体从 Crypto 原生资本扩展到更广泛的范围。

RedStone 计划每季度更新一次市场规模追踪器，并添加链上 RWA 指数的实时预言机指标。与此同时，Gauntlet 将发布与私人信贷池相关的杠杆式金库的风险参数调整。

该联盟将于 7 月 1 日在戛纳举行的 RWA 峰会上举办进一步简报会，届时将公布详细的资金流入数据以及其 30 万亿美元上限模型所依据的方法论。

报告指出，目前 240 亿美元的规模仅占传统资产 400 万亿美元规模的约 0.006%，但报告认为，机构发行速度和可编程结算优势足以证明未来九年内 30 万亿美元的情景是合理的。

撰文：李笑寅，华尔街见闻

高盛顶级宏观交易员抛出重磅观点，称「跟趋势」的策略不管用了，要学会实时解读「宏观拐点」。

近日，高盛资深宏观交易员 Paolo Schiavone 表示，市场已从 4 月的危机阶段转入对美联储始降息的「响应阶段」，这种宏观背景正推动风险资产显著上行重估，他认为市场的核心驱动力已不再是趋势、估值或单纯的流动性，而是对宏观环境转变的敏锐洞察。

他表示，特别是当投资者定位仍偏防御时，市场「最痛苦的路径」将是向上逼空，标普 500 指数有望触及 6400-6700 点的「金发姑娘」区间。

这位高盛交易员指出，系统性宏观策略的主导地位正在消退，管理资产规模较峰值下降约三分之一。市场行为变得更加依赖主观判断和仓位配置，而非程序化趋势跟踪。

根据 Schiavone 的说法，随着 2025 年深入，市场正摆脱旧有剧本，迈入一个由政策转向、事件驱动和心理博弈主导的新时代。

宏观环境转向：从危机到反应阶段

自 2021-2022 年系统性宏观基金的辉煌表现以来，市场格局已发生深刻变化。

Schiavone 指出，4 月标志着危机阶段，伴随经济放缓和资产类别的脆弱性，而当前已进入「反应阶段」。全球央行政策转向加速，美联储从 2024 年的「观望」姿态转向适应性调整，市场预计 9 月降息近乎确定，7 月降息也在讨论之列。

随之而来的是金融条件显著宽松，表现为长端收益率下降、信用利差收紧、美元走软以及实际工资动态改善。

Schiavone 表示，这种背景支撑了风险资产的上行重估，股市逼近历史高点，波动率压缩，高收益债券和投机性板块（如生物科技、人工智能滞后者等）显现活力。

尽管住房和部分劳动力数据偏软，但宽松的金融条件暂时压倒了这些逆风。

市场信号转变：从趋势跟随到情境解读

过去量化宽松（QE）时代，流动性压倒基本面，趋势跟随策略为王，价格走势几乎能解释一切。

然而，Schiavone 强调，当前流动性已不再是唯一主导力量，财政政策、地缘政治及美联储反应机制重新成为核心驱动因素。市场叙事变化迅速，价格走势更具欺骗性，交易员需从自动化转向实时解读宏观拐点。

市场心理的变化也体现在对牛熊的重新定义。

传统上，牛市和熊市以价格涨跌 20% 为界，但现在更应关注市场反应函数：好消息推升市场、坏消息被忽视时，行情为牛市；反之则为熊市。当前价格信号显示牛市基调，但需结合情境而非单纯动量解读。

这种心理转变对投资者构成新挑战——过去依赖技术信号和波动率过滤的交易员，如今必须适应事件驱动的宏观市场。

Schiavone 警告，最大的回报可能不来自顺畅的趋势，而是来自提早捕捉央行立场变化、通胀拐点或消费者信心的转折。

最明智的投资不是确定性，而是未来

在这一新环境下，Schiavone 指出，系统性宏观基金的影响力减弱。

据估算，其资本较峰值下降约三分之一，不再主导市场流向。取而代之的是政策与叙事的互动，以及仓位与意外事件的博弈。

他将英国、人工智能、中国、生物科技、巴西雷亚尔及比特币列为投资「象群（Elephants）」，并特别押注比特币等类似的技术，认为其代表了新时代的深刻表达。

人工智能相关领域也展现强劲势头，据 Schiavone 测算，美国超大规模数据中心运营商的总资本支出在 2022-2024 财年约达到 4770 亿美元，预计在 2025-2027 财年增至 1.15 万亿美元，凸显对未来技术的坚定信心。

对投资者而言，当前的牛市行情并非源于亢奋，而是出于对宽松政策的「宽慰」。

Schiavone 强调，在这个由信念塑造、想象力加速、并因反复货币干预而不稳定的时代里，最明智的投资不是确定性（债券），而是塑造未来的力量。

撰文：1912212.eth，Foresight News

6 月 27 日，Celestia 创始人卖币为持久战做准备的丑闻风波暂时平息，又一项目方被爆出丑闻。Glue 创始人 Ogle 发推公开指控跨链桥协议 Across 团队涉嫌操控 DAO 投票，并挪用高达 2300 万美元的资金。这一指控不仅引发了社区的广泛关注，也将 DAO 治理机制的透明性与安全性问题再次推至风口浪尖。

Across 到底是什么协议？该项目团队又如何操控投票达成挪用资金的目的？

前 UMA 团队再创业

Across 是跨链桥协议，旨在通过高效的跨链互操作性实现资产在不同区块链之间的无缝转移。早在 2022 年年末，即获得 Hack VC 等投资的 1000 万美元融资，2025 年 3 月，Across Protocol 又宣布在一轮代币销售中筹集 4100 万美元，由 Paradigm 领投，Bain Capital Crypto、Coinbase Ventures、Multicoin Capital 以及天使投资人 Sina Habinian 参投，投资者阵容相当豪华。

其创始人 John Shutt 此前曾担任 UMA 的高级工程师，另一联合创始人 Hart Lambur 同时也是 UMA 以及 Risk Labs 的创始人。Risk Labs 则是此前名噪一时的合成资产协议 UMA 的开发机构。

自 2023 年年中以来，其代币 ACX 从底部 0.05 美元，一路上涨至 1.8 美元附近，涨幅近 36 倍。不过，从去年年末开始，在大行情负面影响下，ACX 则出现快速下跌，目前已跌至 0.14 美元附近，短短半年时间跌幅则超过 10 倍。

Across 的治理模式依赖于 DAO，允许持有治理代币的用户参与提案投票，决定协议的资金分配和开发方向。然而，DAO 治理的去中心化特性在实践中常常面临「中心化操控」的质疑，而这正是 Ogle 指控的核心。

操控投票与资金挪用

Ogle 在长文中详细阐述了对 Across 团队的指控。他声称，Across 团队通过不透明的手段操控 DAO 投票，绕过了社区的正常治理流程，将 2300 万美元的资金转移至不明账户。以下是 Ogle 指控的几个关键点：

投票操控：Ogle 指出 Across 团队利用其持有的巨额治理代币主导了 DAO 提案的投票结果。团队通过多个关联钱包集中投票，制造了社区支持的假象，实际违背了 DAO 去中心化的初衷。这种行为与此前 Compound DAO 和 Jupiter DAO 等项目中出现的「治理攻击」如出一辙。

资金挪用：Ogle 进一步指控，Across 团队通过操控通过的提案，将 2300 万美元的 DAO 资金转移至不受社区监督的账户。他质疑这些资金的去向，称没有公开的审计记录或透明的用途说明，涉嫌 rug pull 挪用。

缺乏透明性：Ogle 还批评 Across 团队在治理过程中缺乏公开沟通。例如，提案内容未充分披露，投票过程未提供实时链上数据，社区成员难以验证结果的合法性。他呼吁 Across 公开资金流向，并接受独立第三方审计。

此外，Ogle 还具体剖析了详细过程。2023 年 10 月，跨链协议项目负责人 Kevin Chan 向 DAO 提交了一份公开提案，提议将 1 亿枚 ACX 代币（目前约合 1500 万美元）从 DAO 转移至 Risk Labs——跨链协议创始人的私人营利性公司。

链上分析显示，该提案实际上是由 Kevin 及其团队秘密推动的。虽然 Kevin 使用他的公开地址「KevinChan.Lens」提出了拨款提案，但他却通过另一个钱包「maxodds.eth」秘密投下了大量「赞成」票。Risk Labs 团队的几位成员似乎共同投票通过了这笔巨额拨款。另一名团队成员 Reinis FRP 也使用多个秘密钱包中的数百万枚 ACX 代币对该提案投了「赞成」票。而整个提案中第二大投票钱包（占总票数的近 14%）最初是由 Hart Lambur 资助的

不到一年后，在第一次投票未产生任何后果的情况下，该团队又回来索要更多资金。这一次，他们向 DAO 请求「追溯性资助」5000 万枚 ACX，约合 750 万美元。同样，Kevin 的秘密钱包承担了大部分投票工作：「maxodds.eth」及其资助的一个新钱包贡献了 44% 的「赞成」票。

Ogle 在评论这一行为时表示不满，「在任何其他行业——无论是上市公司、非营利组织、政府机构还是其他任何机构——都有严格的规则禁止所谓的「自我交易」，以及其他规定我们应如何行事以防止其他违反职责的行为。」

部分社区成员支持他的观点，认为 DAO 治理的现状令人担忧；另一些人则质疑 Ogle 的动机，怀疑其指控是否意在为 Glue 的竞争策略造势。

Across 联创 Hart Lambur 则发文否认 Glue 创始人提出的挪用资金和操控投票指控。针对「私自提取 2300 万美元用于个人利益」指控，Hart 称 Risk Labs 是一家非营利基金会，受开曼法律约束，资金用于协议开发，Hart 自己年薪仅 10 万美元，且未领取代币奖励。资金使用符合 DAO 惯例，已推动 Across v3 和 v4 开发。

针对「治理过程被内部人员操控」指控，Hart 表示团队成员可自由使用自己购买的代币投票，Kevin 的钱包（maxodds.eth）是公开的，Reinis 的投票也合法，提案无反对票通过，过程透明。

DAO 治理痼疾难根治

Ogle 的指控并非孤立事件，而是 DAO 治理长期存在问题的缩影。DAO（Decentralized Autonomous Organization）作为区块链技术的创新产物，旨在通过智能合约和代币投票实现去中心化决策。

然而，实践中的 DAO 治理常常偏离理想，暴露出以下问题：

• 权力集中化：尽管 DAO 以去中心化为目标，但代币分配的不平等往往导致少数「巨鲸」控制投票结果。例如，Jupiter DAO 的成员曾抱怨团队通过持有大量代币操控治理，削弱了社区的声音。类似地，Compound DAO 的「Golden Boys」事件也暴露了少数代币持有者通过提案挪用 2400 万美元的漏洞。

• 投票透明性不足：许多 DAO 的投票过程缺乏链上可验证的透明性，社区成员难以追踪代币的实际投票行为。研究显示，当前 DAO 治理协议普遍无法保障选票的长期隐私性，投票记录甚至可能在投票结束后公开，增加了操控和胁迫的风险。

• 资金安全隐患：DAO 国库通常持有巨额资金，成为黑客和内部攻击者的目标。2016 年的 The DAO 黑客事件是经典案例，攻击者利用智能合约漏洞窃取了价值 5000 万美元的以太坊，迫使以太坊社区进行硬分叉。近年来，类似 Beanstalk DAO 的闪电贷攻击也表明，治理漏洞可能导致国库资金被瞬间清空。

• 法律与责任模糊：DAO 的去中心化特性使其法律地位模糊，成员可能面临意想不到的法律责任。例如，2023 年 Sarcuni v. bZx DAO 案中，美国法院裁定 DAO 成员可能被视为普通合伙人，需对协议的损失承担连带责任。这为 DAO 的合法性与合规性敲响了警钟。

基于目前 DAO 的难解之症，Ogle 悲观的认为「几乎所有加密货币领域的 DAO 都是彻头彻尾的骗局，或者至少是伪装。我认为加密货币领域投资者面临的内部人士威胁远大于外部人士（如黑客等）的威胁」。

小结

面对 DAO 治理的困境，行业需要从技术、机制和文化三个层面寻求改进。技术层面可开发更安全的智能合约和投票协议。例如，采用零知识证明（ZKP）技术可保护投票隐私，同时保持链上可验证性；多重签名和时间锁机制可降低国库资金被盗风险。机制层面可优化代币分配和投票权重设计，避免「巨鲸」主导。例如，引入二次方投票（Quadratic Voting）或声誉系统，赋予活跃社区成员更多话语权。此外，强制要求提案和资金流向接受独立审计可提升透明度。

Ogle 对 Across 的指控是区块链治理生态的一次警钟。DAO 作为去中心化的理想载体，承载着社区对公平与透明的期待，但其发展仍面临诸多挑战。行业应以此次事件为契机，加速治理机制的迭代与完善。

撰文：Jaleel 加六，BlockBeats

美国总统的任期只有两届，因此人们常说，总统的第二任期，主线往往不是「施政」，而是「赚钱」。

6 月 23 日，是特朗普开启第二个任期的第 154 天。他用 1.14 亿美元的现金，在贷款到期前的第 13 天，一口气还清了自己商业帝国中最棘手的一笔债务。

这 1.14 亿美元，相当于美国总统整整 400 年的薪水。按照流传最广的算法——「一个登机箱最多装 100 万美元的百元钞票」来算，至少需要 114 个登机箱才能将这笔钱打包装车。

而这笔贷款，正是来自他名下那栋著名的曼哈顿摩天大楼——华尔街 40 号，也被称为特朗普大楼（The Trump Building）。

华尔街 40 号，也被称为特朗普大楼

影子银行，特朗普的债主

「当特朗普需要贷款时，他通常会拨通 Ladder Capital 的电话」，有知情人曾经这么爆料。

2015 年，由于一笔向 Capital One 借来的 500 万美元贷款即将到期，特朗普决定为华尔街 40 号进行再融资。这一次，他没有再找老牌银行，而是转向了 Ladder Capital——一家规模不大、名气也不大的影子银行。

经过评估后，Ladder 很快同意出手，为这栋大楼发放了 1.6 亿美元的商业抵押贷款，利率低至 3.67%。不到几周，这笔债务就被迅速打包、分割成四张票据，并与其他数十处房产一起售卖给投资者，流入次级金融市场。

Ladder Capital 与特朗普大楼的债务票据

这对特朗普来说，是一笔雪中送炭的贷款。

事实上，自上世纪 90 年代初金融危机以来，花旗、摩根大通等大型银行几乎都不愿再与特朗普打交道。当年，特朗普因连番投资失败濒临破产，广场酒店、特朗普航空等资产被银行接管，几家大行在止损中损失惨重。德意志银行曾是最后一个愿意为他撑伞的金融巨头，但在 2008 年因芝加哥项目延期还款争议，双方一度对簿公堂。此后，即便德银在 2014 年曾再为其华盛顿项目发放贷款，关系也远未恢复如初。

而 Ladder Capital 不仅同意借款，还给了他极低的借款利率。一般情况下，美国商业地产贷款利率都在 5.5% 至 10% 之间徘徊，办公类资产会更高一些。在很长一段时间里，Ladder Capital 和德意志银行是美国总统最大的债权人，德意志银行给特朗普集团的利率在 5%-7% 之间，可见相比之下 Ladder Capital 给出的 3.67% 利率是极低的。

事出反常，必有妖。

据爆料，Ladder Capital 与特朗普之间的关系远不止表面的「债主与借款人」那么简单。这家公司的发起团队高管 Jack Weisselberg，正是特朗普集团首席财务官 Allen Weisselberg 的儿子。这层人脉，让特朗普即便在主流华尔街银行集体避嫌之际，仍然能拿到数亿美元的资金，而且利率极低。

作为一家房地产投资信托基金（REIT），Ladder 的业务核心，就是为传统银行不敢碰的高风险项目提供融资。他们不依赖储户存款，而是通过资产证券化，将贷款迅速打包卖出，以此来换取流动性和收益。在特朗普 2017 年的财务披露中，Ladder Capital 持有与其至少四处地产的债权，包括第五大道上的特朗普大厦，债务总额超过 2.8 亿美元。

在与主流金融体系渐行渐远的同时，特朗普逐步依赖于像 Ladder 这样的影子银行体系。而这种关系，也揭示了纽约影子银行行业的兴盛。

影子银行，指的是一类不受常规银行监管的金融机构，包括对冲基金、私募、货币市场基金和 REITs。他们发放贷款、开展融资，但并不需要承担与商业银行相同的监管要求。美国影子银行的资产规模达 14 万亿美元，与美国传统的 16 万亿美元商业银行体系相比，规模并不小。

但影子银行是美国金融体系的薄弱环节，商业银行以政府担保的存款为基础运营，而影子银行则依赖短期融资——这意味着，一旦市场流动性紧张，它们的资金链就可能瞬间断裂。正如雷曼兄弟、贝尔斯登在 2008 年所经历的那样。

但这只是特朗普冒进的商业风格中的一小部分。

《特朗普家族：三代人缔造帝国》一书的作者格温达·布莱尔指出，特朗普之所以能在早年顺利进入华尔街的银行体系，是因为他的父亲弗雷德·特朗普是纽约房地产圈里最受敬重的开发商之一。银行相信弗雷德，也愿意给他的儿子一个机会。

但在「唐纳德式」的冒进之后，耐心很快耗尽。银行家们开始担心，如果继续向他放贷，最终不仅收不回钱，还可能在董事会和股东面前难以交代。于是，几家大行默契地将这位「高风险客户」逐出主流信贷圈。

华尔街 40 号，租不出去的摩天楼

华尔街 40 号的这座特朗普大楼，一直是特朗普最津津乐道的「传奇投资」。

他多次在公开演讲和著作中反复提到这笔交易：「我在 1995 年只花了 100 万美元就拿下了这栋大楼。」在自传《永不放弃》中，他写道：「有时人们问我，最得意的一笔投资是什么，我总是想到华尔街 40 号——这栋楼有某种特别的魔力，让我永远与众不同。」

的确，这栋始建于 1930 年的摩天大楼，曾在克莱斯勒大厦竣工前短暂成为全球最高建筑。70 层、282.5 米高，坐落在曼哈顿金融心脏地带，在 1998 年被评为纽约市地标。它见证了整个华尔街的崛起与沉浮，也见证了特朗普从开发商到总统的晋升之路。

许多人并不知道，特朗普并不拥有这栋大楼下的土地。他只有长期租赁权，最长可达 200 年。土地的实际所有者，是一群低调的德国富豪与工业巨头。1995 年，特朗普接管了租赁权并对其进行了重组，每年需要向这些德国人支付固定地租。

也正是在这样的背景下，特朗普在 2015 年决定为这栋大楼进行再融资。他从 Ladder Capital 获得了 1.6 亿美元的贷款，以旧换新，替代此前向 Capital One 借来的 500 万美元即将到期的债务。

特朗普大楼，图源纽约时报

当时，Ladder Capital 对大楼的现金流充满信心。数据显示，2015 年大楼的入住率高达 94.5%，比同类办公楼还高出 1 个百分点。按照他们的预测，大楼每年可创收 4310 万美元，总运营成本不超过 2060 万美元，净收入应该达到 1100 万以上。

但这栋大楼的经营状况，并不如 2015 年时预想的一样顺利，因此一度有金融机构担心特朗普会和之前一样还不上贷款。

自 2019 年起，随着疫情来袭、办公需求锐减，大楼的入住率一路下滑，从 89.1% 跌至 2023 年的 74.2%。租金收入也从 2019 年的 4170 万美元下降至 2022 年的 3090 万美元，尽管 2023 年略微反弹至 3300 万美元，但始终未能接近最初预测值。

与此同时，运营成本却居高不下。从 2017 年的 2090 万美元一路攀升至 2023 年的 2320 万美元，维修与维护成本几乎是原估值的两倍。最终，这栋大楼在 2023 年的净营业收入，仅为 1280 万美元。评级机构 Fitch 也在 2023 年 8 月直接下调了特朗普集团这笔贷款的信用评级，从投资级的 BBB- 降至垃圾级 BB。

这还不是最糟的。

特朗普每年要付给德国人的地租在 2015 年为 160 万美元，如今已涨至 230 万美元。更棘手的是，2033 年之后，根据租约重置条款，这笔地租将暴涨至 1600 万美元，这几乎吞噬掉全部利润。

在偿还每年 980 万美元贷款利息、扣除装修与租赁支出之后，特朗普从这栋大楼里真正赚到手的，只有 120 万美元。

大租户 Duane Reade 已经提前四年半解约撤离，其他租户不是推迟入驻，就是拖延续租。到了 2025 年第一季度，这栋楼才「勉强实现收支平衡」。而在利率持续上升、运营成本高企的背景下，这种「平衡」看上去更像是一种脆弱的假象。

从赌场到大楼，特朗普的六次破产

如何偿还这笔钱，已经成为观察特朗普财务状况与政治筹码的关键指标之一。更令人紧张的是，就在去年，纽约州总检察长曾明确表示，如果特朗普无法缴纳民事欺诈案的赔偿款，这栋大楼将面临被依法没收的风险。

用自有资金偿还部分本金，再借新债支付剩余部分，仍是一种可能的解决方案。但多家金融机构早已表达担忧——特朗普是否会像过去那样，再次无力还款？他也可能干脆宣布华尔街 40 号破产。

如果真如此，这将是他第七次申请破产。密歇根大学金融学教授阿米亚托什·普尔南丹姆指出，除非 Ladder Capital 仍然持有这笔贷款的部分份额，否则该公司对此也无计可施。「真正遭殃的，是那些买下这些债券的投资者，」他说，「他们可能是银行、保险公司，或者是对冲基金。」

从上世纪 90 年代开始，特朗普就以「高杠杆、重押注、赌未来」的激进风格著称。他曾六次宣布旗下企业破产。

特朗普第一次破产是在 1991 年，这座曾被他誉为「世界第八大奇迹」的大西洋城的赌场，造价高达 11 亿美元，却主要通过年息 14% 的垃圾债融资。1990 年经济衰退来袭，赌城现金流断裂，赌场经营迅速滑坡，濒临破产。特朗普申请 Chapter 11 破产保护，剥离部分资产并让债权人转为股东，才保住了经营权。

第二到第四次破产是在 1992 年，Trump Castle、Trump Plaza 和 Plaza Hotel 三大地产业务集体告急，几乎同时陷入债务重压。Plaza Hotel 一度负债超过 5.5 亿美元，现金流枯竭。特朗普再次申请破产重组，通过减股、债转股等方式挽回运营，同时保住管理权，让「特朗普」这块金字招牌继续存活。

在这期间，1999 年，特朗普的父亲弗雷德去世，房地产帝国传承落子，「特朗普时代」正式开启。但很快，特朗普马上就迎来了第五次破产。2004 年，Trump Hotels & Casino Resorts 宣布破产。公司背负 18 亿美元债务，首季度亏损近 5000 万美元。又是一轮 Chapter 11。特朗普通过注资、自身减持避免身陷囹圄，同时继续收取管理费。

那一年特朗普开始频繁出现在电视荧幕：电影客串、真人秀《学徒》热播，让他重回公众视野。媒体曝光度飙升，但很可惜的是全球金融危机来了。2008 年，雷曼倒闭引发房地产市场急速收缩，特朗普所有的房地产项目都受到拖累。

2009 年，由于未能偿还 5310 万美元债务，Trump Entertainment Resorts 公司再次申请破产保护。2014 年，在资产经营持续恶化的背景下，再次申请破产，最终他选择退出管理权，将赌场出售给亿万富翁卡尔·伊坎及其他对冲基金。

值得注意的是，这六次破产全都发生在公司层面，特朗普本人从未申请过个人破产。借助法律隔离，他成功保护了自己的私人资产。更重要的是，在每一次重组中，他都尽力保留管理权或品牌授权权利，确保「特朗普」这个名字能继续为其创造现金流。

从过往的惯用手法来看，特朗普无疑擅长三件事：用破产保护化解危机、用公关与媒体修复形象、用品牌授权持续变现。但这一次，特朗普用 1.14 亿美元现金，一次性还清了全部贷款。

但也正是这种「全部用现金还款」的做法，引发了新的疑问：特朗普到底还有多少钱？这些钱是哪里来的？

豪横地用现金还款，特朗普钱从哪来？

就在特朗普还完贷款的新闻爆出后，有有网友敏锐地发现——6 月 22 日，一笔高达 1.12 亿美元的 USDT 从波场（TRON）链上被销毁，而这笔资金，很可能正是他的还款来源。

（律动 BlockBeats 注：USDT 被「销毁」或转入交易所，通常意味着它被赎回成美元——也就是从链上流通中移除，回归现实世界的银行账户。）

不止如此，律动 BlockBeats 也发现，ARKHAM 数据显示，UTC 时间 6 月 22 日 10 时，确有一笔 1 亿美元的 USDT 从 TRON 网络转入以 TQdkj 开头的 Binance 存款地址。资金的路径和时间，几乎与一些网友的猜测形成了对照。

数据来源：ARKHAM

而更引发市场关注的，是另一层猜测：特朗普在近期以色列 – 伊朗问题上的反复表态，是否不仅仅是外交策略，而是有意影响市场情绪，从而获利？

图源：推特

6 月 20 日，特朗普暗示对伊朗采取「暂停」行动，随即美股应声下跌、石油价格大跌 2%。同期，比特币跳涨约 2%，回升至 106,000 美元。这波行情紧密契合特朗普在以色列 – 伊朗冲突上的表态节奏，市场情绪瞬间松动，风险资产随即反弹。

23 日，他进一步宣称「以色列和伊朗同意停火」，比特币盘中飙涨 5%，突破 105,000 美元大关。随着 Cryptostocks 如 Coinbase 大涨 12%、MicroStrategy 亦上涨逾 1%，整个加密板块同步走强。这种「发言–市场反应–套现」的节奏极其微妙。

回顾他过去的市场行为，这并非首次引发操纵疑云：

4 月 9 日暂停关税前夕，特朗普曾在 Truth Social 发文称「现在是买入的好时机，DJT！」，数小时后突然宣布暂停大部分国家的关税，结果美股上涨 9.5%、道指涨了 8%。特朗普通常不会在帖子末尾加上自己的姓名首字母。这些字母恰好与特朗普媒体科技集团的股票代码相同，该集团控制着 Truth Social，而当天 Truth Social 的股价飙升了 22%。这迅速引来「内幕交易」和「操纵市场」的舆论质疑与国会关注。

今年 3 月加密峰值时期，Peter Schiff 等分析师把特朗普推高加密资产的操作称为「pump-and-dump」，并呼吁国会调查其是否借政策宣言操纵虚拟货币市场。此外，早在 2019 年，摩根大通就根据特朗普的推文创立了「Volfefe 指数」，来衡量其推特对美国国债市场的即时影响力。

与此同时，围绕特朗普的财富来源和市场动机的讨论又被推向了新高潮。

上周五特朗普团队提交了长达 230 多页的财务披露报告，这是他第二个任期以来首次正式公布资产负债表。这份文件数据截止时间为 2025 年初，涵盖了整个 2024 年竞选期间的资金流与新增资产。

其中最引人注目的一项，是他通过 WLFI 出售加密货币代币所获得的 5700 万美元收入。WLF 是他家族控股的一家加密货币公司，特朗普的三个儿子在该公司网站上被列为该公司的联合创始人。

除去 WLFI 代币销售所得的直接收入以外，特朗普还手握通过 ETH 钱包持有的 157.5 亿枚治理代币。财务文件中将其价值计算为 1000-15000 美元左右，收入被记为不足 201 美元。但值得注意的是，WLFI 第一轮销售单价 0.015 美元，第二轮销售价 0.05 美元，若按照目前场外 0.1 美元价格计算，特朗普持有的代币价值 15.7 亿美元。

除了 WLFI，特朗普家族还掌握着另一条更隐秘的套现通道——Meme 币。

他的个人 Meme 币「$TRUMP」虽然因 2025 年 1 月发行未纳入财报，但我们可以从其夫人梅拉尼娅名下的「$MELANIA」币中一窥端倪：根据 Lookonchain 监测，过去 4 个月内，梅拉尼娅团队通过 44 个钱包，累计出售 82.18 万枚 MELANIA，占总供应量的 8.22%，共套现约 3576 万美元。

而 $TRUMP 的市值和流动性远高于 $MELANIA。以此估算，特朗普夫妇通过这两款币在 2024 年下半年至今的累计套现金额，或已超过 1 亿美元。

此外，他还持有价值 100 万至 500 万美元的以太坊，进一步巩固了他「对加密最友好的总统」人设。甚至在竞选活动中公开表示，相比前几届政府，他将采取「更加宽松且不干涉」的监管立场。

如果说加密资产是特朗普的隐性财富，那么品牌授权收入则是他的现金奶牛。

他授权了数十款带有自身姓名与肖像的商品：从「God Bless America」版圣经、限量版特朗普球鞋、香水，到瑞士制造的「特朗普手表」和一把刻着「45」的签名吉他。

这些产品在 2024 年为他带来总计数百万美元的版税收入，仅佛州三座高尔夫球场与海湖庄园俱乐部，就贡献了 2177 万美元的年度现金流。

此外，他还是特朗普媒体科技集团（DJT.US）的最大股东，持股超过 53%。该公司已在纳斯达克上市，特朗普名下的股份估值 数十亿美元，并被托管在由其长子掌控的可撤销信托中。

根据最新估算，特朗普目前的净资产约为 48 亿美元，其中现金和流动资产占比约为 4 亿美元。但他同时也背负着超过 6 亿美元的债务，其中很大一部分与未结诉讼判决直接相关。

比如：他需向纽约总检察长赔付 4.54 亿美元民事欺诈赔偿；在与作家 E. Jean Carroll 的民事诽谤案中，分别被判赔偿 500 万美元 和 8300 万美元；这些判决都在上诉中，尚未最终结案。

经历了六次破产风波、数不清的官司与审判，甚至在美国历史上首次以「被定罪」的身份踏上总统竞选的舞台。但如今，特朗普不仅还清了 10 年期的贷款，还借助加密货币、个人品牌与媒体平台，构建起一个横跨现实与虚拟的新财富帝国。

或许在躲过那颗子弹之后，特朗普真的相信了，自己是命定的胜天半子。

撰文：鲍奕龙，华尔街见闻

AI 云服务巨头 CoreWeave 正与数字基础设施公司 Core Scientific 就收购事宜重新展开谈判，这距离其去年收购提议被拒已过去约一年时间。

6 月 26 日，据媒体报道，CoreWeave 与数字基础设施公司 Core Scientific 的收购事宜可能在未来几周内敲定交易，前提是双方不出现重大分歧。报道指出，随着人工智能需求激增，数据中心空间和电力资源短缺问题日益突出，促使相关企业通过并购来获得更多计算资源和基础设施能力。

Core Scientific 是众多试图从 AI 热潮中获益的比特币挖矿公司之一。人工智能应用的爆发式增长，导致数据中心空间和电力资源出现短缺，而这为拥有大量计算基础设施的加密货币挖矿企业提供了转型机会。

消息传出后，Core Scientific 股价一度暂停交易，随后恢复交易最终收涨逾 32%。该公司目前市值约 37 亿美元，今年以来股价下跌约 15%。CoreWeave 市值约 750 亿美元，于今年 3 月刚刚完成 IPO。

去年收购被拒，股价已翻倍

报道指出，CoreWeave 去年曾提出以每股 5.75 美元的价格收购 Core Scientific，当时对该公司的估值超过 10 亿美元。但 Core Scientific 以报价过低为由拒绝了这一提议，表示将专注于与 CoreWeave 的现有合作关系。

如今 Core Scientific 的股价已是去年收购报价的两倍多。报道指出，尽管具体谈判条款尚未透露，但考虑到 Core Scientific 业务的快速增长，预计其将获得可观溢价。

两家公司的合作关系已持续多年。去年 6 月，双方宣布签署一系列为期 12 年的合同，Core Scientific 将为 CoreWeave 的运营提供数百兆瓦的托管服务，预计将为 Core Scientific 带来数十亿美元收入。

分析指出，这笔潜在交易如果达成，将进一步巩固 CoreWeave 在 AI 基础设施领域的地位，同时为其获得更多计算资源和电力容量。

撰文：Thejaswini M A

编译：Luffy，Foresight News

Ryan Cohen 又一次如法炮制，毫无预警、不加解释，也没有征求许可就擅自行动。

2025 年 5 月一个周二，美国证监会（SEC）文件中一则被多数投资者忽略的常规披露里，GameStop 的 8-K 表格中悄然出现了这样几个字：「购买比特币共计 4,710 枚」。

这位曾带领一家濒临破产的电子游戏零售商起死回生的 CEO，刚刚把超过 5 亿美元的公司现金投入了比特币。没有新闻稿，没有投资者电话会议，只是法律要求的最低限度的披露。

当 BTC Inc 的 David Bailey 向 Cohen 提出每个人都在问的问题时，Cohen 的回答打破了人们数月来的猜测。

「GameStop 购买了比特币吗？」

「是的。我们目前拥有 4,710 枚比特币。」

就这样，Cohen 就以一贯的 「轻描淡写」 ，将 GameStop 变成全球第 14 大比特币企业持有者 —— 正如他当年将 Chewy 从无到有打造成 33.5 亿美元独角兽时的作风。

任何关注他的人都不会感到惊讶。正是这个人的参与激励了数百万散户投资者做空华尔街一些最成熟的对冲基金。他把一家许多所谓专家认为注定要失败的公司，变成了一家颠覆所有传统估值模型的公司。

Cohen 从一名在网上销售宠物食品的大学辍学生，到成为新型企业战略的缔造者，他的人生之路始于佛罗里达州的一名青少年，他明白最好的机会隐藏在其他人都放弃的地方。

从辍学少年到商业颠覆者

Ryan Cohen 的创业启蒙早在他达到法定驾驶年龄之前就开始了。

Cohen 1986 年出生于蒙特利尔，母亲是教师，父亲 Ted Cohen 则经营着一家玻璃器皿进口公司。他年幼时，全家搬到了佛罗里达州的科勒尔斯普林斯。15 岁时，Cohen 就开始经营自己的生意，从各种电商网站收取推荐费。

到 16 岁时，他的业务范围已从简单的推荐扩展到更有条理的电子商务运营，在大多数人还认为互联网只是一时流行时，他已深谙电子商务的本质。

他的父亲 Ted 成为了他最重要的导师，向他传授延迟满足、职业道德以及将商业关系视为长期合作伙伴的重要性。最终，Cohen 决定从佛罗里达大学辍学，全身心投入商业。他已证明自己能获取客户和创造收入，大学对他而言只是偏离使命的弯路。

宠物食品革命

2011 年的电商领域被亚马逊统治，多数创业者避其锋芒，但 25 岁的 Cohen 选择 「不直接竞争的竞争」。

Cohen 没有试图在产品选择或物流方面击败亚马逊，而是发现了一个客户关系比运营效率更重要的领域：宠物用品。宠物主人关心的是「家庭成员」，而不仅仅是购买产品。他们需要建议、共情，以及理解 「宠物生病不仅是麻烦，更是危机」。

Chewy 的核心理念很简单：将亚马逊的物流与 Zappos 的客服哲学结合，专为宠物主人定制体验。该公司在线销售宠物用品，但更重要的是，它将与客户建立超越个人交易的联系。

早期的执行过程井然有序，并且以客户为中心。Chewy 的客服团队不仅处理订单，还会寄送手写的节日贺卡，为忠实客户定制宠物肖像，并在心爱的宠物去世时送上鲜花。这些服务需要花钱，而且难以规模化推广。以下是一条广为流传的推文：

但建立情感联系并不能带来回报，在最初的两年里，Cohen 面临着一个足以让大多数初创公司倒闭的问题：没有人愿意投资一家与亚马逊竞争的宠物食品公司。

一百次拒绝

推介会是创业者的一种折磨。2011 年至 2013 年间，Cohen 联系了 100 多家风险投资公司，解释了为什么宠物用品对于一家以客户为中心的公司来说代表着巨大的机遇。大多数风投看到的是：一家由大学辍学生创办、没有任何传统商业经验的公司，试图在被不可战胜的竞争对手统治的小市场分一杯羹。

转机直到 2013 年才出现，Volition Capital 提供了 1500 万美元 A 轮融资。这笔资金让 Cohen 得以扩大 Chewy 的运营规模，同时保持其以客户为中心的企业文化。到 2016 年，公司获得贝莱德和普信集团投资，年销售额达到 9 亿美元。

Chewy 的客户留存率非常高，他们的平均订单价值不断增加，最重要的是，客户成为向其他宠物主人推荐该服务的宣传者。

到 2018 年，Chewy 的年收入已达 35 亿美元，并准备 IPO。就在那时，PetSmart 向 Chewy 提出了 33.5 亿美元的收购要约，这笔收购是当时电商历史上最大的一笔收购。31 岁的 Cohen 身家数亿，却选择离开 Chewy 回归家庭。

家庭中场休息

2018 年，正处于职业生涯巅峰的 Ryan Cohen 做出了一个令商界困惑的决定。

他辞去了 Chewy 首席执行官的职务，以便陪伴怀孕的妻子，并为成为父亲做准备。他彻底告别了自己花了七年时间打造的公司。Cohen 已经实现了财务独立，他打算利用这份自由来享受个人生活中最重要的时刻。

他卖掉了大部分 Chewy 的股份，专注于做好丈夫和父亲。对于一个从青少年时期就一直专注于成长和竞争的人来说，转向家庭生活或许会让他感到不适应。然而，Cohen 却完全接受了这一切。

即使在这段专注于家庭的时期，他仍然是一位活跃的投资者。他的投资组合包括苹果公司（他持有 155 万股，成为最大的个人股东之一）、富国银行和其他蓝筹股公司。

他与妻子 Stephanie 创立的家庭基金会支持教育、动物福利和其他慈善事业。

这场休息持续了三年，直到他发现 GameStop。

GameStop 赌局

2020 年 9 月，在大多数投资者认为 GameStop 是一家濒临倒闭的实体零售商，正被数字下载和流媒体服务扼杀之时，Ryan Cohen 却看到了不同的东西：这是一家拥有强大品牌知名度、忠实客户群的公司，但管理层却不知道如何利用这两种资产。

Cohen 的投资机构 RC Ventures 披露，持有这家陷入困境的电子游戏零售商近 10% 的股份，成为该公司最大的股东。这一举动令华尔街分析师感到困惑，他们无法理解，像 Cohen 这样拥有丰富经验的人，为何会投资一家「过时的」零售企业。

Cohen 认为，GameStop 不仅是零售连锁，更是游戏社区的文化地标。客户是热爱游戏文化、收藏品和社交体验的狂热分子，愿意为情感连接支付溢价。

问题在于管理层将公司视为传统零售商，而不是社区驱动的平台。

2021 年 1 月，Cohen 加入 GameStop 董事会，这一消息引发了散户投资者的疯狂购买。两周之内，GameStop 的股价上涨了 1500%，创造了市场历史上最著名的逼空事件之一。

当金融媒体的注意力集中在「模因股」现象以及散户投资者和对冲基金之间的争斗时，Cohen 关注的是更根本的变革。

Cohen 重建 GameStop 的方式与他创立 Chewy 的方式相同。

当他接手时，「公司一团糟，亏损严重。」

他首先裁掉了领导团队。十名董事会成员离开，取而代之的是来自亚马逊和 Chewy 的真正懂电商的高管。如果你想在数字化领域竞争，你需要经验丰富的人才。

接下来是成本削减。Cohen 全面削减了低效环节：冗余岗位、业绩不佳的门店、昂贵的顾问费用，但保留了所有与客户息息相关的部分。目标是即使销售额下降也能保持盈利。

让我们看看 Cohen 接手 GameStop 前后的具体数据变化：

Cohen 接手的是一家营收 51 亿美元、年亏损逾 2 亿美元的公司。经过三年的系统重组，2023-2024 年，他成功带领 GameStop 首次实现盈利。尽管由于关闭门店导致营收缩水 25%，但他仍将毛利率提高了 440 个基点，并将 2.15 亿美元的年亏损转化为 1.31 亿美元的利润。这证明了规模更小小的公司也能带来显著的盈利。

他的赌注押在了数字化转型上。实体店会生存下来，但只有最好的才能生存下来。GameStop 的未来在网上，为游戏爱好者服务，他们想要的不仅仅是电子游戏 —— 收藏品、交易卡、商品，任何与游戏文化相关的东西。Cohen 还储备了现金，并获得了进行战略投资的权力。2023 年 9 月 28 日，他出任首席执行官，同时继续担任董事长。他的薪水为零。他的薪酬完全与股价挂钩，这意味着只有当股东获利时，他才会获得报酬。

然后是加密货币赌注。

GameStop 首次进军加密资产领域，体现了新兴技术应用的前景和风险。

2022 年 7 月，该公司推出了一个专注于游戏相关数字收藏品的 NFT 市场。初步结果看起来很有希望：头 48 小时内超过 350 万美元的交易量表明对游戏 NFT 的真正需求。

但 NFT 市场的崩溃来得迅速而残酷。销售额从 2022 年的 7740 万美元骤降至 2023 年的仅 280 万美元。GameStop 以「加密领域监管不确定性」为由，于 2023 年 11 月停止了加密钱包服务，并于 2024 年 2 月关闭了 NFT 交易功能。

这次失败本可能彻底终结 GameStop 的加密货币业务。然而，Cohen 从中汲取了教训，并制定了更为成熟的数字资产策略。

押注比特币

2025 年 5 月 28 日。当市场痴迷于美联储政策时，GameStop 悄悄购买了 4,710 枚比特币，价值 5.13 亿美元。

Cohen 的理由一如既往地严谨：

如果这个论点是正确的，那么比特币和黄金可以作为对冲全球货币贬值和系统性风险的工具。与黄金相比，比特币具有某些独特的优势：便携性，它可以在全球范围内即时转移，而黄金体积庞大，运输成本非常高。其真实性可以通过区块链即时验证。你可以在钱包中轻松安全地存储比特币，而黄金需要保险，成本非常高。还有稀缺性因素，比特币的供应是固定的，而对于黄金，技术进步意味着供应仍然不确定。

此举使 GameStop 成为第 14 大比特币企业持有者。

该公司通过可转换债券而非核心资本来为比特币购买提供资金，同时仍保持着超过 40 亿美元的强劲现金储备。这一策略体现了多元化和审慎的策略，而非孤注一掷：将比特币定位为一种次要赌注，而非核心业务。

「GameStop 遵循的是 GameStop 的策略，我们不遵循任何其他人的策略。」

消息公布后，GameStop 股价下跌，Cohen 似乎并不在意。

6 月 25 日，GameStop 通过行使超额配售权额外筹集了 4.5 亿美元，使其可转换债券发行总额达到 27 亿美元。

超额配售选择权是发行协议中的一项条款，允许承销商在需求强劲的情况下，最多可比原计划多发行 15% 的股票。行使该期权使公司有机会筹集更多资金，同时有助于稳定发行后的股价。就 GameStop 而言，这意味着发行更多可转换债券以增加募集资金总额。

该资金将用于「一般公司用途以及以符合 GameStop 投资政策的方式进行投资」，其中明确包括购买比特币作为储备资产。

Cohen 拥有一支「猿人军团」。Cohen 的 GameStop 故事中最不寻常的部分就是数百万拒绝抛售的散户投资者。

他们自称「猿猴」，行为举止与普通股民截然不同。他们不会根据盈利报告或分析师的评级进行交易。他们持有股票是因为他们相信 Cohen 的远见卓识，并希望看到未来会发生什么。

这便是「耐心资本」，在公开市场几乎前所未见。Cohen 可以专注于长期战略，而不必担心季度性波动，因为他的核心投资者群体不会轻易流失。

撰文：Pzai，Foresight News

近几年来，随着加密市场越发受到各界人士关注，对加密市场的监管需求也愈发迫切。不同国家和地区基于自身经济、金融体系与战略考量，纷纷出台各具特色的监管政策，从美国 SEC 与加密企业的持续博弈，到欧盟全面铺开的加密资产市场监管 MiCA 法案，再到新兴经济体在创新与风险间的艰难权衡，全球加密监管格局正呈现出前所未有的复杂性与多样性。此刻，让我们一同展开加密监管世界地图，探寻这场全球监管浪潮下的隐秘脉络。

在地图中，我们将各个国家分为四个类别：业务聚集区、完全合规、部分合规和不合规。判断标准包括加密资产的法律地位（50%）、监管框架与法案落地情况（30%）和交易所落地情况（20%）。

亚洲

大中华区

中国香港

在中国香港，加密资产被视为「虚拟资产」，而非货币，并受证券及期货事务监察委员会（SFC）的监管。对于稳定币，香港实行牌照制度，《稳定币条例》限制持牌机构发行港元稳定币。至于其他代币，NFT 被视为虚拟资产；治理代币则按照「集体投资计划」的规则进行监管。

在监管框架方面，香港于 2023 年修订了《打击洗钱条例》，要求加密货币交易所获得牌照。此外，证券及期货事务监察委员会（SFC）也发布了虚拟资产 ETF 的规则。SFC 负责牌照发放，目前已有 HashKey 和 OSL 首批获得牌照，另有超过 20 家机构正在申请中。在交易所落地方面，持牌交易所被允许服务散户。值得关注的是，比特币和以太坊 ETF 已于 2024 年在香港上市。

香港通过积极拥抱 Web3 和虚拟资产，特别是允许散户交易和推出虚拟资产 ETF，旨在巩固其国际金融中心的地位，并与中国大陆的严格禁令形成鲜明对比。香港证监会强制交易所发牌，并允许持牌交易所服务散户，同时推出了比特币 / 以太坊 ETF。在中国大陆全面禁止加密货币的背景下，香港选择了一条截然不同的道路，积极构建清晰、受监管的虚拟资产市场。允许散户参与和推出 ETF，是其吸引全球加密资本和人才、提升市场流动性和国际竞争力的关键举措。

中国台湾

中国台湾地区对加密货币持谨慎态度，不承认其货币地位，但对其作为投机性数字商品进行监管，并逐步完善反洗钱和证券型代币发行（STO）的框架。

加密资产法律地位：中国台湾地区目前不承认加密货币为货币，自 2013 年以来，台湾中央银行和金融监督管理委员会（FSC）的立场是，比特币不应被视为货币，而是一种「高度投机的数字虚拟商品」。对于代币，如 NFT 和治理代币，其法律地位尚未明确，但在实践中，NFT 交易需申报利得税。证券型代币（Security Tokens）被 FSC 认定为证券，并受《证券交易法》监管。

监管框架：台湾的《洗钱防制法》对虚拟资产进行规范。FSC 已下令，自 2014 年起本地银行不得接受比特币，也不得提供任何与比特币相关的服务。对于证券型代币发行（STO），台湾有特定的规定，根据发行金额（新台币 3000 万元）区分监管路径。FSC 还于 2025 年 3 月宣布起草一项专门针对虚拟资产服务提供商（VASP）的法律，旨在从基本注册框架转向全面的许可制度。

牌照发放：FSC 在 2024 年根据《洗钱防制法》引入新规，要求 VASP 在提供任何虚拟资产相关服务（如运营交易所、交易平台、转账服务、托管服务或承销活动）之前向 FSC 注册。未注册可能面临刑事处罚。对于 STO，发行人必须是台湾注册的股份有限公司，且 STO 平台运营商需获得证券商牌照，并具备至少 1 亿新台币的实收资本。

中国大陆

中国大陆全面禁止加密资产的交易和所有相关金融活动。中国人民银行认为加密货币扰乱金融系统，并为洗钱、诈骗、传销、赌博等犯罪活动提供了便利。

而在司法实践上，虚拟货币具有相应的财产属性，在司法实践中已基本形成共识。民事领域判例普遍认为虚拟货币在占有上具有排他性、可控性与流通性等特点，与虚拟商品类似，承认虚拟货币具有财产属性。部分判例援引民法典第一百二十七条「法律对数据、网络虚拟财产的保护有规定的，依照其规定」、参考《全国法院金融审判工作会议纪要》第 83 条「虚拟货币具备网络虚拟财产的部分属性」，认定虚拟货币是一种特定虚拟财产，应当受法律保护。在刑事领域，近期最高人民法院案例库入库案例也已明确虚拟货币属于刑法意义上的财物，具有刑法意义上的财产属性。

但自 2013 年起，中国大陆的银行被禁止从事加密货币业务。2017 年 9 月，中国决定在限定时间内陆续关闭境内所有虚拟货币交易所。2021 年 9 月，中国人民银行发布通知，全面禁止与虚拟货币结算和提供交易者信息有关的服务，并明确从事非法金融活动将追究刑事责任。此外，加密货币矿场也被关闭，并且不允许开设新的矿场。境外虚拟货币交易所通过互联网向中国境内居民提供服务也被视为非法金融活动。

新加坡

加密资产法律地位：新加坡将加密资产视为「支付工具 / 商品」，这主要依据其《支付服务法案》的规定。对于稳定币，新加坡实行持牌发行制度，新加坡金融管理局（MAS）要求发行方必须具备 1:1 的储备，并进行月度审计。对于其他代币，如 NFT 和治理代币，新加坡采取个案判定原则：NFT 通常不被视为证券，而治理代币如果带有分红权，则可能被视为证券。

加密货币监管框架：新加坡 2022 年颁布的《金融服务和市场法》对交易所和稳定币进行监管。然而，近期生效的 DTSP 新规大幅缩减了牌照合规范围，这可能影响到加密项目和交易所的离岸业务。新加坡金融管理局（MAS）通常为加密企业颁发三类牌照：货币兑换、标准支付和大型支付机构，目前已有超过 20 家机构获得牌照，其中包括 Coinbase。许多国际交易所选择在新加坡设立区域总部，但这些机构将受到 DTSP 新规的影响。

韩国

在韩国，加密资产被视为「合法资产」，但并非法定货币，这主要依据《特定金融信息报告与利用法》（《特金法》）的规定。目前，《数字资产基本法》（DABA）草案正在积极推进中，有望为加密资产提供更全面的法律框架。现行的《特金法》主要侧重于反洗钱监管。对于稳定币，DABA 草案拟要求其储备透明化。而对于其他代币，如 NFT 和治理代币，其法律地位尚未明确：NFT 目前暂按虚拟资产监管，治理代币则可能被纳入证券范畴。

韩国实行实名制交易所许可制度，目前已有 Upbit、Bithumb 等 5 家主要交易所获得牌照。在交易所落地方面，韩国市场主要由本土交易所主导，并且禁止外国交易所直接服务韩国居民。同时，韩国《数字资产基本法》（DABA）草案正在推进中，拟要求稳定币储备透明化。这种策略既保护了本土金融机构和市场份额，也便于监管机构对境内交易活动进行有效监控。

印度尼西亚

印度尼西亚正在经历加密资产监管权从商品期货交易监管局（Bappebti）转移至金融服务管理局（OJK）的变化，预示着更全面的金融监管。

加密资产法律地位：印度尼西亚加密资产的法律地位尚未明确。随着近期监管权的转移，加密资产被归类为「数字金融资产」。

监管框架：此前，印尼《商品法》对交易所进行监管。然而，近期颁布的《2024 年第 27 号 OJK 条例》（POJK 27/2024）将加密资产交易的监管权从 Bappebti 转移至金融服务管理局（OJK），该法规将于 2025 年 1 月 10 日生效。这一新框架为数字资产交易所、清算机构、托管方和交易商设定了严格的资本金、所有权和治理要求。所有先前由 Bappebti 颁发的许可证、批准和产品注册在不与现行法律法规冲突的情况下仍然有效。

牌照发放：牌照发放机构已从 Bappebti 转移至 OJK。加密资产交易商的最低实收资本为 1000 亿印尼盾，并需保持至少 500 亿印尼盾的股本。用于实收资本的资金不得来源于洗钱、恐怖主义融资或大规模杀伤性武器融资等非法活动。所有数字金融资产交易提供商必须在 2025 年 7 月前完全遵守 POJK 27/2024 的新义务和要求。

交易所落地情况：本土交易所如 Indodax 在当地活跃运营。Indodax 是一家受监管的中心化交易所，提供现货、衍生品和场外交易（OTC）服务，并要求用户进行 KYC 合规。

泰国

泰国正在积极塑造其加密货币市场，通过税收优惠和严格的牌照制度，鼓励合规交易并巩固其作为全球金融中心的地位。

加密资产法律地位：在泰国，拥有、交易和挖矿加密货币是完全合法的，并且利润需按照泰国法律纳税。

监管框架：泰国已制定《数字资产法》。值得注意的是，泰国已批准对通过持牌加密资产服务提供商进行的加密货币销售收入免征五年资本利得税，该政策将从 2025 年 1 月 1 日持续至 2029 年 12 月 31 日。这项措施旨在将泰国定位为全球金融中心，并鼓励居民在受监管的交易所进行交易。泰国证券交易委员会（SEC）负责监管加密市场。

牌照发放：泰国 SEC 负责发放牌照。交易所必须获得官方许可，并需注册为泰国有限或公众有限公司。牌照要求包括最低资本金（中心化交易所 5000 万泰铢，去中心化交易所 1000 万泰铢）以及董事、高管和主要股东需满足「适当人选」标准。KuCoin 已通过收购方式获得了 SEC 牌照。

交易所落地情况：本土交易所如 Bitkub 在当地活跃，并拥有泰国最高的加密货币交易量。其他主要的持牌交易所包括 Orbix、Upbit Thailand、Gulf Binance 和 KuCoin TH。泰国 SEC 已对 Bybit、OKX 等五家全球加密交易所采取措施，阻止其在泰国运营，原因是它们未获得本地牌照。Tether 也已在泰国推出了其代币化黄金数字资产。

日本

日本是全球最早明确承认加密货币法律地位的国家之一，其监管框架成熟且审慎。

加密资产法律地位：在《支付服务法》中，加密资产被承认为「合法支付手段」。对于稳定币，日本实行严格的银行 / 信托专营制度，要求其必须挂钩日元且可赎回，同时明确禁止算法稳定币。至于其他代币，如 NFT，它们被视为数字商品；而治理代币则可能被认定为「集合投资计划权益」。

监管框架：日本通过修订《支付服务法》和《金融工具交易法》（2020 年），正式承认加密资产为合法支付手段。金融厅（FSA）负责监管加密市场。修订后的《支付服务法》还增加了「国内持有令」条款，允许政府在必要时要求平台将部分用户资产保留在日本境内，以防止资产外流风险。在牌照发放上，FSA 负责颁发交易所牌照，目前已有 45 家持牌机构。获得日本加密货币牌照的关键要求包括：在当地设有法律实体和办公室、满足最低资本金要求（超过 1000 万日元，并有具体资金持有规定）、遵守 AML 和 KYC 规则、提交详细的商业计划以及进行持续的报告和审计。

交易所落地情况：日本市场主要由 Bitflyer 等本土交易所主导。国际平台若要进入日本市场，通常需要通过合资方式（如 Coincheck）。

欧洲

欧盟

作为现今全球加密领域中司法监管较为完善和广泛的管辖区之一，欧洲正在成为许多加密项目的合规第一站。而欧盟在加密货币领域展现了其作为全球重要司法管辖区的领导力，通过《加密资产市场监管法案》（MiCA）构建了统一的监管框架。

加密资产法律地位：在 MiCA 框架下，加密资产被定义为「合法支付工具，但非法定货币」。对于稳定币，MiCA 实施了严格的监管，要求其必须具备 1:1 的法币锚定和足额储备，并且仅允许持牌机构发行。MiCA 将稳定币分为资产参考代币（ARTs）和电子货币代币（EMTs）进行监管。对于其他代币，如非同质化代币（NFT）和治理代币，欧盟采取分类监管思路：NFT 通常被视为「独特数字资产」并豁免证券规则，而治理代币则根据其功能和所赋予的权利被视为证券。MiCA 目前不涵盖证券型代币、NFT 和央行数字货币（CBDCs）。

监管框架：欧盟于 2023 年 6 月通过 MiCA 法案，其中稳定币规则已于 2024 年 6 月提前生效，而法案已于 2024 年 12 月 30 日全面生效。该法案适用于欧洲 30 个国家，包括 27 个欧盟成员国以及欧洲经济区的挪威、冰岛和列支敦士登。MiCA 旨在解决法律模糊、稳定币风险和内幕交易等问题，通过统一规则来保护投资者、维护市场诚信和金融稳定。它对加密资产的发行、服务提供商的授权、运营、储备与赎回管理以及反洗钱（AML）监管等做出了详细规定。此外，MiCA 还整合了《资金转移条例》（TFR）的旅行规则，要求加密资产服务提供商（CASP）在每次转账时包含发送方和接收方信息，以增强可追溯性。

牌照发放：MiCA 采用了「一地发牌，全域通用」的模式，这意味着 CASP 只需在一个成员国获得授权，即可在所有成员国管辖范围内合法运营，大大简化了合规流程。CASP 必须获得其本国主管机构的授权。牌照要求包括良好的声誉、能力、透明度、数据保护以及符合 MiCA 附件 IV 规定的最低资本金要求，该要求根据服务类型从 1.5 万欧元到 15 万欧元不等。CASP 还需要在欧盟成员国设有注册办事处，并且至少有一名董事是欧盟居民。

稳定币落地情况：Circle 发行的 USDC 和 EURC 已获得 MiCA 合规批准，并被视为符合欧盟标准的稳定币。Tether（USDT）因不符合 MiCA 的严格稳定币规定，已面临 Coinbase 和币安等主要交易所对其在欧盟地区用户的下架处理。

英国

英国在脱欧后，并未完全照搬 MiCA，而是选择了一条独立但同样全面的监管路径，旨在保持其作为全球金融中心的竞争力。

加密资产法律地位：在英国，加密资产被明确视为「个人财产」，这一法律地位已在 2024 年的议会法案中得到确认。这项法案旨在为数字资产提供与传统财产相同的法律保护，从而增强所有者和交易者的确定性。对于稳定币，英国采取审慎监管，要求其需获得金融行为监管局（FCA）的批准，并且储备资产必须进行隔离托管。至于其他代币，如 NFT，根据法院判例，它们也被视为财产。治理代币的法律地位则根据其具体用途来判定，可能被归类为证券或实用代币。

监管框架：《金融服务与市场法案》（2023）已将加密资产纳入监管范围，并修订了《2000 年金融服务与市场法案》中「指定投资」的定义，以包含加密资产。英国央行也同步对稳定币进行规范，将其视为数字支付工具，并要求发行方获得 FCA 授权。此外，《2023 年经济犯罪和企业透明度法案》赋予执法部门冻结和追回非法加密资产的权力。财政部还发布了详细提案，旨在为加密资产创建金融服务监管制度，包括「加密资产交易平台运营」等新的受监管活动。

牌照发放：FCA 负责发放相关牌照。从事加密资产业务的公司，包括运营交易平台、作为主体交易加密资产或提供托管服务，都需要获得 FCA 的授权。虽然英国目前没有强制性的加密货币交易所牌照，但加密资产企业必须向 FCA 注册并遵守反洗钱（AML）和反恐怖主义融资（CTF）规定。注册要求包括在英国注册公司、设有实体办公室、维护详细记录以及任命一名常驻董事。

俄罗斯

加密资产法律地位：俄罗斯将加密资产归类为「财产」以进行没收 ，同时又声明 DFA「不是支付手段」，且中央银行不承认加密货币为支付手段。而俄罗斯的法律框架对数字金融资产（DFA）和数字货币进行了区分。DFA 被定义为数字权利，包括货币债权或与证券相关的权利，并基于分布式账本技术。根据法律规定，DFA 不被视为支付手段。2020 年 7 月 31 日颁布的《联邦法第 259-FZ 号——关于数字金融资产、数字货币和修订俄罗斯联邦某些法律的法案》对 DFA 的发行和流通进行了规范。此外，该法律还承认混合权利，即同时包含 DFA 以及要求转让物品、知识产权或服务的权利。

行业落地情况：作为能源大国，加密挖矿产业在俄罗斯较为盛行，而俄罗斯政府于 2024 年 10 月和 11 月开始实施两项与加密货币挖矿相关的法案，引入了挖矿业务的法律定义和注册要求。根据新立法，只有注册的俄罗斯法人实体和个体企业家才被允许从事加密货币挖矿。个体矿工在能源消耗不超过政府设定限额的情况下，可以无需注册即可运营。

尽管有这些法律，但自 2024 年末以来，只有 30% 的加密货币矿工向联邦税务局注册，这意味着 70% 的矿工仍未注册。鼓励注册的措施包括更严厉的惩罚，例如一项新法案将非法挖矿的罚款从 20 万卢布提高到 200 万卢布（约合 25500 美元）。执法行动正在进行中，近期有报道称非法挖矿农场被关闭，设备被没收。俄罗斯内政部已根据俄罗斯刑法第 165 条对此类案件立案。

瑞士

瑞士在加密货币监管方面一直走在前列，以其灵活的代币分类法和对区块链创新的支持而闻名。

加密资产法律地位：尽管加密货币在瑞士是合法的，但瑞士没有关于虚拟加密资产买卖或将其用作商品和服务支付手段的专门法规，因此这些活动通常不需要特殊的金融市场许可。瑞士金融市场监管局（FINMA）根据加密资产的经济和实际用途对其进行分类，主要分为支付代币、功能代币和资产代币，并据此进行相应监管。FINMA 指出，这些类型并非相互排斥，也可能存在混合代币。资产代币通常被视为证券，而功能代币如果在发行时具有实际功能则不被视为证券，但如果具有投资目的则可能被视为证券。

监管框架：瑞士于 2020 年通过了《区块链法案》，全面定义了代币权利，并修订了多项现有联邦法律以整合分布式账本技术（DLT）。FINMA 已将反洗钱法案应用于虚拟资产服务提供商（VASP），并于 2019 年 8 月发布了旅行规则（Travel Rule）指南，该规则已于 2020 年 1 月 1 日生效。此外，该法案还改进了区块链上簿记证券的框架，并通过明确规定加密资产在破产时的隔离，增加了破产法中的法律确定性。

牌照发放：FINMA 负责颁发 VASP 牌照。提供支付代币的托管、兑换、交易和支付服务，均属于反洗钱法案的管辖范围，相关服务提供商必须提前加入自律组织（SRO）。在某些特定情况下，FinTech 牌照可能足以替代银行牌照，从而降低了许可要求。获得瑞士加密牌照的要求包括在瑞士设立法律实体、满足资本充足率要求（根据牌照类型从 2 万至 10 万瑞士法郎不等）、实施 AML 和 KYC 程序以及遵守 FATF 旅行规则。楚格州还试点推行了「加密友好」的监管沙盒。传统银行如 ZKB 以及 Bitstamp 等交易所已持牌提供加密服务。

美洲

美国

美国的加密资产监管格局呈现出显著的州际差异和联邦层面缺乏统一立法的特点，导致市场高度不确定性。而随着特朗普上台和 SEC 换届导致政策推动的极具加速，联邦层面的加密货币监管法案已经箭在弦上。

加密资产法律地位：美国的加密资产法律地位呈现出显著的州际差异。在联邦层面，美国国税局（IRS）将其视为「财产」，而纽约州则将其定义为「金融资产」。对于稳定币，GENIUS 法案草案提出支付型稳定币不应被视为证券，但要求其必须有 100% 的高流动性储备。对于其他代币，如 NFT 和治理代币，美国证券交易委员会（SEC）主导其分类，其中 NFT 可能被视为证券，而治理代币则多被认定为证券。

监管框架：美国联邦层面目前暂无统一的加密货币法案落地。SEC 主要依据证券法对代币进行监管。此外，纽约州设有 BitLicense 牌照制度。GENIUS 稳定币法案目前正在审议中。拍照方面，美国主要实行州级牌照（如纽约州金融服务部 NYDFS 等），以及用于反洗钱的货币服务业务（MSB）注册。例如纽约州设有严格的 BitLicense 牌照制度，要求在纽约州运营的加密货币企业获得该牌照。许多其他州也已出台或正在审议各自的加密资产立法，例如一些州已经修订了《统一商法典》（UCC）以适应数字资产，或对加密货币自助服务终端的运营商提出了特定要求。此外，从事货币传输、兑换等业务的加密企业需要向 FinCEN 注册为货币服务业务（MSB），并遵守联邦层面的反洗钱和反恐怖融资要求。这包括实施 KYC 程序、监控可疑交易并进行报告。

交易所落地情况：Coinbase、Kraken、Crypto.com 等主要加密货币交易平台在美国合规运营，币安美国也在近期开通了美国地区 USD 入金功能。然而，由于此前监管的不确定性，一些国际加密货币交易所选择不进入美国市场，或者只提供有限的服务。SEC 在前几届政府时期也对一些声称运营未注册证券交易的交易所采取了执法行动。

萨尔瓦多

萨尔瓦多在加密资产法律地位方面经历了一段独特的历程。该国曾于 2022 年承认比特币为法定货币，但随后因国际货币基金组织（IMF）的压力而放弃了这一立场。目前，比特币在法律上是非法定货币，但在 2025 年改革后仍允许私人使用。

在监管框架方面，萨尔瓦多颁布了《数字资产发行法》（2024）。国家数字资产委员会（NCDA）负责监管，并计划发牌。然而，该国尚未建立完善的牌照制度。尽管政府积极推广加密货币纳税，但目前尚未有主流交易所大规模落地运营。

阿根廷

阿根廷严重的经济不稳定和高通胀推动了加密货币的广泛采用，促使政府逐步完善其监管框架，特别是针对虚拟资产服务提供商（VASP）。

加密资产法律地位：在阿根廷，加密货币是合法的，允许使用和交易，但由于宪法规定中央银行是唯一的货币发行方，因此加密货币不被视为法定货币。加密资产可作为交易目的的货币进行分类，并且合同可以使用加密资产进行结算。对于稳定币和代币（如 NFT、治理代币），阿根廷目前没有专门的立法来明确其法律地位。

监管框架：尽管新政府（总统米莱）支持加密货币，但目前尚无专门的加密货币法案。然而，阿根廷于 2024 年颁布了第 27739 号法律，将虚拟资产服务提供商（VASP，在阿根廷称为 PASV）纳入其法律和金融框架。该框架强制 VASP 遵守反洗钱（AML）和了解你的客户（KYC）流程，以打击洗钱和规范行业，并与金融行动特别工作组（FATF）的国际准则保持一致。

牌照发放：自 2024 年起，VASP 必须在阿根廷金融监管机构 Comisión Nacional de Valores（CNV）注册才能提供加密服务。注册要求包括：筛选和验证客户身份、报告新客户注册、进行风险评估、维护详细记录（包括交易和客户数据）、监控可疑交易以及建立内部控制。不遵守规定的实体将面临罚款、法律诉讼或吊销执照。

中东

阿联酋

加密资产法律地位：阿联酋对加密货币和区块链技术采取了积极主动的方法，旨在将自身定位为全球金融科技和数字创新中心。在明确定义的监管框架下，加密货币在阿联酋是合法的。迪拜金融服务局（DFSA）将加密代币定义为价值、权利或义务的加密安全数字表示，可用作交换媒介、支付或投资目的。它明确排除了「排除代币」和「投资代币」。只有 DFSA 认可的加密代币才允许在 DIFC 中使用，但有有限的例外。阿布扎比全球市场（ADGM）将稳定币归类为虚拟资产，当它们属于受监管活动时。

监管框架：阿联酋主要监管机构包括：

• 阿联酋中央银行（CBUAE）：在阿联酋境内监管金融活动，包括加密货币交易和银行服务，确保金融稳定和消费者保护。负责监督法币到加密货币的交易。

• 证券和商品管理局（SCA）：监管阿联酋境内的金融市场，包括数字证券和商品。与阿布扎比全球市场（ADGM）的金融服务监管局（FSRA）和迪拜的虚拟资产监管局（VARA）合作，以保持标准一致。

• 虚拟资产监管局（VARA）：迪拜专门的虚拟资产监管机构，成立于 2022 年。专注于合规、投资者保护和市场稳定。

• 迪拜金融服务局（DFSA）：监管迪拜国际金融中心（DIFC）内涉及加密代币的金融服务。

• 阿布扎比全球市场（ADGM）：在其金融自由区内拥有针对虚拟资产、数字证券和衍生品的全面监管框架，由金融服务监管局（FSRA）监督。

这种协作的监管方法确保数字资产被整合到法律体系中，促进创新的同时防范滥用。

牌照发放：牌照发放方面，迪拜 VARA 2.0（2025 年 6 月）引入多项更新，包括加强保证金交易控制（仅限合格和机构投资者，禁止散户杠杆产品，VASP 需严格抵押管理、月度报告及强制清算机制）、正式承认资产参考虚拟资产（ARVA）、规范代币分发（发行 / 分发需 VARA 许可，白皮书需透明披露并禁止误导性宣传）、建立八项核心活动（咨询、经纪交易、托管等）的结构化许可制度（每项活动需单独许可，明确资本充足性、风险控制等要求）及强化监督措施（扩大现场检查、季度风险评估、罚款及刑事移交，过渡期 30 天，2025 年 6 月 19 日全面执法）；阿布扎比全球市场（ADGM）的 FSRA 监督虚拟资产法规执行，许可要求包括明确定义服务类型（托管、交易等）、符合资本 / 反洗钱 / 网络安全等标准、提交商业计划等文件，2025 年修订版简化 「已接受虚拟资产（AVA）」 认证流程，赋予 FSRA 产品干预权并禁止隐私代币和算法稳定币；迪拜金融服务局（DFSA）监管 DIFC 内加密代币相关金融服务，要求代币通过监管地位、透明度等识别标准，稳定币需价格稳定、储备隔离且每月验证，禁止隐私 / 算法代币，已识别比特币等主流代币并启动代币化监管沙盒。

沙特阿拉伯

沙特阿拉伯对加密货币采取了审慎的立场，其监管框架受到伊斯兰教法原则和维护金融稳定的双重影响。

加密资产法律地位： 沙特阿拉伯对加密货币采取了审慎的态度，这在很大程度上是由于伊斯兰教法相关的限制。银行系统完全禁止使用加密货币，金融机构也被禁止进行加密货币交易。私人拥有加密货币不被起诉，但交易和兑换受到严格限制。沙特阿拉伯中央银行（SAMA）在 2018 年发布了关于加密货币风险的警告，并于 2021 年收紧了对加密货币金融交易的禁令。宗教解释（例如，达尔·伊夫塔（Dar al-Ifta）发布的教法判决，因欺诈和缺乏真实抵押品而宣布其为哈拉姆（不合法））影响了这些禁令。一些稳定币或代币如果与真实资产挂钩，则被认为是清真（合法）的。

监管框架： 沙特阿拉伯货币管理局（SAMA）和资本市场管理局（CMA）强调对加密货币创新采取「审慎方法」，平衡技术进步与金融体系稳定。2024 年 7 月，Mohsen AlZahrani 被任命领导 SAMA 的虚拟资产倡议，这突显了其致力于受控整合金融科技创新的承诺。这是更广泛监管转变的一部分，旨在避免全面禁令，而是与全球趋势和区域成功经验（如阿联酋的 VARA 制度）进行互动。SAMA 正积极推动区块链的采用，并吸引罗斯柴尔德和高盛等国际金融机构参与代币化项目。沙特阿拉伯正在推动其自身的数字货币，作为「2030 愿景」的一部分。2019 年，SAMA 和阿联酋中央银行作为「Aber 项目」的一部分，进行了跨境 CBDC 交易的互操作性测试。沙特阿拉伯于 2024 年加入了 mBridge CBDC 试点项目。该国在「批发型 CBDC」试点项目方面处于领先地位，这些项目旨在为金融机构提供国内结算和跨境交易便利。

牌照发放： 沙特资本市场管理局（CMA）宣布，证券型代币发行（STO）的法规将于 2022 年底发布，申请可在 CMA 数字平台提交。CMA 的金融科技实验室于 2017 年启动，一直致力于为金融科技初创企业创造合适的营商环境。沙特阿拉伯的 STO 受 CMA 严格的证券法规监督。STO 的关键考量包括：注册要求（详细文件、招股说明书）、披露义务（透明准确的信息、财务报表、风险因素）和反欺诈措施。CMA 的法规还包括投资者认证要求，将 STO 的参与限制在能够独立评估风险的合格投资者。传统金融资产的代币化是重点关注领域，需要法律框架来解决所有权、可转让性和与代币化资产相关的监管问题，确保智能合约符合法律原则。

巴林

加密资产法律地位：巴林是中东加密货币和区块链监管先行者，通过巴林中央银行（CBB）《资本市场规则手册》下的《加密资产模块》（CRA），构建全面监管框架。明确加密资产为价值或权利的加密安全数字表示（不含央行数字货币）。

监管框架：CRA 为加密资产提供商设立法律与运营规范，覆盖许可、风险管理、消费者保护等多方面，2023 年 3 月修订强化客户资产保障和反洗钱措施。法规确保透明合规，与 FATF 标准一致，通过金融科技湾和监管沙盒推动创新，同时明确部分虚拟资产业务豁免监管。

牌照发放：巴林境内从事受监管加密资产服务需获 CBB 加密资产许可证，涵盖订单处理、交易等服务。VASP 许可证分四类，不同类型对应不同最低资本要求和年费，申请人须为巴林公司，需满足注册、商业计划、合规等多方面要求。违规将面临高额罚款、吊销许可证甚至监禁。

以色列

加密资产法律地位：以色列无专门加密货币全面法律，税收上视加密货币为资产而非货币。出售获利征 25% 资本利得税，币币兑换属应税事件，加密业务收入按普通收入征税。加密货币交易通常无增值税，但兑换服务平台可能需缴纳，挖矿业务征收企业所得税，交易需文件记录。

监管框架：

• CMA：2016 年起为主管机构，要求虚拟货币经纪商、托管人持牌，设百万新谢克尔股本等标准，监督稳定币试点。

• ISA：监管加密货币证券相关活动，发布法规适用指南，2024 年 8 月允许非银行成员开展加密服务，分代币类型监管，推动立法改革。

• 以色列银行：2023 年发布稳定币原则，提议全储备、持牌监管，研究 「数字谢克尔」，2024 年启动测试并开展挑战活动。

牌照发放：依相关法律，加密服务提供者需持牌，要求为以色列主体、满足股本且无犯罪记录。ISA 修订后允许非银行机构开展加密业务，实行 「封闭式花园」 模式。实施反洗钱法规，稳定币试点受 CMA 监管。

非洲

尼日利亚

尼日利亚的加密货币监管格局经历了显著转变，从最初的限制性立场转向了更为正式和全面的监管框架。

加密资产法律地位：尼日利亚中央银行（CBN）最初于 2021 年 2 月采取限制措施，指示银行和金融机构关闭涉及加密货币交易的账户，尽管并未禁止个人拥有加密货币。然而，2023 年 12 月，CBN 解除了限制，允许银行向获得证券交易委员会（SEC）许可的加密货币公司提供服务。银行现在需要为虚拟资产服务提供商（VASP）开设指定账户，进行广泛的 KYC 程序并监控资金流向。这种转变承认了监管 VASP 的必要性。ISA 2025（《2025 年投资和证券法》）明确将数字资产定义为证券和商品，扩大了 SEC 的监管范围。SEC 的立场是加密资产被视为证券，除非另有证明，举证责任在于运营商、发行人或发起人。这涵盖了稳定币、实用型代币、资产参考代币和电子货币代币等广泛的数字和加密资产。

监管框架：尼日利亚的监管环境经历了从禁令到监管的重大转变。CBN 最初的「禁令」 被认为是无效的，将交易推向了 P2P 网络，并与 SEC 早期对数字资产的认可产生了监管冲突。新政府的上台可能在政策转变中发挥了作用，优先考虑监管而非禁止，以实现监督和税收。这种演变标志着旨在将加密经济纳入正规金融体系以实现更好监督、风险管理（AML/CFT）和潜在税收的监管方法的成熟。

牌照发放：SEC 的数字资产规则手册《数字资产发行、平台和托管新规则》（2022 年），经 ISA 2025 巩固，为 SEC 监管 VASP 提供了法定支持。对于任何撮合订单、将加密货币转换为法币或为用户持有资产的平台（包括通过社交媒体运营的场外交易平台），VASP 许可证是强制性的。不遵守规定可能导致处罚，包括停止运营、罚款和董事被起诉。SEC 扩大了其加速监管孵化计划（ARIP），以加快 VASP 的批准，ARIP 现已纳入《修订后的数字资产规则》，作为注册的途径。ARIP 中的时间不得超过 12 个月。尼日利亚 2022 年《反洗钱法》第 30 条（金融机构）将加密货币运营商归类为报告实体。强制性要求包括向尼日利亚金融情报部门（NFIU）注册、提交可疑活动报告（SAR）、监控交易以及按风险对客户进行分类。不遵守规定可能导致罚款或执法行动。

南非

南非在加密货币监管方面采取了务实且不断演进的方法，将其视为金融产品并致力于建立全面的合规框架。

加密资产法律地位：在南非，加密资产的使用是合法的，但它们不被视为法定货币。出于监管目的，加密资产根据《2002 年金融咨询和中介服务法》（FAIS）被正式认定为金融产品。这一分类要求提供与加密资产相关的金融服务的提供商必须获得金融服务提供商（FSP）的许可。

监管框架：南非将加密资产声明为「金融产品」而非货币，为在现有金融服务法律框架内进行监管提供了明确的法律依据。南非储备银行（SARB）曾表示，「汇兑管制条例不规范加密货币在南非境内的转入和转出」，暗示需要进行改革。政府间金融科技工作组（IFWG）也建议修订 Excon，将加密资产纳入资本定义。而加密货币的税收立场已明确：将适用所得税和资本利得税（CGT）。南非储备银行（SARB）倾向于使用「加密资产」而非「货币」一词。

牌照发放：金融部门行为监管局（FSCA）是加密服务提供商的主要监管机构。加密资产服务提供商（CASP）的许可程序于 2023 年 6 月 1 日启动，现有机构被要求在 2023 年 11 月 30 日前提交许可申请。截至 2024 年 12 月 10 日，FSCA 已批准了 420 份 CASP 许可申请中的 248 份，其中 9 份被拒绝。许可要求包括公司注册、FSP 许可申请（包含加密资产子类别）、满足「适当性」要求以及强制性的反洗钱 / 打击恐怖主义融资（AML/CFT）合规性。CASP 于 2022 年 12 月 19 日被正式列为《金融情报中心法案》（FICA）下的负责机构。作为负责机构，CASP 被要求：向金融情报中心（FIC）注册，实施客户身份识别和验证（KYC/CDD），任命合规官，培训员工，进行反洗钱 / 恐怖融资 / 扩散融资的业务风险评估，建立和维护风险管理与合规计划，提交监管报告（SAR），并进行制裁筛查。FIC 已发布指令，要求在 2025 年 4 月 30 日前实施加密资产转移的「旅行规则」。旅行规则适用于所有交易，无论金额大小，对于 5000 兰特及以上的交易，需要更广泛的信息范围。

总结

全球加密货币监管格局正处于持续演变之中，呈现出明显的趋同与分化并存的态势。

趋同趋势

在全球范围内，反洗钱（AML）和反恐怖主义融资（CFT）已成为加密货币监管的普遍共识和核心要求。 而欧盟的《加密资产市场监管法案》（MiCA）的全面性和其「一地发牌，全域通用」的模式，正在成为全球其他司法管辖区制定自身法规的重要参考。

此外，监管机构普遍倾向于根据加密资产的功能和经济实质进行分类，而非采取「一刀切」的监管方式。这种分类包括支付代币、功能代币、资产代币、证券型代币和商品型代币等。这种细化的资产分类方法有助于更精准地施加监管，避免过度或不足监管，并促进了全球在资产定性方面的共识。

分化趋势

尽管存在趋同，但加密资产的法律地位在全球范围内仍然存在巨大差异。从完全禁止（如中国大陆、埃及）到被承认为合法支付工具（如日本），再到被视为个人财产（如英国）或金融产品（如南非），各国对加密资产的根本性法律定性差异显著。这种根本性的差异，使得全球加密企业在进行跨国运营时，仍需面对复杂的法律环境和合规挑战。

挑战

当前全球加密货币监管面临的主要挑战包括：

• 跨司法管辖区协调困难：尽管 FATF 和 MiCA 等推动了部分趋同，但各国出于自身经济、政治和法律体系的考量，仍难以实现完全一致的监管。这种碎片化导致监管套利、合规成本高昂以及监管真空地带的存在。

• 技术发展速度与监管滞后：区块链和加密技术的发展速度远超传统立法和监管框架的更新速度。新的加密产品、服务和商业模式（如 DeFi、NFT、DAO）不断涌现，使得监管机构难以迅速制定出适应性强、前瞻性好的法规。

• 平衡创新与风险的持续博弈：各国政府和监管机构都在努力寻找一个平衡点，既要鼓励金融科技创新，以抓住数字经济带来的机遇，又要有效防范洗钱、恐怖主义融资、消费者保护不足和金融稳定风险。这一博弈过程复杂且充满不确定性，需要持续的政策调整和市场反馈。

综上所述，全球加密货币监管正朝着更加成熟和精细化的方向发展，但其固有的复杂性和动态性，以及各国国情差异带来的分化，将继续是未来几年全球加密市场发展的重要背景。

撰文：Alex Liu，Foresight News

Sky 生态（前身为 MakerDAO）于 6 月 25 日推出了全新的去中心化金融协议 Grove Finance，并得到了 Sky 生态 10 亿美元的首发资金拨款，用于推动代币化信贷资产（主要是担保贷款凭证 CLO）的投资。

Grove 由区块链机构 Steakhouse Financial 旗下的 Grove Labs 孵化，联合创始人包括 Mark Phillips、Kevin Chan 和 Sam Paderewski 等人。核心团队拥有丰富的传统金融和 DeFi 背景，曾就职于德勤（Deloitte）、花旗、BlockTower、Hildene 等机构。

Steakhouse Financial 此前曾在将真实世界资产（RWA）引入 Sky 生态方面发挥过关键作用，因此 Grove 的登场被视为 Sky 将更多传统信贷市场连接到 DeFi 的又一重要尝试。

Grove 的产品定位与技术架构

Grove 致力于构建「机构级信贷基础设施」，在功能上将去中心化金融与受监管的传统信贷资产市场对接。协议允许 DeFi项目和资产管理机构通过链上治理路由闲置资金，投资于经过严格合规的信贷产品（目前重点是 AAA 级 CLO 策略），以获取独立于加密市场波动的收益。

据报道，Sky 生态将启动资金投入由 Janus Henderson（安本标准投资）管理的 Anemoy AAA 级 CLO 策略基金（JAAA），该基金与 Centrifuge 平台合作推出，是首个可在链上交易的 AAA 级 CLO 策略。

Grove 协议采用开源、非托管的形式运行，旨在构建一条「DeFi–传统金融资本通道」，提高资本效率、降低交易摩擦，为资产管理者和 DeFi 协议提供编程化、多样化的资金分配能力。官方资料显示，Grove 可为资产管理公司建立新的全球分销渠道，为各协议 /DAO 提供高端链上资本伙伴关系，并为整个 DeFi 生态提升可信度和可持续性。

简言之，Grove 的技术架构围绕链上治理和自动化资金路由展开，将加密协议持有的稳定币或其他闲置的资本转化为机构级信贷资产投资，从而实现收益与风险的优化。

Grove 与 Spark 的异同

Grove 与 Sky 生态中的 Spark协议同属于 MakerDAO（Sky）的「Endgame」改造计划下的自治子单元（subDAO，又被称为「Star」），但两者定位和机制有明显区别。

Spark 于 2023 年推出，是 Sky 生态首个 Star，主打「稳定币 +RWAs」的收益引擎。Spark 依托 Sky 发行的 DAI/USDS 稳定币储备，推出了 SparkLend、Spark Savings 和 Spark 流动性层（SLL）等产品。用户可存入 USDS、USDC 或 DAI，参与借贷或 Farm 收益，并通过动态风险引擎将资金分配到 DeFi 借贷、CeFi 借贷以及代币化国债等资产池中，从而获取相对稳定的收益。

Spark 在多链部署，目前管理稳定币流动性超过 35 亿美元，并已推出原生治理代币 SPK（并空投给社区），用户可通过质押 SPK、参与治理和社区激励（Community Boost）等获得额外奖励。Spark 团队强调透明化和审计性，目标收益水平略高于美债，以迎合风险调整后回报的需求

相比之下，Grove 更加专注于大额机构级信贷。其首次部署的 10 亿美元用于对接安本的 AAA 级 CLO 基金，表明 Grove 面向资金规模更大、对收益稳定性要求更高的用户（如资管公司和 DeFi 协议）。目前 Grove 刚刚上线，推出治理代币为时尚早，其激励机制主要体现在让 DeFi 项目能够「盘活闲置储备金、获得更高质量资产的收益」上。

简单来说，Spark 可视为 Sky 生态面向普通稳定币持有者的收益产品，而 Grove 则是为大型项目和机构搭建链上信贷通道的基础设施协议。两者都是 Sky 生态「Endgame」战略的一部分，着眼点皆为链上引入真实资产：Spark 以国债等 RWA 丰富稳定币收益，Grove 以担保贷款等信贷资产丰富 DeFi 资产配置。

由此可见，Grove 是在 RWA 赛道上，重点补齐 Spark 体系之外的机构信贷拼图。

撰文：Jesse Walden，Variant 合伙人；Jake Chervinsky，Variant CLO

编译：Saoirse，Foresight News

引言

过去十年间，加密行业的创业者普遍采用一种价值分配模式：即将价值归属于代币与股权两种独立载体。代币提供了一种新的方式，使网络以前所未有的规模和速度扩张，但这一潜力释放的前提，是代币必须代表用户的真实需求。然而，美国证监会（SEC）的监管压力持续加码，极大阻碍了创业者向代币注入价值，迫使他们将重心转向股权。如今，这种局面亟待改变。

代币的核心创新在于实现数字资产的「自主所有权」。凭借代币，持有者能够独立拥有并掌控资金、数据、身份，以及所使用的链上协议与产品。为最大化这一价值，代币应捕获链上价值，即透明可审计、且仅由代币持有者直接控制的收入与资产。

链下价值则不同。由于代币持有者无法直接拥有或控制链下收入或资产，这类价值理应归属于股权。尽管创业者可能希望与代币持有者共享链下价值，但此举往往存在合规风险：控制链下价值的企业通常负有信托义务，需优先为股东保留资产。若创业者希望将价值导向代币持有者，那么这些价值从一开始就必须存在于链上。

「代币对应链上价值，股权对应链下价值」这一基本准则，从加密行业诞生之初便因监管压力而被扭曲。美国证监会过往对证券法的宽泛解读，不仅导致企业与代币持有者的激励机制失衡，更迫使创业者只能依赖低效的去中心化治理体系管理协议发展。如今，行业已迎来全新机遇，创业者可重新探索代币的本质。

美国证监会的旧规束缚了创业者

在 ICO 时代，加密项目常通过公开代币销售筹集资金，完全忽视股权融资。它们出售代币时承诺，构建协议将推升代币上线后价值，代币销售成为唯一的募资方式，而代币则是唯一的价值承载资产。

但 ICO 未能通过美国证监会（SEC）的审查。自 2017 年的《DAO 报告》起，SEC 将豪威测试（Howey test）应用于公开代币销售，认定大部分代币属于证券。2018 年，Bill Hinman（SEC 前公司金融部主任）将「充分去中心化」定为合规关键。2019 年，SEC 进一步发布了一套庞杂的监管框架，提升了代币被认定为证券的概率。

作为应对，企业放弃 ICO，转而采用私募股权融资。它们通过风投资金支持协议开发，仅在协议完成后才向市场分发代币。为遵守 SEC 指导意见，企业必须避免在上线后采取任何可能推高代币价值的举措。SEC 的规定极为严格，企业几乎需与自身开发的协议彻底切割，甚至被劝阻在资产负债表中持有代币，以避免被视为存在推高代币价值的财务动机。

创业者随之将协议治理权让渡给代币持有者，转而专注于在协议之上构建产品。其核心理念是，基于代币的治理机制可作为实现「充分去中心化」的捷径，而创业者则以生态参与者的身份继续为协议贡献力量。此外，创业者还能通过「互补品商品化」的商业策略创造股权价值，即免费提供开源软件，再通过其上层或下层产品实现盈利。

但这种模式暴露了三大问题：激励机制错位、治理效率低下，以及法律风险悬而未决。

首先，企业与代币持有者的激励机制出现错位。企业被迫将价值导向股权而非代币，既是为降低监管风险，也是为履行对股东的信托义务。创业者不再追求市场份额竞争，转而开发以股权增值为核心的商业模式，甚至不得不放弃商业化路径。

其次，该模式依赖去中心化自治组织（DAOs）管理协议开发，但 DAOs 并不胜任这一角色。部分 DAOs 依托基金会运作，却常陷入自身的激励错位、法律与经济约束、运营低效及中心化准入门槛等困局。另一些 DAOs 采用集体决策，但多数代币持有者对治理缺乏兴趣，基于代币的投票机制导致决策迟缓、标准混乱且效果欠佳。

第三，合规设计未能真正规避法律风险。尽管该模式旨在满足监管要求，SEC 仍对采用此模式的企业展开调查。基于代币的治理还引入了新的法律风险，例如 DAOs 可能被视为普通合伙企业，使代币持有者面临无限连带责任。

最终，这一模式的实际成本远超预期收益，既削弱了协议的商业可行性，也损害了相关代币的市场吸引力。

代币承载链上价值，股权承载链下价值

全新的监管环境为创业者重新界定代币与股权的合理关系提供了契机：代币应捕获链上价值，而股权则对应链下价值。

代币的独特价值在于实现数字资产的自主所有权。它赋予持有者对链上基础设施的所有权和控制权，这些基础设施具备全球实时可审计的透明性。为最大化这一特性，创业者应将产品设计为价值流向链上，让代币持有者能直接拥有和支配。

链上价值捕获的典型案例包括：以太坊通过 EIP-1559 协议燃烧手续费使代币持有者受益，或通过费用转换机制将 DeFi 协议收入导流至链上金库；代币持有者还可从授权第三方使用的知识产权中获利，或通过将全部费用路由至链上的 DeFi 前端接口获取收益。核心在于：价值必须在链上完成交易，确保代币持有者无需中介即可直接观测、拥有和控制。

相比之下，链下价值则应归属于股权。当收入或资产存在于银行账户、商业合作或服务合同等链下场景时，代币持有者无法直接支配，必须依赖企业作为价值流转的中介，这种关系可能受证券法约束。此外，控制链下价值的企业负有信托义务，需将收益优先返还股东而非代币持有者。

这并非否定股权模式的合理性。即便核心产品是公链或智能合约协议等开源软件，加密企业仍可借助传统商业策略取得成功。只要明确区分「代币对应链上价值、股权对应链下价值」，即可为两者创造实际价值。

最小化治理，最大化所有权

在新时代背景下，创业者需摒弃将代币化治理作为监管合规捷径的思维。相反的，治理机制应仅在必要时启用，且需保持最小化与有序化。

公共区块链的核心优势之一在于自动化。总体而言，创业者应尽可能将一切流程自动化，仅为无法自动化的事项保留治理权限。部分协议可能受益于「边缘人工」（humans at the edges，指 DAO 是「以自动化为核心，人类处于边缘位置」。）的介入，例如执行升级、分配金库资金，以及监督费用和风险模型等动态参数。但治理范围应严格限定于代币持有者专属的职能场景，简而言之，自动化程度越高，治理效率越优。

当完全自动化不可行时，将特定治理权委托给可信团队或个体，可提升决策效率与质量。例如，代币持有者可授权协议开发公司调整部分参数，从而无需每次操作都全员共识投票。只要代币持有者保留最终控制权（包括随时监控、否决或撤销授权的能力），委托机制既能保障去中心化原则，又能实现高效治理。

创业者还可以通过定制化法律架构和链上工具，确保治理机制有效运行。建议创业者考虑采用怀俄明州 DUNA（去中心化自治非营利协会）等新型实体结构，赋予代币持有者有限责任与法律人格，使其具备签约、纳税及司法维权能力；此外，还应考虑采用 BORG（区块链组织注册治理）等治理工具，确保 DAO 在链上透明性、问责制与安全性框架下执行事务。

此外，需最大化代币持有者对链上基础设施的所有权。市场数据表明，用户对治理权的价值认可度极低，极少有人愿意为协议升级或参数变更进行投票权付费，但对收入支配权、链上资产控制权等所有权属性的价值敏感度极高。

规避类证券关系

为应对监管风险，代币必须与证券作出明确区分。

证券与代币的核心差异在于两者所赋予的权利与权力。总体而言，证券代表与法律实体绑定的一系列权利，包括经济收益权、投票决策权、信息知情权或法律执行权等。以股票为例，持有者获得与公司挂钩的特定所有权，但这些权利完全依附于公司主体。若公司破产，相关权利将随之失效。

反观代币，其赋予的是对链上基础设施的控制权。这些权力独立于任何法律主体（包括基础设施的创建方）存在，即便企业退出运营，代币所赋予的权力仍将存续。与证券持有者不同，代币持有者通常不享有信托义务保护，也不具备法定权利。他们拥有的资产由代码定义，在经济上独立于其创造者。

某些情况下，链上价值可能部分依赖企业的链下运营，但这一事实本身并不一定触及到证券法的范畴。尽管证券的定义具有广泛适用性，但法律并非意图监管所有一方依赖另一方创造价值的关系。

现实中许多交易存在收益依赖关系却不受证券法规制：购买奢侈腕表、限量球鞋或高端手袋的消费者，可能预期品牌溢价带动资产增值，但此类交易显然不属于 SEC 监管范畴。

类似逻辑适用于大量商业合同场景：如房东依赖物业管理者维护资产、招揽租户以实现收益，但这种合作关系并未使房东成为「证券投资者」，房东始终保有资产的完整控制权，可随时否决管理决策、更换运营主体或自主接管业务。其对物业的支配权独立于管理者存在，与管理方的业绩表现完全割裂。

旨在捕获链上价值的代币更接近上述实物资产而非传统证券。持有者获取此类代币时，明确知晓自己拥有并控制的资产与权力。他们可能预期企业的持续运营带动资产增值，但与企业之间不存在法定权利关联，对数字资产的所有权与控制权完全独立于企业主体。

对数字资产的所有权与控制权不应构成证券监管关系。证券法的核心适用逻辑并非「一方从他方努力中获益」，而是「投资者在信息与权力不对称关系中依赖创业者」。若不存在此类依赖关系，以财产权为核心的代币交易不应被定性为证券发行。

当然，即便证券法本不应适用于此类代币，也不排除 SEC 或私人原告主张其适用，法院对法律条文的解释将决定最终认定结果。但美国最新政策动向已释放积极信号：国会与 SEC 正探索新监管框架，将关注重点转向「链上基础设施控制权」。

在「控制权导向」的监管逻辑下，只要协议保持独立运行且代币持有者保留最终控制权，创业者即可合法创造代币价值而不触及证券法规。尽管政策演进路径尚未完全明确，但趋势已然清晰：法律体系正逐步承认，并非所有价值增值行为都需纳入证券监管范畴。

单一资产模式：全代币化，无股权架构？

尽管部分创业者倾向于通过代币与股权双轨创造价值，另一些人则青睐「单一资产」模式，将全部价值锚定链上并归属于代币。

「单一资产」模式具备两大核心优势：其一是对齐企业与代币持有者的激励机制，其二是让创业者聚焦提升协议竞争力。凭借极简设计逻辑，Morpho 等头部项目已率先实践这一模式。

与传统分析一致，证券属性判定仍以所有权与控制权为核心，这对单一资产模式尤为关键，因其明确将价值创造集中于代币。为规避类证券关系，代币需赋予数字资产的直接所有权与控制权。尽管立法层面可能逐步将此模式制度化，但当前挑战仍在于监管政策的不确定性。

在单一资产架构下，企业应设为无股权的非营利实体，仅服务于自研协议。协议上线时，需将控制权转移给代币持有者，理想形态是通过怀俄明州 DUNA（去中心化自治非营利协会）等区块链治理专属法律实体实现组织化。

上线后，企业可继续参与协议建设，但与代币持有者的关系需严格区隔于「创业者 – 投资者」范式。可行路径包括：由代币持有者授权企业作为代理人行使特定权限，或通过服务合同约定合作范畴。这两种角色均属于去中心化治理生态的常规设置，不应触及证券法的适用范畴。

创业者需特别注意区分单一资产代币与 FTT 等「公司背书代币」，后者实质更接近证券属性。不同于赋予数字资产控制权和所有权的原生代币，FTT 等代币代表对企业链下收入的索取权，其价值完全依附于发行主体：若企业运营不善，持有者无救济途径；若主体破产，代币即归零。

公司背书代币恰恰制造了证券法旨在解决的权利失衡：持有者无法审计链下收入、否决企业决策或更换服务主体。核心矛盾在于权力不对称，此类持有者完全受制于企业，形成典型类证券关系，理当纳入监管范畴。采用单一资产模式的创业者必须规避此类结构设计。

即便采用「单一资产」模式，企业仍可能需要链下收入维持运营，但相关资金仅能用于成本支出，不得用于分红、回购等向代币持有者的价值输送。必要时，可通过金库拨款、代币通胀等经持有者批准的方式获取资金，且控制权必须始终由代币持有者掌握。

创业者可能提出若干抗辩理由，例如「未向公众售币则无资金投入」、「无资产池则无共同企业」等，但包括「非类证券关系」在内，这些主张均无法确保规避当前法律适用风险。

开放性问题与替代方案

加密行业的新时代为创业者带来了令人振奋的机遇，但这一领域仍处于发展初期，诸多问题尚未形成定论。

核心问题之一在于：能否在完全摒弃治理机制的同时规避证券法监管？理论上，代币持有者可仅持有数字资产而不行使任何控制权。但若持有者完全处于被动状态，这种关系可能演变成证券法适用的范畴，尤其当企业仍保留部分控制权时。未来立法或监管规则可能会认可无治理的「单一资产」模式，但创业者目前仍需遵循现行法律框架。

另一个问题关乎创业者在单一资产模式中如何处理初始融资与协议开发。尽管成熟的架构已相对明确，但从初创到规模化的最优路径仍不清晰：若无可供出售的股权，创业者如何筹集资金建设基础设施？协议上线时应如何分配代币？应采用何种法律实体类型，是否需要随发展阶段调整？这些细节及更多问题仍有待行业探索。

此外，部分代币可能更适合被界定为链上证券。但当前证券监管体系几乎扼杀了这类代币在去中心化环境中的生存空间，而后者本可借助公链基础设施释放价值。理想情况下，国会或 SEC 应推动证券法现代化革新，使股票、债券、票据、投资合同等传统证券能在链上运行，并与其他数字资产实现无缝协同。但在此之前，链上证券的监管确定性仍遥不可及。

前行道路

对于创业者而言，代币与股权的架构设计不存在放之四海皆准的标准答案，唯有对成本、收益、风险与机遇的综合权衡。许多开放性问题只能通过市场实践逐步解答，毕竟，唯有持续探索才能验证何种模式更具生命力。

我们撰写本文的初衷，是为创业者厘清当前面临的选择，并梳理随加密政策演进可能涌现的解决方案。自智能合约平台诞生以来，模糊的法律边界与严苛的监管环境始终制约着创业者释放区块链代币的潜力。而当前的监管环境已为行业开辟了全新的探索空间。

我们在上文构建了一幅导航地图，帮助创业者在新领域中探索方向，并提出了几条我们认为颇具潜力的发展路径。但需明确的是，地图并非真实疆域本身，尚有诸多未知等待行业开拓。我们坚信，下一代创业者将重新定义代币的应用边界。

致谢

特别感谢 Amanda Tuminelli（DeFi 教育基金）、John McCarthy（Morpho Labs）、Marvin Ammori（Uniswap Labs）和 Miles Jennings（a16z crypto）对本文提供的深刻洞见与宝贵建议。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，HTX DeepThink专栏作者、HTX Research研究员Chloe（@ChloeTalk1）分析表示，今日将有超过 150 亿美元的 BTC 期权和 23 亿美元的 ETH 期权同时到期（数据来源：Deribit & Crypto.ro），其中 BTC 的 Put/Call 比率约为 0.74，ETH 约为 0.52，对应的“最大痛点“分别位于 102,000 美元和 2,200 美元。到期前的集中平仓与展期操作可能放大短期波动，但投机者对 110,000 美元和 120,000 美元行权价的看涨合约依然热情不减。

与此同时，CryptoQuant 的“需求动能指数“已跌至历史最低，尽管 GENIUS Act 和香港稳定币新政接连发布，价格仍难以突破前高；期权隐含波动率急剧上升，尤其是看跌期权的买盘活跃，显示市场在寻求下行保护。链下大户动作也值得关注：

Binance 6 月 BTC 流入骤降至 5,700 枚，GameStop 通过可转债募资 4.5 亿美元并已增持约 4,710 枚 BTC，Metaplanet 则再购 1,234 枚，持仓总量达 12,345 枚。监管层面，美国 FHFA 已要求将合规交易所持币纳入房贷风险评估，SEC 正加速审查比特币 ETF 实物申赎机制，而 Republic 平台计划以 50–5,000 美元门槛发行 SpaceX、OpenAI 等私企股权代币。

面对“高杠杆放大波动、低需求抑制上涨“的市场格局，投资者或须适度降杠杆、谨慎运用 Gamma 策略；场外大额流入与 ETF 净买超拐点，以及合规化带来的新机遇值得关注。在合规稳定币应用的发展前景方面，Sei已体现出潜力。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据链上分析师 Ai姨 (@ai 9684xtpa) 监测，AguilaTrades 三分钟前再次开启 BTC 20倍空单，清算价118060美元，。目前持仓 532.6 BTC，价值 5691 万美元，开仓价 106,804.4美元。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据金十数据报道，财通证券在互动平台表示，公司全资子公司财通香港已获准开展虚拟资产 ETF 代客交易资格。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，LBank Labs 将于7月12日出席在越南胡志明市举行的「链动越南 | Web3革新机遇与生态崛起」的Web3峰会。该活动由阿里云、LBank Labs等多方联合发起，旨在推动东南亚 Web3 市场的生态化、合规化和高质量发展。

峰会将邀请越南本地加密协会、交易所、资管机构及优质项目方代表，围绕监管趋势、平台安全、AI融合 等核心议题展开深度对话，重点探讨东南亚合规破局路径、Web3底层技术建设、以及 AI 与 Web3 的融合创新实践。活动期间还设有交流晚宴与行业对接环节，LBank Labs 将携手生态伙伴，推动资源协同与市场落地，共同探索东南亚 Web3 市场的新一轮增长机遇。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据金十数据报道，天风证券在互动平台表示，其全资子公司天风国际证券与期货有限公司已获香港证监会批准，取得虚拟资产相关牌照中的第三类牌照，可通过综合账户安排提供虚拟资产交易服务。 据悉，香港证监会的虚拟资产相关牌照包括以下几类：经营虚拟资产交易平台、管理投资超过10%于虚拟资产的投资组合、通过综合账户安排提供虚拟资产交易服务、就虚拟资产提供意见以及作为虚拟资产交易平台的介绍代理人。此次获批的第三类牌照将进一步推动天风证券在虚拟资产领域的发展。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据WSJ报道，AI模型市场平台OpenRouter宣布完成4000万美元种子轮和A轮融资，公司估值约5亿美元。本轮融资由Andreessen Horowitz和Menlo Ventures领投，Sequoia及多位行业知名投资人参投。资金将用于产品开发、引入新模型类型以及扩展企业支持。

OpenRouter由OpenSea联合创始人兼首席技术官Alex Atallah与Louis Vichy于2023年创立，提供统一接口连接400多个大型语言模型（LLM），帮助开发者和企业简化多模型集成。公司自推出以来已吸引超过100万开发者使用其API，年推理支出从2024年10月的1000万美元增长至2025年5月的超1亿美元。客户覆盖从初创企业到跨国公司，支持关键任务流量的路由。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，HTX行情显示，BTC跌破107000美元，现报106989美元，24小时跌幅为0.91%。

作者：Shan Li

编译：深潮TechFlow

不丹依然以古老传统为主，这使其成为一个不太可能的加密货币先驱。

廷布，不丹——这个以壮丽风景和国民幸福指数闻名的喜马拉雅小国，最近又获得了一个新头衔：加密货币先锋。

据加密货币平台 Arkham 报道，不丹目前持有价值13亿美元的比特币储备，相当于该国国内生产总值（GDP）的约40%。根据 Arkham 的数据，这使得不丹成为全球政府中第三大比特币持有者。

与美国或英国等加密货币持有大国不同，不丹的财富并非通过查获犯罪资产或在公开市场购买而来。相反，这个隐秘的佛教国家从2020年开始低调地建立比特币矿场，利用其丰富的水电资源“挖掘”数字黄金。

“不丹的选择在很多方面显而易见，”不丹主权财富基金 Druk Holding and Investments 的首席执行官乌吉瓦尔·迪普·达哈尔（Ujjwal Deep Dahal）说道，该基金实施了这一项目。“我们将比特币视为一种价值储存手段，类似于黄金。”

许多国家正在研究如何将加密货币注入其金融系统。今年3月，美国总统特朗普签署了一项行政命令，创建国家比特币及其他数字货币储备。

加密货币专家指出，大国希望在加密货币领域抢占先机，类似于纽约和伦敦在传统金融领域的主导地位。而对于小国来说，这也被视为一种潜在的经济助力。2021年，萨尔瓦多大胆尝试将比特币作为法定货币，尽管这种货币的使用并未广泛普及。

不丹主权财富基金首席执行官乌吉瓦尔·迪普·达哈尔密切参与了比特币矿场的建立。

不丹是一个与世隔绝的佛教国家。

然而，不丹押注比特币并非没有风险。比特币价格的下跌可能会对政府财政造成严重打击。

夹在中国和印度之间的不丹，人口仅有78万，是一个在加密货币领域令人意外的开拓者。这个国家依然保留着许多传统：政府官员身着传统服饰，男性通常穿着一种系在腰间的及膝长袍；首都廷布没有红绿灯；射箭比赛是周末广受欢迎的娱乐活动。而不丹的第一次信用卡交易还要追溯到2010年。

不丹通过“国民幸福指数”来衡量经济进步。然而，这个被称为“雷龙之国”（因其山谷中经常席卷而来的雷暴天气而得名）的国家，长期以来一直难以将经济扩展到水电、农业和旅游业之外。

自新冠疫情导致旅游业停滞以来，不丹的经济更加困难。在过去五年中，该国约10%的人口为寻求更好的工作机会而移民海外。

“我们很贫穷，”洛塔伊·策林博士（Dr. Lotay Tshering）说道。这位泌尿科医生曾在2018年至2023年担任不丹总理。他补充道：“许多人将不丹称为世界上最幸福的国家。我们并不是。”

当45岁的国王吉格梅·凯萨尔·纳姆耶尔·旺楚克（Jigme Khesar Namgyel Wangchuck），因其俊朗外貌被昵称为“亚洲猫王”（Asian Elvis），向官员们征求如何利用科技推动经济发展的想法时，比特币挖矿的主意应运而生。

由一个主权国家直接运营自己的加密货币挖矿业务，这种做法并不常见。但不丹已经具备了实现盈利挖矿的关键条件：廉价电力。

要挖出新的比特币，计算机必须解决越来越复杂的数学难题。在比特币的早期，爱好者们常用家用电脑生成新币，但如今的大规模挖矿需要耗电量巨大的服务器。矿工们通常选择像哈萨克斯坦这样电价低廉的偏远地区设立矿场。

“不丹的比特币就像一个电池，消耗掉我们夏季多余的电力，”主权财富基金首席执行官达哈尔（Dahal）说道，他多年来将区块链技术作为个人兴趣进行研究。

这一计划于2019年由基金的研发部门启动。达哈尔表示，他最初通过在线阅读资料和观看 YouTube 视频学习如何挖比特币。团队最初进口了两台计算机进行实验，但有一晚却因设备过热导致办公室报警，凌晨3点还接到了安保人员的紧急电话。

然而，当第一座矿场于2020年底破土动工时，正值不丹因疫情关闭边境，导致外籍技术人员无法飞入协助搭建设备。达哈尔和四名员工亲自配置了机器，并花了数月时间驻扎在现场。根据官员的说法，第一个矿场选址于多楚拉山口（Dochula Pass）附近，这里不仅气温凉爽，还靠近输电线路。来自新加坡和马来西亚的专家通过电话提供了技术指导。

水力发电在不丹的经济中起着重要作用。

“一旦拥有了这些机器，你就不想浪费哪怕一天的挖矿时间，”达哈尔（Dahal）说道。

很快，这一计划取得了成功。据官员透露，到2022年，不丹已经完成了四个政府拥有的矿场建设。此外，这一进展恰逢比特币价格大幅上涨的时机，比特币价格从2020年的不到1万美元飙升至如今的约10万美元。

不丹总理策林·托布盖（Tshering Tobgay）表示，比特币的收益已经足以弥补水电出口的下降，而水电出口通常占政府预算的约40%。由于比特币矿场消耗了更多电力，水电出口有所减少。

2023年，政府决定出售价值1亿美元的比特币储备，用于为公务员提供两年的薪资增长。

“这次加薪完全是用比特币收益来资助的，”托布盖说道。他补充说，如果仅仅出售电力，“你根本无法获得所需的资金。”

不丹总理策林·托贝表示，比特币挖矿为公务员加薪提供了资金。

不丹还在探索其他与比特币相关的盈利方式。2023年，总部位于新加坡的矿业公司 Bitdeer Technologies 宣布与不丹合作建设矿场。根据协议，Bitdeer 资助了两个矿场的建设，并获得了所有比特币收益。作为回报，该公司以美元支付不丹电费，这进一步提升了不丹的外汇储备。

关于矿场的具体位置和数量，政府保持缄默，这些矿场由一家名为 Green Digital 的公司管理。据官员和 Planet Labs 的卫星图像显示，目前至少有六个矿场在运行。

达哈尔解释说，保密是为了防止“滥用、黑客攻击或其他问题。”他补充道，这一项目完全遵守了不丹的相关法规。

然而，在闭门会议中，一些官员对项目的透明度提出了不满，并对资金的最终用途表示疑虑。许多不丹民众在当地新闻报道公务员加薪之前，甚至对国家持有比特币储备一无所知。

不丹的经济高度依赖旅游业，因此新冠疫情对该国造成了严重冲击。

25岁的国家土地委员会分析师陈乔·策林（Chencho Tshering）表示，他最初难以相信不丹这样一个经济面临困境的国家，竟能创造出足够的资金，为他提供高达65%的薪资增长。“我之前完全不了解比特币，但它确实是我们经济的一种多样化手段，”他说，“这很聪明。”

据官员透露，如今政府计划长期持有比特币储备，而不是将其变现用于政府开支。尽管不打算新增矿场，但政府预计会对现有矿场进行升级。

不丹还在尝试将加密货币融入日常生活。上个月，政府推出了一种加密支付系统，允许游客使用超过100种加密货币支付机票、酒店和签证费用。

前总理、现任负责监管比特币矿场的特别行政区总督策林博士（Dr. Tshering）表示，加密货币将被整合到该行政区的每个方面。这个行政区被称为“格勒普正念城市”（Gelephu Mindfulness City），其战略储备也将包括加密货币。预计加密货币将在城市内被广泛接受，同时该城市还在开发自己的数字货币。

“加密货币基本上就像咖喱里的盐，”策林博士形容道，“它将触及咖喱的每一个元素。”

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据GlobeNewsWire报道，美国电动车制造商Mullen汽车(NASDAQ: MULN)宣布接受包括比特币和$TRUMP Meme币在内的加密货币作为其Mullen和Bollinger商用电动车的支付方式。该公司成为少数几家接受加密货币支付的汽车制造商之一，并计划扩大接受范围至其他流行的加密货币。Mullen CEO David Michery表示，此举将帮助公司拓展商业和消费者市场。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据Matrix on Target最新周报，尽管鲍威尔6月18日释放鹰派信号，美联储整体立场已迅速转鸽，多位理事暗示7月可能讨论降息。通胀已降至2.38%，接近2%目标，比特币本周曾触及21周均线(98,532美元)关键支撑位。分析师维持”季节性区间震荡”判断，认为美联储转鸽基调将提供温和上行支撑。稳定币资金正在回流，但整体节奏断续，流动性缺口仍明显。在缺乏大规模增量资金情况下，市场主要聚焦比特币，其表现持续跑赢其他加密资产。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据官方公告，币安是首个上线 Moonveil(MORE) 的平台，交易将于 2025 年 6 月 27 日 20:00 (UTC+8) 开始。

符合条件的币安用户可使用币安 Alpha 积分，在 Alpha 活动页面于交易开始后 24 小时内申领 400 个 MORE 代币空投。

币安 Alpha 空投将采用先到先得的模式：

持有至少 170 个 Alpha 积分的用户可参与空投，先到先得，直至空投池领取完毕或活动结束。

请注意，申领空投将消耗 15 个币安 Alpha 积分。用户需在 Alpha 活动页面于 24 小时内确认申领，否则视为放弃领取空投。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据官方消息，Hotcoin热币交易所将于6月27日上线以下现货交易对：

现货交易对

• BLUM/USDT（6月27日18:20 UTC+8）：$BLUM是Blum项目的原生代币，为其区块链生态系统提供治理和实用功能，专注于创新的Web3应用场景。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据官方公告，火币HTX已于6月27日上线BSW/USDT永续合约，最高杠杆20倍。同时，火币HTX于6月27日15:00至7月4日15:00（UTC+8）启动BSW合约交易派对，总奖池高达10,000美元。

活动期间，用户完成报名，并参与BSW/USDT合约交易，累计有效交易额≥10,000 USDT，即可根据交易额排名瓜分奖池；合约新用户完成BSW/USDT合约交易还将获得专属福利。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据 CoinDesk 报道，韩国散户狂热追捧 Circle，本月净买入 4.5 亿美元，使其成为韩国民众最青睐的海外股票。

随着新任总统李在明加速推进韩元稳定币合法化，韩国本土金融科技巨头 KakaoPay 股价跟涨 160%。与此同时韩国国会正审议《数字资产框架法案》，拟允许 KakaoPay 等持牌机构发行韩元稳定币。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据官方公告，法国上市加密区块链产业公司 CRYPTO BLOCKCHAIN INDUSTRIES（CBI）宣布实施最高 2000 万欧元的非稀释性股东贷款，用于购买比特币和挖矿设备。

CBI 表示，获得的资金将用于购买比特币，符合其 ACE 战略（获取、创造、赚取），该战略旨在通过直接收购、开发基于区块链的环境以及挖矿业务收入的组合方式增加对加密资产的敞口。

CBI 是一家在 Euronext Growth 上市的法国公司，目标是通过 ACE 战略构建尽可能大的比特币和其他加密资产投资组合。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，Across 联合创始人 Hart Lambur 发文反驳了 Glue 创始人 Ogle 对其团队和协议的多项指控。Ogle 此前称 Across 团队通过操纵投票从 DAO 金库中提取了约 2300 万美元并转移至私有公司Risk Labs。

针对“私自提取2300万美元用于个人利益”指控，Hart称Risk Labs是一家非营利基金会，受开曼法律约束，资金用于协议开发，Hart自己年薪仅10万美元，且未领取代币奖励。资金使用符合DAO惯例，已推动Across v3和v4开发。

针对“治理过程被内部人员操控”指控，Hart表示团队成员可自由使用自己购买的代币投票，Kevin的钱包（maxodds.eth）是公开的，Reinis的投票也合法，提案无反对票通过，过程透明。

深潮 TechFlow 消息，6 月 27 日，据 PeckShieldAlert 监测，Vitalik 的地址将 2 万亿枚 DOG 代币兑换为约 4.43 枚 ETH，价值约 10.8 万美元。